Научная статья на тему 'Разработка методики оценки инвестиционной привлекательности компании на примере электроэнергетического сектора'

Разработка методики оценки инвестиционной привлекательности компании на примере электроэнергетического сектора Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

CC BY
941
180
i Надоели баннеры? Вы всегда можете отключить рекламу.
Ключевые слова
ИНВЕСТИЦИИ / ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТЬ / ЭЛЕКТРОЭНЕРГЕТИКА / МЕТОД / ОЦЕНКА / ЭКОНОМЕТРИЧЕСКОЕ МОДЕЛИРОВАНИЕ

Аннотация научной статьи по экономике и бизнесу, автор научной работы — Федорова Е.А., Есипенко И.В.

В статье рассматриваются практические и методологические аспекты инвестиционной привлекательности компании. Предлагается авторская методика оценки электроэнергетической компании и апробируется с помощью эконометрического моделирования.

i Надоели баннеры? Вы всегда можете отключить рекламу.
iНе можете найти то, что вам нужно? Попробуйте сервис подбора литературы.
i Надоели баннеры? Вы всегда можете отключить рекламу.

Текст научной работы на тему «Разработка методики оценки инвестиционной привлекательности компании на примере электроэнергетического сектора»

УДК 336.76

РАЗРАБОТКА МЕТОДИКИ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ КОМПАНИИ НА ПРИМЕРЕ ЭЛЕКТРОЭНЕРГЕТИЧЕСКОГО СЕКТОРА

Е. А. ФЕДОРОВА,

кандидат экономических наук, доцент кафедры финансового менеджмента E-mail: ecolena@mail. ru

И. В. ЕСИПЕНКО,

соискатель кафедры финансового менеджмента Е-mail: Ie2385@mail. ru Всероссийский заочный финансово-экономический институт

В статье рассматриваются практические и методологические аспекты инвестиционной привлекательности компании. Предлагается авторская методика оценки электроэнергетической компании и апробируется с помощью эконометрического моделирования.

Ключевые слова: инвестиции, привлекательность, электроэнергетика, метод, оценка, эконо-метрическое моделирование.

В современных условиях финансового кризиса, увеличения темпов инфляции, жесткой налоговой системы средства организаций и частных лиц слабо направляются на цели долгосрочного инвестирования, особенно в сферу материального производства с длительным сроком окупаемости. Преимущественно они функционируют в сфере обращения (например, в спекулятивных операциях), а также в значительных объемах направляются на потребление. Для привлечения дополнительных финансовых ресурсов организация должна обладать высоким уровнем инвестиционной привлекательности, достаточным для того, чтобы убедить инвесторов вложить в нее свои деньги. Руководство большинства организаций не осознает значимости

повышения инвестиционной привлекательности и не занимается вопросами разработки методики анализа и оценки, изучением влияющих факторов и проблемами ее повышения. Именно поэтому в научной и специальной литературе проблема анализа и оценки инвестиционной привлекательности хозяйствующего субъекта является недостаточно разработанной и весьма актуальной.

Формирование инвестиционной привлекательности - необходимое условие достижения продолжительного и устойчивого развития компании. Привлекательность становится важным орудием упрочения ее позиций, поскольку обеспечивает приобретение дополнительных конкурентных преимуществ на рынках труда, капитала, ресурсов, ценных бумаг и др. Высокий рейтинг привлекательности не только облегчает доступ компании к различным ресурсам (кредитным, материальным, финансовым и т. д.), но и обеспечивает надежную защиту интересов компании во внешней среде, влияет на обоснованность принятия решений в области менеджмента.

Институт формального анализа инвестиционной привлекательности представляет собой систему официальных методик анализа, рекомендованных

ЭКОНОМИЧЕСКИЙ АНАЛИЗ: жеорья -и ЪР^тжгсх*

7

к использованию соответствующими правительственными учреждениями. В определенных случаях применение данных методик прямо регламентируется национальной нормативно-правовой базой.

Институт неформального анализа инвестиционной привлекательности предприятия объединяет нормы и порядок применения любых аналитических процедур, не имеющих официально закрепленного статуса. В этом случае потенциальный инвестор самостоятельно определяет целесообразность использования той или иной методики. Неформальный анализ позволяет более полно учесть особенности различных инвестиционных проектов и индивидуально подойти к рассмотрению конкретного объекта инвестирования.

