CC BY
4Z
Раздел «Финансы»
Нарративная торговля и трансформация стратегий
розничных инвесторов
Аннотация. В статье анализируется влияние популярных нарративов на котировки ценных бумаг публичных компаний в контексте распространения и внедрения принципов устойчивого развития (ESG). Сравнивается динамика котировок ценных бумаг компаний-лидеров устойчивого развития, компаний-аутсайдеров, нефтегазовых компаний, компаний, которые привлекают внимание массового инвестора и широкой общественности (популярные компании), а также тех организаций, в отношении которых формируются популярные нарративы. В статье даётся обзор научной литературы, свидетельствующий о сдвиге научной парадигмы в сторону признания иррациональных факторов, которые определяют инвестиционный выбор массовых инвесторов. В статье показано, что в условиях неопределённости одновременно со смещением акцентов на движущие мотивы инвестиционного выбора происходит перенос внимания научных и прикладных исследований на такие инвестиционные стратегии, которые должны в наибольшей степени удовлетворять трансформации инвестиционных предпочтений.
МИЛОВИДОВ Владимир Дмитриевич
д.экон.н., доцент, заведующий Кафедрой международных финансов,
Московский государственный институт международных отношений (университет) Министерства иностранных дел Российской Федерации,
Москва, Российская Федерация 119454, г. Москва, пр-т Вернадского, д. 76
E-mail: [email protected]
Автор показывает, что в настоящее время эмоциональные, иррациональные факторы выбора ценных бумаг начинают играть большую роль при принятии инвестиционных решений, нежели фундаментальные финансовые показатели и объективная информация.
Ключевые слова: нарративная торговля, устойчивое развитие, ЕБС, иррациональное поведение, рациональный выбор, анализ настроений, финансовый рынок, неопределённость, инвестиционные решения, инвестиционные стратегии.
7.
Введение. Произошедшая в начале года атака массовых розничных инвесторов из социальной сети Reddit на хедж-фонды, которые играли на понижение котировок целого ряда акций, стала сигналом существенной трансформации не только стратегий, но и стоящих за ними мотиваций индивидуальных участников финансового рынка. Возможно, речь идёт о формировании новой модели финансового рынка, в которой рациональный выбор, объективный анализ информации, изучение фундаментальных и технических параметров рыночной конъюнктуры перестают играть сколько-нибудь существенную роль. На первый план выдвигаются эмоции, чувство справедливости, азарт, осознание причастности к социальной группе, массовому движению или порыву. Мотивации формируются не под влиянием информации, а нарративов. Нарративная торговля становится одним из наиболее заметных типов поведения и стратегий розничных инвесторов.
Смена мотиваций инвестиционных решений массовых розничных инвесторов не может не оказывать влияние на котировки
ценных бумаг, определять краткосрочные, а возможно и среднесрочные рыночные тренды. Причём список «влиятельных нарративов» множится. Так, в настоящее время всё более весомую роль в определении отношения инвесторов к ценным бумагам тех или иных публичных компаний начинает играть концепция устойчивого развития, нашедшая своё воплощение в аббревиатуре ESG. Она предполагает приоритетное развитие экологичного (Ecology), социально ответственного (Social), эффективно управляемого в интересах широкого круга акционеров бизнеса (Governance). ESG-инвестиции становятся трендом, которому следуют как индивидуальные, так и крупные институциональные инвесторы. Предположительно, массовый выбор акций компаний-лидеров по внедрению принципов устойчивого развития не может не влиять на распределение инвестиционного спроса и, соответственно, на динамику котировок таких компаний. На другой стороне этого процесса следует ожидать снижение инвестиционного спроса на бумаги компаний-аутсайдеров из традиционных отраслей, менее удовлетворяющих критериям ESG. В результате возможно формирование определённой асимметрии инвестиционного спроса и, следовательно, динамки котировок ценных бумаг компаний первой и второй группы. Это происходит одновременно с выбором значительной частью инвесторов новых индикаторов и инструментов для сделок с ценными бумагами.
В настоящей статье автор намечает некоторые подходы к исследованию указанных трансформаций и показывает, что фактор популярных нарративов не только ведёт к росту цен на акции компаний, являющихся объектами массового внимания, но также и к тому, что большинство розничных инвесторов всё в меньшей степени
6
обращаются к объективным показателям выбора финансового инструмента, полагаясь на стратегии, предполагающие минимальное использование фундаментального анализа информации. В результате информационная насыщенность биржевых котировок и сводных индексов снижается, объективная информация, которая должна в теории определять эту динамику, уступает место иррациональным факторам, в большей степени отражающим эмоциональный выбор участников финансового рынка.
