Банковские риски и внешние аспекты управления ими в условиях экономического кризиса Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

Runkle GARCH (GJR-GARCH), предложенная в 1993 г. Л. Глостеном, Р. Джаганатаном, Д. Ранклом [13]:

°2 = K + as2_1 + Sct^ + фе.У, ,

где ст ? — прогнозируемое значение дисперсии (во-латильности) на период t; К, a, 8, ф — коэффициенты модели; et-i — отклонение расчетного от фактического значения моделируемого показателя на период t-i;

ст2(;. — фактическое значение дисперсии (вола-тильности) на период t—i.

I_1 = 0, если е/_1 > 0;

I_1 = 1, если е/_1 < 0.

6. FIGARCH (p, d, m) — модель (Fractionally Integrated GARCH) задает условную вариацию и допускает наличие долгосрочной памяти в рядах волатильности [8]. В общем виде модель может быть представлена как:

а? = ю /[1 - p(i)i+{1 - [1 - p(i)]-1 (1 - L)d ф(1)}8?, (6)

где ю — базовая волатильность; L — лаговый оператор;

st—отклонение расчетного от фактического значения моделируемого показателя на период t. Для лагового оператора L определены следующие равенства:

p m

Р(1) = £р,£;ф(1) = ]Гф,.£.

1=1 1=1

Для нахождения коэффициентов моделей (1) — (6) существуют различные методы. Например, метод наим еньших квадратов (МНК) (7):

Q = 18?

^ min,

(7)

где S¿ = (ст2 -ст,2) — погрешность прогнозана период —

ст 2 — прогнозируемоезначениедисперсии(во-латильности) lía период/; ctJ — фактическое значение дисперсии (вола-тильности) на период i.

Однако, используя данный метод (МНК) (7) длярешения задачи,не ^штываемнаправления изменения волатильности. Хотя этот фактор для многих задач принятия решения является более ваяшым,чем точность прогноза вабсолютном значении. Исходя из этого, целевую функцию потерь модели Q можно запи сать в виде (8):

0=2 а - ц)£82+1- GM ^ min, (8)

i=2 i=2

л 2

где ст.+1 — прогнозируемое значение дисперсии (волатильности) на период /+1;

ст,+ — фактическое значение дисперсии (волатильности) на период i+1;

ц — коэффициент приоритетности прогноза динамики волатильности по сравнению с точностью прогноза по абсолютной величине;

8,+1 = (¿2+1 -ст?+1); =

GM = siga [(й?+1 -62)(ст2,+1 -ст2,)]

-1, 1, 0,

(й2+1 -й,2)(ст2,+1 -ст2,) < о,

(6?+1 -ст2)(^2,+1 -а2,) > 0, (й2+1 -62)(ст2,+1 -ст2,) = о.

Решение задачи (8) стандартными методами типа ветвей и границ, динамического или линейного программирования крайне затруднено. Поэтому для нахождения решения задачи (8) был применен метод, который использует генетические алгоритмы.

Генетические алгоритмы (ГА) — это стохастические, эвристические оптимизационные методы, впервые предложенные в 1975 г. Д. Г. Холландом [14]. Идея генетических алгоритмов заимствована у живой природы и состоит в организации эволюционного процесса, конечной целью которого является получение решения в сложной задаче оптимизации.

Общая схема генетических алгоритмов может быть записана следующим образом:

— формирование начальной популяции;

— оценкаособейпопуляции;

— отбор (селекция);

— скрещивание;

— мутация;

— формирование новой популяции;

— если популяция не сошлась, то 2. Иначе — останов [3].

Рассмотрим подробнее все этапы алгоритма.

Формирование начальной популяции. Стандартный генетический алгоритм начинает свою работу с формирования начальной популяции 10—конечного набора допустимых решений задачи. Для решения поставленной задачи за начальную популяцию принималось решение, найденное МНК,размерпопуляции т = 20.

Оценка особей популяции. Чтобы оптимизировать какую-либо структуру с использованием ГА, нужно задать меру качества для каждого индивида в пространстве поиска. Для этой цели используется функция приспособленности / В задачах максимизации целевая функция часто сама выступает в качестве функции приспособленности. Для задач минимизации целевую функцию следует инвертировать. В нашем случае в качестве функции

приспособленности выбиралась инвертированная целевая функция (8).

Отбор (селекция). На каждом шаге эволюции с помощью вероятностного оператора селекции (отбора) выбираются два решения-родителя для их последующего скрещивания. Среди операторов селекции наиболее распространенными являются два вероятностных оператора пропорциональной и турнирной селекции. В некоторых случаях также применяется отбор усечением.

Для решения задачи был выбран простейший пропорциональный отбор (Proportional selection). При пропорциональной селекции вероятность на k-м шаге выбрать решение i в качестве одного из родителей задается формулой:

г /

P{i - выбрано} =

^ f (j)

j^'k

в предположении, что f (i) > 0 для всех i е Ik (здесь Ik — популяция на k-м шаге). Простейший пропорциональный отбор — рулетка — отбирает особей с помощью n «запусков» рулетки. Колесо рулетки содержит по одному сектору для каждого i-го члена популяции. Размер i-го сектора пропорционален соответствующей величине P (i). При таком отборе члены популяции с более высокой приспособленностью с большей вероятностью будут чаще выбираться, чем особи с низкой приспособленностью.

Скрещивание. Как только два решения-родителя выбраны, к ним применяется вероятностный оператор скрещивания (crossover), который строит на их основе новые (1 или 2) решения-потомки. Отобранные особи подвергаются кроссоверу (иногда называемому рекомбинацией) с заданной вероятностью Pc. Если каждая пара родителей порождает двух потомков, для воспроизводства популяции необходимо скрестить m/2 пары. Для каждой пары с вероятностью Рс применяется кроссовер. Соответственно с вероятностью 1—Рс кроссовер не происходит. И тогда неизмененные особи переходят на следующую стадию (мутации). Существует большое количество разновидностей оператора скрещивания: одноточечный кроссовер, двухточечный кроссовер, равномерный кроссовер и др. Для решения поставленной задачи был применен простейший одноточечный кроссовер. Вероятность скрещивая Рс полагалась равной 0,8. Работу одноточечного кроссовера можно описать следующим образом. Сначала случайным образом выбирается одна из возможных точек разрыва. Например, точка разрыва— участок между соседними битами в строке. Обе родительские структуры разрываются на два сегмента по этой точке. Затем соответствующие сегменты

различных родителей склеиваются, и получаются два генотипа потомков. Пример работы одноточечного кроссовера представлен на рис. 1.

Мутация. После того как закончится стадия кроссовера, потомки могут подвергаться случайным модификациям, называемым мутациями. В данной работе для решения поставленной задачи применялась одноточечная мутация с вероятностью Рт = 0,2. Например, в каждой хромосоме, которая подвергается мутации, каждый бит с вероятностью Рт = 0,2 изменяется на противоположный. Пример действия мутации представлен на рис. 2.

Формирование нового поколения. После скрещивания и мутации особей необходимо решить вопрос о том, какие из новых особей войдут в следующее поколение, а какие — нет, и что делать с их предками. Простейший принцип, используемый в работе, заключается в следующем: в новое поколение после каждого скрещивания включаются две лучших особи из четверки родителей и их потомков, в качестве критерия используется функция приспособленности описанная выше.

Останов алгоритма. Работа ГА представляет собой итерационный процесс, который продолжается до тех пор, пока не пройдет заданное число поколений (в работе это число N = 100) или не выполнится какой-либо иной критерий останова. В работе критериями останова алгоритма являлось длительное отсутствие прогресса в смысле улучшения значения средней (или лучшей) приспособленности популяции, малая разница между лучшим и худшим значением приспособленности для текущей популяции.

Для реализации данного алгоритма был выбран пакет прикладных программ МайаЬ.

Приведем пример. Взяты дневные данные стоимости акций компаний Сбербанка России, Газпрома, Роснефти, Сургутнефтегаза с 01.09.2008 по

Родитель 1 1 0 0 1 0 1 1 0 1 0 0 1

Родитель 2 0 1 0 0 0 1 1 0 0 1 1 1

Потомок 1 1 0 0 1 0 1 1 0 0 1 1 1

Потомок 2 0 1 0 0 0 1 1 0 1 0 0 1

Рис. 1. Пример работы одноточечного кроссовера

1 0 0 1 0 1 1 0 0 1 1 1

1 0 0 1 0 1 0 0 0 1 1 1

Рис. 2.Пример действиямутации

0312.2009. Для рассматриваемых временных рядов, используя т = 100 данных за предыдущие периоды, были построены парные линейные регрессионные модели. С помощью построенных регрессионных моделей были подготовлены данные для прогнозирования волатильности: текущие значения квадратов остатков е2 и дисперсии ст,. Для моделей (1) — (6) были взяты q = 1, р = 1; для модели (8) п = 110, ^

= 0,9 (отдаем приоритетность прогноза динамики волатильности). GARCH, NGARCH, EGARCH, QGARCH, GJR-GARCH, FIGARCH-модели, полученные методом (8), учитывающим важность направления изменения волатильности, построенные, используя 110 данных квадратов остатков и дисперсий, полученные на период с 03.02.2009 по 13.07.2009, представлены в табл. 1—6. Прогноз

Таблица 1

GARCH-модели прогнозирования волатильности, полученные методом (8), учитывающим важность направления изменения волатильности

компания Модель прогнозирования волатильности

Сбербанк России ст, = 0,926 - 0,0158,- + 0,566ст2-1

Роснефть ст, = 1,094 -0,0278,- + 1,015ст2-

Газпром ст, = 2,893 -0,0038;- + 0,910ст(2_1

Сургутнефтегаз ст,2 = -0,016 -0,00682- + 1,024ст(2_1

Таблица 2

NGARCH-модели прогнозирования волатильности, полученные методом (8), учитывающим важность направления изменения волатильности

компания Модель прогнозирования волатильности

Сбербанк России ст,2 = 0,026-0,001(82- -0,349ст2—) + 1,003ст2-

Роснефть ст, = 5,819-0,002(8,- -0,626ст2—) + 0,902ст,2-1

Газпром ст, = 2,339 -0,003(8,- - 0,673ст,2-1) + 0,972ст,2-1

Сургутнефтегаз ст, = 0,955-0,035(8,2-1 - 0,122ст2—) + 1,916ст,2-1

Таблица 3

EGARCH-модели прогнозирования волатильности, полученные методом (8), учитывающим важность направления изменения волатильности

компания Модели прогнозирования волатильности

Сбербанк России 8 1п ст, = 0,023-0,0002—^ -0,059[ 8-1 - Е( 8-1 )] + 0,9821пст,1

ст,-1 ст,-1 ст,-1

Роснефть 8 1п ст, = 0,022-0,0002^ -0,059[ 8-1 - Е( 8-1 )] + 0,9821пст,21

ст,-1 ст(-1 ст,-1

Газпром 1п ст, = 0,812-0,109 -8-1 -0,114[ 8-1 - Е ( 8-1 )] + 0,7991пст2-

ст,-1 ст,-1 ст(-1

Сургутнефтегаз 1п ст, = 0,130-0,014^ -0,246[ 8-1 - Е ( 8-1 )] + 0,3551пст,2-1

ст-1 °,-1 °,-1

Таблица 4

QGARCH-модели прогнозирования волатильности, полученные методом (8), учитывающим важность направления изменения волатильности

компания Модель прогнозирования волатильности

Сбербанк России ст, =-0,424 - 0,0018,2-1 + 1,169ст2- - 0,0028(-1

Роснефть ст, = 5,842 - 0,0028,2-1 + 0,902ст,2-1 - 0,0118(-1

Газпром ст, =-1,915 + 0,0078,2-1 +1,011 ст,2-1 - 0,0228(-1

Сургутнефтегаз ст, =-0,812 - 0,0048,- + 1,511ст,2-1 - 0,0058,^

Таблица 5

GJR-GARCH-модели прогнозирования волатильности, полученные методом (8), учитывающим важность направления изменения волатильности

Компания Модель прогнозирования волатильности

Сбербанк России ст, = 0,057 - 0,0018,- + 1,002а;— - 0,0468-/,-1

Роснефть ст, = 5,814 -0,0038,- + 0,802ст,2-1 + 0,0028-/,^

Газпром ст, = 3,206 - 0,02082— + 0,908ст(2-1 + 0,018е(2-1/(-1

Сургутнефтегаз ст,2 = 0,066 - 0,00682- + 1,108стг2-1 - 0,0038,у,

Таблица 6

FIGARCH-модели прогнозирования волатильности, полученные методом (8), учитывающим важность направления изменения волатильности

Компания Модель прогнозирования волатильности

Сбербанк России ст, = 0,687 + 0,738ст,2-1 - 0,011(1 - ¿)°018,2-1

Роснефть ст, = 0,573 + 0,999ст,2-1 + 0,017(1 - ¿)°018,2-1

Газпром ст, = 1,176 + 0,977ст,-1 + 0,008(1-X )0018,2-1

Сургутнефтегаз ст, = -0,212 + 1,184ст,2-1 + 0,012(1 -X )0-018,2-1

волатильности по моделям делался на следующие 100 наблюдений, т. е. на период с 14.07.2009 по 01. 12.2009. Качественные результаты прогноза представлены в табл. 7.

Из полученных результатов можно сделать вывод, что для Сбербанка России с наибольшей вероятностью 68 % спрогнозировать динамику волатильности удается, используя FIGARCH-мо-дель и метод (8), учитывающий важность направления изменения волатильности. Для Роснефти с наибольшей вероятностью 66 % спрогнозировать динамику волатильности удается, используя FIGARCH-модель и метод (8), учитывающий важность направления изменения волатильности. Для Газпрома с наибольшей вероятностью 79 %

спрогнозировать динамику волатильности удается, используя NGARCH-модель, QGARCH-модель и метод (8), учитывающий важность направления изменения волатильности. Для Сургутнефтегаза с наибольшей вероятностью 83 % спрогнозировать динамику волатильности удается, используя NGARCH-модель и метод (8), учитывающий важность направления изменения волатильности.

Таким образом, для вышеперечисленных компаний в рассматриваемый промежуток времени NGARCH-, QGARCH-, FIGARCH-модели позволяют с наибольшей вероятностью успеха спрогнозировать не только величину, но и динамику во-латильности. Кроме того, полученные результаты подтверждают эффективность применения метода

Таблица 7

Вероятности прогнозирования динамики волатильности, %

Модель Метод Сбербанк России Роснефть Газпром Сургутнефтегаз

GARCH-модель МНК (7) 60 56 67 59

Метод (8) 66 62 68 63

NGARCH-модель МНК (7) 59 57 75 78

Метод (8) 60 62 79 83

EGARCH-модель МНК (7) 56 53 65 55

Метод (8) 63 55 66 55

QGARCH-модель МНК (7) 59 57 69 54

Метод (8) 59 57 79 58

GJR-GARCH-модель МНК (7) 60 55 60 55

Метод (8) 64 57 64 62

FIGARCH-модель МНК (7) 60 56 67 59

Метод (8) 68 66 75 65

(8), учитывающего важность направления изменения волатильности, по сравнению с обычным, ранее применяемым (МНК) при прогнозировании не только величины, но и динамики волатильности для принятия рационального инвестиционного решения в условиях риска и неопределенности на рынках финансовых активов.

Список литературы

1. Давнис В. В., Тинякова В. И. Адаптивные модели: анализ и прогноз в экономических системах. Воронеж: ВГУ. 2006. 380 с.

2. Дука О. С. Анализ доходности и волатильности финансовых активов с использованием моделей ARIMA-(E) GARCH и ARFIMA-FIGARCH. М.: МГУ им. Ломоносова. 2006. 204-206 с.

3. Каширина И. Л. Введение в эволюционное моделирование: учеб. пособие. Воронеж: ВГУ. 2006. 38 с.

4. Матвеев Д. А. Сравнение GARCH-моделей с различными распределениями для моделирования волатильности финансовых индексов. Челябинск: ЮУГУ. 2009.

5. Нагин А. А Адаптивные модели в задачах анализа и прогнозирования стоимости финансовых активов. Воронеж: ВГУ. 2006. 163 с.

6. Субботин А. В. Управление инвестиционным портфелем на основе индикаторов рыночной волатильности. М: ГУ - ВШЭ. 2009. 194 с.

7. Bollerslev T. Generalised Autoregressive Conditional Heteroscedasticity // Journal of Econometrics. 1986. № 31.

8. Caporin M. Stationarity, Memory and Parameter Estimation of FIGARCH Models. Italy. Venezia: Universita Ca' Foscari Venezia Dipartimento di Scienze Economiche. 2003.

9. Daal E. and Yu. J. Volatility clustering, leverage effects, and jump dynamics in the US and emerging Asian equity markets // Journal of Banking & Finance. 2007. № 31.

10. Drake Adrian E., Marks Robert E. Genetic Algorithms in Economics and Finance: Forecasting Stock Market Prices and Foreign Exchange. Australia. Sydney: University of Stuttgart. University of New South Wales. 2006.

11. Engle R. F. Autoregressive Conditional Heteroscedasticity with Estimates of the Variance of UK Inflation // Econometrica. 1982. № 50.

12. Engle R. F. and Ng V. K. Measuring and testing the impact of news on volatility // Journal of Finance. 1993.

13. Glosten L. R, Jagannathan R., Runkle D. On the relation between expected value and the volatility of the nominal excess return on stocks. // Journal of Finance. № 48. 1993.

