CC BY
45
Согласно данному документу в результате реструктуризации наибольшие ассигнования предусмотрены в рамках подпрограммы 1 «Развитие профессионального образования» - 83,9% выделенных средств. Объем и финансовое обеспечение подпрограммы 2 «Развитие дошкольного, общего образования и дополнительного образования детей» составляет 14,3%, подпрограммы 3 «Развитие системы оценки качества образования и информационной прозрачности системы образования» - 0,47%, подпрограммы 4 «Обеспечение реализации государственной программы и прочие мероприятия в области образования» - 0,83%.
Таким образом, можно сказать, что финансовое обеспечение образовательной деятельности сочетает различные формы финансирования: бюджетные средства, вложения частных лиц, а также родителей обучающихся. Процентное соотношение использования данных источников должно быть разным. Это зависит от ценообразования на различного рода продукты и услуги в конкретном регионе. Вопрос только в том, на какие органы должна быть возложена задача организации системы финансирования. По-видимому, данный вопрос должен решаться в частном порядке и быть возложен
на руководителей образовательных учреждений и орган, который будет контролировать их и процесс финансирования. Поэтому можно говорить о большей доле ответственности самих руководителей образовательных учреждений в финансовом и управленческом плане и создании для них особых курсов, планов подготовки и переподготовки по данному вопросу.
Анализ процесса инвестирования в образовательную сферу показал, что состояние сегодня не отличается стабильностью и надежностью, но есть перспективы, возможности, которые необходимо реализовать. Поэтому каждый регион и образовательное учреждение должны самостоятельно вырабатывать политику в данном вопросе при некотором контроле со стороны государства.
1. Дмитриева С.А. Новые механизмы финансирования вузов на основе ГИФО // Вестник СГСЭУ. 2010. № 1 (30).
2. Козельский В.Н. Бюджетные инвестиции: проблемы и перспективы // Вестник СГСЭУ. 2011. № 5 (39).
3. Российское образование. Федеральный образовательный портал. иР1_: http://www.edu.ru/db/mo/data/d_02/393.html.
4. Фалюшина Л.И. Пути повышения инвестиционной привлекательности системы дошкольного образования // Экономика образования. 2011. № 6.
удк 338.5 Максим Алексеевич Калистратов,
аспирант кафедры банковского дела, [email protected] СГСЭУ
МЕТОДИКА ЦЕНООБРАЗОВАНИЯ ПО ОЦЕНОЧНЫМ И КРЕДИТНЫМ ОПЕРАЦИЯМ В ФОНДОВЫХ ЛОМБАРДНЫХ ОРГАНИЗАЦИЯХ
Статья посвящена проблемам функционирования фондовых ломбардных организаций. Цель статьи - разработка авторской методики ценообразования по оценочным и кредитным операциям в фондовых ломбардных организациях. В статье исследуются теоретические основы кредитования под залог ценных бумаг, анализируются различные варианты ценообразования услуг, оказываемых фондовыми ломбардными организациями. Отмечается необходимость глубокого исследования теоретических и практических аспектов функционирования фондовых ломбардных организаций. Предложена авторская методика определения влияния показателя ликвидности на коэффициент дисконтирования ценных бумаг, закладываемых в фондовых ломбардных организациях. Результаты работы могут быть использованы руководителями институтов парабанковской системы, а также регулирующими органами.
Ключевые слова: оценка, ценные бумаги, кредитование, дисконтирование, ломбардные организации.
M.A. Kalistratov
METHODOLOGY OF PRICE-FORMATION OF EVALUATION
AND CREDIT OPERATIONS IN STOCK PAWNSHOP ORGANIZATIONS
The article is devoted to the issues of functioning of stock pawnshop organizations. The aim of the article is to elaborate the author's methodology price-formation of evaluation and credit operations in stock pawnshop organizations. The article studies the theoretical backgrounds of lending of pawned securities, various ways of price-formation services of the pawnshop organizations are analyzed. It is necessary to study theoretical and practical aspects of functioning of the stock pawnshop organizations. The author's methodology of establishing of the impact of the solvency index on discounting of securities pawned in the pawnshop organizations is offered. The results of the research may be helpful for managers of para-banking system and regulating agencies.
