CC BY
12Концептуальные аспекты финансирования долгосрочных инфраструктурных проектов в России
Горяинова Людмила Владимировна, к.э.н., доцент, доцент кафедры Политической экономии и истории экономической науки, РЭУ им. Г.В. Плеханова Е-таИ: [email protected]
В статье обосновывается значение инфраструктуры в современном мире, требующим мобильности, развития человеческого капитала и высокого качества жизни населения. Обращается внимание на то, что длительный инвестиционный горизонт, капиталоемкость и риски, присущие инфраструктурным проектам предопределяют особенности их реализации: поиск механизмов и инструментов долгосрочного финансирования и наличие качественного и стабильного нормативно - правового регулирования, учитывая, что за 20-25лет реализации проекта произойдёт смена не одного состава правительства. Показано, что мировой опыт реализации таких проектов демонстрирует эффективность государственно-частного партнёрства и инфраструктурных облигаций. Изучены возможности активизации применения в России проектных и публичных облигаций. Установлено, что для обеспечения выпуска проектных облигаций возможно использование не только госгарантий и залога недвижимого имущества, но и страхования рисков, залога и уступки прав требований, залога денежных средств. На основе адаптации мирового опыта к текущей ситуации в России, предложены рекомендации по активизации выпуска публичных (региональных и муниципальных) облигаций. Предложены рекомендации по стимулированию спроса на инфраструктурные облигации, формируемого пенсионными фондами. Обосновано, что для привлечения средств индивидуальных инвесторов эффективным является деятельность инвестиционных фондов. Автор исследует также содержание и практику финансирования за счёт роста налогов.
Рассмотренные в работе финансовые институты и инструменты сведены воедино в концепцию долгосрочного финансирования инфраструктурных проектов, центральное место в которой занимает государство, выступающее как регулирующий и законодательный институт, являющийся одновременно и хозяйствующим субъектом.
Ключевые слова: инфраструктурные проекты, государственно -частное партнёрство, проектное финансирование, проектные и публичные облигации, пенсионные фонды, инфраструктурные фонды, коммерческие банки, финансирование за счёт роста налогов, ГЧП-агентства.
Работа выполнена при финансовой поддержке ФГБОУ ВО РЭУ им. Г.В. Плеханова
Введение. «Новая реальность», в которой оказались страна и весь мир после кризиса 2008-10гг., требующая изменения механизма хозяйствования [1, а5-29.], масштабы и географические особенности России, а также глубина существующих проблем в сфере инфраструктуры, обеспечивающей мобильность в экономике, обусловливают необходимость разработки механизмов и инструментов для долгосрочного финансирования инфраструктурных проектов как на федеральном, так и на региональном уровнях. Следует отметить, что конструирование новых инструментов финансирования и повышение эффективности существующих не только способствуют реализации инфраструктурных проектов, создавая этим основу для проявления эффекта мультипликатора и роста экономики, но и активизируют развитие самого финансового рынка, его операторов и профессиональных участников, включая банки, инвестиционные компании, инвестиционные и пенсионные фонды, что так же ускоряет экономическое развитие, делая выработку концепции финансирования долгосрочных инфраструктурных проектов, включающей возможные финансовые инструменты, актуальным и практически значимым.
Инфраструктурные облигации. Мировой опыт показывает эффективность привлечения частных инвесторов при реализации капиталоёмких, с длительным инвестиционным горизонтом инфраструктурных проектов в рамках государственно-частного партнерства [2, с.35-40], что осуществляется с использованием кредитной формы проектного финансирования (ПФ) на инвестиционной фазе проекта с возможным рефинансированием через проектные облигации на операционной фазе.
В связи с тем, что банки сталкиваются со снижающимся уровнем ликвидности и ужесточением требований к достаточности капитала, уменьшаются их возможности кредитования долгосрочных проектов. Кредитная форма проектного финансирования частично компенсируется облигационной формой.
Термин «инфраструктурные облигации» применяется в литературе для обозначения совокупности ценных бумаг, использующихся для финансирования инфраструктурных проектов и обладающих общими свойствами [3, с.207]. В российской практике и экономическом дискурсе в качестве перспективных форм финансирования рассматриваются как проектные, так и публичные облигации [4].
