CC BY
35
РОССИЙСКОЕ ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСТВО
Том 19 • Номер 4 • апрель 2018
ISSN 1994-6937 Russian Journal of Entrepreneurship
издательство
Креативная экономика
оценка детерминант инвестиционной активности российских нефинансовых компаний
Анкудинов А.Б.1, Дашкин Р.М.1, Дашкин Э.М.2
1 Казанский (Приволжский) федеральный университет, Институт управления, экономики и финансов, Казань, Россия
2 Саратовский социально-экономический институт (филиал) Российского экономического университета им. ГВ. Плеханова, Саратов, Россия
АННОТАЦИЯ:_
В последнее время мы наблюдаем ситуацию, когда уровень инвестиционной активности в России крайне низок. В этой связи вопрос стимулирования инвестиционной деятельности становится крайне актуальным. В условиях макроэкономической стагнации компании становятся главными инициаторами и субъектами инвестиционной активности внутри страны. Основной целью данной исследовательской работы является анализ ключевых показателей, воздействующих на инвестиционное поведение российских компаний и разработка рекомендаций по повышению эффективности их инвестиционной политики. В исследовании приведены результаты анализа детерминант приростных инвестиций российских нефинансовых компаний. В данной публикации рассматривается влияние на инвестиционные расходы компаний фундаментальных и нефундаментальных детерминант, таких как темпы прироста выручки, рентабельность продаж, коэффициент концентрации собственного капитала, государственное участие в компании, размер компании, возраст компании и инвестиционная привлекательность региона, в которой оперирует компания. Количественные оценки получены на основе использования tobit-моделей применительно к выборке панельных данных за 201 1-2015 гг. из 300 крупнейших нефинансовых компаний России из следующих отраслей: добыча полезных ископаемых, обрабатывающие производства, оптовая и розничная торговля, производство и распределение электроэнергии, строительства, транспорта и связи.
КЛЮЧЕВЫЕ СЛОВА: инвестиции, детерминанты, инвестиционная политика, российские компании, экономическая стагнация.
Estimation of the determinants of investment activity of Russian non-financial companies
AnkudinovA.B.1, Dashkin R.M.1, Dashkin E.M. 2
1 Kazan Federal University, Institute of Management, Economics and Finance, Russia
2 Saratov Socio-Economic Institute (branch) of Plekhanov Russian University of Economics, Russia
введение
В теории и практике экономического развития хозяйственных систем особую роль играют вопросы инвестиционной активности экономических субъектов, выступающей важнейшим фактором экономической динамики. Современное состояние российской экономики,
характеризующееся быстрыми и существенными изменениями бизнес климата, несмотря на их внешне негативный тренд, не случайно актуализирует внимание научной общественности, государственного управления и предпринимательского сообщества к проблемам активизации инвестиционных процессов.
Основной целью данной исследовательской работы является анализ ключевых показателей, воздействующих на инвестиционное поведение российских компаний, и разработка рекомендаций по повышению эффективности их инвестиционной политики.
Для достижения цели исследования анализ данных компаний будет проводиться с помощью статистического пакета GRETL. Используемая база данных включает в себя информацию о компаниях за период 2011-2015 гг. Таким образом, мы имеем дело с актуальными панельными данными, что позволит нам получить более достоверные результаты.
Исследуемая переменная носит цензурированный характер. Анализ подобных данных с использованием обычных линейных регрессий может привести к получению несостоятельных оценок, поэтому подходящей техникой, выбранной для анализа цензурированных выборок, в данном исследовании выступает tobit-моделирование,
ABSTRACT:_
We have recently witnessed a situation when the level of investment activity in Russia is extremely low. In this regard, the issue of stimulating investment activity is of increasing importance. Under conditions of macroeconomic stagnation companies become the main initiators and subjects of investment activity within the country. The main objective of this research is to analyze key indicators affecting investment behavior of Russian companies and to develop recommendations for improving the effectiveness of their investment policy. The study presents the analysis results of the determinants of incremental investments by Russian non-financial companies. The paper examines the impact of such fundamental and non-fundamental determinants on investment costs as revenue growth rates, profitability of sales, equity concentration ratio, state participation in a company company size, company age and investment attractiveness of the region where the company operates. Quantitative estimates were obtained using tobit-models with reference to the sample of panel data for 20112015 of the 300 largest non-financial companies in Russia from the following industries : mining, manufacturing, wholesale and retail trade, production and distribution of electricity construction, transport and communications.
