CC BY
11
УДК 336.77:336.747.«
© 2017
ФАКТОР1В НА Р1ВЕНЬ ДОЛАРИЗАЦ11 В УКРДТН!
КРАСНОВА I. В., КОТ В. В.
УДК 336.77:336.747.6
Краснова I. В., Кот В. В. Оцшка впливу макроеконом1чних факторiв на piBeHb доларизацп в YKpaiHi
Ц/л/ статтi полягають у виявленн/ причинно-насл/дкових залежностей м/ж макроеконом/чними детерм/нантами та р/внем доларизацИ в Укра/-Hi, а також у визначеннi заход/в дедолар'/зац//. Розкрито передумови, причини та насл/дки доларизацИ. За зовншшми ознаками доларизац/ю ви-знано проявомф'шансово//нтеграц//, за внутр/шн/ми-насл/дком ф'шансово/нестаб/льност/. Виокремлено основн/типи /форми доларизацИ. Роз-глянуто форми ф'/нансово/ доларизацИ': депозитну; кредитну; монетарну. Виокремлено детерм/нанти, що потенцйно впливають на р/вень доларизацИ. За результатами кореляц/йного анал/зу п/дтверджено тезу про прямий сильний зв'язок м/ж доларизац/ею та валютними депозитами, тобто дом/нування депозитно/ доларизацИ'. Для визначення причинно-насл/дкового характеру взаемозалежностей м/ж зм/нними та р/внем доларизацИ використано тест ¡'рейнджера, який п/дтвердив г/потезу про значний вплив психолог/чнихнастроив та недов/ру економ/чних суб'ект'/в до пол/тики уряду та монетарно/ влади. Запропоновано комплекс макроеконом/чних, кон'юнктурних / стимулювальних заход/в з дедоларизацИ. Ключов'! слова: доларизац/я, ф/нансова доларизац/я, депозитна доларизац/я, /ноземна валюта, дедоларизац/я, ф/нансовий актив, дисбаланси, деривативи. Рис.: 3. Табл.: 3. Шл.: 17.
Краснова 1рина BiKmopiBHa - кандидат економ/чних наук, доцент, професор кафедри менеджменту банк/всько/ д/яльност/, ДВНЗ «Ки/вський на-ц/ональний економ/чний ун/верситет /мен/ Вадима Гетьмана» (пр. Перемоги, 54/1, Ки/в, 03680, Укра/на) E-mail: iryna_krasnova@i.ua
Кот Biкmopiя Biкmopiвнa - бакалавр, ДВНЗ «Ки/вський нац/ональний економ/чний ун/верситет /мен/ Вадима Гетьмана» (пр. Перемоги, 54/1, Ки/'в, 03680, Укра/на) E-mail: vicky_kot@ukr.net
УДК 336.77:336.747.6 Краснова И. В., Кот В. В. Оценка влияния макроэкономических факторов на уровень долларизации в Украине
Целями статьи являются выявление причинно-следственных зависимостей между макроэкономическими детерминантами и уровнем долларизации в Украине, а также определение мер дедолларизации. Раскрыты предпосылки, причины и последствия долларизации. По внешним признакам долларизация признана проявлением финансовой интеграции, по внутренним признакам - следствием финансовой нестабильности. Выделены основные типы и формы долларизации. Рассмотрены формы финансовой долларизации: депозитной; кредитной; монетарной. Выделены детерминанты, потенциально влияющие на уровень долларизации. По результатам корреляционного анализа подтвержден тезис о прямой сильной связи между долларизацией и валютными депозитами, то есть о доминировании депозитной долларизации. Для определения причинно-следственного характера взаимозависимостей между переменными и уровнем долларизации проведен тест Грейнджера, который подтвердил гипотезу о значительном влиянии психологических настроений и недоверии экономических субъектов к политике правительства и монетарных властей. Предложен комплекс макроэкономических, конъюнктурных и стимулирующих мероприятий по дедолларизации.
Ключевые слова: долларизация, финансовая долларизация, депозитная долларизация, иностранная валюта, дедолларизация, финансовый актив, дисбалансы, деривативы. Рис.: 3. Табл.: 3. Библ.: 17.
Краснова Ирина Викторовна - кандидат экономических наук, доцент, профессор кафедры менеджмента банковской деятельности, ГВУЗ «Киевский национальный економический университет имени Вадима Гетьмана» (пр. Победы, 54/1, Киев, 03680, Украина) E-mail: iryna_krasnova@i.ua
Кот Виктория Викторовна - бакалавр, ГВУЗ «Киевский национальный економический университет имени Вадима Гетьмана» (пр. Победы, 54/1, Киев, 03680, Украина) E-mail: vicky_kot@ukr.net
UDC 336.77:336.747.6
Krasnova I. V., Kot V. V. Evaluating the Impact of Macroeconomic Factors on the Level of Dollarization in Ukraine
The objectives of the article are identifying causal relationships between the macroeconomic determinants and the level of dollarization in Ukraine, as well as determining the activities for de-dollarization. The prerequisites, causes and consequences of dollarization have been covered. On the external grounds, dollarization is recognized as a manifestation of financial integration, on internal grounds, as a consequence of financial instability. The main types and forms of dollarization have been allocated. Forms of financial dollarization have been considered as: deposit, credit and monetary. The determinants that potentially impact the dollarization level have been allocated. According to the results of a correlation analysis, the thesis of direct strong connection between dollarization and currency deposits, i.e. the dominance of deposit dollarization, has been confirmed. In order to determine the causal nature of the interdependencies between variables and the level of dollarization, a Granger causality test was carried out, which confirmed the hypothesis of the significant influence of psychological attitudes and the distrust of economic agents towards the policies of government and monetary authorities. A set of macroeconomic, market and incentive de-dollarization activities have been proposed.