14. Holland John H. Genetic Algorithms. Scientific American. 1992, pp 44-50.

15. Laubsch Alan J. Risk Management: A Practical Guide. Risk Metrics Group.

16. Nelson D. Conditional Heteroskedasticity in asset returns: a new approach // Econometrica. 1991. № 2.

17. Sentana E. Quadratic ARCH models // Review of economic studies 1995. № 62.

МЕХАНИЗМЫ УЧАСТИЯ СОБСТВЕННИКОВ В ФИНАНСИРОВАНИИ ПРОГРАММ КАПИТАЛЬНОГО РЕМОНТА ЖИЛИЩНОГО ФОНДА*

С. Н. ЛАРИН, кандидат технических наук, старший научный сотрудник E-mail: [email protected] Центральный экономико-математический институт РАН

В статье отмечается, что государство законодательно стимулирует собственников жилья вкладывать свои средства в проведение капитального ремонта приватизированного жилищного фонда на условиях его софинансирования из федерального и местных бюджетов. Указывается на необходимость совершенствования механизмов финансирования программ капитального ремонта жилищного фонда. Предложены подходы к решению данной проблемы.

Ключевые слова: реформирование, сфера ЖКХ, финансовые потоки, капитальный ремонт, жилищный фонд, механизмы, государство, софинансирование, собственники жилья.

Сфера жилищно-коммунального хозяйства (ЖКХ) является одним из самых больших и социально значимых секторов российской экономики. На сегодняшний день она включает в себя более 5,2 тыс. организаций с общим числом работающих в них более 4,2 млн чел., а стоимость основных фондов сферы ЖКХ достигает 14 % общей стоимости основных фондов страны [10]. Жилищный фонд и коммунальная инфраструктура по своему масштабу составляют весомую долю в национальном богатстве России. Однако их состояние не соответствует современному уровню технологических, экономических и ряда других нормативов.

В настоящее время сфера ЖКХ находится в стадии реформирования. Основными направлениями реализации реформы являются:

— перевод сферы ЖКХ на рыночные отношения;

* Статья подготовлена при поддержке Российского гуманитарного научного фонда, проект №10-02-00244а.

— привлечение частного бизнеса и частных инвестиций;

— стимулирование конкуренции и повышение качества коммунальных услуг;

— ускоренная модернизация основных фондов.

Однако поиск путей вывода сферы ЖКХ из

затянувшегося финансового и технологического кризиса существенно затруднен воздействием целого ряда неблагоприятных факторов. Основные из них:

— бюджетное недофинансирование;

— несбалансированная тарифная политика;

— нецелевое использование финансовых средств;

— неплатежи населения;

— неплатежи прочих потребителей и др. [7].

В сфере ЖКХ особенно остро сталкиваются рыночные и административные подходы, существенно затруднен поиск компромисса между экономической целесообразностью и социальной необходимостью. Наличие значительной доли основных фондов с высоким уровнем физического и морального износа, возрастающие риски катастрофических вариантов развития событий в сфере ЖКХ ставят общество и государство перед необходимостью принятия кардинальных решений по эффективному финансовому оздоровлению этой сферы.

Финансовые отношения между субъектами сферы ЖКХ. Проведение реформы системы экономических отношений в сфере ЖКХ повлекло за собой принципиальное изменение как функций ее участников, так и механизмов их взаимодействия и управления финансовыми потоками. К числу основных хозяйствующих субъектов сферы ЖКХ относятся:

— органы власти;

— управляющие субъекты;

— потребители;

— организации;

— различные финансовые посредники.

Рассмотрим кратко особенности финансовых

отношений, возникающих между ними в процессе взаимодействия в условиях рынка.

Деятельность органов власти федерального и регионального уровня, а также органов местного самоуправления в сфере ЖКХ характеризуется двойственной направленностью. С одной стороны, они реализуют финансовую политику, осуществляют финансовую поддержку населения при оплате жилищно-коммунальных услуг (ЖКУ) и организаций сферы ЖКХ. При этом финансовые отношения возникают:

1) между бюджетами всех уровней и потребителями при начислении субсидий;

2) между бюджетами всех уровней и организациями ЖКХ при субсидировании компенсации разницы в тарифах, которая финансируется из бюджетов в порядке реализации целевых программ, и оказании финансовой помощи.

С другой стороны, они выступают в качестве собственников жилых помещений в многоквартирных домах и являются наймодателями. При этом финансовые отношения возникают между управляющим субъектом (товариществами собственников жилья (ТСЖ), жилищно-строительными кооперативами (ЖСК), управляющими организациями) и бюджетами различных уровней (в зависимости от того, в чьей собственности находится жилое помещение) по поводу оплаты услуг по проведению капитального ремонта общего имущества многоквартирного дома. Средства на капитальный ремонт аккумулируются в соответствующих бюджетах (в зависимости от вида собственника: федеральный, региональный, муниципальный) в виде поступающей платы за найм жилых помещений от нанимателей (прямых потребителей жилищно-коммунальных услуг).

Управляющими субъектами сферы ЖКХ являются управляющие организации, ТСЖ, ЖСК, иные объединения жильцов. В процессе предоставления ЖКУ они вступают в финансовые отношения:

— с органами власти — по поводу бюджетного финансирования;

— с потребителями услуг — по поводу сбора платежей;

— с организациями сферы ЖКХ — по поводу оплаты коммунальных ресурсов, финансирования

работ по содержанию и ремонту многоквартирных домов;

— с финансовыми посредниками — по поводу открытия и ведения счетов, получения и возврата кредитов и займов, реализации финансового и аналитического учета.

Потребители (собственники и наниматели жилья) несут бремя расходов на содержание общего имущества. При этом финансовые отношения между собственниками и нанимателями жилья, с одной стороны, и управляющими субъектами (ТСЖ, ЖСК, управляющими организациями) или обслуживающими организациями — с другой, возникают по поводу содержания и ремонта общего имущества и предоставления коммунальных услуг. Рвзличие финансовой ответственности у собственника и нанимателя жилого помещения проявляется только при финансировании работ по капитальному ремонту.

Организации сферы ЖКХ могут выступать:

1) в качестве подрядчиков, действуя на основании заключенных с управляющим субъектом договоров подряда или возмездного оказания услуг по содержанию и ремонту многоквартирного дома;

2) в качестве продавцов коммунальных ресурсов управляющему субъекту, действуя на основании заключенных договоров поставки ресурсов или агентских договоров.

К финансовым посредникам в сфере ЖКХ относятся расчетно-кассовые центры и коммерческие банки, основной функцией которых является ведение счетов управляющих субъектов, организаций сферы ЖКХ, формирование аналитической и информационной клиентской базы.

В системе финансов ЖКХ важную роль играют финансы управляющих субъектов, которые осуществляют управление многоквартирными домами, что по целому ряду характеристик непосредственно связано с предоставлением услуг по текущему обслуживанию жилищного фонда. Для обеспечения реализации данных услуг управляющие субъекты образуют и используют финансовые ресурсы, формируют доходы и осуществляют расходы. При этом входящие финансовые потоки управляющего субъекта включают в себя оплату жилищно-коммунальных услуг потребителями, дотации, субсидии, субвенции из бюджета (на покрытие разницы в тарифах в связи с государственным регулированием цен, в связи с реализацией мер социальной защиты и финансированием различных целевых программ). Исходящие финансовые потоки управляющего субъекта аккумулируют

расходы на финансирование работ по содержанию и ремонту жилищного фонда, а также финансовое обеспечение процесса предоставления коммунальных услуг и уплату налогов.

Финансовые потоки в сфере ЖКХ возникают и реализуются на основании договоров, заключаемых между собственниками (нанимателями) жилых помещений, организациями-поставщиками ЖКУ (эксплуатирующими и снабжающими ресурсами) и управляющими субъектами (ТСЖ, ЖСК, УК).

В работе Е. Каменевой [4] представлена системная характеристика ЖКУ как объекта рыночных отношений и отношений финансового обеспечения сферы ЖКХ. С целью определения мер и механизмов эффективного государственного вмешательства (регулирования) и развития рыночных отношений в ЖКХ на основе развития теории общественных благ жилищные услуги отнесены автором к категории смешанного клубного блага, а коммунальные услуги — к категории смешанного специфического блага. Однако обобщенный подход к формированию финансовых потоков, возникающих при оплате ЖКУ между всеми участниками рынка в сфере ЖКХ, в этой работе не исследован.

Между тем именно специфика предоставления ЖКУ определяет финансовые взаимоотношения между хозяйствующими субъектами в этой сфере, а значит, и направления финансовых потоков между ними. Сфера ЖКХ по своим отраслевым характеристикам связана с предоставлением услуг по текущему функционированию жилищного фонда, его капитальному ремонту и проведению мероприятий по благоустройству придомовых территорий. Для ЖКУ характерна их принадлежность к группе жизнеобеспечения, социальная значимость и незаменяемость другими услугами. Новая система экономических отношений в сфере ЖКХ предполагает принципиальное изменение как функций ее участников, так и механизмов их взаи-

модействия и управления финансовыми потоками. Обобщенная схема финансовых потоков в сфере ЖКХ разработана при непосредственном участии автора. Она приведена на рис. 1 [1].

Механизмы финансовой поддержки капитального ремонта жилищного фонда со стороны государства. Анализ современного состояния жилищного фонда в России показывает, что в условиях мирового экономического и финансового кризиса рост объемов строительства нового жилья покрывает лишь незначительную часть потребности в воспроизводстве жилищного фонда [8]. При этом с каждым годом наблюдается увеличение темпов старения и выбытия существующего жилищного фонда. Именно поэтому большое внимание необходимо уделять поиску способов решения жилищной проблемы, вопросам эффективного распределения ресурсов в жилищной сфере, а также проблемам рационального использования существующего жилищного фонда и его воспроизводства.

В качестве одного из способов решения рассматриваемой проблемы в работе Е. Иноземцева [3] предлагается формирование системы ипотечного кредитования. В условиях рыночных преобразований российской экономики этот инструмент

Рис. 1. Обобщенная схема финансовых потоков в сфере ЖКХ: 1 — исходящие финансовые потоки бюджета сферы ЖКХ (затраты, связанные с регулированием цен и тарифов, социальной защитой отдельных категорий граждан, реализацией целевых программ и др.); 2 — входящие финансовые потоки бюджета сферы ЖКХ (оплата ЖКУ и капитального ремонта в доле муниципальных квартир, оплата содержания и ремонта незаселенных квартир и др.)

1

может оказать положительное воздействие не только на реформирование сферы ЖКХ, но и на экономическое развитие страны. Однако современный рынок ипотечного кредитования пока еще остается незначительным по своим масштабам. Кроме того, он не обеспечен соответствующими кредитно-финансовыми механизмами, а объективные потребности его развития сопряжены с определенными финансовыми проблемами у значительной части населения нашей страны в период экономического кризиса. Реальные возможности для использования этого механизма имеют не более 10—15 % платежеспособного населения.

В современных экономических условиях менее затратным и более перспективным подходом к решению исследуемой проблемы может стать совершенствование существующих механизмов финансирования капитального ремонта жилищного фонда. Капитальный ремонт как комплекс работ по полной или частичной замене конструктивных элементов и инженерных систем жилых домов приводит к снижению их физического износа, позволяет осуществить работы по восстановлению и усилению несущих конструкций, повышению их прочности и эксплуатационных качеств. Другими словами, именно капитальный ремонт жилищного фонда можно рассматривать как важный фактор его воспроизводства.

Жилищный кодекс РФ возложил ответственность за содержание и ремонт жилых домов на собственников жилой недвижимости, включая органы государственного и муниципального управления и отдельных собственников жилья [2]. Однако в связи с хроническим недофинансированием сферы ЖКХ в советский период и наличием значительной доли населения страны, доходы которых ниже среднего уровня, эта задача и в современных условиях представляется трудно реализуемой без финансовой поддержки государства.

Проявлением такой поддержки стало создание государственной корпорации — Фонда содействия реформированию жилищно-коммунального хозяйства [6] (далее — Фонд). Деятельность Фонда направлена на достижение определенных законодательством целей:

— создание безопасных и благоприятных условий проживания граждан;

— повышение качества реформирования жилищно-коммунального хозяйства;

— формирование эффективных механизмов управления жилищным фондом и внедрения ресурсосберегающих технологий.

Способом достижения названных целей деятельности является предоставление Фондом субъектам РФ целевых средств на безвозвратной и безвозмездной основе на проведение капитального ремонта многоквартирных домов, на переселение граждан из аварийного жилищного фонда, в том числе с учетом необходимости стимулирования развития рынка жилья. Характер целей деятельности Фонда и механизмов их достижения определяет статус Фонда как некоммерческой организации, действующей вне конкурентной среды и созданной для реализации общественно полезных задач, публичных функций в течение законодательно установленного срока.

Оказываемая Фондом финансовая поддержка позволила субъектам РФ начать активный процесс обновления жилищного фонда и ликвидации аварийных домов, создать стимулы к проведению муниципалитетами преобразований в сфере ЖКХ и вовлечению собственников помещений в многоквартирных домах в управление жилищным фондом. Принципы работы Фонда серьезно стимулировали процессы модернизации ЖКХ в регионах. Оценив возможности использования такого инструмента развития и, несмотря на снижение в условиях финансового кризиса доходов региональных и местных бюджетов, субъекты РФ в 2009—2010 гг. продолжили реализацию региональных адресных программ по проведению капитального ремонта многоквартирных домов и региональных адресных программ по переселению граждан из аварийного жилищного фонда. Это способствовало обеспечению занятости населения в субъектах Российской Федерации. В течение 2009 г. в работах по проведению капитального ремонта и жилищному строительству было занято более 350 тыс. чел. [9].

Муниципальные образования, участвующие в программах фонда, демонстрируют существенно более высокие показатели реформирования сферы ЖКХ, чем в целом по России. В 2009 г. количество муниципальных образований, в которых были реализованы предусмотренные указанными программами мероприятия, возросло почти в два раза (с 1 038 до 1 788), что свидетельствует об увеличении числа территорий, где не только осуществляются преобразования в сфере ЖКХ, но и улучшаются жилищные условия граждан (рис. 2). Переход субъектов РФ к формированию комплексных региональных адресных программ, характеризующихся большим числом предусмотренных этими программами мероприятий и охватывающих значительное количество муниципальных образований, позволил

л*

<Г

Л

Л

Рис. 2. Динамика числа субъектов РФ и муниципальных образований участвующих в реализации региональныхадресных программ, софинансируемых за счет средств Фонда в 2008—2009 гг., ед.

Фонду в 2009 г. в два раза увеличить объем финансовой поддержки при сохранении общего числа заявок регионов на уровне предыдущего года.

На 07.06.2010 в программах Фонда содействия реформированию ЖКХ участвует 81 субъект РФ (98 %). Общий объем осваиваемых средств — 451,3 млрд руб. (Фонд — 199,7 млрд руб.; софинансиро-вание субъектов РФ — 251,6 млрд руб.). На капитальный ремонт многоквартирных домов (МКД) по 231 заявке 81 субъекта РФ выделено средств на общую сумму 142 млрд руб. (с учетом софинанси-рования субъектов — 180,1 млрд руб.). Это позволит отремонтировать 95,8 тыс. домов, улучшив условия проживания 12,8 млн чел. С участием средств Фонда отремонтированы и ведется капитальный ремонт в 85 140 домах (89 % от заявленных к ремонту), в том числе завершен ремонт 81 825 домов в 81 субъекте РФ, ведется капитальный ремонт 3 315 домов в 35 субъектах РФ. Сводные показатели реализации региональных адресных программ по проведению капитального ремонта жилищного фонда в разрезе Федеральных округов приведены в табл. 1 [9].

Таблица 1

Показатели реализации региональных адресных программ по проведению капитального ремонта жилищного фонда по состоянию на 01.01.2010, ед.

Наименование Многоквартирные дома, включенные в программы по проведению капитального ремонта жилищного фонда

План Факт Выполнение, %

ЦФО 18 537 16 737 90

СЗФО 6 767 5 925 88

ЮФО 7 885 7 333 93

ПРФО 21 537 20 996 97

УФО 9 159 9 229 101

СФО 14 577 13 629 93

ДВФО 2 318 1 891 82

Российская Федерация в целом 80 780 75 740 94

Реализация региональных адресных программ по проведению капитального ремонта жилищного фонда осуществлялась в 81 субъекте РФ, объем финансирования которых за счет средств Фонда, средств бюджетов субъектов РФ, местных бюджетов, средств собственников помещений в МКД составил 117 209,1 млн руб. Данные средства направлены на ремонт 56 344 многоквартирных домов, общая площадь помещений в которых составляет 151,9 млн м2 и в которых проживают 6,75 млн чел. Доля многоквартирных домов, в которых проведен комплексный капитальный ремонт, составляет 8,8 % от общего количества МКД, включенных в региональные адресные программы [9].

В структуре расходов в рамках реализации региональных адресных программ по проведению капитального ремонта многоквартирных домов наибольшую долю занимают работы по ремонту внутридомовых инженерных систем и ремонту крыш. Выполнение региональных адресных программ по проведению капитального ремонта многоквартирных домов в части объемов финансирования в разрезе отдельных видов работ выглядит следующим образом:

1) 64,7 млрд руб. (43,3 %) — расходы на ремонт внутридомовых инженерных систем электро-, тепло-, газо-, водоснабжения, водоотведения, в том числе с установкой приборов учета потребления коммунальных ресурсов и узлов управления (тепловой энергии, горячей и холодной воды, электрической энергии, газа);

2) 45,8 млрд руб. (30,6 %) — расходы на ремонт крыш;

3) 25,0 млрд руб. (16,7 %) — расходы на утепление и ремонт фасадов;

4) 13,3 млрд руб. (8,9 %) — расходы на ремонт или замену лифтового оборудования;

5) 1,7 млрд руб. (1,1 %) — расходы на ремонт подвальных помещений, относящихся к общему имуществу собственников помещений в многоквартирных домах [9].

