CC BY
69
Sergey Vadimovich Yakunin,
Doctor of Economics,
professor of the department of banking, money and credit, Saratov socio-economic institute (branch) of Plekhanov Russian University of Economics
Alla Viktorovna Yakunina,
Doctor of Economics,
professor of the department of finance,
Saratov socio-economic institute (branch)
of Plekhanov Russian University of Economics
Yuliya Vyacheslavovna Semernina,
Doctor of Economics,
professor of the department of finance,
Saratov socio-economic institute (branch)
of Plekhanov Russian University of Economics
УДК 336.0/.5
Сергей Вадимович Якунин,
доктор экономических наук, профессор кафедры банковского дела, денег и кредита, Саратовский социально-экономический институт (филиал)
РЭУ им. Г.В. Плеханова
ysw@yandex.ru
Алла Викторовна Якунина,
доктор экономических наук, профессор кафедры финансов, Саратовский социально-экономический институт (филиал)
РЭУ им. Г.В. Плеханова
alla.yackunina@yandex.ru
Юлия Вячеславовна Семернина,
доктор экономических наук, профессор кафедры финансов, Саратовский социально-экономический институт (филиал)
РЭУ им. Г.В. Плеханова
<£> ysemernina@yandex.ru
ДЕФЛЯЦИОННЫЕ РИСКИ В РОССИЙСКОЙ ФИНАНСОВОЙ СИСТЕМЕ
В статье обосновывается, что снижение инфляции несет не только позитивные последствия для российской экономики, но и дополнительные риски. Дефляционные риски разделены на две группы в зависимости от источника и возможностей воздействия на риск. Риски, зависящие от уровня квалификации топ-менеджеров, можно существенно сократить посредством корректировки бизнес-модели финансовых институтов с учетом изменившейся экономической ситуации. Для снижения рисков макроуровня, прежде всего процентного и валютного риска, в настоящее время необходимы переход к плавающей процентной ставке по депозитам и законодательное разрешение использования безотзывных вкладов.
Ключевые слова: дефляция, финансовые институты, бизнес-модель, процентный риск, валютный риск.
DEFLATION RISKS IN THE RUSSIAN FINANCIAL SYSTEM
The article states that declining inflation has not only positive consequences for the Russian economy but also carries additional risks. Deflationary risks are divided into two groups depending on their source and ability to manage that risk. Risks that depend on the level of professionalism of top managers can be significantly reduced by adjusting the business model of financial institutions taking into account changing economic situation. The authors argue that in order to reduce macro-level risks, particularly interest and currency risk, a transition to floating interest rate on deposits and legislative approval to use irrevocable deposits are currently required.
Keywords: deflation, financial institutions, business model, interest rate risk, currency risk.
Задача снижения темпов инфляции в нашей стране оставалась среди первоочередных на протяжении всего постсоветского периода [7; 14; 15]. Серьезных успехов в этом отношении удалось достичь в 2017 г. Низкая инфляция, сравнимая со значениями этого показателя в экономиках западных стран, большинством экономистов рассматривается как положительный тренд для построения стабильной модели экономического развития в России. Однако все положительные аргументы сторонников поддержания низкой инфляции могут быть сверхкомпенсированы сопряженными с этим побочными эффектами для экономики в целом и отдельных экономических субъектов. Особенные опасения вызывает риск снижения инфляции до отрицательных значений, т. е. формирования длительной дефляции. Статистические данные свиде-
тельствуют, что осенью 2017 г. индекс потребительских цен снизился настолько, что была зафиксирована дефляция, причем дефляция фиксировалась два месяца подряд. До этого времени единственный раз в экономике России двухмесячный спад цен был зафиксирован в августе-сентябре 1997 г.
Дефляция представляет собой сложное и противоречивое явление, часто ассоциируемое со слабеющей экономикой, банкротствами, безработицей, финансовыми кризисами. Ей посвящено немало работ представителей еще классической монетарной теории [18]. Современные зарубежные исследователи классифицируют дефляцию на плохую и хорошую [19]. Плохая дефляция наблюдается, когда совокупный спрос падает быстрее, чем совокупное предложение. К плохой дефляции могут привести, например, негативные монетарные шоки,
170 ♦-
Вестник СГСЭУ. 2018. № 2 (71) -♦
продолжающиеся в течение значительного периода времени, подобные имевшим место во времена Великой депрессии в США.