Keywords: dollarization, financial dollarization, deposit dollarization, foreign currency, de-dollarization, financial asset, imbalances, derivatives. Fig.: 3. Tbl.: 3. Bibl.: 17.
Krasnova Iryna V. - PhD (Economics), Associate Professor, Professor of the Department of Management of the Banking Activities, Kyiv National Economic University named after Vadym Hetman (54/1 Peremohy Ave., 03680, Ukraine) E-mail: iryna_krasnova@i.ua
Kot Viktoriya V. - Bachelor, Kyiv National Economic University named after Vadym Hetman (54/1 Peremohy Ave., 03680, Ukraine) E-mail: vicky_kot@ukr.net
Значна вцкриткть економжи, слабюсть нацюналь-них фшансових ринюв та шститупв призводить до посилення залежност краши вц мiжнародно-го фшансування та ii вразливост до флуктуацш пото-юв кашталу, як наслцок - до порушення монетарного трансмгайного мехашзму через доларизацш економь
ки. Доларизацш е деструктивним фактором в економщ, причиною фшансових дисбаланйв у банювсьюй системi та бiзнесу. В УкраМ, економiчний розвиток яко! значним чином залежить вц стану сватово! економжи та мiжна-родних фшансових ринюв, завдання зниження рiвня доларизацИ е вкрай важливим i потребуе додаткового
020189010031000102960201023101
вивчення причинно-насмдкових звязк1в, повязаних з доларизацш.
Питанням доларизацИ щодо особливостей роз-витку, вид1в, причин 1 насладив присвячен1 прац1 О. Бе-реславсько! [4], Н. Версаль, О. Жолудь [2], Н. Жмурко [5], В. Зимовця [4], Б. Ю. Лапчук, Н. Шелудько [4] та ш. Водночас необх1дно констатувати, що питання щодо доларизацИ е не повною м1рою досл1дженим, особливо в частиш причинно-насл1дкових зв'язк1в макроеконом1ч-них фактор1в та р1вня доларизацИ економши кра!ни.
Мета статт1 полягае у виявленш причинно-насл1д-кових залежностей м1ж макроеконом1чними детермь нантами та р1внем доларизацИ в УкраМ та визначення заход1в з дедолар1зацй.
Виокремлюють зовншш та внутр1шн1 передумо-ви та насл1дки доларизацИ. Зовншт передумо-ви пов'язаш з р1внем фшансово! л1бералшаци та штеграцй та безпосередньо впливають на структурн1 параметри й темпи економ1чного зростання кра'ши. Л1берал1зац1я сприяе залученню 1ноземних 1нвестиц1й до кра!ни, тод1 як 1нтеграц1я дозволяе резидентам здш-снювати швестицй на м1жнародних ринках кап1тал1в на загальних умовах, розширюючи доступ до ф1нансових шструмент1в та 1нновац1й. Тим самим формуються умо-ви для паралельного обНу в краМ нацюнально! та шо-земно! валюти, яка е м1жнародно визнаною, стабкьною та л1кв1дною. Для шоземних 1нвестор1в високий р1вень доларизацИ формально знижуе валютний ризик 1 може розглядатися як передумова для м1жнародно! диверси-фшщп !х портфеля актив1в. Отже, за зовн1шн1ми озна-ками доларизацт варто розглядати як тдикатор ф^ нансовог ттеграци крати.
Внутрштми передумовами доларизацИ е: висою шфляцшш очжування; спред процентних ставок за кредитами за видами валют; нестабкьний стан економжи; волатильшсть валютного курсу. Ц1 передумови шдви-
щують 1нфляц1йн1 та девальвац1йн1 очжування населен-ня 1 тим самим обумовлюють попит на шоземну валюту як зас1б заощадження та отримання спекулятивного прибутку. Вони св1дчать про чутливкть доларизацИ до кризових явищ в економ1ц1 (в1дплив кошт1в до тшьово! економ1ки) та банювськш систем1 (в1дплив депозит1в). В УкраМ у 2014-2015 рр. через шфляцш та значну де-вальвац1ю гривш попит на валюту повинен був значно зрости, проте, за офщшними даними, населення ку-пувало валюти у 15-20 раз1в менше (рис. 1) [1], що навряд чи в1дпов1дае дшсноси на фон фшансово! кризи 1 традицшно! для девальвацшних оч1кувань повед1нки -скуповування долар1в та одночасного юлькаразового зростання юлькост обм1нних пункт1в [2]. Це засв1дчуе той факт, що валютш операцИ вийшли з-п1д контролю регулятора шсля запровадження ним адм1н1стративних обмежень щодо торпвл1 1ноземною валютою та пере-м1стилися до «чорного» ринку.
Виокремлюють два мотиви попиту економ1чних суб'екйв на 1ноземну валюту: замщення валюти та замщення активiв. Замщення валюти виникае у випадку наявносп високих темпш шфляцй, що спонукае до пошу-ку альтернативного вар1анта валюти яка, на в1дмшу в1д знец1нено'1 нац1онально'1 грошово! одинищ, буде здатна виконувати функц1ю цши та платежу. Замщення акти-вiв пов'язане з аспектами ризику та прибутком за вну-тршшми й шоземними активами [4]. Зазвичай в кра'шах, як1 розвиваються, резиденти в1ддають перевагу форму-ванню заощаджень в шоземнш валют1, захищаючись в1д макроеконом1чних ризик1в, як1 пов'язан1 не лише з неста-бкьшстю цш, а й 1з тривалою стагнац1ею економки [5].
