Инвестирование в драгоценные металлы: оценка внутренних спиловер-эффектов

Федорова Е.А.; Ланец И.В.

48 (576) - 2013

Инвестиционный потенциал

Удк 330.43

инвестирование в драгоценные металлы: оценка внутренних спиловер-эффектов

е. А. ФЕДОРОВА, доктор экономических наук, профессор кафедры финансового менеджмента

Е-штЬ [email protected]

И. В. ЛАНЕЦ,

соискатель кафедры финансового менеджмента е-шш1: [email protected] Финансовый университет при Правительстве РФ

В статье рассмотрены внутренние спиловер-эффекты между доходностями и условной вола-тильностью палладия, золота, серебра и платины с помощью GARCH-моделирования на основе ежедневных данных (1985-2013 гг.). Полученные результаты могут быть положены в основу оптимальной инвестиционной стратегии на финансовом рынке.

Ключевые слова: золото, палладий, платина, серебро, волатильность, GARCH-модель, оптимальный портфель, управление рисками.

Актуальность инвестирования в драгоценные металлы возрастает в периоды роста неопределенности на валютном рынке, усиления инфляционного давления и рецессионных процессов. В то же время такие инвестиции носят долгосрочный характер и не подходят для краткосрочных спекуляций в силу специфики рынка драгоценных металлов. Динамика цен на эти металлы в последние годы характеризовалась значительной волатильностью под давлением как экономических, так и геополитических факторов.

Мировой рынок драгоценных металлов, имея разветвленную структуру глобальной и круглосуточной торговли физическим металлом и производными инструментами, остается зависимым от ключевых факторов на:

1) макроуровне (законодательные, культурно-исторические, социально-экономические, институциональные);

2) микроуровне (организационно-технические, экономические).

Также следует отметить, что драгоценные металлы - это не только обычный товар, (как нефть), но и инвестиционный инструмент, обладающий волатильностью стоимости металлов при влиянии внешних и внутренних факторов.

По данным крупнейшего швейцарского финансового конгломерата UBS [10], мировой инвестиционный спрос на золото остается стабильным и занимает лидирующую позицию в структуре потребления каждого из четырех драгоценных металлов (табл. 1).

Такая позиция золота [8] закономерна в связи с тем, что международные инвесторы и миро-

Таблица 1

мировой спрос на драгоценные металлы в 2012 г., % [10]

показатель Золото серебро платина палладий

Мировой инвестиционный спрос 36 21 8 5

Мировой промышленный спрос 10 54 49 90

вые центральные банки используют золото в качестве альтернативы американскому доллару (как международной валюты), а серебро, платина и палладий, являясь драгоценными металлами, в основном применяются в промышленности (см. табл. 1) [10].

Высокая зависимость этих металлов от промышленного потребления делает ценовую динамику нестабильной. Стоимость серебра, платины и палладия может демонстрировать уверенную тенденцию к росту в условиях увеличения

2 500,00

2 000,00

1 500,00

1 000,00

500,00

0,00

— Золото --Платина

— Палладий

Рис. 1. Динамика котировок на драгоценные металлы в 1998-2012 гг., долл./унция [9]

промышленного спроса на тот или иной драгоценный металл, но склонна и к «обвальному» падению, если ситуация на глобальных рынках ухудшается. Например, основной спрос на палладий (как и на платину) связан с промышленным использованием -90 и 49 % соответственно. При неблагоприятной экономической ситуации он резко снижается. Во время глобального кризиса 2008-2009 гг. цена на палладий упала более чем в 5 раз, а на платину -более чем в 2 раза (рис. 1) [9].

В целом рынок серебра остается сбалансированным на протяжении десятилетия. Однако поведение цен на металл в последние три года становится непредсказуемым (рис. 2) [9].

Факторами, влияющими на уровень волатильности на рынке серебра, являются его инвестиционная составляющая и зависимость металла от промышленного потребления. Поэтому при анализе рынка серебра ведущие

мировые агентства приводят данные по продаже электроники (компьютеры, сотовые телефоны, электрореле и т. д.), так как основное промышленное использование серебра - при производстве полупроводников. Вот почему при постоянной модернизации в этой сфере в Китае, Индии и Вьетнаме, а также в Восточной Европе спрос на серебро возрастает.

