CC BY
115
УДК: 336.71
ББК: 65.264
Калькаева Е.В.
ПАНДА-ОБЛИГАЦИИ КАК ИНСТРУМЕНТ ПРИВЛЕЧЕНИЯ ФИНАНСИРОВАНИЯ
РОССИЙСКИМИ КОМПАНИЯМИ
Kalkaeva E. V.
PANDA BONDS AS A FUNDING TOOL FOR ATTRACTING FINANCIAL RESOURCES
OF RUSSIAN COMPANIES
Ключевые слова: займы корпораций, корпоративный рынок еврооблигаций, корпоративные еврооблигации, иностранные облигации, панда-облигации, димсам-облигации, мулан-облигации, китайский долговой рынок, рынок облигаций Китая, эмиссия облигаций, внешние займы корпораций.
Keywords: corporate loans, corporate Eurobonds market, corporate Eurobonds, panda bonds, dim sums bonds, mulan bonds, China's debt market, China's bond market, bond issues, foreign corporate loans.
Аннотация: статья1 посвящена изучению рынка облигаций Китая и возможности финансирования деятельности российских компаний путем эмиссии облигаций в юанях. Рынок облигаций Китая - динамично развивающаяся финансовая площадка на мировом рынке капитала. Ввиду сложившейся сложной экономической ситуации в мире выход на западные рынки капитала оказался ограничен для ряда ключевых российских компаний. Поэтому в современных условиях функционирования российской экономики возможности эмиссии долговых бумаг в юанях для российских эмитентов являются актуальным механизмом для привлечения финансирования, а следовательно, представляют собой актуальную научную задачу.
Цель исследования - анализ структуры рынка панда-облигаций и определение возможности финансирования деятельности российский компаний путем их эмиссии. Основной метод исследования - метод анализа рынка панда-облигаций, также автором применяются метод логического обобщения, сравнительный и описательный подходы.
В статье подробно рассмотрена структура рынка облигаций Китая, выявлены особенности его функционирования. Выявлены особенности функционирования долгового рынка Китая. Проведен подробный анализ рынка панда-облигаций. Определены возможности расширения источников внешнего финансирования для российских компаний за счет эмиссии панда-облигаций. По результатам проведенного анализа автор делает вывод о том, что эмиссия облигаций в юанях будет наиболее актуальна российским компаниям, уже осуществляющим свою деятельность или сотрудничающими с компаниями в Китае. При планировании сделки по выпуску панда-облигаций потенциальные эмитенты могут опираться на уже имеющийся опыт корпоративных выпусков иностранных компаний.
Результаты проведенного исследования могут быть применены в теоретических работах, направленных на изучение возможности внешних займов российских корпораций и при формировании политики финансирования корпораций.
Abstract: the article is devoted to the study of the Chinese bond market and the possibility of financing the activities of Russian companies by issuing Eurobonds in RMB. China's bond market is a dynamically developing financial platform in the global capital market. In view of the prevailing difficult economic situation in the world, Western capital markets were limited for a number of key Russian companies. Therefore, the possibility of issuing debt securities in RMB by Russian companies is an actual mechanism for attracting financing.
The purpose of the study is to analyze the structure of the panda bond market and determine
the possibility offinancing the activities of Russian companies by issuing them. The main research method is the panda bond market analysis method, the author also applies the method of logical generalization, comparative and descriptive approaches.
The article details the structure of the Chinese bond market, reveals the features of its functioning. The possibilities of expanding the sources of external financing of Russian companies through the issuance of panda bonds are identified. The author conducted full analyses of panda bond market in China and identified opportunities for expanding sources of external financing for Russian companies. According to the results of the analysis, the authors are doing everything possible so that the Russian company has already carried out its activities or cooperated with companies in China. Potential issuers can rely on existing experience of official companies of foreign companies.
The results of the study can be applied in theoretical studies aimed at analyzing external loans of Russian corporations and in the formation of corporate financing policies.
Введение
Устойчивое экономическое развитие Китая, постепенная унификация финансового рынка и либерализация механизма формирования обменного курса китайского юаня повысили привлекательность современного китайского рынка капитала. Сегодня этот рынок является одним из самых динамично развивающихся в мире. Его капитализация выросла с 3,3 трлн дол. в 2010 г. до 9,3 трлн дол. в 2018 г. (без учета гонконгской биржи), уступая лишь рынку США [2].
Бурному росту китайского фондового рынка способствовал запуск перекрестных торгов между фондовыми биржами Гонконга, Шанхая и Шеньчженя [18]. C одной стороны, это дало китайским инвесторам доступ к акциям иностранных компаний, допущенных к торгам на Гонконгской бирже, а с другой стороны, иностранные инвесторы получили возможность инвестировать средства в ценные бумаги китайских компаний [2].