При облигационной форме ПФ проектная компания является эмитентом облигаций, именуемых проектными, основными покупателями которых выступают инвесторы, заинтересованные в длительных стабильных денежных потоках: пенсионные фонды, страховые компании, национальные фонды благосостояния.
Несмотря на правовые ограничения, в России уже сформировались необходимые предпосылки для использования проектных облигаций, и существует успешный опыт размещения подобных инструментов при строительстве: нового выхода на МКАД с федеральной автодороги М1 «Беларусь»; скоростной автомобильной дороги М10 «Москва- Санкт-Петербург» на участке 15-58 км.
В настоящее время проектные облигации в России обеспечиваются гарантиями Минфина РФ, и их выпуск регламентирован Постановлениями Правительства РФ, так как инвестиционные декларации страховых компаний и негосударственных пенсионных фондов (НПФ) не позволяли бы им приобретать подобные бумаги. Но госгарантии по инфраструктурным облигациям меняют суть данных бумаг, переквалифицируя их из бумаг по конкретному проекту со своим специфическим сочетанием риска и доходности в суверенную бумагу, обеспеченную активами государства. За рубежом для обеспечения выполнения обязательств эмитента инфраструктурных облигаций используются не только госгарантии и залог недвижимого имущества как в России, но и страхование рисков, залог и уступка прав требований, залог денежных средств [5, с.41].
Рынок региональных и муниципальных облигаций в России, являющихся видом публичных облигаций, находится в стадии становления и составляет около 8% долгового рублёвого рынка России (включая ОФЗ) [6, с.66-68]. Как показывает мировой опыт, основными причинами этого являются:
О £
ю
5
V
2 е
6
CS
сэ
сч
£
Б
а
2 ©
■ отсутствие налогового стимулирования инвестиций в муниципальные облигации в сравнении с другими бумагами;
■ особенности пропорциональной шкалы налогообложения;
■ централизация бюджетной системы и отсутствие возможности выделения определенных налоговых поступлений на выплаты по конкретным бумагам[7].
В 2015 г. были зарегистрированы проспекты эмиссии облигационных займов 18 субъектов Федерации и 3 муниципальных образований. В 2015 г. объем размещаемых облигаций составил 98,5 млрд руб., сократившись по сравнению с уровнем 2014 г на 18% в номинальном выражении [8, с.175]. Динамика объема выпуска субфедеральных и муниципальных ценных бумаг представлена в таблице 1.
Из таблицы 1 видно, что за период с 2014 по 2015г. объем эмиссии субфедеральных и муниципальных облигаций сократился с 0,16 до 0,12% ВВП.
Для стимулирования инвестиций в инфраструктуру России и повышения привлекательности инфраструктурных облигаций в области нормативно-правового регулирования предлагается [9, С. 96-100]:
■ рекомендовать введение в Бюджетном кодексе РФ положения о направлении конкретных государственных доходов на определенные расходы;
■ изменить соотношение региональной и федеральной составляющей в основных налогах в пользу первой с одновременной децентрализацией принятия государственных инвестиционных решений на региональный уровень;
■ учитывать обязательства по концессии в расходных обязательствах государства на весь срок концессии. Срок реализации большинства инфраструктурных проектов 10-15 лет и более, в то время как бюджеты составляют на три года;
■ отменить требование к НПФ ежегодно переоценивать активы и компенсировать отрицательный годовой результат (подобного требования нет для ВЭБа) в части вложения средств в инфраструктурные облигации. Подобная мера увеличит спрос НПФ на инфраструктурные проекты, так как сейчас НПФ предпочитают краткосрочные инвестиции;
■ поскольку Внешэкономбанк не сталкивается с проблемой переоценки и инвестирует на длительные сроки, но имеет ограничения по инвестированию в один выпуск облигаций или одного эмитента - не больше 30 процентов одного вы-
Таблица 1
Объем выпуска субфедеральных и муниципальных ценных бумаг, % ВВП [там же]
Год 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Выпуск 026 0.43 0.41 0,25 0.10 0.19 0J23 0,16 0,12
Погашение 0.18 0.26 0.16 0.18 0.21 0,13 0,12 0.17 0,13
Чистое финансирование 0.08 0,17 0,24 0,07 -0,11 0,06 0,12 -0,01 -0,01
Таблица 2
Меры по стимулированию инвестирования средств пенсионных фондов в инфраструктуру [11,с. 164]
Разработка и предложение широкому кругу инвесторов (в первую очередь пенсионных фондам) долгосрочную государственную программу по реализации инфраструктурных проектов._
Повышение привлекательности инвестиций в инфраструктуру для пенсионных фондов
Меры
• разработка национальной долгосрочной политики по ключевым инфраструктурным проектам;
• повышение согласованности различных уровней правительства через создание инфраструктурного агентства;
• подготовка и непрерывное выведение на рынок большого количества проектов по конвейерному принципу.