Keywords: assessment, securities, lending, discounting, pawnshop organizations.
♦-
Финансово-экономический кризис 2008 - 2009 гг. показал, что кредитование даже под залог самых ликвидных ценных бумаг - ОАО «Газпром», ОАО «Лукойл», ОАО «Сбербанк» и пр. - в период повышенной волатиль-ности оборачивается убытками для фондовых ломбардных организаций, которые не успевают реализовать заложенные ценные бумаги по цене, обеспечивающей безубыточность кредитора. В этой связи особенно актуальными становятся проблемы эффективной оценки заложенных ценных бумаг в денежном эквиваленте.
Эффективная оценка предполагает компромисс между заемщиком и фондовой ломбардной организацией. Если оценка ценных бумаг будет занижена, заемщик может отказаться от сделки. Если же оценка будет наоборот, завышена, это увеличивает риски фондовых ломбардных организаций.
Проблема эффективной оценки заложенных ценных бумаг может быть редуцирована к выбору ставки дисконтирования, в соответствии с которой корректируется рыночная стоимость портфеля ценных бумаг. При определении наиболее оптимальной ставки дисконтирования по кредитным операциям в фондовых ломбардных организациях целесообразно обратиться к опыту регулирования маржинальных сделок на российском рынке ценных бумаг [2]. К маржинальным сделкам относятся сделки клиентов брокерских компаний (физических и юридических лиц), которые совершаются с использованием заемного капитала. При заключении маржинальной сделки участник торгов имеет возможность купить ценные бумаги на заемные средства или же продать взятые в долг ценные бумаги (которые отсутствуют в его инвестиционном портфеле). Ввиду того что сделки по покупке ценных бумаг в кредит и по продаже ценных бумаг без покрытия генерируют дополнительные риски как для участника торгов, так и для брокерской компании, маржинальные сделки регулируются Федеральной службой по финансовым рынкам.
В целях контроля за стоимостью обеспечения обязательств клиента перед брокером ценные бумаги, составляющие обеспечение, подлежат постоянной оценке. Стоимость ценных бумаг принимается равной цене последней на момент расчета уровня маржи (величины обеспечения) сделки купли-продажи ценных бумаг, зафиксированной в системе организатора торговли, участником торгов в которой является брокер. При этом ценные бумаги, составляющие обеспечение, оцениваются брокером с определенным дисконтом (скидкой). Минимальный размер скидки, установленный нормативными актами ФСФР, составляет для клиентов с повышенным уровнем риска 15% к рыночной стоимости ценных бумаг, а для лиц, не относящихся к клиентам с повышенным уровнем риска, - 25%. Больший размер скидки может быть установлен договором брокера с клиентом [1].
С целью управления возникающими рисками брокер рассчитывает величину обеспечения в отношении клиента:
1) при заключении сделки в интересах клиента;
2) по истечении часа после открытия торгового дня организатора торговли;
3) в случае существенного (на 2 и более процентов) отклонения цены ценной бумаги, составляющей обеспечение, от цены последней на момент оценки обеспечения сделки купли-продажи такой же ценной бумаги, зафиксированной в системе организатора торговли, участником торгов в которой является брокер;
-♦
4) на момент завершения расчетов по результатам клиринга по сделкам, заключенным на торгах, проводимых всеми организаторами торговли, в интересах клиента, в отношении которого производится оценка обеспечения;
5) при совершении операции с денежными средствами или ценными бумагами, которые приводят к изменению остатка по счетам внутреннего учета.
Несмотря на то что описанные выше принципы маржинальной торговли успешно действуют на российском рынке ценных бумаг уже в течение нескольких лет, мы не может использовать данную модель в целях регулирования коэффициента дисконтирования в сделках по кредитованию в фондовых ломбардных организациях в силу специфики данных кредитов (более длинные сроки, вывод средств наличными, более высокие материальные и временные расходы на перерегистрацию ценных бумаг и реализацию заложенного имущества).
