CC BY
68
Д-р экон. наук Л. Л. Игонина
ФИНАНСОВАЯ ИНФРАСТРУКТУРА И ЭКОНОМИЧЕСКИЙ РОСТ
Освещается финансовая инфраструктура как ключевое условие, определяющее эффективное протекание инвестиционного процесса и экономическое развитие общества.
По мере становления индустриального общества инвестирование все больше отделяется от накопления. Функции инвестирования закрепляются за специальными институтами - финансовыми посредниками, наделенными широкими возможностями по обслуживанию инвестиционных и финансовых потребностей экономических субъектов.
Положение о том, что уровень развития финансовых институтов и темпы роста экономики находятся во взаимосвязи и взаимозависимости, представляется достаточно очевидным. О наличии положительной корреляции свидетельствуют и имеющиеся в этой области эмпирические разработки. Между тем вопрос о характере и направленности данной связи не столь однозначен.
Еще в первой половине ХХ в. ученые, выявив причинно-следственную связь между рассматриваемыми процессами, не пришли к единому мнению: появляются ли финансовые институты в результате роста экономики (Дж. Робинсон - «финансы следуют за производством») или, напротив, высокий уровень развития финансовых институтов служит залогом быстрого экономического роста (Й. Шумпетер). Сегодня в условиях финансизации экономики проблема приобретает новое звучание.
Данные теоретических исследований и эконометрического анализа свидетельствуют о возрастании воздействия финансов на общественный воспроизводственный процесс. Так, по оценкам специалистов Всемирного банка, с учетом межстрановых и межотраслевых различий объемы производства в странах с высоким уровнем финансового развития растут в долгосрочной перспективе в среднем на 1% в год быстрее, причем от финансовой неразвитости в первую очередь проигрывают такие высокотехнологические отрасли, как машиностроение, фармацевтика, микроэлектроника и т. п. Кроме того, оказывается, что в странах с менее развитыми финансовыми рынками в структуре активов компаний фактически отсутствуют нематериальные активы. Это отражает важный аспект роли финансовых рынков в постиндустриальном обществе - финансовое обеспечение инновационного характера воспроизводственного процесса. Движение финансовых инструментов активизирует рено-
вацию факторов производства, использование высоких технологий и потребление высокотехнологичных продуктов.
Подтверждается высказывание Й. Шумпетера, еще в 1911 г. отмечавшего, что для того, чтобы стать предпринимателем, любой индивид должен прежде всего стать должником, ведь осуществление многих нововведений стало возможным благодаря кредиту как мощному финансовому инструменту, а капиталистическая система кредита фактически выросла из финансирования новых комбинаций и развилась на нем.
В соответствии с современной теорией финансового посредничества роль финансовых институтов в экономических системах связана с их способностью концентрировать и транслировать информацию, уменьшать информационную асимметрию и вследствие этого минимизировать трансакционные издержки.
В контексте современной теории финансового посредничества финансовые институты рассматриваются как предприятия, специализирующиеся на сборе и использовании информации: они являются организациями, которые служат источником информации и тем самым предотвращают ее асимметрию. Асимметричное распределение информации вызывает высокие риски: чем выше волатильность, тем выше ставка дисконтирования с поправкой на риск и ниже возможность получения дохода.
В результате информационной специализации финансовых институтов появляются другие финансовые продукты и услуги, в том числе и те, которые предусматривают управление рисками. Поскольку новые технологии обработки и передачи информации приводят к возникновению новых видов финансовых инструментов, то возрастает необходимость развития финансовых институтов для ее сбора и использования.
Информация об эффективности того или иного использования ресурсов распылена между экономическими агентами. Финансовый рынок консолидирует эту информацию, при этом чем больший объем ресурсов вовлечен в рыночный обмен, опосредован обращением финансовых инструментов, тем более производительно используется накопленное богатство и тем выше уровень дохода на душу населения. Кроме того, так как доходность национального богатства увеличивается, то увеличиваются и стимулы к дальнейшему его накоплению, растут темпы роста дохода.