KEYWORDS: investments, determinants, investment policy Russian companies, economic stagnation JEL classification: E22, G31, L26 Received: 18.02.2018 / / published: 30.04.2018
© Author(s) / Publication: CREATIVE ECONOMY Publishers For correspondence: Ankudinov A.B. (ankudia0mai1.ru)
CITATION:_
Ankudinov A.B., Dashkin R.M., Dashkin E.M. (2018) Otsenka determinant investitsionnoy aktivnosti rossiyskikh nefinansovyh kompaniy [Estimation of the determinants of investment activity of Russian non-financial companies]. Rossiyskoe predprinimatelstvo. 19. (4). - 1 175-1 188. doi: 10.18334/rp.19.4.38903
которое позволит нам оценить степень влияния ряда показателей на инвестиционные решения компаний.
Ученые изучали рассматриваемый вопрос на различных базах данных, включающих различные страны, временные периоды, отраслевые факторы и другие аспекты деятельности фирм. Однако, несмотря на схожесть рассматриваемых показателей, результаты исследований не всегда были одинаковыми. Таким образом, данная работа позволит нам дополнить имеющуюся базу эмпирических исследований, занимающихся изучением детерминантов инвестиционных решений компаний различных стран.
Экономисты исследовали большое число различных факторов, способных оказать влияние на инвестиционную активность предприятия. Такие детерминанты, как показатели чистой прибыли, прироста выручки, прибыльности инвестиций, или ROI, статистически значимы и оказывают положительное воздействие на инвестиционную деятельность компании. Однако стоит отметить, что выводы исследователей относительно других показателей оказались спорными во многих случаях.
Если говорить о различной трактовке некоторых детерминант, то следует отметить неоднозначную роль в формировании инвестиционной политики компании следующих: размер компании, возраст компании, концентрация собственного капитала, структура собственности компании.
Так, например, размер компании, по мнению Foster-McGregor [6] (Foster-McGregor, 2013), играет положительную роль в формировании инвестиционной политики компании, в то время как P. Nguyen, P. Dong [17] (Nguyen, Dong, 2013) в своем исследовании показали отрицательное влияние размера компании на ее уровень инвестиционной активности. К числу исследований, которые определили положительную взаимосвязь между показателем размера компании и уровнем инвестиций, можно отнести исследования В.А. Черкасовой и О.Ю. Тепловой [24] (Cherkasova, Teplova, 2011), P.K. Gupta, J. Bhatia [7] (Gupta, Bhatia, 2012). Авторами, которые пришли к выводу отрицательной взаимосвязи между размером компании и уровнем ее инвестиций, являются, например, T. Kam Yoke, C. Ng Huey [11] (Kam Yoke, Ng Huey, 2014). Есть исследования, где авторы не пришли к однозначному выводу касательно влияния размера компании на инвестиционную активность, например, исследование М.Р. Сафиуллина, А.Б. Анкудинова и О.В. Лебедева [22] (Safiullin, Ankudinov, Lebedev, 2013).