Необходимо сказать, что на сегодняшний день иностранные компании не могут проводить IPO на китайских биржах в силу некоторых существующих законодательных требований. Однако с появлением рынка панда-облигаций началась постепенная либерализация рынка облигаций Китая. Долговой рынок как часть рынка капитала Китая начал постепенно открываться с 2005 г., когда Народный банк Китая и Министерство финансов Китая опубликовали «Временные административные правила деятельности международных институтов развития», регулирующие процедуру эмиссии долговых бумаг, которые позволяют международным институтам развития выпус-
кать облигации в юанях на финансовом рынке Китая. Так первые панда-облигации были выпущены в 2005 г. Международной финансовой корпорацией (ШС) и Азиатским банком развития (АОВ) [12]. Дальнейшим катализатором процесса либерализации долгового рынка Китая стало продвижение в 2015 г. инициатив проекта «Один пояс -один путь» и интернационализация юаня [13]. Следующим шагом по либерализации финансового рынка Китая стал закон «Об иностранных инвестициях» [7], принятый в 2019 г. Этот закон регламентирует институциональные рамки и условия иностранных капиталовложений в китайскую экономику, согласно ему условия для зарубежных и китайских инвестиций будут практически вы-равнены.
Целью данной статьи является определение возможности финансирования деятельности российских корпораций путем эмиссии облигаций в юанях. В силу этого анализ структуры рынка панда-облигаций в Китае представляют собой актуальную научную задачу. Рассмотрим более подробно структуру и особенности функционирования долгового рынка в Китае.
Особенности функционирования рынка облигаций в Китае
Перед тем как мы приступим к рассмотрению долгового рынка материкового Китая, стоит отметить, что в данной работе автор не включает в единую систему финансового рынка Китая рынки Гонконга, Макао и Тайваня. Такое ограничение определяется тем, что Макао и Гонконг являются специальными территориально-администра-тивными регионами с высокой
А. Шипке и М. Родлауэра [14], кроме того аналитические исследования проведены кредитными рейтинговыми агентствами АКРА [5], Б&Р и других [16].
Долговой рынок материкового Китая имеет достаточно сложную структуру. Исторически на рынке облигаций сформировалось два сегмента: биржевой и внебиржевой рынки. К биржевым рынкам относятся Шанхайская и Шэньчжэньская фондовые биржи, а к внебиржевым - внебиржевой рынок коммерческих банков и межбанковский рынок (рисунок 1). Эти рынки обособлены и не взаимосвязаны между собой. Основные различия между ними заключаются в механизмах торговли, составе участников, торгуемых финансовых инструментах, а также перечне норм, регулирующих деятельность каждой из площадок.
Рынок облигаций Китая
■
1
Внебиржевой рынок Биржевой рынок
С, Г—-
Внебиржевой I Вир
рынок I рь
* I I
С VI - *
Внебиржевой I I . I ттт
пьшок I М • 'б "I Шанхайская ■ Шэньчжэнская
коммерческих I * рыноТ™ I Ф^овая биржа | фошов^биржа
Рисунок 2 - Структура рынка облигаций Китая1
степенью автономии в принятии и решении различных вопросов, за исключением тех, которые касаются обороны и внешней политики. Тайвань является частично признанной политической единицей КНР, однако функционирует на правах независимого государства. Каждый из названных рынков функционирует автономно от правительства КНР, поэтому автор считает нецелесообразным включать статистику данных рынков в исследование.
Материал, посвященный изучению рынка облигаций Китая, представлен рядом научно-исследовательских работ и аналитических обзоров. Среди них работы Ксиаочу-ан о развитии корпоративного рынка облигаций в Китае, общий обзор рынка облигаций Китая представлен в работах таких авторов, как С.Г. Афонина и Ван Цзяня [1],
Биржевой рынок включает в себя розничный и оптовый рынки. На розничном рынке осуществляется поиск контрагентов. Оптовый рынок состоит из платформы для торговли инструментами с фиксированной доходностью и системы оптовой торговли. Так как доступ на рынок разрешен только официально зарегистрированным коммерческим банкам2, а некоторые виды облигаций могут торговаться только на межбанковском рынке, то объемы торгов на бир-
жевом рынке облигаций значительно ниже, чем на межбанковском рынке. Долговые бумаги торгуются на двух биржах: Шанхайской и Шэньчжэньской.
Как отмечалось ранее, внебиржевой рынок облигаций представлен межбанковским рынком и внебиржевым рынком коммерческих банков. Межбанковский рынок -крупнейший из всех долговых рынков Китая и его основная часть из-за посредничества коммерческих банков. Он представляет
1 АКРА Краткое описание китайского рынка облигаций / Фэн Линь, Ли Лэй, Лю Чжоу. - М.: Аналитическое кредитное рейтинговое агентство (АКРА), 2019.
2 В 1997 г. правительство КНР приняло решение о том, что коммерческие банки должны покинуть биржевой рынок облигаций и могут осуществлять деятельность только на межбанковском рынке облигаций. В начале 2010-х гг. официально зарегистрированным коммерческим банкам было разрешено вернуться на биржевые площадки для осуществления операций РЕПО с облигациями.
