CC BY
166Бухонова С. М., д-р экон. наук, проф.
Климашевский К. А., аспирант Белгородский государственный технологический университет им. В.Г. Шухова
МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ В ИННОВАЦИИ
sofia@intbel.ru
Для того чтобы инвестиции в инновации были оправданы, важно согласовать предполагаемые цели с инвестируемыми ресурсами. Для этого существуют соответствующие виды оценок, благодаря которым можно определить предполагаемый эффект от вложений на базе традиционных и нетрадиционных методов. В статье рассмотрены различные методы оценок эффективности инвестиций в инновации и сделаны выводы об их целесообразности.
Ключевые слова: эффективность инвестиций в инновации, чистый дисконтированный доход, внутренняя норма доходности; индексы доходности затрат и инвестиций, результативная стоимость внедрения инноваций, модель оценки капитальных активов, метод средневзвешенной стоимости капитала, анализ критического объема продаж, производственный и финансовый леверидж.
Экономическая нестабильность, социальные потрясения, политическая неустойчивость и другие факторы экономической конъюнктуры ставят проблему инвестиций в инновации наиболее актуальной и важной.
Инвестиции в инновации процесс довольно сложный, требующий грамотного подхода, верных, конструктивных оценок и практической эффективности. Чтобы инвестиции были успешны, важно выбрать не только необходимый тип инновационного развития, но и согласовать предполагаемые цели с инвестируемыми ресурсами. Для этого существуют соответствующие виды оценок, благодаря которым возможно определить накопленный дисконтированный эффект от вложений, внутреннюю норму рентабельности, индекс доходности - это традиционные виды, рекомендованные Минфином РФ, а
также методы на базе сравнений, затрат и рисков.
Рассмотрим методы оценки эффективности инвестиций в инновации и сделаем выводы об их целесообразности.
Эффективность инновационных проектов с точки зрения коммерческой оценки складывается из ряда показателей. Как уже говорилось, к таковым в рамках традиционного подхода относят: чистый дисконтированный доход; внутренняя норма доходности; индексы доходности затрат и инвестиций.
Обозначения, принятые в табл.1: ЧДД - чистый дисконтированный доход, УП - чистый денежный приток на п шаге, dn - коэффициент дисконтирования денежных потоков шага п, г -ставка дисконта или норма дисконта, ^ - период (год), в течение которого генерируется поток
[7].
Таблица 1
Показатели, используемые в оценке эффективности инновационных проектов
Наименование Методика расчета и характеристика
Чистый дисконтированный доход (ЧДД) ЧДД =2 & х йп Суммирование распространяется на все п шаги расчетного периода. ЧДД > 0, проект принимается; ЧДД < 0, проект отвергается; ЧДД = 0, проект ни прибыльный, ни убыточный Является важнейшим показателем оценки эффективности инновационных проектов. Отражает накопленный дисконтированный эффект за расчетный период.
Коэффициент дисконтирования денежных потоков ^ й (') = 1 ^ (1 + г)'-'0 Коэффициент приведения разновременных значений к единой оценке.
Внутренняя норма доходности (ВНД) Если ВНД > г, то ЧДД > 0 (проект эффективный) Если ВНД < г, то ЧДД < 0 (проект неэффективный) Означает процентную ставку, при которой ЧДД равен 0. Обычно выражается в долях единицы или в процентах годовых
Индекс доходности Отношение настоящей стоимости денежных потоков к первоначальным инвестициям, сумме инвестиций, необходимой на реализацию проекта. Отражает эффективность проекта, т.е. эффект проекта на вложенные в него инвестиции
Окончание табл. 1
Чистый недисконтиро-ванный доход (ЧНД) ЧНД=Е /П п Суммирование распространяется на все п шаги расчетного периода Отражает превышение суммарных денежных поступлений над суммарными затратами для инновационного проекта.
Накопленный чистый недисконтированный доход к ЧНД (к) = п=0 Характеризует превышение суммарных денежных поступлений над суммарными затратами за первые к шагов расчетного периода.
Накопленный чистый дисконтированный доход к ЧДД(к) =^/п х ёп п=0 Характеризует накопленный дисконтированный чистый приток за первые к шагов расчетного периода
Текущая внутренняя норма доходности (текущая ВНД) Если ставка дисконта г= ВНД(к), то ЧДД(к) = 0, при всех более высоких значениях г ЧДД(к) будет отрицательна, при всех меньших значениях г - ЧДД(к) положительна. Для отдельных проектов и значений к текущая ВНД может не существовать.
Чистый дисконтированный доход продолжения проекта 1 к ЧДДПП (к) =— х ёп п>к к Характеризует целесообразность продолжения реализации проекта на данном шаге к.
Срок окупаемости проекта Определяется как продолжительность периода до момента окупаемости Отсчитывается от момента, указанного в задании на проектирование.