Лидеры и аутсайдеры нарративов. В статье проанализированы данные, представленные на портале Globalance World1, созданном швейцарским банком Globalnace bank, специализирующимся на управлении капиталами частных клиентов и являющимся одним из пионеров так называемого «устойчивого инвестирования», а также инвестирования в ориентированные на будущее проекты (future-fit investments). Указанный портал позволяет сравнивать различные компании по трём интегральным показателям: климатическому критерию (Climate), а именно по степени влияния их хозяйственной деятельности на процесс глобального потепления (измеряется в градусах по Цельсию), по критерию соответствия принципам устойчивого развития (Footprint) применительно к экономике, социальной сфере и окружающей среде (представлен агрегированным рейтингом), а также по выраженному в процентах критерию следования 9 глобальным мегатрендам (Megatrends) (цифровизация, формирование общества знаний, медицинское обеспечение и старение населения, развитие общества потребления, урбанизация, автоматизация, изменения климата и возникновение
1 Globalance World. URL: https://fe.globalanceworld.com (accessed 17.03.2021)
7
новых источников энергии, сокращение запасов природных ресурсов, рост мобильности населения).
В качестве референтной группы активов, с которыми проводится сравнение компаний-лидеров и компаний-аутсайдеров устойчивого развития, автор выбрал акции обществ, входящих в портфель недавно созданного фирмой VanEck биржевого инвестиционного фонда (VanEck Vectors Social Sentiment ETF, BUZZ VanEck)2. Инвестиционная стратегия фонда предусматривает вложения в те акции, эмитенты которых находятся в фокусе общественного внимания и фигурируют в популярных нарративах.
Выбор компаний-лидеров и компаний-аутсайдеров в области ESG осуществляется автором из совокупности ценных бумаг, входящих в состав мировых фондовых индексов, представленных на портале Globalance World и ранжированных по критериям соответствия принципам устойчивого развития (Таблица 1).
Таблица 1. Соответствие мировых фондовых индексов критериям устойчивого развития, 2021
Вклад в потепление, в градусах по С Соответствие принципам устойчивого развития Следование мегатрендам, % Годовая доходность портфеля, 2020, %
DAX 4,28 59 60 3,5
Shanghai Composite Index 4,26 42 38 13,9
Hang Seng Index 4,02 56 46 -3,4
SPI (Swiss Performance Index) 3,8 54 66 3,8
Stoxx Europe 600 3,72 57 57 -1,5
2 VanEck. URL: https://www.vaneck.com/etf/equity/buzz/holdings/? country=us&audience=retail (accessed: 17.03.2021)
Nikkey 225 3,49 59 72 16
SMI (Swiss Market Index) 3,48 54 69 4,4
MCI World 3,44 56 65 14,1
FTSE 100 3,43 55 43 -14,3
S&P 500 3,3 57 70 18,4
Nasdaq 100 2,72 62 88 43,6
Медиана 3,49 56 65 4,4
Источник: Globalance World.
Как видно из таблицы, наиболее «устойчивым» является индекс Nasdaq 100, в который входят ценные бумаги преимущественно новых технологических компаний, а наименее «устойчивым» — индекс Shanghai Composite Index, в котором доминируют акции компаний традиционных отраслей КНР, не отличающихся высокой экологичностью и масштабами внедрения принципов устойчивого развития. По вкладу в глобальное потепление хуже всего выглядит немецкий индекс DAX, что также определяется особенностью отраслевой структуры немецкой экономики. Если рассчитать медианное значение показателей для всех индексов, то полученным результатам в наибольшей степени будет соответствовать индекс MCI World.
Из полного списка компаний, включённых в индекс MCI World и представленных на портале Globalance World, на основе индикаторов соответствия критериям устойчивого развития автором выбраны первые 10 компаний (компании-лидеры), последние 10 компаний (компании-аутсайдеры), а также последние 10 нефтегазовых компаний. Указанные три группы компаний дополнены четвёртой
референтной группой — акциями 10 первых эмитентов, входящих в активы биржевого фонда BUZZ VanEck и на которые приходится около 30% его совокупного портфеля.