Повышение
эффективности
управления
пенсионными
фондами
Ре формирование
пенсионного
законодательства
Улучшение инвеетиционно-институциональной срсды
Задачи на пути реализации мер стимулиронания
• оптимальное распределение рисков через эффективные нормативно-финансовые инструменты, например, ГЧП;
• создание инвестиционных фондов для инвестирования в инфраструктуру;
■ развитие рынков капитала для финансирования инфраструктурных проектов;
• поддержка консолидации небольших пенсионных фондов и создание общих фондов активов._
улучшение структурной эффективности, общего состава и повышение профессиональной подготовки и мотивации управляющих пенсионными фондами; • привлечение университетов и прочих учебных заведений дтя повышения экспертизы инвесторов.
• реформирование регулирования фондов в части использования схем фиксированных пенсионных выплат (с заранее определенными размерами выплат п зависимости от доходов и стажа - defined benefit scheme); ■ смягчение нормативных ограничений [[о инвестициям в инфраструктурные активы._
• повышение информационной прозрачности через широкое внедрение концепции «открытых данных»;
• создание ассоциаций инвесторов в инфраструктуру для защиты интересов институциональных инвесторов;
• создание платформы для диалога между институциональными инвесторами и правительством;
• перевод бухгалтерского учета пенсионных фондов на Международные стандарты бухгалтерской отчетности (МСФО);
• эффективное регулирующее, надзорное и налоговое законодательство для развития институциональных инвесторов._
пуска и не больше 20 процентов портфеля в одного эмитента. Законодательно разрешить ВЭБу увеличить ограничение инвестирования в один выпуск до 50%;
■ учесть в налоговом кодексе возможность предоставления налоговых льгот
на купонные выплаты по инфраструктурным облигациям. В США по муниципальным облигациям существуют налоговые льготы на купон, что до недавнего времени позволяло этим облигациям котироваться выше казначейских бумаг;
■ законодательно закрепить возможность реструктуризации графика погашения по инфраструктурным облигациям без обязательного дефолта эмитента;
■ осуществлять выпуск облигаций с разными правами (траншами) удовлетворения требований инвесторов в облигации и реализацию государственной поддержки по младшему выпуску, что способствует повышению кредитного качества старшего транша, который получит в этом случае более высокий уровень кредитного рейтинга без государственной поддержки.
Помимо нормативно-правового регулирования, для стимулирования притока средств в инфраструктурные облигации целесообразно:
■ проведение эмиссии облигаций через формирование специализированных облигационных банков, выпускающих ценные бумаги одного класса, обеспеченные дифференцированным пулом кредитов региональным и муниципальным образованиям;
■ введение компенсации затрат муниципальным образованиям на присвоение рейтингов муниципальным облигациям (из федерального или регионального бюджетов);
■ использование международных стандартов финансовой отчетности эмитентами облигаций (прежде всего публичных);
■ накапливание рассеянного на рынке знания, опыта и экспертизы узкоспециализированных страховых компаний по структурированию сделок в коммерческих банках или финансовых институтах, приходящих на смену этим страховым компаниям.
