CC BY
69Ключевые задачи Банка России по повышению результативности инфляционного таргетирования
Бердышев Александр Валентинович,
кандидат экономических наук, доцент, Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации E-mail: avberdyshev@fa.ru
Матвеевский Сергей Сергеевич,
кандидат технических наук, доцент, Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации E-mail: SSMatveevskii@fa.ru
В статье определяются основные задачи, решение которых будет способствовать повышению результатиЗвности инфляционного таргетирования в России, к числу наиболее значимых из которых относятся следующие: снижение инфляционных ожиданий экономических агентов, стабилизация валютного рынка и обеспечение финансовой стабильности. На основе построения модели множественной регрессии определено, что в 2019 г. наблюдалось усиление влияния динамики валютного курса на инфляцию, что осложняет решение задачи по стабилизации валютного рынка. В качестве основных условий повышения результативности денежно-кредитной политики Банка России определены снижение волатильности курса национальной валюты и зависимости от импорта, что будет способствовать стабилизации инфляции на уровне 4% и, как следствие, укреплению потенциала развития национальной экономики.
Ключевые слова: Банк России, таргетирование инфляции, валютный курс, денежно-кредитная политика, валютные интервенции.
LO S Ое
сэ см о см
Мировой опыт свидетельствует о том, что режим инфляционного таргетирования обеспечил государствам с развитой экономикой и странам с развивающимися рынками возможность прийти к определенным успехам в управлении инфляцией и создании стимулов роста экономики [2; 5]. Таким образом, в целом режим инфляционного таргетирования имеет значительный потенциал и в России. Однако успешность реализации режима таргетирования инфляции будет зависеть от решения ключевых задач, стоящих сегодня перед Банком России, к числу наиболее значимых из которых относятся:
- стабилизация валютного рынка;
- стабилизация ожиданий экономических субъектов в инфляционной сфере;
- обеспечение финансовой стабильности.
В обозримой перспективе главная цель Банка России состоит в постоянном поддержании принятого целевого уровня инфляции - 4%.
Решению тактических и стратегических задач Банка России могут препятствовать факторы, формирующие ограничения возможности полноценной реализации инфляционного таргетирования. Следует отметить, что значительное влияние на инфляцию по-прежнему оказывают динамика мировых цен на энергоресурсы и курса национальной валюты, а также санкционное давление. Таким образом, указанные параметры должны рассматриваться в качестве факторов, ограничивающих результативность инфляционного таргетирования в современных российских условиях.
Стабилизация валютного рынка. Возможность таргетирования инфляции зависит, в том числе, от влияния динамики валютного курса на внутренние цены. Динамика курса доллара оказывает значительное влияние на темп инфляции в России в условиях существенной зависимости национальной экономики от импорта. С целью подтверждения этого тезиса была проведена оценка зависимости индекса потребительских цен в России от динамики курса рубля в 2019 г.
Использование уравнения линейной регрессии позволило получить следующую модель:
Y =117,42-0Д536Х + е ' (3,1229)(0,0336)(0,7288), (1)
R2 = 0,69941; F = 20,94138.
Отклик У - это индекс цен к началу года. Модель позволила сделать вывод о том, что изменение регрессора или фактора (курса российского рубля к доллару) на единицу приведет к изменению У на -0,1536 у.е.
Проверка статистической значимости оценок параметров модели с помощью критерия Стъю-дента показала, что для уровня значимости а=0,05, оценка а статистически значима.
Для оценки качества регрессионной модели использовалась статистика R2 - коэффициент детерминации. R2 = 0,69941, что свидетельствует о среднем качестве модели.
F = 20,94138 > Fкр = 5,117355. Следовательно, нулевая гипотеза отвергается, регрессия, в целом, статистически значима.
Использование теста Рамсея с целью тестирования правильности выбора спецификации позволило получить соотношение:
F = 1,56458 < Fкр =5,317655, т.е. Н0 не отклоняется, модель содержит достаточное количество регрессоров для описания отклика У.
Адекватность используемой модели осуществлялась на основе интервальной оценки значения эндогенной переменной Y на интервале прогнозирования для момента 1 = р > п.
