CC BY
93
5(47) - 2011
Инвестиционная политика
УДК 336.767
хедж-фонды как инструмент
коллективного инвестирования
в россии
В статье даны понятие и сущность хедж-фондов, описаны стратегии управления портфелями этих организаций и проанализирован зарубежный опыт их функционирования. Оценены перспективы развития хедж-фондов в России как одного из инструментов отрасли коллективных инвестиций.
Ключевые слова: хедж-фонд, эффективный, инструмент, управление рисками, инвестиционный, стратегия, квалифицированный, инвестор.
Хедж-фонд представляет собой инвестиционную компанию, доступную для крупных инвесторов, которые объединяют капитал с целью вложения в ценные бумаги. В отличие от взаимных или паевых фондов, которые широко распространены на рынке коллективных инвестиций, хедж-фонды в меньшей степени регулируются государственными органами и могут инвестировать в большее количество ценных бумаг, чем взаимные фонды, в том числе в опционы, варранты, товары и различные виды деривативов.
Данный вид фондов обычно закрыт для обыкновенных инвесторов и доступен только квалифицированным или аккредитованным вкладчикам, размещающим достаточно существенные суммы на фондовом рынке. Тем самым государство пытается защитить обыкновенных инвесторов от рисков, связанных с фондовым рынком.
а. в. пенюгалова,
доктор экономических наук, профессор кафедры экономического анализа,
статистики и финансов E-mail: [email protected]
А. Н. АИПОв,
аспирант кафедры экономического анализа,
статистики и финансов E-mail: [email protected] Кубанский государственный университет
Инвесторами хедж-фондов могут быть пенсионные фонды, страховые компании, банки, лица, имеющие высокий доход, и т. п. Эти фонды, как правило, регистрируются в зонах льготного налогообложения, например на Британских Виргинских Островах. Это помогает повысить доходы фонда и снизить его расходы. Однако сами управляющие компании чаще всего располагаются в таких юрисдикциях, как США или Великобритания, где находятся основные инвесторы и специалисты по фондовому рынку.
Впервые хедж-фонды возникли в США в 1950-х гг. Спустя 20 лет они стали появляться и в Европе. На российском рынке первым хедж-фондом в 1996 г. стал Diamond Age Russia Fund (с активами свыше 20 млн долл.).
Понятие «хедж-фонд» произошло из практики инвестиционных менеджеров, которые открывали «длинные» позиции по ценным бумагам и затем страховались от риска обратного движения рынка открытием «коротких» позиций по другим ценным бумагам.
Может возникнуть неправильное представление о хедж-фондах как о безрисковом финансовом инструменте. На практике термин имеет значительно более широкое значение, а инвестиции в хедж-фонды могут быть связаны со значительными рисками потери капитала.
По мнению авторов, хедж-фонд — это подверженный более слабому регулированию со стороны государства инвестиционный фонд, доступный узкому кругу лиц и управляемый профессиональным инвестиционным менеджером, который использует некоторый набор инструментов и стратегий для создания более высокой прибыли, чем позволяют обычные инвестиции. Как правило, но далеко не всегда хедж-фонды стараются генерировать прибыль вне зависимости от рыночных условий. Разнообразие активов, разрешенных в составе этих учреждений, позволяет инвесторам зарабатывать как на растущем рынке, так и на падающем.
Хедж-фонд обладает рядом характерных особенностей.
1. Это частный инвестиционный фонд со слабым законодательным регулированием. Такие организации при соблюдении некоторых требований не подпадают под строгое законодательное регулирование, хотя в последнее время законодателями разных стран предпринимаются попытки введения более жесткого контроля за деятельностью хедж-фондов.
2. Использование широкого спектра стратегий и инструментов для формирования портфеля. Традиционные фонды ограничены законодательно по видам активов для инвестиций и торговым стратегиям. Хедж-фонды могут применять самые разнообразные методы и инструменты, включая открытие «коротких» позиций, использование производных контрактов и финансового левериджа.