Пенсионные фонды как создатели спроса на инфраструктурные облигации. Для того, чтобы инфраструктурные облигации стали эффективной формой финансирования в России, необходимо формирование на них спроса. На рынке уже есть несколько выпусков, но выплаты по ним зависят от уровня инфляции, поэтому, решая проблему «длинных» денег, приходится сталкиваться с проблемой стоимости заимствования. Для решения проблемы формирования спроса на инфраструктурные облигации целесообразно использовать средства пенсионных фондов, для большинства которых достижение уровня доходности «инфляция плюс несколько процентов» по управляемым активам является хорошим показателем [9].
Пенсионные фонды управляют «длинными» деньгами и заинтересованы
в стабильном денежном потоке, что делает инфраструктурные проекты привлекательными для них. Но на данный момент доля альтернативных инвестиций, в том числе инфраструктурных проектов, в портфелях пенсионных фондов не значительна, хотя ситуация заметно меняется.
В 2015г. Правительство РФ направило около 190 млрд. руб. пенсионных накоплений граждан на финансирование проектов реального сектора экономики. НПФ вложили 128,8 млрд. руб. в ценные бумаги компаний реального сектора, из них 112,9 млрд. руб. в инфраструктурные проекты. Вложения ВЭБа составили 60,1 млрд. руб. [10]. Возврат средств и доходность по ним могут быть обеспечены механизмом финансовой или страховой ответственности организации, которая будет заниматься инвестированием средств, по аналогии с Российским фондом прямых инвестиций (РФПИ).
Для активного вовлечения средств пенсионных фондов в инфраструктурные проекты необходимо реализовать широкий круг стимулирующих мер (табл. 2).
Институты финансового рынка для долгосрочного финансирования: банки и инвестиционные фонды. Одну из ключевых позиций в области финансирования долгосрочных инвестиционных проектов занимают коммерческие банки, так как они имеют наибольший опыт, инвестируют в инфраструктуру на ранних строительных фазах и не так зарегулированы и ограничены в инвестиционных решениях, как пенсионные фонды.
Необходимо, чтобы помимо ВЭБ другие банки в России стали активными инвесторами в инфраструктурные проекты. Если же принять во внимание 30 крупнейших банков РФ, то их совокупные активы составляют по данным ЦБ РФ 63,49 трлн. руб. [12]. Для инвестиционного кредитования объектов инфраструктуры необходимо стимулировать появление длинных дешевых денег в экономике, повышение уровня ликвидности, снижение требований к достаточности капитала и уровня резервирования инвестиций в инфраструктуру.
Велико значение, гибкость и возрастающая роль использования инвестиционных фондов для финансирования инфраструктуры [13, с. 107-112]. Основными проблемами, с которыми сталкиваются инфраструктурные фонды, являются:
■ нехватка достаточного количества качественных привлекательных инвестиционных возможностей вложения средств,
■ отсутствие у инвесторов восприятия инфраструктурных инвестиций как надежных,
■ недостаток длительной истории успешного существования подобных фондов.
Одним из возможных вариантов решения текущих трудностей, с которыми сталкиваются инфраструктурные фонды, является специализация фондов по типам и видам инвестиционных возможностей, что приведет к накоплению опыта управляющими и повысит доверие к ним, а также географическая диверсификация для увеличения количества доступных инфраструктурных проектов и снижения общей волатильности.
Несмотря на то, что на рынке объектов инфраструктуры доминируют институциональные инвесторы, нельзя забывать об индивидуальных частных инвесторах. Как показывает опыт рынка муниципальных облигаций США, индивидуальные инвесторы могут обеспечить существенные объемы инвестиций в объекты инфраструктуры. Инвестиции в инфраструктуру, как уже неоднократно отмечалось, являются сложным направлением, не у всех институциональных инвесторов достаточно квалификации для адекватного управления рисками. Для притока индивидуальных инвесторов в инфраструктуру необходимо:
■ уделять больше внимания обучению и разъяснению индивидуальным инвесторам возможных рисков и выгод;
■ индивидуальных инвесторов важно привлекать на стадиях, когда объекты уже функционируют, иначе высокие риски, низкая отдача или ее отсутствие на начальных стадиях и возможные дефолты могут надолго их отпугнуть.