Для 11 наблюдений оцененная спецификация модели имеет вид
у =117,42-0,1536X+е У (3,1229)(0,0336)(0,7288) (2)
Y =117,42-0,1535*89,5 = 103,6765
р
Стандартная ошибка S = 0,76946.
Доверительный интервал имеет границы:
Y- = 103,68-2,2622*0,76946 = 101,936 Y+ = 103,68 + 2,2622*0,76946 = 105,417.
Таким образом, доверительный интервал накрывает истинное значение эндогенной переменной из контролирующей выборки: модель может быть признана адекватной.
Полученные данные свидетельствуют о том, что в 2019 г. при снижении курса рубля на 1% инфляция увеличивалась на 15,36%. Таким образом, наличие эффекта переноса, в целом, осложняет инфляционное таргетирование в современных российских условиях.
Также состояние российской экономики значительно зависит от внешнеэкономической конъюнктуры, в особенности от динамики цен на продукцию нефтегазового сектора. Высокая степень зависимости внутреннего рынка от внешнеэкономической конъюнктуры в целом потенциально препятствует успешной политике инфляционного таргетирования.
Значительные колебания мировых цен на энергоресурсы усиливают волатильность курса рубля, что в условиях отсутствия у Банка России возможностей воздействия на внешние факторы, необходимо рассматривать в качестве ограничения режима инфляционного таргетирования. Таким образом, в распоряжении регулятора остаются только такие инструменты воздействия на внутренние факторы, как проведение валютных интервенций в условиях крайней необходимости, а также воздействие на наиболее агрессивных участников
внутреннего валютного рынка, осуществляющих намеренные спекулятивные операции (вплоть до отзыва лицензии).
Оценивая возможности стабилизации валютного рынка на основе использования рассмотренных инструментов, отметим, что валютные интервенции используются Банком России в качестве инструмента нейтрализации воздействия внешних факторов, что представляется обоснованным и предсказуемым. При этом результативность использования инструментов воздействия на усиливающие волатильность курса национальной валюты внутренние факторы, потребует от Банка России усиления работы по выводу с рынка чрезмерно агрессивных спекулянтов, а также формированию условий минимизации рисков ослабления курса рубля под воздействием внешних спекулятивных атак.
Сохраняющиеся в современных условиях относительно высокие инфляционные ожидания также выступают ограничением режима инфляционного таргетирования. Наряду с ситуацией на валютном рынке, решение задачи по стабилизации инфляционных ожиданий также осложняется как внутренними, так и внешними факторами. К внешним ограничениям инфляционного таргетирования относятся прежде всего экономические санкции западных стран, при этом влияние этого фактора ослабляется в условиях адаптации российской экономики к санкционному режиму.
Стабилизация инфляционных ожиданий на внутреннем рынке осложняется стоящими перед Банком России двумя противоположными задачами, решение которых способно оказывать разнонаправленное воздействие на инфляционные ожидания в экономике. С одной стороны, усиление потенциала развития реального сектора экономики сопряжено с необходимостью удешевления кредитных ресурсов. Решение этой задачи видится возможным посредством смягчения денежно-кредитной политики. Отметим в этой связи последовательное снижение Банком России ключевой ставки.
Таблица 1. Таргет по инфляции, фактическая инфляция и ключевая ставка в 2015-2019 гг. (%)
Год Таргет по инфляции Фактическая инфляция Ключевая ставка на конец года
2015 4,0 12,91 11,5
2016 4,0 5,38 10,0
2017 4,0 2,52 7,75
2018 4,0 4,27 7,5
2019 4,0 3,05 6,25
Составлено автором по материалам исследования
По итогам рассмотрения данных таблицы 1 можно отметить, что ключевая ставка снижалась Банком России постепенно, без резких колебаний даже после достижения цели по инфляции. В настоящий момент цель по инфляции выполняется
сз о
со £
гп Р сг
от А ш
уже на протяжении трёх лет и постепенное снижение ключевой ставки продолжается (на 5 июля 2020 года она составляет 4,5%).
Относительно медленное снижение ключевой ставки объясняется Банком России сохранением инфляционных ожиданий населения и предприятий на повышенном уровне.