Несмотря на волатильность этого драгметалла, интерес к серебру у инвесторов сохраняется, поскольку они рассматривают в качестве защитных инструментов в первую очередь золото и серебро.

60,00 50,00 40,00 30,00 20,00 10,00 0,00

оо оо СП 0 1 2 3 3 4 5 6 оо оо СП 0 1 2 3

СП СП СП 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1

СП СП СП 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

гч гч гч гч гч Гч| гч гч гч гч Гч| гч

гН гН СП г^ ЦП т гН гН СП г^ ип т тН тН СП г^ ип т тН

о о о о о о о о о о о о о о о о

гН гН гН гН гН гН гН гН гН гН гН тН тН тН тН тН тН тН гН

0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

Рис. 2. Динамика цен на серебро в 1998-2013 гг, долл./унция [9]

Следовательно, в будущем приток средств на рынок этих драгметаллов обеспечен. Стоит отметить, что превращение серебра в защитный актив происходит в острые фазы кризисов или когда на рынке наблюдается устойчивый избыток денежных средств.

Как отмечалось, в настоящее время в мире существует достаточно небольшое количество исследований особенностей волатильности внутренних эффектов в рамках одного драгоценного металла или в группах компонентов. Но за последние несколько лет цены на международных рынках драгоценных металлов достигли рекордных максимумов, обусловленных разными причинами. В связи с такой наметившейся тенденцией возникла значительная неопределенность в отношении их будущего.

В научной литературе нередко анализируется зависимость между драгоценными металлами. Экономист Шу Чен (Hsiu Chen) [3] исследовал котировки на 21 металл за 1900-2007 гг. и установил, что в случае высокой волатильности по отдельному драгоценному металлу странам-экспортерам необходимо применять диверсификационную страгегию. Теренс Миллс (Terence C. Mills) [7] в 2004 г. изучил поведение цены на золото в 1971-2002 гг. и обнаружил временные отрезки высокой волатильгости в кризисные периоды.

Взаимосвязь между ценами на золото на пяти мировых крупнейших рынках золота (Лондона, Нью-Йорка, Гонконга, Японии и Тайваня) была раскрыта в 2013 г. рядом экономистов [1]. В результате использования модели VAR они выявили двунаправленную казуальную связь между Лондонской и Нью-Йоркской биржей золота и однонаправленную - между Нью-Йоркской и остальными рассматриваемыми биржами. Авторы сделали вывод, что лидирующая позиция Нью-Йоркской биржи золота относительно рассматриваемых мировых рынков может служить прогностическим фактором цен на золото.

В конце 2011 г. некоторые исследователи [2] рассмотрели особенности волатильности спиловер-эффектов на рынке четырех драгоценных металлов (золота, серебра, платины и палладия) за последние 15 лет (1995-2010 гг.). При этом они опирались на данные ежедневных торгов Лондонской биржи и биржи Цюриха. Для проведения глубокого анализа поведения цен на рынках драгоценных металлов рассматриваемый период был разделен на временные интервалы:

- докризисный - 1997-1998 гг.;

- кризисный - 2007-2009 гг.

С помощью эконометрического моделирования на основе GARCH и EGARCH было выявлено, что, с одной стороны, рынки не зависят от кризисов (за исключением золота, которое имеет возможность в связи со своей «двойной сущностью» осуществлять влияние на остальные рынки драгоценных металлов). С другой - что нет явного свидетельства влияния рынков серебра, платины и палладия на рынок золота. Также была определена малозначительность побочных эффектов в периоды двух кризисов.

Экономисты Мохамед Эль Хеди Арори и Шав-кат Хаммадех (Mohamed El Hedi Arouri, Shawkat Hammoudeh) [4] в 2012 г. исследовали волатиль-ность основных четырех драгоценных металлов (золото, серебро, платина и палладий), торгуемых на Нью-Йоркской бирже COMEX. В результате расчетов, используя модель ARFIMA FIGARCH, они обнаружили эффект перелива волатильности в долгосрочном периоде.

Из обзора литературы становится очевидным, что большинство исследований, которые уже были опубликованы, сосредоточены на анализе рынка золота как основного драгоценного металла в качестве хедж-инструмента, защищающего от инфляции. Однако все больше внимания уделяется и другим рынкам драгоценных металлов, их поведению в связи с возможностью диверсификации рисков. По мнению авторов, следует рассмотреть также оценку внутренних спиловер-эффектов на рынке драгоценных металлов с помощью GARCH-моде-лирования.