С этих позиций становится объяснимым известный парадокс С. Кузнеца, показавшего в своих исследованиях, что экономическое развитие сопровождается существенным увеличением производительности национального богатства (исчисляемой как отношение между ВВП и величиной совокупной стоимости производственных активов, земли и полезных ископаемых) при практически неизменном отноше-
нии ВВП к производственному капиталу. Можно предположить, что темпы экономического развития и производительность национального богатства при прочих равных условиях зависят от уровня сформиро-ванности финансовых рынков и их институтов, которые позволяют вовлечь национальное богатство в рыночный оборот. Показательно, что в отличие от отношения всего национального богатства к ВВП отношение рыночной капитализации к ВВП действительно выше в странах с более высоким уровнем экономического развития. Статистически эта связь формулируется следующим образом: двукратное увеличение ВВП сопровождается примерно двукратным ростом отношения капитализации к ВВП.
Вместе с тем становление финансовых рынков характеризуется весьма противоречивыми последствиями. С одной стороны, финансовая революция конца прошлого века привела к появлению новых финансовых возможностей и инструментов: диверсификации, портфельных инвестиций, деривативов, способствующих уменьшению рисков. В то же время с ростом финансовых рынков, опережающих в своем развитии рынки реальных товаров и услуг, резким увеличением и безусловным доминированием на финансовых рынках спекулятивных операций (более 95% всех финансовых сделок), усилением трансграничного, глобального характера финансового капитала вероятность развития кризисных ситуаций как никогда возросла.
С учетом того, что в финансовой сфере в особой степени проявляются стихийный характер протекания процессов, динамизм и постоянное видоизменение форм деятельности, возрастает необходимость формирования эффективной инфраструктуры, устойчивой институциональной среды. Финансовые рынки гораздо более чувствительны к оппортунистическому поведению, чем реальный бизнес. Поэтому даже в самых либеральных экономиках работа финансовых рынков поддерживается независимым регулирующим органом, при этом очевидна тенденция к формированию мегарегуляторов финансовых рынков. Такие мегарегуляторы созданы во многих странах. В этом плане организация в России Федеральной службы по финансовым рынкам, позволяющей объединить все надзорные функции, соответствует общемировым тенденциям.
Для выявления зависимости между развитием финансовых институтов и темпами экономического роста следует также определить влияние на характер данной зависимости модели построения финансовой системы.
Согласно предложенной А. Гершенкроном классификации финансовые системы могут быть разделены на системы, построенные на базе
коммерческих банков (bank-based или европейская модель) и на основе фондовых рынков (capital-market-based или англосаксонская модель).
По мнению ряда исследователей, направления взаимосвязи между экономическим ростом и развитием финансовых институтов для двух описанных выше типов финансовых систем различаются. Это объясняется тем, что для экономик, где основную роль в распределении ресурсов играет фондовый рынок, высокие темпы роста придают импульс развитию финансовой системы и увеличению инвестиций, повышение темпов роста экономики неразрывно связано с увеличением прибылей корпораций. А увеличение прибыли корпораций, в свою очередь, обусловливает рост котировок акций на фондовом рынке, что облегчает корпоративному сектору задачу по привлечению капитала за счет размещения акций. В этом плане более быстрый рост экономики способствует расширению финансирования инвестиций через механизм фондовых рынков.
В случае финансирования инвестиций за счет банковского кредита кредитные комитеты проводят анализ инвестиционных проектов, под которые привлекаются средства. Здесь важную роль играют ожидания устойчивого экономического роста в долгосрочной перспективе. Если, например, прогнозируется улучшение экономической ситуации, а значит, улучшение финансового состояния промышленного сектора, то банки более склонны выделять кредиты. При этом рост инвестиций предшествует экономическому оживлению, однако реальное влияние распространяется опосредованно: через ожидания - от увеличения темпов роста к инвестициям.
На наш взгляд, исследование особенностей и роли данных моделей финансовых систем в современных условиях должно осуществляться с учетом процессов глобализации, которые вызывают существенные изменения в функционировании финансовых рынков. Формирование глобальной финансовой мегасистемы ведет к снижению роли национальных финансовых рынков и сближению описанных моделей финансовых систем. Одним из наиболее иллюстративных примеров сближения европейской и американской моделей финансового рынка является усиление тенденции к секьюритизации банковских активов.