ОБ АВТОРАХ:_
Анкудинов Андрей Борисович, доцент кафедры финансов организаций, кандидат физико-математических наук (ankudia0mai1.ru)
Дашкин РенатМузафярович, магистрант (dashkin18780mai1.ru) Дашкин Эльдар Музафярович, магистрант (e1dar_58@bk.ru)
ЦИТИРОВАТЬ СТАТЬЮ:_
Анкудинов А.Б., Дашкин Р.М., Дашкин Э.М. Оценка детерминант инвестиционной активности российских нефинансовых компаний // Российское предпринимательство. — 2018. — Том 19. — № 4. - С. 1 175-1 188. doi: 10.18334/rp.19.4.38903
Возраст компании является переменной, влияние которой на инвестиции во многих исследованиях трактуется по-разному. Это зависит и от отраслевой принадлежности компании и страновых особенностей, в рамках которых компания занимается основной деятельностью. Имеется ряд эмпирических исследований связи возраста компании и ее роста, например, J.C. Farinas, L. Moreno [5] (Farinas, Moreno, 2000). В некоторых исследованиях, например, P.K. Gupta, J. Bhatia [7] (Gupta, Bhatia, 2012), показатель возраста компании в качестве детерминанты инвестиционной активности компании оказался статистически незначимым.
Концентрация собственного капитала, анализируемая в качестве прокси-перемен-ной структуры капитала компании, в ряде эмпирических исследований выступает в качестве положительно влияющей детерминанты инвестиций компании, так как также отражает долю доступного долгового финансирования, способного обеспечить стабильный источник финансирования инвестиций компании [11] (Kam Yoke, Ng Huey, 2014). Однако в других исследованиях акцент делается на том, что заемное финансирование приводит к повышенным рискам и в этом случае выступает как сдерживающая детерминанта инвестиционной активности [17] (Nguyen, Dong, 2013).
Показатель структуры собственности компании так же оказывает различный эффект на инвестиционную деятельность фирмы. Например, Foster-McGregor [б] (Foster-McGregor, 2013) доказал, что доля акций в руках государства прямо взаимосвязана с инвестициями фирмы. В то же время Hobdari В., Jones D., Mygind N. [S] выявили, что инвестиции компаний, которые не сталкиваются с проблемой финансового ограничения, не зависят от фактора структуры собственности компании, чего нельзя сказать о компаниях с наличием финансовых ограничений.
В силу вышесказанного, было решено изучить взаимосвязь инвестиционных решений компаний и тех показателей, влияние которых на инвестиции фирм оказалось спорным по мнению ряда авторов, а также показателей темпов прироста выручки и наличия источников внутреннего финансирования инвестиций, которые хотя и оказывали одинаковое влияние на инвестиционные решения по мнению всех авторов, но в различной степени и на разных рынках. Также было решено добавить фактор инвестиционной привлекательности региона, в которой оперирует компания. Это решение было принято с целью определить влияние регионального экономического климата субъектов России на инвестиционную составляющую деятельности компании.
методы
В продолжение вышесказанного были выдвинуты следующие гипотезы для эмпирического тестирования по данным компаний.
Гипотеза 1. Темпы прироста выручки компании за предыдущий период имеют прямую корреляцию с инвестициями в текущем периоде. В качестве прокси-переменной расширения производства выступила лаговая переменная темпа прироста продаж компании, или выручки (LagRevenue).
Гипотеза 2. Инвестиционная активность компании напрямую взаимосвязана с возможностями внутреннего финансирования. В качестве прокси-переменной ограничений внутреннего финансирования было принято выбрать рентабельность продаж (ROS), рассчитываемую как отношение чистой прибыли к выручке компании.
Гипотеза 3. Приростные инвестиции будут выше у компаний, в большей степени использующих долговое финансирование. В условиях несовершенных рынков капитала финансовые и инвестиционные решения тесно взаимосвязаны. В качестве прокси-переменной структуры капитала в этой гипотезе выступи коэффициент концентрации собственного капитала (коэффициент автономии, EqRatio). Согласно гипотезе, данный коэффициент будет иметь отрицательный знак.
Гипотеза 4. Компании, в составе собственников которых имеется государство, будут иметь более высокую инвестиционную активность. В качестве переменной (Gov) в данном случае взят бинарный показатель, принимающий значение 1 в случае, если в составе собственников компании числится государственное учреждение.
Гипотеза 5. Размер компании имеет обратную корреляцию с инвестиционной активностью. В качестве прокси-переменной размера компании используется натуральный логарифм выручки (LnRevenue).