Доларизац1ю, що е довгостроковим насл1дком ма-кроеконом1чно'1 нестабкьност в краш та св1дчить про недов1ру до влади, ф1нансових 1нституц1й та нацюнально! валюти, як правило, подкяють на:
+ доларизацт платежiв (замщення валюти) -коли шоземш активи використовуються як за-
Млн дол. США
6000,00 -
4000,00 2000,00 0,00 -2000,00 -4000,00 -6000,00 -8000,00 -10000,00 -12000,00
11 1 1 11 1 11
... 1.1М IIII
[^[^[^[^СОСОСОО ооооооос ооооооос гмгмгмгмгмгмгмс О ООО«— ("мемемгл гогого^ ЗОООО«— эоооооооооооооооооооос мгч| гмемем гмгмгмг^ гмгмгмг^ гмгмгмг^ емемемг эо оо ООО ЧГМГМГМ ГМГМГ^
1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. 1 кв. 2 кв. 3 кв. 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. т *** 0 СО <£ СО с * * * - гм го
■ Нетто кутвля валюти населенням (млн дол. США)
Приркт депозитив фвичних оаб (млн дол. США)
Перюд
Рис. 1. Щоквартальн обсяги вкладень фiзичних осiб строкових депозитiв та нетто купiвля валюти (млн дол. США) Джерело: складено за [3].
аб об1гу та платежу для обслуговування торго-вельних операцiй всерединi шшо! кра!ни; + реальну доларизацю (повна, часткова) - ви-конання шоземною валютою цшоутворюючо! функци на товари та послуги та/або встановлен-ня заробино! плати на територи шшо! кра'1ни; + ф^нсову доларизацю (монетарна, кредитна, депозитна або замщення активiв) - це фшан-совi контракти (заощадження, депозити та кре-дити), номшоваш в iноземнiй валютi, але для внутршни розрахункiв з кушвльпродажу то-варiв перевага вiддаeться нацюнальнш валютi. Автори, якi розглядають реальну та фшансову дола-ризацiю, доводять, що доларизац1я цшоутворення, заро-бино! плати та фiнансових контрактш е ршноважним станом поведшки економiчних суб'ектш за певних умов [6].
Осккьки банки зобов'язанi пiдтримувати валют-нi позици в межах установлених лiмiтiв, то зростання банкiвських шоземних зобов'язань призводить до зростання частки позик, деномшованих в шоземнш валютi (рис. 2). Виникае протилежний ефект щодо доларизаци депозитiв: банки використовують ринок депозитiв як джерело для фшансування контрактiв, деномiнованих у нацюнальнш валют1
Взаемод1я рiзних форм доларизаци мiж собою впливае на економiчне та монетарне середовище. Сучас-нi дослiдники [7-9] пов'язують з депозитною та кредит-ною доларизащею хвилю валютних криз «третього поко-лiння». На вiдмiну вiд кризи «першого поколшня» (про-рахунки макроекономiчноl полiтики) та кризи «другого поколшня» (недосконала банкiвська система) фундамен-тальш причини кризи «третього поколiння» пов'язаш з ризиками балансово! неузгодженостi на мiкрорiвнi за валютою та строками. Тим самим акцент змщено на кре-дитну доларизацю та ризики, з нею пов'язанi. У в^чиз-нянiй банкiвськiй системi юнуе постшний позитивний
розрив мiж валютними кредитами та валютними депозитами, хоча станом на кшець 2016 р. це сшввцношення е незначним (1,5) у порiвнянi з докризовими 2008-2009 рр., коли його значення сягало 3,05.
Серед негативних наслоив високого рiвня доларизаци видкимо: втрату довiри до нацюнально! гро-шово! одиницi; змiну функци попиту на грошi через посилення чутливост до динамiки валютного курсу та шдвищення еластичностi вiд процентно-! ставки [10]; збкьшення руху грошових кошпв до тiньового сектора; зниження дiевостi та незалежностi монетарно! полiтики через вплив шфляцшних очiкувань та значну роль каналу курсових очжувань у монетарному трансмiсiйному механiзмi; послаблення фшансово! стiйкостi та довiри до банювських установ через наявнi структуры дисба-ланси вцкрито! позици; схильшсть банкiвського сектора до системного кредитного ризику; волатильшсть валютного курсу внаслцок значно! чутливостi до змш в очiкуваннях економiчних суб'ектiв. Незважаючи на ва цi аспекти, стверджувати, що економiчнi суб'екти, перш за все фiзичнi особи, вiдмовляться в1д заощаджень у вкьно конвертованих валютах не доводиться.
Серед чисельних причин доларизаци виокремимо такi: жорстке валютне регулювання, яке остан-нiм часом НБУ пом'якшуе; доларизац1я боргових зобов'язань та криза зовншнього боргу; шдвищення рiвня шфляци та 'й волатильшсть, у випадку якщо вона вище, нiж волатильнiсть номiнального послаблення валютного курсу; дефолтш та девальвацшш очiкування щодо гривнi як засобу збереження вартостi; нерозвину-тiсть ринку деривативiв, що провокуе недооцiнку кредитного ризику нехеджованих позичальникiв; недовiра до банювсько! системи, що породжуе вцтж валютних коштiв з депозипв. Усi цi причини е взаемопов'язаними, кожна з них впливае на доларизацю по^зному i через
Млн грн
350,00 -|
300,00 250,00 200,00 150,00 100,00 50,00 Н 0,00
о О О О Л «Л Л Л .> .> А Л Л Л Лэ Лэ Ф Ф Пата
„СУ „О4 „О4 „О4 „СУ „СУ „О4 „СУ „СУ „О4 „СУ „О4 „О4 „О4 „О4 „СУ „О4 „О4 „О4 „О4 Пата
су су су СУ су о4' о4' су су су о4' о4' су су о4' о4' о4' су СУ о4'
Доларизован кредити
Доларизован депозити
Рис. 2. Динамка темшв зростання доларизованих депозилв та кредитiв в УкраТш
р1зш канали. Як 1 причини, насл1дки кожно'1 з форм до-ларизацЦ не е однор1дними.
