Финансовая интеграция российского фондового рынка в мировой рынок ценных бумаг Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

14 (152) - 2013

Фондовый рынок

УДК 336

ФИНАНСОВАЯ ИНТЕГРАЦИЯ РОССИЙСКОГО ФОНДОВОГО РЫНКА В МИРОВОЙ РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ

О. П. КОРОЛЕВИЧ,

аспирант кафедры финансово-экономического инжиниринга Е-mail: opkorolevich@gmail. com Ростовский государственный экономический

университет «РИНХ»

Автор статьи анализирует историческое развитие финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой, проводит периодизацию данного процесса в России на основе изучения корреляционной взаимосвязи фондовых индексов, а также исследует данные и показатели, которые позволяют определить степень финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой.

Ключевые слова: финансовая интеграция, глобализация, фондовый рынок.

Международный рынок ценных бумаг исторически сформировался под воздействием тенденции активного перемещения капитала набирающих силы транснациональных корпораций (ТНК) и банков стран, сильных в экономическом отношении. Этому процессу способствовали технологическое развитие, использование интернет-коммуникаций, поиск альтернативных путей расширения каналов сбыта и получения больших прибылей для бизнеса, снижения транзакционных издержек, экономия на масштабах производства, интеграционная валютная политика стран, развитие банковского дела и рынка ценных бумаг. Главной причиной перемещения капитала стало появление свободного капитала в развитых странах, его перенакопление и соответственно поиск выгодного вложения средств.

Мировой опыт доказывает, что экономическая интеграция изначально появляется между странами, занимающимися экспортом своих товаров, т. е. достигшими в своем технико-экономическом развитии высоких ступеней индустриализации и способными производить широкий ассортимент готовых изделий, которые служат основой для интенсивного разделения труда и товарообмена между странами. В свою очередь, страны, находящиеся на ранних стадиях экономического развития, не испытывают нужды и не видят целесообразности в интегрировании рынков по объективным причинам. Финансовый сектор посредством действия международных ТНК и банков является одним из локомотивов интеграционной тенденции, наиболее интенсивно представленной на рынке ценных бумаг. Поэтому статус развитой страны также идентифицируется по уровню финансовой интеграции фондового рынка, в том числе российского рынка ценных бумаг, в мировой.

История развития мировой валютно-финан-совой системы состоит из условных периодов, которые можно представить и как историю развития финансовой интеграции в мире:

- до Первой мировой войны — период господства золотого стандарта, стабильности валютных курсов и роста экспорта капитала. Возрастают

объемы зарубежных вложений с 7 до 20 % ВВП, происходит интеграция рынков капитала;

- между мировыми войнами — период кризиса мировой экономической системы, развитие протекционизма, ограничений торговой и финансовой интеграции;

- существование Бреттон-Вудской валютной системы (1945—1971 гг.) — период фиксированных валютных курсов, восстановление международных связей при действующих ограничениях перемещения капитала;

- эпоха плавающих валютных курсов (1971— 2008 гг.) — практически полная отмена контроля за перемещением капитала, что увеличило интеграцию рынков капитала [4];

- с 2008 г. по настоящее время — мировой кризис ликвидности, преодоление его последствий, пересмотр принципов регулирования финансовых рынков.

Таким образом, данная периодизация позволяет наблюдать тенденцию финансовых рынков к интеграции, а мировые военные потрясения лишь задержали эпоху свободного перемещения капитала. Участие российского фондового рынка в мировых интеграционных процессах неизбежно в условиях рыночной экономики и представляется наиболее активным в последующие годы, если опираться на ретроспективный анализ.

Финансовая интеграция российского фондового рынка в мировой имеет свою периодизацию. В связи с тем, что отечественный рынок ценных бумаг существует не так давно, история финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой начинается в 1990-х гг., когда после семидесятилетнего перерыва в России было разрешено создание акционерных обществ. Однако стоит отметить, что ретроспективу развития интеграционных процессов целесообразно проводить с конца 1990-х — начала 2000-х гг., так как до этого времени фондовый рынок пребывал в стадии зарождения.

Для изучения взаимодействия российского фондового рынка с мировым используем фондовые индексы: мировой индекс MSCI World, рассчитываемый международной аналитической компанией Morgan Stanley Capital International по данным 23 стран, и индекс MSCI Russia, служащий ориентиром для международных инвесторов, направляющих вложения в российские активы. Выбор индексов обусловлен их исторической значимостью, сопоставимостью единиц (оба индекса рассчитываются на

основе цен акций, выраженных в долларах США), принадлежностью к группе индексов MSCI, что говорит о сопоставимой в динамике методологии расчета.

