CC BY
109
В настоящий момент селективная денежно-кредитная политика в России применяется в виде субсидирования процентных ставок при кредитовании автомобильной промышленности и сельского хозяйства. Субсидирование процентной ставки осуществляется за счет средств бюджета, поэтому его можно расценивать как симбиозный монетарно-фискальный институт. Редкость такого рода правил в российской экономике объясняется независимостью монетарных властей от фискальных властей.
В России в течение последних лет наблюдается инфляция предложения. Однако этот очевидный факт остается незамеченным МВФ и правительством, которое реализует рекомендации МВФ. Думая, что в нашей стране наблюдается инфляция спроса, правительство изымало из оборота денежные средства и ограничивало таким образом совокупный спрос. Чтобы обслуживать дорогой долг, правительство шло на увеличение налогового бремени и непосредственно вносило вклад в развитие инфляции предложения. С другой стороны, денежная и налоговая политика, направленная на сдерживание совокупного предложения, привела экономику нашей страны к рецессии. Все меры по стабилизации необходимо свести к решению главной задачи - восстановлению необходимых для экономики темпов роста денежной массы в реальном выражении, что всегда гарантированно означает рост ВВП на 5% в год. Стабилизация же экономического положения наступит еще раньше, как только сокращение денежной массы прекратится и темпы ее прироста в реальном выражении начнут увеличиваться.
Важно подчеркнуть, что тратить деньги Минфину для решения поставленной задачи вовсе не обязательно. Ведь рублевые средства могут быть возвращены в народное хозяйство путем покупки Минфином на эти рубли любых надежных активов, т.е. посредством смены валютного канала эмиссии на фондовый. При этом рубли, бесполезно пролеживающие на счетах Казначейства в ЦБ, моментально окажутся в финансовой системе страны. Бюджет же средств не лишится. Изменится лишь форма хранения этих средств.
Обобщая вышесказанное, мы можем сделать вывод, что денежно-кредитная политика Банка России пред-
ставляет собой набор современных инструментов регулирования инфляции, деловой активности и ликвидности банковской системы в стране. В то же время в ней присутствуют не только традиционные элементы политики управления спросом, но и политики управления предложением, что реализуется в виде дотирования процентной ставки для отдельных отраслей. Однако таких инструментов у Банка России недостаточно в силу того, что их принято относить к разряду нерыночных методов протекционистского характера. Данные методы на сегодняшний день приводят к уменьшению совокупного объема денежной массы на внутреннем рынке и к сокращению кредитования для достижения одной цели -борьбы с инфляцией.
1. Боровиков В.И. Денежная масса в процессе государственного регулирования // Инновационный вестник регион. 2014. № 4. С. 60-63.
2. Гусаров Ю.В., Гусарова Л.Ф. Роль инноваций в экономике // Экономические стратегии. 2012. № 9. С. 18-23.
3. Малкина М.Ю., Барабашина Ю.С. Ставка рефинансирования как инструмент управления денежной массой и темпом инфляции в российской экономике // Финансовая аналитика: проблемы и решения. 2012. № 34. С. 18-23.
4. Финько Н.В. Основные показатели макрополитики регулирования денежной массы и анализ тенденций изменения их значений в российской экономике // Вопросы экономических наук. 2013. № 1. С. 152-159.
5. Депозитные операции Банка России. URL: http://www.cbr. ru/dkp/standart_system/print.aspx?file=deposit.htm.
6. Информационно-аналитические материалы Банка России: Ломбардный список Банка России на 02.10.2015. URL: http:// www.cbr.ru/analytics/Plugins/lombardList.aspx.
7. Информация о структуре ценных бумаг, переданных кредитными организациями в обеспечение кредитов Банка России. URL: http://www.cbr.ru/dkp/print.aspx?file=standart_sys-tem/spr_3.htm.
8. Международные резервы Российской Федерации. URL: http://www.cbr.ru/hd_base/default.aspx?Prtid=mrrf_m.
