CC BY
325
Управление долгом
модели управления государственным долгом
Привлечение заемных средств для финансирования расходов государственного бюджета главным образом связано с одной из экономических функций государства—распределением ресурсов. Целью внутренних заимствований является обеспечение сбалансированности и бездефицитности федерального бюджета, а также стимулирование развития национального финансового рынка.
Государственный долг сопровождает деятельность любого государства и требует внимания к управлению и своевременному возврату. От этого зависит престиж государства, по показателям государственного долга судят о степени зрелости и мощи национальной экономики.
На данный момент нет четкой классификации моделей управления долгом. Можно провести разделение моделей на теоретические (численные) и практические (прикладные).
теоретические модели управления долгом. Теоретические модели сравнительно недавно разработаны как зарубежными, так и российскими экономистами [15]. На сегодняшний день в мировой экономической литературе существует несколько подходов к классификации моделей, рассматривающих вопросы управления госдолгом:
• в зависимости от выполнения тех или иных предпосылок известной эквивалентности Риккардо (финансирование государственных расходов за счет долга равно финансированию государственных расходов за счет налогов);
• по степени доверия к проводимой властями политике, прежде всего в области инфляции;
• по виду используемой целевой функции. Следуя классификации, предложенной
Р. Барро [1], собственно проблему управления госдолгом можно рассматривать в трех аспектах. Если выполняются все условия рикардианской эквивалентности, то способ финансирования государственных расходов за счет налогов и эмиссии
т.ю. Чернышева
Юргинский технологический институт Томского политехнического университета
долга не оказывает влияния на структуру потребления агентов, динамику цен, ставок процента и др., поэтому вопрос об управлении госдолгом теряет всякий смысл.
Если налоги носят искажающий характер (например, пропорциональные налоги на доходы или потребление), то для обеспечения оптимальной налоговой нагрузки необходимо учитывать временную структуру налоговых выплат. Основным результатом применения данных моделей является феномен сглаживания налоговых ставок во времени и финансирования пиковых «всплесков» государственных расходов за счет эмиссии долга. Подобные теории позволяют ответить на вопрос о распределении общего объема долга во времени, однако вопрос о структуре долга остается неясным.
Наконец, если в экономике существует неопределенность, например относительно величины государственных расходов или уровня процента, ключевое значение будет иметь выбор конкретных инструментов, используемых правительством при наращивании объема госдолга. Здесь классическими являются работы Р. Барро 1990-х гг. [2], согласно которым оптимальное управление госдолгом предполагает выпуск долгосрочных индексированных консолей. Эффективность использования номинальных инструментов в роли условного требования, позволяющего уменьшить реальный объем долга в случае неблагоприятной экономической ситуации через механизм инфляции, уступает эффективности требований, выплаты по которым напрямую зависят от экономических показателей
Согласно второй классификации, исследования вопросов оптимального управления государственным долгом рассматриваются с точки зрения состоятельности макроэкономической политики во времени, т. е. через призму доверия экономических агентов к проводимой государством политике и ее влияния на оптимальное управление долгом [8]. В
теоретических работах, посвященных проблематике государственного долга, активно рассматриваются соображения репутации, в первую очередь в связи с возможностью объявления дефолта [5]. Структура государственного долга также может играть важную роль в решении проблемы доверия [7, 11].
В условиях неопределенности в зависимости от сделанных предположений относительно способности правительства придерживаться заявленной политики может кардинально меняться оптимальная структура долга. Так, Calvo, Guidotti [4, 6] отмечают, что в условиях неопределенности и ограниченного доверия к действиям правительства, прежде всего в области инфляции, оптимальная структура государственного долга предусматривает значительную долю индексированных инструментов, причем эффективность такой политики возрастает с увеличением срока (длины) номинальных обязательств.
Наконец, еще одной классификацией, согласно которой можно распределить существующие работы по управлению долгом, является классификация, использующая в качестве ключевого признака вид целевой функции, которую оптимизирует государство при осуществлении долговой политики. Традиционно в экономической теории эту проблему рассматривают по двум типам моделей: равновесной модели динамического налогообложения, предусматривающей максимизацию функции благосостояния репрезентативного потребителя, и модели с непосредственной минимизацией функции социальных потерь. С практической точки зрения также можно выделить виды целевой функции органа, отвечающего за управление долгом: минимизация бюджетного риска (с минимальной стоимостью обслуживания долга) и минимизация стоимости обслуживания.
