CC BY
12Проблемы диверсификации на финансовых рынках в результате сделок слияний и поглощений
Problems of Diversification in the Financial Markets Caused by Mergers and Acquisitions
УДК 336.76
Дубянский
Александр Николаевич
заведующий кафедрой Санкт-Петербургского государственного университета, доктор экономических наук, профессор 199034, Санкт-Петербург, Университетская наб., д. 7-9
Dubyanskiy Aleksandr Nikolayevich
Universitetskaya Emb. 7-9, St. Petersburg, 199034, Russian Federation
В период кризисного и посткризисного развития на ряде российских товарных рынков произошли структурные изменения, вызванные усилением интеграционных тенденций в результате глобализации мирового рынка, которые затронули не только предпринимательские структуры реального сектора, но и финансовые рынки.
Исходя из этого, в статье автором рассматриваются вопросы эффективности сделок по слиянию и поглощению на финансовых рынках. Компании и банки в целях диверсификации часто выступают в качестве покупателей финансовых структур в смежных видах деятельности. Сделки по диверсификации бизнеса зачастую оказываются неэффективными и приводят к дальнейшей продаже непрофильных активов. В связи с этим автор предлагает способы оценки эффективности сделок по диверсификации.
The article relates that a number of structural changes took place in the Russian commodity markets during the recent financial crisis and post-crisis period. It says these changes were probably caused by increasing trends toward integration due to globalization of the world market. The paper says that the latter affected not only the business structure of the 'real sector', but the financial markets as well. For this reason, the document analyzes the effectiveness of financial market mergers and acquisitions. In this respect, it states that companies and banks often purchase financial institutions as one of their diversified business activities. But when diversifications are ineffective they tend to bring about further selling of non-core assets. In conclusion, the blueprint suggests several methods for evaluating the effectiveness of diversification transactions.
Ключевые слова: слияния и поглощения, банк, финансовая компания, синергетизм, диверсификация
Keywords: mergers and acquisitions, bank, finance company, synergism and diversification
Сделки в рамках слияний и поглощений (англ. Mergers and Acquisitions, M&A) компаний получили широкое распространение как в целом в финансовой сфере, так и в банковской системе в частности. В большинстве случаев основным мотивом для поглощений или слияний (осуществляется значительно реже) становится стремление покупающей стороны диверсифицировать свой бизнес.
Так, например, российский Сбербанк в 2011 г. провел ряд сделок в рамках подобной стратегии. Им
были приобретены отечественный инвестиционный банк «Тройка Диалог» и страховая компания «Альянс Лайф», а также зарубежные активы (швейцарский банк «SLB Commercial Bank» и австрийский «AG Volksbank International»), Очевидно, что эти поглощения был направлены на диверсификацию банковского бизнеса Сбербанка (по крайней мере, на российском рынке), Встречаются и приобретения банков со стороны небанковских структур, В 2011 г, российская лизинговая компания «Европлан» выкупила у испанской финансовой компании «Santander Consumer Finance» ее российский дочерний банк «Сантандер Консьюмер Банк» (впоследствии переименованный в КБ «Европлан»), Для лизинговой компании эта покупка также является шагом в сторону диверсификации,
Насколько оправданны ожидания относительно диверсификации бизнеса? Этим вопросом давно интересовались экономисты-исследователи, Известный американский экономист Майкл Портер был одним из первых, кто обратил внимание на проблемы, возникающие в результате диверсификации в финансовой сфере [1, p, 410], Он проводил продолжительные наблюдения за компанией «American Express», ее стратегией развития интегрированных финансовых услуг, в рамках которой корпорация объединила под одной крышей предоставление банковских услуг, операции с кредитными картами и страховой бизнес, В 1985 г, М, Портер весьма осторожно оценивал эти начинания «American Express», но впоследствии его отношение изменилось, и он стал относиться к диверсификации с большим пониманием, хотя некоторая настороженность по поводу ее эффективности у него все-таки сохранилась,
Некоторое время спустя появилась работа Роберта Гранта, в которой подвергались сомнению процессы диверсификации, происходившие в 1970-1980 гг, в финансовой сфере США [2], Исследование Р, Гранта основывалось на анализе опыта шести крупных американских финансовых компаний — «Citicorp», «Bank of America», «Merrill Lynch», «American Express», «Sears Roebuck» и «Prudential», — которые в 1970-1980-х гг, активно занимались широкой диверсификацией (от банковских услуг к страхованию и кредитным карточкам), Например, компания «Merrill Lynch»1 перешла от брокерской деятельности к оказанию розничных банковских услуг и услуг в сфере торговли недвижимостью, в то время как компания розничной торговли «Sears» на протяжении длительного времени предлагала в своих универмагах услуги по страхованию, Кстати, именно компания «Merrill Lynch» ввела в экономический обиход в начале 1970-х гг, понятие
С о. ш
е
0
о; <
1
cí ш 0.
I
О со О
0
1 с
I S
е
1 Во время кризиса 2008 г. этот крупный инвестиционный банк (финансовый конгломерат) был приобретен «Bank of America». На его основе было создано подразделение данного «Bank of America Merrill Lynch».