Затраты на капитальный ремонт сегодня достаточно значительны, а учитывая высокую долю жилищного фонда с большим уровнем износа, в будущем можно прогнозировать их дальнейший рост. Все это предопределяет необходимость совершенствования подходов к формированию про-

грамм капитального ремонта жилищного фонда, механизмов их финансирования, а так же процедур и критериев отбора многоквартирных домов для их включения в эти программы не только со стороны государства и органов власти регионального и муниципального уровня, но и управляющих субъектов и собственников жилья.

Механизмы софинансирования капитального ремонта собственниками жилищного фонда. Основные положения о порядке формирования адресных программ по проведению капитального ремонта многоквартирных домов сформулированы в методических рекомендациях Фонда содействия реформированию жилищно-коммунального хозяйства [5]. В этом документе определены основные критерии отбора многоквартирных жилых домов (технические, организационные, финансовые и др.) для их включения в программу, а также установлен порядок определения результирующих показателей, таких как размер предельной стоимости комплексного ремонта в расчете на 1 м2 общей площади помещений дома. Однако этот документ используется преимущественно органами власти регионального уровня, а так же органами местного самоуправления. В нем установлен перечень определенных требований к управляющим субъектам и собственникам жилья, при выполнении которых они могут претендовать на включение МКД в адресные программы по проведению капитального ремонта. Но, поскольку в соответствии с действующими нормативными документами собственники жилых помещений и управляющие субъекты несут ответственность за надлежащее содержание и своевременный ремонт жилищного фонда, то возникает необходимость формирования новых механизмов для многоканального финансирования

ТСЖ-1 ТСЖ-2 ТСЖ-3 ТСЖ-4 ТСЖ-п

1 1 1 1 1

Аккумулирование средств в рамках учредительного договора

в резервный фонд для капитального ремонта жилищного фонда

1 1 1

Финансирование Прибыль от Финансирование

капитального ремонта проектов инвестиционных проектов

1 т 1

Управляющие организации

Реализация адресных программ капитального ремонта жилищного фонда

Строительство нового жилья, строительство иных объектов недвижимости, коммерческий найм жилья, другие проекты

рис. 3. Механизм аккумулирования средств ТСЖ и формирования резервного фонда для капитального ремонта жилищного фонда

капитального ремонта жилищного фонда и аккумулирования средств собственников жилья.

Действующие в настоящее время механизмы аккумулирования платежей капитального ремонта жилищного фонда нуждаются в совершенствовании. Если рассматривать реальные особенности создания ТСЖ собственниками жилья в одном отдельно взятом доме, то всегда найдется определенная часть жильцов, которые по разным причинам (будут против приватизации жилья, будут не согласны с образованием ТСЖ, их денежные доходы не позволят участвовать в финансировании капитального ремонта и т. д.) окажутся не в состоянии своевременно внести свою долю на проведение капитального ремонта. Для предотвращения такого рода ситуаций, когда несколько несостоятельных собственников будут сдерживать проведение капитального ремонта, представляется целесообразным рассмотреть вариант создания несколькими ТСЖ резервного фонда для капитального ремонта жилищного фонда, который в большей степени соответствует развивающейся практике рыночного управления недвижимостью (рис. 3).

При формировании резервного фонда для капитального ремонта жилищного фонда решаются две задачи — сохранение в резервном фонде собранных собственниками жилья средств и финансирование капитальных ремонтов по принципу взаимного субсидирования. Более того, если участники таких объединений ТСЖ в своих учредительных документах предусмотрят возможности использования временно свободных денежных средств для финансирования эффективных инвестиционных проектов или их вложения в ценные бумаги, то они смогут получить определенный доход, который также пополнит резервный фонд. Управление резервным фондом может осуществлять исполнительная дирекция, которая формируется по результатам конкурса. Примерный механизм использования объединенного резервного фонда представлен на рис. 4.

Данный механизм является более эффективным, так как учредительство со стороны самих собственников или их объединений создает предпосылки для повы-

Рис. 4. Механизм использования финансовых ресурсов резервного фонда для капитального ремонта жилищного фонда

шения доверия со стороны других собственников жилья. Кроме того, он открывает возможности не только аккумулирования денежных средств собственников жилья, но и наращивания их объемов за счет использования временно свободных средств в соответствии с положениями учредительных документов этих образований.

По мнению автора, такой или подобный механизм будет способствовать более эффективному аккумулированию средств собственников жилья и их расходованию на проведение комплексного капитального ремонта жилищного фонда как в рамках программ, софинансируемых Фондом, так и собственными силами.

Проблема воспроизводства существующего жилищного фонда посредством проведения капитального ремонта многоквартирных жилых домов является одной из наиболее острых, но пока еще не решенных проблем реформирования сферы ЖКХ. Важность ее решения хорошо понимают не только рядовые собственники жилья, но и руководители всех уровней. Об этом свидетельствует создание Фонда содействия реформированию ЖКХ и выделение из федерального бюджета значительных по объемам средств, а также разработка новых механизмов субсидирования капитального ремонта многоквартирных жилых домов, позволяющих стимулировать собственников помещений на принятие решений о проведении капитального ремонта и участии в адресных региональных программах.

Для расширения практического использования заложенных в законодательстве возможностей необходимо наряду с новыми механизмами финансирования адресных программ проведения капитального ремонта жилищного фонда, основанными

на предоставлении бюджетных субсидий, всемерно развивать новые и совершенствовать существующие механизмы аккумулирования и использования средств собственников жилья и управляющих субъектов сферы ЖКХ. В обозримой перспективе именно эти средства должны стать важнейшей составляющей финансирования адресных программ проведения капитального ремонта жилищного фонда.

В сложившейся ситуации, когда экономика страны преодолевает негативные последствия мирового экономического и финансового кризиса, как никогда возрастает значимость привлечения всех имеющихся источников финансирования и эффективного использования всех финансовых ресурсов для наращивания объемов капитального ремонта жилищного фонда как одного из определяющих факторов его воспроизводства.

Список литературы

1. Евдокименко Н. Л., Ларин С. Н. Проблемы финансового обеспечения капитального ремонта жилищного фонда // Аудит и финансовый анализ. 2009. № 5.

2. Жилищный кодекс РФ: Федеральный закон от 29.12.2004 № 188-ФЗ.

3. Иноземцева Е. Ю. Развитие жилищного кредитования и системы рефинансирования ипотеки // Финансы и кредит. 2010. № 21.

4. Каменева Е. А. Специфика жилищно-коммунальных услуг как объекта финансовых отношений в ЖКХ // Финансы и кредит. 2010. № 22.

5. Методические рекомендации Фонда содействия реформированию жилищно-коммунального хозяйства по разработке региональных адресных программ по проведению капитального ремонта многоквартирных домов: утверждены правлением государственной корпорации — Фонда содействия реформированию жилищно-коммунального хозяйства 21.01.2008. Протокол № 5. URL: http://www.fondgkh.ru.

6. О Фонде содействия реформированию жилищно-коммунального хозяйства: Федеральный закон от 21.07.2007 № 185-ФЗ.

7. Финансирование жилищно-коммунального комплекса: современные тенденции и перспективы: монография / под ред. А. Н. Ряховской. М.: Финакадемия. 2008.

8. Цицин К. Перспективы развития жилищно-коммунального хозяйства // Проблемы теории и практики управления. 2009. № 10.

9. URL: http://www.fondgkh.ru.

10. URL: http:// www.gks.ru.

Инвестиционный потенциал

СРЕДНЕСРОЧНЫЙ ПРОГНОЗ ДИНАМИКИ ИНВЕСТИЦИЙ В ОСНОВНОЙ КАПИТАЛ В РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ С ПОМОЩЬЮ ЭКОНОМЕТРИЧЕСКОЙ МОДЕЛИ

С. А. МИЦЕК, доктор экономических наук, декан факультета бизнеса и управления E-mail: mitsek@mail. ur. ru

Е. Б. МИЦЕК, кандидат экономических наук, заведующая кафедрой менеджмента и маркетинга

E-mail: [email protected] Гуманитарный университет, г. Екатеринбург

В статье представлен прогноз динамики инвестиций в основной капитал в России на основе разработанной авторами эконометрической модели, состоящей из системы уравнений и тождеств, связывающих макроэкономические переменные. Рассматривается несколько вариантов прогноза: сохранение существующих тенденций, резкое падение экспортных цен, усиление фискальной и денежно-кредитной политики и др. Выявлено, что изменение экспортных цен оказывает сильное влияние на динамику инвестиций, хотя в российской экономике есть внутренние стимулы для развития.

Ключевые слова: инвестиции, основной капитал, эконометрическая модель, прогнозирование, индекс, экспорт, цена, фискальная политика.

Общее описание модели. Авторами была оценена эконометрическая модель, целью которой является анализ и прогнозирование динамики

инвестиций в основной капитал в Российской Федерации. Оценка производилась на основе квартальных данных за 1995—2009 гг., т. е. по 60 точкам наблюдения. Источниками данных для такого оценивания послужили сайты Росстата [5], Банка России [6], Лаборатории среднесрочного прогнозирования воспроизводственных процессов Института народнохозяйственного прогнозирования РАН [7], а также справочники [3, 2, 1, 4].

Модель состоит из 28 уравнений и тождеств (20 уравнений и 8 тождеств), которые описывают взаимосвязи между 45 переменными. Описание уравнений и переменных модели представлено в табл. 1 и 2.

Анализ показывает, что среди экзогенных переменных есть такие, которые характеризуют фискальную политику государства, — это РТАХи ШТЛХ (выплата налога на прибыль и косвенных налогов,

Таблица 1

Уравнения и тождества эконометрической модели

№ Уравнение R2 DW F

1 K = 0,928K (-1) + 3,761I (-1) + 1191,0 - 1990,2Ж)73 (0,036) ** (1,222) ** (397,5) ** (756,8) * 0,998 1,680 12730,3

2! L = 0,8L (-1) + 0,1265PEXP + 12,5 (0,051) ** (0,030) ** (3,23) ** 0,962 1,811 720,9

Окончание табл. 1

№ Уравнение R2 DW F

3 ЦШ(0/Ц = 0,2088ЦШ(К/Ц + 0,0157РЕХР + 0,575ЦШ(0/Ц (-1) - 0,436ЦШ(Щ/Ц (-2) + (0,049) ** (0,0029) ** (0,086) ** (0,075) ** + 0,555ЦШ(0/Ц) (-4) - 0,524ЦШ(Щ/Ц) (-5) + 0,060D98 - 0,080D08 + 0,197 (0,071) ** (0,087) ** (0,012) ** (0,013) ** (0,087) * 0,992 2,242 649,6

4 Р = 0,002795С (-1) - 0,001673С (-2) + 0,000727(М - М (-1)) + 0,0019551 (-2) + (0,000249) ** (0,000279) ** (8,07Е-05) ** (0,000175) ** + 0,223РЕХР + 0,103РЕХР (-1) + 0,00043(РТЛХ + ШТЛХ) + 0,155Т - 0,578D07 + 0,704 (0,031) ** (0,028) ** (0,000134) ** (0,0107) ** (0,145) ** (0,081) ** 0,999 1,841 8 862,9

5 МЯК = 0,2088(4РЩ) /К

6 МЯЦ = 0,7912(РЩ) /Ц

7 W = 0,1946МЯЦ + 0,401 W (-1) + 0,308 W (-2) + 0,040 (0,0166) ** (0,0847) ** (0,0771) ** (0,166) 0,999 2,021 14 505,2

8 С = 0,125С (-2) + 0,344С (-4) + 0,205РЩ + 0,090РЩ (-1) + 34,25 (0,033) ** (0,035) ** (0,014) ** (0,015) ** (11,97) ** 0,999 1,699 13 154,3

9 яок = рщ - ш - ттлх

10 ШЯОК = ЯОК - РТЛХ

11 1Л = 0,270ШЯ0К - 3,16Т - 0,99 (0,027) ** (1,49) * (19,7) 0,908 2,470 280,0

12 ШШЯОК = ШЯОК - л

13 1ЯОК = 0,004613(РЕХР) (ШШЯОК) + 0,023(РЕХР) (-1) (ШШЯОК) (-1) - (0,001176) ** (0,0015) ** - 0,0068(РЕХР) (-2) (ШШЯОК) (-2) + 26,1 (0,0013) ** (7,71) ** 0,968 1,777 540,5

14 Ю = 0,111(РТЛХ + /ШТЛХ) + 0,085(РТЛХ + ШТЛХ (-4) - 1,8 (0,022) ** (0,023) ** (11,5) 0,895 1,959 225,9

15 ЯЛЕРЯР Н = 0,734ЯDEPЯP Н(-1) + 0,18РЩ/СР/ - 2,147 (0,050) ** (0,033) ** (0,492) ** 0,990 1,840 1 859,0

16 DEPVP Н = 1,093ЯDEPVP Н(-1) + 48(BЛSCUЯ - BЛSCUЯ (-2)) - 29,5 (0,035) ** (7,39) ** (24,3) 0,963 2,092 502,6

17 ТУР = 0,958ТУР(-1) + 3,541BЛSCUЯ - 14,96(ЯDEPVP Н- ЯЛЕРУР Н(-1)) - 81,9 (0,012) ** (0,697) ** (3,74) ** (18,8) ** 0,996 1,589 3 313,8

18 DEPЯFH = 0,626DEPЯF Н(-1) + 0,317ШЯ0К + 390^08 + - 255,2 (0,083) ** (0,057) ** (156,5) * (67,7) ** 0,975 1,943 496,3

19 DEPVFH = 1,014DEPVFH (-1) - 0,170ШЯ0К + 14,17Т + 220,0 (0,055) ** (0,069) * (4,48) ** (51,7) * 0,971 1,742 423,8

20 ЯСЯ = 0,803ЯСЯ (-1) + 0,421ЯDEPЯP - 327,8 (0,024) ** (0,047) ** (208,0) 0,998 2,174 6 409,8

21 СУН = 0,690СК Н(-1) - 0,399СУ Н(-2) + 0,169DEPЯF Н + 0,569DEPVF Н+ (0,171) ** (0,128) ** (0,044) ** (0,117) ** + 1,152ТУР + 200^083 - 94,2 (0,320) ** (82,5) * (112,9) 0,996 2,100 937,0

22 ЯСТ = ЯСЯ + (СУН) 1000/СР1

23 1В = 0,026(ЯСТ) (СР1) /1000 + 50,875РЕХР(-1) - 24,18РЕХР (-2) - 14,78РЕХР (-3) - 82,6 (0,0043) ** (5,524) ** (6,38) ** (5,78) * (37,3)* 0,954 1,345 188,4

24 СР1С = 1,465СР/ С(-1) - 0,621СР1 С(-2) + 0,0001971 (-1) - 0,001395Щ (-2) + (0,107) ** (0,113) ** (6,30Е-05) ** (0,000542) * + 0,043 Т + 0,806 (0,0137) **(0,196) ** 0,999 2,170 8 740,7

25 СР1 = 18,066СР/ С - 0,336 (0,080) ** (0,786) 0,999 1,415 50 785,1

26 DI = 0,606D/ (-1) + 0,790D/ (-4) - 0,705D/ (-5) + 0,137D/ (-8) + 0,000143М+ (0,072) ** (0,048) ** (0,089) ** (0,057) * (2,23Е-05) ** 0,182РЕХР (-1) - 0,456D05 + 0,734 (0,038) ** (0,123) ** (0,137) ** 0,999 1,546 6 244,9

27 I = 1,012(/Л + IЯОК + Ю + /В) - - -

28 ЯЯ/= 1^1 - - -

Примечание: в скобках даны стандартные ошибки параметров; Я2 — коэффициент детерминации; DW — козе фициент

Дарбина—Уотсона; F— статистика Фишера; (—1) — лаг первого порядка; (—2) — лаг второго порядка; (—3) — лаг третьего порядка; (—4) — лаг четвертого порядка; (—5) — лаг пятого порядка; (—6) — лаг шестого порядка; (—7) — лаг седьмого порядка; (—8) — лаг восьмого порядка; LN — знак натурального логарифма; Е (-N — 10 в степени — Ш; * — значим при 95 %-ном уровне; ** — значим при 99 %-ном уровне.

Таблица 2

Переменные эконометрической модели

Обозначение Переменная Единица измерения

Экзогенные переменные

PEXP Индекс экспортных цен РФ (по статистике национальных счетов), I квартал 1995 г. = 1,0 -

M Денежная масса М2 в национальном определении на конец квартала Млрд руб.

INTAX Выплаченные налоги на импорт и производство в РФ (по статистике национальных счетов) за квартал Млрд руб.

PTAX Выплаченный налог на прибыль за квартал Млрд руб.

BASCUR Бивалютная «корзинка» с весами: американский доллар — 0,55, а евро — 0,45 Руб.

Эндогенные переменные

K Основные фонды Российской Федерации на начало отчетного года по полной учетной стоимости Млрд руб.

I Совокупные инвестиции в основной капитал в Российской Федерации, за квартал, в текущих ценах Млрд руб.

L Численность занятых в экономике РФ в среднем за квартал Млн чел.

Q Валовой внутренний продукт РФ в ценах 1995 г. за квартал Млрд руб.

P Индекс-дефлятор ВВП (по статистике национальных счетов), I квартал 1995 г. = 1,0 -

PQ Валовой внутренний продукт РФ в текущих ценах за квартал Млрд руб.

W Валовая зарплата на 1 занятого (частное от деления валовой зарплаты по статистике национальных счетов на численность занятых) за квартал Тыс. руб.