Для каждой группы компаний сформирован перечень финансовых показателей, которые могли бы характеризовать их относительную финансовую устойчивость, уровень капитализации, динамику стоимости их акций. Полученные результаты представлены в Таблице 2.
Таблица 2. Сравнение финансово-экономических индикаторов компаний с различным уровнем соответствия критериям устойчивого развития, 2021
Buzz VanEck Лидеры MCI World Аутсайдеры MCI World Нефтегазовые компании MCI World
Вклад в потепление, в градусах по C 2,82 1,3 9,64 9,21
Соответствие принципам устойчивого развития 56,6 63,8 40 36,2
Следование мегатрендам, % 77,2 85,5 10,7 0,2
Рост стоимости акций, 2020, % 195,36 24,28 -0,26 -32,07
Рост стоимости акций, 2015-2020, % 829,61 238,11 19,73 -33,78
Price-to-Earnings ratio 133,72 36,5 10,84 0
Price-to-Sales ratio 12,37 6,41 2,76 4,14
Price-to-Book ratio 17,78 14,11 15,8 2,19
Маржа прибыли (profit margin) 1,72 17,36 -7,37 -32
Коэффициент Beta (рассчитан помесячно в течение 5 лет) 1,41 1,06 1,83 1,99
Отношение долга к собственному капиталу (debt to equiiy) 91,87 134,72 221,08 216,12
Коэффициент текущей ликвидности (current ratio) 3,33 1,31 1,51 1,49
Отношение стоимости компании (enterprise value) к величине свободного денежного потока после выплаты обязательств (levered free cash flow) 42,67 29,73 31,28 29,5
Источник: составлено автором на основе данных Globalance World, VanEck Buzz ETF, Yahoo Finance.
Представленные данные свидетельствуют о том, что за период с 2015 по 2020 годы наиболее быстро растущими компаниями были те, которые притягивали к себе общественное внимание, становились предметом популярных нарративов. Это касается как общего внимания участников рынка и широкой общественности к таким компаниям как Tesla, Facebook, Amazon, Apple, Twitter, так и тех, которые явно задавали тон в общем тренде на внедрение принципов устойчивого развития. Например, за это время стоимость акций эмитентов, входящих в портфель фонда BUZZ VanEck выросла почти на 830% (195% — прирост за 2020 год), а акций компаний-лидеров устойчивого развития индекса MCI World на 238% (24% за 2020 год). При этом доходность акций компаний-аутсайдеров в области устойчивого развития на всём интервале составила около 20%, а у
11
нефтяных компаний оказалась отрицательной, почти -34%. За 2020 год обе группы показали снижение котировок, что во многом было связано с последствиями пандемии, вызвавшей нарушение глобальных цепочек поставок и падение цен на сырьё.
Такая динамика котировок не могла не сказаться на основных наиболее популярных индикаторах рыночной стоимости публичных обществ. У компаний из фонда BUZZ VanEck показатель P/E (price to earnings ratio) составил более 133, у компаний-лидеров индекса MCI World - 36,5, а у компаний-аутсайдеров - 10,8. В силу убыточности нефтегазовых компаний расчёт этого показателя для них фактически был невозможен. Похожая картина характерна для показателей P/S (price to sale ratio) и P/B (price to book).
На первый взгляд, для такого опережающего роста капитализации указанных групп компаний есть объективные основания. Прежде всего - это уровень задолженности и ликвидность. Так, отношение задолженности к собственным средствам было минимальным (92) у компаний из портфеля BUZZ VanEck, а максимальным - у компаний-аутсайдеров и нефтегазовых компаний (216 и 221 соответственно). При этом коэффициент текущей ликвидности у первых составлял 3,3, в то время как у вторых и третьих - почти вдвое ниже (около 1,5). Но именно в этой части сравнений возникает первый отличимый факт. Коэффициент текущей ликвидности у компаний-лидеров устойчивого развития оказался наименьшим, при относительно высокой долговой нагрузке на собственной капитал. Иными словами, несмотря на наличие убытков и значительную задолженность, компании - аутсайдеры из традиционных отраслей и нефтегазовые компании имели лучшие
возможности погашения краткосрочной задолженности за счёт
12
оборотного капитала, чем компании-лидеры устойчивого развития. При этом следует также обратить внимание на свободный денежный поток, который является важнейшим источником пополнения оборотных средств. Стоимость «популярных компаний» более чем в 40 раз превышает свободный денежный поток после погашения текущих обязательств. В то же время соотношения стоимости компаний и величины свободного денежного потока у компаний-лидеров устойчивого развития, компаний-аутсайдеров и у нефтегазовых компаний практически равны (30-31). Если учесть динамику капитализации, то очевидно, что компании-лидеры устойчивого развития генерируют более устойчивый и существенный денежный поток по сравнению с компаниями-аутсайдерами и нефтегазовыми компаниями, но это не приводит к существенному увеличению показателя текущей ликвидности. Данное наблюдение побуждает к более внимательному отслеживанию абсолютных и относительных показателей денежного потока для выявления признаков рыночной переоценённости тех или иных эмитентов и уточнения их финансового положения.
