CC BY
10127 (282) - 2012
Инвестиции и риски
УДК 336.76
оценка и управление
инвестиционной привлекательностью
электроэнергетических предприятий с позиции системного подхода
Е. А. ФЕДОРОВА,
кандидат экономических наук, доцент кафедры финансового менеджмента E-mail: ecolena@mail. ru
И. В. ЕСИПЕНКО,
соискатель кафедры финансового менеджмента Е-mail: Ie2385@mail. ru Всероссийский заочный финансово-экономический институт
С помощью эконометрического моделирования выявляются значимые внешние и внутренние факторы, влияющие на инвестиционную привлекательность электроэнергетического сектора. Вводится обобщающий интегральный показатель оценки инвестиционной привлекательности предприятия. Предлагается алгоритм управления инвестиционной привлекательностью предприятия.
Ключевые слова: инвестиции, привлекательность, электроэнергетика, метод, оценка, эконо-метрическое моделирование.
По мере развития экономической глобализации на первый план все острее выходят проблемы энергетики. Вопросы производства и передачи энергии, снижения себестоимости энергетических производств, создания и освоения экологически чистых и высокоэффективных ее источников, а также обеспечения энергетической безопасности являются актуальными для многих государств. Энергетика - вид экономической деятельности первичного сектора экономики - представляет собой своеобразную промышленную базу для экономического развития всей
сферы производства и услуг. Очевидно, что именно выработка энергии является тем ограничителем, который может препятствовать созданию новых производств, особенно энергоемких. В современных условиях хозяйствования, которые характеризуются постоянными изменениями в рыночной среде, а также высоким уровнем конкуренции, важными и перспективными являются вопросы оценки и управления инвестиционной привлекательностью электроэнергетических предприятий.
При решении вопроса о вложении средств в конкретное предприятие инвесторы оценивают прежде всего его инвестиционную привлекательность. При реализации экономически эффективной инвестиционной политики для привлечения внешних инвестиций необходимо повышение инвестиционной привлекательности предприятий с помощью современных методов управления.
Авторами предлагается систематизация подходов к понятию инвестиционной привлекательности предприятия (табл. 1).
Проведенный анализ показал, что позиции авторов в отношении понятия «инвестиционная
Таблица 1 Основные подходы к понятию и сущности инвестиционной привлекательности предприятия
Автор Подход к понятию и сущности инвестиционной привлекательности предприятия
Патрушева Е. Г., Валинурова Л. С., Казакова О. Н., Бочаров В. В., Леонтьев В. Е. Инвестиционная привлекательность через возможность инвестирования
Бланк И. А., Гуськова Н. Д. Инвестиционная привлекательность с учетом перспективы ее развития
Крылов Э. И., Власова В. М., Егорова М. Г, Баканов М. И., Ефимова О. В., Гиляровская Л. Т., Вехорева А. А. Инвестиционная привлекательность как элемент финансового состояния предприятия
Крылов Э. И., Власова В. М., Журавкова И. В. Инвестиционная привлекательность как элемент инновационного потенциала
Бланк И. А. Инвестиционная привлекательность как отражение жизненного цикла компании
Ендовицкий Д. А. Инвестиционная привлекательность через совокупность видов инвестиционной привлекательности (финансовая инвестиционная, территориальная, продукции, кадровая, инновационная, корпоративной культуры, экологическая, социальная, информационная)
Дорошенко Ю. А., Хачатуров Т. С., Красовский В. П. Инвестиционная привлекательность как система показателей
привлекательность» разнятся и отчасти дополняют друг друга.
По мнению авторов, наиболее объективным является системный подход, рассматривающий состояние инвестиционной привлекательности через внешние и внутренние факторы, влияющие на инвестиционную привлекательность компании как субъекта управления [1]. Под инвестиционной привлекательностью предприятия электроэнергетического сектора предлагается понимать совокупность специфических внутренних и внешних факторов для электроэнергетической сферы, а также финансово-экономических и производственных показателей предприятия, влияющих на принятие управленческих решений инвесторами.
Рассматривая понятие инвестиционной привлекательности, разные авторы обращают внимание на
факторы, ее определяющие. Вместе с тем у исследователей отсутствует единое мнение по составу и степени влияния различных факторов на инвестиционную привлекательность. Рассмотрим факторы, влияющие на инвестиционную привлекательность предприятия, с помощью эконометрического моделирования.