3. Управление высокопрофессиональными инвестиционными управляющими. Это позволяет привлечь очень крупных инвесторов и поощряется значительным вознаграждением.
4. Прямая зависимость вознаграждения управляющих от прибыли фонда. Большинство паевых инвестиционных фондов или взаимных фондов предусматривает плату за управление капиталом, которая имеет фиксированный в процентах размер от капитала в управлении и не привязана к результатам деятельности фонда. В хедж-фондах основным видом вознаграждения является процент от прибыли фонда, что является сильным стимулом для достижения высоких результатов.
5. Открытость для ограниченного числа инвесторов. Аккредитованными инвесторами по американскому законодательству признаются физические лица с доходом за последний год в размере не менее 1 млн долл. США или с годовым доходом за последние два года в размере не менее 200 тыс. долл. В хедж-фонде из 99 инвесторов не
менее 65 должно быть аккредитованных. Размер минимального взноса для американских хедж-фондов может находиться в пределах от 250 тыс. до 10 млн долл. Для европейских нижняя планка может быть установлена начиная с 50 тыс. долл.
В российском законодательстве аналогом понятия частного аккредитованного инвестора является термин «квалифицированный инвестор». Таковым в России является физическое лицо при соблюдении любых двух из указанных требований:
— владеет ценными бумагами или иными финансовыми инструментами на сумму не менее 3 млн руб.;
— имеет определенный опыт работы в финансовых организациях, совершало операции с ценными бумагами, при наличии квалификационного аттестата участника финансового рынка не менее года. Для остальных опыт работы — не меньше трех лет;
— совершило не менее 10 сделок с ценными бумагами или иными инструментами ежеквартально в течение четырех кварталов на сумму не менее 300 тыс. руб.
Институциональные инвесторы — это организации, которые аккумулируют значительные объемы денежных средств и занимаются их дальнейшим инвестированием. К таковым относятся банки, страховые компании, пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды (взаимные фонды) и сами хедж-фонды.
Поскольку институциональные инвесторы имеют обязательства перед своими клиентами, то их задача заключается не только в управлении средствами с целью их увеличения, но и защиты этих средств и доходов посредством управления рисками.
Возможно, единственным действительно эффективным инструментом ограничения рисков является диверсификация активов в портфеле. Сохранности капитала институциональных инвесторов не может гарантировать никто, отдельные государства и страховые организации берутся гарантировать инвестиции только индивидуальных инвесторов или предприятий. Поэтому институциональные инвесторы должны сами предпринимать меры эффективной защиты капитала и доходов.
Обладая огромными средствами, институциональные инвесторы могут получить доступ к исключительным инструментам для диверсификации. Хедж-фонды — единственные (как класс фондов) могут генерировать доход от использования широкого спектра различных инструментов. Это
ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА
проблемы и решения
5(47) - 2011
Инвестиционная политика
им законодательно разрешено только с условием ограничения доступа инвесторов. Регуляторы предполагают, что хедж-фонды, являясь инструментами повышенного риска, должны быть доступны только для профессиональных инвесторов (в разных странах их называют по-разному — квалифицированными или аккредитованными).
Сами по себе эти организации являются высокоэффективным инструментом получения дохода. В их основе лежат талант управляющего, его профессионализм и опыт. Без этого фундамента учреждение перестанет представлять какой-либо интерес.
Хедж-фондам кроме дополнительных инструментов получения дохода доступны и дополнительные — для защиты от рисков. Каждый управляющий сам вырабатывает методы управления рисками, наиболее соответствующие его стратегии. Таким образом, инвестор получает уже готовый инструмент с механизмами защиты.
