CC BY
70
УДК 339.187.62
ПРОЦЕСС ФОРМИРОВАНИЯ ЭФФЕКТИВНОЙ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА ЛИЗИНГОВЫХ КОМПАНИЙ
В хозяйственной деятельности лизинговые компании сталкиваются с необходимостью принятия решений о формировании структуры капитала. В статье предложен алгоритм этого процесса с учетом специфики лизинговой деятельности, выработаны критерии оценки эффективности структуры капитала, а также дано их математическое описание.
Ключевые слова: капитал, эффективный, структура, формирование, лизинг.
Одним из базовых и наиболее дискутируемых вопросов в управлении капиталом является проблема формирования структуры капитала - соотношения всех форм собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием в процессе хозяйственной деятельности для финансирования активов [1, с. 209].
Проблема формирования структуры капитала возникает по следующим причинам.
Во-первых, стоимость отдельных элементов капитала различна. Комбинируя элементами структуры капитала, можно повысить доходность собственного капитала либо снизить средневзвешенную стоимость капитала.
Во-вторых, процесс принятия решения о структуре капитала - это поиск компромисса между риском и доходностью, поскольку увеличение доли заемного капитала повышает уровень финансового риска, обеспечивая, однако, большее значение доходности на капитал.
От того, каким будет сочетание источников формирования, зависит эффективность структуры
И. А. КОРЕНЕВ,
соискатель кафедры инвестиций и инноваций E-mail: igor. korenev@gmail. com Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации
капитала лизинговых компаний. В связи с этим встает вопрос о методическом подходе к формированию.
Предложенная авторская методика позволяет теоретические положения управления структурой капитала применить в практической плоскости, опираясь на качественные и количественные показатели. Однако это не отменяет того, что при выработке конкретных решений по формированию структуры капитала необходим индивидуальный подход, учитывающий особенности деятельности конкретного хозяйствующего субъекта, выражающиеся в специфических факторах, измеренных количественно и качественно.
Методика формирования эффективной структуры капитала предполагает такое ее формирование, при котором обеспечивается максимальная доходность на вложенный капитал. При этом эффективная структура достигается, когда обеспечена наиболее тесная связь между уровнями риска и доходности вложенного капитала.
Процесс формирования эффективной структуры капитала предполагает установление целевых параметров, которое позволяет достичь желаемых критериев. Другими словами, одним из критериев эффективной структуры капитала является максимизация показателя маржи лизинговой компании.
Этот параметр, с одной стороны, определяется ценой лизинговой услуги, а с другой - средневзвешенной стоимостью капитала. Таким образом, формирование эффективной структуры капитала идет по трем основным направлениям: 1) повышение маржинальности лизинговых операций за счет привлеченного капитала;
2) минимизация средневзвешенной стоимости капитала лизинговых компаний;
3) минимизация уровня финансового риска. Рассмотрим процесс, который может быть
предложен менеджерам и собственникам лизинговых компаний при формировании эффективной структуры капитала с позиции названных критериев. При этом отметим, что комплекс мероприятий основывается на принципах реальности и объективности, т. е. предполагается практическая реализация рекомендаций, учитывающих особенности формирования и функционирования структуры долгосрочных пассивов лизинговых компаний.
Каждый из приведенных этапов одновременно основывается на следующих принципах:
• для перехода на следующий этап необходимо завершение предыдущего;
• результаты, полученные на предыдущем этапе, значимы, используются на следующих этапах. Исходным этапом в формировании эффективной структуры капитала является анализ структуры капитала за предшествующие периоды. При этом необходимо произвести расчет финансовых коэффициентов на основе исторических данных, позволяющих определить эффективность структуры капитала.
На первом этапе необходимо изучить соответствие темпов роста прибыли темпам роста выручки, капитала, активов. Наиболее оптимальное соотношение между параметрами таково:
Т > Т > Т > 100 %,
п в к '
где Тп - темп роста прибыли, %; Тв - темп роста выручки, %; Тк - темп роста капитала, %. Из представленного неравенства видно, что прибыль должна увеличиваться быстрее, чем выручка. Это означает снижение издержек за счет эффекта масштаба, более эффективное использование капитала при ускорении его оборачиваемости.
Определение процесса кругооборота капитала играет весьма важное значение, поскольку является одним из основных параметров, оцениваемых инвесторами, кредиторами при вложении своих средств.