Корреляционный анализ проведен на основе ежедневных значений индексов MSCI World и MSCI Russia за 13 лет. Расчеты осуществлены с помощью информационной системы Bloomberg.

Средние годовые значения коэффициента корреляции приведены в табл. 1. Минимальное значение коэффициента корреляции между индексами за рассматриваемый период составило — 0,46 (23.02.2005), а максимальное значение соответствует 0,98 (05.02.2009), т. е. теснота связи варьируется от умеренной отрицательной до сильной положительной.

На основе коэффициентов корреляции между индексами MSCI World, представляющими динамику цен активов мирового рынка ценных бумаг, и MSCI Russia, демонстрирующими поведение российского фондового рынка, можно сделать вывод о том, что существовала умеренная степень связи российского рынка с мировым в 1999—2005 гг., сильная — в 2006 г., умеренная — в 2007—2008 гг., и опять сильная — с 2009 по 2012 г. При этом наблюдается тенденция увеличения средних годовых значений коэффициента корреляции, что говорит о финансовой интеграции на фондовых рынках и об увеличении степени финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой рынок ценных бумаг.

Таблица 1

Среднегодовые значения коэффициента корреляции между индексами MSCI World и MSCI Russia в 1999—2012 гг.

Год Среднее значение годового

коэффициента корреляции

2012 0,87

2011 0,81

2010 0,9

2009 0,82

2008 0,69

2007 0,43

2006 0,82

2005 0,43

2004 0,57

2003 0,54

2002 0,36

2001 0,41

2000 0,55

1999 0,56

Art

ITi

ipwpvn ■ИМ

Шшт

i

Если рассматривать историческую периодизацию развития процесса финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой, то интересен график корреляции между индексами MSCI World и MSCI Russia на основе ежедневных значений (рис. 1). С 1999 г. до середины 2007 г. заполненная диаграмма взаимосвязи российского и мирового фондовых индексов изрезана большими колебаниями значений коэффициента корреляции, что говорит о неустойчивой динамике связи, от умеренной отрицательной до сильной положительной. Среднее значение коэффициента корреляции за 1999—2007 гг. составляет 0,52.

С 2008 по 2012 г. среднее значение коэффициента корреляции между индексами MSCI World и MSCI Russia составляет 0,81, причем этот период характеризуется не только большей теснотой связи между российским и мировым индексами, но и меньшим разбросом значений коэффициента.

По графику корреляции индексов (см. рис. 1) видно, что в разные этапы своего развития российский рынок находился в различной степени связи с мировым. Предлагается периодизация финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой рынок ценных бумаг, состоящая из трех этапов (табл. 2).

На основе оценки коэффициентов корреляции индексов MSCI World и MSCI Russia можно сделать вывод, что финансовая интеграция российского фон-

щщ

М 1

Max = 0.9777

>Min = -0,4622

Рис. 1. Корреляция индексов MSCI World и MSCI Russia в 1999—2012 гг.

дового рынка увеличивается, динамика российских индексов акций тесно связана с динамикой общемировых индексов, особенно в период после 2008 г.

В последнее время заметна тенденция к усилению тесноты связи индекса РТС с динамикой валютного и денежного рынков. Если в 2005—2008 гг. наибольший коэффициент корреляции наблюдался у российского индекса РТС с динамикой цен на нефть марки Brent (0,94) и мировым индексом рынка акций MSCI World (0,94), то после 2008 г. теснота связи немного уменьшилась. На этом фоне стал заметным тренд к усилению обратной корреляции индекса РТС с индексом волатильности VIX (—0,68). Операции рефинансирования, проводимые в 2012 г. Европейским центральным банком, оказали большое влияние, как на динамику валютных курсов, так и на поведение российского фондового индекса РТС, в результате корреляция между ди-

Таблица 2

Этапы развития финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой рынок ценных бумаг

Период Название этапа Характеристика

1990—1998 гг. Формирования Происходит зарождение фондового рынка в России, инфраструктуры и инструментов, на основе которых формируется финансовая интеграция фондовых рынков

1999—2007 гг. Расширения Российский фондовый рынок бурно развивается, реагируя на события, происходящие как на внутреннем финансовом рынке, так и на внешнем в кризисные этапы

2008—2012 гг. Глобальной вовлеченности (сжатия) Динамика российского фондового рынка наиболее подвержена влиянию мировых экономических тенденций, усиливается финансовая интеграция фондовых рынков

Источник: составлено автором.

Таблица 3

Значение коэффициента корреляции индекса РТС с мировыми индексами [3

Период Руб. /долл. S&P500 Нефть марки Brent MSCI World Index MSCI EM Index Евро/долл. VIX Index

2005—2008 гг 0,86 0,91 0,94 0,94 0,93 0,57 0,43

2009—2011 гг. 0,05 0,82 0,53 0,73 0,79 0,33 —0,68

01.01.2012—01.11.2012 0,9 0,31 0,88 0,68 0,92 0,81 —0,84

намикой валютных курсов и индексом РТС достигла максимума с 2005 г. (0,9). Данные по значениям коэффициента корреляции за период 2005—2012 гг. представлены в табл. 3.

Рассматривая значения коэффициента корреляции индекса РТС с различными базами сравнения, аналитики компании Sberbank CIB отмечают, что заметна тенденция к уменьшению тесноты связи между российским индексом РТС и мировым индексом MSCI World, это объясняется меньшим спросом на российский рынок у международных инвесторов [3]. При этом коэффициент корреляции между индексами MSCI World и MSCI Russia в 2011—2012 гг. находился вблизи максимальных значений, в отличие от коэффициента корреляции индекса РТС и MSCI World, теснота связи между которыми уменьшилась с сильной степени до умеренной (рис. 2).

По мнению автора, такое расхождение значений коэффициента корреляции объясняет не отсутствие интереса у международных инвесторов к российским активам в принципе, а переход инвесторов в российские активы на международные площадки, так как в состав индекса MSCI Russia, в отличие от индекса RTS, входят депозитарные расписки российских акций.

Поэтому одной важной особенностью и индикатором финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой является соотношение внешних и внутренних торговых площадок в структуре оборота российских ценных бумаг. В конце 1990-х гг. внешний торговый оборот депозитарных расписок на российские акции был выше, чем внутренний оборот акций (рис. 3). С 1998 по 2007 г. в

2005-2008 2009-2011 Январь - ноябрь 2012

—□— MSCI World и RTS —О— MSCI World и MSCI Russia

Рис. 2. Динамика значений коэффициента корреляции между индексами MSCI World и RTS, а также индексами MSCI World и MSCI Russia за 2005—2012 гг. [3]

70 60 50 40 30 20 10 0

I I Доля российских бирж

Доля иностранных бирж

Рис. 3. Соотношение объемов торговли российскими акциями на российских биржах и депозитарными расписками российских эмитентов на зарубежных площадках, % [2].

структуре суммарного оборота акций российских эмитентов постепенно увеличивалась доля российских бирж с 16 до 74 %. Этому способствовали законодательное стимулирование размещения акций отечественных эмитентов в России и политика ФСФР России по «возврату рынка» в страну. Были введены требования о двойном IPO с ограничением минимального предложения акций российским инвесторам от 30 %.

По данным Национальной организации участников фондового рынка (НАУФОР), среднее соотношение оборота ценных бумаг российских эмитентов в форме акций и депозитарных расписок между

7х"

47

100

90 -80 70 60 50 40 30 20 10 0

I

2008 2009 2010

I I Внутренний биржевой рынок (on Exchange) Внешний рЫНОК

I

2011 2012

I Внутренний ОТС рынок

1

Рис. 4. Доли торгов акциями и депозитарными расписками российских компаний, 2008—2012, % [1]

2009

2010

2011

2012

Рис. 5. Дисконт цен 27 локальных акций к глобальным депозитарным распискам ОАО «Газпром» в 2009—2012, % [3]

российскими и зарубежными площадками составляет 70 на 30 % [5]. Однако в 2012 г. вновь произошло изменение данного соотношения в пользу зарубежных площадок, доля которых в структуре оборота приблизилась по итогам года к 50 % (рис. 4).

Анализ рис. 4 показывает, что зарубежные площадки доминировали в структуре оборота российскими акциями и депозитарными расписками на акции российских эмитентов в кризисный 2008 г., затем доля иностранных площадок значительно снизилась, в 2009—2010 гг. она составляла менее 20 %, однако в 2011 и 2012 гг. значительно увеличилась. Для российского фондового рынка это означает меньшую привлекательность для инвесторов, что, по мнению экспертов, обусловлено следующими причинами:

- уменьшение ликвидности российских акций на отечественных площадках;

- недостаточный уровень развития российской биржевой инфраструктуры для инвесторов;

увеличение дисконта цен на депозитарные расписки на российские акции относительно цен на акции на российской бирже;

- уход инвесторов в биржевые фонды ETF с российских площадок.