То важное, что отличает хедж-фонды друг от друга, — это их стратегия. Разные организации, хотя и следующие одинаковым рыночным стратегиям, будь то глобальное инвестирование или событийные стратегии, имеют различный взгляд на рынок и риски. Портфель фондов можно считать хорошо диверсифицированным. Если же включить в инвестиционный портфель хедж-фонды с разными классами стратегий, то эффект от диверсификации будет еще больше.
Именно так на рынке и появляются фонды хедж-фондов, которые по сути берут на себя функции формирования хорошо диверсифицированного портфеля. Фонды хедж-фондов становятся также существенным представителем общества институциональных инвесторов.
Это единственные участники рынка профессиональных инвестиций, способные воспринять значительный объем инвестиций, генерировать за короткое время большой доход, а также предлагать инвесторам средства ограничения рисков. Поэтому в последние годы доля финансовых институтов среди основных инвесторов хедж-фондов значительно растет. По данным Financial Times, в 2010 г. количество пенсионных фондов, желающих разместить средства в хедж-фондах, удвоилось по сравнению с 2009 г.
Для примера можно назвать некоторых из крупнейших инвесторов хедж-фондов: Англиканская церковь, банк JP Morgan Chase. Одним из первых корпоративных пенсионных фондов, который начал работать с хедж-фондами, стал пенсионный
фонд General Motors с размером средств более 90 млрд долл. Средства фондов таких крупнейших университетов, как Гарвард и Йелль, на 30—40 % инвестированы в хедж-фонды.
Опыт калифорнийского пенсионного фонда (California Public Employee Retirement System, объем средств 207 млрд долл.) демонстрирует, что при условии использования управляющим пенсионным фондом дисциплинированного подхода к инвестированию и понимания стратегий фондов, в которые он инвестирует, вкладчик может создать низковолатильный и менее рискованный портфель из хедж-фондов, чем при инвестировании в какие-либо взаимные фонды или акции.
По состоянию на III квартал 2010 г. в мире насчитывалось почти 7 000 хедж-фондов, управляющих активами в 1,65 трлн долл. Приток нового капитала в фонды во II квартале 2010 г. сократился в полтора раза, до 9,5 млрд долл. При этом 93 % новых денег попало под контроль портфельных менеджеров, под управлением которых уже находилось не менее 5 млрд долл. активов. Эти крупные игроки сейчас контролируют около 60 % капитала индустрии хедж-фондов, и их доля продолжает расти.
Наибольшими активами среди этих фондов в размере 52 млрд долл. владеет компания Bridgewater Pure Alpha, а самым успешным считается 28-миллиардный фонд американского финансиста Джорджа Сороса Quantum Endowment, приносящий своим вкладчикам в среднем 900 млн долл. в год.
По прогнозу чикагской исследовательской компании Hedge Fund Research, занимающейся исследованиями и анализом отрасли хедж-фондов, мировые хедж-фонды в 2010 г. в среднем приумножили средства своих вкладчиков на 1,65 %, что является третьим наихудшим годом для отрасли с 1990 г., когда впервые начались подсчеты. В кризисный 2008 г. фонды в среднем потеряли рекордные 19 %, а в 2009 г. среднерыночный подъем в отрасли составил внушительные 20 %. Причиной отрицательных результатов в 2010 г. эксперты называют волнения инвесторов по поводу восстановления мирового экономического роста.
Хедж-фонды, инвестирующие в Россию, существуют давно. Отдельные подобные фонды появились в середине 1990-х гг. В то же время некоторые западные инвестиционные компании начали уделять серьезное внимание российским инвесторам и привлекать их средства в свои хедж-фонды.
К сожалению, недостаточная разработанность отечественного законодательства и регуляторов финансового рынка привели к тому, что в России
до настоящего времени отсутствует полноценная правовая база для этого инвестиционного инструмента, давно получившего популярность в развитых странах.