Рассмотрим движение капитала лизинговой компании. На первой стадии кругооборота (Д - Т) активы, имеющие форму денежных средств, превращаются в предмет лизинга, а в случае реализации крупных инвестиционных проектов, требующих дополнительных строительных или монтажных работ, - в запасы.
На второй стадии кругооборота капитала происходит передача лизингодателю предмета лизинга, который начинает использоваться в производственной деятельности, генерируя денежные потоки.
Третья фаза кругооборота (Т - Д') характеризуется уплатой лизинговых платежей в пользу лизингодателя, переходом оборотных средств в денежную форму. При этом полностью компенсируются инвестиционные вложения лизингодателя в предмет лизинга, так как начисленная амортизация включается в состав лизинговых платежей. По окончании срока лизинга право собственности на предмет лизинга, как правило, переходит к лизингополучателю, а разница между Д' и Д образует прибавочную стоимость.
Предлагаемый предмет лизинга должен пользоваться спросом, и его рыночная цена должна окупить как остаточную стоимость предмета лизинга, определяемую установленным методом и сроком амортизации, так и затраты на поиск нового лизингополучателя или покупателя.
Постоянная ориентация услуги на рынок предмета лизинга вынуждает компанию при определении срока лизингового договора, т. е. срока движения капитала, учитывать влияние первых двух факторов на длительность оборота лизингового капитала.
Таким образом, правила амортизации предмета лизинга должны быть особыми, по сроку равные кругообороту капитала, обслуживающему один цикл оказания лизинговой услуги.
Продолжительность цикла кругооборота лизингового оборотного капитала, а значит, и срока амортизации предмета лизинга определяют несколько факторов:
1) моральный и физический износ предмета лизинга на рынке;
2) амортизация предмета лизинга;
3) срок привлечения капитала лизинговыми компаниями.
Существующий в мировой практике принцип применения ускоренной амортизации позволяет уравновесить срок морального и физического износа оборудования, тем самым снизив риск невозврата инвестированного капитала, с одной стороны, и увеличив скорость оборота вложенных средств - с другой.
В общем виде значение коэффициента ускоренной амортизации, которое следует применять при реализации лизинговых сделок, подчиняется следующему неравенству:
К > са/Си,
где Ка - коэффициент ускоренной амортизации;
Са - срок амортизации;
Си - срок морального износа.
На второй стадии анализа исследуются соотношение между собственным и заемным капиталом, а также цена привлечения в разрезе отдельных элементов капитала и его средневзвешенная стоимость. Результаты изучения служат базой для принятия управленческих решений в части выбора оптимальных источников финансирования.
Заключительная стадия предполагает оценку достаточности капитала. Общий подход гласит: капитал считается достаточным, если покрывает все издержки, предусмотренные планом развития лизинговой компании, и имеет некоторый запас, который позволит руководству восполнять все незапланированные издержки.
С точки зрения компенсации текущих потерь, связанных с невозвратом размещенных в активы средств, капитал считается достаточным, если он способен покрывать все возникающие текущие потери компании.
С точки зрения организационного роста, предоставления новых услуг, выполнения новых программ и закупки нового имущества для передачи в лизинг капитал достаточен, если за его счет смогут быть погашены все предусмотренные и неожиданные затраты на указанные цели.
Однако выполнение перечисленных условий по отдельности еще не обеспечивает лизинговой компании достаточного для деятельности уровня капитала. Полностью таковым его можно считать лишь при одновременном выполнении всех представленных выше условий в каждый момент времени.
Следующим элементом формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний является определение его общей потребности для финансирования активов, которые могут быть максимально использованы на данном этапе жизненного цикла предприятия.
В составе этого этапа следует выделить направления, по которым стоить осуществлять работу:
• анализ факторов, влияющих на принятие решения о структуре капитала;
• количественное определение потребности в капитале;
• выбор источников привлечения средств;
• оценка возможности такого привлечения.
На первом шаге рассматриваемого этапа необходимо провести анализ факторов, влияющих на формирование структуры капитала. Базой разбора служат исторические данные, собранные на предыдущем этапе. Целью такого исследования является выявление общих и специфических факторов. Так, в период ухудшения конъюнктуры происходит сокращение объема реализации, валовой прибыли и, как следствие, маржи. В этой ситуации необходимо верно определить текущие затраты по обслуживанию капитала, а также рассчитать потребность в его новом привлечении.