Влияние внешних факторов на инвестиционную привлекательность электроэнергетического сектора. В качестве объекта исследования выбран индекс РТС электроэнергетики - RTSeu, появление которого на российском фондовом рынке было вызвано происходящими в электроэнергетике России изменениями и необходимостью инвестиционного сообщества в получении новых индикаторов развития электроэнергетики России. Индекс позволил инвесторам эффективнее оценивать обстановку на фондовом рынке России, а также разрабатывать инвестиционные проекты и стратегии.
Для анализа введем обозначения исследуемых факториальных признаков:
- рыночная капитализация - Y; объем выпуска товаров и услуг по базовым видам экономической деятельности - Х1; объем промышленного производства - Х2; уровень инфляции - Х3; золотовалютные резервы - Х4; курс рубля к доллару - Х5; цена нефти - Х6;
- инвестиции в основной капитал - X7.
Для оценки стационарности рядов были построены графики автокорреляционной (Autocorrelation) и частной автокорреляционной (Partial Correlation) функций с использованием инструмента Quick/Series Statistics/Correlogram программы EViews 6.0.
Ряд является стационарным, так как коррелограм-ма и график частной автокорреляционной функции достаточно быстро убывают с ростом t после нескольких первых значений (величина лага равна трем месяцам). Далее логарифмические ряды и ряды первых разностей логарифмов анализируемых показателей были подвержены расширенному тесту Дикки - Фуллера на наличие единичных корней. При проведении теста применяли инструмент Unit Root test программы EViews 6.0 и использовали определение величины лага на основании информационного критерия Шварца (Schwarz Information Criterion - SIC).
Результаты показывают, что для временного ряда первых разностей логарифмов рыночной капитализации DlogY абсолютная величина ADF-статистики (3,178733) превышает критические значения t-статис-
ЭКОНОМИЧЕСКИЙ АНАЛИЗ: жгвТЪсЯ те ЪРЛЖкЫ
тик при всех уровнях значимости (1 % - 2,6261, 5 % -1,9501, 10 % - 1,6205). Это означает, что гипотеза о наличии единичного корня должна быть отвергнута на всех рассматриваемых уровнях значимости. Следовательно, трансформированный ряд является стационарным - интегрированным нулевого порядка, а исходный ряд - интегрированным первого порядка.
Анализ результатов расширенного теста Дикки -Фуллера показал, что все временные ряды первых разностей логарифмов исследуемых показателей являются стационарными с 99 %-ным уровнем значимости, за исключением временного ряда цены нефти. Вывод о стационарности временного ряда первых разностей логарифмов цены нефти можно сделать с 95 %-ным уровнем надежности, что в принципе является приемлемым для нашего исследования.
Следующим этапом является проведение теста Грэнджера для определения влияния внешних факторов на электроэнергетический сектор. При проведении теста применялся соответствующий инструмент - Granger Causality Test программы EViews 6.0.
Учитывая, что анализ проводился на ежемесячных данных, было принято решение использовать длину лага от 1 до 5 (по правилу количество лагов должно быть не более «/4).
Анализ результатов теста Грэнджера в первую очередь позволяет сделать вывод о влиянии рыночной капитализации компаний электроэнергетики прежде всего на объем выпуска товаров и услуг по базовым видам экономической деятельности Х1 и объем промышленного производстваХ2 в моменты времени ¿+1,..., 1+4. Это объясняется тем, что в настоящее время топливно-энергетический комплекс является одним из устойчиво работающих производственных комплексов российской экономики. Он определяющим образом влияет на состояние и перспективы развития национальной экономики, обеспечивая около четверти производства валового внутреннего продукта и трети объема промышленного производства.
Кроме того, выявлено, что на саму капитализацию У в момент времени ¿+1 оказывают влияние объем выпуска товаров и услуг по базовым видам экономической деятельности Х1 - влияние взаимно, золотовалютные резервы Х4, курс рубля к доллару Х5, цена нефтиХ6 и инвестиции в основной капитал Х7 - влияние взаимно. Влияние этих параметров можно объяснить тесной взаимосвязью и взаимозависимостью электроэнергетики с внешнеэкономической деятельностью государства. Это также подтверждает тот факт, что влияние рассматрива-
Таблица 2
Интерпретация результатов теста Грэнджера для рыночной капитализации компаний электроэнергетики и рассматриваемых факторов (июль 2008 г. - октябрь 2011 г.)