Момент окупаемости Определяется как наиболее ранний момент времени в расчетном периоде, после которого накопленный чистый доход становится и остается неотрицательным
Срок окупаемости с учетом дисконтирования Определяется как продолжительность периода до момента окупаемости с учетом дисконтирования При оценке эффективности проектов, особенно при сравнении их альтернативных вариантов срок окупаемости (как с учетом дисконтирования, так и без его учета), как правило, целесообразно использовать лишь в качестве ограничения.
Моментом окупаемости с учетом дисконтирования Наиболее ранний момент времени в расчетном периоде, после которого накопленный чистый дисконтированный доход ЧДД(к) становится и в дальнейшем остается неотрицательным. Проект считается эффективным, если срок окупаемости с учетом дисконтирования существует и находится в пределах жизненного цикла проекта (расчетного периода).
Потребность в дополнительном финансировании (ПФ, капитал риска) Максимальное значение абсолютной величины отрицательного накопленного чистого притока от инвестиционной и операционной деятельности. Величина ПФ показывает минимальный объем внешнего финансирования проекта, необходимый для обеспечения его финансовой реализуемости. Следует иметь в виду, что реальный объем потребного финансирования не обязан совпадать с ПФ и, как правило, превышает его за счет необходимости обслуживания долга.
Потребность в дополнительном финансировании с учетом дисконта (ДПФ) Максимальное значение абсолютной величины отрицательного накопленного дис-котированного чистого притока от инвестиционной и операционной деятельности. Величина ДПФ показывает минимальный дисконтированный объем внешнего финансирования проекта, необходимый для обеспечения его финансовой реализуемости
Следует отметить, что инновационное проектирование предусматривает внедрение на предприятие каких-либо инноваций (техники, материалов, технологий, продукции и т.д.), значит, с экономической точки зрения предприятие начинает использовать новый организационно -производственный механизм. Это особенно отличает инновационный процесс от инвестиционного и предполагает некоторые особенности в расчетах. Здесь имеется в виду, что, рассмотренных в предыдущей таблице показателей, не-
достаточно для более углубленного изучения эффективности инноваций. Так, например, в ходе исследования эффективности инвестиций в инновации необходимо рассмотреть такие важные вопросы, как:
Действительно ли инвестиции в инновации будут эффективны, и проект увеличит результативность по сравнению с имеющимися возможностями?
Какова величина эффекта от применения новизны?
В связи со сказанным, модели и методы расчетов, отвечающих на первый вопрос, называются расчетами эффективности инвестиций в инновации или сравнительные расчеты. Ответ на второй вопрос выражается расчетами эффективности инновационных компонент. Наиважнейшим этапом сравнительных расчетов эффективности инвестиций в инновации является выбор базы сравнения, поскольку именно она определяет его дальнейшую судьбу.
Мировой экономической практике известны различные подходы к такому выбору - это и установление сопоставимых показателей, и логические сравнения, прототипирование, балльные методы, ценовые, методы бюджетных параметров, факторных зависимостей, синхронизация и т.д. [2,3,4,5]. Все они имеют смысл лишь тогда, когда оценка инновационной эффективности проводится системно, опираясь на определенные принципы, кроме того, требуется привести все варианты сравнения в сопоставимый вид по структуре, номенклатуре, качеству, технико-технологическим показателям, затратным показателям, экологическим, специфическим, финансово-экономическим и т.п. Затем выявить дополнительные ресурсы, требуемые для реализации проекта. Наиболее ярко эффективность проявляется в динамике постоянных и переменных затрат, формируемых для инновационного проекта. Обычно под затратами на внедрение инноваций понимают совокупность капитальных, оборотных и трудовых ресурсов. Экономический эффект в этом случае имеет формализацию:
Эф=Рст—Зст, (1)
где Эф - экономический эффект от инновационного внедрения за расчетный временной период, измеряемый в руб. (тыс. руб., млн. руб., млрд. руб.); Рст - результативная стоимость за расчетный временной период, измеряемая в руб. (тыс. руб., млн. руб., млрд. руб.); Зст - затратная стоимость по формированию и реализации инновационного проекта за расчетный временной период, измеряемый в руб. (тыс. руб., млн. руб., млрд. руб.).
Тогда, приведение разноразмерных затрат за весь временной период внедрения инновации
можно рассчитать следующим образом:
t
Рст = Х Пх« , (2)
t=1
где Рст - результативная стоимость внедрения инновации за расчетный временной период; Pt - затратная стоимость в ^м году; « - коэффициент приведения затрат.
Затраты последующих лет по вариантам сравнения необходимо проводить с учетом ко-
эффициента приведения затрат (временного фактора).
= (1 + ET ', (3)
где Ct - коэффициент приведения затрат; Е - принятый норматив приведения разноразмерных затрат; tp - год расчета; t - год текущий (или базовый).