Определение общей потребности капитала основывается на текущих и перспективных планах развития с учетом моментов, влияющих на его привлечение.
Количественное определение потребности в капитале основывается на анализе стоимости предметов лизинга и затрат на приведение их в состояние, готовое для передачи лизингополучателю. Основой для проведения таких расчетов служат договоры купли-продажи имущества, а также сопутствующие им соглашения (например, о страховании, консультационных и информацион-. ных услугах).
Результаты количественного определения потребности в капитале целесообразно оформлять в виде календарного плана-графика по форме, представленной в табл. 1.
Отметим, что выбор периодичности и глубины детализации является прерогативой менеджмента компании.
Помимо этого у лизинговой компании существует потребность в ежедневном обеспечении деятельности. Такого рода затраты назовем админис-
Таблица 1
Календарный план-график потребности в капитале
Наименование Январь Февраль Декабрь
Потребность 1
Потребность N
Итого...
7х"
41
тративно-управленческими. Таким образом, общая потребность в капитале V описывается следующей формулой:
V = Р + Р ,
п.л а'
где Рп л - затраты на приобретение предмета лизинга;
Р - административно-управленческие расходы. В то же время характерной чертой лизинговой деятельности остаются авансовые платежи лизингополучателей. Практика показывает, что структурирование сделок происходит таким образом, что полученный аванс целиком направляется на приобретение предмета лизинга. Исходя из этого общая потребность в капитале может быть сокращена на данную величину [2].
Выбор источников формирования капитала основывается на результатах комплексного анализа финансового состояния компании, оценке состояния рынка капиталов, общей макроэкономической ситуации и расчете возможности мобилизации собственного капитала. При определении состава и структуры необходимо провести анализ преимуществ и недостатков мобилизации собственного и заемного капиталов (табл. 2).
Весьма важным является определение максимального размера собственного капитала, для чего используются данные бухгалтерского баланса и управленческой отчетности. С учетом собственного капитала определяется потребность в других источниках. Повторим: выбор источников формирования структуры капитала базируется на принципах объективности и реальности, что означает высокую вероятность достижения поставленных целей в ближайшей перспективе. Оптимальным вариантом
является возможность удовлетворить потребность в капитале в полном объеме.
Следующим этапом является выбор критериев формирования эффективной структуры капитала. По мнению автора, оценка эффективности названной структуры в лизинговых компаниях должна проходить по трем основным направлениям:
1) доходность капитала;
2) минимизация стоимости капитала;
3) минимизация финансового риска.
На данном этапе на основе рассчитанных показателей необходимо сделать вывод об уровне доходности и риска при формировании выбранной структуры капитала. Для формулирования соответствующих выводов предприятие должно определить целевые значения ключевых финансовых показателей, которые положены в основу стратегии развития компании, и сравнить их с текущими значениями.
Если полученные значения соответствуют заданным уровням и устраивают менеджмент и акционеров компании, следует признать, что данный признак эффективности структуры капитала соблюден. Если же существуют некоторые опасения по поводу принимаемого риска или получаемой доходности, следует провести корректировку до установленных значений.
Деятельность любого коммерческого предприятия направлена на максимизацию прибыли, поэтому первым критерием, характеризующим эффективность структуры капитала, является доходность. Результатом деятельности лизинговой компании, как уже было сказано, является маржа. Однако этот показатель является абсолютной величиной и не вполне удобен для проведения ана-
Таблица 2
Преимущества и недостатки собственного и заемного капиталов
Преимущества Недостатки Преимущества Недостатки
Собственный капитал Заемный капитал
Высокая финансовая устойчивость Высокая стоимость Широкая возможность привлечения при наличии кредитных рейтингов Снижение финансовой устойчивости
Отсутствие выплаты по заемному финансированию (вся прибыль остается в компании) Невозможность использования эффекта финансового рычага Возможность использования эффекта финансового рычага Снижение прибыльности вследствие необходимости обслуживания долговых обязательств
Легкость привлечения Ограниченность объема привлечения Возможность использования «налогового щита» Зависимость стоимости капитала от конъюнктуры мировых рынков
Риск потери контроля вследствие выкупа дополнительной эмиссии сторонними инвесторами Стоимость заемного капитала определена заранее Относительная сложность привлечения
литической работы. Поэтому в качестве первого критерия эффективности структуры капитала по признаку доходности целесообразно использовать показатель «маржа/капитал».