собой оптовый рынок облигаций, участники которого — это институциональные инвесторы. На межбанковском рынке торгуются государственные долговые бумаги Китая, облигации коммерческих банков, краткосрочные и среднесрочные векселя, институциональные облигации и облигации небанковских финансовых учреждений [5]. В 2018 г. доля выпусков, размещенных на межбанковском рынке, составила 63% от количества всех выпусков с объемом эмиссии в 68% от общего объема выпусков на рынке облигаций Китая1. Внебиржевой рынок коммерческих банков - это небольшой розничный рынок, на котором обращаются казначейские облигации и облигации местных органов власти.
Стоит отметить, что с 2001 г. объем проведенных эмиссий и заключенных на торгах сделок с облигациями на межбанковском рынке постоянно превышает объем биржевого рынка облигаций. Это в свою очередь формирует систему рынка облигаций в Китае с доминированием межбанковский сектора и второстепенной ролью биржевого и внебиржевого рынка коммерческих банков.
Так же, как и совокупный рынок облигаций Китая, нормативно-правовая база его регулирующая достаточно неоднородна. Большинство процессов, происходящих на рынке облигаций, строго регулируется китайским правительством. Различные ведомства способствовали тому, что в настоящее время долговой рынок в Китае представлен различными рынками с неоднородным составом торгуемых инструментов, выпуск и обращение которых регламентируется различными нормативно-правовыми актами, принимаемыми несколькими регуляторами, а возможность эмиссии финансовых инструментов осуществляется через систему верификации и регистрации. Так, например, регулирование межбанковского рынка облигаций осуществляется Народным банком Китая (далее НБК), а биржевых рынков -Комиссией по регулированию рынка ценных бумаг Китая (далее Комиссия по регулированию РЦБ КНР). Первоначальная эмиссия облигаций может регламентиро-
ваться как двумя регуляторами вместе, так каждым из них отдельно в зависимости от типа бумаг. Так облигации банков и инвестиционных компаний регулируются НБК, гарантийные облигации и корпоративные облигации - Комиссией по регулированию РЦБ КНР, а облигации иностранных эмитентов (панда-облигации) регулируются и НБК и Комиссией по регулированию РЦБ КНР.
Рассмотрим подробнее облигации иностранных эмитентов, выпущенных в юанях. В настоящее время нерезидентами Китая были осуществлены выпуски следующих типов облигаций в юанях: дим-сам облигации, мулан-облигации, облигации проекта «Один пояс - один путь» и панда-облигации. Такие выпуски облигаций иностранных эмитентов регулируются НКБ, Комиссией по регулированию рынка ценных бумаг Китая и рядом др.
Дим-сам облигации - это номинированные в юанях оффшорные облигации, выпущенные иностранными эмитентами в Гонконге. В 2015 г. объем эмиссии дим-сам облигаций достиг рекордного размера в 212,5 млрд юаней. Однако начиная с 2016 г. объем выпусков дим-сам облигаций начал постепенно снижаться. Это в первую очередь связано с процессом девальвации юаня, снижением господдержки Китая и повышением интенсивности эмиссии панда-облигаций. Так в 2018 г. совокупный объем эмиссии дим-сам облигаций составил всего 37,4 млрд юаней [4].
Мулан-облигации - облигации Всемирного Банка, номинированные в специальных правах заимствования (SDR), в качестве валюты расчета по ним выступает китайский юань. Первая эмиссия была осуществлена в 2016 г. [15]. Преимущества таких облигаций заключается в том, что по сравнению с облигациями, номинированными в национальных валютах, SDR-облигации позволяют хеджировать валютные и курсовые риски за счет того, что SDR базируется на пяти валютах, включенных в корзину МВФ. Они способствуют диверсификации активов внутренних и глобальных инвесторов. Целью этого выпуска в первую очередь является глобализация и популяризация более широкого использования SDR в
международной практике и открытию внутреннего рынка Китая для иностранных инвесторов. Таким образом, иностранные инвесторы получают возможность диверсификации портфеля за счет расширения юане-вых вложений, а государственные институты получают доступ к иностранной валюте на внутреннем рынке облигаций Китая [3].
Облигации «Один пояс - один путь» -долговые инструменты, выпускаемые для финансирования проектов, связанных с инициативой «Один пояс - один путь», направленной на установление тесных экономико-политических взаимосвязей между Азией и Европой по суше и воде. Такие облигации размещаются на фондовых биржах Китая иностранными эмитентам, участвующими в реализации инициатив проекта, и могут быть номинированы не только в юанях [19].