Второй отличимый факт связан с маржой прибыли. Самая высокая прибыльность характерна для компаний-лидеров устойчивого развития (17,4). На её фоне маржа прибыли компаний из портфеля фонда популярных акций BUZZ VanEck выглядит крайне незначительной - менее 2. И если отрицательная маржа прибыли компаний-аутсайдеров и нефтегазовых компаний вполне соответствует отрицательной доходности их акций, то столь низкая прибыльность «популярных» компаний вряд ли объясняет почти девятикратный рост их рыночной капитализации.
Наконец, третий отличимый факт состоит в параметрах волатильности акций (системного риска) рассматриваемых групп компаний. Для оценки риска используется коэффициент beta. Как видно из таблицы 2, наиболее рискованными акциями были акции нефтегазовых компаний (beta около 2), далее по степени риска идут акции компаний-аутсайдеров устойчивого развития и акции «популярных» компаний из портфеля фонда BUZZ VanEck. Что касается акций компаний-лидеров устойчивого развития, то для них коэффициент beta оказался близок к 1, что говорит о том, что динамика их стоимости почти с точностью следовала за динамикой рынка. В случае «популярных» компаний эти значения свидетельствуют о том, что рост их капитализации был в значительной степени спекулятивным. Для компаний-аутсайдеров и нефтегазовых компаний высокое значение коэффициента beta при отрицательной динамике котировок акций скорее свидетельствует об эффекте пандемии, в результате которой акции эмитентов их традиционных отраслей сначала резко упали, а затем начали восстанавливать сданные ими позиции.
Таким образом, можно предположить, что динамика котировок ценных бумаг компаний, входящих в портфель инвестиционного фонда BUZZ VanEck, и несколько в меньшей степени компаний-лидеров устойчивого развития определялась не столько объективными факторами их основной деятельности, сколько, скорее всего, вниманием со стороны инвесторов, реагирующих на популярные нарративы. Выбор этих бумаг был скорее эмоциональным, чем рациональным, что определило существенную переоценённость их акций по отношению к фундаментальным показателям деятельности.
Концептуальные аспекты капитализации популярных нарративов. Парадигма неоклассической финансовой науки исключает иррациональные факторы ценообразования на финансовые активы. Иррациональность является отклонением от нормы, то есть рационального поведения и выбора. При тотально рациональном поведении инвесторов, действующих в условиях информационной асимметрии, рыночные котировки действительно начинают становиться самостоятельным интегральным индикатором, учитывающим все имеющиеся у инвесторов объективные знания и информацию. Именно поэтому отдельно взятый участник рынка не может ни при каких условиях осмысленно и с устойчивой точностью предсказывать рыночные тренды, так как заведомо обладает информацией меньшей, чем вся совокупность участников рынка. На этих условиях сформирована гипотеза эффективности финансовых рынков (Fama, 1965a, 1965b, 1970), корни которой можно обнаружить в исследованиях ошибочных прогнозов профессиональных финансистов в период кризиса 1929-1933 годов (Cowles, 1944).
Гипотеза эффективных финансовых рынков фактически объясняет информационную насыщенность рыночных котировок, а значит их объективность. Вместе с тем, волатильность финансового рынка, биржевые кризисы в реальной жизни доказывают ровно обратное - цены на финансовые активы движимы совокупностью факторов, среди которых объективная информация и знания участников рынка играют далеко не главную роль. Критика гипотезы эффективных финансовых рынков шла и продолжается по двум условным направлениям, которые не противоречат друг другу, а зачастую дополняют и пересекаются. Первое направление -расширение самого понятия информации, а второе - поиск и
15
доказательство роли внеэкономических, иррациональных факторов ценообразования на финансовых рынках.