Современным классическим примером страны с плохой дефляцией выступает Япония, экономика которой страдает от дефляции в течение последних 20 лет. Именно поэтому ученые, исследующие дефляцию, обращаются к опыту Японии. В. Вар-навский называет наблюдаемое в Японии состояние долгосрочного вялотекущего экономического развития на грани дефляционного стресса «новым экономическим равновесием» [1]. Д.Н. Сенина дает оценку усилиям правительства страны и Банка Японии по купированию кризисных явлений в экономике. Эти усилия были направлены на поиск дополнительных источников экономического роста и повышение деловой активности. Однако они не решили проблему «плохих» долгов, а спрятали ее за ширмой государственной поддержки и вывесками новых банковских холдингов и транснациональных финансовых компаний, в которые объединились ранее обанкротившиеся компании [11].
В свою очередь, хорошая дефляция имеет место, если совокупное предложение товаров (например, вследствие технологического прогресса, повышения производительности и т.п.) возрастает быстрее, чем совокупный спрос, приводя к падению цен. В качестве страны с хорошей дефляцией приводят пример Швейцарии [20]. С 2011 г. потребительские цены в Швейцарии падают, а экономика функционирует хорошо. В 2015 г. Швейцарский центральный банк был вынужден ввести отрицательные процентные ставки на определенные инвестиции, чтобы остановить инвесторов от инвестирования в швейцарский франк и стремительного обесценивания евро. После введения отрицательных процентных ставок, экономисты опасались, что экономика Швейцарии войдет в штопор рецессии. Однако этого не случилось. В стране наблюдается низкий уровень безработицы (3,4%) и ее экономика демонстрирует рост на 1,0-1,5% в год. Зарплаты снизились на 0,6% в годовом исчислении, но это было компенсировано падением цен. Фактически наблюдается нетто увеличение покупательской способности населения.
Результаты недавних исследований свидетельствуют, что дефляция может быть губительна для экономики страны преимущественно в сочетании с другими экономическими показателями. Так, группа исследователей из Банка международных расчетов (Bank for International Settlements - BIS) тестировали связь между ростом производства и дефляцией по данным 38 стран за 140 лет [17]. Их результаты показали, что эта связь слаба и в значительной степени относится к периоду Великой депрессии. Более сильную связь они обнаружили между ростом производства и дефляцией активов. Наиболее разрушительное взаимодействие было обнаружено между дефляцией собственности и частным долгом.
Мы придерживаемся точки зрения, что дефляционные процессы в России сопряжены с опреде-
ленными рисками для экономических субъектов, в частности, финансовых институтов, хотя последние их еще до конца и не осознают. Причина в том, что российским финансовым институтам пока не приходилось функционировать в условиях длительного поступательного снижения инфляции и, соответственно, данный фактор не был в должной мере учтен при разработке бизнес-моделей.
Наличие данных рисков отмечают регуляторы. Министр экономического развития России М.С. Ореш-кин в выступлении на Международном финансовом конгрессе в Санкт-Петербурге заявил, что многие компании и участники финансового рынка в РФ не готовы к стабильной и низкой инфляции, а для некоторых бизнес-моделей она несет очень серьезную угрозу. Это касается прежде всего высоких операционных издержек, которые при низкоинфляционном режиме гораздо сложнее спрятать в маржу и процентную ставку, чем в период двадцатипроцентной инфляции [5].
Глава ЦБ РФ Э.З. Набиуллина также отмечала, что многие компании и участники финансового рынка не готовы к наступлению эры низкой инфляции и не понимают, что для некоторых бизнес-моделей ситуация стабильной и низкой инфляции несет очень серьезную угрозу [3]. Это относится, в частности, к кредитованию бизнеса собственников, т.е. к банкам, которые создавались в 1990-е и ранние 2000-е гг. для того, чтобы собрать средства с клиентов, с рынка для финансирования бизнеса собственников этих банков. При использовании бизнес-модели, построенной на кредитовании бизнеса собственников, многие банки, выдавая кредит, сразу рассчитывают на реализацию залога как на источник погашения кредита, иногда кредитуя даже предбан-кротные предприятия. Выбор данной бизнес-модели сегодня неизбежно приводит к краху, о чем наглядно свидетельствует опыт «ФК "Открытие"».
