CC BY
22
\ ПОРТФЕЛЬ ИНВЕСТОРА — КУДА ВЛОЖИТЬ ДЕНЬГИ \
Золотая лихорадка
Цены на «черное золото» в первой декаде апреля обновили максимумы, преодолев отметку в $126 за баррель. Котировки обычного золота также поставили исторический рекорд в $1470 за унцию.
Мировые фондовые рынки в конце марта — начале апреля восстанавливались после значительного снижения, вызванного землетрясением в Японии. Свою роль здесь сыграли беспорядки в регионе Ближнего Востока и Северной Африки. Ситуация на товарных рынках складывалась более благоприятно для биржевых «быков»: цены на нефть в первой декаде апреля достигли 30-месячных максимумов (выше $126 за баррель) — на ожиданиях перебоев в поставках нефти из-за продолжающейся гражданской войны в Ливии и оппозиционных выступлений в ряде стран региона, включая Египет, Сирию и Йемен. В начале апреля нервозности участникам добавило разрастание конфликта в Кот-д'Ивуаре и последовавшая отставка президента страны, а также неоднозначные предварительные итоги выборов в Нигерии, где правящая партия уступила в борьбе за голоса избирателей оппозиционным силам. В результате инвесторы всерьез запаниковали по поводу вероятного дефицита сырой нефти на рынке, учитывая, что по объемам добычи «черного золота» Нигерия является крупнейшей страной на Африканском континенте.
Согласно уточненным данным агентства Platts, катастрофа в Японии привела к нарушению работы 12% всех генерирующих мощностей
страны (включая гидро- и теплоэлектростанции). Чуть менее половины поврежденных в результате землетрясения и цунами мощностей приходится на атомную генерацию (14 из 51 имеющегося в Японии реактора), и, по данным агентства, на их восстановление могут потребоваться годы. Учитывая общий негативный настрой к атомной энергетике после столь трагических событий, инвесторы склонны рассчитывать, что выпадающие объемы генерирующих мощностей в ближайшее время будут компенсированы ростом загрузки мощностей тепловой генерации, использующей традиционные энергоносители. В свою очередь это уже привело к повышению спотовых котировок на газ в Европе. Более того, ряд стран заявил о пересмотре планов развития атомной энергетики, способствуя улучшению перспектив рынка энергоносителей. Германия, например, ввела временный мораторий на строительство новых атомных энергоблоков.
Существенный рост инфляционных опасений, девальвация доллара относительно большинства мировых валют, отсутствие у частных и иностранных инвесторов спроса на Treasuries ввиду слабоконтроли-руемой бюджетной политики США, а также желание получить защиту от растущих глобальных рисков способствовали дальнейшему повы-
шению стоимости золота и серебра. В результате в начале апреля котировки золота достигли исторических максимумов на уровне $1470 за унцию, а цена на серебро преодолела психологически важную отметку $40. Отметим, что подобный нынешнему рост цен на «золото для бедных» (серебро. — Ред.) наблюдался в мировой истории лишь однажды — в 1979-1980 годах — и был связан с попыткой братьев Хант взять под контроль рынок серебра, скупив около 200 тыс. унций (около половины мировой добычи) в виде наличного металла и фьючерсов, что вызвало повышение цен более чем в 10 раз. Впрочем, тогда увеличение маржинальных требований крупнейшими биржами и продажи серебра населением и банками привели к обвалу рынка в начале 1980 года. В текущей ситуации роль братьев Хант выполняют хедж-фонды, подпитываемые избыточной ликвидностью Федрезерва.
Отношение инвесторов к европейскому долговому кризису, поразившему рынки год назад, постепенно становится все более сдержанным. В апреле Португалия стала третьей страной, обратившейся за финансовой помощью к ЕС и МВФ (вероятный объем помощи может составить 80-90 млрд евро), однако данное обстоятельство не вызвало резкой реакции на рынках. Динамика кривой доходности государственных облигаций Испании и Италии, которым также прочили почти неизбежное обращение к ЕС, не демонстрирует значительных изменений. Таким образом, уверенность инвесторов относительно способности этих стран успешно справиться с бюджетными и долговыми проблемами самостоятельно заметно возросла.