В рамках первого направления можно выделить, например, работы Н. Шварца, А. Бенерджи, Р. Шиллера, Н. Барбериса, Р. Вишни, А. Шляйфера, Г. Фишера.
Так, немецкий психолог Н. Шварц предложил теорию, согласно которой в определённых ситуациях функцию информации выполняют настроения и чувства человека (feeling-as-information theory) (Schwartz, 1990). В рамках этой теории им было сформулировано несколько важных принципов: а) в условиях эмоциональной напряжённости первая реакция человека формируется на основе чувственного восприятия; б) люди используют свои настроения и чувства так же, как они используют любую другую информацию, особенно если они уже были однажды проверены временем вопреки мнению других; в) при более позитивном настрое люди склонны оценить даже негативную ситуацию в позитивном ключе («не так плохо, как могло бы быть»); г) негативное настроение побуждает людей к тому, чтобы лучше анализировать ситуацию, сомневаться, копаться в деталях, а позитивное настроение подталкивает к менее продуманным решениям.
Американский инвестиционный консультант Г. Фишер построил цикл настроений инвесторов, сопоставив его с этапами делового цикла, и показал, что эмоциональный настрой мешает инвесторам объективно воспринимать реальные события (Fischer, 2014). Поэтому цикл инвестиционных настроений отстаёт от делового цикла. В силу этого инвесторы либо переоценивают ситуацию и пропускают необходимый момент для инвестирования, либо
16
недооценивают её и опаздывают продать свои активы. Графическая модель Фишера во многом опирается на более ранние работы, посвящённые моделированию настроений инвестора (ВагЪепБ, БЫе1£ег, У1БЬпу, 1998) и раскрывающие психологические механизмы запаздывающей (и^еггеас^оп) или опережающей реакции (оуеггеасйоп) инвесторов на те или иные экономические события.
Выводы Шварца и Фишера в целом не противоречат одной из наиболее фундаментальных теорий поведения экономических субъектов и принятия решений на финансовом рынке - теории перспектив Д. Канемана и А. Тверски. Согласно этой теории, иррациональность поведения, быстрота эмоционального решения обусловливают устойчивую склонность инвесторов преувеличивать выгоды и возможности преуменьшать риски. При этом инвесторы гораздо острее реагируют на убытки и менее впечатляются доходами (КаЬпешап, ТуегБку, 1979; КаЬпешап, 2011). Авторы теории перспектив призывают избегать когнитивных заблуждений и не поддаваться спонтанным, быстрым, эмоциональным решениям, действуя рационально. Но в реальной жизни выполнить эту рекомендацию крайне сложно, поэтому иррациональное поведение на финансовом рынке не является редкостью и, несомненно, влияет на цены финансовых активов. Таким образом, на содержание информации, понимаемой в широком смысле и заложенной в рыночных котировках, будут влиять и когнитивные заблуждения инвесторов.
В рассматриваемую группу теорий расширенного толкования информации следует включить и концепции рыночного поведения инвесторов А. Бенерджи и Р. Шиллера, которые во многом схожи. Первый в 1992 году предложил модель распространения слухов как
формы передачи той или иной информации (Вепегфее, 1993).
17
Особенностью распространения информации в виде слухов является то, что получатели до конца не уверены в её надёжности и точности, а сама вероятность получения такой информации зависит от количества людей, которым она уже известна. В определённом смысле эта модель «экономики слухов» обосновывает такой рыночный феномен и массовое когнитивное заблуждение, как «симметрия заблуждений», то есть такое состояние рынка, при котором инвесторы в массовом порядке принимают ложную информацию за истинную, коллективно ошибаются, что отражается в массовом поведении и искажает оценки финансовых рисков (Миловидов, 2013).
Р. Шиллер последовательно в целой серии работ подходит к формулированию концепции «нарративной экономики», согласно которой популярные нарративы оказывают существенное влияние на поведение инвесторов и, как следствие, на рыночную конъюнктуру (Schiller, 2019).