Хотя кредитование бизнеса собственников является наиболее уязвимой стратегией, на наш взгляд, проблема гораздо шире и затрагивает большую часть привычных схем кредитования. Как известно, банковский бизнес в основном построен на предоставлении кредитов. Банки привыкли, что получение от заемщика активов, служащих обеспечением в случае невозврата по кредиту или просрочки по выплате процентов, минимизирует риски неисполнения кредитного договора. В случае неисполнения обязательств по договору активы, которые выступали обеспечением по кредиту (залогом), продаются и средства идут на погашение кредита и процентов по нему. После данного действия можно снова средства, полученные от продажи залога, использовать в качестве предоставления кредита. Однако вышеприведенная схема работает идеально именно при высокой инфляции. В период низкой инфляции и тем более дефляции появляется вероятность невозможности реализации залога по цене, по которой он принимался в обеспечение кредита. Источником погашения кредита при низкой инфляции должен быть прежде всего не залог, а операционная прибыль заемщика.
Отметим также, что топ-менеджеры, привыкшие работать в условиях периодической девальвации национальной валюты и высокой инфляции, свои бизнес-модели основывали на том, что снижение рубля и снижение цен на углеводороды (означающее сложные времена для российской экономики) прямо взаимосвязаны. В результате наличие достаточного количества иностранной валюты должно было компенсировать убытки от снижения денежного потока, урон от дорогих кредитов и т. д.
Таким образом, период низкой инфляции и низких процентных ставок несет в себе риски, которые в экономике России до последнего времени не учитывались. Особенность кредитных институтов заключается в том, что в период снижения ставок будет происходить обострение борьбы за клиентов в отношении как пассивных, так и активных операций. Снижение ставки ведет к пересмотру вкладчиками своего поведения и потребует предложения им услуг, связанных с предоставлением желаемых ими уровней доходности. В первую очередь это индивидуальные инвестиционные счета, облигации государственного займа для физических лиц (альтернативные вложения).
В сфере активных операций будет происходить изменение подходов к оценке клиента с точки зрения вероятности возврата средств, а также переток клиентов, имеющих положительную кредитную историю, в банки, предлагающие лучшие условия. Дело в том, что в условиях снижения процентных ставок и недостатка надежных заемщиков банки начинают активно привлекать клиентов, предлагая перекредитоваться под более низкий процент. Это ведет к перетоку клиентов. Нетрудно представить, что лучшие условия будут у банков, которые имеют доступ к привлечению дешевых пассивов. В первую очередь это банки с государственным участием или прошедшие санацию по новой схеме, действующей с 01.01.2017 г. Таким образом, можно ожидать дальнейшего роста концентрации банковского рынка, хотя, по данным ЦБ РФ на 1 января 2018 г., доля активов пяти крупнейших российских банков в активах банковской системы уже составила 55,8%, а на топ-20 банков приходится 79,3% активов всего банковского сектора.
Однако и крупнейшие банки сталкиваются с трудностями, вызванными дефляционными процессами. Например, осенью 2017 г. Сбербанк в течение двух месяцев отмечал отток средств физических лиц. В октябре объем вкладов на балансе банка сократился на 0,3%. С начала года по 1 ноября показатель вырос лишь на 0,6%. Банк столкнулся с дилеммой: с одной стороны, снижение ключевой ставки требует пересмотра в сторону снижения стоимости кредитов, с другой стороны, отток средств (особенно в валюте) снижает размер его пассивов. В результате Сбербанк с 16 октября снизил ставки по основным видам потребительских кредитов. Обычно вслед за этим госбанк снижает ставки по вкладам и тем самым дает сигнал всему остальному банковскому рынку. На этот раз банк не уменьшал привлекательность рублевых вкладов,
а ставки по депозитам в валюте были с 17 октября 2017 г. немного повышены, т.е. маржа банка снизилась. Заместитель председателя правления Сбербанка А.В. Морозов признал, что в условиях снижения инфляции необходимо изменение бизнес-модели, которая должна найти отражение в новой стратегии финансового учреждения [10].