■ снижать риски индивидуальных инвесторов через предложения им хорошо диверсифицированных портфелей;
■ рассматривая вопрос выбора прошедших листинг или внебиржевых продуктов, следует отметить, что последние в общем случае будут более подотчетны и открыты, что является наиболее подходящим вариантом для индивидуальных инвесторов.
Финансирование за счёт роста налоговых поступлений как фактор комплексного развития территорий. В таких капиталоемких проектах, как строительство автомобильных и железных дорог, государству сложно рассчитаться за строительство инфраструктуры, поэтому эксперты сегодня предлагают обратиться к такому инструменту финансирования как TIF (tax increment financing - финансиро-
© 3
Ю
5
*
2 а
6
CS
сэ
сч
£
Б
ей
2 ©
вание публичных инвестиционных проектов за счет роста местных налоговых доходов). Данный инструмент предполагает, что частный партнёр финансирует строительство объекта инфраструктуры, после чего, привлеченные деньги возвращаются за счет прироста налоговых поступлений при реализации проектов, когда происходит увеличение стоимости налоговой базы. Мировой опыт свидетельствует от том, что экономически оправдано создание управляющей компании, фиксирующей налоговые поступления на данной территории, формирование которых происходит уже на этапе строительства. Такая модель может применяться во время реализации любых инфраструктурных проектов[14].
Данная модель прошла апробацию при создании автокластера в Калуге: было заключено соглашение между администрацией области, Минэкономразвития и компанией Volkswagen. В соответствии с соглашением, Volkswagen открывает производство в Калужской области, а региональные власти обязуются создать индустриальный парк со всей необходимой производственной инфраструктурой. В областном бюджете не было достаточных средств на реализацию проекта, проект был профинансирован Внешэкономбанком. Возврат заемных средств был синхронизирован с ростом налоговых поступлений от крупного автопроизводителя и других компаний, открывших свои производства в формирующимся автокластере.
Государство: регулятор и хозяйствующий субъект на инфраструктурном рынке. Инфраструктурные сектора экономики чувствительны к государственной поддержке, которая может принимать различные формы: субсидирование, кредитование наряду с коммерческими кредитными учреждениями, предоставление гарантий и пр. Правительство Канады организовало ГЧП-агентство PPP Canada для поддержки ГЧП, работая как с частной, так и с государственной стороной в качестве центра компетенций и координации совместных действий. Помимо этого, был учрежден фонд размером 1,2 млрд. канадских долларов для развития рынка ГЧП[15].
Кроме того, существуют примеры ответной реакции правительств на кризис в виде снятия определенных барьеров для частного сектора или пересмотра некоторых условий контрактов. Например, правительство Испании взяло на себя риски увеличения стоимости выкупа земли для ГЧП - проектов в сфере
дорожного строительства. В конце 2010 года Парламент Испании одобрил закон, согласно которому Правительство гарантировало концессионерам в проектах платных дорог выплату разницы между 80% первоначально запланированных доходов и фактически собираемыми средствами за трёхлетний период в связи с резким снижением трафика на платных дорогах. В 2011 году Правительство выплатило около 80 млн. евро в качестве таких компенсаций [16].
Выводы. Концепция долгосрочного финансирования инфраструктурных проектов, таким образом, соединяет институты и организации: фирмы, негосударственные пенсионные фонды, инвестиционные фонды, банки и финансовые инструменты: инфраструктурные облигации, инвестиционное кредитование, механизм отложенных налоговых платежей. Ведущие позиции в концепции занимает государство, играющее важнейшую роль в совершенствовании законодательства и налаживании сотрудничества между публичным и частным секторами, устранении существующих ограничений и барьеров. От того, насколько продуманными и последовательными будут подобные действия, в значительной степени зависит привлекательность инфраструктурных проектов для частных инвесторов.
Литература
1. Анохина М.Е., Прудников С.П. Стратегическое управление сельскохозяйственным предприятием // Вестник кадровой политики, аграрного образования и инноваций. 2004. Т. 1. С. 2.