Гипотеза 6. Между возрастом компании и темпами прироста инвестиций существует взаимосвязь нелинейного (П-образного) характера. Данная гипотеза сформирована на основе классической теории жизненного цикла компании. Для получения количественной оценки темпов инвестиционной активности компании в зависимости от ее возраста были использованы переменная Age и ее квадратичная форма в целях моделирования параболического характера связи.
Гипотеза 7. Инвестиционная привлекательность региона и его экономическая развитость выступает положительным фактором инвестиционной активности компании, действующей в этом регионе. В качестве показателя данной детерминанты взята бинарная переменная (InvAttract), принимающая значение 1, если регион находится в первой и второй группах по результатам рейтинга инвестиционной привлекательности регионов России по итогам 2015 г. [26].
Поскольку в данном исследовании мы изучаем приростные инвестиции, выступающие показателем инвестиционной активности компаний, постольку за зависимую количественную переменную был взят показатель изменения основных средств компании за период. Так как исследование направлено на анализ приростных инвестиций, отрицательные значения динамики изменения стоимости основных средств были преобразованы в нулевые значения. Подобная методика позволяет высветить динамику именно приростных инвестиций, поскольку не учитывается снижение стоимости активов в силу иных причин. Исключение отрицательных наблюдений из выборки может привести к игнорированию данных по компаниям с нулевыми приростными инвестициями и вести к проблеме смещения отбора, когда характеристики анализируемой выборки не будут соответствовать генеральной совокупности. Преобразование
отрицательных значений темпов прироста стоимости основных средств в нулевые привело к тому, что доля нулевых значений для них составила 36%, которые в основном приходятся на 2015 г. - год экономической рецессии.
Таким образом, в данном случае мы будем строить цензурированную регрессию, в которой зависимая переменная наблюдается с ограничением возможных значений, характер распределения которых таков, что значительная часть наблюдений сгруппирована в нижнем хвосте (нулевой показатель). Анализ подобных данных с использованием обычных линейных регрессий может привести к получению несостоятельных оценок. Подходящей техникой анализа цензурированных выборок выступает 1оЬИ-моделирование.
В нашем случае некоторые исследуемые переменные в силу своей природы во времени изменчивы незначительно. Это, например, такие показатели, как государство в структуре собственности или инвестиционная привлекательность региона компании. Модель с фиксированным эффектом не позволяет идентифицировать соответствующие таким переменным коэффициенты. Поэтому в рамках регрессионного анализа детерминанты инвестиционной активности исследовались с использованием модели со случайными эффектами (ЯЕ):
= + а1 + Еи>
где X^ - вектор независимых переменных, Р - оцениваемые параметры. Случайные эффекты Я; и ошибки здесь - независимые, одинаково распределенные случайные величины ¿^^¿¿с! (0,о^),£¡¡.^¿¿(2 (0которые не зависимы от х^,... х^. Использование ЯЕ-моделей позволяет получить несмещенные оценки, если ненаблюдаемая разнородность не коррелирована с регрессорами. Данная модель также предполагает принятие в учет кросс-корреляций между ошибками для отдельной компании.
В рамках анализа получены 1оЬИ-оценки следующих моделей для г-ой компании в период t в отношении приростных инвестиций - темпов прироста стоимости основных средств:
Помимо представленных в рамках обсуждения гипотез исследования прокси-пере-менных, в модель введена дамми-переменная отрасли - для учета отраслевых эффектов, а также дамми-переменная времени - для учета общей макроэкономической ситуации с изменением года.
Оценки коэффициентов 1оЬИ-моделей были получены методом максимального правдоподобия.
Результаты
По результатам эконометрического анализа мы получили следующую таблицу с оценками коэффициентов детерминант приростных инвестиций крупнейших российских компаний.