По мнению автора, данный параметр в полной мере характеризует структуру капитала. Принципиальная зависимость между структурой капитала и маржой представлена на рис. 1.
Поскольку автором установлена зависимость между маржой и средневзвешенной стоимостью капитала (WACC), вторым критерием оптимальности структуры последнего является минимизация средневзвешенной стоимости капитала. При ее расчете необходимо оценить все затраты, связанные с его привлечением. Такие расходы могут быть единовременными либо периодическими.
В практике финансового менеджмента понятие доходности сочетается с риском. Другими словами, увеличение доходности влечет за собой возрастание финансового риска. Поэтому третьим критерием, характеризующим эффективность структуры капитала лизинговых компаний, является минимизация финансового риска. Риск выполнения финансовых обязательств лизинговой компании связан с уровнем маржи, поскольку именно она является основным результатом деятельности лизинговой компании.
Доля маржи в лизинговом проценте характеризует тот запас финансовой прочности, который позволяет компании создавать задел, который минимизирует риск банкротства. Снижение показателя «маржа/лизинговый процент» ведет к снижению финансовой устойчивости компании и увеличению вероятности банкротства. Увеличение доли маржи, наоборот, создает добавочную стоимость, остающуюся у компании и формирующую впоследствии ее прибыль. Таким образом, установлена связь «лизинговый процент - WACC - маржа».
Другим проявлением финансового риска является поиск баланса между собственными и заемными средствами. Исходя из теоретических основ финансового менеджмента, чрезмерный рост доли заемных источников финансирования позволяет, с одной стороны, использовать эффект финансового рычага, но с другой - ведет к росту вероятности потери платежеспособности и риску банкротства.
Для предприятия привлечение заемного капитала выгодно, если доходы
от его привлечения превысят затраты по его обслуживанию. Для акционеров выгода проявится в росте чистой прибыли и увеличении дивидендов. Следовательно, при формировании эффективной структуры капитала необходимо соблюдать разумный предел эффекта финансового рычага. Если затраты от приращения заемного капитала меньше, чем прирост маржи, эффект финансового рычага положителен, и речь идет о повышении эффективности структуры капитала, если ситуация противоположная - о ее снижении.
В процессе формирования эффективной структуры капитала должна быть определена и установлена комбинация источников, которая в полной мере достигает оптимальных значений. Это является целью менеджмента компании в области управления структурой капитала и должно быть положено в основу долгосрочной финансовой политики компании.
В процессе коммерческой деятельности лизинговые компании сталкиваются с ситуацией неопределенности и риска, которые могут вызвать отклонения от первоначально заданных целевых значений критериев эффективности структуры капитала. Целью менеджмента компании на данном этапе является оценка выбранных критериев на предмет соответствия первоначально установленным, а в случае необходимости - корректировка и пересчет на предмет соответствия их оптимальному соотношению.
Процесс формирования эффективной структуры капитала схематично представлен на рис. 2.
Таким образом, эффективной представляется такая структура капитала лизинговых компаний, при которой обеспечивается наиболее эффективная связь показателей в звене «результативность - затратность - риск». Принятие решения о структуре капитала - это поиск компромисса между риском
Рис. 1. Зависимость между структурой капитала и лизинговым процентом
7х"
43
Анализ состава и структуры капитала за предыдущие периоды и определение особенностей кругооборота капитала лизинговой компании
Определение общей потребности в капитале
♦
у Анализ факторов, у Количественное N.
/ влияющих \ ( определение \
V на принятие решений 1 у потребности 1
N. о структуре капитала У в капитале У
у Оценка у—
1 возможности \ / Выбор источников \
1 привлечения ( привлечения 1
капитала У \ капитала у
-0-
Рис. 2. Формирование эффективной структуры капитала лизинговой компании
Проверка достижения установленных значений для критериев эффективности структуры капитала
Эффективная структура капитала
и доходностью. Рост заемного капитала влечет за собой увеличение финансовых рисков, порождая угрозу банкротства. В то же время компании, привлекающие заемный капитал, имеют возможность более существенного экономического роста вследствие использования эффекта финансового рычага.
Список литературы 1 . Бланк И. А. Словарь-справочник финансового менеджера. К.: Ника-Центр, 1998.
2. URL: http://ru.wikipedia.org/wiki/ %D0 % 9B %D0 %B8 %D0 %B7 %D0 %B8 %D0 %BD % D0 %B3.
44 ^ проблемы и решения
ХЧ^ ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА
