CC BY
327
Банковское дело Banking - 14 -
УДК 336.711
МОДИФИЦИРОВАННОЕ ПРАВИЛО ТЕЙЛОРА ДЛЯ БАНКА РОССИИ НА ОСНОВЕ ПЕРЕКЛЮЧЕНИЯ РЕЖИМОВ
Е.А. ФЕДОРОВА, доктор экономических наук, профессор кафедры финансового менеджмента
Е-mail: ecolena@mail.ru
А.С. МУХИН,
аспирант кафедры финансового менеджмента E-mail: mukhin.alexey@gmail.com Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации
С.Е. ДОВЖЕНКО, аспирант кафедры экономической кибернетики E-mail: serg.dovzhenko@gmail.com Санкт-Петербургский государственный университет
В статье отмечается, что российские и зарубежные исследования доказывают: политика центральных банков может быть описана той или иной версией правила Тейлора.
Правило Тейлора - это правило денежно-кредитной политики, которое определяет, насколько изменяется процентная ставка в случае изменения показателей ВВП и инфляции. В частности, оно гласит, что для каждого процента роста инфляции центральный банк должен поднять номинальную процентную ставку более, чем на один процентный пункт. Этот аспект часто называют принципом Тейлора.
Проведена эмпирическая оценка эффективности политики Банка России и построена эконо-метрическая модель. В качестве методологии был использован нелинейный метод наименьших квадратов. Данные по уровню инфляции, а также величине ВВП были взяты с официального сайта Росстата, данные по инфляции - из ежегодных отчетов Банка России по основным направлениям единой государственной денежно-кредитной политики. Разрыв ВВП
был рассчитан как разница между квартальным значением ВВП и его трендом, сгенерированным с помощью фильтра Ходрика-Прескотта.
По результатам построенной модели сделан вывод, что все показатели оказались значимыми. Согласно оригинальной работе Тейлора коэффициент при разрыве инфляции равен 1,5, а при разрыве ВВП - 0,5. В рассматриваемом случае коэффициент при разрыве инфляции был ниже и составил 1,13, а при разрыве ВВП - 0,4.
В результате расчетов (на основе теста Чоу и оценки двух эконометрических моделей по двум подвыборкам: в предкризисный и посткризисный периоды) было выявлено, что стандартное правило Тейлора для российской экономики некорректно применять для кризисных периодов.
Выдвинута идея о разработке такого правила Тейлора, которое Банк России сможет использовать при таргетировании инфляции с учетом кризисных ситуаций.
Ключевые слова: модель Тейлора, денежно-кредитная политика, таргетирование инфляции
За последние десятилетия можно наблюдать значительные изменения в денежно-кредитной политике развивающихся стран. Особое внимание центральных банков большинства государств сосредоточено на достижении стабильности основных макроэкономических показателей - инфляции, объемов производства, реального и номинального курса обмена национальной валюты, что в конечном итоге приводит к положительным результатам:
- повышению уровня жизни населения;
- повышению монетизации экономики;
- поддержанию долговременного экономического роста.
Согласно основным направлениям единой государственной денежно-кредитной политики главными целями Банка России являются снижение инфляции или сохранение инфляции на уровне, при котором обеспечивается устойчивый экономический рост, улучшается инвестиционная привлекательность страны. Для этого Банку России необходимо решить ряд задач:
- обеспечить устойчивость национальной валюты;
- постепенно сузить коридор процентных ставок для снижения волатильности ставок монетарного рынка и т.д.
При этом используется следующий набор инструментов:
- процентные ставки по операциям Банка России;
- нормативы обязательных резервов (резервные требования) Банка России;
- обеспеченные кредиты Банка России;
- операции прямого РЕПО Банка России;
- сделки «валютный своп» Банка России;
- депозитные операции Банка России;
- операции с облигациями Банка России;
- операции Банка России по покупке/продаже ценных бумаг на открытом рынке;
- кредиты Банка России без обеспечения.
В настоящее время нет единого мнения относительно методов достижения указанных целей. Дискуссионными остаются следующие вопросы:
- требуется ли активное вмешательство государственной власти на рынке или лучший способ регулирования - нейтральное отношение к происходящему в экономике;
- становится ли эффективнее денежная политика при прогнозировании и определении нормативных значений макроэкономических показателей.
