CC BY
49
Валютная политика
проблемы перехода от формальной к реальной свободной конвертируемости рубля
К.Ю. ЗАЙЧЕНКО, Финансовая академия при Правительстве РФ
Главной целью валютной политики России является дальнейшая либерализация, а в рамках нее де-юре отмена валютных ограничений по операциям с капиталом и формально досрочное (первоначально отменить ограничения по операциям с капиталом планировалось с 01.01.2007 г.) введение свободной конвертируемости национальной валюты с 1 июля 2007 г., предусмотренное Законом «О валютном регулировании и валютном контроле1». Ранее Правительство РФ и Центральный банк РФ планировали отменить ограничения на операции с капиталом к 2007 г., однако в Послании Президента России Федеральному Собранию РФ от 10 мая 2006 г. предложено обеспечить формальную полную конвертируемость рубля к 1 июля 2006 г. В «Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики» 2 на 2006 г. констатировалась необходимость создания условий для обеспечения реальной конвертируемости рубля «в ближайшие годы». В «Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики» на 2006 г. указывается, что без создания полноценного финансового рынка достижение реальной конвертируемости рубля невозможно. Эффективность и своевременность отмены ограничений на операции с капиталом оспаривается многими ведущими российскими экономистами, считающими, что формальная конвертируемость рубля должна постепенно трансформироваться в реальную.
Либерализация валютной сферы и сокращение применения мер протекционистского характера — общая тенденция в рамках глобализации мировой экономики. Тем не менее, исходя из мировой
1 Федеральный закон от 10.12.2003 № 173-Ф3 «О валютном регулировании и валютном контроле» (с изменениями от 29 июня 2004 г., 18 июля 2005 г., 26 июля 2006 г.)
2 Масленников А. Конвертируемость рубля: опыт и перспективы / Деньги и кредит. 2004. № 1. С. 63
практики, в развитых странах либерализация была постепенной и являлась следствием достижения экономикой страны определенной ступени развития. В целях защиты национальных интересов развитые страны сохраняли элементы протекционистской политики: Япония — до 1976 г., государства Евросоюза вплоть до Маастрихтского соглашения 1992 г. Россия форсировала эти события, введя формальную отмену ограничений на операции с капиталом. В рамках проведения переговоров о вступлении страны в ВТО стремление России обеспечить формальную конвертируемость рубля по капитальным операциям явилось объективным процессом, обусловленным необходимостью стимулирования развития экономической деятельности и повышения экономической активности. Однако, ускорение введения этой меры и проблемы, связанные с этим подтверждают опасения о том, что в существующих условиях Россия не сможет извлечь плюсы из отмены валютных ограничений на операции с капиталом, и неизбежно возникнут риски, связанные с валютной либерализацией.
В целом экономическое развитие страны до 2006 г. характеризуется улучшением макроэкономических показателей (см. таблицу): 1) устойчивыми темпами экономического роста, начиная с 1999 г. наблюдается положительная динамика прироста ВВП; 2) достаточно высоким уровнем инвестиционной активности, прирост инвестиций в основной капитал, за исключением 2002 г. не опускался ниже 10 % по отношению к предыдущему году; 3) активным сальдо торгового баланса, в основном за счет экспорта нефти; 4) увеличением официальных золотовалютных резервов с 12 456 млн руб. в 2000 г. до 272 543 млн руб. в октябре 2006 г.; 5) снижением темпа инфляции с 12,5 % в 2000 г. до 9 % в 2006 г.
Целесообразно отметить некоторые тенденции, усилившиеся после либерализации валютного
Таблица
Макроэкономические показатели России 1999 — 2006 гг.3
Показатель 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Прирост золотовалютных резервов %4 1,9 125 30,9 30,5 61 62 46 66,7
Рост денежной базы % 54,1 60,0 38,1 30,4 49,6 24,9 31,7 38,9
Прирост ВВП % 6,3 10 5,1 4,7 7,3 7,2 6,4 6,8
Инвестиции в основной капитал в % к 1,2 17,4 10,0 2,8 12,5 11,7 10,7 12,9
предыдущему году
Дефицит (-) / Профицит (+) федерального бюджета в % к ВВП -2,5 -1,1 0 2,6 0,6 4,3 7,5 6,5
законодательства с 1 июля 2006 г. и влияющие на
стабилизацию экономической ситуации в целом.
1. Преобладание валютного компонента эмиссии денег над кредитным. Во избежание укрепления рубля, которое неизбежно приведет к снижению конкурентоспособности продукции российских предприятий, проводится активная политика по стерилизации избыточной денежной массы Правительством РФ путем иммобилизации средств в Стабилизационном фонде и ЦБ РФ путем покупки иностранной валюты и увеличения за счет этого золотовалютных резервов. Об этой проблеме, а также ее взаимосвязи с инфляцией в России говорится в статьях Л. Н. Красавиной, В. С. Пашковского, В. А. Гамзы.