Таблица
оценка ^ЬК-моделей со случайными эффектами приростных инвестиций
переменная прирост основных средств ( РА )
коэффициент Р-значение
_адРеуепие 0,1250 0,0364 **
РОБ 0,6032 3,89е-05 ***
ЕдРа1:ю -0,2792 0,0003 ***
ЭОУ 0,1144 0,0066 ***
Аде -0,0107 0,6301
Адел2 0,00036 0,6115
_пРеуепие 0,0164 0,2175
!пуАНгас: -0,0242 0,5047
Дамми-переменные отраслей
ЕхЫпС 0,2533 0,4568
РгсЫ 0,1788 0,6016
ТгапврПст 0,2211 0,4978
Епгд1пС 0,2178 0,5186
СПБ1Х 0,0791 0,8067
ТгаСе1пС 0,0105 0,9753
Дамми-переменные времени
С2015 -0,5923 5,01е-024 ***
С2014 -0,4570 4,54е-016 ***
С2013 -0,4122 1,79е-013 ***
С2012 -0,4146 1,50е-014 ***
Звездочками обозначен уровень значимости оценок: *** - 1%, ** - 5%, * - 10%
Источник: составлено авторами
Данные, представленные в таблице, позволяют сделать вывод о том, какими детерминантами в большей степени обусловлена инвестиционная активность российских компаний. Можно утверждать, что наиболее значимой детерминантой для приростных инвестиций является прибыль от продаж, выступающая в качестве показателя доступности внутреннего источника финансирования инвестиций.
Согласно полученным оценкам, увеличение показателя рентабельности продаж на 10% способствует увеличению приростных инвестиций в основные средства на 6% (данная переменная значима на 1%-ном уровне). Данная оценка согласуется с условиями гипотезы 2 относительно того, что на слабоэффективных рынках капитала
менеджмент в большей степени пользуется возможностями внутренних источников финансирования.
С 5%-ным уровнем значимости можно утверждать, что темпы прироста выручки в предыдущем периоде положительно сказываются на уровне инвестиционной активности компании: рост выручки в предыдущий период на 10% способствует увеличению стоимости основных средств на 1,2%. Таким образом, гипотеза 1 подтвердилась.
Коэффициент концентрации собственного капитала, который выступил прокси-переменной структуры капитала компании, как и ожидалось, оказывает отрицательное влияние на приростные инвестиции. Увеличение на 10% доли собственных средств в капитале компании ведет к снижению темпов прироста стоимости основных средств на 2,7% (переменная значима на 1%-ном уровне). Объяснением данной зависимости может служить предположение о неготовности кредиторов принять на себя соответствующую долю инвестиционных рисков компании [22] (Ба/шНт, Апкыйтву, ЬвЪейеу, 2013).
Гипотеза о более высоком уровне инвестиционной активности компаний, в составе акционеров которых находится государство, также нашла свое подтверждение. Коэффициент при данной переменной значим на 1%-ном уровне.
Эмпирические результаты тестирования гипотезы 5 о влиянии размера компании на уровень ее инвестиционной активности показали отсутствие статистически значимой связи между данными показателями, как и в случае с гипотезой о влиянии переменной возраста компании на уровень инвестиций компании.
Гипотеза о положительном влиянии уровня инвестиционной привлекательности региона компании на уровень ее инвестиционной активности также не подтвердилась.
Временная фиктивная переменная достаточно надежно идентифицировала стагни-рующую динамику общеэкономической ситуации в России. В анализе 2011 г. выступал как референтный.
Приростные инвестиции в исследуемой выборке были наименьшими в отрасли оптовой и розничной торговли. Отрасль строительства также характеризуется низкими приростными инвестициями. Энергетический сектор характеризуется более высокими приростными инвестициями, нежели отрасль строительства и торговли, однако более низкими в сравнении с другими анализируемыми секторами.
обсуждение
На основе результатов эмпирического анализа можно сделать ряд выводов, согласующихся с существующими теориями корпоративных финансов. Рассмотрим гипотезы сквозь призму традиционных теорий.
По результатам тестирования первой гипотезы о прямой корреляции темпов роста выручки за предыдущий период с инвестициями компании мы подтвердили действенность в нашем случае теории акселератора, ранее обоснованной такими экономистами, как Дж. М. Кларк [4], С. Ф. Биккердик [3] (В1скетй1кв,1914), а также Дж. М. Кейнс [21]
(Keyns, 1999) и Д. Йоргенсон [9] (Jorgenson, 1963). Теория акселератора подтверждает намерение компаний действовать, выбирая путь, повышающий производственные возможности посредством осуществления инвестиций, которые в конечном итоге превращаются в дополнительную прибыль.