9. Обеспеченные кредиты Банка России. URL: http://www. cbr.ru/dkp/standart_system/print.aspx?file=refinan.htm#9-7.
10. Ставки привлечения средств по депозитным операциям Банка России на денежном рынке. URL: http://www.cbr.ru/hd_ base/?PrtId=deposit_base.
Дмитрий Олегович Литвинцев,
аспирант кафедры экономической теории, Саратовский социально-экономический институт (филиал) УДК 330.1 РЭУ им. Г. В. Плеханова
ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНАЯ СОБСТВЕННОСТЬ КАК ПРЕДМЕТ СЕКЬЮРИТИЗАЦИИ
В статье рассматривается интеллектуальная собственность как источник финансирования компаний посредством механизма секьюритизации нематериальных активов. Описан механизм и основные принципы процесса секьюри-тизации активов. Выявлены преимущества инструмента секьюритизации для инвесторов и владельцев интеллектуальной собственности. Отмечены факторы, сдерживающие развитие секьюритизации нематериальных активов. Сделан вывод о важности данного механизма для инновационного развития экономики.
Ключевые слова: интеллектуальная собственность, нематериальные активы, коммерциализация, секью-ритизация.
fiSf [email protected]
♦
-♦
D.O. Litvintsev
INTELLECTUAL PROPERTY AS AN OBJECT OF SECURITIZATION
The paper studies intellectual property as a source of financing through the mechanism of securitization of intangible assets. The mechanism and basic principles of the process of asset securitization are described. The advantages of securitization for investors and owners of intellectual property are identified. The factors constraining the development of securitization of intangible assets are revealed. The author concludes that the mechanism of securitization is most important for the innovative development of the economy.
Keywords: intellectual property, intangible assets, commercialization, securitization.
Перевод национальной экономики на путь инновационного развития является одним из важнейших направлений экономической политики России на современном этапе. В качестве основной задачи при реализации данной политики можно выделить формирование и развитие соответствующих элементов и механизмов финансовой инфраструктуры, позволяющих осуществить такой переход. В этом процессе ключевым является вопрос о возможности коммерциализации интеллектуальной собственности. В качестве механизма интеграции финансового и инновационного секторов экономики, как показывает мировой опыт, могут служить структурные формы финансирования бизнеса. Перспективным представляется способ финансирования инновационных проектов российских компаний и коммерциализации интеллектуальной собственности на основе секьюрити-зации нематериальных активов.
Секьюритизация в общем виде представляет собой процесс превращения неликвидных или низколиквидных активов в ликвидные. В целом секьюритизацию можно охарактеризовать как процесс, посредством которого активы, объединенные в пулы и генерирующие денежные потоки, конвертируются в ценные бумаги, обычно имеющие инвестиционный рейтинг, для последующей продажи инвесторам.
Механизм секьюритизации представляет собой процесс отделения некоторых активов от остального имущества предприятия посредством передачи данных активов специально созданному финансовому посреднику (SPV - Special Purpose Vehicle), который рефинансирует их на денежном рынке или на рынке капитала. Денежные потоки, генерируемые секьюритизированным активом, впоследствии направляются на обслуживание привлечЫного долга.
При этом должны соблюдаться следующие принципы.
1. Принцип действительной продажи и обособления активов. Данный принцип является основополагающим для проведения секьюритизации активов. Он означает, что передача активов должна осуществляться в форме реальной передачи активов, что предполагает именно продажу, а не передачу во временное пользование или аренду. В результате происходит нейтрализация риска банкротства компании - создателя активов, так как после продажи владельцем активов является уже целевая компания (SPV).
2. Принцип защищенности от банкротства. Принцип предполагает, что целевая компания также изначально принимает на себя обязательство, ограничивающее возможность инициировать процедуру своей добровольной ликвидации или реорганизации. Одновре-
менно с этим все участники отношений по сделке секьюритизации активов обязуются не ходатайствовать о ликвидации специального юридического лица или о возбуждении в отношении него процедуры банкротства.