WL Валовая зарплата в экономике РФ (по статистике национальных счетов) за квартал Млрд руб.

C Потребление домашних хозяйств за квартал, в текущих ценах Млрд руб.

MRK Предельный доход от основных фондов в годовом исчислении Руб. / руб.

MRL Предельный доход от труда в квартальном исчислении Тыс. руб. / чел.

ROK Валовая прибыль в экономике РФ (по статистике национальных счетов) за квартал, в текущих ценах Млрд руб.

NROK Чистая прибыль плюс амортизация за квартал, в текущих ценах Млрд руб.

IA Инвестиции за счет амортизации за квартал, в текущих ценах Млрд руб.

NNROK Чистая прибыль в экономике РФ за квартал, в текущих ценах Млрд руб.

IROK Инвестиции за счет чистой прибыли в экономике РФ за квартал, в текущих ценах Млрд руб.

IG Инвестиции за счет консолидированного бюджета в экономике РФ за квартал, в текущих ценах Млрд руб.

RDEPRP H Рублевые депозиты населения, дефлированные по индексу потребительских цен (CPI) Млрд руб.

DEPVP H Валютные депозиты населения Млрд руб.

TVP Средний срок валютных депозитов граждан Дней

DEPRF H Рублевые депозиты организаций Млрд руб.

DEPVF H Валютные депозиты организаций Млрд руб.

RCR Рублевые кредиты организациям, дефлированные по индексу потребительских цен (CPI) Млн руб.

CV H Валютные кредиты организациям Млрд руб.

RCT Совокупные (в рублях и в валюте) кредиты организациям, дефлированные по индексу потребительских цен (CPI) Млн руб.

IB Инвестиции за счет банковских кредитов за квартал, в текущих ценах Млрд руб.

CPI_C Индекс потребительских цен, рассчитанный по таблицам национальных счетов, I квартал 1995 = 1,0 —

CPI Индекс потребительских цен, заимствованный с сайта URL: http://www.macroforecast.ru, IV квартал 1999 = 100,0 —

DI Дефлятор валового накопления основного капитала, I квартал 1995 = 1,0 —

RRI Совокупные инвестиции в основной капитал в Российской Федерации, дефлированные по дефлятору валового накопления основного капитала, за квартал Млрд руб.

Вспомогательные переменные

T Временной тренд —

D98 Фиктивная переменная: 1, начиная с I квартала 1995 г. по IV квартал 1998 г., и 0 после этого —

D05 Фиктивная переменная: 1, начиная с I квартала 2005 г., и 0 до этого —

D07 Фиктивная переменная: 1, начиная с IV квартала 2006 г., и 0 до этого —

D073 Фиктивная переменная: 1, начиная с III квартала 2007 г., и 0 до этого —

D071 Фиктивная переменная: 1, начиная с I квартала 2007 г., и 0 до этого —

D08 Фиктивная переменная: 1, начиная с I квартала 2008 г., и 0 до этого —

D083 Фиктивная переменная: 1, начиная с III квартала 2008 г., и 0 до этого —

D084 Фиктивная переменная: 1, начиная с IV квартала 2008 г., и 0 до этого —

соответственно). Экзогенная переменная М (объем денежной массы) отражает денежно-кредитную политику. Наконец, переменные РЕХР (индекс экспортных цен) и ВЛБСиЯ (стоимость бивалютной «корзинки») характеризуют внешнеэкономические условия для экономики России.

Модель носит рекурсивный характер, и потому параметры ее уравнений оценивались обыкновенным методом наименьших квадратов (ОМНК). Все уравнения свободны от автокорреляции, что проверялось тестом Бреуш-Годфри. Динамические ряды по всем переменным проверялись на наличие единичного корня и в том случае, когда какие-либо из переменных были интегрированы первой степени, для соответствующего уравнения находились коинтеграционные соотношения методом Йо-хансена. Также взаимосвязи между переменными каждого уравнения проверялись на эндогенность с помощью теста причинности Гренджера.

Характеристика уравнений модели. Охарактеризуем теперь каждое уравнение в отдельности.

Уравнение 1 отражает зависимость величины основных фондов в данный момент времени от их предшествующего значения и от инвестиций в основной капитал также в предшествующий момент времени.

Уравнение 2 показывает движение занятых в экономике. Позитивное влияние на спрос на рабочую силу оказывает индекс экспортных цен, что отражает сильную зависимость совокупного спроса в экономике России от внешнего спроса.

Уравнение 3 - производственная функция. В отличие от «классической» производственной функции Кобба-Дугласа с постоянной отдачей от масштаба здесь натуральный логарифм выпуска на 1 занятого зависит также от экспортных цен и от лаговых значений выпуска.

Уравнение 4 описывает зависимость дефлятора ВВП как от денежной массы, так и от потребительских расходов домашних хозяйств, инвестиций в основной капитал, индекса экспортных цен и суммы косвенных налогов и налога на прибыль. Отметим, что положительный параметр при тренде в этом уравнении отражает стабильные инфляционные тенденции в экономике России, хотя начиная с 2007 г. они снизились, как показывает соответствующая фиктивная переменная.

Тождества 5 и 6 определяют, соответственно, предельный доход от основного капитала и от труда по производственной функции. Отметим, что первый рассчитывается на основе годового значения ВВП в текущих ценах, а второй - от квартального значения ВВП.

Уравнение 7 показывает зависимость средней валовой зарплаты одного занятого в экономике России, рассчитанной по системе национальных счетов, от предельного дохода от труда за квартал и от своих лаговых значений. Обратим внимание, что параметр при предельном доходе от труда существенно ниже единицы, что отражает относительно низкую оценку труда в российской экономике.

Уравнение 8 показывает потребительскую функцию экономики РФ. Отметим низкую предельную склонность к потреблению в РФ, которую отражает данное уравнение.

Тождество 9 определяет валовую прибыль, рассчитанную по системе национальных счетов, а тождество 10 - валовую прибыль за исключением уплаченного налога на прибыль.

Уравнение 11 описывает зависимость инвестиций за счет амортизации. Их величина зависит от валовой прибыли за исключением налога на прибыль. Отрицательный параметр при тренде в этом уравнении отражает относительное снижение доли этих инвестиций в валовой прибыли.

Тождество 12 определяется (с известной долей допущения) как чистая прибыль, т. е. валовая прибыль за вычетом налога на прибыль и инвестиций, осуществленных за счет амортизации.

Уравнение 13 описывает инвестиции за счет чистой прибыли. Они зависят от величины последней (что очевидно), но также и от индекса экспортных цен. Иными словами, доля чистой прибыли, направляемой на инвестиции в основной капитал, зависит от внешнеэкономического спроса.

Уравнение 14 показывает зависимость инвестиций в основной капитал за счет средств консолидированного бюджета от суммы, выплаченных двух видов налогов, налога на прибыль и налогов на импорт и производство.

Уравнения и тождества под номерами 15-23 представляют собой банковский блок модели. Уравнение 15 определяет рублевые депозиты граждан в реальном исчислении. Дефлирование в данном случае осуществлялось с помощью индекса потребительских цен (он обозначен СР1), который заимствован из источника [7]. Именно этот индекс используется для дефлирования величин в уравнениях банковского блока. В модели присутствует и другой (он обозначен СР1_С), который рассчитан на основе статистики национальных счетов России. Уравнение 25 оценивает связь между двумя индексами.

Как следует из уравнения 15, величина рублевых депозитов граждан зависит от величины ВВП, дефлированного по СР1.

Уравнение 16 показывает зависимость валютных депозитов граждан от значения бивалютной «корзинки». Бивалютная корзинка показывает средневзвешенный курс рубля по отношению к двум ведущим валютам — американскому доллару и евро. Доллар в ее расчете берется с весом 0,55, а евро — 0,45. Величина валютных депозитов граждан положительно зависит от роста значения корзинки.

Уравнение 17 определяет средний срок валютных депозитов граждан (в днях), и он также положительно зависит от значения бивалютной «корзинки».

Уравнение 18 отражает рублевые депозиты организаций. Они положительно зависят от величины валовой прибыли за вычетом налога на прибыль.

Уравнение 19 показывает, что валютные накопления организаций отрицательно зависят от их прибыли. Но положительный параметр при тренде говорит об относительном усилении роли этих депозитов.

Уравнение 20 показывает, что рублевые кредиты организациям зависят в первую очередь от рублевых депозитов населения. При этом уравнение 21 уточняет, что валютные кредиты организациям зависят в первую очередь от депозитов организаций — рублевых и валютных.

Тождество 22 суммирует оба вида кредитов с приведением их к единому измерению.

Уравнение 23 показывает, что инвестиции за счет банковских кредитов положительно зависят как от общего объема предоставляемых организациям кредитов, так и от индекса экспортных цен. Иными словами, рост этого индекса стимулирует организации использовать большую часть банковских кредитов на инвестиции в основной капитал.

Уравнение 24 показывает, что индекс потребительских цен положительно зависит от потре-

бительских расходов домашних хозяйств и инвестиций в основной капитал (т. е. от совокупного внутреннего частного спроса), но отрицательно зависит от реального объема ВВП (от совокупного предложения). При этом положительное значение параметра при тренде говорит о сохранении инфляционных тенденций в экономике России.

Уравнение 26 определяет дефлятор валового накопления основного капитала. Он, как и дефлятор ВВП, положительно зависит от денежной массы и от индекса экспортных цен.

Тождество 27 определяет сумму инвестиций в основной капитал за счет всех источников финансирования. Поправочный коэффициент перед суммой свидетельствует о том, что определенные в модели источники отражают подавляющую часть, но все же не 100 % финансирования инвестиций.

Наконец, тождество 28 показывает динамику инвестиций в основной капитал, дефлированную по дефлятору валового накопления основного капитала.

Результаты постпрогноза. Постпрогноз на основе модели осуществлялся по данным 2008—2009 гг. Результаты постпрогноза для важнейших переменных представлены в табл. 3.

Анализ данных табл. 3 показывает, что модель достаточно точно прогнозирует динамику основных переменных. Наибольшие отклонения постпрогнозных значений от фактических показывают такие переменные, как Ы, IROK и Ш за 2008 г. За 2009 г. эти отклонения меньше, но и в 2008 г. они взаимно «гасятся», так что постпрогнозное значение суммарных инвестиций (переменная I) весьма мало отличается от фактического за оба года. Показательно также и то, что модель правильно определяет направление динамики всех переменных.

Имитации и прогнозы с помощью модели. Первый вариант прогноза был принят в качестве базо-

Таблица 3

Постпрогнозные годовые значения важнейших переменных эконометрической модели, 2008—2009 гг.

Переменная 2008 2009

Факт Постпрогноз Отклонение постпрогнозных значений от фактических, % Факт Постпрогноз Отклонение постпрогнозных значений от фактических, %

K 68 272 68 418 0,2 - - -

L 70,9 71,1 0,3 69,4 68,8 -0,8

Q 2 562,1 2 544,9 -0,7 2 360,9 2 347,0 -0,6

P 22,634 22,783 0,7 23,174 23,369 0,8

ы 2 546,7 2 396,3 -5,9 2 299,8 2 285,1 -0,6

IROK 2 625,7 2 800,1 6,6 2 371,2 2 361,4 -0,4

Ю 1 932,0 1 904,0 -1,4 1 744,7 1 756,0 0,7

т 1 571,9 1 685,5 7,2 1 419,5 1 411,2 -0,6

I 8 781,6 8 892,5 1,3 7 930,3 7 908,6 -0,3

RRI 407,0 415,0 2,0 337,6 336,7 -0,3

вого. В этом варианте были взяты фактические значения экзогенных переменных за I квартал 2010 г., а на период II квартал 2010 г. — IV квартал 2011 г. включительно задан их рост со средним темпом, какой имел место в 2008—2009 гг. Единственным исключением стала переменная РТАХ, которая испытывала сильные положительные и отрицательные колебания в 2008—2009 гг. Ее величина на прогнозный период была принята равной 472,2 млрд руб. — среднему значению за 2008—2009 гг.

Таким образом, был сделан прогноз на период II квартал 2010 г. — IV квартал 2011 г. включительно. В базовом варианте прогноза ключевые эндогенные переменные показали следующую динамику (табл. 4).

Итак, в базовом варианте российская экономика умеренно растет в 2010 г., но ее рост существенно ускоряется к 2011 г. В 2011 г. и величина ВВП, и уровень инвестиций в реальном исчислении превосходят их значения в 2008 г.

Подобная динамика экономики России в прогнозном периоде в большой степени определяется ростом экспортных цен, индекс увеличивается на 26 % с I квартала 2010 г. по IV квартал 2011 г. Напротив, во втором варианте прогноза заложено резкое падение индекса экспортных цен: в 2 с лишним раза к IV кварталу 2011 г. по сравнению с I кварталом 2010 г. При этом динамика переменных BASCUR и Мостается такой же, как в базовом варианте, а значение налоговых выплат РТАХи ШТАХпринято равным средним за 2009 г. Результаты второго варианта представлены в табл. 5.

Анализ данных табл. 5 показывает, что в этом варианте прогноза российская экономика испытывает значительное падение. Ситуация лишь ненамного ухудшается, если падение экспортных цен сопровождается соответствующим падением курса рубля (примерно в 1,5 раза к бивалютной «корзинке»). При падении экспортных цен экономика России испытывает также сильную дефляцию.

Таблица 4

Темпы роста ВВП и инвестиций в основной капитал в базовом варианте прогноза, %

Таблица 5

Темпы роста ВВП и инвестиций в основной капитал при

Четвертый вариант прогноза предусматривал резкий рост налоговых выплат (т. е. ужесточение фискальной политики) при таком же значении других экзогенных переменных, что и в базовом варианте. Величина налоговых переменных (РТАХ и ШТАХ) в этом варианте примерно в 1,5 раза выше, чем в базовом. Результаты этого варианта показывают, что темпы роста инвестиций резко замедляются по сравнению с базовым вариантом. При этом существенно снижаются значения переменных 1А и ШОК — т. е. частных инвестиций, и значительно вырастают государственные инвестиции (переменная IG). Иными словами, имеет место «классический» эффект вытеснения частных инвестиций государственными.

Авторами также был осуществлен прогноз экономики России при постоянных экспортных ценах. В этом варианте они были зафиксированы на уровне I квартала 2010 г. Результаты представлены в табл. 6.

Очевидно, что без роста экспортных цен экономика России растет в 2010 г. с темпами, в 2 раза меньшими, а в 2011 г. — в 3 раза меньшими, чем в базовом варианте, который предусматривает рост экспортных цен. Инвестиции в 2010 г. имеют почти то же значение, что и в базовом варианте, но в 2011 г. их рост в 3 раза меньше.

Наконец, был осуществлен прогноз в условиях агрессивной денежно-кредитной политики. При таком варианте объем денежной массы растет со средним темпом 15 % за квартал (фактически в 2008—2009 гг. объем рос со средним темпом 2,1 % за квартал). При этом предполагалось, что номинальные выплаты налогов увеличиваются, а курс рубля падает с такими же темпами, что и денежная масса. Экспортные цены в этом варианте растут с теми же темпами, что и в базовом варианте.

Прогноз показал, что рост ВВП остается почти тем же, что и в базовом варианте, а рост инвестиций составляет примерно 2/3 от уровня базового варианта. При этом дефлятор ВВП возрастает на 60 % к IV кварталу 2011 г. по сравнению с IV кварталом 2009 г. (в базовом варианте он возрастает на 27 %).

Рассмотренная модель и полученные на ее основе прогнозные варианты развития экономики России позволяют сделать следующие выводы.

Таблица 6

Темпы роста ВВП и инвестиций в основной капитал при постоянных экспортных ценах, %

более чем двукратном падении экспортных цен, %

Год Q ши

2010 -3,5 -12,6

2011 -11,2 -42,9

Год Q мм1

2010 1,7 5,6

2011 3,4 12,7

Год Q ММ1

2010 3,4 6,0

2011 10,2 39,1

1. Главным экзогенным фактором, влияющим на динамику российской экономики, являются цены на ее экспортную продукцию. Их падение способно привести экономику России в состояние сильной депрессии.

2. Тем не менее российская экономика имеет и внутренние стимулы для развития. Иными словами, она способна развиваться и без роста экспортных цен, но более медленными темпами.

3. Рост налоговых выплат приведет к снижению темпов роста экономики России, но с задержкой, так как окажет влияние в первую очередь на снижение инвестиций в основной капитал. При этом пострадают инвестиции за счет собственных средств компаний, но вырастут государственные инвестиции. Произойдет вытеснение частных инвестиций государственными.

4. Агрессивная денежно-кредитная политика резко усилит инфляцию в России, но снизит

рост ее экономики лишь постепенно (очевидно, только после 2012 г.). Лишь с 2012 г. в этом варианте будет иметь место снижение темпов роста инвестиций в реальном исчислении. Скорее всего такой вывод отражает сохраняющийся недостаток ликвидности в экономике России.

Список литературы

1. Инвестиции в России за 2003 г. М.: Росстат. 2003.

2. Инвестиции в России за 2005 г. М.: Росстат. 2005.

3. Инвестиции в России за 2007 г. М.: Росстат. 2007.

4. Российский статистический ежегодник за 2009 г. М.: Росстат. 2009.

5. URL: http://www.gks.ru.

6. URL: http://www.cbr.ru.

7. URL: http://www.macroforecast.ru.

Банковская система

НОВЫЕ ТЕНДЕНЦИИ В МОНЕТАРНОЙ ПОЛИТИКЕ И РЕГУЛИРОВАНИИ ФИНАНСОВЫХ СИСТЕМ

С. В. МИЩЕНКО, кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов Е-mail: [email protected] Университет банковского дела Национального банка Украины

В статье изложены основные тенденции развития монетарной политики центральных банков, охарактеризованы направления совершенствования систем регулирования и надзора за деятельностью финансовых учреждений.