Таким образом, институциональная сущность инвестиционной привлекательности заключается в том, что инвестиционная привлекательность может быть доступна восприятию заинтересованных экономических агентов в определенных оценках, выработка которых осуществляется с помощью специфических норм и правил. При этом внутренний смысл оценочных процедур заключается в снижении неопределенности ожиданий потенциальных инвесторов о вероятности достижения выдвинутых ими целей инвестирования. Что в свою очередь ведет к снижению транзакционных издержек инвестирования и стимулирует инвестиционную деятельность.

Оценка инвестиционной привлекательности электроэнергетических компаний особенно важна в текущей ситуации. За последние пять лет можно выделить следующие тенденции, характерные для электроэнергетического сектора в целом:

- значительный рост энергопотребления с конца 1990-х гг. до 2008 г., соответственно увеличение производства электроэнергии в этот период. С начала 2009 г. наблюдается устойчивое снижение потребления электроэнергии;

- повышение платежной дисциплины потребителей электроэнергии;

- улучшение финансовых результатов деятельности энергетических компаний;

- сокращение уровня перекрестного субсидирования;

- начало масштабных работ по техническому перевооружению и модернизации основного оборудования энергокомпаний (электростанций, электрических сетей и пр.) благодаря реформированию ОАО РАО «ЕЭС России» и приходу новых инвесторов в электроэнергетику;

- увеличение экономиче ски обоснованных тарифов на электроэнергию в связи с планомерным переходом на рынок свободного тарифообразо-вания в электроэнергетике;

- стабилизация политической и социально-экономической обстановки в стране и регионе;

- динамично меняющееся законодательство в области электроэнергии;

- повышение квалификационного качества работников сектора.

Стратегия инвестирования в отраслевой индекс электроэнергетики (реализуемая, например, посредством покупки фьючерсных контрактов на соответствующий индекс) по-прежнему возможна, но приведет к включению в портфель неэффективных активов. Кроме того, необходимо искать альтернативу некоторым методам анализа, требующим для своего применения длинной истории котировок или данных по отчетности компаний за несколько прошедших лет.

Оценка инвестиционной привлекательности предприятия выполняется для выбора лучшего из сравниваемых предприятий. Чтобы сделать такой выбор, инвестор должен опираться на методику, которая позволит ему, во-первых, получить количественную оценку инвестиционной привлекательности предприятия, во-вторых, сравнить результаты оценки по всем рассматриваемым объектам. Показатель, предназначенный для определения уровня инвестиционной привлекательности предприятия, должен дать возможность сделать однозначный вывод о привлекательности предприятия, позволить выполнить сравнение нескольких предприятий для выбора наиболее предпочтительного, а также оценить динамику инвестиционной привлекательности предприятия во времени. Учитывая многоаспектную сущность исследуемой категории, авторы считают, что ее оценка возможна только через расчет интегрального показателя, объединяющего все значимые для инвестора характеристики.

В качестве результирующего показателя предлагается использовать капитализацию компании. Самой первой концепцией, возникшей и получившей распространение, является оценка инвестиционной привлекательности предприятия, основанная на показателях капитализации. Данные методики были разработаны в зарубежных странах с развитой экономикой в середине 1960-х гг. для портфельных инвесторов. Как правило, ученые, придерживающиеся фундаменталистского подхода, рассматривают

оценку привлекательности предприятия-эмитента через оценку привлекательности его ценных бумаг. При оценке инвестиционной привлекательности зарубежных компаний широкое применение показателей качества и привлекательности ценных бумаг обусловлено тем, что в странах с развитой экономикой прослеживается прямая связь между рыночной стоимостью компании и финансовыми результатами ее деятельности. Чем лучше показатели работы компании, тем выше стоимость акций на фондовом рынке.

В российской практике одно из крупнейших рейтинговых агентств «Эксперт» с 1995 г. составляет рейтинги инвестиционной привлекательности предприятий, которые базируются на показателях капитализации и ранжируются по следующим критериям: годовой объем продаж, величина балансовой прибыли, рыночная капитализация, темп роста объемов продаж, P/S ratio. Кроме этих показателей в методике оценки инвестиционной привлекательности компаний учтены финансовые показатели компании, показатели структуры акционерного капитала, состава акционерного капитала, динамики уставного капитала.