С точки зрения теории эффективности рынков можно рассмотреть результаты тестирования гипотезы о взаимозависимости возможностей внутреннего финансировании компании и уровнем ее инвестиций, а также гипотезы о положительной взаимосвязи инвестиций и использования долгового финансирования. Гипотеза эффективности рынков имеет три разновидности: слабая, умеренная и сильная формы эффективности [19] (Breyli, Mayers, 2007). При слабой форме эффективности цена активов полностью отражает информацию, содержащуюся в прошлых ценах; средняя форма эффективности подразумевает, что цена отражает всю публично доступную информацию; сильная форма эффективности характеризуется отражением всей доступной информации в ценах и, соответственно, справедливой оценкой активов - при данном раскладе стоимость привлеченного капитала будет равна рыночному курсу акций, установившемуся после привлечения капитала [23] (Tarasevich, Grebennikov, Leusskiy, 2007). На слабоэффективных рынках, на которых российские компании и оперируют, при асимметричном распределении информации, внешние источники фондирования менее доступны для компаний, нежели источники внутренние, вследствие наличия эмиссионных издержек [16] (Myers, Majluf, 1984), которые могут выражаться как в фактических расходах на эмиссию, например, ценных бумаг, так и в понижении курса акций и ценности компании в виду эффекта распределения ожидаемых потерь от инвестиций на новых акционеров компании [15] (Maureen, Stephen, 2008) (при эмиссии акционерного капитала).
Теория агентских конфликтов лежит в основе четвертой гипотезы, предполагающей более высокую инвестиционную активность компаний с государственным участием в капитале. В общем понимании данная теория объясняет отношения между принципалами и агентами в бизнесе.
В нашем исследовании гипотеза обосновывалась наличием менеджеров, прямо представляющих интересы государства в виде собственника и тем самым зачастую осуществляющих инвестиции, не содержащие правильной экономической обоснованности, а также не создающие реальную стоимость.
Заключение
По результатам эмпирического анализа детерминант инвестиционной активности российских компаний можно сделать следующие выводы. Наиболее значимой детер-минантой для приростных инвестиций исследуемых компаний выступает наличие внутренних источников финансирования. Положительно взаимосвязаны показатель лаговой выручки компании и ее инвестиционные решения. Возможности долгового финансирования положительно коррелированы с динамикой инвестиций.
Государственные компании обладают более высокой инвестиционной активностью, нежели компании, находящиеся во владении частных лиц и корпораций. По результатам эмпирического тестирования временных дамми-переменных можно четко идентифицировать стагнирующую динамику экономической ситуации в России.
Инвестиционная деятельность компании является одной из ключевых, определяющих текущее развитие и будущий потенциал, а также стабильность и будущую прибыльность компании. Проблема детерминант инвестиционной активности всегда будет носить актуальный характер, являясь предпосылкой эффективного осуществления инвестиционных решений компании, которые определяют ее рост и развитие. Ещё большую актуальность данная проблематика приобретает в текущих макроэкономических условиях и общем состоянии экономики России, когда важно запустить новые инвестиционные механизмы для формирования новых драйверов роста экономики.
Ограничения и потенциальные неизученные области являются основой для расширения и углубления настоящего исследования. Доработка базы данных, которая заключается в сборе дополнительных переменных, использование других спецификаций модели и других методов ее оценки позволят дополнить имеющиеся на данный момент результаты и сделать их более прикладными.
ИСТОЧНИКИ:
1. Baysinger D.B., Kosnik R.D., Turk T.A. Effects of board and ownership structure on
corporate R&D strategy // Academy of Management Journal. - 1991. - № 1. - p. 205-214.
2. Bialowolski P., Weziak-Bialowolska D. External Factors Affecting Investment Decisions of
Companies // Economics. - 2013. - № 2013-44. - p. 2-18.