1снуе безл1ч методик оц1нки р1вня доларизаци. За методикою МВФ загальноприйнятним показником е оцшка р1вня доларизаци на основ1 частки валютних депозит1в у загальному обсяз1 грошового агрегату М2 (М3) (рис. 3). За цим показником Укра'1на визнана як «високодоларизована» краша. Однак такий п1дх1д мае ряд недолшв, зокрема не враховуе девальвацш та 1нш1 типи актив1в. З доларизащею пов'язан1 три типи валютних актив1в: 1) валютн1 внески та депозити в шоземнш валют1 на рахунках в нац1ональн1й банювськш систем1 (БСО); 2) м1жнародн1 внески та депозити на рахунках за кордоном (СББ); 3) гот1вкова шоземна валюта в об1гу всередин1 краши (БББ).
Млн грн
1200000
1000000 800000 600000 400000 200000 0
Доларизац1я е об'ективним 1, водночас, неодноз-начним явищем. Поряд з негативними моментами вона мае й певш позитивн1 насл1дки: забезпечення зростання та збереження заощаджень населення; вплив на приплив 1ноземних швестицш в нацюнальну економку та опосе-редкований вплив на повернення кап1талу, що був ранше вивезений закордон; надання можливосп довгостроко-вого кредитування, яке у випадку слабо! валюти немож-ливо спрогнозувати на довгострокову перспективу. По-зитивн1 сторони доларизаци в поршнянш з и негативни-ми насл1дками незначн1, тимчасов1 та короткостроковЬ
1дентиф1кац1я детерм1нант доларизаци потре-буе виршення певних завдань: 1) виявлення наявност1 причинно-насл1дкових зв'язк1в м1ж фшансово-еконо-
м1чними показниками та р1внем доларизаци; 2) визна-
%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Рк
Грошова маса (М2), млн грн
Депозити в ¡ноземнш валюту млн грн
Р^ень доларизаци, %
Рис. 3. Динамка показнимв доларизаци в УкраТш за 2007-2015 рр.
Джерело: складено за [3].
У випадку краш, що розвиваються, для яких при-таманний низький р1вень розвитку та в1дсутшсть дов1-ри до нацюнально'1 банк1всько'1 системи, гот1вкова шо-земна валюта в об1гу поза банювською системою в1д1-грае особливо важливу роль. На в1дмшу в1д попереднк тип1в монетарна доларизац1я е найбкьш небезпечною, оск1льки може завдати негативного впливу на монетар-ний суверештет кра"1ни.
Однозначно'1 оц1нки р1вня монетарно'1 доларизадП укра"1нсько1 економ1ки дати неможливо. П м1н1мальну величину умовно можна прийняти виходячи з припу-щення, що валютна гот1вка в1дноситься до гривнево'1 так само, як валютш депозити до гривневих. Верхн1й д1а-пазон оцшки запайв гот1вкового долара в УкраМ - це оц1нка НБУ на основ1 даних плат1жного балансу, обра-хованих як кумулятивна зм1на обсяпв гот1вково'1 валю-ти поза банками з 1995 р. Докризов1 оцшки гойвково! доларизацЦ показували обсяг гот1вково'1 валюти «на руках» в1д 22 млрд дол. до 86 млрд дол. [2]. Погоджуемось з поглядами анал1тиюв, яю зазначають, що саме гойвко-ва валюта на руках населення формуе обсяг як ккькосй трансакцш, так 1 обмшний курс.
чення розриву в чай м1ж ф1нансово-економ1чними показниками краши та "1х впливом на р1вень доларизацЦ, що характеризуеться наявн1стю лапв.
Вир1шити поставлен! завдання допоможе викорис-тання кореляц1йного анал1зу та тесту Грейнджера на каузальн1сть. Застосування лише кореляцшно-го анал1зу не дае можливосй повною м1рою встановити та визначити взаемозв'язки м1ж зм1нними. Вш дае мож-лив1сть оц1нити лише ткноту зв'язку м1ж зм1нними, а не "1х залежн1сть чи взаемозалежнкть. Застосування даних метод1в необх1дно проводити в читай посл1довност1, поетапно, що обумовлено необх1днктю п1дтвердження або спростування гшотези про наявн1сть причинно-насл1дково'1 залежност1 м1ж обраними показниками:
I етап - узагальнення перел1ку детермшант дола-ризацЦ;
II етап - проведення кореляцшного анал1зу, щодо оцшки щкьност1 зв'язку м1ж зм1нними;
III етап - проведення тесту Грейнджера на шд-твердження або спростування гшотези про наявнкть причинно-насл1дкових зв'язюв м1ж зм1нними.
Q_
LQ
О
m о
о
Q_
О
=п <
За результатами емтричних дослцжень було сформовано систему iз 14 фiнансово-економiчних показникiв, що потенцшно впливають на дола-ризацiю, та надано оцшку щiльностi '1х впливу на до-ларизацiю. Часовi ряди за кожним показником з метою згладжування було прологарифмовано, осккьки вважа-еться, що рiзниця логарифмiв е апроксимацieю темпiв приросту показника [11] та утворюе стацiонарнi часовi ряди. Мультиколшеаршсть притаманна змiнним, що е взаемозалежними одна вiд одно'1, i врахування обох фак-торiв негативно вплине на коректшсть висновкiв про результати взаемозв'язюв мiж результативною змш-ною (в нашому випадку - доларизацш) та вiдiбраними факторними змшними. За результатами кореляцiйного аналiзу виявлено, що темп зростання частки зовшшньо-го боргу у ВВП краши (Х5) мультиколiнеарний до темпу зростання курсу гривш до долара (Х14). Регресiйний ана-лiз пiдтвердив залежност математичного очiкування одного змiнного фактора в1д iншого.
На основi наведених даних за розрахунком ав-токореляцй залишкiв за методом Дарбiна - Уотсона = 22,67911) в^кидаемо нульову гiпотезу про авто-кореляцй залишкiв. Для вдосконалення моделi необ-хiдно позбутись автокореляцй мiж змшними, у нашому випадку мiж мультиколшеарними змiнними - Х14, тому для вдосконалення моделi 'й виключаемо.