Следует сказать, что норматив приведения Е должен быть исчислен в зависимости от специфики отрасли, в зависимости от самого предприятия, типа его хозяйственной деятельности, форм собственности и т.д. Поэтому для расчета норматива приведения используют дифференцированный подход. Если коэффициент равен 0,15, значит затраты окупятся за 6,6 лет, если 0,11 - за 9 лет, если 0,20 - за 5 лет и т.д. Как видно, чем выше показатель приведения, тем быстрее окупятся затраты, вложенные в инновации.
Следующий метод, требующий рассмотрения - это модель оценки капитальных активов (САРМ). Модель базируется на расчете систематических рисков, сопровождающих инвестиции в инновации [6]. Базовая математическая формализации модели САРМ имеет вид:
I = R + b (Rm - R), (4)
где I - ставка дисконтирования; R - номинальная безрисковая ставка, с учетом инфляции; R m - среднерыночная доходность с рубля инвестиций на фондовом рынке; (Rm — R) — рыночная премия за риск; b - бета коэффициент, который отражает корреляцию актива и рынка.
Отметим, что для российских инвесторов к безрисковым активам следует отнести государственные облигации РФ, однако теоретически могут быть использованы ставки по МБК overnight (MIBOR, MIACR) и ставка рефинансирования ЦБ. Россия была, есть и остается сырьевой экспортно-ориентированной страной, которая сильно зависит от финансовых потоков мирового уровня, где главенствующую роль играет доллар США. Поэтому нет ничего удивительного, что в мировых финансах безрисковыми активами являются обязательства казначейства США, которые также используются в аппроксимации безрисковости. (Rm — R) в выше указанной формуле — это величина, показывающая доходность с каждого рубля, инвестированного в любой средне рискованный проект по сравнению с безрисковыми вложениями. Бета-коэффициент — это мера систематического риска инвестирования в оцениваемый проект по сравнению с риском капиталовложений в любой средне рискованный проект. Таким образом, если в расчетах b (бета) стремится к 0, то доходность по выбранному проекту будет приближена к без-
рисковому и наоборот, если Ь(бета) стремится к 1, то проект рисковый [1].
Можно резюмировать, что модель САРМ как оценка эффективности вложений (или как норма доходности на вложенный капитал, необходимая инвестору) носит объективный, опирающийся на динамические изменения рынка характер, поэтому может быть пригодна для расчетов. Вместе с тем, она не учитывает индивидуальные предпочтения инвесторов и требует одинакового времени инвестирования средств, что не всегда обеспечивается при вложениях в инновации.
Другим методом в оценке эффективности инвестиций в инновации является метод WACC (средневзвешенной стоимости капитала). WACC отражает сложившийся минимум возврата на вложенный в инновации капитал и его рентабельность. Рассчитывается показатель по формуле средней арифметической взвешенной.
WACC = ]Г Kj • dj (5)
J=1 ,
где Kj - цена j -го источника средств; dj - удельный вес j -го источника средств в общей их сумме.
Именно с этим показателем сравнивается критерий IRR, рассчитанный для конкретного инновационного проекта, при этом связь между ними такова:
— если IRR > WACC, то инновационный проект принимается;
— если IRR < WACC, проект отклоняется;
— если IRR = WACC, проект нулевой.
С учетом заемных средств расчет может иметь такой вид, как представлено в работе [1]:
К = У с * К с + У* К з, (6)
где К - общая ставка дохода; Усс - удельный вес собственного капитала в общей совокупности капитала; Ксс - ставка дохода на собственный капитал (стоимость собственного капитала); Уз -удельный вес долга в общей совокупности капитала; Кз - ставка дохода заемного капитала (с учетом налогообложения).
Таким образом, формула WACC используется, в случае, если дисконтируется денежный поток, освобожденный от долгового участия. В противном случае, если денежный поток от инноваций формируется за счет заемных средств, то добавляется финансовый риск (расчет K).
Говоря об эффективности нельзя не сказать о расчетах демонстрирующих экономический эффект производства и реализации инноваций. Рассмотрим некоторые из них.
Метод, который наглядно показывает зависимость прибыли от объемов продаж, издержек и цены инновационного объекта называют
Break Even Poit Analysis (анализ точки безубыточности) или порог рентабельности проекта.
Анализа точки безубыточности, состоит в определении такого критического объема продаж, при котором выручка от реализации продукции становится равной валовым издержкам, при этом прибыль имеет нулевое значение. Формализация метода имеет вид:
Q* = FC/(P-AVC), (7)
где Q - критический объем продаж (точка безубыточности); FC - постоянные издержки, величина которых не зависит от роста объемов производства продукции; P - цена единицы продукции; AVC - средние переменные издержки единицы продукции.