Анализ рынка панда-облигаций
Панда-облигации - это долговые бумаги, номинированные в юанях, выпущенные иностранными эмитентами (включая компании из Гонконга, Макао и Тайваня) на рынке облигаций материкового Китая. Панда-облигации могут размещаться как на фондовых биржах (Шэньчжэньская, Шанхайская), так и на внебиржевом межбанковском рынке Китая, где межбанковский сегмент традиционно более развит с точки зрения объемов торговли долговыми инструментами и числа инвесторов. На межбанковском рынке преобладает открытая форма размещения, что делает доступным приобретение финансовых инструментов неограниченному кругу инвесторов (публичные размещения, синдицированные сделки). Закрытые эмиссии же доминируют на биржевом рынке, где облигации торгуются только среди приглашенных финансовых партнеров (частные размещения), что обусловлено большей возможной гибкостью с точки зрения регулирования. Как правило, панда-облигации выпускаются в форме облигаций международных агентств, облигаций с закрытой подпиской, финансовых и корпоративных облигации, среднесрочных нот и др. Особенности эмиссии варьируются от рынка, на котором будут торговаться облигации.
Согласно данным агентства Global Capital по состоянию на начало 2019 г. эми-
тентами панда-облигаций являются правительства иностранных государств, международные финансовые институты и иностранные нефинансовые компании. Наибольшую долю в объеме эмиссии занимают выпуски иностранных дочерних предприятий китайских компаний и выпуски компаний, относящихся к категории «китайские фишки».
На конец 2018 г. наибольший срок обращения панда-облигаций составлял 10 лет (например, бумаги «красной фишки» Beijing Enterprises Water Group). Однако большая доля общего объема выпущенных панда-облигаций - это бонды со сроком погашения от 3 до 5 лет (45,4% и 20,7% соответственно от общего числа выпусков)1 , а также с высокими рейтингами AAA, AA+ и AA, присвоенные национальными рейтинговыми агентствами Китая. Стоит отметить, что наибольшая доля объема эмиссии панда-облигаций приходится на бумаги с рейтингом AAA.
К концу 2018 г. иностранные организации осуществили 175 эмиссий панда-облигаций в общем объеме 316,5 млрд юаней. В период 2005-2014 гг. совокупный объем эмиссии панда-облигаций составил всего 6,0 млрд юаней. Затем ввиду либерализации рынка и снижения стоимости финансирования в Китае эмиссия панда-облигаций начала ускоряться и в 2016 г. ее объем составил уже 130 млрд юаней. Однако по сравнению с основным рынком облигаций Китая рынок панда-облигаций на сегодняшний день очень мал и в достаточной степени зависит от рыночной конъюнктуры и регулирования финансовыми органами КНР.
На основании данных информационной платформы Global Capital начиная с первой эмиссии панда-облигаций в 2005 г. и на конец мая 2019 г. всего было осуществлено 155 эмиссии на общую сумму почти в 345 млрд юаней. Активный прирост совокупного объема сделок и выпусков панда-бондов, наблюдаемый в последние 5 лет, указывает на растущую привлекательность инструмента как со стороны эмитентов, так и инвесторов (рисунок 2)2.
Рисунок 2 - Структура выпусков панда-облигаций по количеству и объему
Стоит отметить, что активный рост эмиссии панда-бондов в последние годы также связан с открытием внутреннего рынка облигаций Китая для дочерних китайских компаний, зарегистрированных на оффшорных территориях (красные фишки). В топ -10 эмитентов панда-облигаций входят 7
компаний из числа «красных фишек», немецкая автомобильная компания Daimler, которая является лидером по количеству и объему выпусков панда-бондов за всю историю эмиссий иностранных облигаций и две гонконгские компании из сферы недвижимости (таблица 1) .
Таблица 1 - Топ -10 крупнейших эмитентов панда-облигаций по объему сделок1
Эмитент Резиден-ство Объем эмисии, млрд RMB Кол-во эмиссий Профиль эмитента Тип сделки Рынок
Daimler Германия 47 14 Автомобилестроение Частное размещение Межбанковский
Global Logistic Properties via Iowa China Offshore Holdings Гонконг 21 12 Недвижимость Синдицированный кредит Биржа
Country Garden Holding Китай 21 3 Недвижимость Частное размещение Биржа
China Resources Land Китай 20 4 Недвижимость Синдицированный кредит Межбанковский
Beijing Enterprises Water Group Китай 14 6 Коммунальные Услуги Синдицированный кредит/ Частное размещение Биржа/ Межбанковский
KWG Property Holding Китай 11 2 Недвижимость Синдицированный кредит Биржа/ Межбанковский
Sino-Ocean Group Holdings Гонконг 10 3 Недвижимость Синдицированный кредит Межбанковский
Bank of China (HK) Китай 10 2 Банки Частное размещение Биржа
Shimao Property Holding Китай 9,7 2 Недвижимость Частное размещение Биржа
China Gas Holdings Китай 9,3 6 Энергетика Синдицированный кредит Межбанковский
1 Для китайских «красных фишек» здесь и в по- -
следующем указывается страна регистрации мате- 2 Составлено автором на основе данных Global
ринской компании. Capital
Без учета эмиссий китайских «красных фишек» на рынке панда-облигаций осуществили выпуски долговых бумаг 32 нерезидента из 18 стран на общую сумму порядка 140 млрд юаней. Наибольший объ-
ем привлеченных средств с рынка панда-облигаций приходится на компании Daimler, Global Logistic Properties via Iowa China Offshore Holdings и Sino-Ocean Group Holdings (таблица 2)1.