Несмотря на многочисленные исследования в области денежно-кредитной политики, отдельные аспекты, характерные для российской экономики, изучены недостаточно. Это побуждает современных аналитиков разрабатывать математические модели, с помощью которых можно изучать поведение временных рядов и прогнозировать финансовую устойчивость страны. Также важны выбор адекватного метода анализа и точности оценок параметров функциональных зависимостей. Таким образом, денежно-кредитная политика может быть описана через определенную функцию от нескольких переменных.
Множество зарубежных [20, 21, 22] и российских [1, 2, 4, 5, 6] исследований показывает, что политика центральных банков может быть описана той или иной версией правила Тейлора. Отметим, что правило Тейлора - это правило денежно-кредитной политики, которое определяет, насколько изменяется процентная ставка в случае изменения показателей ВВП и инфляции. В частности, правило гласит, что для каждого процента роста инфляции центральный банк должен поднять номинальную процентную ставку более чем на один процентный пункт. Этот аспект часто называют принципом Тейлора.
Основные разновидности правила Тейлора основываются либо на совпадающих данных, либо на совокупности прогнозов, либо на точной информации, доступной центральным банкам на момент принятия решения (так называемые данные в режиме реального времени). Различные модификации классического правила Тейлора подробно исследуются в ряде работ [7, 8, 10, 11, 14].Помимо правила Тейлора существуют также и другие методы описания и моделирования денежно-кредитной политики страны. Например, достаточно популярным является правило МакКаллума [15], которое основано на анализе денежной базы. Основное различие между правилами МакКаллума и Тейлора состоит в выборе инструмента реакции центрального банка в ответ на изменения макроэкономических условий. Правило Тэйлора, которое в качестве инструмента применяет номинальную процентную ставку, широко распространено в оценке денежно-кредитной политики в силу своей простоты. Однако правило МакКаллума, в котором в качестве инструмента используется темп роста денежной базы, сыграло значительную роль в формулировании денежно-кредитной политики до 1990-х гг.1.
1 Например, для Центрального банка Германии.
Оригинальное правило МакКаллума может быть выражено следующим образом:
Abt = Ax* - Avt + 0,5(Ax* - Axt1) + ut , (1) где Abt - уровень изменения денежной базы в процентах в год;
Ax* - плановый уровень изменения номинального ВВП в процентах в год; Avt - уровень изменения базовой скорости в процентах в год, средний за предыдущие 4 года; Ax - уровень изменения номинального ВВП в процентах в год.
Для этого правила плановое значение роста номинального ВВП рассчитывается как сумма планового уровня инфляции и долговременного среднего темпа роста реального ВВП.
Некоторые исследователи предпринимают попытку объяснить инфляцию в России с помощью денежных агрегатов. Например, Пезонен, Корхо-нен [16], Дабровски и др. [12], Есанов и др. [13] с помощью теста причинности по Грейнджеру показывают на примере России, что по крайней мере в краткосрочной перспективе (до 7 мес.) причинность по Грейнджеру направлена только от цен к денежным агрегатам, а не наоборот. Болл [9] утверждает, что правила Тейлора, основанные на процентной ставке, неэффективны. Он подчеркивает, что денежно-кредитная политика влияет на экономику через валютный курс, так же как и через каналы процентных ставок. Болл строит простую модель, опираясь на IS кривую открытой экономики, кривую Филлипса и связь между процентной ставкой и валютным курсом. Кроме того, Болл предполагает, что в стране с малой открытой экономикой центральный банк должен использовать в качестве инструмента средневзвешенную номинальную процентную ставку и валютный курс. Однако такой тип гибридного
правила не стал популярным среди исследователей
" 2 из-за неточностей при определении весов2.