При анализе точки безубыточности необходимо сопоставить планируемые объемы продаж с критическим объемом. Если планируемые объемы значительно превышают величину Q , то это свидетельствует об экономической привлекательности проекта и его высокой прибыльности. В противном случае, следует либо принимать меры по расширению рынка сбыта и росту объемов продаж, либо отказаться от проекта, вследствие его убыточности.
Максимизировать прибыль путем изменений издержек и цены на продукцию за счет инновационного внедрения возможно путем применения производственного левериджа (операционного рычага). Формализация метода следующая:
R = (UN - Зр) / П = (Зп+П) / П, (8) где R - коэффициент производственного левериджа; Ц - цена единицы продукции; N - количество реализованной продукции; Зр - переменные затраты; Зп - постоянные затраты; П - валовая прибыль.
Это еще раз подтверждает тот факт, что в основе эффективности инвестиций в инновации лежат экономические характеристики производства, такие, как: объем продаж и производственные издержки.
Нельзя забывать, что привлечение заемных средств для реализации проекта нередко повышает рентабельность собственного капитала, вложенного в него. В этом случае проявляется ЭФР (эффект финансового рычага). ЭФР заключается в том, что к норме прибыли на собственный капитал присоединяется прибыль, полученная благодаря использованию заемных средств, несмотря на их платный характер. Формализация расчета эффекта выражается формулой:
ЭФР = (1 - Сн) х (КР - Ск) х ЗК/СК, (9) где ЭФР - эффект финансового рычага, %; Сн -ставка налога на прибыль, в десятичном выражении; КР - коэффициент рентабельности активов (отношение валовой прибыли к средней сто-
имости активов), %; Ск - средний размер ставки процентов за кредит, %; ЗК - средняя сумма используемого заемного капитала; СК - средняя сумма собственного капитала;
Отметим, что в формуле (9) для более точного расчета можно взять Ск как средневзвешенную ставку за кредит.
Следует подчеркнуть, что ориентироваться на финансовый рычаг в оценке эффективности инноваций возможно, если доходность инвестиций выше «цены кредита» или при прочих равных условиях больший эффект от проекта получается тогда, когда показатель финансового рычага выше.
Конечно же, в силу ограниченного объема в статье рассмотрены не все модели и методы оценки эффективности инвестиций в инновации. Так, например, показателями, используемыми в расчетах, являются: рентабельность новой продукции как отношение чистой прибыли к сумме продаж, фондоотдача как общая экономическая эффективность инновации, а также методы элиминирования, которые позволяют исключать влияние временного фактора и многое, многое другое. Но и сказанного достаточно, чтобы сделать вывод о многообразии расчетных моделей, их целесообразности, комплексности и системности использования. Резюмируя эффективность инвестиций в инновации, еще раз подчеркнем, что процесс этот очень сложный, многогранный, требующий значительных затрат временного, материального, финансового и трудового характера. Внедрение инноваций связано с большим количеством проблем, при этом эффективность инноваций может быть как положительной, так и отрицательной. Даже абсолютно правильно выбранное направление может принести прибыль лишь через большой промежуток времени. Кроме того, для максимальной эффективности от внедрения инноваций необходимы огромные средства. Трудности связаны также с недостаточной поддержкой со стороны
государства, высокими рисками, отсутствием финансовых средств, низким квалификационным уровнем персонала. Насколько эти факторы значимы для инновационной деятельности, мы рассмотрим в наших дальнейших работах.
БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК
1. Асаул А.Н. Модернизация экономики на основе технологических инноваций / А.Н. Асаул [и др.]. - СПб: АНО ИПЭВ, 2008. - 606 с.
2. Бухонова С.М., Дорошенко Ю.А. Теоретико-методические аспекты оценки потребности предприятия в инвестиционных ресурсах // Экономический анализ: теория и практика. 2007. № 10. С. 11-16.
3. Бухонова С.М., Дорошенко Ю.А. К оценке экономической эффективности инноваций разных типов // Экономический анализ: теория и практика. 2005. № 4. С. 7-10
4. Дежкина И.П. Инновационный потенциал хозяйственной системы и его оценка (методы формирования и оценки): Учебное пособие / И.П. Дежкина, Г.А. Поташева - М. : Инфра-М, 2010. - 122 с.
5. Дорошенко Ю.А., Голиков П.Г. Координация и управление инвестиционным проектами на уровне региона // Вестник Белгородского университета кооперации, экономики и права. 2008. № 3. С. 21-25.
6. Лейфер Л.А. Применение модели САРМ для расчета ставки дисконтирования на российском рынке инвестиций. / Л.А. Лейфер, А.В. Ду-бовкин. Электронный ресурс - Режим доступа: http: //www .pcfko.ru/
7. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (вторая редакция): [утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ и Госстроем России, 21 июня 1999 г.], - М. : ЭКОНОМИКА, 2000.