2. Медведев Д.А. Новая реальность: Россия и глобальные вызовы [Текст]/ Д.А. Медведев // Вопросы экономики. 2015. № 10. С. 5-29.
3. Горяинова Л.В. Государственно-частное партнёрство как закономерная форма трансформации взаимодействий государства и фирм[Текст]/ Л.В.Горяино-ва// Статистика и Экономика. 2014. № 4. С. 35-40.
4. Макаревич К.А. Инфраструктурные облигации: иностранный опыт и нормативно - правовое регулирование в России [Текст]/К.А. Макаревич// Вопросы экономики и права. 2011. №2.С.207-214.
5. Ивантер А. Таблица умножения инфраструктуры [Текст]/ А. Ивантер // Эксперт. 2012. №45.
6. Йескоб Э.Р. Принципы проектного финансирования [Текст] / Э.Р.Йескоб ; Пер. с англ.- М.: Альпина Пабли-шер.2015.408 с. С.41.
7. Глушков В. Американская мечта [Электронный ресурс]/В. Глушков// CbondsReview. 2010. №5. С. 66-68.
8. Горяинова Л.В. Муниципальные облигации как инструмент финансиро вания инфраструктурных проектов: мировой опыт, проблемы, возможности применения в развивающихся странах[-Текст] / Л.В. Горяинова// Инновации и инвестиции. 2016. №10.
9. Российская экономика в 2015 году. Тенденции и перспективы. (Вып. 37) [Текст]/ В.А. Мау и др.; под ред. С.Г. Си-нельникова-Мурылева, А.Д. Радыгина // Ин-т экономической политики им. Е.Т. Гайдара. М.: Изд-во Ин-та Гайдара, 2016. - 472 с.-С.175
10. Шамин А.Е., Чернов В.А. Территориальные кластеры как основа развития инновационной инфраструктуры региона // Инновации и инвестиции. 2015. №8. с.2-5
11. Сысоева Е.В. Венчурное инвестирования как инновационный фактор мобилизации экономического развития // Горная промышленность. 2012. № 54. С. 325.
12. Остапюк С., Старостин С. О системе государственного прогнозирования научно-технического развития текст // Общество и экономика. 2001. № 7. С. 63.
13. Полаева Г.Б., Тыртышова Д.О., Иллерицкий Н.И. Инновационно-технологическое сотрудничество государств ЕАЭС в энергетической сфере // В сборнике: Science and Practice: new Discoveries Proceedings of materials the international scientific conference. Editors: I.M. Shvec, L.A. Ismagilova, V.A. Gur'eva, E.A. Telegina, V.I. Sedenko. 2015. С. 405-415.
14. Попова Е.В. Актуальные направления инновационной стратегии России // Инновации. 2012. № 6 (164). С. 5-8.
15. Vershinina A.A., Zhdanova O.A., Maksimova T.P., Perepelitsa D.G. The formation of indicator framework for effective assessment of investment attractiveness of the region // International Journal of Economics and Financial Issues. 2015. Т. 5. № 3S. С. 136-141.
16. Stepanov A.A., Zotova A.I., Savina M.V., Guznina G.N., Kochetkov A.A. Efficiency estimation criteria of agro-industrial systems in post-industrial economy // Asian Social Science. 2015. Т. 11. № 14. С. 141-148.
Conceptual aspects of financing long-term infrastructure projects in Russia Goryainova L.V.
REU them. G. V. Plekhanov The article explains the importance of infrastructure in the modern world, requiring mobility, human capital
development and quality of life of the population. Draws attention to the fact that long-term investment horizon, capital intensity and the risks inherent in infrastructure projects determine the specifics of their implementation: mechanisms and instruments of long-term financing and the availability of quality and stability of legal regulation, given that over 20-25 years of the project there will be a change not of one government. It is shown that the global experience of implementation of such projects demonstrates the effectiveness of public - private partnerships and infrastructure bonds. Explored the increasing use in Russia, design and public bonds. It is established that the issuance of project bonds, it is possible to use not only state guarantees and pledge of real estate, but also insurance risk, collateral and assignment of rights requirements, Deposit of funds. On the basis of adaptation of international experience to the current situation in Russia, offered recommendations to enhance the release of public (regional and municipal) bonds.