Проанализируем монетарную политику Банка России в 2001-2011 гг. с использованием стандартного правила Тейлора [18]. Следуя указаниям по эмпирической оценке правил монетарной политики, используем следующее уравнение динамики процентной ставки:
h = PÎt-1 + (1 - Рг X, (2)
где i - номинальная процентная ставка;
2 Правила Болла - это гибридные правила, где применяется индекс монетарных условий (MCI). MCI - это индикатор состояния денежно-кредитной политики, рассматривающий влияние валютного курса на инфляцию.
i - целевое значение процентной ставки. Предположим, что целевое значение процентной ставки зависит от ожидаемой инфляции и разрыва ВВП с лагом в один период. Данный тип структуры может быть оптимальным в модели, где реальная процентная ставка влияет на совокупный спрос с лагом в один период (с задержкой в один период) и где совокупный спрос оказывает влияние на инфляцию с таким же лагом [17].
Таким образом, данное уравнение имеет следующий вид:
_ i = Т + Рп(nt -пТ) + Py(y -УТX где i - равновесная номинальная процентная ставка, являющаяся константой; p - коэффициент для переменных; (nt - пТ) - инфляционный разрыв, разница между текущим уровнем инфляции и инфляционным ориентиром;
(yt - yT) - разрыв ВВП, разница между фактическим ВВП и потенциальным ВВП. При комбинации формул (1) и (2) эмпирическая модель приобретает следующий вид:
i = Pi\t-1) +(1 - Pi)[i + Рп (nt -пТ) + Py(yt - yT)] + st, где st - случайная ошибка модели.
Данные по номинальной процентной ставке (ставке рефинансирования) были взяты с сайта Банка России3, данные по уровню инфляции, а также уровню ВВП - с сайта Росстата, данные по ориентиру инфляции - из ежегодных отчетов «Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики» Банка России. Разрыв ВВП был рассчитан как разница между квартальным значением ВВП и его трендом, сгенерированным с помощью фильтра Ходрика-Прескотта. Графики показателей, входящих в правило Тейлора, показаны на рис. 1-3.
Таким образом, с помощью нелинейного метода наименьших квадратов, а также с использованием квартальных данных за 2001-2011 гг. была построена эконометрическая модель (табл. 1).
По результатам оцененной модели можно сделать вывод, что все показатели оказались значимыми. Согласно оригинальной работе Тейлора коэффициент при разрыве инфляции равен 1,5, а при разрыве ВВП - 0,5. В данном случае коэффициент при разрыве инфляции ниже и составляет 1,13, при разрыве ВВП - 0,4.
3 URL: http://www.cbr.ra/prmt.asp?füe=/statistics/credit_ statistics/refmancmg_rates.h1m.
Рис. 1. Динамика ставки рефинансирования в России в 2001-2011 гг., %
Рис. 2. Динамика инфляционного разрыва в России в 2001-2011 гг., %
Рис. 3. Динамика разрыва ВВП в России в 2001-2011 гг.
Кроме того, было выявлено, что коэффициент сглаживания динамики процентной ставки р. является значимым и играет важную роль в формировании денежно-кредитной политики. К примеру, в полученной модели он равен 0,79. Это означает высокую зависимость текущих процентных ставок от своего предыдущего значения, т.е. процентные ставки очень медленно корректируются по отношению к целевому значению процентных ставок. Адекватность модели подтверждена незначительной стандартной ошибкой л/^ = 0,79 что указывает на хорошее приближение полученных при моделировании результатов к фактическим, и высоким коэффициентом детерминации (К2 = 97,8%), что говорит о тесной связи целевой процентной ставки и выбранных инструментов, влияющих на ее изменение.
Однако было решено проверить, отличается ли политика центрального банка в различные периоды времени, концентрируется ли центральный банк на инфляционном таргетирова-нии, таргетировании ВВП или его политика остается неизменной в течение рассматриваемого промежутка времени. Для проверки данной гипотезы применили тест Чоу на структурное изменение. Данный тест проверяет гипотезу о том, что параметры модели в разные периоды времени остаются одинаковыми и необходимо строить общую модель для всей выборки (по альтернативной гипотезе выборки признаются неоднородными и необходимо строить две разные модели для выборок). С помощью данного теста было обнаружено структурное изменение в III квартале 2008 г., что является логичным, так как с этого периода мировой экономический кризис 2008-2009 гг. затронул экономику России (в конце мая - начале июня началось падение фондовых индексов и цен на акции).
