CC BY
31
\ ПОРТФЕЛЬ ИНВЕСТОРА. ИТОГИ И ПРОГНОЗЫ \
Инфляция: прогноз благоприятный
В 2012 году ЦБ перешел от таргетирования курса рубля к политике таргетирования инфляции, что предполагает благоприятный прогноз по инфляции. На 2013 год целевым ориентиром является показатель в 5-6%.
2012 год для российского рынка облигаций оказался достаточно успешным. Сочетание беспрецедентно низких ставок на развитых рынках и достаточного объема ликвидности на глобальных площадках обусловили хороший спрос на доходные активы.
По итогам 11 месяцев 2012 года объем размещений российскими эмитентами на еврооблигационном рынке более чем в два раза превысил показатель в 2011 году и достиг $54 млрд. Несмотря на значительный рост сектора российские еврооблигации показали двузначную доходность — 17,6% (доходность индекса JP Morgan CEMBI Broad Russia за первые 11 месяцев 2012 года. Индекс оценивает доходность российских корпоративных еврооблигаций, номинированных в долларах США). Доходности на глобальном рынке снизились до исторических минимумов. Так, доходность 10-летних казначейских облигаций США уменьшилась до 1,5-1,7% на конец ноября. Как следствие, спре-ды в доходностях между российскими еврооблигациями и US-Treasuries остаются достаточно высокими в сравнении с аналогичными показателями эмитентов других развивающихся рынков или локальных выпусков. Пятилетний кредитный спред на риск России составляет 135 б.п. против кредитного спреда на риск Мексики (99 б.п.) и Бразилии (110 б.п.).
Не менее внушительный рост наблюдался на рынке локального
долга. Индекс 1РХ-СВог^ (взвешенный по эффективной рыночной капитализации индекс рынка наиболее ликвидных рублевых облигаций российских эмитентов, допущенных к обращению на фондовой бирже ММВБ. — Ред .) по итогам 11 месяцев 2012 года вырос на 8,2%, средневзвешенная доходность бумаг, составляющих индекс, за этот период снизилась на 49 б.п. Наибольший рост показал сектор гособлигаций в преддверии открытия доступа к государственному и корпоративному сегментам рынка иностранных расчетных систем, в частности Еигос1еаг и С1еаге1:геат.
Так, индекс гособлигаций ММВБ за 11 месяцев увеличился на 13,2%, средневзвешенная доходность бумаг, составляющих индекс, снизилась на 74 б.п. Существенную поддержку сектору локальных облигаций оказывает благоприятная динамика рубля (+3,7% за первые 11 месяцев 2012 года) на фоне высоких цен на нефть, сильного платежного баланса и высоких процентных ставок (ставки МОЭРШМЕ выросли с 5,6-7,5% в декабре 2011 года до 6,5-7,65% в ноябре 2012 года). По итогам 11 месяцев 2012 года объем размещений составил 1049 млрд руб. против 942 млрд в 2011 году. В октябре был зарегистрирован наибольший объем размещений за всю историю российского рынка (292 млрд руб.). Можно предположить, что факторы, способ-
ствовавшие росту российского рынка в 2012 году, продолжат оказывать свое влияние и в будущем. Глобальные финансовые площадки станут демонстрировать высокую волатиль-ность в условиях неустойчивого экономического роста в ведущих странах и проведения центробанками политики монетарного стимулирования.
Рост развитых экономик, в частности США, Европы и Японии, вероятнее всего, превысит 0%. Рецессии здесь скорее всего не будет. Экономический подъем в Китае может ускориться на фоне запуска государственных программ по стимулированию роста. Несмотря на то что волатильность на рынках останется высокой, интерес инвесторов к доходным облигациям развивающихся рынков сохранится.
Основной риск базового сценария — более значительное (чем предполагает экспертный прогноз) замедление роста экономик развитых стран, ужесточение бюджетной политики США, рецессия в Европе, ухудшение внутренней ситуации в Китае, прежде всего в финансовом секторе и сегменте недвижимости.
В центре внимания инвесторов остается развитие политической ситуации в еврозоне. Объявление ЕЦБ в сентябре о запуске новой программы монетарного стимулирования, предполагающей неограниченные покупки суверенных облигаций (Outright Monetary Transactions — программа выкупа гособлигаций стран еврозоны), подтвердило готовность регулятора защищать евро и способствовало снижению напряженности в финансовом секторе. Это в свою очередь может обусловить рост кредитования в реальном сегменте и подъем экономической активности в 2013 году. Тем не менее в долгосрочной перспективе региону необходимо провести ряд структурных и институциональных реформ, включая создание банковского союза и фискальную интеграцию, что потребует от политиков трудных и болезненных решений.
А пока — в ноябре 2012 года — международные кредиторы наконец достигли соглашения о сокращении долга Греции и о предоставлении ей финансовой помощи.