В рамках рассмотрения вопроса финансовой интеграции фондовых рынков и закона единой цены, который констатирует, что доходность с учетом риска по идентичным активам на различных рынках должна быть сопоставимой, интересно рассмотреть дисконтное соотношение цен акций, котирующихся на Московской бирже, с ценами депозитарных расписок на российские акции (рис. 5).

Как видно из рис. 5, существует спред между ценами акций одних и тех же эмитентов, но торгующихся на российских и зарубежных площадках. Дисконт локальных акций некоторых российских эмитентов на конец 2012 г. достиг 24 % к аналогам (депозитарным распискам) этих же эмитентов. Увеличение этого дисконта обратно пропорционально степени финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой. Резкое сужение данного спреда на временном интервале 2009 г. — середина 2011 г. говорит об увеличении степени финансовой интеграции, так как цены на идентичные активы сближаются. Расширение спреда в 2012 г. примерно на 15 % свидетельствует об уменьшении степени финансовой интеграции отечественного фондового рынка в его российских географических границах с точки зрения торговли ценными бумагами отечественных эмитентов.

На рынке облигаций также существуют индикаторы, позволяющие судить о степени финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой. На основании закона единой цены, эффекта «сглаживания» цен, как индикатора финансовой интеграции можно рассмотреть динамику спреда облигаций и еврооблигаций российских эмитентов.

2013

532353532348232323232323

В России основной оборот еврооблигаций происходит на внебиржевом рынке, причем владельцами еврооблигаций могут быть только лица, имеющие, по российскому законодательству, статус квалифицированного инвестора. В период с 2011 по 2012 г. зафиксировано сужение спреда доходности российских суверенных валютных облигаций Россия-30 к доходности казначейских облигаций США. На ноябрь 2012 г. спред составил 170 базисных пунктов (б. п.), при этом за 2002—2012 гг. минимальное значение было зафиксировано в 2007 г. (90 б. п.), максимальное — в 2008 г. Таким образом, по четырехлетней ретроспективе по сужению спреда доходностей российских еврооблигаций можно сделать вывод об увеличении финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой рынок ценных бумаг.

Существуют также так называемые общие индексы глобализации и экономической глобализации, которые могут быть использованы и в рамках исследования финансовой интеграции, поскольку понятия «глобализация» и «интеграция» взаимосвязаны. По уровню общего индекса глобализации (KOF Index Globalization) из 208 исследуемых стран в 2012 г. Россия находится на 47-м месте. При этом ей принадлежит 98-я строчка в рейтинге экономической глобализации, 46-я — в политической и социальной, что позволяют сделать вывод о неравномерности влияния глобализации на различные сферы жизни страны.

Индекс глобализации опирается на ключевые показатели экономической глобализации, действительных потоков, ограничений, социальной глобализации, личных контактов, информационных потоков, культурной близости, политической глобализации. Так как данное исследование сосредоточено на рассмотрении процесса финансовой интеграции, проследим динамику индекса глобализации и его основной составляющей — экономической глобализации (рис. 6).

Общий уровень глобальных связей России вырос за последние 20 лет существенно (на 70 %), при этом мировой индекс глобализации увеличился на 36 %, т. е. скорость интеграции России с окружающими странами выше среднемировой.

Экономическая глобализация

Индекс глобализации

Источник: составлено автором на основе данных с сайта http://www. globalization-index. org.

Рис. 6. Динамика индекса глобализации и экономической глобализации России в 1990—2009 гг. [6]

Экономическая составляющая, имеющая вес 36 % в общем индексе глобализации России, растет тоже стремительными темпами, за период с 1990 по 2009 г. — на 136 %, следовательно, есть все предпосылки для роста финансовой интеграции российского рынка.