Следует отметить, что в отечественной экономике использование методик оценки и анализа показателей капитализации для определения привлекательности предприятий-эмитентов не дает желаемого результата и может привести к неправильным выводам, так как, опираясь только на показатели капитализации и доходности ценных бумаг, порой невозможно определить инвестиционную привлекательность того или иного предприятия. Это связано с тем, что на российском фондовом рынке совершаются сделки с ценными бумагами ограниченного круга предприятий, а акции большинства предприятий остаются малодоступными для инвесторов. Кроме того, в России большинство предприятий направляет большую часть прибыли на дальнейшее развитие производства, а не на выплату дивидендов. Основной доход инвесторы в России получают от роста рыночной стоимости акций. Следует принимать во внимание и тот факт, что величина чистой прибыли, публикуемая в открытых источниках многими российскими компаниями, не всегда объективна. В связи с этим показатели рыночной капитализации можно рассматривать лишь как часть системы показателей, оценивающих инвестиционную привлекательность предприятия.

Эффективно действующая компания практически всегда имеет положительный финансовый результат хозяйственной деятельности. Прибыль, точнее ее реинвестированная часть, накапливается в третьем разделе баланса, во многом определяет стоимость компании и приводит к увеличению собственного капитала. Высокая капитализация говорит о способности хозяйствующего субъекта генерировать доходы, эффективно использовать ресурсы, расширять бизнес, что в свою очередь является условием будущей прибыльности. В данном случае капитализация представляет собой естественный результат финансово-хозяйственной деятельности, является экономически объективной и инициируется со стороны источников финансирования, т. е. пассива баланса. Реальная капитализация ведет к укреплению финансовой устойчивости компании, повышению ее кредитного рейтинга, росту маркетинговой привлекательности и увеличению ее рыночной стоимости.

Информация о капитализации часто публикуется в финансовой отчетности публичной компании, также эти данные доступны в различных финансово-аналитических изданиях, на информационных сайтах Интернета.

Темпы роста рыночной стоимости компании не могут не сказываться на ее инвестиционной привлекательности. Очевидно, что компания, стоимость которой растет, является привлекательной:

- как для инвестирования в эмитируемые ею финансовые инструменты, так и для проектного инвестирования;

- как для венчурного инвестирования (в случае ожидания еще более резкого роста капитализации), так и для операций слияния (поглощения). Поэтому рыночная капитализация и ее изменение во времени являются индикатором, косвенно отражающим уровень инвестиционной привлекательности компании. Для принятия управленческого решения инвестору важно знать, в какую сторону и насколько сильно изменится рыночная капитализация, для чего необходимо проанализировать факторы, оказывающие на нее влияние. Это обусловливает актуальность проведения корреляционно-регрессионного анализа, направленного на выявление силы влияния тех или иных факторов на результирующий показатель. Таким образом, рыночную капитализацию допустимо рассматривать как существенный показатель инвестиционной привлекательности. Рыночную капитализацию

компании можно дополнить показателями инвестиционной привлекательности, выраженными через капитализацию компании, через отношение капитализации к выручке от продаж и через отношение капитализации к чистой прибыли.

Необходимо отметить, что далеко не всегда рост совокупной стоимости активов влияет на увеличение капитализации, следовательно, на рост инвестиционной привлекательности. Необходимо детально проанализировать, чем был обусловлен такой рост и к каким последствиям (положительным и отрицательным) он может привести.

Предположим, изменение капитализации зависит от специфических финансовых факторов, которые можно описать как изменение аналитических показателей, наиболее ярко отражающих уровень инвестиционной привлекательности. В работе выделены факторы, влияющие на инвестиционную привлекательность компании по следующим группам: финансово-экономические факторы, факторы по виду экономической деятельности, региональные факторы и факторы компании-эмитента.