Ключевые слова: монетарная политика, финансовая стабильность, цены, регулирование, макропруденци-альный надзор.

В современных экономических системах ключевым элементом финансовой политики государства является денежно-кредитная (монетарная) политика центрального банка, от целей и характера которой в значительной степени зависят стабильность финансовых рынков и уровень экономического развития государства.

До последнего времени общепринятым подходом к определению целей денежно-кредитной политики центральных банков считалась необходимость содействия решению двух взаимосвязанных задач:

1) обеспечение экономического роста и занятости;

2) снижение инфляции и обеспечение ценовой стабильности.

Такой подход предполагал, что с точки зрения экономических интересов государства все цели денежно-кредитной политики по степени важности равнозначны.

Однако с конца 1980-х гг., после того как многие страны пережили двузначную инфляцию, на первый план выдвинулась задача обеспечения ценовой стабильности. Поэтому в законодательных докумен-

тах, регламентирующих деятельность центральных банков, большинство стран определили ценовую стабильность как главную цель монетарной политики. При этом считалось, что для ее достижения необходимо использовать все имеющиеся в распоряжении центрального банка инструменты. В последующем это позволило обосновать и реализовать на практике режим денежно-кредитной политики, основанный на таргетировании инфляции.

Но, как показал опыт 2007-2010 гг., во многих странах, особенно с развивающимися рынками, финансовый кризис был сопряжен не только с высоким уровнем инфляции, а и с девальвацией национальных валют и значительными дефицитами государственных бюджетов. После того как центральные банки и правительства этих стран осознали, что первопричиной проблем является неустойчивое развитие финансового сектора и общая нестабильность финансовой системы, основное внимание в денежно-кредитной политике было уделено вопросам поддержания ликвидности банковской системы. Это обеспечило определенную стабилизацию и восстановление финансовой и экономической систем.

В настоящее время начинает доминировать точка зрения, в соответствии с которой основной целью центральных банков должно быть обеспечение общей финансовой стабильности, а другие цели должны быть подчинены ей и определенным образом ранжированы по степени важности. Например, необходимость обеспечения ценовой стабильности ставится на второе место, а обеспечение экономического роста и занятости - на третье.

Такое изменение приоритетов денежно-кредитной политики вполне логично выдвигает вопрос о том, какой же механизм должен прийти на смену таргетированию инфляции и в каком сочетании необходимо использовать имеющиеся в распоряжении центральных банков и правительств ресурсы и инструменты, чтобы обеспечить решение этих задач? На первый взгляд, ответ достаточно прост: правительства должны задействовать бюджетно-налоговую политику, а центральные банки -совокупность инструментов денежно-кредитной политики. Однако на практике эта проблема является достаточно сложной - в большинстве случаев единого способа ее решения не существует. Поэтому, несмотря на единство принципов и подходов к реализации монетарной политики, каждая страна организует этот процесс по-своему.

Некоторые экономисты, ссылаясь на правило Я. Тинбергена, в соответствии с которым количество целей никогда не должно превосходить запаса имеющихся в распоряжении государства инструментов экономической политики, применительно к деятельности центральных банков интерпретируют это как необходимость иметь один инструмент для каждой цели. Следовательно, для достижения нескольких целей потребуется большее количество инструментов [2]. Это означает, что чем больше задач ставит перед собой центральный банк, тем больше инструментов должно быть в его распоряжении. Но дело в том, что инструменты денежно-кредитной политики центрального банка четко регламентированы и их количество ограничено. Поэтому задача должна состоять в четком формулировании цели и определенном комбинировании имеющихся в распоряжении как центрального банка, так и правительства инструментов, используемых для ее реализации.

Как показала практика, в последние годы, особенно в период кризиса, центральные банки многих стран постоянно сталкиваются с необходимостью поиска компромиссов при выборе инструментов для обеспечения ценовой и финансовой стабильности. При кажущейся схожести этих целей они имеют совершенно разные задачи и, соответственно, требуют разных инструментов и механизмов их использования. Например, для обеспечения финансовой стабильности необходимо снижение процентных ставок. А условием сдерживания высокой инфляции является как раз повышение учетной ставки центрального банка и, соответственно, других процентных ставок. Разнонаправленную динамику можно наблюдать

и в показателях валютного курса и процентной ставки. В данной ситуации полезен опыт Банка Канады, который с целью оценки эффективности денежно-кредитной политики разработал индекс денежно-кредитных условий, учитывающий динамику процентной ставки и валютного курса.

Оценивая эффективность денежно-кредитной политики, следует иметь в виду, что практически во всех странах центральные банки в соответствии со своими функциями не имеют прямого влияния на субъекты хозяйствования, а осуществляют его только посредством реализации определенных инструментов. Основная сфера влияния проводимой центральным банком денежно-кредитной политики состоит в кратко- или среднесрочном воздействии на конъюнктуру денежно-кредитного рынка, и прежде всего на финансовое состояние финансово-кредитных учреждений. При этом даже в финансовой сфере действия центрального банка ограничены поддержанием ликвидности банковской системы, реализацией процентной политики и установлением определенных нормативов и ограничений. Поэтому иногда денежно-кредитную политику называют «конъюнктурным регулированием» [3].

Стандартным набором инструментов реализации денежно-кредитной политики практически во всех центральных банках является:

- регулирование объемов денежной массы путем обязательного резервирования;

- проведение процентной политики;

- рефинансирование;

- управление золотовалютными резервами;

- проведение операций с ценными бумагами на открытом рынке;

- регулирование потоков капитала;

- эмиссия собственных долговых обязательств и операции с ними.

Приоритетное использование тех или иных инструментов и их комбинация формируют определенное направление денежно-кредитной политики и механизм ее реализации. В соответствии с современными подходами различают два направления монетарной политики: экспансионистскую и ограничительную.

Экспансионистская политика, которую еще называют мягкой, предполагает рост предложения денег в экономике, следствием чего является снижение процентных ставок. Однако реализация этой политики чревата повышением инфляции.

Ограничительная политика, наоборот, связана с ограничением притока в экономику денег

на основе повышения ставок рефинансирования, увеличения норм обязательного резервирования, введения определенных ограничений на операции банков на денежном рынке.

Целесообразность использования того или иного направления денежно-кредитной политики на практике определяется конкретными макроэкономическими условиями и состоянием экономики в данный период, а также целями, которые преследуют монетарная и экономическая власть. Кроме того, следует иметь в виду, что монетарная политика реализуется на относительно краткосрочных интервалах, тогда как реализация целей экономической и бюджетной политики требует значительно больше времени.

В качестве разграничительного критерия для оценки направления денежно-кредитной политики Р. Джучи предложил использовать показатель реальной процентной ставки, определяемый как разница между ставкой рефинансирования центрального банка для обеспеченных кредитов «овернайт» и индексом потребительских цен. При таком подходе положительное значение реальной процентной ставки будет свидетельствовать о том, что центральный банк проводит ограничительную политику, а отрицательное - экспансионистскую [1].

Проведенные исследования показали, что в 2004-2007 гг. в большинстве стран мира реальная процентная ставка была положительной. Самое высокое значение показателя (более 10 %) было в Бразилии и Турции. В Корее, Великобритании, Канаде, США, Таиланде, Филиппинах и еврозоне -умеренное (в пределах 0,8-2,0 %), а в Болгарии, Индонезии, Латвии, Чехии, Эстонии этот показатель имел отрицательное значение [1].

Такая динамика показателей в последней группе стран свидетельствует о том, что в условиях кризиса трансмиссионный механизм монетарной политики оказался нарушенным, поскольку основной канал трансмиссии - кредитный - перестал выполнять свои функции из-за нереальной оценки процентных ставок и снижения объемов кредитования экономики. Потому главная задача монетарной политики в период кризиса и в посткризисный период, на взгляд автора, должна состоять в восстановлении макроэкономической стабильности и усилении кратко- и среднесрочного влияния финансового сектора на реальный.

Как свидетельствует мировой опыт, роль основного индикатора монетарной политики должна выполнять учетная ставка центрального банка, а главным каналом монетарной трансмиссии ста-

новится не кредитный, а процентный. Однако на практике часто оказывается, что учетная ставка не связана со ставкой рефинансирования. Например, в Украине по состоянию на 01.05.2010 учетная ставка составляла 9,5 %, тогда как ставка «овернайт» была равна 10,5 %. Ставка рефинансирования под необеспеченные кредиты центрального банка составляла 12,5 %, а депозитная ставка - 3,9 %. При таком подходе учетная ставка перестает быть индикатором денежно-кредитной политики.

Вместе с тем накопленный Европейским центральным банком (ЕЦБ) опыт свидетельствует, что учетная ставка центрального банка и базовая ставка по кредитам «овернайт», фактически используемая для рефинансирования банков, должны совпадать. Это позволяет более эффективно управлять процессами ликвидности денежного рынка.

Несмотря на то, что при осуществлении рефинансирования центральные банки реализуют достаточно стандартный набор инструментов, интенсивность и характер их использования могут существенно различаться, определяя тем самым и эффективность этого процесса. Наиболее полно, на взгляд автора, подход к организации рефинансирования коммерческих банков реализован в системе ЕЦБ, который использует три группы инструментов монетарной политики:

- операции на открытом рынке, формирующие механизм определения процентных ставок, порядок предоставления ликвидности и передачи сигналов монетарной политики. В частности, это:

а) основные операции рефинансирования («овернайт»);

б) операции рефинансирования на более длительный срок;

в) операции тонкого регулирования и структурные операции;

- постоянные кредитные и депозитные линии;

- резервные требования, в соответствии с которыми банки обязаны резервировать определенную сумму средств (сейчас 2 %) на привлеченные ими вклады, выпущенные долговые ценные бумаги и т. п. На эти резервы, хранящиеся в национальных центральных банках, начисляются проценты в размере ставки по основным операциям рефинансирования.

Ключевой ставкой монетарной политики ЕЦБ является ставка «овернайт». В соответствии с документами данного банка - «Денежно-кредитная политика Европейского центрального банка» и «Реализация монетарной политики в еврозоне. Общий документ Евросистемы относительно

инструментов и процедур монетарной политики» -кредитная и депозитная линии образуют вокруг ставки «овернайт» прозрачный симметричный коридор [4, 5]. По состоянию на 01.06.2010 основная ставка рефинансирования составляла 1 %, ставка по кредитной линии - 1,75 %, а по депозитной -0,25 %. Такая «модель коридора» обеспечивает достаточно надежный механизм регулирования процентных ставок.

Согласно теории монетарной трансмиссии управление процентными ставками денежного рынка позволяет в краткосрочном периоде управлять экономической активностью и, соответственно, инфляцией. «Модель коридора» процентных ставок ЕЦБ может быть достаточно эффективным примером реализации процентной политики для многих стран, особенно с развивающимися рынками. При этом следует иметь в виду, что создание каких-либо дополнительных стимулов для рефинансирования банков, особенно на длительные сроки, с монетарной точки зрения достаточно опасно, поскольку закладывает на перспективу основы экспансионистского характера денежно-кредитной политики, что может стимулировать инфляционные процессы.

Как показал опыт многих стран, особенно в период кризиса, обязательным условием реализации стимулирующей функции денежно-кредитной политики в целях обеспечения курсовой, ценовой и общей финансовой стабильности является ее координация с бюджетно-налоговой политикой. Несогласованность монетарной и бюджетно-налоговой политики отрицательно сказывается на состоянии государственных финансов, условиях банковского кредитования и стабильности финансовой системы. Результатом такой несогласованности может быть высокая доходность по облигациям государственного займа, что стимулирует повышение стоимости ресурсов на денежном рынке и тем самым нивелирует усилия центрального банка по снижению процентных ставок.

Специфика этого процесса состоит в том, что главным инструментом обеспечения центральным банком ликвидности финансово-кредитных учреждений являются кредиты «овернайт», предоставляемые под залог облигаций внутреннего государственного займа. И чем выше будет доходность по этим облигациям, установленная правительством, тем потенциально выше будут ставка рефинансирования и ставки межбанковского рынка. Кроме того, в среднесрочном периоде увеличивается нагрузка на государственный бюджет, поскольку

процентные выплаты по этим облигациям будут значительно выше.

Учитывая проведенный в отечественной и зарубежной литературе обширный анализ причин мирового финансового кризиса, можно предположить, что новый механизм должен строиться на обеспечении устойчивой ликвидности всего финансового сектора, а не только банковской системы, а также на расширении сфер регулирования и надзора с целью предотвращения системных рисков. Следует учитывать, что последнее время в связи с резким увеличением дефицитов государственных бюджетов многих стран проблема финансовой стабильности приобрела несколько иной характер. Если раньше системные риски рассматривались только на уровне корпоративного финансового сектора, то теперь в эту орбиту вовлечены и государственные финансы, что обусловлено значительной поддержкой банков и других финансовых учреждений за счет государственных бюджетов. Во многих странах благодаря кредитам МВФ, а также значительным заимствованиям через государственные ценные бумаги на внешних рынках эта поддержка привела к увеличению внешней задолженности и росту дефицитов государственных бюджетов. Поэтому необходимость обеспечения финансовой стабильности стала общей задачей и центральных банков, и правительств.

На уровне центральных банков, на взгляд автора, этот механизм в рамках совершенствования систем рефинансирования с целью обеспечения устойчивой ликвидности банков может объединить процентную политику и управление денежными агрегатами. На уровне правительства в рамках стратегии развития финансового сектора должны быть реализованы мероприятия по обеспечению устойчивости государственных финансов и совершенствованию систем регулирования и надзора.

По мнению С. Эйфингера и Э. Муягика, центральные банки в своих стратегиях монетарной политики должны значительно больше внимания уделять контролю за ростом широкой денежной массы [2]. Такой подход, основанный на таргетиро-вании денежных агрегатов, согласуется с позицией МВФ относительно рекомендаций многим странам с развивающимися рынками по контролю за показателем денежной базы, а также определением в качестве главной цели центрального банка обеспечение стабильности всей финансовой системы.

Важным направлением совершенствования монетарной политики и регулирования финансовых рынков является улучшение институциональной

структуры регулирования и надзора. До настоящего времени национальные системы регулирования и надзора за деятельностью финансового сектора ориентировались на три основные модели:

1) модель единого регулятора (Великобритания, Венгрия, Казахстан, Китай, Латвия, Швеция);

2) секторная модель (Греция, Испания, Португалия, Россия, Украина);

3) смешанная модель (Австралия, Германия, Италия, Канада, Нидерланды).

Общей тенденцией развития мировых систем регулирования и надзора является обеспечение стабильности функционирования финансового сектора на основе усиления политической, операционной и финансовой независимости регуляторов. При этом главное внимание уделяется развитию систем макропруденциального надзора, под которым понимают надзор за стабильностью финансового сектора в целом. Надзор базируется на анализе макроэкономических последствий распространения проблем и рисков, возникающих в результате совместной деятельности финансовых учреждений, и их склонности к передаче финансовой нестабильности («эффект заражения»). Главным элементом макропруденциального надзора должно стать контрциклическое регулирование, основы которого были разработаны в 2006—2007 гг. Банком Испании. В настоящее время практические подходы уточняются Базельским комитетом по вопросам банковского надзора.

В связи с финансовым кризисом необходимость совершенствования механизмов функционирования финансовой системы с целью усиления ее стабильности и устойчивости к кризисам неоднократно отмечалась на уровне «Большой восьмерки» (G-8), «Большой двадцатки» (G-20), Мирового банка, МВФ, Форума финансовой стабильности, Базельского комитета по вопросам банковского надзора.

Одним из первых обеспокоенность состоянием финансовой стабильности в Европе выразил президент Европейского центрального банка Ж.-К. Трише. Он заявил о необходимости создания наднационального регулятора — Европейского совета по системным рискам (European Systemic Risk Board — ESRB), ответственного за макропру-денциальный надзор во всей финансовой системе ЕС, включая надзор за бюджетами стран — членов ЕС на предмет их соответствия общим правилам [6]. И хотя государственные финансы не являются предметом непосредственного надзора со стороны регуляторов финансового рынка, через финансо-

вые инструменты, обращающиеся на рынке, они могут существенно влиять на общую финансовую стабильность.

Позиция главы ЕЦБ объясняется тем, что существующие сегодня регуляторы финансового рынка ЕС столкнулись с проблемой нестабильности евро, порождающей бюджетные дефициты ряда стран (в частности, Греции, Испании, Италии, Португалии). Значительные бюджетные дефициты рано или поздно потребуют их монетизации, а такая политика может дестабилизировать курс евро и финансовый рынок в целом. Поэтому предложение Ж. -К. Трише можно рассматривать как призыв к национальным правительствам проводить скоординированную политику бюджетных ограничений с целью обеспечения стабильности евро, что лишний раз подтверждает необходимость координации монетарной и бюджетно-налоговой политики.

Более четко европейскую позицию изложил президент Бундесбанка А. Вебер, который одним из первых главной причиной мирового финансового кризиса назвал несовершенство систем регулирования и надзора за деятельностью финансовых учреждений. Он считает, что в связи с трансграничным характером кризиса приоритетными направлениями развития финансовых систем должны быть: улучшение регулирования и надзора, совершенствование контроля за системными рисками, организация эффективного сочетания микро- и макроэкономического пруденциального надзора с анализом рисков для стабильности цен, а также обеспечение тесного сотрудничества национальных органов надзора [7].