В целях исследования действующей практики использования коэффициентов дисконтирования мы обратились к опыту российских федеральных и региональных банков, а также инвестиционных компаний. Коэффициент дисконтирования рыночной стоимости ценных бумаг, закладываемых в фондовых ломбардных организациях, зависит прежде всего от ликвидности портфеля ценных бумаг. Ликвидные ценные бумаги дисконтируются с коэффициентом от 30% до 50%, неликвидные - от 50% до 80%. Используя данную закономерность, мы предлагаем дифференцировать коэффициент дисконтирования не только по степени ликвидности, но и по таким показателям, как срок кредита и волатильность портфеля закладываемых ценных бумаг.
Показатель «волатильность» характеризует степень ценовой изменчивости ценной бумаги и рассчитывается как разность между максимальной и минимальной ценой сделок с данной ценной бумагой за определенный торговый период (одна торговая сессия, неделя, месяц, год и пр.). Итоговое значение показателя волатильности, рассчитанное по приведенной выше формуле, означает потенциал отклонения рыночной ценны данного финансового инструмента от текущего значения.
Ценные бумаги с более высокой ценовой изменчивостью имеют более высокий показатель волатильности. На практике высокое значение данного показателя означает повышенный риск инвестиций в данную ценную бумагу: инвестор, купивший ее, рискует потерять свои средства (при благоприятном исходе - наоборот, увеличить стоимость портфеля) пропорционально показателю волатильности.
В деятельности фондовых ломбардных организаций показатель волатильности может служить основанием для расчета коэффициента дисконтирования ценных бумаг, закладываемых клиентами. Например, если показатель среднегодовой волатильности ценной бумаги А равен 40%, это означает, что в течение года рыночная стоимость данной ценной бумаги может как вырасти (благоприятное событие для фондовой ломбардной организации), так и снизиться (неблагоприятное событие) на 40%. Таким образом, минимальный коэффициент дисконтирования ценной бумаги А, закладываемой в фондовую ломбардную организацию, должен составлять 40%.
Однако использование одного лишь показателя волатильности в целях моделирования оптимального коэффициента дисконтирования ценных бумаг, закладываемых в фондовые ломбардные организации, недо-
♦
♦
статочно. Для того чтобы оценить максимальные риски фондовых ломбардных организаций при реализации заложенных ценных бумаг, рассмотрим самый негативный сценарий. Пусть рыночная стоимость ценной бумаги А снизилась на 40% до истечения срока возврата кредита. При невозможности со стороны клиента вернуть денежные средства фондовая ломбардная организация вынуждена реализовать заложенные ценные бумаги на фондовом рынке по цене, соответствующей сумме полученного кредита (сумма кредита равна рыночной стоимости заложенных ценных бумаг, дисконтированной на 40%, плюс проценты за пользование кредитом). Однако в том случае, если заложенные ценные бумаги не являются ликвидными, фондовая ломбардная организация понесет дополнительные убытки. Таким образом, при расчете коэффициента дисконтирования помимо показателя волатильности необходимо учитывать и такую характеристику ценных бумаг, как ликвидность.
Наш опрос действующих фондовых ломбардных организаций показал, что при оценке ликвидности ценных бумаг используется классификация ФСФР. Другими словами, к группе ликвидных ценных бумаг (с более льготным коэффициентом дисконтирования) относятся ценные бумаги, входящие в список маржинальных ценных бумаг ФСФР. При этом, однако, не учитывается тот факт, что в кризисные периоды (периоды наибольшей плотности реализации заложенных ценных бумаг) ликвидность резко снижается. То есть увеличиваются спре-ды между ценами покупки и продажи ценных бумаг и сокращаются объемы сделок.
В целях минимизации потерь фондовых ломбардных организаций в результате низкой ликвидности реализуемых ценных бумаг мы предлагаем скорректировать ставку дисконтирования на коэффициент, отражающий низкую ликвидность заложенного портфеля ценных бумаг. Показатель ликвидности в целях данного исследования отражает возможность реализовать необходимый объем ценных бумаг по рыночной цене. Если покупателей на рынке недостаточно, то продажа ценных бумаг осуществляется по цене ниже рыночной. Таким образом, показатель ликвидности отражает величину спреда (разница между ценой покупки и ценой продажи ценной бумаги), а также объемы сделок. Ввиду того что оценить спреды, которые наблюдались в прошлые периоды времени, не представляется возможным (статистика по подобным показателям в России не ведется), мы предлагаем оценивать показатель волатильности косвенно - через оценку объема торгов ценными бумагами. Чем выше объем торгов, тем больше на данном рынке присутствует покупателей и продавцов и, следовательно, тем больше вероятность реализовать заложенные ценные бумаги по рыночной цене.