Понятие «хедж-фонд» в России определяется «Положением о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов», которое было утверждено приказом ФСФР России от 20.05.2008 № 08-19/пз-н. Согласно этому документу хедж-фонды являются одной из категорий акционерных инвестиционных фондов и паевых инвестиционных фондов. По сути, определение хедж-фонда дается через описание состава его активов. Активы хедж-фонда могут состоять только из таких компонентов:
— денежные средства, иностранная валюта на счетах и во вкладах в кредитных организациях;
— акции российских открытых акционерных обществ и иностранных акционерных обществ;
— долговые инструменты;
— акции акционерных инвестиционных фондов и инвестиционных паев паевых инвестиционных фондов, за исключением инвестиционных фондов, относящихся к категории «фонды фондов»;
— ограниченное число акций иностранных инвестиционных фондов,
— российские и иностранные депозитарные расписки на ценные бумаги;
— драгоценные металлы, в том числе требования к кредитной организации выплатить их денежный эквивалент по текущему курсу;
— финансовые инструменты, базовыми активами которых являются биржевые товары.
Таким образом, никаких других видов активов в хедж-фонде быть не может, и учреждение, производящее операции с другими видами активов, обязано иметь другие название и статус.
Данное положение накладывает строгие ограничения на структуру активов хедж-фонда. Она должна одновременно отвечать следующим требованиям:
— активы фонда в виде денежных средств на счетах одной кредитной организации могут составлять не более 25 % от общей стоимости активов;
— не менее двух третей рабочих дней в течение одного календарного квартала оценочная стоимость активов, указанных выше, должна составлять не менее 70 % от общей стоимости активов фонда;
— оценочная стоимость всех приобретенных паев (акций) инвестиционных фондов, российских или иностранных, может составлять не более 30 % от общей стоимости активов фонда;
— приобретенная доля в капитале паевого или акционерного инвестиционного фонда, российского или иностранного, должна составлять не более 30%;
— оценочная стоимость неликвидных ценных бумаг может составлять не более 70 % активов интервальных паевых инвестиционных фондов.
В качестве пайщиков (акционеров) хедж-фонда могут выступать только лица, признанные квалифицированными инвесторами по российскому законодательству. Закон требует, чтобы это условие было отражено в уставе организации. Если управляющая компания допускает продажу паев (акций) фонда лицам, не являющимся квалифицированными инвесторами, она может быть подвергнута административному наказанию, а также будет обязана возместить понесенные убытки.
В России хедж-фонды могут быть двух типов: закрытые и интервальные. В случае, если фонд является закрытым, инвестор может выйти из него только при окончании срока действия фонда или при продаже своих паев одному из пайщиков фонда. Если фонд интервальный, то правилами фонда устанавливаются периоды, когда паи могут быть куплены или проданы.
В июле 2009 г. ФСФР России зарегистрировала первый в России хедж-фонд, созданный управляющей компанией «Альфа-Капитал». Учреждение «Фонд частных инвестиций» относится к категории хедж-фондов и называется закрытым паевым инвестиционным фондом. Он рассчитан на квалифицированных инвесторов и соответствует новым требованиям регулятора к составу и структуре активов.
По словам представителей управляющей компании , данный фонд предполагает самую широкую инвестиционную декларацию и структуру активов. Помимо доступа к иностранным финансовым инструментам правилами фонда предусмотрена возможность заключения маржинальных сделок, что является немаловажным преимуществом в условиях высокой волатильности мировых финансовых рынков.
«Фонд частных инвестиций» стал первым хедж-фондом, созданным индивидуально для частного лица. И теперь вложение в данный фонд доступно всем физическим лицам, являющимся квалифицированными инвесторами. В нем инвесторы одновременно смогут воспользоваться всеми преимуществами паевого фонда — налоговыми льготами, а также широкими инвестиционными возможностями, которые предусмотрены для хедж-фондов.