Данный этап конкуренции за клиента приведет к перестройке всего рынка банковских услуг. Основные направления перестройки бизнес-моделиз аключаются в том, что до настоящего времени в вопросах финансирования банки полагались больше на депозиты, чем на долговые рынки. Во-вторых, рекордно низкие ставки также побудили больше людей рефинансировать кредиты, увеличив тем самым комиссионные сборы банков. В-третьих, на фоне снижения привлекательности депозитов все больше людей обращаются к банкам за услугами по управлению инвестициями.
Стоит отметить, что в новой бизнес-модели полностью исчезает такое направление хеджирования изменения процентных ставок, как страхование рисков через производные финансовые инструменты. Статистика свидетельствует, что на срочном рынке объемы сделок с процентными инструментами снизились почти в 13 раз (с 220 млрд руб. в 2012 г. до 17 млрд руб. в 2017 г.). Рынок производных финансовых инструментов на процентные инструменты, который позволил бы увеличить предсказуемость расходов по кредитам, сворачивает свою деятельность. Заметим, однако, что это может свидетельствовать не только о смене бизнес-модели, использовавшейся долгий период функционирования экономики страны в период роста процентных ставок, но и о непонимании топ-менеджерами современной ситуации и простом отсутствии знаний для построения новой бизнес-модели.
Все вышеперечисленное мы относим к внутренним рискам, вызванным дефляционными процессами в экономике страны. Последствия этих рисков для конкретной кредитной организации в значительной степени зависят от уровня квалификации менеджмента банка.
Однако в современных условиях растут и внешние риски, обусловленные глобальными экономическими процессами и взаимозависимостью государств. В первую очередь это риск волатильности ставок. Дело в том, что, несмотря на ускоряющиеся с лета 2016 г. темпы роста мировой экономики, инфляция в развитых странах остается крайне низкой. Монетарные власти всячески пытаются повысить инфляцию и не попасть в разрушительную для бизнеса дефляционную спираль, но успехи в этом направлении пока очень скромные. Так, глава ЕЦБ М. Драги характеризует достигнутое в конце 2017 г. отступление инфляции от минимумов как неполный, частичный прогресс, не позволяющий констатировать устойчивую корректировку в отношении инфляции, при которой возвращение инфляции к цели является долговечным, а не только временным явлением, и оно может поддержи-
172 ♦-
Вестник СГСЭУ. 2018. № 2 (71) -♦
ваться самостоятельно, без поддержки денежно-кредитной политики [2].
Причины низкой инфляции в развитых странах, а также дальнейшее развитие событий пока не достаточно ясны. Интересно в этом отношении мнение Н. Рубини, который объясняет сохранение низкой инфляции тем, что развитые страны наряду с повышением совокупного спроса, ставшего результатом продолжающейся экспансионистской монетарной и бюджетной политики, испытывают и позитивные шоки на стороне предложения. Реакция центральных банков на такие позитивные шоки предложения должна определяться их долгосроч-ностью: временный шок естественным образом ослабнет, поэтому не надо на него реагировать, а следует заниматься нормализацией монетарной политики; при длительном шоке центральным банкам следует смягчать монетарную политику, чтобы достичь целевого уровня инфляции [9]. Неверные действия могут привести к негативным последствиям.
Неопределенность относительно причин низкой инфляции в развитых странах заставляет монетарные власти маневрировать. Формально не отказываясь от целевого уровня инфляции в 2%, центральные банки отодвигают момент его достижения, тем самым признавая возможность сохранения низкой инфляция на протяжении длительного времени. В противном случае им пришлось бы сохранять нетрадиционную монетарную политику (в том числе программы количественного смягчения и отрицательные процентные ставки) гораздо дольше, чем желательно для большинства центральных банков.
Все это создает дополнительную неопределенность относительно уровня процентных ставок. Так, в ожидании роста инфляции ФРС США переходит к нормализации денежно-кредитной политики через повышение процентных ставок и выкуп облигаций. Это вполне может стимулировать отток на рынок США капитала с развивающихся рынков, в том числе из России, где ставки понижаются. Заметим, что чистый отток капитала из России в последнее время растет: в 2017 г. он вырос в 1,6 раза и достиг 31,3 млрд долл., а в январе 2018 г. увеличился в 2,3 раза в годовом сопоставлении и достиг 7,1 млрд долл. [6].