Мы предлагаем следующую методику определения влияния показателя ликвидности на коэффициент дисконтирования ценных бумаг, закладываемых в фондовых ломбардных организациях. В зависимости от объема торгов все ценные бумаги, обращающиеся на организованном рынке, необходимо разделить на несколько групп.
В первую группу попадают самые ликвидные ценные бумаги, так называемые «голубые фишки». Высокий объем торгов по данной категории ценных бумаг не генерирует риски для фондовых ломбардных организаций и, следовательно, никак не влияет на коэффициент дисконтирования.
Во вторую группу входят ценные бумаги, объем торгов по которым на 10 - 20% ниже, чем по «голубым фишкам». Учитывая более низкий объем торгов, мы предлагаем увеличить коэффициент дисконтирования данного портфеля ценных бумаг на поправочный коэффициент 0,1.
В третью группу входят ценные бумаг, объем торгов по которым на 10 - 20% ниже, чем по бумагам из второй группы. Следовательно, при залоге данных финансовых инструментов коэффициент дисконтирования увеличивается на поправочный коэффициент 0,2.
Рассмотрим конкретный пример применения авторской методики определения коэффициента дисконтирования по ценным бумагам, закладываемым в фондовых ломбардных организациях.
Предположим, что клиент фондовой ломбардной организации желает получить кредит в денежной форме на срок 6 месяцев под залог портфеля ценных бумаг ОАО «Ростелеком», рыночная стоимость которого на момент оформления кредитной сделки составляет 1 млн рублей. Рыночная цена обыкновенных акций ОАО «Ростелеком» за 6 месяцев 2013 г. составила 126 рублей. Минимальная цена за этот же период времени - 87 рублей. Таким образом, показатель волатильности равен 44% [3]. Итак, мы имеем базовый показатель (показатель волатильности), который необходимо скорректировать в соответствии с авторской методикой в целях получения коэффициента дисконтирования портфеля ценных бумаг, закладываемых в фондовую ломбардную организацию для получения кредита. Первый коэффициент, корректирующий показатель ликвидности, отражает ликвидность ценных бумаг. Следовательно, нам необходимо оценить степень ликвидности обыкновенных акций ОАО «Ростелеком». В рейтинге объемов торгов на Московской фондовой бирже данные ценные бумаги входят во вторую группу, что в соответствии с авторской методикой означает увеличение коэффициента дисконтирования на 10%. Таким образом, мы получили второе значение в вышеприведенной формуле оценки коэффициента дисконтирования. Далее в искомое значение коэффициента необходимо заложить расходы на предоставление кредита. Пусть в нашем примере процентная ставка за пользование кредитом составляет 20% годовых, что соответствует увеличению коэффициента дисконтирования по кредиту, выданному сроком на полгода, еще на 10%. Получаем значение коэффициента дисконтирования - 52%.
Таким образом, ставка дисконтирования портфеля, состоящего из обыкновенных акций ОАО «Ростелеком», закладываемого по кредиту сроком на 6 месяцев, составляет 52%. Это означает, что текущая рыночная цена должны быть дисконтирована на 52%. Полученная стоимость портфеля ценных бумаг и есть максимальный размер кредита, на который может рассчитывать клиент, обратившийся в фондовую ломбардную организацию.
1. Постановление ФСФР «Об утверждении правил осуществления брокерской деятельности при совершении некоторых сделок на рынке ценных бумаг» от 3 марта 2001 г. // Консультант Плюс: версия Проф.
2. Чернышкин Д.Г. Функционирование и регулирование маржинальных сделок на российском рынке ценных бумаг: дис. ... канд. экон. наук. Саратов, 2011.
3. иР1_: http://www.micex.ru.