Таким образом, на основании проведенного исследования можно сделать следующие выводы:

- периодизация финансовой интеграции российского фондового рынка имеет свои особенности, связанные с одновременным формированием рынка ценных бумаг и ростом интеграции финансовой системы страны в мировую финансовую систему;

- исследование корреляции индексов MSCI World и MSCI Russia позволяет сделать вывод о наличии различных этапов развития финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой, при этом наибольшая степень связи фиксируется в последний период 2008—2012 гг., названный в данном исследовании периодом «глобальной вовлеченности»;

- финансовая интеграция фондовых рынков проявляется также в возросшем с 2009 г. обороте торговли депозитарными расписками на российские акции на международных биржах по сравнению с оборотом торговли российскими акциями на отечественной бирже;

- снижение дисконтного соотношения цен на локальные акции по отношению к ценам на депозитарные расписки на российские акции свидетельствует об увеличении степени финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой на рубеже 2009—2011 гг., но при этом зафик-

7х"

49

сированное увеличение данного дисконта с 2012 г. говорит о замедлении финансовой интеграции в этот период;

- на облигационном рынке с 2002 по 2007 г. а также с 2009 по 2012 г. было зафиксировано сужение спреда доходности российских еврооблигаций к казначейским облигациям США, что говорит об увеличении интегрированности сектора облигаций российского фондового рынка в мировой рынок ценных бумаг;

- глобальный индекс глобализации, а также экономической глобализации России, на протяжении последних 20 лет увеличивается темпами, опережающими общемировые темпы роста данных индексов, однако, несмотря на это, России отдано 98-е место из 208 стран по степени экономической глобализации.

Следовательно, наблюдается устойчивый темп роста степени финансовой интеграции российского фондового рынка в мировой рынок ценных бумаг. Однако требуется усиление и улучшение качества этой взаимосвязи, что необходимо для развития отечественного рынка ценных бумаг и дает осно-

вания регулятору финансового рынка формировать стратегию развития российского фондового рынка в этом направлении.

Список литературы

1. КузнецоваА. О развитии фондового рынка Московской биржи. URL: http://fs. rts. m/f/2110/kuznecova-anna-fondovyy-rynok-na-moskovskoy-birzhe. pdf.

2. Российский фондовый рынок и создание международного финансового центра. Идеальная модель фондового рынка России на долгосрочную перспективу (до 2020 года). М.: НАУФОР, 2008.

3. Россия и СНГ в 2013 году. Русские классики выбирают лучшие акции. URL: http://www. sberbank-cib. ru/pdf/R/Sectors/Strategy/121128-1421_RSM_ru. pdf.

4. Рубцов Б. Б. Мировые рынки ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002.

5. Трифонов А. Торги российскими акциями уходят на иностранные биржи. URL.: http://www. vedomosti. ru/ finance/news/5701361/torgi_rossij skimi_ akciyami_uhodyat_na_zarubezhnye_birzhi.

6. KOF Index of Globalization. URL: http://www. globalization-index. org.

WWW.SMB-EXPO.RU

В РАМКАХ НЕДЕЛИ РОССИЙСКОГО ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСТВА

Организатор

ВСЕРОССИИСКИИ

ВЫСТАВОЧНЫЙ

ЦЕНТР

ДНИ

МАЛОГО И СРЕДНЕГО БИЗНЕСА РОССИИ - 2013

14-17 мая Москва, ВВЦ, павильон 57

Выставочные экспозиции

• Федеральная выставка-ярмарка продукции лучших предприятий малого и среднего бизнеса, работающих в области производственной и социальной сфер

• Экспозиция «Оборудование и услуги для предпринимательства»

• Специализированная экспозиция малых инновационных предприятий, организованных при высших учебных заведениях

Конкурсная программа

• Смотр «Лучший регион (субъект) Российской Федерации» по развитию малого

и среднего предпринимательства и созданию для этого наиболее благоприятных условий

• Конкурсы - «Лучший инновационный проект», «Лучшая продукция, оборудование и услуги»,

«Лучшая выставочная экспозиция», «Лучший семейный бизнес» Деловые мероприятия

• Презентационная сессия программ финансирования: консультации по «кредитному портфелю» для МСП от ведущих банков

• Биржа Деловых Контактов - коммуникационная площадка

для поиска партнерских контактов, создание новых каналов сбыта

• «Школа бизнеса МАП» консультации по актуальным вопросам предпринимательской деятельности

14 мая 2013 года на открытых площадках Всероссийского выставочного центра пройдет праздник «День российского предпринимателя на ВВЦ».

Контакты: тел./факс (495) 981-92-52, E-mail: qranat@Vvcentre.ru

Патронаж

Стратегический партнер

Деловой партнер

Партнеры