Отток капитала сам по себе крайне нежелательное явление для России. В настоящих условиях ситуация отягощается ужесточением санкций со стороны крупнейших экономически развитых стран. Осуществление заимствований в странах, присоединившихся к санкциям, требует более сложных схем и увеличения числа посредников, что ведет к повышению стоимости заимствований. Следовательно, возрастает риск волатильности ставок.
Минимизировать внешние риски можно только на уровне принятия государством решений, способствующих монетарному расширению при сохранении приемлемого низкого уровня инфляции для обеспечения поступательного экономического роста. Изучение опыта монетарных властей других
стран в данном вопросе свидетельствует, что стабилизация экономики в условиях дефляции осуществляется посредством стимулирования спроса с помощью экспансионистской фискальной и монетарной политики, включая нетрадиционные методы, такие как количественное смягчение. В свою очередь, меры, предпринимаемые ЦБ РФ для сохранения в нашей стране инфляции на низком уровне и стабилизации банковской системы, на наш взгляд, напоминают действия по купированию финансового кризиса в Японии в прошлом веке. Следовательно, существует риск скатывания в плохую дефляцию, когда совокупный спрос падает быстрее, чем предложение.
Очень неоднозначным, повышающим риски кредитных организаций, на наш взгляд, является сделанное ЦБ РФ банкам предложение предоставлять новые кредиты не по фиксированным ставкам, а по плавающим, привязанным к ключевой [13]. (Заметим, что при соблюдении рекомендаций ЦБ РФ у заемщиков не возникает процентного риска, поскольку условия распространяются лишь на снижение ставки.) Плавающие ставки активно используются в банках западных стран, но для России данная практика является новой. В условиях, когда привлечение средств во вклады осуществляется по фиксированной ставке, использование плавающей ставки по кредитам при снижении ключевой ставки уменьшает маржу банка.
Для поддержания маржи на приемлемом для банка уровне необходимо ставки по вкладам также привязывать к ключевой ставке. В России данная практика является довольно редкой, поскольку клиенты к этому не готовы. Продуктом, напоминающим использование плавающей ставки по вкладам, является продукт, предлагаемый банком «Агроросвклад» под названием «Неделька». Срок хранения вклада составляет 7 дней, выплата процентов осуществляется в конце срока. По вкладу предусмотрены 50 пролонгаций на новый срок хранения. Пролонгация вклада на новый срок производится на условиях заключенного ранее договора за исключением процентной ставки, которая устанавливается с учетом ставки, действующей в банке по данному виду вклада на момент пролонгации. Это, на наш взгляд, является интересным решением для сохранения маржи на приемлемом уровне.
Значимым для России остается и валютный риск, хотя, по оценкам Аналитического кредитного рейтингового агентства (АКРА), традиционные валютные риски для российской финансовой системы отходят на второй план, а на первый план выходит именно риск изменения процентных ставок [12]. Мы разделяем точку зрения, что принижение валютного риска связано с тем, что российские финансовые институты с ним хорошо знакомы и существуют различные способы его хеджирования. В то же время в условиях сохранения и усиления оттока капитала валютные риски принижать не стоит. В качестве примера стоит вспомнить декабрь 2017 г., когда чистый спрос населения РФ на наличную валюту вырос на 39% [8].
Валютный риск наряду с краткосрочными источниками остается насущной проблемой в отношении формирования банковских пассивов [16]. Краткосрочные пассивы у коммерческих банков доминируют: их удельный вес в среднем составляет около 75% [12]. Доля вкладов населения в пассивах банков с марта 2017 г. превышает долю корпоративного фондирования, и на 1 февраля 2018 г. на эти два источника приходилось30,3 и 30,0% соответственно. При этом растет как доля валютных вкладов в совокупном их объеме (с 20,6 до 20,7% за январь 2018 г.), так и доля валюты в депозитах и средствах организаций на счетах (с 36,7 до 37,8%) [4]. В случае резкой девальвации рубля вкладчики переводят средства из рублевых вкладов в наличную иностранную валюту, оставляя существенную брешь в пассивах банков. На наш взгляд, для минимизации такого рода валютных рисков кредитных организаций следует законодательно закрепить возможность использования так называемых безотзывных вкладов, не позволяющих вкладчику изымать средства в течение всего срока хранения.