За результатами кореляцшного аналiзу (табл. 1) маемо, що прямий сильний кореляцшний зв'язок (+0,97) та (+0,78) простежуеться лише мiж рiвнем доларизацй та депозитами в шоземнш валютi й «широкими кошта-ми» вцповцно, що е щлком очiкуваним результатом. Населення та iншi економiчнi агенти не довiряють на-цiональнiй валютi та банювськш системi та вiддають перевагу збереженню доходiв в iноземнiй валют1 Крiм того, на думку Г. Камшсю та К. Рейнхарта (Катшку, О., Квткати С.) [12], депозитна доларизацш виникае як ре-акцiя економiчних агентiв на майбутню полггичну не-стабiльнiсть та ситуацiю в краМ. Таким чином, можна зробити припущення про спекулятивну складову дола-ризацй економiки кра'1ни.
Серед позитивних моменпв формування валют-них вкладiв у банках видкимо скорочення готшково! шоземно! валюти в обiгу, приплив кашталу до мiсцевих банкiв, зменшення втечi капiталу з кра!ни, що особливо важливо в перюд макроекономкно! нестабiльностi. Наявнiсть позитивних моментiв дозволяе говорити про наявний оптимально-допустимий рiвень доларизацй, що позитивно впливатиме на додатковi швестицй та економiчне зростання та залежить вiд рiвня економки, ступеня розвитку та штеграцй фшансового ринку. Зна-чний прямий вплив здшснюють портфельнi швестицй, а зворотний вплив виникае через штервенцй НБУ.
Для виявлення причинно-наслiдкового зв'язку мiж аналiзованими змiнними використаемо тест Грейн-джера на причиннiсть. В основi тесту Грейнджера покла-дено нульову гшотезу про те, що «А не впливае на Б», на основi F-статистики Фiшера спростовують або прийма-ють дане твердження. Для прийняття альтернативно! гшотези на 5-вксотковому рiвнi значення необхiдно, щоб p-значення для вiдповiдно! пари показникiв було в межах до 0,05 [13, с. 118]. Для перевiрки достовiрностi зв'язку розглянуто 4 перюди (квартали), за якими порк-нювалися змшш фактори з рiвнем доларизацй економь ки Укра!ни за 2011-01.10.2016 рр.
Була визначена найбкьш сильна екзогеннкть: на-веденi фактори, якi е сильно екзогенними для даних параметрiв, уа iншi не враховувалися для подальшого аналiзу. Гiпотеза для кожного з даних змш-них вцторгнулася, що е ознакою причинностi за Грейн-джером з мiрою впливу «причини - наслцку» зазначену у вцсотках. Тестування на казуальнiсть дослцжуваних показникiв iз урахуванням можливих часових зсувiв пiдтвердило наявнiсть причинно-наслiдкових зв'язюв мiж окремими дослiджуваними показниками, осккьки значення Prob перевищуе рiвень у розмiрi 0,05% по вк-повкних парах показникiв. Декомпозицш забезпечуе визначення вiдносно! важливостi кожного iз потрясшь (шокiв) як джерела варiацiй у рiвнях доларизацй.
Таблиця 1
Оцшка кореляцп мiж макроекономiчними факторами та piBHeM доларизацй' в yKpaiHi
№ з/п Показник Коефщкнт кореляцй' Характер зв'язку
1 Кредити в шоземнш валют! (Х1) -0,18299 Зворотний, слабкий
2 Депозити в шоземнш валют! (Х2) 0,979452 Прямий, сильний
3 Темп шфляци (Х3) 0,196204 Прямий, слабкий
4 «Широк кошти» (Х4) 0,780585 Прямий, значний
5 Частка зовнiшнього боргу у ВВП краши (Х5) 0,257258 Прямий, слабкий
6 Експорт (Х6) -0,15032 Зворотний, слабкий
7 1мпорт (Х7) 0,256361 Прямий, слабкий
8 ВВП (Х8) -0,38438 Зворотний, помiрний
9 Спред вщсоткових ставок в iноземнiй валют! (Х9) 0,320955 Прямий, помiрний
10 Прямi iнвестицií (Х10) -0,17347 Зворотний, слабкий
11 Портфельш iнвестицií (Х11) 0,387141 Прямий, помiрний
12 Темп зростання штервенцш НБУ (Х12) -0,42983 Зворотний, значний
13 Мiжнароднi резерви (Х13) 0,002508 Прямий, слабкий
<
ш
Враховуючи чутливють тесту Грейнджера до ккь-костi лагiв, було протестовано лаги 1, 2, та 3 порядку. Причинно-наслцкова залежшсть представлена iмпуль-сною реакщею, що показуе ефекти кожного кварталу, простежуеться на лагах 2 i 3 порядку та мае рiзний характер взаемозв'язкш.
Перевiрка нульових гiпотез виявила залежнiсть мiж такими змiнними (табл. 2):
+ темп зростання гривнi до долару США впливае
на темпи доларизаци на 97,13%; + залежнiсть шфляци вiд рiвня доларизаци ста-
новить 98,87%; + темп доларизаци мае причинно-наслiдковий зв'язок з темпом зростання «широких грошей» на 98,46%.
Таблиця 2
Виявлення статичних залежностей за лагом 2
№ з/п Гшотеза Р-значення
1 Темп зростання курсу гривы до долара США впливае на темпи доларизаци 0,0287
2 Темпи доларизаци впливають на темпи шфляци 0,0113
3 Темпи доларизаци впливають на темпи зростання «широких грошей» 0,0154
З лагом у два перюди простежуеться висока iм-пульсна залежшсть мiж внутрiшньоекономiчними факторами. Тест Грейнджера шдтверджуе гiпотезу за результатами кореляцшного аналiзу про значний вплив психо-логiчних настро!в та недовiри економiчних суб'ектiв до полiтики уряду та монетарно! влади.