Поэтому А. Вебер поддержал инициативы Ж.-К. Трише по совершенствованию институциональной структуры европейского финансового надзора и созданию независимого органа макро-пруденцального надзора — Европейского совета по системным рискам (ESRB), который должен обеспечить своевременное выявление и снижение системных рисков для финансовой стабильности в Европе. С целью усиления связи между микро-и макропруденциальным надзором ESRB должен тесно сотрудничать с Европейской системой органов финансового надзора (European System of Financial Supervisors — ESFS), которая должна стать частью новой финансовой архитектуры ЕС. Ее главная цель — усиление сотрудничества между национальными органами с целью учета трансграничных особенностей деятельности на европейском финансовом рынке транснациональных финансовых корпораций и предупреждение

возможности «заражения». ESFS будет объединять национальные органы надзора и три новых европейских надзорных органа, созданных по секторному принципу: Европейский орган банковского регулирования (European Banking Authority — EBA); Европейский орган регулирования рынка ценных бумаг (European Securities and Markets Authority — ESA); Европейский орган регулирования страхования и пенсионных схем (European Insurance and Occupational Pensions Authority — EIOPA).

Однако, несмотря на необходимость усиления внимания к обеспечению финансовой стабильности, и А. Вебер, и Ж.-К. Трише считают, что первоочередной задачей монетарной политики Евросистемы все же должна оставаться поддержка среднесрочной ценовой стабильности.

На взгляд автора, одновременное решение двух таких сложных задач является проблематичным и потребует четкого разграничения полномочий и инструментов монетарной политики, с одной стороны, и задач и инструментов регулирования — с другой. В противном случае не будет достигнута ни стабильность цен, ни финансовая стабильность.

Усиление механизмов регулирования и надзора за финансовыми учреждениями происходит и в США. Реформа финансового сектора предусматривает создание из представителей регулятивных органов специального совета, который будет отслеживать системные риски и контролировать деятельность системообразующих финансовых учреждений с целью предупреждения финансовой нестабильности. Кроме того, Федеральная резервная система (ФРС) будет наделена функциями надзора за крупными финансовыми институтами, а правительство получит право контролировать проблемные финансовые учреждения и в случае необходимости проводить их принудительную реорганизацию.

Кардинальные изменения в системе регулирования и надзора предпринимает правительство Великобритании. В июне 2010 г. оно представило план реформы, предусматривающей отказ от существующего разделения регуляторных и надзорных функций между Банком Англии, управлением финансовых рынков (FSA) и министерством финансов, упразднение с 2012 г. единого регулятора (FSA) и передачу функций пруденциального надзора Банку Англии.

Главной причиной проведения реформы ее сторонники называют неспособность FSA эффективно контролировать финансовую систему и предвидеть сложные ситуации на финансовом

рынке. Это, в частности, касается проблем ипотечного банка Northern Rock, банков Royal Bank of Scotland и Lloyds, которым правительство вынуждено было оказывать финансовую помощь, а также значительного дефицита государственного бюджета Великобритании, который в 2010 г. превысил 11,1 % ВВП.

С целью повышения ответственности Банка Англии за обеспечение финансовой стабильности в его составе будет создано пруденциальное регулирующее агентство, к которому перейдут функции банковского надзора, и комитет по финансовой политике (Financial Policy Committee — FPC), который будет осуществлять управление системными рисками и проводить ежедневный мониторинг состояния финансового сектора, включая деятельность иностранных банков. Благодаря этому Банк Англии получит самые широкие полномочия среди всех центральных банков Европы.

Предложенные реформы регулирования финансового сектора в Европе, США и Великобритании, несомненно, послужат примером для национальных регуляторов других стран при совершенствовании своих регуляторных систем. В частности, в Украине такие дискуссии инициированы Национальным банком и поддержаны другими регуляторами и министерством финансов.

Проведенное исследование позволяет сделать следующие выводы.

1. Основной целью денежно-кредитной политики центрального банка в посткризисный период должно быть обеспечение общей финансовой стабильности, в том числе стабильности банковской системы. Практика последних лет показала, что центральные банки накопили значительный опыт мониторинга макроэкономических изменений, влияющих на финансовую стабильность. Поэтому они и в дальнейшем будут играть решающую роль в обеспечении как ценовой, так и общей финансовой стабильности.

2. При определении учетной ставки центральный банк должен ориентироваться на ее максимальное приближение к базовой ставке «овернайт», что обеспечит реальные рычаги управления ликвидностью денежного рынка.

3. Реализация жесткой монетарной политики является обязательным условием восстановления макроэкономической и финансовой стабильности. В условиях кризиса с целью сдерживания инфляции, обеспечения стабильности и восстановления доверия к банковской системе центральный банк должен проводить ограничительную монетарную

политику, обеспечивая при этом положительное значение реальной процентной ставки.

4. В условиях реализации жесткой монетарной политики бюджетно-налоговая политика не должна быть экспансионистской. По крайней мере, степень жесткости или мягкости одной политики должна быть согласована с характером другой политики посредством их координации.

Список литературы

1. Джучи Р., Кирхнер H, Кравчук В. Актуальные проблемы монетарной политики. Серия консультационных работ. Берлин—Киев: ИЭИПК. 2009.

2. Эйфингер С., Муягик Э. Возврат монетаризма. URL: http://www.germaniaplus.de/?p=9516.

3. Юзвович Л. И. Влияние фискальной и денежно-кредитной политики на инвестиционную

активность субъектов экономических отношений // Финансы и кредит. 2010. № 4.

4. The implementation of monetary policy in the euro area. General documentation on Eurosystem monetary Policy instruments and procedures. November, 2008. URL: http://www. ecb. int/pub/ pdf/other/gendoc2008en. pdf.

5. The monetary policy ofthe ECB. European central bank, 2004. URL: http://www. ecb. int/pub/pdf/ other/monetarypolicy2004en. pdf.

6. Trichet J. -C. The regulatory and supervisory reform in Europe. Speech at the EUROFI Financial Forum 2009. URL: http://www. ecb. int/press/ key/date/2009/html/sp090930.en. html.

7. Weber Axel A. The Reform of Financial Supervision and Regulation in Europe Speech at the Institute of International and European Affairs. Dublin. 10 March 2010. URL: http://www. iiea. com/events/ the-reform-of-financial-supervision-and-regula-tion-in-europe.

I международная конференция

«ЗАЩИТА ПЕРСОНАЛЬНЫХ ДАННЫХ»

27-28 октября 2010 года, ОК «БОР» УД Президента РФ | www.pd-forum.ru

ПРОВОДИТСЯ ПО ИНИЦИАТИВЕ Федеральной службы по надзору в сфере связи, информационных технологий и массовых коммуникаций — Уполномоченного органа по защите прав субъектов персональных данных ОФИЦИАЛЬНАЯ ПОДДЕРЖКА: Минкомсвязи России

ПРИ УЧАСТИИ: Госдумы РФ, Минюста России, ФСБ России, ФСТЭК России, МВД России, Исполкома СНГ, ОДКБ, Регионального содружества в области связи, МОО АЗИ, Союза участников рынка инфокоммуникационных услуг, АРБ, Ассоциации Туристических Операторов России ОРГАНИЗАЦИОННАЯ ПОДДЕРЖКА: Авангард Центр

ОБСУЖДАЕМЫЕ ВОПРОСЫ:

• Правовые, организационные и технологические проблемы трансграничной передачи персональных данных.

• Организационные и правовые проблемы защиты персональных данных в сети Интернет.

• Современные подходы к защите информационных систем персональных данных.

• Организация взаимодействия федеральных органов исполнительной власти при пресечении неправомерной обработки персональных данных граждан в рамках трансграничных процессов.

• Международные аспекты защиты прав субъектов персональных данных.

• Социальная политика как важнейший аспект информационной безопасности.

• Вопросы обеспечения защиты персональных данных в рамках реализации программы «Электронное правительство».

ГЕНЕЗИС ТЕОРЕТИЧЕСКИХ ПОДХОДОВ К ПОНИМАНИЮ РОЛИ БАНКА НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ

С. В. ЯКУНИН, кандидат экономических наук, доцент кафедры денег и кредита E-mail: [email protected] Саратовский государственный социально-экономический университет

В статье рассматривается генезис теоретических подходов к пониманию роли банка на рынке ценных бумаг. Отмечается, что эволюция роли банков на данном рынке диктовалась логикой экономического развития как отдельных стран, так и мира в целом. Анализируется трансформация роли банков как финансовых посредников с позиций современных направлений экономической теории.

Ключевые слова: банк, финансовый посредник, рынок, ценные бумаги, трансакционные издержки, информационная асимметрия.

Несмотря на разнообразие определений понятия «банк», в основе всех современных теоретических подходов лежит то, что банк является прежде всего финансовым посредником. Поэтому магистральным теоретическим направлением в данной области исследований выступает теория финансового посредничества. Финансовые системы во многих странах существенно изменились за последние тридцать лет. За этот период расширились традиционные финансовые рынки и возникли новые. Операционные затраты упали, а информация стала более дешевой и доступной. Однако эти изменения не привели к сокращению посредничества. Поскольку важность торговых посредников на рынке финансовых активов только растет, теория посредничества должна пересматриваться с учетом данных изменений [14].

В начале нового тысячелетия теория финансового посредничества продолжает будоражить умы ученых, которые изучают роль посредничества в новом контексте - с позиций торговли риском и затрат на совершение сделок. Исследования американских экономистов и финансистов, посвящен-

ные изучению теории финансового посредничества за последние 20 лет [15], показали, что несмотря значительное продвижение, все еще есть вопросы, на которые пока не найдено ответов.

Специфика генезиса теоретических подходов к пониманию роли банков на рынке ценных бумаг предопределяется определенной двойственностью, которая заключается в том, что хотя банки возникли не только и не столько на основе рынка ценных бумаг, но в последнее время их развитие зачастую осуществлялось «для» рынка ценных бумаг. Эволюция роли банков на рынке ценных бумаг диктовалась логикой развития экономики как отдельных стран, так и в мире в целом.

В теории посредничества присутствуют элементы четырех основных теорий [16]. Она заимствует подход «потребление ресурсов - выпуск продукта» из неоклассической теории. Кроме того, теория посредничества предполагает конкуренто ориентированное установление цены фирмами как в теории отраслевой организации (теория отраслевых рынков). Подход посредничества обращается к трансакционным затратам и оппортунизму, как это делается в контрактной теории (теория трансакци-онных издержек). Наконец, теория посредничества включает отношения принципала-агента как внутри фирмы, так и между фирмой и ее поставщиками и клиентами.

Неоклассическая теория рассматривала рынок как совершенный механизм, где нет необходимости учитывать издержки по обслуживанию сделок. Так, в традиционной модели общего равновесия, разработанной Дж. Эрроу вместе с Ж. Дебре, не делается различия между распределением ресурсов (обменом фирм и домашних хозяйств) через

рынки или финансовых посредников. Когда рынки совершенны, распределение ресурсов Парето эффективно, и нет места для посредников, поскольку их появление не может повысить благосостояния. Кроме того, теорема Модильяни—Миллера, примененная в этом же контексте, утверждает: индивидуальные владельцы акций имеют доступ к тому же самому рынку капиталов, что и фирмы. Это означает, что в пределах своих портфельных активов они могут самостоятельно найти подходящее соотношение между прибылью и риском, что избавляет фирмы от необходимости при принятии решений в финансовой сфере подгонять их под различные предпочтения акционеров, т. е. посредник и посредничество не имеют ценности (нет оснований для деятельности посредников). В то же время, в реальной экономике такие издержки существуют, поскольку при каждой сделке необходимо проводить переговоры, осуществлять взаимосвязи, устранять разногласия. Тем не менее модель общего равновесия Эрроу—Дебре стала отправной точкой для всех теоретических разработок в области теории общего равновесия, экономики благосостояния, экономики неопределенности, теории денег и других разделов современной экономической теории.

Представление о том, что финансовые рынки позволяют без посредников эффективно осуществлять распределение ресурсов и что посредники не играют никакой роли, явно противоречило тому, что происходило на практике во всех экономических системах (за исключением развивающихся экономических систем и то на очень ранней стадии их развития). Однако даже в странах с развивающейся экономикой развитие посредничества непосредственно связано с развитием финансовых рынков [17]. Поэтому с середины 1970-х гг. активизировались теоретические поиски ответов на вопросы: почему существуют финансовые посредники и в чем заключается специфика их деятельности? Эволюция микроэкономического анализа фирмы открыла перспективы для формирования свода теоретических положений финансового посредничества. Два основных направления, которые повлияли на микроэкономику в последние двадцать лет, — это теория трансакционных издержек и теория агентских отношений. Оба подхода дают представление о фирме и формах ее организации. Однако теория трансакционных издержек акцентирует внимание на сделке, а теория агентских отношений больше внимания уделяет конфликтам интересов и способу их разрешения с помощью методов стимулирования.

Трансакционный подход связан с изучением явления трансакционных издержек в экономике и их воздействия на организацию и осуществление экономической и финансовой деятельности. В реальной экономике, чтобы сделка могла состояться, необходимо собрать информацию о ценах и качестве товаров и услуг, договориться об ее условиях, проконтролировать добросовестность ее выполнения партнером, а если она все-таки расстроилась по его вине, то и в этом случае, чтобы добиться компенсации, бывает необходимо приложить немало усилий. Поэтому совершение сделок может требовать значительных затрат и сопровождаться серьезными потерями. Эти издержки получили название «трансакционных». Данное понятие было введено Р. Коузом в процессе анализа происхождения и существования фирмы. Трансакционные издержки определялись Р. Коузом как издержки пользования рыночным механизмом.

Трансакционные издержки оказывают большое влияние на эффективность размещения ресурсов и экономическое развитие. «Чтобы осуществить рыночную трансакцию, необходимо определить, с кем желательно заключить сделку, оповестить тех, с кем желают заключить сделку и на каких условиях, провести предварительные договоры, подготовить контракт, собрать сведенья, чтобы убедиться в том, что условия контракта выполняются...» [5]. Цель теории Коуза заключается в том, чтобы доказать от противного определяющее значение трансакцион-ных издержек. Если эти издержки положительны, то институциональная система начинает оказывать влияние на эффективность функционирования экономики. А в реальном мире трансакционные издержки всегда больше нуля. «Теория трансак-ционных издержек является частью неоинституциональной исследовательской традиции и в основном применима к изучению экономической организации любого вида» [11].

Считается, что трансакционные издержки выступают в качестве своеобразной меры несовершенства экономики [3]. Исходя из этого, многие экономисты трактуют трансакционные издержки как «издержки, связанные с созданием, изменением, закреплением и использованием институтов экономическими субъектами» [18]. К. Эрроу определил трансакционные издержки как «затраты на управление экономической системой» [19]. Их необходимо отличать от производственных издержек, составляющих суть расходного компонента хозяйственной деятельности в неоклассической теории. Д. Норт определял трансакционные из-

держки в экономике как «издержки измерения, т. е. оценки полезных свойств объекта обмена, и принуждения к выполнению соглашения» [8].

Институциональная теория рассматривает вопрос, касающийся взаимосвязи трансакционных издержек и издержек институтов и организаций. Как отмечал О. Уильямсон: «Экономическая теория трансакционных издержек прежде всего изучает возможность достижения экономии посредством закрепления сделок за определенными властными структурами» [7]. Особое место в его теории занимает понятие специфики активов, имеющее пять форм -по месторасположению, по физическому носителю, по человеческому капиталу, в форме дискретных инвестиций и форме торговой марки [11].

Для осуществления сделки от агента может требоваться совершение множества самых различных операций. Каждая из них может обходиться ему весьма недешево и сопровождаться ошибками и потерями. Отсюда - многообразие видов трансакционных издержек. Нужно отметить, что общепринятой классификации трансакционных издержек не сложилось, каждый из исследователей обращал внимание на наиболее интересные, с его точки зрения, элементы.

Дж. Стиглер [20] выделил среди них «информационные издержки», О. Уильямсон [21] - «издержки оппортунистического поведения», М. Дженсен и У. Меклинг [22] - «издержки мониторинга за поведением агента и издержки его самоограничения», Й. Барцель [23] - «издержки измерения», П. Мил-гром и Дж. Робертс [24] - «издержки влияния». Р. Коуз [5] включил в их состав «издержки сбора и переработки информации, издержки проведения переговоров и принятия решений, издержки контроля и юридической защиты выполнения контракта». Дж. Джоунс и С. Хилл [25] определяют трансакционные издержки как затраты на переговоры, мониторинг и проведение сделки, которые позволяют сторонам придти к соглашению. Автор одного из самых известных учебников по микроэкономике У. Николсон рассматривает эксплицитные трансакционные издержки в форме платы за услуги посредников и имплицитные трансакционные издержки в форме издержек поиска и сбора информации [26]. Существует и понимание трансакционных издержек как психологических издержек принятия решения и заключения самой сделки [17].

Особое место в развитии представлений о трансакционных издержках занимают взглядах Эггертсона, который рассматривает трансакционные издержки как ресурсы, затрачиваемые компанией на:

— поиск информации;

— ведение переговоров;

— составление контракта;

— мониторинг;

— принуждение к исполнению контракта;

— защиту от третьих лиц.

Первые три вида издержек Эггертссон классифицировал как издержки на стадии, предшествующей заключению контракта (ex ante), а последующие три — как издержки экономических агентов в процессе реализации контракта (ex post) [13].

К трансакционным издержкам ex ante относят:

— издержки поиска информации о потенциальных покупателях и продавцах, о сложившейся ситуации на рынке и т. д.;

— издержки измерения качества товаров и услуг;

— издержки ведения переговоров и заключения контрактов и т. п.

Трансакционные издержки ex post включают:

— издержки мониторинга и предупреждения оппортунистического поведения;

— издержки спецификации и защиты прав собственности;

— издержки защиты от третьих лиц и т. д. [9].