Фактор Количество лагов
m = 1 m = 2 m = 3 m = 4 т = 5
Y Y^X1 y^X2 Y^X1 Y^X2 Y-X4 Y^X6 Y^X7 Y^X1 Y^X2 6 Y^X7 Y^X2 Y^ Y^X7 У *Х4 У^Х7
X X1~X2 X1^X4 X1~X7 X1~X2 X1 *X7 X1~X2 X1 *X7 X1 *X2 X1 *X5 X1^X7 Нет связи
X2 X2 *X4 X2~X7 Нет связи X2-X4 X2^X7 X2 *X5 X2^X7 Х2 *Х5
X3 X3 *X1 Нет связи Нет связи Нет связи Нет связи
X4 X4-Y X4 *X6 X4 *X1 X4~X2 X4^Y X4^X1 X4 *X1 X4^X2 Х4 *Х5 Х4^Х7
X5 X5^Y X^X4 X5~X6 Нет связи Нет связи Нет связи
X6 X6^Y X6 *X5 X6~X7 t t t t 5 X6 X6 X6 X t t t t X6 X6 X6 X X6 *X5 X6~X7 Х6 *Х5 Х6~Х7
X7 X^Y x7~X2 Нет связи Нет связи Нет связи
емых факторов на капитализацию в последующие моменты времени практически отсутствует, т. е. сектор очень быстро реагирует на их изменение.
Влияние внутренних факторов на инвестиционную привлекательность электроэнергетической компании. В электроэнергетике, как правило, вложения окупаются через достаточно длительный период времени, поэтому, вкладывая свои средства в акции энергокомпании, инвестор хочет удостовериться, что вкладывает средства в рост ее финансовой успешности. Таким образом, финансово-экономические показатели играют важную роль в процессе принятия решения инвестором. Авторами оценивались внутренние факторы влияния на инвестиционную привлекательность по следующему алгоритму:
- определение объекта инвестиционной привлекательности;
- определение результирующего показателя инвестиционной привлекательности; в качестве результирующего показателя используется коэффициент Тобина;
- выбор и обоснование наиболее значимых факторов; в результате анализа были выделены 27 факторов, влияющих на инвестиционную привлекательность компании (табл. 3);
- отбор значимых факторов на основе статистических методов с использованием эконометри-ческого моделирования;
- определение системы весов показателей в оценке и построение комплексного финансового показателя.
В качестве объекта для применения методики выбраны наиболее крупные объединения, включающие 70 предприятий. Временные рамки исследования ограничиваются данными за 2008 - 2010 гг.
Расшифровка факторов по характеризующим их показателям представлена в табл. 3. Факторы были выбраны в соответствии с работой [2].
В среднем по электроэнергетическим компаниям значение g-Тобина равно 1,74 и больше единицы, что свидетельствует о том, что рыночная стоимость активов компании больше, чем балансовая, следовательно, вкладывать средства в активы компании выгодно для инвесторов.
Итоговая модель представлена в табл. 4. Расчет произведен в программном пакете EViews версии 7.0. Метод оценки - линейная регрессия, значимыми оказались только пять факторов.
В первую очередь, из анализа данных, представленных в табл. 4, следует, что значимым фактором являются показатели рентабельности: отношение прибыли до налогов к выручке (EBIT/S) и рентабельность собственного капитала (ROE). Увеличение этих факторов повышает инвестиционную привлекательность компании.
Значимым фактором является P/BV (price/book value) - аналитический коэффициент, используемый в фундаментальном анализе и показывающий отношение капитализации компании к стоимости вложенного капитала.