Таблица 2 - Эмитенты рынка панда-облигаций без учета «красных фишек»
Эмитент Тип эмитента Резиденство Профиль эмитента Количество выпусков Объем эмиссии, млрд RMB
Air Liquide France Корпоративный Франция Материалы 1 2,2
Asian Development Bank (ADB) SSA Филиппины SSA 2 2
BMW Finance N. V. Финансовый Германия Диверсифицированные финансы 1 3
CAR Inc Корпоративный Гонконг Автомобилестроение 2 1,03
China Merchants Port Holdings (CMP) Корпоративный Гонконг Инфраструктура 3 4,5
Chong Hing Bank Финансовый Гонконг Банки 1 1,5
Daimler Корпоративный Германия Автомобилестроение 14 47
Global Logistic Properties via Iowa China Offshore Holdings Корпоративный Гонконг Недвижимость 12 21,1
Hang Lung Properties Корпоративный Гонконг Недвижимость 1 1
Hongkong and Shanghai Banking Corp (parent: HSBC) Финансовый Великобритания Банки 1 1
Hungary SSA Венгрия SSA 2 3
International Finance Corp (IFC) (part of the World Bank Group) SSA США SSA 2 2
Maybank Финансовый Малайзия Банки 1 1
Mitsubishi UFJ Financial Group (MUFG) Финансовый Япония Банки 1 1
Mizuho Bank Финансовый Япония Банки 1 0,3
National Bank of Canada Финансовый Канада Банки 1 3,5
Portugal SSA Португалия SSA 1 2
Province of British Columbia SSA Канада SSA 2 4
Republic of Korea SSA Южная Корея SSA 1 3
Republic of Poland SSA Польша SSA 1 3
Republic of the Philippines SSA Филиппины SSA 2 3,96
Rusal Корпоративный Россия Горнодобывающая промышленность 2 1,5
Sino-Ocean Group Holdings Корпоративный Гонконг Недвижимость 3 10
Standard Chartered Hong Kong Финансовый Великобритания Банки 1 1
Sun Hung Kai Properties Корпоративный Гонконг Недвижимость 1 1,3
The Emirate of Sharjah SSA ОАЭ SSA 1 2
The Whardf (Holdings) Корпоративный Гонконг СМИ и Недвижимость 2 6
Trafigura Корпоративный Нидерланды Материалы (material) 4 2,24
United Overseas Bank (UOB) Финансовый Сингапур Банки 1 2
Veolia Environmant S A Корпоративный Франция Коммунальные Услуги 2 2
Want Want China Holdings Корпоративный Тайвань Пищевая промышленность 1 0,5
За всю историю выпусков панда-облигаций в их эмиссии участвовали эмитенты 18 государств и специальных зон, в том числе Франция, Филиппины, Германия, Гонконг САР, Великобритания, Венгрия, США, Малайзия, Япония, Канада, Португалия, Южная Корея, Польша, Россия,
ОАЭ, Нидерланды, Сингапур и Тайвань. В суммарном объеме эмиссий китайские «красные фишки» занимают доминирующее положение на рынке панда-облигаций, реализовав 84 эмиссии на общую сумму в 205,3 млрд юаней (таблица 3)2
Таблица 3 - Структура выпусков панда-облигаций по странам регистрации эмитентов
Резиденты Количество эмиссий Объем эмиссии, млн RMB
Китай 84 205320
Франция 3 4200
Филиппины 4 5960
Германия 15 50000
Гонконг 25 46430
Великобритания 2 2000
Венгрия 2 3000
США 2 2000
Малайзия 1 1000
Япония 2 1300
Канада 3 7500
Португалия 1 2000
Южная Корея 1 3000
Польша 1 3000
Россия 2 1500
ОАЭ 1 2000
Нидерланды 4 2240
Сингапур 1 2000
Тайвань 1 500
По состоянию на первое полугодие 2019 г. структура выпусков панда-облигаций по типу эмитента выглядит следующим образом: 122 выпуска на сумму в 276,7 млрд юаней приходится на корпоративные выпуски, 18 выпусков на сумму в 40,3 млрд юаней - на выпуски банков и других финансовых организаций, 15 выпусков на сумму около
■ Объем эмисии, млрд. ЫМВ
28 млрд юаней - на выпуски правительств иностранных государств и международных организаций (рисунок 3)1. Стоит отметить, что среди эмитентов панда-облигаций присутствуют и российские компании. Так, в рамках инициатив «Один пояс - один путь» в марте 2017 г. впервые была проведена эмиссия панда-облигаций ОК «РУСАЛ» [8].
Количество эмиссии
SSA
К орпор ативный
Финансовый
27,9И 15
0 50 100 150 200 250 300
Рисунок 3 - Структура выпусков панда-облигаций по типу эмитента
Capital. 170
2
В разрезе отраслей экономики наибольшее количество выпусков панда-облигаций осуществлено организациями, предоставляющими услуги в области недвижимости (46 выпусков на общую сумму 127,5 млрд юаней). В число лидирующих отраслей по количеству эмиссий также вошли
выпуски банков (16 эмиссий на сумму
34.8 млрд юаней), выпуски компаний автомобилестроения (16 эмиссий на сумму 48,03 млрд юаней) и 14 выпусков правительств (SSA) различных стран на сумму
о
24.9 млрд юаней (таблица 4) .