Трудно согласиться с мнением, что множественность видов трансакционных издержек обусловлена множественностью подходов к их изучению [12]. Значительная часть трансакционных издержек неосязаема, невидима, поэтому она остается невидимой для неоклассического анализа [7]. Таким образом, трансакционные издержки оказываются категорией, не имеющей однозначной интерпретации, что создает трудности для ее использования в практике корпоративного управления. Трудности измерения данного вида издержек являются одним из препятствий для применения трансакционной теории в конкретном экономическом анализе. Тем не менее приходится признать, что в настоящее время существует много «школ трансакционных издержек», которые слишком вольно обращаются с единым термином. В результате некоторые экономисты все недостатки рынка называют «транс-акционными издержками» [27].

Банковская деятельность относится как раз к так называемому трансакционному сектору. Согласно подходу Уоллиса—Норта трансакционный сектор составляют все отрасли, обслуживающие процесс перераспределения ресурсов и продукции, т. е. имеющие трансакционное назначение: оптовая и розничная торговля, связь, финансовые и банковские услуги, страхование и т. п. [6].

В 1976 г. вышла статья Дж. Бенстона и К. Смита, которая была посвящена изучению связи между функциями финансового посредничества в экономике и существованием трансакционных издержек [28]. В ней авторы четко обозначили свою позицию относительно причин существования феномена финансового посредничества. Они заключаются в наличии вызванных несовершенствами рынка рыночных трений (frictions) в виде информационных и трансакционных издержек. В этой работе подробно и аргументировано доказывается положение о том, что финансовые посредники появляются в рыночной экономике именно для того, чтобы удовлетворять финансовые потребности своих клиентов (сберегателей и инвесторов) с относительно низкими для них трансакционными издержками путем производства и реализации особых финансовых продуктов (specific financial commodities) и услуг. В результате, в рамках теории финансового посредничества был разработан трансакционный и информационный подход к финансовому посредничеству (transaction cost and information-based approaches).

Изучение трансакционных издержек и транс-акционного сектора не только национальной, но теперь уже мировой экономики приобретает особенную теоретическую и практическую значимость в условиях глобального финансового кризиса. Современная экономическая ситуация объективно заставляет производить количественные и качественные измерения этого важнейшего сектора мировой и национальной экономики. Это обусловлено тем, что трансакционный сектор в чистой (в узкой трактовке) форме представляет собой сектор институциональных единиц, оказывающих трансакционные услуги на финансовых рынках. Он включает, прежде всего, участников денежно-кредитного рынка, рынка ценных бумаг и страховых услуг.

Что касается информационного подхода в теории финансового посредничества, то он начал развиваться также в 1970-е гг. под значительным влиянием работ ведущих теоретиков «информационной экономики», лауреатов Нобелевской премии по экономике 2001 г. Джорджа А. Акерлофа, Майкла А. Спенса и Джозефа Е. Стиглица [29]. Однако впервые ученые заговорили об информационной асимметрии на потребительском рынке в конце 1960-х гг., когда Дж. Акерлоф [1] предположил, что на некоторых рынках качество товара известно только продавцу. Для таких товаров нельзя понять, насколько они качественны, не попробовав их.

Позже была показана универсальность феномена асимметричности рыночной информации, ее присутствие на многих рынках. Асимметрия информации характеризует ситуацию, когда одни участники рынка информированы больше, чем другие.

Первыми учеными, которые применили идеи современной информационной экономической теории к теории финансового посредничества, были Хейн Е. Лилэнд и Дэвид Х. Пайл [30]. В основу анализа деятельности финансовых посредников и структуры их капитала Лилэнд и Пайл положили изучение ситуации неблагоприятного отбора (adverse selection) при финансировании инвестиционных проектов. Данный отбор означает возникновение ситуации, при которой одна сторона по договору (например кредитор или инвестор) знает о финансовом положении продавца финансовых активов (заемщика или реципиента инвестиций) или о качестве его проекта меньше, чем продавец. Однако, как убедительно показали Лилэнд и Пайл, для надежной и рентабельной работы таких посредников необходимо, чтобы они не ограничивались информационной деятельностью, а становились полноценными финансовыми посредниками, которые используют свою специализированную информацию для самостоятельного приобретения активов. Такие посредники стремятся активно привлекать заемные средства и для того, чтобы убедить кредиторов (инвесторов) в надежности и доходности их инвестиций, подают последним «сигналы» в виде вложений в проект собственного капитала. Тем самым формирование собственного капитала посредника и высокое качество приобретаемых им активов (активов с низким риском) являются необходимыми условиями для его нормальной посреднической деятельности — поддержания высокой доли заемных средств (high degree of leverage) в структуре капитала.

Разработанный Лилэндом и Пайлом информационный подход получил дальнейшее развитие в работе Тима С. Кемпбелла и Вильяма А. Крэкоу, посвященной анализу деятельности финансовых посредников в качестве производителей информации (information producers) [31]. Согласно аргументам, приведенным Кемпбеллом и Крэкоу, ни экономия трансакционных издержек, ни информационное производство, взятые отдельно, не могут дать убедительного объяснения существованию феномена финансового посредничества. По их мнению, оба подхода скорее являются взаимодополняющими или комплементарными объяснениями посредничества. Посредники возникают как

производители информации именно потому, что производство информации и обеспечение трансак-ционных, а также других посреднических услуг являются естественными комплементарными видами их деятельности. Поэтому посредники возникают там, где они рентабельно могут совместно производить информацию и другие ценные для инвесторов продукты и услуги. В качестве примера таких услуг Кемпбелл и Крэкоу называют трансакционные услуги и продажу страховых полисов. Последнее означает, что страховые компании становятся важными производителями информации и активно вовлекаются в финансирование инвестиционных процессов.

Важный вклад в развитие информационного подхода внесли работы Дугласа В. Даймонда [32]. В начале 1980-х гг. он разработал концепцию финансового посредничества как делегированного мониторинга, в основе которой лежит минимизация издержек производства информации (издержек на мониторинг заемщика), необходимой для решения проблемы стимулирования (incentive problem) поведения заемщика (посредника) в интересах кредитора. Эта концепция объясняет деятельность кредиторов и заемщиков в ситуации морального риска (moral hazard) и хорошо дополняет рассмотренный ранее подход Лилэнда и Пайла, связанный с анализом негативного отбора.

Даймонд рассмотрел деятельность финансовых посредников в качестве агентов многих инвесторов (вкладчиков), которые передают посредникам свои средства для кредитования предпринимателей и делегируют им полномочия по дорогостоящему мониторингу кредитных контрактов. Такая деятельность посредников по делегированному мониторингу имеет существенные преимущества для кредиторов, поскольку в противном случае они были бы вынуждены дублировать свои усилия и затраты на мониторинг или же столкнуться с проблемой «безбилетника» (free-rider problem), когда каждый кредитор стремится сэкономить ресурсы и переложить ответственность за контроль на другого. Последнее ведет к тому, что ни один из кредиторов не будет заниматься мониторингом. Поэтому кредиторам выгодно обратиться к помощи посредников, которые достигают значительного преимущества в издержках на мониторинг по сравнению с прямым финансированием. Однако деятельность посредника по мониторингу и кредитованию также порождает проблему стимулирования, но уже касающуюся надежной деятельности самого посредника. Данная проблема является типичной

агентской проблемой (agent problem), связанной с ситуацией морального риска. Эта ситуация означает невозможность для вкладчика наблюдения реальных усилий агента по мониторингу и доступа к получаемой им информации, а главное — наличие угрозы скрытого действия агента-посредника по искусственному занижению выплат от проектов, получаемых вкладчиками. Агентская проблема вызывает необходимость «мониторинга монитора» и связана с появлением у вкладчиков-принципалов особых агентских издержек, или, точнее — издержек делегирования (delegation costs).

Вместе с тем, согласно концепции Даймонда, деятельность посредников может быть построена так, чтобы решительно сократить издержки делегирования и достичь чистого преимущества по издержкам (net cost advantage) для их вкладчиков. Решающую роль в этом играют долговые контракты (debts contracts) посредников и диверсификация их портфелей. Суть состоит в том, что выпуск финансовыми посредниками долговых (депозитных) контрактов с фиксированной ставкой процента не требует мониторинга со стороны многочисленных кредиторов (вкладчиков). Это связано с банковской практикой широкой диверсификации кредитного портфеля. Действительно, в случае диверсификации вероятность получения банком платежей по выданным кредитам в объеме, достаточном для погашения его фиксированных долговых обязательств перед вкладчиками, значительно увеличивается и, соответственно, возрастает надежность таких вкладов. Поэтому диверсификация является именно такой финансовой технологией, которая позволяет отказаться от дорогостоящего мониторинга депозитных контрактов в ситуации, когда мониторинг кредитных контрактов остается необходимым условием деятельности банков. В итоге «долговые контракты, мониторинг и диверсификация являются ключевыми моментами для понимания связи между финансовым посредничеством и делегированным мониторингом» [33].

Интересную интерпретацию информационного подхода предложили в 1985 г. американские ученые Джон Х. Бойд и Эдвард К. Прескотт [34]. Вслед за Даймондом они разработали модель финансового посредника, который взаимодействует с множеством заемщиков и вкладчиков. Главным отличием этой модели является то, что посредник сталкивается с информационной асимметрией до заключения контракта (ситуация негативного отбора) и одновременно с необходимостью производства дополнительной информации (проведе-

ние оценки инвестиционных проектов) после его заключения. Эффективное использование обоих «источников» информации, по мнению Бойда и Прескотта, делает необходимым образование определенной посреднической коалиции (intermediary-coalition).

Коалиция представляет собой объединение агентов, которые совместно оценивают проекты фирм, не являющихся членами коалиции, инвестируют средства в те из них, которые получают хорошую оценку, и делят между собой получаемые от этого доходы. Членами коалиции становятся экономические единицы, которые не имеют собственных хороших проектов. К последним относятся и вкладчики коалиции. Более того, вкладчики сами могут создавать коалиции и нанимать агентов для осуществления оценки проектов. Коалиции затрачивают средства для оценки качества проектов и отбирают для инвестирования собственных и заемных средств только хорошие инвестиционные проекты. Их владельцы также обязаны участвовать в инвестициях. Таким образом, согласно концепции Бойда и Прескотта, первоначально происходит самооценка проектов всеми экономическими единицами, а затем те из них, чьи проекты оказались плохого качества, образуют посредническую коалицию или становятся ее вкладчиками, с тем чтобы получать доход за счет инвестирования средств в хорошие проекты. Так посредством создания посреднических коалиций одновременно разрешается проблема первоначального негативного отбора проектов, и осуществляется производство полезной информации о заемщиках и их проектах, отбираемых для инвестирования.

Особенностью всех рассмотренных выше теорий финансового посредничества является то, что при объяснении необходимости существования банков и других посредников делается упор на их активные операции. Такое положение не могло не вызвать определенной реакции в среде исследователей, что привело к созданию концепций, в которых подчеркивались роль и значение пассивных операций [35].

Наибольшее внимание исследователей привлекла созданная в 1983 г. модель Даймонда-Диб-вига, в которой банки обеспечивают страхование ликвидности для клиентов, предлагая им бессрочные вклады. Модель описывает поведение двух категорий экономических единиц — инвесторов и предпринимателей. Первые вкладывают средства в проекты предпринимателей, которые гарантированно приносят высокий доход лишь по окончании

всего инвестиционного периода. Поэтому досрочное изъятие средств может губительно сказаться на судьбе всего проекта и не позволит увеличить будущий доход инвестора. Однако инвесторы в ряде случаев могут быть вынуждены пойти на это для увеличения своего текущего потребления. В результате возникает ситуация информационной асимметрии, когда только инвестор может знать о судьбе проекта. Очевидная невыгодность такого функционирования экономики заставляет искать выход, который в модели Даймонда—Дибвига предстает в виде появления финансовых посредников. Их роль состоит в том, что они предлагают вкладчикам депозиты до востребования и финансируют из полученных средств инвестиционные проекты, т. е. трансформируют неликвидные активы в ликвидные обязательства. В этой роли посредники (банки) выступают как экономические агенты, обеспечивающие или страхующие ликвидность (liqudity insurance), что позволяет инвесторам (вкладчикам) получать средства именно тогда, когда у них возникает такая необходимость. Теперь инвесторы не «заперты» в неликвидных долгосрочных проектах, которые обеспечивают высокий доход только для тех, кто сможет отложить свое потребление до конца реализации проектов. В основе спроса на ликвидность лежит ситуация, которая выступает еще одной из форм проявления феномена информационной асимметрии.

Однако обеспечение ликвидности делает банки уязвимыми и хрупкими (fragile) в отношении возможной банковской паники и возникновения ситуации, получившей название «набеги на банки» (bank runs). Тем самым неликвидность банковских активов выступает в качестве разумного основания (rationale) как существования банков, так и их подверженности набегам. Последняя может губительно сказаться на развитии экономики, поскольку потребует досрочной ликвидации активов банков со всеми вытекающими отсюда негативными последствиями для инвестиционных проектов и совокупного потребления. Ситуация банковских набегов разрешается за счет разработки банками специальных депозитных контрактов, содержащих ограничения на изъятие средств в условиях большого наплыва вкладов, деятельности государственной системы страхования вкладов и доступа банков к кредитам Резервной системы через так называемое дисконтное окно (Federal Reserve discount window).

Таким образом, на рубеже 1970-1980-х гг. на базе рассмотренных теорий в рамках трансакцион-

ного и информационного подходов и трансформационной концепции возникала некая обобщенная теория, получившая в работах ведущих специалистов название традиционной теории финансового посредничества. Благодаря этой теории был получен ответ на вопрос о причинах существования финансовых посредников (прежде всего, банков) и выявлена их экономическая роль — снижая транс-акционные издержки и осуществляя мониторинг кредитных контрактов, посредники осуществляют трансформацию неликвидных активов в ликвидные обязательства. Последняя позже получила более завершенный вид «тройственной» трансформации — трансформации капитала, сроков и риска (capital, maturty and risk transformation) и в таком виде попала во многие учебники и пособия [4].

Однако в последние десятилетия произошли существенные изменения. Хотя вследствие развития информационных технологий стоимость трансакций и асимметричность информации уменьшились, посредничество увеличилось в объемах. Новые рынки производных ценных бумаг являются основными рынками, на которых действуют финансовые посредники, а не индивидуальные торговцы или фирмы. Эти изменения затруднительно объяснить с позиций традиционных теорий. Необходимо отметить, что зарубежные ученые выявили данные изменения еще в прошлом веке, например в работе «Теория финансовых посредников», вышедшей в 1996 г. [36].

Согласно современной теории финансового посредничества роль финансовых институтов как посредников, распоряжающихся привлеченными средствами, постепенно теряет свое значение. Это связано с тем, что финансовая революция на рынке капиталов западных стран привела к структурным изменениям. Появились новые финансовые и нефинансовые институты, а также созданы механизмы, обеспечивающие создание и обмен финансовых активов. В качестве новых финансовых институтов (институциональных инвесторов) выступают страховые, инвестиционные компании; под нефинансовыми институтами понимаются пенсионные (накопительные) фонды. В результате в развитых странах банки стали утрачивать роль главных финансовых посредников. Произошло снижение доли банковского сектора в объеме активов всех финансовых институтов. В США с 1980 по 1990 г. эта доля снизилась с 52 до 37 %, в Германии — с 87 до 77 %, во Франции — с 88 до 74 %. Лишь в Японии она несколько выросла. При этом доля финансового сектора в экономике увеличилась.

Доля финансовых активов в ВВП с 1980 по 1990 г. в США выросла с 4,61 до 7,56 %, в Японии - с 4,84 до 7,56 %, в Германии - с 3,17 до 3,98 %, во Франции -с 4,19 до 6,26 % [37].

Таким образом, в докризисный период доля активов, проведенных банками и страховыми компаниями, была существенно ниже, чем у их конкурентов. Следовательно, традиционные посредники становились менее важными на финансовых рынках, в то время когда сам сектор расширялся. Технологическая революция существенно уменьшила стоимость информации и информационную асимметрию. Однако все же это не снизило потребности в посреднических услугах. Складывалась противоречивая ситуация, когда снижение трансакционных издержек, которые были согласно теории трансакционных издержек основной причиной обращения к финансовым посредникам, только увеличивало потребность в финансовых посреднических услугах. По мнению автора, появились новые факторы, повышающие значимость финансового посредничества в целом и давшие невиданные преимущества банкам от сочетания их традиционной деятельности с деятельностью на фондовом рынке.

В последнее время в зарубежной учебной и научной литературе отмечается, что банки как финансовые посредники не просто перемещают денежные средства и ценные бумаги между своими клиентами, но фактически создают новые финансовые продукты [10]. Поскольку банки выступают крупнейшими финансовыми посредниками, под их функцией в современном мире необходимо подразумевать не только перераспределение финансовых ресурсов, но и деятельность по созданию новых продуктов на финансовых рынках. Это, на взгляд автора, дает возможность:

- снижать трансакционные издержки как собственные, так и своих клиентов за счет получения синергетического эффекта от комбинирования разных видов деятельности в рамках одного финансового продукта;

- добиваться таких свойств новых продуктов, которые ранее были недоступны для клиентов банка, в частности снижения риска при данном уровне доходности.