Самой традиционной концепцией в оценке инвестиционной привлекательности предприятия является подход, основанный на использовании показателей, характеризующих финансовое состояние предприятия. Как правило, в предлагаемый набор критериев входят показатели ликвидности, платежеспособности, финансовой устойчивости, деловой активности, рентабельности. Такой методологический подход предложен в работе [1] и др.

Согласно методике, предложенной в работе И. А. Бланка [3], анализ инвестиционной привлекательности сектора проводится на основе системы показателей, в наибольшей степени влияющих на формирование инвестиционной привлекательности конкретных видов экономической деятельности. Профессор И. А. Бланк выделил следующие группы показателей по виду экономической деятельности: уровень прибыльности деятельности сектора; уровень перспективности развития; уровень инвестиционных рисков, характерных для сектора.

Автор работы [4] М. Е. Глущенко с учетом особенностей условий функционирования предприятий жилищно-коммунального комплекса и специфики производственного процесса по оказанию услуг потребителям в качестве характеристик, формирующих инвестиционную привлекательность предприятий ЖКХ, предлагает использовать региональные факторы развития ЖКХ.

В некоторых методиках кроме критериев финансового состояния включены и другие показатели экономической деятельности предприятия: износ основных средств, показатели дефицитности и конкурентоспособности продукции, показатели рыночной капитализации, доходности акций и имущественного наполнения акций, показатели спроса на акции предприятия и условий эмиссии акций и др. [2]

Каждому выделенному фактору ставится в соответствие количественный показатель (табл. 1).

Влияние всех факторов, представленных в табл. 1, оценивается на основе множественной регрессии. В исследуемой модели в качестве моделируемого показателя выступает капитализация компаний, поскольку данный показатель наиболее полно характеризует эффективность производственной и коммерческой деятельности предприятий. Включение в уравнение множественной регрессии того или иного набора факторов связано прежде всего с представлением исследователя о природе взаимосвязи моделируемого показателя с другими экономическими явлениями. Факторы, включаемые во множественную регрессию, должны быть количественно измеримы. В качестве объекта для применения методики выбраны наиболее крупные объединения в составе 70 предприятий. Временные рамки исследования ограничиваются данными за 2008, 2009 гг. Таким образом, общее количество наблюдений составило 140 показателей. После модификации уравнения результаты регрессии представлены в табл. 2.

Итоговое уравнение имеет следующий вид: Я = 0,424319167617^ - 0,403424210238^ + + 0,0153075712065^3 + 0,378488692708^4 + + 0,139288608342з^5 + 225,048572335, где R - капитализация компании, млн руб.;

F1 - акционерный капитал, млн руб.;

F2 - кредиторская задолженность, млн руб.;

F3 - NCD (коэффициент оборачиваемости);

F4 - выручка, млн руб.;

F5 - операционная прибыль (ЕВ1Т), млн руб.

При оценке влияния финансово-экономических факторов на показатель капитализация/выручка Я2 был равен 0,12. Аналогично при оценке влияния финансово-экономических факторов на показатель капитализация/прибыль Я2 равен 0,11. Поэтому в исследовании оставлен только один результирующий показатель - капитализация компании. Для построенной модели значение коэффициента де-

Таблица 1

Выбор и обоснование финансово-экономических факторов, влияющих на инвестиционную привлекательность электроэнергетической компании

Группа Фактор Содержание

Финансово-экономические факторы Финансовой устойчивости ETA, долгосрочные активы, краткосрочные активы, акционерный капитал

Платежеспособности и ликвидности CR, QR

Оборачиваемости активов и собственного капитала Коэффициент оборачиваемости оборотных средств. Коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности. Коэффициент оборачиваемости кредиторской задолженности. NCT, TAT, NWC. Дебиторская задолженность

Прибыли и рентабельности EBIT, ROA, ROE, выручка, чистая прибыль

Факторы по виду экономической деятельности Особенности классификации компаний Сетевые компании. Производство. Сбытовые компании

Производственные факторы Протяженность сетей. Потери. Установленная электрическая/ тепловая мощность. Полезный отпуск электроэнергии. Коэффициент использования установленной мощности по электроэнергии/теплу