Таблица 4 - Структура выпусков панда-бондов по отраслям экономики
Профиль эмитента Тип эмитента Количество эмиссий Сумма сделок, млрд RMB
Банки финансовые и SSA (16+1) 16 34,8
Недвижимость корпоративные 46 127,54
Материалы (material) корпоративные 7 7,94
SSA SSA 14 24,96
Энергетика корпоративные 11 17,7
Коммунальные Услуги корпоративные 9 16,2
Диверсифицированные финансы финансовые и корпоративные (2+2) 4 13,5
Автомобилестроение корпоративные 16 48,03
Управление Активами финансовые 1 3
Пищевая промышленность корпоративные 5 9,98
Инфраструктура корпоративные 5 6,2
Лекарственные препараты и Б иотехнологии корпоративные 2 4,5
Товары для дома и быта корпоративные 2 4
Транспорт корпоративные 6 12
Горнодобывающая промышленность корпоративные 2 1,5
Полупроводниковое производство корпоративные 5 5,1
СМИ и Недвижимость корпоративные 2 6
Средства Производства корпоративные 2 2
По способу размещения панда-облигаций в закрытом режиме было совершено 57 сделок на сумму в 146,36 млрд
юаней, а на условиях синдицированного кредита было осуществлено 98 сделок на сумму в 198,59 млрд юаней (рисунок 4)1.
I Объем эмисии, млрд. RMB ■ Количество эмиссий
Частное размещение Синдицированный кредит
146.36
■ 57
98
198.59
О 50 100 150 200 250
Рисунок 4 - Структура выпусков панда-облигаций по способу размещения
Capital. 171
2
Возможность привлечения российскими компаниями финансирования с применением панда-облигаций
В зависимости от типа эмитента цели эмиссии панда-облигаций могут различаться, однако среди них можно выделить общие тенденции. Так для правительств государств размещение панда-бондов позволяет эмитенту диверсифицировать портфель источников финансирования, установить двусторонние экономико-политические связи и повысить имидж в Китае, а также рефинансировать дефицит бюджета. Для компаний реального сектора экономики - это возможность получить наличную валюту, необходимую при расчетах в Китае и диверсифицировать долговой портфель. В числе не менее важных мотивов можно выделить такие, как необходимость реализации государственных проектов, в том числе связанных с инициативой «Один пояс - один путь», поддержка стратегически значимых национальных компаний, продвижение межправительственного сотрудничества. Расчеты в юанях позволяют избежать межгосударственных регулятивных действий, таких как экономические санкции, сократить риски при расчетах.
На конец 2018 г. доля облигаций иностранных компаний, находящихся в обращении, составляла менее процента от общего объема бумаг на долговом рынке Китая. Это свидетельствует о том, что рынок панда-облигаций еще очень мал и в будущем может стать перспективным механизмом привлечения финансирования для иностранных компаний. В целях дальнейшей либерализации национального рынка облигаций в 2018 г. правительство Китая объявило о том, что иностранные учреждения, инвестирующие в рынок облигаций, будут освобождены от налога на прибыль корпораций и налога на добавленную стоимость в течение трех лет.
Всплеск роста совокупного объема сделок и эмиссии панда облигаций, наблюдаемый в последние несколько лет, свидетельствует о том, что инструмент становится все более популярным среди иностранных эмитентов. Росту объёмов выпусков юаневых облигаций нерезидентов в Китае способствовала финансовая политика Под-
небесной, направленная на либерализацию внутреннего рынка облигаций. Большинство эмитентов панда облигаций - так называемые «красные фишки», дочерние компании китайских корпораций, зарегистрированные за пределами материкового Китая. Среди эмитентов корпоративного небанковского сектора большая часть эмиссий осуществлена компаниями, предоставляющими услугу в области недвижимости, организациями автомобилестроения и энергетики. По способу размещения наиболее популярными остаются выпуски в форме синдицированного кредита.
Как уже упоминалось ранее, среди эмитентов корпоративных панда-облигаций также присутствуют и российские компании. В 2017 г. ОК «РУСАЛ» разместил два транша облигаций в юанях на общую сумму 1,5 млрд юаней. Привлеченные в ходе размещения средства планировалось вывести из Китая и использовать в качестве финансирования текущей задолженности компании, а также на пополнение оборотного капитала, включая закупку оборудования у китайских поставщиков [8]. Однако основным мотивом компании при размещении бондов можно с уверенностью считать стремление укрепить свое присутствие на внутреннем рынке Китая для продолжения сотрудничества с азиатскими партнерами.