Ко второму направлению исследований, затрагивающих внеэкономические факторы ценообразования, можно отнести работы автора настоящей статьи, посвящённые феномену «капитализации фейка», то есть процессу отражения в ценах на финансовые активы непроверенной, случайной информации, а в ряде случаев исключительно иррациональных факторов (Миловидов, 2017). Также здесь могут быть указаны работы в области так называемой «финансовой астрологии», пытающейся изучать влияние того или иного расположения звёзд и планет на биржевую конъюнктуру (McWhirter, 1977; Meisami, 2013; Phoeng, Swinkels, 2016). Последние скорее стоит отнести к разряду научных курьёзов. Вместе с тем влияние эмоций и впечатлений, а также слухов, поверий, фейков на инвестиционный выбор и, в конечном счёте, на рыночную динамику
18
заслуживает дополнительного исследования. Однако продолжение этих исследований объективно пополняет наработки исследователей первого направления, так или иначе отметающих научные абстракции, лежащие в основе гипотезы об эффективности финансовых рынков, и расширительно толкующих понятие информации, используемое при принятии инвестиционных решений в условиях неопределённости.
За последние 2-3 десятилетия тематика исследований поведенческих аспектов инвестиционной деятельности существенно видоизменилась, удельный вес публикаций в области нарративного анализа, анализа настроений, а также социально ответственных «устойчивых инвестиций вырос относительно публикаций на более « традиционные темы », такие как рациональный выбор или эффективность финансовых рынков. На рис. 1 представлена статистика упоминаний научных терминов в англоязычной литературе (трёхлетнее среднее значение) из библиотеки компании Google и представленная на ресурсе Google Books Ngram viewer3.
Как видно на графике, начиная с начала 70-х годов удельный вес термина "rational choice" (рациональный выбор) оставался фактически стабильным с небольшой тенденцией к снижению. Всплеск популярности термина "efficient market" (эффективный рынок) отмечен в середине 40-х (тогда появилась упомянутая выше работа Коулза), а пик - в 2010 году, после чего его упоминаемость снижается. При этом с 70-х годов устойчиво растёт популярность термина "narrative analysis" (нарративный анализ), а с 2005 года -
3 Google Books Ngram Viewer. URL: https://books.google.com/ngrams (accessed: 25.03.2021)
популярность термина "sentiment analysis" (анализ настроений), причём, экспоненциально.
0,000045 s 0,00004
0,000035
а
£
* 0,00003 £ 0,000025
X «
i ° X °
I 0,00002
Ьй
| 0,000015 g 0,00001
g 0,000005 £
о
1920 1925 1930 1935 1940 1945 1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2019 rational behavior — — — efficient market sentiment analysis .....ESG ^^=narrative analysis
Рисунок 1. Динамика упоминаний научных терминов в англоязычной литературе 1920-2019, %
Источник: Google Books Ngram Viewer.
Отдельного комментария требует динамика популярности аббревиатуры "ESG". До 2005 года она не вполне релевантна c точки зрения целей настоящей работы, так как имела иной и достаточно многоплановый смысл. В отдельных словарях насчитывается свыше 60 вариантов её расшифровки. В нынешнем широко используемом смысле эта аббревиатура появляется в научной литературе с 2005 года. Считается, что её автор - Иво Кнойпфель (Ivo Knoepfel), основатель и управляющий директор швейцарской консультационной фирмы "OnValues", основанной в Цюрихе в 2002 году4. Будучи фактическим
4 OnValues Investment Service and Research, official site. URL: https:// www.onvalues.ch/en/ (accessed: 25.03.2021)
20
руководителем рабочей группы по подготовке под эгидой ООН и МИД Швейцарии доклада «Кого беспокоит выигрыш», он предложил использовать это сокращение для обозначения инвестиций в экологичный, социально ответственный и эффективно управляемый бизнес5.
Представленная статистика упоминаний научных терминов не исчерпывает всех смысловых сдвигов, которые происходили и происходят в современной литературе, посвященной анализу поведения участников финансового рынка, факторов их инвестиционных решений. Вместе с тем она даёт наглядное представление о смене концептуальной парадигмы в более широких вопросах, а именно в оценках целей и задач современного бизнеса, его эффективности, социальной ответственности. Более того, эти концептуальные перемены согласуются с процессом смещения акцентов финансистов-практиков и консультантов в отношении популярности инвестиционных стратегий, которые сегодня доступны широкому кругу розничных инвесторов.
Если обратиться к статистике упоминаний терминов, описывающих различные рыночные стратегии, то мы также обнаружим весьма показательные перемены. Вновь обратимся к ресурсу Google Books Ngram Viewer. Результаты анализа представлены в Таблице 3.