3. Bickerdike C.F. A non-monetary cause of fluctuations in employment // Economic Journal. - 1914.
4. Clark J.M. "Business acceleration and the law of demand: a technical factor in economic
cycles". Journal of Political Economy, 1917. Reprinted in American Economic Association, Readings in Business Cycle Theory (Philadelphia, 1944), pp. 235-260.
5. Farinas J.C., Moreno L. Firms' Growth, Size and Age: A Nonparametric Approach //
Review of Industrial Organization. - 2000. - № 17.
6. Foster-McGregor N. On the Determinants of Investment in Sub-Saharan African Manufacturing Firms // African Development Review. - 2013. - p. 573-586.
7. Gupta P.K., Bhatia J. Factors influencing investment behavior of Indian firms in a contemporary risky scenario // Managing and Modeling of financial risks: 6th International Scientific Conference. VSB-TU Ostrava, 2012.
8. Hobdari B., Jones D., Mygind N. Capital Investment and Determinants of Financial
Constraints in Estonia. 2009.
9. Jorgenson Dale W. Capital Theory and Investment Behavior // American Economic
Review. - 1963. - № 2. - p. 247-259.
10. Kahraman C. Investment decision making under fuzziness // Journal of Enterprise Information Management. - 2011. - № 2. - p. 126-129.
11. Kam Yoke T., Ng Huey C. Investment - cash flow sensitivity and factors affecting firm's investment decisions // International Review of Business Research Papers. - 2014. - № 2.
- p. 103-114.
12. Karima Z.A., W.N.W. Azman-Sainib Firm-level investment and monetary policy in Malaysia: do the interest rate and broad credit channels matter? // Journal of the Asia Pacific Economy. - 2012.
13. Liu J., Pang D. Financial Factors and Company Investment Decisions in Transitional China // Managerial and Decision Economics. - 2009. - № 30. - p. 91-108.
14. Lu J., Wang W. Board independence and corporate investments // Review of Financial Economics. - 2014. - № 24. - p. 52-64.
15. Maureen E., Stephen R. Does earnings management affect firms' investment decisions? // The Accounting Review. - 2008. - p. 1571-1603.
16. Myers S., Majluf N.S. Corporate financing and Investment Decisions when Firms have Information that Investors do not have // Journal of Financial Economics. - 1984. - № 13.
17. Nguyen P., Dong P. Determinants of Corporate Investment Decisions: The Case of Vietnam // Journal of Economics and Development. - 2013. - № 15. - p. 32-48.
18. Volker H.H., Trautmann T.T., Hamprecht J. Regulatory Uncertainty: A Reason to Postpone Investments? Not Necessarily // Journal of Management Studies. - 2009. - № 46(7).
19. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. / Пер. с англ. Барышниковой. - М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2007. - 1008 c.
20. Дамодаран Асват Инвестиционная оценка: Инструменты и методы оценки любых активов. / Пер. с англ. - 2-е изд., исправл. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. - 1341 c.
21. Кейнс Д.М. Общая теория занятости, процента и денег. / Пер. с англ. Н.Н. Любимова; Под ред. Л.П. Куракова. - М.: Гелиос АРВ, 1999. - 351 c.
22. Сафиуллин М.Р., Анкудинов А.Б., Лебедев О.В. Исследование мотивов и факторов инвестиционной активности предприятий // Проблемы прогнозирования. - 2013.
- № 1. - c. 126-138.
23. Тарасевич Л.С., Гребенников П.И., Леусский А.И. Теория корпоративных финансов. / учебник. - М.: Высшее образование, 2007. - 237 c.
24. Черкасова В.А., Теплова О.Ю. Исследование факторов, влияющих на инвестиционную активность компаний // Корпоративные финансы. - 2011. - № 3(19). - c. 5-18.
25. Информационный ресурс СПАРК. [Электронный ресурс]. URL: http://www.spark-interfax.ru ( дата обращения: 14.04.2017 ).