Теоретические работы предполагают, что горизонт планирования бесконечен. В последние годы российскими учеными А. П. Вавиловым и Е. А. Кова-лишиным разработаны модели одно-, двух — и трехпериодные [12, 15], которые показали, что рост процентной ставки ведет к сокращению социальных потерь от искажающего налогообложения, при этом увеличивается общая долговая нагрузка.
В научном труде Ю. П. Трофимова [17], в частности, рассматривается модель управления внешним долгом квадратичная по реальному приросту денежной базы. Дана следующая ситуация. Пусть у страны есть некоторый базовый долг D0, номинированный в иностранной валюте. По данному долгу установлен график ежегодных выплат, включая проценты и погашение основной части. В каждый год, начиная с нулевого периода времени t = 0 и до конечного периода
Т, размер выплат составляет Ыруб Существует орган фискальной власти, занимающийся управлением долгом. В каждый период он осуществляет дополнительные заимствования на рынке либо пользуется ресурсами монетарной власти. Задача фискальной власти заключается в том, чтобы обеспечить все выплаты по графику при минимальной инфляционной нагрузке на экономику
Практические принципы управления долгом. В современной макроэкономической теории существует множество моделей, предназначенных для определения оптимальных и максимальных объемов заимствований, безопасных для государственного устройства. По оценкам рейтинговых агентств, уровень долгового бремени субъекта вполне приемлем, если отношение величины прямого долга (без учета условных обязательств) к текущим доходам лежит в диапазоне от 30 до 40 %. На таком уровне субъект может обеспечить нормальное обслуживание долга и исполнение всех своих обязательств. Более того, данный уровень можно рассматривать как оптимальный с точки зрения долгового финансирования расходов в инфраструктуру. Долг на уровне 5 — 10 % от текущих доходов — это весьма низкая величина, которая косвенно говорит о том, что недостаточно финансируются целевые программы развития инфраструктуры; долг на уровне 50 % и более рассматривается как нежелательный, особенно для развивающихся стран. Долговое бремя рассматривается как большое, когда расходы на обслуживание долга составляют более 15 % от совокупных расходов. Оптимальное соотношение варьируется в зависимости от структуры бюджета и уровня потребностей государственного сектора, но не должно превышать этих цифр [13, 16].
При осуществлении заимствований субфедеральные органы власти в России должны принимать во внимание действующее законодательство, а именно ограничения, накладываемые Бюджетным кодексом РФ (БК РФ) и нормативными актами самого субъекта.
Практически модели управления долгом должны соблюдать условия БК РФ [10]:
1) отношение объема долга субъекта Федерации к объему доходов бюджета субъекта Федерации без учета финансовой помощи из федерального бюджета < 1;
2) отношение расходов на обслуживание долга субъекта Федерации к расходам бюджета субъекта Федерации < 0,15;
3) отношение дефицита бюджета субъекта Федерации к объему доходов бюджета субъекта
Федерации без учета финансовой помощи из федерального бюджета < 0,15;
4) отношение текущих расходов бюджета субъекта Федерации к доходам субъекта Федерации < 1;
5) сумма просроченной (неурегулированной) задолженности по долговым обязательствам субъекта Федерации — 0;
6) доля трансфертов из фонда финансовой поддержки субъектов Российской Федерации в собственных доходах бюджета субъекта Федерации с учетом финансовой помощи из фонда финансовой поддержки субъектов Российской Федерации < 0,40;
7) доля бюджетных кредитов юридическим лицам в расходах бюджета субъекта Федерации (только для субъектов Федерации, получающих трансферты ФФПР) < 0,03;
8) отношение величины государственных гарантий субъекта Федерации к расходам бюджета субъекта Федерации (только для субъектов Федерации, получающих трансферты ФФПР) < 0,05.