Существенное беспокойство инвесторов по-прежнему вызывает отсутствие четкой программы
Евгений КОРОВИН,
УК «Управление активами»
В подготовке статьи принимала участие Елена Горская.
74
ПРЯМЫЕ ИНВЕСТИЦИИ / № 1 (129) 2013
\ ИНВЕСТИЦИОННЫЙ КЛИМАТ \
Монетарные власти разрабатывают новые механизмы рефинансирования банковской системы, включая долгосрочные операции РЕПО с плавающими ставками.-'
бюджетных реформ в Испании, а также отсутствие сроков обращения страны за финансовой помощью. Реализация правительствами стран Евросоюза мер, направленных на снижение долговой нагрузки и бюджетного дефицита проблемных стран, могут улучшить перспективу экономического роста и стабилизировать ситуацию на мировых финансовых рынках.
Можно предполагать, что ситуация в Еврозоне останется стабильной. Регуляторы, скорее всего, про-
V--
г t
X \v
Р1ЛВЛП )
PHOTOXPRESS
должат мягкую монетарную политику для стимулирования экономической активности. Ужесточение бюджетной политики в еврозоне по-прежнему будет сдерживать рост ВВП в регионе. В то же время экономическая активность может существенно возрасти благодаря стабилизации ситуации на финансовых рынках, а также снижению политической неопределенности. В сентябре ФРС объявила новый раунд количественного смягчения, в рамках которого, в частности, период сохранения учетной ставки вблизи нуля был продлен до середины 2015 года. Как следствие, процентные ставки в США останутся на текущих низких уровнях. Неопределенность относительно запланированных на 2013 год снижения госрасходов и отмены льгот на общую сумму $600 млрд до сих пор не разрешена (см. с. 72) и оказывает негативный эффект на экономическую активность и спрос на рискованные активы. Политические разногласия относительно повышения потолка госдолга в I квартале 2013 года так-^е могут стать дополнительным источником волатильности.
Экономический рост Китая будет зависеть от переориентации страны на внутренний спрос.
Прогноз цен на нефтьостается благоприятным на фоне ожидаемого роста мировой экономики. В то же время уровень волатильности на энергетических рынках останется высоким на фоне роста геополитической нестабильности на Ближнем Востоке и в Африке.
В целом кредитное качество российских эмитентов остается высоким. Российская экономика демонстрирует устойчивость к внешним неблагоприятным факторам. Тем не менее снижение внешнего спроса может обусловить сдерживание роста отдельных отраслей. По оценкам экономистов, в 2013 году российская экономика вырастет на 3,5%. Власти продолжают проводить сбалансированную бюджетную политику на фоне низ-
кого уровня долга: прогноз дефицита бюджета на 2013 год составляет 0,1% и легко может быть покрыт средствами Резервного фонда. На фоне высокой долговой нагрузки развитых стран отношение долга к ВВП в России менее 10%. Совокупный объем резервов превышает размер российского долга. Политические риски остаются невысокими, власти разрабатывают программу по увеличению инвестиционной привлекательности страны.
Существенное давление на рынок оказывает дефицит ликвидности в банковской системе. ЦБ снизил свою роль в поддержке курса российской валюты и значительно уменьшил объемы интервенций, что вместе с оттоком капитала и профицитом бюджета создало недостаток ликвидности и привело к росту ставок на 200-300 б.п. Так, ставка МОЭРШМЕ сроком на один месяц выросла в среднем до 6,35% в 2012 году против 4,62% в 2011-м.
В 2012 году ЦБ перешел от тар-гетирования курса рубля к политике таргетирования инфляции, что предполагает благоприятный прогноз по инфляции. На 2013 год целевым ориентиром являются 5-6%. Скорее всего, ЦБ завершил цикл ужесточения монетарной политики после сентябрьского повышения процентных ставок. На последнем собрании совета директоров регулятор отметил стабилизацию темпов роста по всем основным компонентам индекса потребительских цен, включая продовольственные товары, рост цен на которые был основной причиной ускорения инфляции в последние месяцы. Повышение ставок носило краткосрочный характер с целью снижения инфляционных ожиданий, и регулятор сфокусируется на сохраняющихся рисках замедления экономики.
Ситуация с ликвидностью может улучшиться на фоне ожидаемых сезонных поступлений из бюджета. Кроме того, монетарные власти разрабатывают новые механизмы рефинансирования банковской системы, включая долгосрочные операции РЕПО с плавающими ставками и РЕПО с корзиной бумаг. Операции, запуск которых запланирован на начало 2013 года, могут помочь разрешить проблему с «длинной» рублевой ликвидностью. Л
\ ИНВЕСТИЦИОННЫЙ КЛИМАТ \
ПРЯМЫЕ ИНВЕСТИЦИИ / № 1 (129) 2013
75