Отметим при этом, что по данным Института народнохозяйственного прогнозирования РАН в 2018 году инфляция в 4,27% лишь на 1 п.п. состояла из монетарной, а 3,27 п.п. пришлись на долю немонетарной инфляции, в частности на курс рубля 1,8 п.п. и тарифы инфраструктурных монополий 0,7 п.п. [6]. Таким образом, представляется, что в условиях незначительности вклада монетарных факторов в общий уровень инфляции, рациональным было бы более активное смягчение Банком России денежно-кредитной политики, что будет способствовать ускорению прироста кредитного предложения. При этом необходимым видится усиление работы профильных министерств и ведомств с немонетарными факторами инфляции (например, ограничение роста тарифов).
С другой стороны, в условиях смягчения монетарной политики усиливается воздействие факторов, направленных на снижение курса рубля. В этих условиях имеющиеся ограничения можно объяснить трилеммой Мориса Обстфельда и Аллана Тейлора, содержание которой исключает возможность единовременного сочетания независимой денежно-кредитной политики, обеспечение устойчивости курса национальной валюты и свободное движение капитала [3]. Таким образом, из трех указанных ориентиров денежно-кредитной политики возможно одновременное достижение только двух: центральный банк может либо корректировать курс национальной валют или вводить ограничения на движение капитала, обеспечивая, таким образом, сбалансированность платежного баланса, либо отказываться от суверенной денежно-кредитной политики, что будет означать ее подчиненность монетарным мерам, реализуемым другими странами.
В качестве одного из возможных вариантов стабилизации инфляционных ожиданий может рассматриваться расширение долгосрочного банковского кредитования корпоративных заемщиков под реализацию ими конкретных крупных инвестиционных проектов, что предполагает формирование Банком России отдельного канала предоставления банкам долгосрочных дешевых ресурсов. Следует отметить, что конкретной и прозрачной позиции по этому вопросу в официальных документах Банка России не представлено, что позволяет сделать вывод о сохранении, по крайней мере, в краткосрочной перспективе достаточно вы-^ соких инфляционных ожиданий у экономических = субъектов.
е При предоставлении Банком России долгосрочных ресурсов увеличиваются инвестицион-еЗ ные возможности банковского сектора, которые ав мультиплицируются в условиях задействования их
бизнесом на финансирование долгосрочных проектов. При этом целевое финансирование инвестиционных проектов обеспечивает насыщение соответствующих сфер дешевыми финансовыми ресурсами [4]. Таким образом, в рамках системы рефинансирования Банка России должен быть сформирован отдельный канал предоставления банковскому сектору целевых долгосрочных и дешевых ресурсов, на основе которых может осуществляться целевое кредитование крупных инвестиционных проектов, что будет способствовать росту реального сектора национальной экономики [1].
Обеспечение финансовой стабильности представляет собой одновременно тактическую, предполагающую необходимость принятия ежедневных решений, и стратегическую задачу.
Процесс решения этой задачи осложняется следующими ограничениями:
- в условиях усиления влияния внешних шоков Банк России вынужден разрабатывать эффективные механизмы обеспечения устойчивости финансовой системы, что требует расширения внутренних источников финансирования развития национальной экономики;
- необходимо повышение эффективности институционального взаимодействия министерств и ведомств экономического блока. Несмотря на то, что Банком России декларируется эффективное взаимодействие с Минфином и другими ведомствами в рамках единой макроэкономической политики, зачастую наблюдаются отдельные противоречия в решениях регуляторов, что ограничивает результативность режима инфляционного таргетирования.
- поддержание устойчивости финансовой системы предполагает использование комплексной системы валютного контроля, что, с одной стороны, препятствует оттоку капитала, но, с другой стороны, провоцирует снижение уровня доверия к денежно-кредитной политике Банка России со стороны экономических субъектов. В этих условиях политика регуляторов должна
приобрести взвешенный характер, обеспечивая соблюдение интересов всех экономических субъектов. В этом контексте интересным представляется зарубежный опыт организации валютного контроля, в рамках которого наряду с мерами по контролю за движением капитала, формируются условия, стимулирующие возвращение ранее выведенного капитала в национальную экономику.
Таким образом, решение Банком России указанных задач предполагает реализацию комплекса мер, отвечающих современным вызовам. Одним из ключевых направлений повышения эффективности применения режима таргетирования инфляции является продолжение курса на импор-тозамещение и снижение зависимости экономики от волатильности валютного курса рубля, что в перспективе должно способствовать повышению уровня доверия экономических агентов к де-
нежно-кредитной политике Банка России, усилению предсказуемости и открытости решений, принимаемых в денежно-кредитной сфере, стабилизации инфляции в долгосрочной перспективе вблизи целевого ориентира и, как следствие, усилению потенциала экономического роста.