В настоящее время в РФ управление долгом проводится органами управления долгом Министерства финансов Российской Федерации, разработаны методические рекомендации по управлению государственным и муниципальным долгом для субъектов Российской Федерации и муниципальных образований [14].
Цель настоящих Методических рекомендаций — оказание содействия субъектам РФ и муниципальным образованиям в совершенствовании системы управления долгом и условными обязательствами в рамках действующего федерального законодательства. Они носят временный, рекомендательный характер и подлежат пересмотру по мере внесения изменений и дополнений в федеральное законодательство, а также обобщения практического опыта их применения.
Ключевым в данной методике является понятие долговой емкости бюджета. Долговая емкость (профиль заемной мощности) бюджета определяется как превышение доходов бюджета субъекта РФ (муниципального образования) над его текущими расходами без учета расходов на обслуживание существующих долговых обязательств в каждом периоде выбранного интервала времени. При этом интервал времени не может быть короче длительности перспективного финансового плана, а период — превосходить финансовый год.
Весь интервал времени, на котором производится расчет, разбивается на периоды расчета. В каждом периоде расчета i на основе прогнозных данных рассчитывается превышение доходов над текущими
расходами бюджета без учета расходов на обслуживание существующих долговых обязательств, ДЕ :
ДЕ 1 = Доходы {— Текущие Расходы., где Доходы{ — доходы, поступившие в бюджет, в г'-м периоде (например, квартале);
Текущие Расходы(—текущие расходы бюджета без учета расходов на обслуживание существующих долговых обязательств, произведенные в г-м периоде.
Набор ДЕ 1 для всех периодов (например, кварталов) представляет собой долговую емкость бюджета на выбранном интервале времени ДЕ = {ДЕ}, г=1,.., N, где N — число периодов в интервале расчета.
Процедура планирования обслуживания и погашения уже имеющихся прямых и условных обязательств состоит из следующих этапов.
1. Сводный график обслуживания и погашения прямых обязательств и ожидаемых платежей по исполнению условных обязательств сравнивается с долговой емкостью бюджета. Для этого строится разность долговой емкости и сводного графика. Эта разность является доступной долговой емкостью для новых заимствований, ДДЕ:
ДДЕ{ =ДЕ{ — СГ, для каждого г=1,..^, где ДЕ{ — долговая емкость в г'-м периоде;
СГ — платежи по исполнению уже принятых прямых и условных обязательств;
г — период расчета;
N — число периодов расчета в интервале планирования.
Набор ДДЕ{ для всех периодов представляет собой доступную долговую емкость бюджета для новых заимствований на выбранном интервале планирования ДДЕ = {ДДЕ}, г=1,.., N.
При средне- и долгосрочном планировании ДДЕ строится с периодом, равным году, а при оперативном и краткосрочном планировании — с более мелким временным периодом.
2. Если доступная долговая емкость для новых заимствований положительна на всем интервале планирования, то может быть осуществлено привлечение новых заимствований.
Если доступная долговая емкость для новых заимствований окажется отрицательной в каком-либо периоде, то это означает, что в этом периоде исполнение прямых и условных обязательств за счет доходов бюджета невозможно.
Выбор конкретных заемных инструментов основывается на трех следующих критериях, приведенных в порядке их приоритетности. 1. Величина рисков. Основным риском, который
оценивается на этапе выбора инструментов
заимствования, является риск процентной
ставки. Именно по этому критерию остается свобода выбора в методе оценки.
2. Сроки погашения. Главное требование к выбору сроков погашения — это реализация графика обслуживания и погашения, определенного на предыдущем этапе.
3. Стоимость заимствований. При доступности на рынке нескольких инструментов с приемлемыми уровнем риска и сроками погашения определяющим критерием становится стоимость заимствования. Сравнение стоимости заимствований производится на основе приведенной стоимости.
Ключевым моментом здесь является непрерывность управления, в частности для того, чтобы политику заимствований можно было корректировать в зависимости от текущего состояния экономики и наиболее достоверных краткосрочных прогнозов.