5 Kell G. The remarkable rise of ESG. Forbes, July 11, 2018. URL: https:// www.forbes.com/sites/georgkell/2018/07/11/the-remarkable-rise-of-esg/? sh=35cb5cf51695 (accessed: 25.03.2021); Who cares wins. Connecting financial markets to a changing world. Swiss Federal Department for Foreign Affairs, UN, UN Department of Public Information, December 2004, 41 p. URL: https:// d306pr3pise04h.cloudfront.net/docs/ issues doc%2FFinancial markets%2Fwho cares who wins.pdf (accessed: 25.03.2021)
Таблица 3. Изменение частоты упоминаний финансовых терминов в англоязычной литературе в 1990-2019 гг.
Рыночные стратегии, описанные в англоязычной литературе с 1990 по 2019 гг. Изменение частоты упоминаний терминов за период
"algorithmic trading" >1000 раз
"momentum trading" 85 раз
"pairs trading" 53 раз
"copy trading" 6 раз
"price to cash flow" 5 раз
"price to sales" 2 раз
"buy and hold" 2 раз
"value trading" 1,5 раз
"contrarian investing" 1,5 раз
"price to earnings" 1,3 раз
"price to book" -1%
"stock picker" -20%
"market timer" -40%
"short sales" -50%
Источник: составлено автором на основе данных Google Books Ngram Viewer.
Рыночные стратегии, популярность которых многократно выросла за последние 30 лет, находятся на первых строчках таблицы. Среди них "algorithmic trading" (алгоритмическая торговля), "momentum trading" (торговля сообразно текущему моменту), "pairs trading" (торговля парами акций, динамика цен которых имеет отрицательную корреляцию), "copy trading" (копирующая торговля, повторение сделок за лидерами рынка, следование поведению остальных участников). Все они отличаются тем, что минимизируют:
22
а) потребность в каком-либо фундаментальном анализе и углублении в детали многоплановой информации, доступной для инвесторов; б) снижают роль таких факторов инвестиционных решений индивидуального инвестора, как эмоции, знания и опыт. Напротив, термины, обозначающие стратегии и факторы инвестиционных решений, требующих профессионализма, аналитических навыков, опыта спекулятивных транзакций, замыкают таблицу, так как их упоминаемость росла существенно более низкими темпами либо падала. Такая пропорция между изменением упоминаемости в целом свидетельствует о том, что в условиях роста неопределённости фундаментальные индикаторы утрачивают свою роль, а роль внеэкономических факторов увеличивается. В этих условиях, казалось бы, разумнее не углубляться в финансовый анализ, а использовать максимально простые и доступные средства, которые, в лучшем случае, позволяют следовать за техническими индикаторами рынка. Алгоритмическая торговля предполагает работу алгоритмов, запрограммированных на отдельные события, слова, те же нарративы или необычные перепады рынка. Торговля сообразно моменту по существу сводится к покупке подешевевших бумаг и продаже тех, что выросли; парная торговля также предполагает исключительно технический подход замены, например, переоценённой бумаги, недооценённой; наконец, копирующая торговля по сути своей является воплощением массового поведения инвесторов. Данные стратегии как нельзя лучше подходят для переключения внимания инвесторов на финансовые инструменты, вокруг которых формируются популярные нарративы. Фокусировка отдельных инвесторов на критериях ЕБС, усиленная массовым поведением ин весторов, а также соответствующими программами
23
алгоритмических систем вызывает в итоге существенный рост инвестиционного спроса на ценные бумаги компаний, которые этим критериям соответствуют. В первой части работы на примерах конкретных компаний было показано, как именно популярность нарративов применительно к ЕБС влияет на котировки ценных бумаг.
Заключение. В статье проведён анализ влияния популярных нарративов на распространение и внедрение принципов ББС на котировки ценных бумаг компаний-лидеров устойчивого развития, компаний-аутсайдеров, нефтегазовых компаний, а также компаний, которые находятся в фокусе постоянного общественного внимания. В целом можно говорить о том, что для принятия инвестиционных решений роль объективных финансовых показателей зачастую оказывается меньшей, чем соответствие компаний неким общественным представлениям (позитивным или негативным) об их деятельности, в частности следованию принципам устойчивого развития.