3. Принцип ограниченной правоспособности. Данный принцип означает, что ЭРУ не разрешается осуществлять какие-либо действия и сделки, кроме тех, которые непосредственно необходимы для осуществления се-кьюритизации. В частности, ЭРУ запрещено выпускать какие-либо дополнительные долговые инструменты или участвовать в объединении компаний. Такое условие закрепляется в учредительных документах ЭРУ для снижения риска несостоятельности компании. Все эти меры призваны обеспечить сохранность отделенных активов и тем самым снизить риски инвесторов.
В качестве предмета секьюритизации может выступать практически любой вид денежного потока. Активом секьюритизации могут быть как текущие обязательства по контрактам, так и права требования на будущие поступления. В целом можно выделить следующие критерии признания активов секьюритизируемыми. Во-первых, данные активы должны генерировать денежные потоки, которые могут быть спрогнозированы с высокой долей определенности. Во-вторых, секьюритизируемые активы должны быть отделимы от прочих активов инициатора сделки как экономически, так и юридически.
Важно подчеркнуть, что согласно некоторым научным подходам для признания активов полностью пригодными для секьюритизации выделяют также и другие критерии. Отмечается, что класс секьюритизируемых активов должен обладать достаточно высокой ликвидностью [5]. Кроме того, так как выплаты по ценным бумагам, выпускаемым в ходе секьюритизации, осуществляются из средств, поступающих от объединения активов, то такие активы должны иметь однородную структуру и быть пригодны для объединения их в пулы. Поэтому такие активы, как, например, несостоятельные долги, никак не могут использоваться в качестве источника платежа [6].
В качестве базового актива в сделках секьюритизации можно использовать также интеллектуальную собственность. Классические схемы секьюритизации активов строятся на основе разумно предсказуемых денежных потоков. Аналогично в сделках секьюритизации интеллектуальных активов для выпуска новых ценных бумаг в качестве обеспечения используются потоки лицензионных платежей, генерируемые активами интеллектуальной собственности или авторского права. Одна из первых подобных сделок, структурированная в 1997 г., связана с именем известного рок-музыканта Дэвида Боуи, выпустившего облигации, обеспеченные потоком
♦
♦
роялти от издания звукозаписей. В последующие годы на практике были реализованы и другие схемы, построенные на лицензионных платежах, генерируемых патентными активами. Преимущественное развитие данный инструмент получил в фармацевтической и биотехнологической промышленности.
Подобные сделки можно разделить на два вида:
1) сделки секьюритизации, в которых в качестве актива выступают уже существующие потоки роялти, поддающиеся достаточно точной количественной оценке, так называемые соглашения о выкупе роялти (Royalty Purchase Agreement);
2) сделки секьюритизации активов, доходы от лицензированных платежей по которым ожидаются в будущем. В этом случае используются такие продукты и услуги, которые еще не генерируют денежный поток, но находятся в достаточной степени готовности к выпуску на рынок. Такие сделки иногда называют секьюритизацией будущих потоков. Даные инвестиции связаны с повышенным риском. Однако инвестор, принимая на себя более высокий уровень риска, может рассчитывать и на более выгодные условия. Существуют также гибридные сделки, сочетающие черты первого и второго видов.
С появлением в сделках секьюритизации новых участников - владельцев патентов на изобретения и другие виды интеллектуальной собственности - помимо общих для секьюритизации преимуществ возникают и дополнительные. Это связанно со спецификой лицензиаров, которые являются продавцами своих интеллектуальных активов. Важнейшим преимуществом является то, что финансирование осуществляется исключительно за счет интеллектуальной собственности, которая считается низколиквидным активом и стоимость которой при других обстоятельствах могла бы так и остаться нереализованной. Зачастую такое одноразовое поступление, полученное с большим дисконтом, оказывается для компании важнее с точки зрения выживания, чем будущий, ожидаемый поток лицензионных платежей, в особенности на ранних этапах развития компании. Особенно значимы для инновационной компании полученные средства в условиях слишком высокой стоимости капитала и ограниченных возможностей по его привлечению. Кроме того, секьюритизация интеллектуальной собственности, структурированная в форме долгового финансирования, не приводит к размыванию капитала акционеров, в отличие от, например, венчурного финансирования, при котором венчурные фонды часто требуют значительную долю акций компании.