Следующим значимым внутренним фактором является NCT - коэффициент оборачиваемости
Таблица 3
Выбор и обоснование факторов, влияющих на инвестиционную привлекательность
электроэнергетических предприятий
Группа факторов Фактор Показатель
Финансово-экономические Финансовая устойчивость ETA, долгосрочные активы, краткосрочные активы, акционерный капитал
Платежеспособность и ликвидность CR, QR
Оборачиваемость активов и собственного капитала Коэффициент оборачиваемости оборотных средств, коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности, коэффициент оборачиваемости кредиторской задолженности, NCT, TAT, NWC, дебиторская задолженность
Прибыль и рентабельность EBIT, ROA, ROE, выручка, чистая прибыль
По виду экономической деятельности Особенности классификации компаний Сетевые компании, производственные, сбытовые компании
Производственные факторы Протяженность сетей, потери, установленная электрическая мощность, установленная тепловая мощность, полезный отпуск электроэнергии, коэффициент использования установленной мощности по электроэнергии, по теплу
Мультипликатор EBIT/S
Региональные - Ценовые зоны
Компании-эмитента - ROS, EPS, количество акций, цена акций, P/BV, P/S
ЭКОНОМИЧЕСКИЙ АНАЛИЗ: жео7>ЪЯ -и ЪРЛКЮехА
Таблица 4
Результаты оценки линейной регрессии
Пере- Коэффи- Стандартная /-статис- Значи-
менная циент ошибка тика мость
EBIT/S 0,0257 0,010503 2,454645 0,0150
ROE 0,0046 0,002379 1,966722 0,0506
P/BV 0,4521 0,074027 6,108043 0,0000
NCT 0,0023 9,60E-05 1,381213 0,1088
TAT 0,2455 0,043448 5,651857 0,0000
C 0,2089 0,203429 1,027100 0,3056
R2 0,5921 Среднее зависимой переменной 1,742679
рабочего капитала. Этот коэффициент показывает, насколько эффективно компания использует инвестиции в оборотный капитал. Чем выше данный показатель, тем более эффективно используется предприятием чистый оборотный капитал и тем выше инвестиционная привлекательность предприятия.
Значимым фактором также является показатель оборачиваемости активов ТАТ, который оценивает интенсивность использования всех активов, независимо от ресурсов их привлечения.
В результате был получен обобщающий интегральный показатель инвестиционной привлекательности электроэнергетического предприятия ОИП
ОИП = 0,02578 EBIT/S + 0,0046 ROE + + 0,4521 P/BV + 0,0013 NCT + 0,2455 TAT + 0,2089.
Если этот показатель по предприятию больше единицы, то предприятие является инвестиционно привлекательным, если меньше единицы, то инвестиционно непривлекательным.
Влияние производственных факторов на инвестиционную привлекательность электроэнергетической компании. Проведем оценку влияния производственных факторов на инвестиционную привлекательность предприятия с помощью эко-нометрического моделирования.
Для сетевых компаний были исследованы следующие производственные показатели: протяженность сетей, потери, объем передачи электроэнергии, полезный отпуск электроэнергии и прогноз RAB (размер инвестиционной программы). Значимыми показателями оказались объем передачи электроэнергии, полезный отпуск электроэнергии и прогноз RAB. Значимость определялась на основе применения множественной регрессии. Переход на RAB-регулирование предполагает значительные инвестиции в сектор распределительных сетей, направленных прежде всего на реконструкцию устаревших мощностей. Обновление объектов сетевой инфраструктуры позволит серьезно
повысить операционную эффективность компаний и снизить потери электроэнергии. Ожидается, что благодаря модернизации объем потерь электроэнергии в электрических сетях к 2020 г. сократится с текущих 11 до 5-7 %, что является вполне приемлемой величиной по мировым стандартам.
Для оценки влияния производственных факторов на инвестиционную привлекательность генерирующих компаний исследовались следующие факторы: ценовая зона, установленная тепловая мощность, коэффициент использования установленной мощности по производству электрической энергии, коэффициент использования установленной мощности по теплу, объем инвестиционной программы, отношение к гидроэлектроэнергетике или к теплоэлектроэнергетике. Значимыми факторами, влияющими на инвестиционную привлекательность, являются установленная электрическая мощность и объем инвестиционной программы. Значимость определялась на основе применения множественной регрессии. Эти факторы тоже необходимо учитывать при оценке инвестиционной привлекательности предприятий.
Управление инвестиционной привлекательностью предприятия. Оно предполагает целенаправленное воздействие органов государственной власти, акционеров и менеджмента предприятия на критерии, повышающие надежность и эффективность инвестиций. Чтобы предприятие могло привлекать внешних инвесторов, необходимо осуществлять соответствующий комплекс мероприятий по повышению инвестиционной привлекательности. Алгоритм управления инвестиционной привлекательностью предприятия представлен на рисунке.
На первом этапе при разработке комплекса мер по управлению инвестиционной привлекательностью предприятия необходимо провести диагностику внешних факторов и факторов по виду экономической деятельности. На тенденции развития инвестиционной привлекательности сектора влияют решения на уровне государства.