Интегрированная модель позволяет обеспечить рост потребностей в инвестиционных ресурсах диверсифицированных финансовых институтов, сочетающих функции инвестиционных и коммерческих банков, активизации биржевого и внебиржевого рынков ценных бумаг, распространения новых финансовых инструментов. При этом усиливаются взаимозависимость и взаимообусловленность развития финансовых рынков и реальной экономики.
Интересно отметить, что А. Гершенкрон, исследуя связь уровней развития финансового рынка и реального сектора экономики, пришел к выводу о том, что чем более отсталой является экономика и чем позже начинается реформирование, тем важнее политика стимулирования предложения через финансовые институты. Данное положение представляется весьма актуальным в свете анализа финансовой инфраструктуры в российской экономике.
Процесс становления финансового рынка и его институтов в России сопряжен с общими институциональными преобразованиями в ходе экономических реформ. Результатом проведенных в России институциональных преобразований стало формирование нового институционального фундамента финансового рынка. На сегодняшний день в стране в той или иной степени сложились основные виды финансовых институтов, которые должны обрасти множеством дополнительных и вспомогательных институциональных форм, с тем чтобы в обществе образовалось целостное финансовое пространство.
В России не было временного «задела» для эволюционного возникновения эффективных финансовых институтов. Идеологи либерального подхода исходили из достаточно упрощенных представлений, согласно которым внедрение передовых рыночных институтов, в первую очередь в финансовой сфере, будет активизировать преобразование всей экономической системы. Были проигнорированы действие механизма инерционности в хозяйственной системе в процессе ее эволюции, необходимость учета адаптирующего воздействия на внедряемые модели специфических экономических условий реципирующей хозяйственной системы. В данном контексте попытки использовать накопленный мировой опыт привели к заимствованию рыночных финансовых схем и финансовых институтов, переносу их готовых моделей без учета уровня зрелости и состояния сложившегося экономического организма.
В соответствии с теорией институциональной трансплантации, развитой В. Полтеровичем, процесс заимствования институтов, развившихся в иной институциональной среде, реализуемый обычно из более развитой хозяйственной системы в менее развитую с целью ускорения институционального развития последней, чреват нарушениями функций трансплантированных институтов. Чужая институциональная система оказывает жесткое воздействие на «вживленный» институт, который дисфункционально проявляет себя в процессе адаптации.
Применяя методологию В. Полтеровича к процессам становления финансовых рынков, можно отметить, что такая трансплантация оказалась весьма рискованным и дорогим мероприятием, характеризующимся высокой степенью неопределенности и неэффективностью вследствие дополнительных издержек в виде возможных дисфункций. Нынеш-
нее состояние финансовой инфраструктуры характеризуется незавершенностью институциональных преобразований, что препятствует эффективной интермедиации, ликвидации разрыва между сбережениями и накоплениями и задает высокий уровень трансакционных издержек в экономике.
Объем потенциально имеющегося в экономике капитала, несмотря на значительный отток его за рубеж, достаточно велик для финансирования модернизации. В то же время инструменты финансового посредничества, призванные перераспределить свободные финансовые ресурсы в те сферы экономики, где они могут быть использованы с большей экономической эффективностью, т. е. в сектора с высокой производимой добавленной стоимостью, по-прежнему находятся в стадии формирования. Несовершенство финансовой системы наряду с высокими рисками инвестирования в несырьевой сектор не позволяет использовать преимущества благоприятной конъюнктуры на мировых рынках для стимулирования роста доли перерабатывающих секторов и сферы услуг и выступает одним из факторов, ограничивающих экономическое развитие страны. Отметим, что данная ситуация складывается на фоне позитивных значений макроэкономических показателей деятельности финансового сектора в целом.
Так, российская банковская система на сегодняшний день характеризуется стабилизацией количества финансовых институтов (количество отзываемых лицензий в целом соответствует числу вновь создаваемых организаций), их укрупнением, увеличением их совокупных активов и собственного капитала. Темпы роста депозитов и вкладов физических лиц превышают темпы роста суммарных депозитов, в результате доля физических лиц в общей массе привлеченных банковской системой России депозитов и вкладов ежегодно увеличивается.
Активизировалось кредитование российской экономики банковским сектором. Причем наиболее активный рост наблюдается в розничном кредитовании.