26. Национальный рейтинг состояния инвестиционного климата в субъектах РФ. [Электронный ресурс]. URL: https://asi.ru/investclimate/rating ( дата обращения: 16.04.2017 ).
27. Общероссийский классификатор видов экономической деятельности. [Электронный ресурс]. URL: http://regforum.ru/okved ( дата обращения: 16.04.2017 ).
REFERENCES:
Baysinger D.B., Kosnik R.D., Turk T.A. (1991). Effects of board and ownership structure on corporate R&D strategy Academy of Management Journal. 34 (1). 205-214.
Bialowolski P., Weziak-Bialowolska D. (2013). External Factors Affecting Investment Decisions of Companies Economics. (2013-44). 2-18.
Bickerdike C.F. (1914). A non-monetary cause of fluctuations in employment Economic Journal.
Breyli R., Mayers S. (2007). Printsipy korporativnyh finansov [Principles of corporate finance] M.: ZAO «Olimp-Biznes». (in Russian).
Cherkasova V.A., Teplova O.Yu. (2011). Issledovanie faktorov, vliyayuschikh na investitsionnuyu aktivnost kompaniy [Research of factors affecting the investment activity of companies].Corporate finance. (3(19)). 5-18. (in Russian).
Damodaran Asvat (2005). Investitsionnaya otsenka: Instrumenty i metody otsenki lyubyh aktivov [Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the Value of Any Asset] M.: Alpina Biznes Buks. (in Russian).
Farinas J.C., Moreno L. (2000). Firms' Growth, Size and Age: A Nonparametric Approach Review of Industrial Organization. (17).
Foster-McGregor N. (2013). On the Determinants of Investment in Sub-Saharan African Manufacturing Firms African Development Review. 25 573-586.
Gupta P.K., Bhatia J. (2012). Factors influencing investment behavior of Indian firms in a contemporary risky scenario Managing and Modeling of financial risks.
Jorgenson Dale W. (1963). Capital Theory and Investment Behavior American Economic Review. 53 (2). 247-259.
Kahraman C. (2011). Investment decision making under fuzziness Journal of Enterprise Information Management. 24 (2). 126-129.
Kam Yoke T., Ng Huey C. (2014). Investment - cash flow sensitivity and factors affecting firm's investment decisions International Review of Business Research Papers. 10 (2). 103-114.
Karima Z.A., W.N.W. Azman-Sainib (2012). Firm-level investment and monetary policy in Malaysia: do the interest rate and broad credit channels matter? Journal of the Asia Pacific Economy.
Keyns D.M. (1999). Obschaya teoriya zanyatosti, protsenta i deneg [General theory of employment, interest and money] M.: Gelios ARV. (in Russian).
Liu J., Pang D. (2009). Financial Factors and Company Investment Decisions in Transitional China Managerial and Decision Economics. (30). 91-108.
Lu J., Wang W. (2014). Board independence and corporate investments Review of Financial Economics. (24). 52-64.
Maureen E., Stephen R. (2008). Does earnings management affect firms' investment decisions? The Accounting Review. 83 1571-1603.
Myers S., Majluf N.S. (1984). Corporate financing and Investment Decisions when Firms have Information that Investors do not have Journal of Financial Economics. (13).
Nguyen P., Dong P. (2013). Determinants of Corporate Investment Decisions: The Case of Vietnam Journal of Economics and Development. (15). 32-48.
Safiullin M.R., Ankudinov A.B., Lebedev O.V. (2013). Issledovanie motivov i faktorov investitsionnoy aktivnosti predpriyatiy [Study of motives and factors of investment activity of enterprises]. Problems of forecasting. (1). 126-138. (in Russian).
Tarasevich L.S., Grebennikov P.I., Leusskiy A.I. (2007). Teoriya korporativnyh finansov [Theory of corporate finance] M.: Vysshee obrazovanie. (in Russian).
Volker H.H., Trautmann T.T., Hamprecht J. (2009). Regulatory Uncertainty: A Reason to Postpone Investments? Not Necessarily Journal of Management Studies. (46(7)).