Литература
1. Бердышев, А.В. Особенности современной денежно-кредитной политики Банка России// Вестник университета.- 2019.- № 2. - С. 113— 117.
2. Бердышев, А. В., Картиева, Д.С. Международный и российский опыт таргетирования ин-фляции//Финансовые рынки и банки.- 2019.-№ 2 - С. 7-11.
3. Глазьев, С. Ю. О таргетировании инфляции// Вопросы экономики.- 2015.- № 9. - С. 1-12.
4. Ершов, М.В. Возможности роста в условиях валютных провалов в России финансовых пузырей в мире//Вопросы экономики.- 2015.-№ 12. - С. 32-50.
5. Трунин, П. В., Божечкова, А. В., Киюцевская, А. М. О чем говорит мировой опыт инфляционного таргетирования//Деньги и кредит.- 2015.-№ 4. - С. 61-67.
6. Большая жертва маленькой инфляции. Июль 2019 // Институт экономики роста им. Столыпина П.А. [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://stolypin.institute/wp-content/ uploads/2019/07/bolshaya-zhertva-malenkoy-inflyatsii-01.07.2019.pdf (дата обращения: 05.06.2020).
KEY TASKS OF THE BANK OF RUSSIA TO INCREASE THE EFFECTIVENESS OF INFLATION TARGETING
Berdyshev A.V., Matveevskiy S.S.
Finance University under the Government of the Russian Federation
The article defines the main tasks, the solution of which will increase the effectiveness of inflation targeting in Russia, the most significant of which include the following: reducing inflation expectations of economic agents, stabilizing the foreign exchange market and ensuring financial stability. Based on the construction of the multiple regression model, it was determined that in 2019 there was an increase in the influence of the dynamics of the exchange rate on inflation, which complicates the solution of the problem of stabilizing the foreign exchange market. As the main conditions for increasing the effectiveness of the monetary policy of the Bank of Russia, a decrease in the volatility of the national currency exchange rate and dependence on imports was identified, which will help to stabilize inflation at 4% and, as a result, strengthen the development potential of the national economy.
Keywords: Bank of Russia, inflation targeting, exchange rate, monetary policy, foreign exchange intervention.
References
1. Berdyshev, A.V. Osobennosti sovremennoj denezhno-kreditnoj politiki Banka Rossii [Features of the modern monetary policy of the Bank of Russia], Vestnik universiteta [Vestnik universiteta], 2019, I 2, pp. 113-117.
2. Berdyshev, A. V., Kartieva, D.S. Mezhdunarodnyj i rossijskij opyt targetirovaniya inflyacii [International and Russian experience of inflation targeting], Finansovye rynki i banki [Financial markets and banks], 2019, I 2, pp. 7-11.
3. Glaz'ev, S. Yu. O targetirovanii inflyacii [About inflation targeting], Voprosy ekonomiki [Economic issues], 2015, I 9, pp. 1-12.
4. Ershov, M.V. Vozmozhnosti rosta v usloviyah valyutnyh proval-ov v Rossii finansovyh puzyrej v mire [Opportunities for growth in the conditions of currency failures in Russia financial bubbles in the world], Voprosy ekonomiki [Economic issues], 2015, I 12, pp. 32-50.
5. Trunin, P. V., Bozhechkova, A. V., Kiyucevskaya, A. M. O chem govorit mirovoj opyt inflyacionnogo targetirovaniya [What the world experience of inflation targeting speaks of], Den'gi i kredit [Money and credit], 2015, I 4, pp. 61-67.
6. Bol'shaya zhertva malen'koj inflyacii. Iyul' 2019 [The big victim of small inflation. July 2019], Institut ekonomiki rosta im. Stolypi-na P.A. [Institute for Growth Economics Stolypina P.A.]. Available at: http://stolypin.institute/wp-content/uploads/2019/07/ bolshaya-zhertva-malenkoy-inflyatsii-01.07.2019.pdf (accessed 05.06.2020).