2. Рост иностранных заимствований частного сектора, не способствующий развитию российского финансового рынка и приводящий к выводу в виде процентов части прибыли российских компаний. Кроме этого, ввиду того, что все займы выдаются под залог имущества, возникает один из рисков либерализации, связанный с переходом контроля над активами корпорации кредитору. В отчете ЦБ РФ об экономическом и финансовом положении за октябрь 2006 г5., в частности, отмечается, что внешняя задолженность нефинансовых организаций с начала 2006 г. увеличилась на 15,3 млрд долл. США — до 141,3 млрд долл. США, в основном за счет увеличения задолженности по кредитам на 7 млрд долл. США — до 105,7 млрд долл. США и за счет увеличения долговых обязательств перед прямыми инвесторами на 5 млрд долл. США Рост последних ускорился с 11 % в 2005 г. до 37,3 % в 2006 г.
3. Наличие однобокой структуры экспорта, базирующейся в основном на энергоресурсах. По
3 По данным Министерства финансов РФ (minfinLmetric. ru), МЭРТ РФ (www. economy. gov. ru), Госстандарта РФ (www. gks. ru)
4 По данным ЦБ РФ www. cbr. ru.
5 www. cbr. ru.
данным ЦБ РФ рост экспорта за 10 месяцев 2006 г. и, соответственно, рост активного сальдо торгового баланса был связан с повышением контрактных цен на нефть и природный газ в 1,4 раза, в то время как физические объемы экспорта сократились. Общая доля нефти, нефтепродуктов и природного газа в структуре экспорта возросла до 65,9 %.
4. Рост импорта технологичной продукции и сырья был связан и с увеличением физических объемов, и с ростом контрактных цен. В 1,5 раза в 2006 г. увеличился импорт машин, оборудования и транспортных средств. Импорт сырья и промышленной продукции промежуточного использования увеличился в основном за счет роста закупок черных металлов и стальных труб. В структуре импорта продолжает расти доля машиностроительной продукции. Также, растет импорт товаров народного потребления, стимулируемый укреплением рубля. С начала 2006 г. импорт из стран дальнего зарубежья по сравнению с 2005 г. вырос на 30,7 %. Таким образом, любые прямые инвестиции в российскую промышленность поддерживают иностранное промышленное производство. Отмена с 01.07.2006 г. валютных ограничений на операции с капиталом значительно повысила привлекательность российского рынка для иностранных инвесторов. В частности многие японские компании предлагают российским предприятиям связанные кредиты, когда предприятие получает от японского инвестора кредит под невысокий процент и обязательство закупать оборудование японских производителей. Таким образом, оказывается поддержка экономике иностранного государства, в то время как российские заводы лишаются заказов и возможности модернизировать свое производство.
5. Изменение структуры и рост притока иностранных инвестиций. Обязательства частного сектора с начала 2006 г. увеличились на 65,4 млрд долл. США, в том числе приток прямых
иностранных инвестиций увеличился на 15 % и составил 55 %, портфельных — в 2,5 раза и составил 25 %, приток капитала в форме ссуд и заимствований сократился в 2,7 раза и составил 20 %. Таким образом, пока правительство стерилизует излишнюю рублевую денежную массу в Стабилизационном фонде РФ, частные инвесторы привлекают необходимые им для развития средства за рубежом. Кроме того, высокий размер ставки рефинансирования, поддерживаемый ЦБ РФ на уровне 11 %, а также абсорбция избыточной ликвидности лишают коммерческие банки возможности предоставлять юридическим лицам «дешевые» длинные деньги, что заставляет компании осуществлять заимствования за рубежом и лишает российскую банковскую систему дополнительного процентного дохода. Относительно роста портфельных инвестиций, снижение процентных ставок под влиянием денежно-кредитной политики ЦБ РФ с 12 до 11 % на практике оказывается недостаточным для выравнивания уровней доходности финансовых инструментов развитых стран и России, где их завышенная доходность привлекает дополнительный иностранный капитал.
6. Рост переводов за рубеж. Либерализация валютного законодательства значительно облегчила процедуру осуществления международных переводов юридических и физических лиц.
7. Усиление имущественной дифференциации общества на фоне роста реальных денежных доходов населения.
8. Создание дополнительных угроз стабильности банковской системы. Значительный приток иностранного капитала в банковский сектор вызвал кредитную экспансию банков, которая в настоящий момент существует, в частности, на рынке потребительского кредитования, и снижение требований по обеспечению кредитов, что ухудшило кредитные портфели банков. Просроченная задолженность по кредитам физическим лицам продолжает расти. В августе портфель кредитов домашних хозяйств вырос на 6,1 %, а просроченная задолженность на 5,6 %.