Наметились положительные сдвиги в сфере привлечения российскими предприятиями кредитных ресурсов, однако их основной объем приходится на довольно узкую группу заемщиков. Отсутствие у большинства банков стабильной и дешевой ресурсной базы, прежде всего долгосрочных депозитов, приводит к тому, что в России кредиты сроком от одного года до 3 лет, крайне необходимые реальному сектору экономики, составляют лишь 23% от общей суммы кредитов, а кредиты свыше 3 лет - 7%. В результате недостатка ресурсов, а также высокой цены на них сдерживается развитие производства. Доля банковских кредитов в общем объеме источников финансирования предприятий реального сектора составляет всего 4%. Поэтому уровень развития рос-
сийской банковской системы не может быть оценен как достаточный: кредитные институты не способны предоставить российским компаниям необходимый объем финансовых ресурсов, процентные ставки находятся на высоком уровне, ощущается недостаток эффективных механизмов кредитования. Банковская система остается дисфункциональной. Она, по сути, не осуществляет эффективное перераспределение финансовых ресурсов.
За период рыночного реформирования в российской экономике созданы различные типы небанковских финансовых институтов, однако они пока существенно уступают банкам по объемам активов, привлечения сбережений и финансовых операций. При дисфункционально-сти фондового рынка небанковские финансовые институты, перенесенные в незрелой форме из рыночной практики развитых стран, кардинально отличаются от западных аналогов по месту и роли в хозяйственной системе.
Незрелость национального финансового рынка в целом и отдельных его сегментов (фондового, банковского, страхового) выражается в общей дисфункциональности, высокой степени нестабильности, узком спектре инструментов, отсутствии комплексных финансовых услуг, низкой емкости. Общая емкость финансового рынка, определяемая как цена всех обращающихся на нем инструментов, составляет 86,7% ВВП, тогда как в среднем по странам с развивающимся финансовым рынком этот показатель достигает значения 204,7%, по развитым странам -467,7% (в США - 509,3%, в Германии - 616,9%).
В условиях единства и взаимозависимости процессов локализации и интеграции локализированного финансового капитала усиливается давление на незрелый национальный финансовый рынок глобализирующегося финансового пространства. Устойчивое развитие финансовых институтов нарушается в период трансформационных преобразований и внешних воздействий более сильной глобальной финансовой системы. При этом российское хозяйственное пространство превращается в финансовую периферию, ресурсы которой управляются из находящихся вне ее центров хозяйственной власти.
Одним из результатов рыночных реформ стали негативные лока-лизационные и дезинтеграционные эффекты, связанные с пространственной трансформацией финансовых институтов. Распределение финансовых институтов по территории страны отражает процесс возросшего доминирования столичных финансовых центров. Вместе с концентрацией финансовых институтов ускоренно увеличиваются и денежные потоки внутри них.
Изменение параметров процесса пространственной динамики финансового капитала зависит от соответствующей финансовой институ-
циональной инфраструктуры, которая сужается начиная с 1996 г., когда было отмечено резкое сокращение числа действующих кредитных организаций и страховых фирм. Рост числа кредитных организаций происходит только в Центральном федеральном округе.
Региональное распределение небанковских финансовых институтов также отличается чрезвычайно высокой асимметрией, являющейся следствием неэффективности процесса эволюционной реорганизации в этой сфере финансовой деятельности. Значительная часть финансовых потоков, формируемых на страховом рынке регионов, перераспределяется через финансовый центр страны.
Анализ развития финансовых институтов в региональном разрезе свидетельствует о сохранении тенденций сужения финансовой институциональной инфраструктуры, недостаточной концентрации активов в финансовых институтах, асимметрии распределения финансовых ресурсов, уменьшения доли региональных финансовых институтов и их активов в общем числе институтов и суммарных активов финансовой системы, оттока финансовых ресурсов в финансовый центр страны.
Сложившаяся ситуация нуждается в своем решении. Представляется, что дальнейшее развитие инфраструктуры финансового рынка должно происходить в рамках специальной федеральной программы, составленной с учетом финансовых ресурсов и потребностей государства и участников финансового рынка, а также процесса интеграции национальной экономики в мировое хозяйство.