Маемо класичш закономiрностi мiж доларизащ-ею, шфлящею та валютним курсом, що свцчить про те, що недостатня гнучюсть валютного курсу та високий рiвень шфляци е головними перепонами на шляху дедо-ларизаци. Одне уточнення за результатами аналiзу: причиною доларизаци з лагом у два перюди виступае курс гривш до долара США, у той час як доларизацш в цей самий лаговий зсув уже виступае причиною для змш у темпах шфляци та «широких грошей». Створюеться свого роду замкнуте коло.
Як бачимо, рiвень доларизаци тюно залежить в^д, валютного курсу. Варто звернути увагу на двi складовк валютний курс та очжування. Щодо першо! складово!, то в економiчнiй лiтературi юнують рiзнi думки щодо характеру причинно-наслцкового зв'язку. Ряд науковцiв стверджуе, що волатильшсть валютного курсу впливае на фшансову доларизацiю, при цьому рiзнi автори по-рiзному визначають напрям впливу. Одш стверджують, що волатильнiсть валютного курсу посилюе дедоларизацiю, роблячи ризик шоземно! валюти бкьш явним [14]. Iншi доводять, що бкьша волатильшсть валютного курсу скорочуе ткьки кредитну доларизацш, особливо в крашах з транзакцшною еко-
номiкою [15]. Окремi автори дотримуються думки, що бкьш гнучкий валютний курс фактично асоцшеться з вищим рiвнем доларизаци, особливо у випадку депозит-но! доларизаци [16].
За результатами дослiдження маемо, що вища во-латильшсть валютного курсу, пов'язана iз трендом шд-вищення курсу, супроводжуеться скороченням рiвня позиково! та депозитно! доларизаци через низью доходи та недовiру населення.
Модель курсоутворення, яку застосовуе НБУ, постшш аукцiони кушвльпродажу валюти, 20 уповноважених банкiв - передбачають ютот-ний додатковий дохц посередникiв (iнсайдерiв) у перь од високих курсових стрибкiв - в^д, 1 до 2 грн на доларi внаслiдок арбiтражу. У перюд стримування змiцнення гривнi за рахунок аукцюшв з викупу валюти, коли ри-нок насичений валютою, курсовi коливання стихають, маржа рiзко звужуеться до мшмальних позначок, спе-кулятивний фактор мiнiмiзуеться. Очiкуючи знецiнення нацюнально! грошово! одиницi, економiчнi агенти захи-щають власнi доходи шляхом конвертаци '1х у б1льш ста-бкьну валюту (долар США), що надалi призводить до того, що доларизацш стае спонукальним чинником для зростання шфляци та нарощення «широких грошей» в обиу. НБУ з метою задоволення шдвищеного попиту на шоземну валюту проводить валютш iнтервенцil коштом валютних резервiв. Споглядаючи дану тенденцш, варто звернути увагу на полижу Нацiонального банку Укра!-ни, який проводить таргетування шфляци. У цьому ви-падку неможливо розв'язати проблему Укра!ни - зне-цшення грошово! одиницi - не враховуючи гостре пи-тання з доларизащею економiки, якщо останнш фактор впливае на об'ект таргетування майже на 98,9%.
Значний вплив доларизаци на «широю кошти» буде виникати через 2 квартали, тому НБУ необх^но це взяти до уваги для уникнення дисбалансу з гопвкови-ми коштами на грошовому ринку. В такому разi радимо зосередити увагу на створенш бкьш сприятливих умов, якi б мотивували економiчних агентiв використовувати альтернативи шоземним валютам як засобу заощаджен-ня. Регулятору не варто зупинятися на додаткових обме-женнях, що сприятимуть розвитку неофiцiйного ринку.
З лагом у 3 перюди (табл. 3) зв'язок рiвня доларизаци з'явився з шшими факторами (зовнiшнiми), ашж при аналiзi причинно-наслiдковому зв'язку за 2 кварталами. Через 9 мюящв виникне вплив темшв зростання прямих iнвестицiй на темпи доларизаци на 96,8%, тодi як темпи зростання частки зовшшнього боргу меншi на 1,2% i становлять 95,6%, проте вони також е причиною доларизаци. 1ноземш швестори, вкладаючи грошовi кошти в реальний сектор економжи, не довiряють укра!н-ськш грошовiй одиницi, тому залишають сво! кошти у валютi iнших краш, що спов1льнюе не т1льки розвиток виробництва, оновлення основних фондiв, але й негативно впливае на тшьовий сектор, як у ситуаци з впли-вом доларизацй на «широю кошти» через 2 i 3 квартали (у 3 лазi - 95,56%).
Таблиця 3
Виявлення статичних залежностей з доларизацкю з лагом 3
№ з/п Гшотеза Р-значення
1 Темп зростання прямих швестицш впливають на темпи доларизацп 0,0320
2 Темпи доларизацп впливають на темпи зростання «широких грошей» 0,0444
3 Темпи зростання частки зовншнього боргу у ВВП краТни впливають на темпи доларизацп 0,0440
Отже, бачимо, що i в цьому випадку доларизацш призводить до непродуктивного нарощення грошово'1 маси в обГгу, як i у випадках з меншим лагом. Тим самим розiрвати це «замкнене коло» можна не через задоволення вГдкладеного попиту на шоземну валюту, а шляхом зниження темшв шфляци та стабшза-цГ1 валютного курсу, що сприятиме дедоларизаци.