С практической точки зрения одной из основных целей управления структурой долга является управление графиком долговых платежей, с тем чтобы, с одной стороны, в нем отсутствовали периоды пиковых нагрузок, а с другой — основные выплаты по долгам приходились на период ожидаемого роста экономики. План финансовых потоков инвестиционной программы, представляющий собой непрерывные распределения, формируется из нескольких взаимосвязанных потоков денежных средств: подневного плана привлечения и возврата заимствований; плана финансирования объектов инвестиционной программы; плана привлечения средств на покрытие кассовых разрывов; плана временного отвлечения на покрытие кассовых разрывов средств, привлеченных в целом для финансирования инвестиционной программы. В идеальном случае план финансовых потоков должен представлять собой график с шагом в один день [13,16]. Расчеты по нахождению параметров моделей связаны с обработкой большого количества информации. Точное решение задач невозможно получить, поэтому применяют численные методы.
Планирование долга, таким образом, на практике является оптимизационным процессом на каждом периоде (подчас краткосрочном). Правительство же хочет управлять долгом в долгосрочной перспективе. Следовательно, необходимо применять аналитическое планирование, которое должно учитывать противоречивые цели действующих сил, влияющих на методы привлечения и обслуживания текущего долга [9]. Это сводящийся процесс, который должен привести к компромиссу оптимальности объема и структуры долга.
Представляется перспективным применение метода анализа иерархий, которое приводит к ранжированию целей и проблем к достижению намеченного сценария развития государственного долга, а также экспертно формирует направления изменения факторов сценария.
Литература
1. Barro R. On Determination of the Public Debt. — Journal of Political Economy, 1979,vol. 87, p. 940 - 947.
2. BarroR. Optimal Debt Management. NBER Working Paper No 5327, 1995
3. Calvo G. Serbicing the Public Debt: The Role of Expectations. — American Economic Review, 1988.vol. 78, p. 647 — 661.
4. Calvo G., GuidottiP. Indexation and Maturity of Government Bonds: An Exploratory Model. Public Debt Management: Theory and History. Cambridge University Press, 1990.
5. Eaton J., Gersovitz M. Debt with potential repudiation: Theoretical and empirical anaiysis// Review of Economic Studies. 1981. № 48.
6. KydlandF., Prescott E. Rules Rather than Disxretion: The Inconsistency of Optimal Plans // Journal of Politikal Economy, June 1977. Vol. 85(3), p. 473 — 491.
7. Missale A, Blanchard O. The Debt Burden and Debt Maturity. — American Economic Review, 1994,vol. 84, p. 309 — 319. Journal of Political Economy, 1977, vol. 85, p. 473 — 492.
8. Tabellini G. Accommodative monetary policy and Central bank reputation. Unpublished manuscript. Los Angeles: Univ. of California, 1983.
9. Андрейчиков А. В., Андрейчикова О. Н. Анализ, синтез, планирование решений в экономике — М.: Финансы и статистика, 2000.
10. Бюджетный кодекс Российской Федерации, 17 июля 1989 г.
11. Вавилов А. П., Ковалишин Е. А. Доверие инвесторов и оптимальное управление государственным долгом // Экономическая наука современной России. 2002, № 1, с. 10 — 27.
12. Вавилов А. П., Ковалишин Е. А. Принципы государственной долговой политики// Вопросы экономики. 2003. № 8, с. 46 — 63.
13. Волкова Н. и др. Принципы и методы управления долгом Санкт-Петербурга/ Рынок ценных бумаг. 2003, № 11, с. 73 — 80.
14. Временные методические рекомендации по управлению государственным и муниципальным долгом для субъектов Российской Федерации и муниципальных образований (http://www. minfin. ru/fvr/metod/vymetod. doc), 10.04.2005.
15. Ковалишин Е. А, Поманский А. Б. Влияние неопределенности на структуру государственного долга// Экономика и математические методы. 2002. Т 38, № 4, с. 60 — 69.
16. Серпилин А. Принципы построения оптимальной инвестиционно-заемной системы городов и регионов// Рынок ценных бумаг. — 2004. № 20, с. 60 — 69.
17. Трофимов Ю.П. Модель управления внешним долгом// Научные труды № 28Р, «Некоторые проблемы денежно-кредитной политики в переходной экономике», Институт экономики переходного периода, Москва, 2001.