«финансового супермаркета», в котором должны были оказываться в комплексе все финансовые услуги. Р. Грант считал, что вышеназванные финансовые институты объединяли предложение различных услуг с тем, чтобы воспользоваться выгодами обобществления деятельности и передать навыки от одной организации к другой.
Основная цель диверсификации участвующих в этом процессе компаний состояла в достижении синергизма, т. е. в получении экономического эффекта за счет объединения различных сфер бизнеса. Синергизм представляет собой комбинированное действие каких-либо элементов, при котором суммарный эффект превышает действие каждого компонента в отдельности. В афористичной форме синергизм выражается в формуле 2 + 2 = 7, т. е. эффект может возникать, например, за счет объединения близких видов бизнеса, путем усиления их друг за счет друга.
Можно рассмотреть синергетический эффект и в математических символах, как, например, это сделал американский математик и экономист российского происхождения Игорь Ансофф. Обозначим стоимостной объем продаж каждого товара (услуги) как S, а операционные издержки (трудовые ресурсы, амортизация, накладные и прочие расходы) — как O. Для разработки нового товара, приобретения оборудования или для создания оборотных средств должны быть произведены инвестиции I. Норму возврата инвестиций (Return On Investment) обозначим как ROI. В годовом исчислении эта норма может быть выражена как:
ROI =
S - O I
(1)
Данная формула обозначает, что ROI выражается как отношение разницы между выручкой и издержками к средним инвестициям в производство продукта.
Если товары являются не связанными между собой ни производством, ни совместными инвестициями, ни чем либо еще, то общие продажи могут быть выражены как сумма:
St = S1 + S2 + ••• + Sn.
В целом по фирме ROI рассчитывается по формуле:
( ROI),
St - Ot
(2)
Это выражение считается верным в том случае, когда выручка, операционные издержки и инвестиции не являются взаимосвязанными. Общие показатели в этом случае вычисляются простым арифметическим сложением. Примерно так обстоит дело и на практике, если холдинговые фирмы владеют акциями не связанных между собой компаний.
По мнению И. Ансоффа, в большинстве компаний наблюдается простой эффект масштаба производства, который многие и принимают за синергизм, когда «...при объеме выпуска, равном совокупным продажам группы малых предприятий, корпорация имеет более низкие издержки, чем сумма затрат группы отдельных предприятий» [3, с. 38]. Инвестиции крупной корпорации могут быть меньше суммарных инвестиций небольших фирм. Алгебраически это можно представить в следующем равенстве, где продажи интегрированной компании равны суммарным продажам группы предприятий:
^ = St.
Однако Ов < О£ и, соответственно, < 1£.
Индекс в обозначает показатели для интегрированных компаний, а индекс £ — для независимых фирм. И. Ансофф приходит к выводу, что потенциальная прибыль от инвестиций интегрированной компании получается более высокой, чем суммированная выручка от производства того же объема товаров группой независимых фирм:
(ЯО1)а > (ДОГ),.
Подобный вывод, по мнению И. Ансоффа, можно получить, если уравнять валовые инвестиции = = I, тогда
^ > О8 < О,.
Иначе говоря, интегрированная фирма, выпускающая полную товарную линейку продукции, имеет, как правило, больше возможностей получить дополнительную прибыль из-за высокой валовой выручки и/или низких операционных издержек, в отличие от мелких производителей. «Она имеет возможность завоевать более высокую долю рынка за счет снижения цен, увеличить объем инвестиций в НИР по сравнению со своими конкурентами или максимизировать выручку и привлечь новый капитал» [3, с. 39].
Обычно выделяют два вида синергизма — структурный и управленческий. Структурный синергизм означает объединение ресурсов компаний, позволяющее снизить издержки и увеличить объем продаж. Управленческий синергизм позволяет добиться улучшения показателей работы благодаря повышению качества управления, без каких-либо структурных изменений [2, с. 337]. Грант имел в виду, конечно, структурный синергизм.
Компании, опыт которых анализирует Р. Грант, определяли различные выгоды, которые могли быть получены ими в случае входа в новые области бизнеса, прежде всего в расширении видов деятельности посредством перекрестных продаж продуктов. Кроме того, они предполагали получить эффект масштаба в информационных технологиях, необходимых для поддержания разнообразия различных финансовых услуг, а также в широких возможностях капитализации корпоративного имиджа в процессе продвижения на рынок новых финансовых продуктов.
Однако, по утверждению Р. Гранта, эти компании не добились предполагаемого успеха в деле объединения различных сфер бизнеса. Финансовые результаты шести диверсифицированных компаний оказались весьма низкими, и ни одной из них не удалось в течение 19771986 гг. превзойти своих более специализированных конкурентов по основным финансовым показателям (прибыль на собственный капитал, прибыль на активы). Наиболее интенсивным периодом диверсификации для всех рассматриваемых компаний были 1981-1982 гг. При сравнении относительных показателей прибыльности за четыре года до этого периода (1977-1980 гг.) и через четыре года после диверсификации (19831986 гг.) наблюдалось явное снижение величин показателей прибыли на собственный капитал и прибыли на активы.