Дедоларизащя - процес зменшення частки шозем-но'1 валюти на внутршньому ринку як засобу нагрома-дження та платежу на територГ' кра'1ни шляхом впливу на поведшку економiчних суб'ектiв через фгнансове регу-лювання г розвиток фiнансових ринкГв. ДедоларизацГя -тривалий процес, що варто сприймати не як мету, а як результат реалшаци комплексно'' програми, що включае декГлька напрямГв: макроекономГчнГ, кон'юнктурнГ, сти-мулювальнГ. До першочергових заходГв вГдносимо ма-кроекономiчнi - забезпечення цшово! та фшансово! ста-бГльностГ. Кон'юнктурт - м'яю, спрямованГ на розвиток внутрГшнього фшансового ринку, пГдвищення довГри до монетарно'1 полГтики та популяризацГю Г1 шструментГв у нацГональнГй валютГ, зниження асиметрГ' на фГнансовому ринку. ЦГ упереджувальт заходи мають бути орГентоваш на змшу мотивГв та умов володшня Гноземною валютою, сприяючи трансформацГ' структури майбутнГх потокГв, а не боротьбГ з наслГдками - наявними валютними позищ-ями. ЗамГсть нарощування зовшшнього боргу, який по-глиблюе ризик збереження високого ршня доларизацп, варто сприяти формуванню шституцшних Г структурних умов залучення прямих Гноземних швестицш, якГ, своею чергою, сприятимуть нарощування лжвГдност1 Комплекс стимулювальних заходiв мае бути орГентованим на зменшення кредитно'1 доларизацГ', тобто на активГзащю використання нацюнально! валюти шляхом вГдмови вГд використання шоземно'1 валюти, наприклад через дифе-ренцГацГю норм Г вимог до фГнансових операцГй у рГзних валютах з рГзними активами, у тому числГ щодо встанов-лення цГни. ЦГ заходи е найбкьш складними у впрова-дженш. Кумулятивний ефект вГд реалГзацГ' зазначених напрямГв мае усунути фундаментальнГ причини макро-економГчних Г фГнансових дисбаланав, що зумовлюють процеси доларизацГ'.
1нструментами дедоларизаци е: календарнГ тар-гети дедоларизаци для банкГв; установлення резервних вимог, спрямованих на таргетування валютних позицГй; Гнструменти лГквГдностГ (РЕПО «розширення» та РЕПО
«валютне замiщення»); розвиток строкового ринку, який прямо впливае на захист фшансових активiв вГд непередбачуваних цiнових коливань за допомогою де-ривативiв [17].
ВИСНОВКИ
За результатами дослГдження доходимо висновкiв, що рiвень доларизацГ! негативно впливае на: збГльшення iнфляцiйних очiкувань шляхом розширення грошово! пропозицп; зниження незалежностi монетарно! полгги-ки через вплив каналу курсових очiкувань; ймовiрнiсть виникнення системного ризику в банкГвськГй сферi, що тГльки поглибить девальвацiю гривнi. Звичайно, е по-зитивнi аспекти, але вони мають короткостроковий характер i не впливають на шдвищення кушвельно! спро-можностi нацюнально! валюти бГльше, анiж на рГк. За результатами кореляцшного аналiзу найбГльший зв'язок iз рiвнем доларизацГ! мае рiвень депозитiв у iноземнiй ва-лютi, тим самим основний вид финансово! доларизацГ! -це депозитна. Це потребуе впровадження стимулювальних тригерiв щодо змГни структури фшансових потоюв. Також при побудовi кореляцшно! матрицi з'ясовано, що сильний зворотний вплив здшснюють штервенци Нацю-нального банку Укра!ни.
Напрямами скорочення високого рiвня долариза-цИ е: досягнення низько! та стшко! 1нфляцГ1, удоскона-лення макропруденцiйних заходiв у фшансовому секто-рГ, хеджування валютних ризиюв, зменшення стимулГв банкiв до надання позик i залучення депозитГв в шо-земнГй валютГ; подальший розвиток ринку кашталГв у нацГональнГй валютГ (наприклад, емк1я довгострокових облГгацГй, номшованих у нацГональнГй валютГ). ■
Л1ТЕРАТУРА
1. Скiльки в Укра'1'Hi доларiв i який обсяг «чорного» ринку валюти. URL: http://domik.ua/novosti/skilki-v-ukrayini-dolariv-i-yakij-obsyag-chornogo-rinku-valyuti-n248653.html
2. Жолудь О., Пюнтмвська I. Долариза^я та чорний ри-нок валюти в УкраYнi: причини, обсяги, нашдки для економiки та полiтики // Центр економнчноТ стратегГГ. 13 вересня 2016 р. URL: http://ces.org.ua/wp-content/uploads/2016/07/Currency-black-market_Research-paper.pdf
3. ОФГцГйний сайт Нацiонального банку УкраТни. URL: http://www.bank.gov.ua/
4. Береславська О., Зимовець В., Шелудько Н. Дола-ризацiя кредитного ринку в УкраТнк причини i наслiдки. Еконо-мка iпрогнозування. 2006. № 3. С. 62-71.
5. Жмурко Н. В. Долариза^я економки УкраТни в умовах фшансовоТ нестабiльностi. URL: http://base.dnsgb. com.ua/files/journal/Aktualni-problemy-rozvytku-ekonomiky-regionu/2010_6_2/19.pdf
6. Ize, A., Parrado, E. Real Dollarization, Financial Dollariza-tion, and Monetary Policy. Central Bank of Chile Working Paper. October 2006. No. 375. 26 p. URL: http://si2.bcentral.cl/public/pdf/ documentos-trabajo/pdf/dtbc375.pdf
7. Barro, R. J., Alesina, A. Dolarization. URL: http://scholar. harvard.edu/files/alesina/files/dollarization.pdf
8. Levy-Yeyati, E. Financial Dollarization: Evaluating the Consequences. Economic Policy. 2006. No. 21 (45). P. 61-118.
9. Aghion, P., Bacchetta, P., Banerjee A. A Corporate Balance-Sheet Approach to Currency Crises. Journal of Economic Theory. 2004. Vol. 119. No. 1. P. 6-30.