Другое преимущество секьюритизации НМА связано со снижением рисков, специфичных для интеллектуальной собственности. Это могут быть такие риски, как, во-первых, риск возможного дефолта лицензиата и, как следствие, невозможность последнего выплачивать роялти; во-вторых, риск того, что патент может потерять силу, что освободит лицензиата от обязанности платить роялти; в-третьих, риск быстрого старения технологии, что приведет к уменьшению потока роялти; в-четвертых, грубое нарушение прав патентовладельца, для защиты которых может потребоваться долгая и рискованная судебная тяжба, что приведет к дополнительным издержкам, даже если патент или другие права останутся в силе. Если интеллектуальная собственность не секью-ритизирована, все эти риски остаются у лицензиара [8]. Фактически, в силу безотзывности проданных обяза-
тельств в сделках секьюритизация продавец активов получает большую защищенность.
Секьюритизация интеллектуальной собственности имеет свои преимущества и с точки зрения инвестора. При секьюритизации происходит разделение рисков технологического и операционного характера. В зависимости от условий и структуры сделки инвестор кроме прочего может получить дополнительную возможность непосредственного участия в развитии инновационных технологий или отдельных изобретений. Таким образом, данный вид финансирования является более тонким, узконаправленным инструментом, подходящим, например, для венчурного инвестора, который хочет вложить средства именно в развитие конкретных технологий или изобретений, а не предприятия в целом. Кроме того, венчурный инвестор в этом случае получает ликвидность быстрее, чем при обычной продаже стратегическому инвестору или IPO. Участвующие в подобных сделках инвесторы покупают не сами акции компаний, а только денежные потоки от лицензирования технологий. Отделение интеллектуальных активов и связанных с ними различных финансовых и операционных рисков от владельцев бизнеса в целом благотворно влияет на рынок и развитие технологий. Дополнительной мотивацией для инвесторов служит возможность делать более осознанную ставку на технологии, что должно увеличить объем привлечения инвестиций в технологический сектор и способствовать дальнейшему развитию инноваций.
Таким образом, процессы развития новых структурных подходов к обеспечению долговых обязательств дают возможность инновационным компаниям реализовать потенциал интеллектуальных активов как перспективного источника финансирования.
На современном этапе финансовый сектор России в достаточной степени созрел для развития структурных форм финансирования, и растущие потребности различных секторов экономики служат важными предпосылками для их применения и развития. Так, корпоративный сектор экономики испытывает потребность в долгосрочных и недорогих источниках финансирования. Государственный сектор также нуждается в развитии рыночных форм инвестирования в крупные проекты, в том числе в инновационной сфере. В этом заинтересованы также институты развития, венчурные фонды и частные инвесторы.
Чтобы удовлетворить данные потребности, некоторые компании уже проводят сделки секьюритизации активов, однако подавляющее большинство подобных сделок, произведенных в России, имеют трансграничную структуру. Внутренние же сделки секьюритизации в России используют в качестве актива только ипотечные кредиты на основе закона «Об ипотечных ценных бумагах». В ближайшей перспективе, учитывая неблагоприятные условия для проведения секьюритизации активов в России, очевидно, будут преобладать именно трансграничные структуры сделок, нацеленные на международных инвесторов, обладающих более широким финансовым потенциалом.
К главным факторам, сдерживающим развитие секьюритизации в нашей стране, можно отнести следующие:
- во-первых, неприспособленность российского законодательства для реализации сделок по секьюритизации активов. Специфика механизма секьюритизации требует большей гибкости от российского законодательства;