Приведенные в табл. 1 результаты наглядно демонстрируют крах стратегии диверсификации. Наиболее разочаровывающими следствиями диверсификации для этих компаний стали практика дивестиций, т. е. продажа непрофильных видов бизнеса, а также частые
Таблица 1
Средняя рентабельность диверсифицированных финансовых корпораций относительно рентабельности специализированных компаний в течение всего периода, до диверсификации и после нее
За рассматриваемый период в целом (1977-1986 гг.), % За четыре года до начала диверсификации, % За четыре года после диверсификации, %
Прибыль на активы (ROA) -20,0 -14,1 -24,2
Прибыль на собственный капитал (ROE) -6,6 +9,5 -14,5
Чистая прибыль в расчете на одного работника -14,9 -17,8 -10,8
©
о
о; <
О О
Источник: [2, с. 321].
структурные реорганизации и болезненные внутренние кризисы.
Грант считал, что виноват в этих проблемах был отнюдь не менеджмент компаний, а структурные противоречия, вызванные диверсификацией. В конечном счете, какая-то доля вины лежит и на высшем руководстве названных организаций, но наибольшую ошибку допустили акционеры, принявшие неверные стратегические решения об инвестициях в непрофильный бизнес.
Компании, безусловно, извлекли определенную прибыль из корпоративного брендинга, передачи компетенций, переносов ноу-хау и навыков работы с финансовыми активами. Однако полученные выгоды оказались несопоставимыми с высокими издержками координации различных направлений бизнеса.
Так, например, и страховые агенты, и биржевые брокеры столкнулись с серьезными проблемами, возникавшими в силу разнообразия предлагавшихся продуктов. К тому же конкуренция между сотрудниками инвестиционных и коммерческих банков подорвала усилия по формированию нового бизнеса посредством перекрестных связей. В то же время большие проблемы были связаны с распределением издержек и выручки между подразделениями, использовавшими общие ресурсы, а также с контролем за результатами их деятельности.
По мнению Р. Гранта, одна из главных проблем состояла в том, что сама стержневая идея стратегий диверсификации этих компаний, а именно предложение клиентам широкого набора финансовых услуг, имела ограниченную привлекательность для частных, корпоративных и институциональных клиентов. Многие клиенты ориентировались на специализированные институты, считая их более компетентными в той сфере бизнеса, где они функционировали. В итоге идея синергизма оказалась не более чем миражом.
Ситуация усугублялась тем, что компании продемонстрировали неспособность продвигаться в предоставлении финансового обслуживания «за один раз» так быстро и настолько далеко, как они планировали. Аналогичные проблемы возникают и у отечественных банков, активно продвигающих розничные услуги на рынок. В этих банках элементарно не хватает специалистов с необходимыми навыками по развитию ритейла. Речь идет в первую очередь о руководителях проектов, не говоря уже о специалистах среднего звена. Нехватка квалифицированных специалистов является одной из причин, по которой планы многих
банков по развитию розничных услуг оказались сорванными.
Например, в 2004 г. «Альфа-Банк» широко рекламировал свою программу развития общероссийской сети мини-отделений «Альфа-Банк-экспресс», которая должна была охватить Петербург и другие крупные города. Главной причиной провала проекта стало отсутствие необходимого количества руководителей среднего звена.
Развитие розничных услуг оказалось более сложной проблемой, чем предполагалось. Эти услуги требуют не только наличия общей концепции, но и осуществления детальных расчетов, а также разработки технологии розничного обслуживания. Это один из подводных камней диверсификации банковской деятельности и в частности процесса универсализации. Поэтому объединение «под одной крышей» в «финансовом супермаркете» даже взаимосвязанных услуг не гарантирует автоматического возникновения синер-гетического эффекта. Неочевидны и экономические выгоды от таких проектов.
Российский банковский бизнес не должен повторять ошибок, совершавшихся в прошлом западными компаниями. Главный вывод, который можно сделать из анализа деятельности американских банков и финансовых компаний, состоит в том, что стратегия развития банковского ритейла и диверсификации финансовых услуг должна основываться на скрупулезном расчете эффективности инвестиций в розничный бизнес. Это было верно в 1980-е гг., верно и сейчас, в начале XXI в.
Литература
1. Porter M. E. Competitive Advantage. N. Y.: Free Press, 1985. 740 p.
2. Грант Р. Диверсификация в отрасли финансовых услуг // Стратегический синергизм. СПб.: Питер, 2004. 416 с.
3. Ансофф И. Синергизм и деловые способности компании // Стратегический синергизм. СПб.: Питер. 2004. 416 c.
References
1. Porter M.E. Competitive Advantage. New York, Free Press, 1985 . 740 p.
2. Grant R. Diversifikatsiya v otrasli finansovykh uslug [Diversification in the financial services industry]. Strategicheskiy sinergizm [Strategic synergies]. St. Petersburg, 2004, pp. 302-349.
3. Ansoff I. Sinergizm i delovye sposobnosti kompanii [Synergies and business ability of the company]. Strategicheskiy sinergizm [Strategic synergies]. St. Petersburg, 2004, pp. 36-58.