При рассмотрении возможности эмиссии корпоративных панда-облигаций на финансовом рынке Китая российскими компаниями положительным фактором является высокий уровень сотрудничества Китая и России в политической и экономической сферах, что может упростить процедуру получения допуска от регулирующих властей Китая, а также обеспечить заинтересованность потенциальных инвесторов.
Для выпуска ценных бумаг иностранных компаний-эмитентов необходим высокий кредитный рейтинг от признанных китайских рейтинговых агентств. В этом контексте стоит отметить, что кредитный рейтинг корпоративного эмитента может быть выше суверенного, что потенциально дает российским предприятиям, сотрудничающим с китайскими партнерами, возможность получить необходимый для эмиссии высокий рейтинг. Рассмотрим на примере
выпуска ОК «РУСАЛ». В июне 2016 г. крупнейшее рейтинговое агентство China Chengxin Securities Rating Co., Ltd. (CCXR) объявило о присвоении РУСАЛу корпоративного рейтинга кредитоспособности на уровне АА+, прогноз «Стабильный» [9]. При этом кредитный рейтинг Российской Федерации, присвоенный ведущими рейтинговыми агентствами (Fitch, S&P, Moody's) в 2016 г. был на «спекулятивном» уровне. Кроме того, для траншей объемом до 2,4 млрд юаней действуют гарантии China United SME Guarantee Corporation, что позволяет получить самый высокий рейтинг кредитоспособности ААА [9].
Как и отмечалось ранее, рынок панда-облигаций по-прежнему остается сложным для инвестиционной деятельности ввиду отсутствия четкой нормативно-правовой базы в отношении допуска на рынок иностранных эмитентов. Отсутствие конкретных положений и норм, регламентирующих предложения облигаций в юанях иностранных эмитентов, означает, что различные процедуры применяются в зависимости от конкретной категории эмитентов и их характеристик, включая как экономические, так и политические. В настоящее время есть существенные предпосылки того, что китайские регулирующие органы рассматривают возможность создания благоприятных условий для иностранных участников рынка. Есть примеры эмиссии иностранными компаниями, когда национальные институты Китая, регламентирующие деятельность на рынке облигаций, гибко подходили к вопросу допуска на финансовый рынок. В особенности, такая практика распространена среди эмиссии панда-облигаций по закрытой подписке, как например с эмиссией ОК «РУСАЛ». Для крупных российских предприятий и организаций это позитивный опыт, который позволяет рассматривать возможности эмиссии таких долговых бумаг. Автор считает, что такие эмиссии будут выгодны только тогда, когда у компании либо есть устойчивые деловые связи с китайскими партнерам, компания заинтересована в расширении экономической деятельности на территории Китая, либо компания является участником проекта «Один пояс - один путь», как, например, НО-
ВАТЭК с проектом по поставке сжиженного газа «Ямал СПГ».
В рамках исследований консалтинговых компаний Stanton Chase и EM в 2019 г. ряд ведущих российских компаний изъявили желание выйти на китайский рынок, среди них «Уралкалий», АФК «Система» и группа ЛСР [10]. В случае, если такие компании будут расширять свою деятельность на территории Китая, то их также можно рассматривать как потенциальных эмитентов юаневых облигаций. Соответственно, потенциальными эмитентами панда-облигаций могут стать российские компании с государственным участием, предприятия сырьевой промышленности и компании, оказывающие логистические услуги.
Выводы
На основании проведенного анализа автор делает вывод о том, что рынок панда-облигаций показывает положительную динамику развития, привлекая все более новых инвесторов и эмитентов, демонстрируя, что использование панда-облигаций дает возможность диверсификации инвестиционного портфеля, а также возможность привлечения финансирования проектов и обязательств, номинированных в юанях. Однако, рассматривая возможность размещения облигаций на финансовом рынке Китая российскими компаниями-эмитентами, следует учитывать, что долговой рынок КНР имеет сложную неоднородную структуру. Поэтому автор считает, что реальными площадками для размещения долговых финансовых инструментов отечественных компаний в Китае можно рассматривать межбанковский рынок облигаций и биржевые рынки. Конкретная площадка для размещения должна будет определяться целями эмиссии и типом сделки. Следует отметить, что целесообразность использования панда-облигаций в качестве инструментов финансирования должна быть экономически обоснована, предварительно проработана с регулирующими органами, а также с потенциальными организаторами и инвесторами. Тесное сотрудничество компаний-эмитентов с регулирующими финансовыми органами КНР и рейтинговыми агентствами позволит компенсировать риски эмитентов. При планировании сделки по выпуску панда-
облигаций потенциальные эмитенты могут эмиссию панда-облигаций привлекательной
опираться на уже имеющийся опыт корпо- для российских эмитентов. Учитывая про-
ративных выпусков иностранных коллег, а цесс все большего вовлечения юаня в меж-
также учитывать имеющиеся торгово- дународные расчетные операции, продви-
экономические соглашения между Россией жения инициатив «Один пояс - один путь»,
и Китаем. Как правило, эмиссия панда- наличие большого количества совместных
облигаций будет наиболее актуальна ком- проектов России и Китая, имеющиеся проч-
паниям, уже осуществляющим свою дея- ные связи в финансовой и торговой сферах,
тельность в Китае или сотрудничающими с панда-облигации можно рассматривать как
компаниями-партнерами из Поднебесной. важный источник привлечения средств кор-
Современная экономико-политическая пораций. ситуация, сложившаяся в мире, делает
БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК
1. Афонина, С.Г., Ван, Цзян, Лапшин, В.А. Общий обзор китайского рынка облигаций; Нац. исслед. ун-т «Высшая школа экономики». - М.: Изд.дом Высшей школы экономики, 2013.