Таблица 1
Оценка стандартного правила Тейлора*
Показатель Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
Pi 0,798910 0,054114 14,76349 0,0000
Pn 1,125454 0,158350 7,107376 0,0000
py 0,398534 0,204948 1,944564 0,0591
i 0,733775 1,794911 0,408808 0,6849
R-squared 0,978681 Mean dependent var 13,50000
Adjusted R-squared 0,977041 S.D. dependent var 5,208738
S.E. of regression 0,789245 Akaike info criterion 2,452928
Sum squared resid 24,29339 Schwarz criterion 2,616760
Log likelihood -48,73794 Hannan-Quinn criter. 2,513344
Durbin-Watson stat 1,744607 - - -
*ЭмпиРическая моДель i, = pii(t_l) + (1 - Pi ) [ i + Pn (n,-nT ) + Py (yt - y )] .
Поэтому после проведения теста Чоу также были оценены две эконометрические модели по двум под-выборкам: за 2001-2008 гг. (предкризисный период), за 2008-2011 гг. (посткризисный период). Согласно результатам оценки правила Тейлора в 2001-2008 гг. (табл. 2) имелось значимое отличие в значении коэффициента при разрыве ВВП: он был равен 1,16, а не 0,39, как было при полном объеме выборки.
Однако наличие более высокого коэффициента при разрыве ВВП необязательно подразумевает стремление Банка России к стабилизации разрыва ВВП (таргетированию ВВП), так как параметры правила Тейлора отражают с концептуальной точки зрения не только предпочтения центрального банка в той или иной политике, но и структурные детерминанты трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики.
О повышенном внимании к инфляционному таргетированию до середины 2002 г. свидетельствует тот факт, что уровень инфляции в данный период существенно снизился по сравнению с предыдущими двумя годами. Прирост потребитель-
ских цен составил 18,6% в 2001 г. и 15,1% в 2002 г. против 36,5% в 1999 г. Снижения уровня инфляции в 2001-2002 гг. удалось достигнуть благодаря следующим факторам:
- проведению взвешенной бюджетной и денежно-кредитной политики, соответствующей адаптационным возможностям развития экономики (государственные бюджеты в 2001-2002 гг. были исполнены с профицитом);
- улучшению состояния финансовой дисциплины;
- сокращению неплатежей и бартера.
Снижению инфляции также способствовали
проведение взвешенной тарифной политики в сфере естественных монополий, совершенствование процесса регулирования цен в 2001-2002 гг. Следует отметить, что замедление темпов инфляции происходило в условиях растущего платежеспособного спроса населения.
С середины 2002 г. и до середины 2003 г. наблюдался рост ВВП, промышленного производства и инвестиций в основной капитал. Капитальные
Таблица 2
Оценка правила Тейлора в 2001-2008 гг.!
Показатель Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
Pi 0,831994 0,056515 14,72171 0,0000
Pn 1,087409 0,223817 4,858485 0,0000
py 1,161963 0,680424 1,707705 0,0992
i -0,863180 3,386131 -0,254916 0,8007
R-squared 0,979285 Mean dependent var 15,15323
Adjusted R-squared 0,976984 S.D. dependent var 5,132282
S.E. of regression 0,778623 Akaike info criterion 2,457335
Sum squared resid 16,36887 Schwarz criterion 2,642366
Log likelihood -34,08870 Hannan-Quinn criter. 2,517651
Durbin-Watson stat 1,268446 - - -
*Эмпирическая модель it = pii(t_ï) + (1 - pt) [i + p% (ж, - %т ) + py (y, ~ У )].
2 (626) - 2015
Таблица 3
Оценка правила Тейлора в 2008-2011 гг.*
Показатель Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
P, -0,041709 0,231721 -0,179996 0,8616
Pn -0,018445 0,309026 -0,059686 0,9539
Py, 0,390458 0,033008 11,82931 0,0000
i 7,431144 1,624058 4,575664 0,0018
R-squared 0,949675 Mean dependent var 9,229167
Adjusted R-squared 0,930803 S.D. dependent var 2,037875
S.E. of regression 0,536071 Akaike info criterion 1,852100
Sum squared resid 2,298973 Schwarz criterion 2,013735
Log likelihood -7,112598 Hannan-Quinn criter. 1,792256
Durbin-Watson stat 1,541284 - - -
*Эмпирическая модель it = pii(t_ï) + (1 -p)[i + (п,-П) + py(yt -yT)].