10. Бездггко Ю. М. Вплив рiвня депозитних ставок на динамку доларизаци економiки УкраТни. Ефективна економка. 2014. № 3. URL: http://www.economy.nayka.com.ua/?op=1&z=2864
11. CepeHic Д., CepeHic П. Волатильшсть валютного курсу та галузевий експорт: емтричы данi з дванадцяти краТн £С (1973-2004). Журнал европейсьт економки. 2011. Т. 10. № 2. С. 203-212.
12. Kaminsky, G., Reinhart, C. The Twin Crises: The Causes of Banking and Balance-of Payments Problems. American Economic Review. 1999. Vol. 89 (June). P. 473-500.
13. Damodar, N. Gujarati - Basic Econometrics. 4th ed. McGraw-Hill, 2003. 1003 p.
14. Barajas, A., Morales, R. A. Dollarization of Liabilities: Beyond the Usual Suspects. IMF Working Paper. 2003. No. 11. 52 р.
15. Luca, A., Petrova, I. What Drives Credit Dollarization in Transition Economies? Journal of Banking and Finance. 2008. Vol. 32. No. 5. Р. 858-869.
16. Arteta, C. Exchange Rate Regimes and Financial Dollarization: Does Flexibility Reduce Bank Currency Mismatches? In: Board of Governors of the Federal Reserve System. International Finance Discussion Papers. September 2002. No. 738. 41 p.
17. Примостка Л. О., Краснова I. В. Бiржовий ринок де-ривативiв в Укра'шЬ iсторiя, сучасысть, перспективи розвитку. Фiнанси Украни. 2014. № 7. С. 49-65.
REFERENCES
Aghion, P., Bacchetta, P., and Banerjee, A. "A Corporate Balance-Sheet Approach to Currency Crises". Journal of Economic Theory. Vol. 119, no. 1 (2004): 6-30.
Arteta, C. "Exchange Rate Regimes and Financial Dollarization: Does Flexibility Reduce Bank Currency Mismatches?". Board of Governors of the Federal Reserve System. International Finance Discussion Papers, no. 738 (September) (2002).
Bereslavska, O., Zymovets, V., and Sheludko, N. "Dolaryzatsiia kredytnoho rynku v Ukraini: prychyny i naslidky" [Dollarization of the credit market in Ukraine: causes and consequences]. Ekono-mika i prohnozuvannia, no. 3 (2006): 62-71.
Barro, R. J., and Alesina, A. "Dolarization". http://scholar.har-vard.edu/files/alesina/files/dollarization.pdf
Bezditko, Yu. M. "Vplyv rivnia depozytnykh stavok na dy-namiku dolaryzatsii ekonomiky Ukrainy" [Influence of the level of deposit rates on the dynamics of dollarization of the Ukrainian
economy]. Efektyvna ekonomika. http://www.economy.nayka. com.ua/?op=1&z=2864
Barajas, A., and Morales, R. A. "Dollarization of Liabilities: Beyond the Usual Suspects". IMF Working Paper, no. 11 (2003).
Damodar, N. Gujarati - Basic Econometrics. McGraw-Hill,
2003.
Ize, A., and Parrado, E. "Real Dollarization, Financial Dollarization, and Monetary Policy. Central Bank of Chile Working Paper. October 2006. No. 375.26 p.". http://si2.bcentral.cl/public/pdf/ documentos-trabajo/pdf/dtbc375.pdf
Kaminsky, G., and Reinhart, C. "The Twin Crises: The Causes of Banking and Balance-of Payments Problems". American Economic Review. Vol. 89 (June) (1999): 473-500.
Levy-Yeyati, E. "Financial Dollarization: Evaluating the Consequences". Economic Policy, no. 21 (45) (2006): 61-118.
Luca, A., and Petrova, I. "What Drives Credit Dollarization in Transition Economies?". Journal of Banking and Finance. Vol. 32, no. 5 (2008): 858-869.
Ofitsiinyi sait Natsionalnoho banku Ukrainy. http://www. bank.gov.ua/
Prymostka, L. O., and Krasnova, I. V. "Birzhovyi rynok dery-vatyviv v Ukraini: istoriia, suchasnist, perspektyvy rozvytku" [Exchange market of derivatives in Ukraine: history, modernity, prospects of development]. Finansy Ukrainy, no. 7 (2014): 49-65.
Serenis, D., and Serenis, P. "Volatylnist valiutnoho kursu ta haluzevyi eksport: empirychni dani z dvanadtsiaty krain YeS (1973-2004)" [Currency volatility and sectoral exports: empirical data from twelve EU countries (1973-2004)]. Zhurnal yevropeiskoi ekonomiky. Vol. 10, no. 2 (2011): 203-212.
"Skilky v Ukraini dolariv i yakyi obsiah «chornoho» rynku va-liuty" [How many dollars are in Ukraine and what is the "black" currency market]. http://domik.ua/novosti/skilki-v-ukrayini-dolariv-i-yakij-obsyag-chornogo-rinku-valyuti-n248653.html
Zholud, O., and Piontkivska, I. "Dolaryzatsiia ta chornyi rynok valiuty v Ukraini: prychyny, obsiahy, naslidky dlia ekonomiky ta polityky" [Dollarization and the black currency market in Ukraine: causes, volumes, consequences for economy and politics]. Tsentr ekonomichnoi stratehii. http://ces.org.ua/wp-content/ uploads/2016/07/Currency-black-market_Research-paper.pdf
Zhmurko, N. V. "Dolaryzatsiia ekonomiky Ukrainy v umo-vakh finansovoi nestabilnosti" [Dollarization of the Ukrainian economy in conditions of financial instability]. http://base.dnsgb. com.ua/files/journal/Aktualni-problemy-rozvytku-ekonomiky-regionu/2010_6_2/19.pdf
CL
LQ
О
CQ О
3
о
CL
о =п <c
<
о
ш