Сдвиг настроений инвесторов сопровождается научной проработкой новых критериев оценки компаний, их долгосрочных перспектив и инвестиционной привлекательности. Всё большую роль в научной литературе начинают занимать темы поведенческих финансов, анализа настроений инвесторов, нарративного анализа в области финансовых рынков, а также иррационального и рационального выбора в условиях неопределённости. С другой стороны, эти исследования подкрепляются научным и практическим поиском соответствующих инструментов и стратегий, которые бы помогали инвесторам в условиях трансформации инвестиционных мотиваций. На первый план выходят такие инвестиционные
стратегии, которые в наибольшей степени ориентированы либо на
24
сугубо технологические приёмы следования рыночной конъюнктуре, либо массового копирования удачных сделок лидеров рынка.
Представленные в статье данные требуют дальнейшего исследования, а сама статья содержит лишь подходы к такому исследованию, которое может дополняться и развиваться в дальнейшем.
Список литературы
1. Миловидов В. (2013). Асимметрия информации или "симметрия заблуждений" // Мировая экономика и международные отношения, № 3, 45-53.
2. Миловидов В. (2017). Капитализация фейка: настроения инвесторов и семантика интернет-запросов / / Проблемы национальной стратегии, № 6, 162-184.
3. Banerjee, A. (1993). The Economics of Rumors. Review of Economic Studies, 60, 309-327.
4. Barberis N., Shleifer A., Vishny R. (1998). A model of investor sentiment. Journal of Financial Economics, 49, 307-343.
5. Cowles A. (1944). Stock Market Forecasting. Econometrica, 12 (3/4), 206-214.
6. Fama E. (1965a). The behavior of Stock-Market Prices. Journal of business, 38 (1), 34-105.
7. Fama, E. (1965b). Random Walks in Stock Market Prices. Financial Analysts Journal, 21 (5), 55-59.
8. Fama, E. (1970). Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work. Journal of Finance, 25 (2), 383-417.
9. Fischer G.S. (2014) Advising the behavioral investor: lessons from the real world. Investor behavior: The Psychology of financial planning and investing. Ed. Baker H. K., Ricciardi V. Hoboken: John Wiley and Sons, Inc.
10. Kahneman, D., and Tversky, A. (1979). An Analysis of Decision under Risk. Econometrica, 47 (2), 263-291.
11. Kahneman, D. (2011). Thinking, Fast and Slow. New York: Farrar, Straus and Giroux.
12. McWhirter L. (1977). Astrology and stock market forecasting. Second edition. New York: ASI Publishers, Inc.
13. Meisami A. (2013). Zodiac calendar and market returns. Asian Journal of Finance & Accounting, 5 (1), 344-354.
14. Phoeng J., Swinkels L. (2016). The zodiac calendar and equity factor returns. China Accounting and Finance review, 18 (3), 114-130.
15. Schwartz N. (1990). Feelings as information. Informational and motivational functions of affective states. Handbook of motivation and cognition. Foundations of social behavior. Ed. Higgins E.T., Sorrentino R.M. Vol. 2., New York, London: The Guilford press, 527- 561.
16. Shiller, R. Narrative Economics. (2019). Princeton: Princeton University Press.
Narrative Trading and Retail Investors' Strategies Transformation
Vladimir D. MILOVIDOV
Doctor Habilitatus in Economics, associate Professor, Head of the Department of International Finance
Moscow State Institute of International Relations (University) of the Ministry of Foreign Affairs of the Russian Federation,
76, Prospect Vernadskogo Moscow, Russia, 119454
E-mail: [email protected]
Abstract. The article analyzes popular narratives impact on the quotations of public companies' securities under the conditions of the dissemination and implementation of sustainable development (ESG) principles. The quotation dynamics of all securities types - those of leading sustainable development companies, outsider businesses, oil and gas firms, and corporations that attract mass investors' and the general public's attention (popular companies), as well as the ones in relation to which popular narratives are formed, are compared. The article also provides a scientific literature review that indicates a shift towards recognizing irrational factors which determine mass investors' choice. The article shows that in the face of uncertainty, alongside with the emphasis transposition on the investment choice driving motives, scientific and applied research is veered towards such investment strategies that could perfectly suit investment preferences. The author reveals that at present, emotional and irrational factors in securities selection are beginning to play a bigger role in making investment decisions rather than fundamental financial indicators and objective information.
Keywords: narrative trading, sustainable development, ESG, irrational behavior, rational choice, sentiment analysis, financial market, uncertainty, investment decision, investment strategy.