вложения в 2003 г. увеличились практически в 4 раза по сравнению с 2002 г. Оживление инвестиционной деятельности способствовало и росту промышленности. В 2003 г. прирост ВВП в 7,3% происходил на фоне роста капитальных вложений и промышленного производства (соответственно 12,5 и 7%). Большинство российских экономистов и политиков считают, что именно инвестиции, а не благоприятная внешнеэкономическая конъюнктура стали основной причиной роста в 2003 г. Внимание властей к снижению разрыва ВВП (таргетированию ВВП) в 2002-2007 гг. подтверждается стабильно высокими темпами роста ВВП. По данным Росстата, среднегодовой темп роста ВВП в России за данный период составил 6,58%.
Оценка правила Тейлора в 2008-2011 гг. представлена в табл. 3.
Следует отметить, что коэффициенты при разрыве инфляции, а также при значении процентной ставки в предыдущий период оказались незначимыми и имеют отрицательный знак. Кроме того, значение коэффициента при разрыве ВВП было гораздо ниже, чем в 2001-2008 гг.
Данный период характеризуется мировым экономическим кризисом 2008-2009 гг. Особенность ситуации, которая сложилась в стране, заключается в том, что основные негативные тенденции, определившие глубину и тяжесть кризиса, стали следствием развития событий в мировой экономике. Однако, несмотря на официально объявленный Банком России приоритет на антиинфляционную политику, основные усилия были направлены на сглаживание колебаний ВВП, что подтверждается результатами оценки правила Тейлора в данный период (незначимость коэффициента при инфляционном разрыве). Данные результаты подтверждаются также в статье [19]. Кроме того, незначимость коэффициента сгла-
живания монетарной политики свидетельствует об отсутствии инертности в установлении процентных ставок, т.е. Банк России при принятии решения о процентных ставках в малой степени руководствовался значением ставки в предыдущий период.
Поэтому исходя из полученных результатов, можно сделать вывод о некорректности использования стандартного правила Тейлора для различных периодов развития экономики России. Поэтому ставится задача разработать такое правило Тейлора, которое Банк России сможет применять при таргети-ровании инфляции с учетом кризисных ситуаций.
Список литературы
1. Моисеев С. Инфляционное таргетирование: международный опыт и российские перспективы // Вопросы экономики. 2000. № 9. С. 88-105.
2. Моисеев С.Р. Правила денежно-кредитной политики // Финансы и кредит. 2002. № 16. С. 37-46.
3. Плущевская Ю. О состоятельности теоретического фундамента таргетирования инфляции и новокейнсианских моделей общего равновесия // Вопросы экономики. 2012. № 5. C. 22-36.
4. Федорова Е.А, Лысенкова А.В. Как влияют инструменты денежно-кредитной политики на достижение целей ЦБ РФ // Вопросы экономики. 2013. № 9. С. 106-118.
5. Федорова Е.А, Лысенкова А.В. Моделирование правила Тейлора для денежно-кредитной политики Банка России: эмпирический анализ // Финансы и кредит. 2013. № 37. С. 10-17.
6. Шагас Н.Л., Туманова Е.А. Макроэкономика. Элементы продвинутого подхода: учебник. М.: ИН-ФРА-М, 2004. 400 с.
7. Aizenman J., Hutchison M. Inflation Targeting and Real Exchange Rates in Emerging Markets // World Development. Elsevier. 2010. Vol. 39. P. 712-724.
8. Aoki K. On the optimal monetary policy response to noisy indicators // Journal of Monetary Economics. 2003. Vol. 50. P. 501-523.
9. BallL. Policy rules for open economies // Working paper. 1998. № 6760. NBER. Cambridge.
10. ClaridaR., Gali J., GertlerM. Monetary policy rules and macroeconomic stability: Evidence and some theory // Q.J. Econ. 2000. № 155. P. 147-180 (and NBER WP 6442).
11. Cuche Nicolas A. Monetary policy with forward-looking rules: The Swiss case. Swiss National Bank WP 00.10 (Study Center Gerzensee). 2000.