ФИНАНСОвАя АНАлИтИкА
проблемы и решения
5(47) - 2011
Инвестиционная политика
Тем не менее можно отметить некоторые слабые стороны стратегии нового фонда. Он предлагает самую широкую инвестиционную декларацию и структуру активов. Но, как известно, в большинстве случаев хедж-фонды должны придерживаться определенной стратегии: арбитраж на рынке облигаций, нейтральная стратегия и т. п. Правилами фонда также предусмотрена возможность заключения маржинальных сделок, что является немаловажным преимуществом в условиях высокой волатильности, но резко увеличивает риски и, как правило, приносит убытки.
Стратегии управления хедж-фондами достаточно разнообразны и различаются уровнями риска и доходности. Официальной классификации инвестиционных стратегий пока не существует. В зарубежных странах широко известна классификация хедж-фондов, разработанная инвестиционным банком Crédit Suisse/Tremont. В ней выделяются 10 категорий этих учреждений:
1. Хедж-фонды, совмещающие «длинные» и «короткие» позиции по акциям (Long/short equity). Стратегия соответствует классической модели и заключается в покупке «хороших» ценных бумаг и продаже «плохих», тем самым не исключая полностью, но значительно уменьшая рыночное влияние.
2. Коротконаправленные стратегии (Dedicated short). Фонды, использующие только «короткие» позиции по ценным бумагам.
3. Нейтральный к рынку активов (Equity market neutral). Эти фонды используют рыночную неэффективность по ценам разных ценных бумаг на соответствующие (схожие) активы, полностью нейтрализуя зависимость от рыночных воздействий.
4. Фонды проблемных ценных бумаг (Distressed securities) оперируют с долгами или активами компаний, имеющих финансовые или операционные проблемы, за которыми может последовать преобразование компании: банкротство, распродажа активов, реструктуризация и т. п.
5. Арбитраж по слияниям (Merger arbitrage). Стратегия заключается в инвестициях, связанных с компаниями, которые, как ожидается, будут проходить через процесс слияния или поглощения с другими компаниями.
6. Арбитраж по конвертируемым облигациям (Convertible bond arbitrage). Фонды пытаются извлечь выгоду из ценовых несоответствий между конвертируемыми облигациями и их базовыми акциями.
7. Арбитраж по облигациям (Fixed income arbitrage). Этот класс стратегий направлен на получение дохода от ценовых аномалий между взаимосвязанными облигациями.
8. Фонды развивающихся рынков (Emerging market) инвестируют во все виды ценных бумаг, связанных с развивающимися странами: акции, облигации, государственные долговые обязательства.
9. Макроинвестирование (Global macro). Заключается в направленном инвестировании на глобальных рынках в валюту, акции, облигации, товары/сырье.
10. Управляемые фьючерсные (Managed futures) фонды торгуют первично размещенными товарными и финансовыми фьючерсными контрактами в интересах своих клиентов. Отечественные авторы предлагают разбить
множество стратегий хедж-фондов на три больших группы.
1. Стратегии относительной стоимости (Relative value). Основаны на работе с взаимосвязанными инструментами.
2. Событийные стратегии. Основаны на ожидании корпоративных событий, предоставляющих возможности для арбитража.
3. Направленные стратегии. Основаны на прогнозировании возможного направления движения рынка и открытии торговых позиций в этом направлении.
За рубежом хедж-фонды давно стали серьезным финансовым инструментом, которым пользуется широкий круг инвесторов: от состоятельных частных лиц до крупных финансовых институтов, таких, например, как пенсионные фонды. Открытые паевые инвестиционные фонды акций и облигаций, несмотря на большую доступность, по сути предназначены для инвесторов, которые понимают, что сейчас происходит на рынке, что может произойти в будущем.
Многие зарубежные хедж-фонды в благоприятные для инвестиций 2000—2007 гг. применяли простые инвестиционные стратегии, схожие со стратегиями обыкновенных паевых фондов. Однако резкое обесценение активов во время финансового кризиса в 2008 г. заставило управляющих ужесточить контроль за уровнем заемных или так называемых маржинальных активов в портфелях фондов и активно использовать стратегии хеджирования.