2. Всемирная федерация бирж [Электронный ресурс] // официальный сайт -http://www.world-exchanges.org/home/index.php/statistics/monthly-reports [дата обращения: 21.03.2019].
3. Грибова, Н.В. Мулань-облигации - новый шаг Китая на пути интернационализации юаня [Электронный ресурс] // Российский институт стратегических исследований: официальный сайт. - URL: https://riss.ru/analitycs/33783/ [дата обращения 10.05.2019].
4. Китайский облигационный алфавит [Электронный ресурс] // КоммерсантЪ: официальный сайт. - URL: https://www.kommersant.ru/doc/3924685 [дата обращения 2.09.2019].
5. Краткое описание китайского рынка облигаций // Фэн Линь, Ли Лэй, Лю Чжоу. - М.: Аналитическое кредитное рейтинговое агенство (АКРА), 2019. - 34 с.
6. Ли На. Инициатива «один пояс, один путь» как новая модель сотрудничества КНР с Россией и странами Центральной Азии // Вестник Российского Университета дружбы народов. Серия: Всеобщая история. - 2018. - Т. 10. № 4. - С. 382-392.
7. Новый Закон об иностранных инвестициях КНР укрепит доверие инвесторов и обеспечит открытость Китая -российские эксперты [Электронный ресурс] // Синьхуа Новости: официальный сайт - 2019. - URL: http://russian.news.cn/2019-03/21/c_137912213.htm [дата обращения 12.11.2019]
8. РУСАЛ определил цену размещения первого транша облигаций, номинированного в юанях [Электронный ресурс] // РУСАЛ: официальный сайт - https://www.rusal.ru/press-center/press-releases/17011/ [дата обращения 26.03.2019].
9. РУСАЛ определил цену размещения второго транша облигаций [Электронный ресурс] // РУСАЛ: официальный сайт - https://rusal.ru/press-center/press-releases/19599/ [дата обращения 26.03.2019].
10. Треть крупных компаний России захотели выйти на рынок Китая [Электронный ресурс] // РБК: официальный сайт https://www.rbc.ru/economics/27/09/2019/ 5d8cb3289a79475f57ff906c [дата обращения 26.02.2020].
11. Global Capital: официальный сайт [Электронный ресурс]. - URL: https://www.globalcapital.com [дата обращения 22.10.2019]
12. It's all black and white: understanding China's Panda bonds [Электронный ресурс] // HSBC official page - 2019 - URL: https://www.gbm.hsbc.com/insights/growth/understanding-chinas-panda-bonds [дата обращения: 21.03.2019].
13. IMF Launches New SDR Basket Including Chinese Renminbi, Determines New Currency Amounts [Электронный ресурс] // International Monetary Fund: официальный сайт - URL: https://www.imf.org/en/News/Articles/2016/09/30/AM16-PR16440-IMF-Launches-New-SDR-Basket-Including-Chinese-Renminbi [дата обращения: 21.02.2020].
14. Alfred Schipke, Markus Rodlauer, Zhang Longmei. The Future of China's Bond Market - International Monetary Fund, 2019.
15. Debut Mulan bond salutes China's SDR effort, says IBRD [Электронный ресурс] // Global Capital: официальный сайт - URL: https://www.globalcapital.com/article/z7c4r6h4rqb5 /debut-mulan-bond-salutes-chinas-sdr-effort-says-ibrd [дата обращения 2.09.2019]
16. Chinese Bond Markets. An Introduction // Standard and Poor's, 2009 [дата обращения: 21.03.2019]
17. S&P Dow Jones Indices, Global Research & Design, Chinese Bond Markets, 2009 [Электронный ресурс] // SSRN официальный сайт -https://ssrn.com/abstract=1371129 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1371129 [дата обращения: 21.03.2019].
18. SH-HK Connect: New regime, unprecedented opportunity / Kinder Lau, Timothy Moe, Ben Bei, Chenjie Liu - Portfolio Strategy Research. Goldman Sachs [Электронный ресурс] // Goldman Sachs официальный сайт - https://www.goldmansachs.com/insights/pages/stock-connect/report.pdf [дата обращения: 22.03.2019]
19. Bank of China issues bonds for Belt and Road Initiative: report [Электронный ресурс] // Xinhua Net: официальный сайт сайт - URL: http://www.xinhuanet.com/english/2019-04/12/c_137971041.htm [дата обращения 11.05.2019].