Для оценки доходности и условной волатиль-ности каждого из четырех драгоценных металлов преобразуем стандартное уравнение модели GARCH (1,1) таким образом, чтобы можно было разделить оценку риска уравнения условного среднего на две части:

- оценка риска, относящегося к собственной волатильности;

- оценка риска, относящегося к передаче вола-тильности от трех металлов.

Запишем уравнение на примере золота. Аналогично записываются уравнения для серебра, платины и палладия

RgoId =х0 + ÀRJ^ + Х2 R7™a + +Х3 R™^ +х4 h*f +st,

h^ = а0 + а^+М^ + +

+Р ^f""" +bxhftdx,

где Rfd, Rcy6P°, r™™, ^палладий _ доходности золота, серебра, платины и палладия; hs°ld йсеребр° hplatinum hpalladium — условные вола-тильности золота, серебра, платины и палладия. Для оценки внутренних спиловер-эффектов в качестве данных были использованы котировки четырех драгоценных металлов: золота, серебра, платины и палладия за последние 28 лет (1985-2013 гг.) по ежемесячным данным Reuters [9]. Все данные были переведены в ряды доходностей (табл. 2).

Анализ данных табл. 2 показывает, что эксцесс представленного распределения доходностей превышает значение эксцесса стандартного нормального распределения (который, как известно, равен 3). Распределение действительно отличается от нормального (имеет более высокий эксцесс и более «толстые» по сравнению с нормальным распределением хвосты), и при GARCH-моделировании необходимо использовать распределение Стьюдента для остатков. Описательная статистика показывает, что самая высокая волатильность у палладия, самая низкая - у золота. Коэффициенты корреляции даны в табл. 3.

Отрицательное значение коэффициента корреляции свидетельствует об убывающем характере парной связи факторов, положительное - о возрастающем. При этом, если значение находится ближе к 1, то это означает наличие сильной связи, а если ближе к 0, - то слабой. Наибольшая (возрастающая) парная связь выявлена между золотом и серебром. Чуть менее выражена корреляция пары «палладий-платина». Коэффициенты корреляции платины с золотом, серебром, палладием также положительны и по своему значению приблизительно одинаковы. Остальные металлы коррелируют между собой несущественно, наблюдается слабая положительная парная связь.

сводная таблица (матрица) резу спиловер-эффектам золота, серебра.

Таблица 2

описательная статистика доходностей металлов

показатель Серебро Золото палладий платина

Среднее 0,0051 0,0053 0,0053 0,0057

Медиана -0,0016 0,0014 0,0050 0,0075

Максимальное 0,2602 0,1563 0,3774 0,2986

значение

Минимальное -0,3274 -0,1850 -0,4416 -0,3897

значение

Стандартное 0,0791 0,0435 0,0943 0,0644

отклонение

Кривизна -0,1745 0,1005 -0,1335 -0,6147

Эксцесс 4,7259 4,4011 6,1129 8,5697

Тест на нормаль- 43,2777 27,9648 136,2543 454,0981

ность

Сумма стандарт- 2,0879 0,6322 2,9691 1,3834

ных отклонении

Таблица 3

коэффициенты корреляции

металл Золото Серебро платина палладий

Золото 1 0,8242 0,6472 0,2983

Серебро 0,8242 1 0,7244 0,5381

Платина 0,6472 0,7244 1 0,6648

Палладий 0,2983 0,5381 0,6648 1

Обобщающие результаты оценки представленных уравнений даны в табл. 4 (рассчитаны с лагом, равным 0). Во всех случаях, по данным котировок на единую дату, движение рынка не влияет на условные волатильности рассматриваемых металлов, за исключением возрастающей положительной прямой связи условной волатильности палладия на золото, золота на платину и убывающего характера связи волатильности серебра на платину. По доходности ярко выражена положительная прямая связь влияния всех четырех металлов друг на друга, за исключением обратной связи влияния доходности золота на палладий.

Таблица 4

штатов расчетов по внутренним платины, палладия на единую дату

металл критерий оценки Золото Серебро платина палладий

Золото Доходность т т т