Можно сказать, что зарубежные хедж-фонды снова становятся наиболее подходящим инструментом для инвесторов, которые не желают совершать
активных вложений на финансовых рынках, стремятся защитить свои денежные средства и при этом получить разумную доходность. Для фонда, нацеленного на долгосрочное существование на рынке, трехзначная доходность — это скорее минус, а не плюс. Она говорит о высоком риске операций фонда.
По данным Национальной лиги управляющих, в России по состоянию на 30 октября 2010 г. было зарегистрировано восемь хедж-фондов, из них шесть функционируют.
Этого явно недостаточно, чтобы говорить о развитии в нашей стране инструмента коллективного инвестирования. Тем не менее с развитием фондового рынка в России интерес к хедж-фондам будет расти. В несколько раз ожидается увеличение количества фондов данной категории, зарегистрированных в России, и увеличение активов под управление этих фондов. Пока же инвестиции в эти фонды, хотя и вызывают интерес у российского вкладчика, доступны очень ограниченному кругу участников рынка.
Таким образом, инвестиции в хедж-фонды — не только привлекательное, но и трудоемкое дело для квалифицированного инвестора, требующее глубоких знаний и понимания рыночных механизмов, четкой постановки целей инвестирования, грамотного распределения ресурсов и терпения.
Хедж-фонды в России — еще только формирующийся институт. Тем не менее, исходя из зарубежного опыта и принимая во внимание тот факт, что агрессивный рост российского фондового рынка закончился, можно констатировать: ныне приобретает особую актуальность повышение качества управления фондами коллективных инвестиций, развитие новых инструментов таких вложений, и в этом плане хедж-фонды имеют большие перспективы.
Список литературы
1. Буркова А. Хедж-фонды // Инвестиционный банкинг. URL: http://bankir.ru/publication/ article/1515752.
2. Интернет-ресурс о деятельности хедж-фондов: http://hedgefund. net.
3. Котиков В., Нейл Д. Хедж-фонды. Игра на рынке по новым правилам. М.: Альпина Бизнес Букс, 2006. 184 с.
4. Об утверждении Положения о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов: приказ ФСФР России от 20.05.2008 № 08-19/пз-н.
5. О рынке ценных бумаг: Федеральный закон от 22.04.1996 № 39-Ф3.
6. О создании первого в России хедж-фонда. URL: http: //dmitriklimov.com/investicii/novye-vidy-pifov-xedzh-fondy.html.
7. О хедж-фондах. URL: http://www.eurekahedge. com/database/faq.asp#1.
8. Подходы к классификации хедж-фондов. URL: http://www.hedgeindex.com.
9. Получат ли развитие в России национальные хедж-фонды? URL: http://fintimes.km.ru/ ekonomika-rossii/khedzh-fond/9304.
10. Рейтинги и статистика количества, дифференциация по категориям российских управляющих компаний и паевых инвестиционных фондов. URL: http://www.nlu.ru/stat-count_pifs. htm.
11. Статистика по зарубежным хедж-фондам. URL: http://eizvestia. com/finance.
12. Хедж-фонды в России и за рубежом. URL: http://hedgeblog.ru/xedzh-fondy-v-rossii-i-za-rubezhom.
13. Financial Times. URL: http://www. ft.com/cms/s/ o/c5d9bf6e-oe9d-11df-bd79-00144feabdc0,so 1=1. html.
\
УВАЖАЕМЫЕ ЧИТАТЕЛИ !
Журналы Издательского дома «ФИНАНСЫ и КРЕДИТ» стали доступны в электронном виде в Научной Электронной Библиотеке (eLIBRARY.RU).
На сайте eLIBRARY.RU можно оформить годовую подписку на текущие и архивные выпуски журналов, приобрести отдельные номера изданий или статьи.
_)
ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА
проблемы и решения