12. Dabrowski M., Paczynski W., Rawdanowicz L. Inflation and monetary policy in Russia: Transition experience and future recommendations // Case Studies and Analyses. 2002. № 241. Warsaw.
13. Esanov A., Merkl Ch. Monetary Policy Rules for Russia // BOFIT Discussion Papers. 2004. Vol. 11.
14. Evans C. Real-Time Taylor Rules and the Federal Funds Future Market // Economic Perspectives // Federal Reserve Bank of Chicago. 1998. Vol. 2. P. 44-55.
15. McCallum B. Alternative monetary policy rules: A comparison with historical settings for the United States, the United Kingdom and Japan // Working paper. 2000. № 7725. NBER. Cambridge.
16. Pesonen H., Korhonen I. The short and variable lags of Russian monetary policy // Review of Economies in Transition. 1998. № 4. Р. 59-72.
17. Svensson L.E.O. Inflation forecast targeting: implementing and monitoring inflation targets // European Economic Review. 1997. № 41. Р. 1111-1146.
18. Taylor J.B. Discretion versus policy rules in practice // Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy. 1993. № 39. Р. 195-214.
19. Vdovichenko A.G., Voronina V.G. Monetary policy rules and their application in Russia // Research in International Business and Finance. 2006. № 20. Р. 145-162.
20. WoltersM. Estimating monetary policy reaction functions using quantile regressions // Journal of Macroeconomics. 2012. Vol. 34. P. 342-361.
21. Zheng T., Wang X. Estimating forward-looking rules for China's Monetary Policy: A regime-switching perspective // China Economic Review. 2012. Vol. 23. P. 47-59.
22. Qin T., Enders W. In-sample and out-of-sample properties of linear and nonlinear Taylor rules // Journal of macroeconomics. 2008. № 30. P. 428-443.
(Окончание следует)
Finance and credit Banking
ISSN 2311-8709 (Online) ISSN 2071-4688 (Print)
THE MODIFIED TAYLOR RULE FOR THE BANK OF RUSSIA BASED ON MODE SWITCHING
Elena A. FEDOROVA, Aleksei S. MUKHIN, Sergei E. DOVZHENKO
Abstract
Russian and foreign studies prove that the policy of central banks can be described by one or another version of the Taylor Rule. The Taylor Rule is a rule of a monetary policy, which defines how the interest rate changes in case of a change in GDP and inflation indicators. In particular, it states that for each percent of inflation growth a central bank has to increase the nominal interest rate by more than one percentage point. This aspect is often called the Taylor principle. We made an empirical assessment of the efficiency of the Bank of Russia policy and built an econometric model based on the nonlinear least square method. We used the data on inflation rate and GDP size from the official site of the Federal Service of State
Statistics, and the inflation data from annual reports of the Bank of Russia on principal direction of the unified State monetary policy. We calculated the GDP gap as a difference between the quarterly GDP value and its trend generated with the help of the Hodrick-Prescott filter. The results of the developed model enabled to conclude that all indicators turned out to be significant. According to the original Taylor's work, the coefficient of inflation gap is 1.5, and the coefficient of GDP gap is 0.5. In our case, the coefficient of inflation gap was lower and made 1.13, and the coefficient of GDP gap - 0.4. On the basis of our calculations (the Chow test and evaluation of two econometric models for two sub-samplings: during pre-crisis and post-crisis periods), we found out that it is
incorrect to apply the standard Taylor Rule to the Russian economy during crisis periods. We believe it is necessary to develop the Taylor Rule, which the Bank of Russia can use in inflation targeting based on crisis situations.
Keywords: Taylor's model, monetary policy, inflation targeting
References
1. Moiseev S. Inflyatsionnoe targetirovanie: mezhd-unarodnyi opyt i rossiiskie perspektivy [Inflation targeting: international experience and Russian prospects]. Voprosy Economiki, 2000, no. 9, pp. 88-105.
2. Moiseev S.R. Pravila denezhno-kreditnoi politiki [Rules of monetary policy]. Finansy i kredit = Finance and credit, 2002, no. 16, pp. 37-46.