Мультипликатор EBIT/S

Региональные факторы Москва. Остальные регионы

Факторы компании-эмитента ROS, EPS, количество акций, цена акций

Таблица 2 Оценка факторов на капитализацию компании

Переменная Коэффициент Стандартная ошибка /-статистика Вероятность

0,424319 0,023700 17,90365 0,0000

F2 -0,403424 0,059214 -6,812946 0,0000

F3 0,015308 0,005146 2,974641 0,0035

F4 0,378489 0,211057 1,793298 0,0753

0,139289 0,041539 3,353188 0,0011

C 225,0486 2145,338 0,104901 0,9166

R2 0,828294

терминации равно 0,83. Тесноту связи изучаемых явлений характеризует коэффициент детерминации, значения которого находятся в пределах [0; 1]. Чем ближе значение данного коэффициента к единице, тем теснее связь между показателями. Высокое значение коэффициента означает, что в регрессионную модель включены существенные факторы и рассматриваемая форма связи отражает реальное соотношение между переменными, включенными в модель.

Оценить качество построенной модели можно также с помощью критерия Дарбина - Уотсона, характеризующего наличие автокорреляции в остатках. Значения критерия находятся в пределах [0;

4]. Модель считается качественной и ее можно использовать (автокорреляция остатков отсутствует), если значение этого критерия не превышает 1,4. В построенной модели значение критерия Дарбина -Уотсона равно 1,272.

Оценка качества найденных коэффициентов регрессии осуществляется с помощью г-статисти-ки при определенном уровне значимости. Уровень значимости - это вероятность отвергнуть правильную гипотезу. Чем меньше уровень значимости, тем с большей вероятностью можно утверждать, что уравнение и его коэффициенты статистически значимы и тем больше их надежность. Связь между переменными считается статистически значимой,

если уровень значимости не превышает 0,1. Это значит, что надежность (доверительная вероятность), с которой найдены коэффициенты в уравнении регрессии, должна быть не менее 90 %. Статистическая значимость факторов определяется значениями последнего столбца табл. 2. Причем, чем меньше значение данного показателя, тем большее влияние фактор оказывает на результативный показатель.

Исходя из того, что наиболее статистически значимыми являются факторы со значением показателя менее 0,1, выделим наиболее значимые факторы в порядке убывания их значимости (табл. 3).

Таблица 3 Наиболее значимые факторы

Переменная Статистическая значимость

Рг 0,0000

Рг 0,0000

Р4 0,0011

Р3 0,0035

Р5 0,0753

На следующем этапе реализации предлагаемой методики оценки инвестиционной привлекательности предприятия осуществляется сопоставление каждому показателю-фактору Х. уровня его значимости для анализа г Чтобы оценить этот уровень, нужно расположить все показатели по порядку убывания значимости таким образом, чтобы выполнялось правило Фишберна. Полученные значения факторов и уровня значимости могут являться основой для выбора наиболее инвестиционно привлекательных предприятий. Рассчитаем комплексный финансовый показатель инвестиционной привлекательности:

О = Е г. п,

1 /'

где г. - уровень значимости, п. - значение i-го фактора. Комплексные финансовые показатели инвестиционной привлекательности ряда энергетических компаний представлены в табл. 4

Таблица 4

Комплексные финансовые показатели инвестиционной привлекательности компаний электроэнергетического сектора за 2009 г.

Компания Обобщающий показатель

ОАО «Мосэнерго» 0,919219

ОАО «ТГК-5» 0,728454

ОАО «Московская объединенная электросетевая компания» 0,584310

Продолжение табл. 4

Компания Обобщающий показатель

ОАО «ОГК-3» 0,433093

iНе можете найти то, что вам нужно? Попробуйте сервис подбора литературы.