Можно сформулировать следующие направления повышения эффективности реализации инвестиционных программ в электроэнергетике России, направленные на минимизацию потребности в инвестиционных ресурсах:
- совершенствование процесса разработки и реализации стратегии развития электроэнергетики;
- повышение качества разработки инвестиционных программ и проектов в электроэнергетике;
^ Государственные ^ч ( и негосударственные 1-► органы власти у Анализ внешних и внутренних факторов, влияющих на инвестиционную привлекательность —1
факторов Анализ производственных факторов
факторов
Разработк£1 направлений повышения инвестиционной привлекательности предприятия
36
ЭКОНОМИЧЕСКИЙ АНАЛИЗ: жеб7>ЪЯ к ЪР^ъЖ'гсЫ
- повышение эффективности функционирования объектов электроэнергетики, направленное на увеличение выработки электроэнергии;
- рационализация спроса на электроэнергию;
- повышение эффективности системы управления на макро- и микроуровнях объектами электроэнергетики;
- совершенствование процесса формирования финансовых ресурсов для реализации инвестиционных программ в электроэнергетике, в том числе путем повышения эффективности тарифной политики.
На этом же этапе предлагается оценить инвестиционную привлекательность предприятия с помощью разработанного обобщающего интегрального показателя инвестиционной привлекательности электроэнергетического предприятия. Если полученный показатель больше единицы, то предприятие является инвестиционно-привлекательным, и следует поддерживать уровень инвестиционной привлекательности, проводя постоянную диагностику. Если руководство предприятия считает, что уровень инвестиционной привлекательности предприятия низкий, то можно переходить к следующему этапу.
На втором этапе менеджеры предприятия принимают решение о необходимости изменения текущей ситуации и о дополнительном управленческом воздействии. На этом этапе более подробно анализируются производственные факторы, разрабатываются направления по повышению инвестиционной привлекательности предприятия. Для перехода на путь модернизации и инновационного развития энергетики требуется реализация следующих мероприятий:
- разработка генерирующими компаниями программ модернизации существующего оборудования с использованием инноваций;
- стимулирование инновационных разработок и их внедрение со стороны государства;
- разработка региональных программ развития энергетики и энергоэффективности;
- создание инновационной среды в компаниях, пронизывающей все процессы и подразделения. Используя результаты проведенных исследований, можно рекомендовать менеджерам предприятий ряд направлений повышения инвестиционной привлекательности.
Для сетевых компаний - ориентация на снижение потерь в сетях и эффективное использование средств инвестиционной программы, которое
окажет существенное влияние на тарифы, следовательно, и на рентабельность компании (при использовании методики формирования тарифов RAB). Для генерирующих компаний - ориентация на объем инвестиционной программы.
Сравнительно новом мероприятием для сетевых компаний является развитие Smart Grid. Внедрение этой системы позволяет решать следующие задачи:
- контроль за всеми элементами сети - от работы электростанций до предпочтений клиентов и потребления электроэнергии индивидуальными устройствами;
- движение потоков электроэнергии и информации от энергетических компаний к потребителям и обратно;
- интеграция возобновляемых источников, распределенных средств выработки, средств хранения электроэнергии, технологии рекуперации тепла и механизмов реагирования спроса в единую систему распределения и передачи электроэнергии, которая позволит компаниям справляться с пиковыми нагрузками.
На заключительном этапе управления инвестиционной привлекательностью предприятия происходит реализация планируемого комплекса мероприятий, осуществление контроля и корректировки.
Таким образом, предлагается рассматривать инвестиционную привлекательность предприятий через системный подход. С помощью эконометрического моделирования выявляются значимые внутренние и внешние факторы, влияющие на инвестиционную привлекательность предприятий (были исследованы 70 самых крупных предприятий электроэнергетики за 2008-2010 гг.). На основе выявленных факторов предлагается алгоритм управления инвестиционной привлекательностью, применение которого позволит повысить инвестиционную привлекательность электроэнергетических предприятий.
Список литературы
1. Дорошенко Ю. А. Оценка эффективности и моделирование интеграционных подходов к активизации инновационной деятельности предприятия // Экономический анализ: теория и практика. 2007. № 9.
2. ФедороваЕ. А., ЕсипенкоИ. В. Разработка методики оценки инвестиционной привлекательности компании на примере электроэнергетического сектора // Экономический анализ: теория и практика. 2012. № 7.