9. Разрешение с 01.07.2006 г. резидентам открывать счета за рубежом создало дополнительные трудности для развивающейся российской банковской системы, которая теперь столкнулась с конкуренцией со стороны транснациональных банков, не сопоставимых по размеру капиталов, активов, а, следовательно, и возможностей с российскими. Транснациональные банки,
используя свою филиальную сеть и отлаженную систему международных расчетов и кредитования работают эффективнее. Привлекая «дешевые» длинные деньги в ЕС и США, они имеют больше возможностей по предоставлению более выгодных кредитов. Тем не менее, формальное введение полной конвертируемости рубля дало свои преимущества.
Во-первых, отмена ограничений на движение капитала позволила сократить издержки инвесторов и дополнительные риски, вызванные необходимостью резервирования части суммы или использования специального счета.
Во-вторых, либерализация валютной сферы позволила значительно улучшить инвестиционный климат в стране.
В-третьих, произошла переориентация вкладчиков, юридических и физических лиц, на рублевые инструменты.
В-четвертых, кредитование нефинансовых организаций приобрело более выраженный инвестиционный характер. Увеличилась доля средне- и долгосрочных кредитов.
Для решения существующих в экономике России проблем, о которых говорилось ранее, а также перехода к реальной полной конвертируемости валюты нужно создать макроэкономические условия.
Для обеспечения перехода от формальной к свободной конвертируемости рубля необходимо решить следующие проблемы:
• осуществить переход к инновационной модели развития экономики;
• решить вопрос диверсификации экономики, главным препятствием для подъема которой является недостаточность инвестиций в основной капитал перерабатывающих отраслей;
• устранить зависимость валютно-финансового положения страны от колебания конъюнктуры мировых сырьевых рынков;
• снизить высокие внутристрановые риски;
• провести комплекс антиинфляционных мер, направленных на снижение темпа инфляции (в 2005 г. - 10,5 %);
• принять меры для дальнейшего улучшения инвестиционного климата;
В соответствии с прогнозом социально-экономического развития РФ6 в 2007 — 2009 гг. планиру-
6 Прогноз социально-экономического развития Российской Федерации на 2007 год, параметры прогноза на период до 2009 года и предельные уровни цен (тарифов) на продукцию (услуги) субъектов естественных монополий. (Минэкономразвития России, август 2006 г.) www. economy. gov. ru
ется переход к новой модели развития, в которой акцент сделан на технологической модернизации, улучшении инвестиционного климата, повышение конкурентоспособности и энергетической безопасности, развитии социальной сферы. В этой связи введенная с 01.07.2006 г. свободная конвертируемость рубля, с одной стороны, будет способствовать этому процессу, являясь одним из факторов улучшения инвестиционного климата и ускорения процесса технологической модернизации, с другой, — может привести к снижению конкурентоспособности отечественных производителей. Переход к новой модели экономического развития позволит снизить зависимость экономики страны от конъюнктуры мировых сырьевых рынков, способствуя тем самым укреплению рубля и достижению его реальной конвертируемости.
Для привлечения инвестиций в основной капитал перерабатывающих отраслей в рамках той же программы предполагается принять меры, способствующие повышению конкурентоспособности российских предприятий, обеспечению защиты прав собственности и контрактных прав и повышению инвестиционной привлекательности российских компаний. Для этого в рамках реализации Концепции развития корпоративного законодательства на период до 2008 года (протокол Правительства РФ от 18 мая 2006 г. № 16) планируется:
— развитие механизмов защиты прав собственности, включая предотвращение и урегулирование корпоративных конфликтов и пресечение корпоративных захватов;
— совершенствование системы корпоративного управления, включая повышение эффективности структуры и организации органов управления компании;
— совершенствование системы организационно-правовых форм юридических лиц, развитие норм регулирования публичных и закрытых форм;
— развитие законодательства в сфере реорганизации и функционирования интегрированных бизнес-структур;
— совершенствование системы финансовой отчетности предприятий за счет внедрения международных стандартов отчетности.
Все вышеперечисленное будет способствовать большей открытости и прозрачности российских компаний и позволит последним привлекать средства на более выгодных условиях.
По данным Минэкономразвития России темп роста ВВП по итогам 2006 г. составил 6,8 % в основном за счет увеличения экспортных дохо-
дов в связи с ростом цен на нефть. Рост экспортных поступлений ведет к увеличению притока иностранной валюты, доходов населения и, как следствие, высоким темпам потребительского спроса, приводящим в свою очередь к росту импорта товаров народного потребления. При этом, существует риск нестабильности, возникающий при снижении цен на сырьевых рынках и, соответственно, падении доходов сырьевых компаний при сохранении существующего уровня расходов. Решить проблему зависимости валютно-финансо-вого положения страны от колебания конъюнктуры мировых сырьевых рынков можно, осуществив переход к инновационной модели развития и изменив структуру экспорта, переориентировав его на товары промышленного производства, машины и оборудование.