ОАО «Мосэнергосбыт» 0,369262

ОАО «ИНТЕР РАО ЕЭС» 0,350553

ОАО «ТГК-1» 0,341910

ОАО «ОГК-6» 0,336219

ОАО «Волжская территориальная 0,307866

генерирующая компания» (ТГК-7)

ОАО «Энел ОГК-5» 0,302457

ОАО «Фортум» 0,295015

ОАО «ТГК-9» 0,288974

ОАО «Башкирэнерго» 0,279640

ОАО «Иркутскэнерго» 0,262618

ОАО «ОГК-1» 0,247771

ОАО «МРСК Урала» 0,237673

ОАО «Дальневосточная энергетическая 0,234556

компания»

ОАО «ОГК-2» 0,215391

ОАО «Квадра - Генерирующая компания» 0,213700

ОАО «МРСК Центра» 0,211897

ОАО «Ленэнерго» 0,210415

ОАО «МРСК Центра и Приволжья» 0,205108

ОАО «Кузбассэнерго» 0,195036

ОАО «ТГК-6» 0,192968

ОАО «МРСК Сибири» 0,180998

ОАО «МРСК Юга» 0,179166

ОАО «МРСК Волги» 0,178817

ОАО «МРСК Северо-Запада» 0,133885

ОАО «Московская теплосетевая 0,132240

компания»

ОАО «ТГК-2» 0,126294

ОАО «РАО Энергетические системы 0,108099

Востока»

ОАО «Петербургская сбытовая компания» 0,100295

ОАО АК «Якутскэнерго» 0,094474

ОАО «Енисейская территориальная 0,094294

генерирующая компания» (ТГК-13)

ОАО «Свердловэнергосбыт» 0,081957

ОАО «ТГК-11» 0,079575

ОАО «МРСК Северного Кавказа» 0,078064

ОАО «Челябэнергосбыт» 0,066753

ОАО энергетики и электрификации «Самараэнерго» 0,065930

ОАО «Нижегородская сбытовая компания» 0,063977

ОАО «Пермэнергосбыт» 0,059964

ОАО «Красноярская ГЭС» 0,041233

ОАО «Волгоградэнергосбыт» 0,040579

ОАО «Вологодская сбытовая компания» 0,031262

ОАО «Тульская сбытовая компания» 0,028637

ОАО «Камчатскэнерго» 0,027469

ОАО «Колэнергосбыт» 0,026502

Окончание табл. 4

Компания Обобщающий показатель

ОАО «Тверьэнергосбыт» 0,026273

ОАО «Томская энергосбытовая компания» 0,025197

ОАО «Омская энергосбытовая компания» 0,024236

ОАО «Дагэнергосбыт» 0,023258

ОАО «Кировэнергосбыт» 0,023117

ОАО «Ставропольэнергосбыт» 0,021575

ОАО «Удмуртская энергосбытовая 0,021237

компания»

ОАО «Калужская сбытовая компания» 0,020818

ОАО «Бурятэнергосбыт» 0,013079

ОАО «Читинская энергосбытовая 0,012894

компания»

ОАО «Астраханская энергосбытовая 0,012341

компания»

ОАО «Липецкая энергосбытовая 0,011552

компания»

ОАО «Костромская сбытовая компания» 0,009913

ОАО «Энергосбыт» (г Великий Новгород) 0,008588

ОАО «Мордовская энергосбытовая 0,006925

компания»

ОАО «Тамбовская энергосбытовая 0,005950

компания»

Таким образом, определены наиболее инвестиционно привлекательные предприятия по итогам их работы за 2009 г. Факторная методика оценки

инвестиционной привлекательности предприятий, использованная для анализа компаний электроэнергетического сектора, может быть применена для большего количества объектов исследования и для других временных периодов.

Вместе с тем следует отметить, что данную методику, как и любую другую, следует использовать в качестве вспомогательного средства анализа инвестиционной привлекательности предприятий, т. е. как дополнение к существующим средствам анализа финансово-хозяйственной деятельности предприятия.

Список литературы

1. Анализ финансового состояния и инвестиционной привлекательности предприятия: учеб. пособие / Э. И. Крылов, В. М. Власова, М. Г. Егорова и др. М.: Финансы и статистика, 2003.

2. Анализ хозяйственной деятельности предприятия: учеб. пособие / ред. Л. Л. Ермолович. Минск: Интерпрессервис; Экоперспектива, 2001.

3. Бланк И. А. Инвестиционный менеджмент: учебный курс. Киев: Эльга-Н; Ника-Центр, 2001.

4. ГлущенкоМ. Е. Методологические подходы к оценке инвестиционной привлекательности предприятий ЖКХ // Экономический анализ: теория и практика. 2009. № 2

i Надоели баннеры? Вы всегда можете отключить рекламу.