Значимым событием стало повышение 7 апреля впервые с 2008 года ключевой процентной ставки Европейским Центральным Банком (ЕЦБ) на 25 б.п. с 1 до 1,25%. Динамика денежного рынка указывала на вероятность данного шага уже с начала года. Вместе с тем первый шаг к ужесточению кредитно-денежной политики в Европе заставил инвесторов задуматься над перспективами сворачивания финансовых «стимулов» и в США — главном поставщике избыточной ликвидности на рынки в последние годы. Более того, ряд
Илья ФРОЛОВ,
ведущий аналитик Департамента казначейских операций и финансовых рынков Сбербанка России
76
прямые инвестиции / № 5 (109) 2011
\ ВАШИ ДЕНЬГИ \
VOSTOCK-PHOTO/REUTERS
Перспектива завершения программы количественного смягчения и ужесточение монетарной политики ведущими ЦБ может заставить инвесторов более трезво оценить глобальные риски.
представителей ФРС США уже выступили за необходимость выработки exit strategy ввиду растущих инфляционных рисков. Однако высшее руководство Федрезерва пока сохраняет спокойствие, не давая явных намеков на дальнейшие действия.
Напомним, что в конце июня истекает действие второго этапа программы количественного смягчения, а перспективы запуска новых программ пока туманны. Отметим, что после завершения программы ликвидности на рынке будет в избытке: баланс ФРС, который на конец марта составил около $2,6 трлн, вероятно, стабилизируется на уровне около $3 трлн в конце июня.
Невзирая на ряд негативных факторов на внешних рынках, инвесторы были благосклонны к российскому рынку акций. В конце марта — начале апреля рост по основным индексам продолжился, а в течение нескольких дней годовые максимумы по индексу ММВБ «переписывались» несколько раз. В результате, по состоянию на 11 апреля, до исторических максимумов мая 2008 года показателю осталось расти около 5%.
Высоким спросом у инвесторов пользовались акции нефтегазового сектора, в частности Газпрома. Связано это, на наш взгляд, как с улучшением фундаментальных факторов, в результате повышения цен на газ в Европе, так и с притоком средств на рынок со стороны «пассивных» индексных фондов и относительной недооценкой акций компании (P/E'11 — немногим более 5).
Перспективы мировых рынков в конце апреля — начале мая представляются туманными. Сезон корпоративной отчетности в США, вероятно, будет менее сильным, чем предыдущие; макроэкономическая статистика, в которой инвесторы будут пытаться найти сигналы к дальнейшим действиям Фед-резерва, продолжит отражать замедление темпов экономического роста в Азиатском регионе, а волнения на Ближнем Востоке и в Африке могут определить более сдержанное отношение инвесторов к риску. Перспективы замедления притока средств с конца июня могут обусловить сокращение маржинального кредита, активно нараставшего с начала года,
и, как следствие, снижение котировок ценных бумаг.
Риски дальнейшего распространения волнений по региону представляются нам достаточно высокими, и котировки нефти могут вновь обновить максимумы уже в краткосрочной перспективе.
Помимо повышения цен на нефть, которое может способствовать росту индексообразующих акций нефтегазового сектора, спрос на российские бумаги может подстегивать фактор приближения дивидендных выплат. Наибольшая концентрация дат закрытия реестров российских компаний приходится на начало и середину мая. Несмотря на рост капитализации большинства компаний дивидендная доходность по индексу ММВБ составит, по нашим оценкам, 1,72 против 1,56% в прошлом году. Динамика соответствует общемировой тенденции на развивающихся рынках — в среднем дивидендная доходность по индексам стран БРИК увеличится, по нашим оценкам, в текущем году на 27 б.п.
Вообще дивиденды традиционно не являются главным аргументом в пользу привлекательности российских акций. До сих пор лишь в относительно крупных компаниях имеются утвержденные схемы и размеры распределения выплат акционерам, а средний коэффициент дивидендных выплат (payout ratio, отношение суммарных дивидендов к чистой прибыли) по итогам 2009 года составил 33,4%.
В то же время, оценивая эмпирические результаты последних пяти лет (за исключением 2009 года, когда наблюдалось активное восстановление рынка), мы пришли к выводу, что прохождение дат закрытия реестров почти всегда завершается спадом по индексу ММВБ в диапазоне от 2% (2007 и 2008 годы) до 24% (2006 год).
Поэтому мы не исключаем, что с середины мая повышение российских индексов может приостановиться. При этом перспектива завершения (по крайней мере, на время) программ количественного смягчения может заставить инвесторов более трезво оценить глобальные риски. В результате в летние месяцы российские индексы могут скорректиро-ваться на 15-20% с пиковых апрельских уровней.
\ ВАШИ ДЕНЬГИ \
прямые инвестиции / № 5 (109) 2011
77