Recommendations for stimulating demand for infrastructure bonds, formed by the pension funds. It is proved that for attraction of means of individual investors more efficient the activities of investment funds. The author explores the content and practice of financing at the expense of growth of taxes.
Considered in the paper: financial institutions and instruments are brought together in the concept of long-term financing of infrastructure projects, Central to which is the state acting as regulatory and legislative Institute, which is simultaneously an economic entity.
Keywords: infrastructure projects, public -private partnerships, project financing, design and public bonds, pension funds, infrastructure funds, commercial banks, financing through tax increases, public-private
partnership Agency. References:
1. Anokhin ME, Prudnikov SP Strategic
management of an agricultural enterprise // Bulletin of personnel policy, agrarian education and innovations. 2004. T. 1. C. 2.
2. Medvedev DA New reality: Russia and
global challenges [Text] / D.A Medvedev // Issues of Economics. 2015. № 10. P. 5-29.
3. Goryainova L.V. Public-private partnership as a natural form of transformation of state and firm interactions [Text] / L.V. Goryainova // Statistics and Economics. 2014. № 4. P. 35-40.
4. Makarevich K.A Infrastructure bonds:
foreign experience and regulatory legal regulation in Russia [Text] / K.A. Makarevich // Issues of Economics and Law. 2011. №2.C.207-214.
5. Ivanter A. Infrastructure multiplication
table [Text] / A. Ivanter // Expert. 2012. №45.
6. Jeskob E.R. Principles of project
financing [Text] / E.R.Yeskob; Trans. with the English .- M .: Alpina Pablisher 20035.408 p. C.41.
7. Glushkov V. American dream [Electronic resource] / V. Glushkov // CbondsReview. 2010. № 5. Pp. 66-68.
8. Goryainova L.V. Municipal bonds as a
tool for financing infrastructure projects: world experience, problems, opportunities for application in developing countries [Text] / L.V. Goryainova // Innovations and investments. 2016. №10.
9. The Russian economy in 2015. Trends
and prospects. (Issue 37) [Text] / V.A Mau et al .; Ed. S.G. Sinelnikova-
Muryleva, AD. Radygin // Institute of Economic Policy. E.T. Gaidar. Moscow: Izd-vo Institute of Gaidar, 2016. - 472 pp.-P. 175
10. Shamin AYe., Chernov V.A. Territorial clusters as a basis for the development of innovation infrastructure in the region // Innovations and investments. 2015. № 8. p.2-5
11. Sysoeva EV Venture investment as an innovative factor in the mobilization of economic development // Mining. 2012. No. 54. P. 325.
12. Ostapyuk S., Starostin S. On the system of state forecasting of scientific and technical development text // Society and Economics. 2001. № 7. With. 63.
13. Polaeva GB, Tyrtyshova DO, Illeritsky N.I. Innovation-technological cooperation of the EEA states in the energy sphere // In the collection: Science and Practice: new Discoveries Proceedings of the international scientific conference. Editors: I.M. Shvec, L.A Ismagilova, V.A. Gur'eva, E.A Telegina, V.I. Sedenko. 2015. P. 405-415.
14. Popova E.V. Actual directions of Russia's innovation strategy // Innovations. 2012. No. 6 (164). Pp. 5-8.
15. Vershinina AA., Zhdanova O.A, Maksimova T.P., Perepelitsa D.G. The formation of the indicator framework for effective assessment of investment attractiveness of the region. International Journal of Economics and Financial Issues. 2015. T. 5. № 3S. Pp. 136-141.
16. Stepanov AA Zotova A.I., Savina M. V., Guznina G.N., Kochetkov AA Efficiency estimation criteria of agro-industrial systems in postindustrial economy // Asian Social Science. 2015. P. 11. 14. 14. P. 141148.
О
3
Ю i
V
2 e
6