Высокие внутристрановые риски связаны с отсутствием прозрачности российского бизнеса, сложным в применении налоговым законодательством, зависимостью валютно-финансового положения страны от экспортных сырьевых поступлений. Решение данной проблемы является следствием решения выше указанных проблем и стабилизации экономической ситуации в целом. Достижение долгосрочной макроэкономической стабильности при существующей модели экономического развития потребует отказа от систематической поддержки валютного курса и предполагает, что регулирование и редкие интервенции направлены главным образом на сглаживание пиковых колебаний вокруг «равновесного» уровня и предотвращение спекулятивных атак, что противоречит проводимой Банком России политике. В случае падения доходов от нефти курс рубля снизится, что повлечет дальнейшее ухудшение баланса операций с капиталом. Возможность такого развития событий является составной частью валютного риска. Это одна из важнейших причин небольшого удельного веса иностранных долгосрочных вложений в российскую экономику.
Высокий уровень инфляции в России формируется за счет избыточного денежного предложения, возросшего в связи с увеличением с 01.07.2006 г. иностранных инвестиций, вызванным отменой ограничений на операции с капиталом, значительного роста стоимости услуг ЖКХ, цен на бензин, роста реальных доходов населения, превышающего возможность российских товаропроизводителей. В связи с этим в качестве комплекса антиинфляционных мер Правительством РФ было предложено следующее: ограничение роста цен на
продукцию естественных монополий, услуги ЖКХ, ГСМ; стимулирование роста предложения продовольственных товаров отечественных производителей; проведение политики укрепления доверия населения к финансовым рынкам и банковской системе, направленной на увеличение склонности к сбережению и снижение скорости обращения денег; проведение консервативной денежной и бюджетной политики. Ряд шагов в банковской сфере уже сделаны, в частности, введение системы обязательного страхования банками вкладов физических лиц, постоянно проводимая Центральным банком РФ работа по отзыву лицензий у неблагонадежных банков, борьба с отмыванием доходов, полученных нелегальным путем. Относительно финансового рынка, сомнительно, что мелкие частные инвесторы, составляющие основную массу потребителей в стране, воспользуются его услугами. По сравнению с вложениями в недвижимость риск потери инвестиций на финансовом рынке выше, в то время как доходность ниже.
В 2006 г. наблюдался рост инвестиционного спроса, превышающий уровень 2005 г. Начиная с 2006 г. можно прогнозировать стабильное превышение притока частного капитала над его оттоком. Улучшение инвестиционного климата и проведение российскими компаниями IPO на зарубежных рынках определят тенденцию увеличения притока иностранных инвестиций в экономику России. Труднее российским компаниям привлекать средства на внутреннем рынке. Проблема — ухудшение после либерализации операций с капиталом позиции слабо развитого российского фондового рынка, не способного конкурировать с европейскими и американскими рынками. Все большее количество российских компаний вовлекается в процесс первичного размещения акций (IPO): в 2004 г. было проведено 5 IPO российских компаний,
в 2005 г. их число достигло 157. Ввиду неразвитости российского фондового рынка большинство эмитентов предпочитают размещать свои акции на Лондонской товарной бирже, что связано с более низкими расходами на организацию IPO. Эта ситуация не изменится, пока ФСРФ не будут приняты меры по развитию российского фондового рынка и предприятиям не будет предоставлена возможность снизить стоимость долгосрочного заимствования на российской фондовой бирже.
На основе проведенного анализа можно сделать вывод, что уровень развития российской экономики, ее банковской системы и финансовых рынков, а также высокая инфляция в стране свидетельствуют о том, что в стране отсутствуют необходимые условия перехода от законодательно оформленной к реальной полной конвертируемости национальной валюты.
Для обеспечения реальной свободной конвертируемости рубля важна глубина валютного рынка, его возможность абсорбировать большие покупки и продажи без значительного изменения валютных курсов. Необходимая глубина российского валютного рынка может быть обеспечена наличием устойчивого спроса на российскую валюту со стороны нерезидентов, стремящихся работать на российском внутреннем финансовом рынке, чему призвана способствовать формальная отмена валютных ограничений.
Таким образом, анализ мирового опыта перехода к свободной конвертируемости валют позволяет сделать вывод, что валютная либерализация имеет смысл, если она стимулирует инновационное развитие в стране. Только при таком условии государство сможет извлечь плюсы валютной либерализации, расширить круг использования национальной валюты и укрепить свои позиции на международной арене.
7 По данным Центра макроэкономических исследований, «Обзор IPO российских компаний». «БДО Юникон».