Таким образом, все риски дефляции необходимо разделять на две большие группы в зависимости от источника риска и возможностей воздействия на риск: во-первых, риски, которые возможно минимизировать на уровне государства посредством проводимой денежно-кредитной политики и законодательно-нормативного регулирования, и, во-вторых, риски, которые зависят непосредственно от построения правильной бизнес-модели топ-менеджерами финансового института. Для снижения рисков первой группы необходим переход к плавающей процентной ставке не только по кредитам, но и по депозитам, а также законодательное разрешение использования безотзывных вкладов. Для минимизации рисков второй группы необходима корректировка бизнес-модели финансовых институтов с учетом изменившейся экономической ситуации.
1. Варнавский В. Посткризисное развитие: инфляция vs дефляция // Мировая экономика и международные отношения. 2017. Т. 61. № 1. С. 5-16.
2. Глава ЕЦБ Драги о перспективах роста инфляции. URL: https://analytics.news/glava-etsb-dragi-o-perspektivah-rosta-inflyatsii/
3. Набиуллина назвала причины, приводящие к краху банков. URL: https://ria.ru/economy/20180202/1513840529.html.
4. О динамике развития банковского сектора Российской Федерации в январе 2018 года. URL: http://www.cbr.ru/ana-lytics/bank_system/din_razv_18_01.pdf.
5. Орешкин: стабильно низкая инфляция несет в себе серьезную угрозу. URL: http://www.banki.ru/news/lenta/?id= 9870193&utm_referrer=https%3A%2F%2Fzen.yandex.com.
6. Отток капитала из ориентированных на РФ фондов резко усилился. URL: http://www.rosbalt.ru/business/2018/ 02/16/1682848.html.
7. ПоповМ.В., Якунина А.В., Якунин С.В. Стабильность российской финансовой системы: современные вызовы // Вестник Саратовского государственного социально-экономического университета. 2015. № 5 (59). С. 166-169.
8. Россияне в декабре покупали валюту на 39% больше. URL: https://www.kommersant.ru/doc/3553087.
9. Рубини: что сдерживает инфляцию в развитых странах? URL: http://www.vestifinance.ru/articles/90980.
10. Сбербанк изменит бизнес-модель из-за снижения инфляции. URL: http://www.banki.ru/news/lenta/?id= 9873039&utm_referrer=https%3A%2F%2Fzen.yandex.com.
11. Сенина Д.Н. Абэномика и дефляция в Японии // Банковское дело. 2015. № 7. С. 32-36.
12. ФейнбергА. Вместо слабого рубля: какой риск станет главным для российских финансов. URL: https://www.rbc. ru/economics/14/02/2018/5a82fd609a794731a9978d80?from= main.
13. Холявко А., Божко М., Криворотова А., Литова Е. Привязали к ставке: как ЦБ решил удешевить кредиты банков. URL: https://www.rbc.ru/finances/09/02/2018/5a7c44 779a79476b96af0578.
14. Шевченко Л.М. Комплексный подход к обеспечению устойчивости национальной финансовой системы // Финансовая аналитика: проблемы и решения. 2015. № 2 (236). С. 42-54.
15. Якунин С.В., СиневаМ.В. Особенности таргетирова-ния инфляции // Вестник Тихоокеанского государственного университета. 2009. № 4. С. 89-92.
16. Якунин С.В., ЯкунинаА.В., СемернинаЮ.В. Факторы риска снижения стабильности российской банковской системы в современных условиях // Математическое моделирование в экономике, страховании и управлении рисками: сб. материалов IV Междунар. молодежной науч.-практ. конф.: в 2 т. Саратов, 2015. С. 300-306.
17. Borio C., Erdem M., Filardo A., Hofmann Bs. The costs of deflations: a historical perspective // BIS Quarterly Review. March 2015. Р. 31-54.
18. Humphrey Th.M. Classical deflation theory // Econ. Quart. / Federal reserve bank of Richmond. Richmond, 2004. Vol. 90. № 1. P. 11-33.
19. NesviskyM. Good Versus Bad Deflation: Lessons from the Gold Standard Era // New NBER Research. URL: http:// www.nber.org/digest/apr04/w10329.html.
20. SharmaR. Can Deflation Be Good? URL: https://www. investopedia.com/articles/markets/111715/can-deflation-be-good.asp.