3. Plushchevskaya Yu. O sostoyatel'nosti teoret-icheskogo fundamenta targetirovaniya inflyatsii i no-vokeinsianskikh modelei obshchego ravnovesiya [On validity of the theoretical base of inflation targeting and new-Keynesian general equilibrium models]. Voprosy Economiki, 2012, no. 5, pp. 22-36.
4. Fedorova E.A., LysenkovaA.V. Kak vliyayut instru-menty denezhno-kreditnoi politiki na dostizhenie tselei TSB RF [How monetary policy tools influence the achievement of objectives of the Central Bank of the Russian Federation]. Voprosy Economiki, 2013, no. 9, pp. 106-118.
5. Fedorova E.A., Lysenkova A.V. Modelirovanie pravila Teilora dlya denezhno-kreditnoi politiki Banka Rossii: empiricheskii analiz [Modeling the Taylor Rule for the monetary policy of the Bank of Russia: an empirical analysis]. Finansy i kredit = Finance and credit, 2013, no. 37, pp. 10-17.
6. Shagas N.L., Tumanova E.A. Makroekonomika. Elementyprodvinutogopodkhoda: uchebnik [Macroeconomics. Elements of an advanced approach: a textbook]. Moscow, INFRA-M Publ., 2004, 400 p.
7. Aizenman J., Hutchison M. Inflation Targeting and Real Exchange Rates in Emerging Markets. World Development, Elsevier, 2010, vol. 39, pp. 712-724.
8. Aoki K. On the optimal monetary policy response to noisy indicators. Journal of Monetary Economics, 2003, vol. 50, pp. 501-523.
9. Ball L. Policy rules for open economies. Working paper, 1998, no. 6760, NBER, Cambridge.
10. Clarida R., Gali J., Gertler M. Monetary policy rules and macroeconomic stability: Evidence and some theory. Q.J. Econ, 2000, no. 155, pp. 147-180 (and NBER WP 6442).
11. Cuche Nicolas A. Monetary policy with forward-looking rules: The Swiss case. Swiss National Bank WP 00.10, Study Center Gerzensee, 2000.
12. Dabrowski M., Paczynski W., Rawdanowicz L. Inflation and monetary policy in Russia: Transition experience and future recommendations. Case Studies and Analyses, 2002, no. 241, Warsaw.
13. Esanov A., Merkl Ch. Monetary Policy Rules for Russia. BOFITDiscussion Papers, 2004, vol. 11.
14. Evans C. Real-Time Taylor Rules and the Federal Funds Future Market. Federal Reserve Bank of Chicago. Economic Perspectives, 1998, vol. 2, pp. 44-55.
15. McCallum B. Alternative monetary policy rules: A comparison with historical settings for the United States, the United Kingdom and Japan. Working Paper, 2000, no. 7725, NBER, Cambridge.
16. Pesonen H., Korhonen I. The short and variable lags of Russian monetary policy. Review of Economies in Transition, 1998, no. 4, pp. 59-72.
17. Svensson L.E.O. Inflation forecast targeting: implementing and monitoring inflation targets. European Economic Review, 1997, no. 41, pp. 1111-1146.
18. Taylor J.B. Discretion versus policy rules in practice. Carnegie - Rochester Conference Series on Public Policy, 1993, no. 39, pp. 195-214.
19. Vdovichenko A.G., Voronina V.G. Monetary policy rules and their application in Russia. Research in International Business and Finance, 2006, no. 20, pp. 145-162.
20. Wolters M. Estimating monetary policy reaction functions using quantile regressions. Journal of Macroeconomics, 2012, vol. 34, pp. 342-361.
21. Zheng T., Wang X. Estimating forward-looking rules for China's Monetary Policy: A regime-switching perspective. China Economic Review, 2012, vol. 23, pp. 47-59.
22. Qin T., Enders W. In-sample and out-of-sample properties of linear and nonlinear Taylor rules. Journal of Macroeconomics, 2008, no. 30, pp. 428-443.
Elena A. FEDOROVA
Financial University under Government of Russian Federation, Moscow, Russian Federation ecolena@mail.ru Aleksei S. MUKHIN
Financial University under Government of Russian Federation, Moscow, Russian Federation mukhin.alexey@gmail.com
Sergei E. DOVZHENKO
Saint Petersburg State University, St. Petersburg, Russian Federation serg.dovzhenko@gmail.com