Всплеск создания новых финансовых продуктов вызван ростом инноваций на финансовых рынках, который в свою очередь обусловлен необходимостью элиминирования возросших финансовых рисков. Получает развитие финансовое конструирование (инжиниринг). Во-первых, оно

выражается в разделении и совмещении финансовых контрактов. Смысл данного процесса заключается в том, что появляется возможность продавать различные риски участникам рынка, которые могут использовать их с наименьшими издержками для себя. К ним можно отнести кредитные деривативы, процентные фьючерсы, форвардные соглашения о норме процента, свопы, процентные опционы. Во-вторых, развивается процесс секьюритиза-ции, смысл которого состоит в «переупаковке» малоликвидных финансовых продуктов в более ликвидные.

Брейли Ричард, Стюарт Майер указывают на сложность объяснения успеха новых ценных бумаг и новых рынков. Они говорят, что не знают, почему некоторые новшества счастливо приживаются на рынке, а некоторые отмирают на корню [2]. Возникновение новых видов рынков и новых видов ценных бумаг можно легко объяснить тем, что они позволяют инвесторам подстраховаться от новых рисков, или тем, что они обусловлены изменениями в налоговом законодательстве либо нормах государственного регулирования. Иногда новые рынки возникают в результате изменения величины издержек, связанных с выпуском и продажей ценных бумаг. Но есть много успешных новинок, которые так просто не объяснишь.

Возможно, самое важное изменение в действиях финансовых посредников, которое произошло в прошлые тридцать лет, — это способность минимизировать риски. Можно согласиться с тем, что «ключевая роль финансовых посредников заключается в обеспечении страхования от потери ликвидности» [38]. Основные теории финансового посредничества делают акцент на трансакционных издержках и на информационных асимметриях, сосредоточиваясь на функции обслуживания. Однако, по мнению автора, в условиях современного финансового рынка одна из главных функций финансовых посредников, и банков в том числе, состоит в том, что они имеют возможность распределять риск среди различных участников финансового рынка. Таким образом, если еще несколько десятилетий назад они брали риск на себя, то сейчас становятся распространителями риска. Банки способны выполнять эту функцию в той степени, в какой они имеют возможность выхода на фондовый рынок. Это прежде всего возможность хеджирования рисков с помощью производных инструментов, секьюритизации активов.

Следовательно, между банками и фондовыми рынками возникают симбиотические отношения.

Каждый становится необходим другому. Без банков информационные барьеры для участия в рыночных операциях будут ограничивать доступ инвесторов к рынкам ценных бумаг, которые будут вынуждены сворачивать свою деятельность. В то же время рынки ценных бумаг позволяют банкам более эффективно, чем раньше, управлять рисками. В таком контексте финансовые инновации становятся центральным моментом современной теории посредничества. Посредники могут обеспечить проведение сделки по близкой к нулевой стоимости, в то время как без посредников затраты на совершение сделки будут высоки. Это означает, что посредники способны создать большое количество синтетических активов через динамические торговые стратегии. Страхуясь соответственно, они могут создать продукты с очень безопасными выплатами, которые особенно ценны клиентам. Также они могут проектировать продукты с различными степенями сложности, если их клиенты нуждаются в таких ценных бумагах. Это дополнение к списку услуг, предоставляемому финансовым сектором, хорошо отражает действия банков, наблюдаемые в последнее время. Они все больше сосредоточиваются на торговле риском и связывании или несвязывании рисков различных финансовых контрактов.

В этом отношении интересными представляются работы профессора Сильви де Куссерг, в которых появление новых банковских продуктов увязывается с информационным фактором, развивая тем самым информационную теорию финансового посредничества. В результате такой «информационной» специализации появляются другие банковские продукты и услуги, а также те, которые предусматривают управление рисками или посредничество на рынке. Поскольку новые технологии обработки и передачи информации приводят к появлению новых видов деятельности и продуктов, возрастает необходимость банков для ее сбора и использования [10].

Итак, выполнение банками своих классических операций привело к накоплению огромного массива информации и позволило дополнить свои традиционные функции новыми — информационной функцией и функцией создания новых финансовых продуктов (креативной). Причем создание банками новых финансовых продуктов стало возможным прежде всего за счет накопления ими информации о потенциальных потребностях своих клиентов.

Пересмотр традиционной концепции банков как финансовых посредников в сфере привлечения

и перераспределения капиталов в современных условиях обусловлен и другими изменениями, происходящими на финансовых рынках. Национальные финансовые рынки находятся в процессе трансформации в единый рынок - растут международные финансовые холдинги, и увеличиваются объемы финансовых потоков между государствами (приобретение иностранными инвесторами акций и долговых бумаг, прямые иностранные инвестиции со стороны международных корпораций, межгосударственное банковское кредитование). Финансовые потоки между странами с 1995 г. выросли более чем в три раза. В 2003 г. их общий объем составлял более 4 трлн долл. Эти потоки способствуют укреплению связей между национальными рынками и четко демонстрируют, что, несмотря на кризисы прошлого десятилетия и выступления против глобализации, мировой рынок капитала продолжает эволюционировать и интегрироваться. Общий объем мировых финансовых активов на конец 2003 г. превышал 118 трлн долл. Прогнозы, сделанные в середине 2000-х гг., предсказывали, что при сохранении прежних темпов развития к 2010 г. объем мировых финансовых активов превысит 200 трлн долл. Глобальные финансовые рынки росли быстрее, чем мировой ВВП [39].

Наступивший мировой финансовый кризис заставил переосмыслить возможности, которые фондовый рынок дает банкам в отношении управления рисками. Секьюритизация банковских активов оказалась инструментом, который обострил проблему информационной асимметрии и морального вреда и, снижая риск отдельно взятого банка в конкретный период, существенно повысил глобальные риски, затрагивающие всех участников фондового рынка, и в первую очередь - банки. Таким образом, снижение одних рисков привело к увеличению других.

В результате пришло понимание, что финансовая система слишком большая, чтобы ее спасти: стоимость мировых финансовых активов в несколько раз превышает размеры мирового валового национального продукта. Это должно было привести к введению ограничений на деятельность банков на рынке ценных бумаг и повлечь изменение существующей структуры всей финансовой системы, что наблюдается в настоящее время. Президент США Барак Обама в предложенных сенату США направлениях по реформированию финансового сектора говорит, что финансовым институтам, подразделения которых занимаются банковской деятельностью, будет запрещено вкладывать деньги

в хедж-фонды и фонды частных инвестиций, а также в операции с ценными бумагами, напрямую не связанные с обслуживанием клиентов. Сотрудник Всемирного банка Желько Богетич считает, что необходимо некоторое возвращение к фундаментальным традициям банковской работы [40].

Финансовые системы во многих странах подвергаются в последние годы преобразованиям. Государства осуществляют огромные финансовые вливания для преодоления кризисных явлений в экономике своих стран. Однако, каким образом это отразится на увеличение широты и глубины финансовых рынков и каким образом увеличение денежных средств в «руках» финансовых посредников отразится на трансакционных издержках и проблеме агентских отношений, пока не является очевидным. Понятно одно — различные типы посредников будут претерпевать существенные изменения.

Список литературы

1. Акерлоф Дж. Рынок «лимонов»: неопределенность качества и рыночный механизм // THESIS. 1994. Вып. 6. С. 91-104.

2. Брейли Ричард, Стюарт Майер. Принципы корпоративных финансов: пер с англ. Н. Барышниковой. М.: Олимп-Бизнес. 2008.

3. Валевич Ю. Институциональное равновесие. М.: ЭКОВЕСТ. 2002.

4. ЗаутерВ., Усоскин В., Шваб Т. Банковская система и рынки кредита. Франкфурт-на-Майне.

1996.

5. КоузР. Фирма, рынок и право. М.: Дело. 1993.

6. Кокорев В. Институциональные преобразования в современной России: анализ динамики трансакционных издержек // Вопросы экономики. 1996. № 12.

7. Малахов С. Некоторые аспекты теории несовершенного конкурентного равновесия // Вопросы экономики. 1996. № 10.

8. Норт Д. Институты, институциональные изменения и функционирование экономики. М.

1997.

9. Олейник А. Институциональная экономика. М.: ИНФРА-М. 2000.

10. Сильви де Куссерг. Новые подходы к теории финансового посредничества и банковская стратегия. М.: Финансы и статистика. 2001.

11. Уильямсон О. Экономические институты капитализма: фирмы, рынки, «отношенческая» контрактация. СПб.: Лениздат. 1996.

12. Шастико А Трансакционные издержки (содержание, оценка и взаимосвязь с проблемами трансформации) // Вопросы экономики. 1997. № 7.

13. Эггертсон Т. Экономическое поведение и институты. М.: Дело. 2001.

14. The Theory of Financial Intermediation by Franklin Allen Anthony M. Santomero 96—32. The Wharton School University of Pennsylvania.

15. Financial Intermediation Gary Gorton The Wharton School University of Pennsylvania and NBER and Andrew Winton Carlson School of Management University of Minnesota Last worked on: March 1. 2002.

16. Spulber Daniel F. Market microstructure: intermediaries and the theory of the firm. Cambridge university press. 1999. P. 14—15.

17. McKinnon R. Money and Capital in Economic Development, Washington, DC, Brookings Institution. 1973.

18. Winiecki J. Formal Rules, Informal Rules, and Economic Performance:An Organizing Framework, Acta Oeconomica. 2000—2001.

19. Arrow Kenneth. The Organization of Economic Activity: Issues Pertinent to the Choice of Market Versus Non-market Allocation, in The Analysis and Evaluation of Public Expenditure: the PPB System, vol. 1. US Joint Economic Committee, 91st. Congress, 1st Session, US Govt. Printing Office. 1969.

20. Stigler G. J. The economics of information // Journal of Political Economy, 1961.№ 2.

21. Williamson О. Е. The economic institutions of capitalism: firms, markets, relational contracting. N. Y. 1985.

22. Jensen M. C., Meckling W. H. Theory of the firm: managerial behavior, agency costs, and ownership structure // Journal of Financial Economics. 1973. № 5.

23. Barzel Yoram. Measurment costs and the organization of markets // Journal of Law and Economics (April). 1982.

24. Milgrom P. and Roberts J. Predation, reputation and entry deterrense // Journal of Economic Theory. 1982. August.

25. Jones G. R., Hill C. W. L. Transaction Costs Analysis of Strategy. Structure Choice // Strategic Management Journal.

26. Nicolson W. Microeconomic Theory: Basic Principles and Extensions. Sth ed. The Dryden Press. 1992.

27. Olson M. Notes for paper on transactions costs. Working unpublished paper. IRIS-IET Project. 1995.

28. Benston G. J., Smith C. W. A Transaction Cost Approach to the Theory of Financial Intermediation // Journal of Finance. 1976.

29. Akerlof G. A. The Market for ' Lemons ' : Qualitative Uncertinty and the Market Mechanism // Quarterely Journal of Economics. 1970. Job Market Signaling // Quarterely Journal of Economics. 1973. Market Signaling: Information Transfer in Hiring and Related Processes. Cambridge, 1974; Stiglitz J. E. Information and Economic Analysis // Current Economic Problems / Ed. by Parkin M. Nobay A. Cambridge. 1975.

30. Leland H. E., Pyle D. H. Information Asymmetries, Financial Structure and Financial Intermediation //Journal of Finance. 1977.

31. Campbell T. S, Kracaw W. A Information Production, Market Signaling and the Theory of Financial Intermediation // Journal of Finance. 1980.

32. Diamond D. W. Financial Intermediation and Delegated Monitoring // Working Paper. Graduate School of Business. University of Chicago. 1980. Financial Intermediation and Delegated Monitoring // Review of Economic Studies. 1984.

33. Diamond D. W. Financial Intermediation as a Delegated Monitoring: A Simple Example // Economic Quarterely. Federal Reserve Bank of Richmond. 1996.

34. Boyd J. H., Prescott E. C. Financial Intermediary Coalitions. Federal Reserve Bank of Minneapolis. Research Department Staff Report 87. July 1985.

35. Wharton. The Theory of Financial Intermediation by Franklin Allen Anthony M. Santomero // The Wharton Financial Institutions Center, University of Pennsylvania. Philadelphia. 1996.

36. Wharton. The Theory of Financial Intermediation by Franklin Allen Anthony M. Santomero // The Wharton Financial Institutions Center, University of Pennsylvania, Philadelphia. 1996.

37. An Assessment of Financial Reform in OECD Countries. OECD. Paris. 1995.

38. A Theory of Liquidity and Regulation of Financial Intermediation // Emmanuel Farhi, Mikhail Golosov and Aleh Tsyvinski. February 25. 2008.

39. McKinsey. Global Institute. Global Financial Stock Database. URL: http://wwwimckinseyquarterly.com.

40. URL: http://www.nbj.ru/publs/banki-i-mir/ 2010/03/01/vpered-v-proshloe/index.html/

БАНКОВСКИЕ РИСКИ И ВНЕШНИЕ АСПЕКТЫ УПРАВЛЕНИЯ ИМИ В УСЛОВИЯХ ЭКОНОМИЧЕСКОГО КРИЗИСА

А. М. ШВЕЦОВ, аспирант кафедры корпоративных финансов и банковской деятельности E-mail: [email protected] Волгоградский государственный университет

В статье отмечается, что в связи с кризисными явлениями в мировой экономике проблема управления банковскими рисками как внутри самого банка, так и через создание макроэкономических условий приобрела в последнее время еще большую актуальность. В статье проанализирован характер проявления основных банковских рисков в условиях экономического кризиса, определены наиболее эффективные способы управления данными рисками как внутри самого банка, так и методом регулирования банковской системы и макроэкономической среды. Сделан вывод о том, что риски в условиях экономического кризиса могут быть вызваны недостаточной капитализацией банка, уровнем ликвидности, условиями макроэкономической среды и ситуацией в отдельных отраслях. Для предупреждения данных рисков необходима слаженная работа как самих банков, так и государственных регуляторов.

Ключевые слова: риски, кризис, банки, макроэкономическая среда, регулирование.

Цикличный характер развития экономики обусловливает постепенный переход от стадии подъема экономики к стадии кризиса, и наоборот. Экономический кризис может быть вызван насыщением рынка во время пикового развития экономики, усилением конкуренции, снижением нормы прибыли, увеличением среднего срока окупаемости вложений, что постепенно усложняет поиск рынков сбыта, приводит к падению спроса и нарастанию инфляции. Согласно трактовкам классиков экономической теории кризис является проявлением нисходящих тенденций в экономике, характеризуется возникновением ситуации, несущей в себе неопределенность, а также обнажает скрытые конфликты и диспропорции. Общий экономический кризис является следствием накопления проблем в различных сферах жизни общества: финансовой, социальной и политической.

В современной экономике существенную роль играет финансовая составляющая глобального кризиса. Финансовый кризис вызывает резкое падение курсов финансовых активов, к которому зачастую приводит опережающий рост фиктивного капитала по сравнению с ростом реального капитала. Переоценка стратегии сбережения и связанный с нею кризис ликвидности происходит лавинообразно, вынуждая прибегать к санации в масштабах всей экономики.

Для эффективного управления банковскими рисками в целом и предупреждения их наступления в кризисные периоды необходимо прогнозировать возникновение экономического кризиса и готовиться к нему, моделируя деятельность банка в предполагаемых нестабильных условиях и учитывая уже накопленный опыт прогнозирования рисков и методов управления ими как в реальном секторе экономики, так и в банковской системе. Так, еще в условиях плановой советской системы ученые во многом давали верные оценки влиянию кризисов на экономику капитализма, более того, четко описывали условия и последствия кризиса: «Мы видим здесь, в капиталистическом производстве, уже такую связь взаимных долговых требований и обязательств, покупок и продаж, при наличии которой возможность кризиса может развиться в действительность» [2, с. 18].

Банковские риски имеют определенную специфику возникновения и проявления на каждой стадии промышленного цикла, а следовательно, различаются и системы управления ими, которые находятся в арсенале банков (внутренний аспект) и регулирующих государственных органов (внешний аспект).

Далее на основе анализа рисков, которым подвергаются коммерческие банки в условиях экономи-

Таблица 1

Динамика основных пассивов банковского сектора РФ, %

Показатель 01.01.2006 01.01.2007 01.01.2008 01.01.2009

Фонды и прибыль 12,8 13 14 11,1

Вклады физических лиц 23,9 24,7 25,6 21,1

Средства, привлеченные от организаций-резидентов 27,1 27,5 28,8 25,6

Средства, привлеченные от банков-нерезидентов 9,8 10,2 10,6 9,5

Средства, привлеченные от ЦБ РФ - - - 12

Прочие источники 26,4 24,6 21 20,7

Всего... 100 100 100 100

Источник', составлено автором на основании годовых отчетов Центрального банка РФ за 2006, 2007 и 2008 гг.

ческого спада, автором будет предложен механизм внешнего управления банковскими рисками.

Риск сокращения денежных фондов. Риск сокращения денежных фондов в банковской системе во многом находится в компетенции Центрального банка РФ. Сокращению денежных фондов, оттоку капитала можно противопоставить ряд государственных гарантий, в частности увеличение уровня гарантирования вкладов.

Проанализируем изменения структуры пассивов банковского сектора в условиях кризиса 2008—2009 гг. и проследим сокращение доли традиционных пассивов в балансе банковской системы (табл. 1).

Статистические данные свидетельствуют о том, что в течение кризисного года произошел отток средств из традиционных пассивов, таких как депозиты и средства нерезидентского сектора, также снизилась доля прибыли и фондов в пассивах.

Центральный банк РФ осуществлял меры по поддержанию ликвидности банковского сектора, что и выразилось в 12 %-ной доле государственных ресурсов в пассивах банковской системы. Однако государственное фондирование банковской системы не может являться регулярной мерой. Президент Внешторгбанка А. Костин отметил, что «пассивная база источников долгосрочного фондирования должна формироваться дифференцированно посредством привлечения ресурсов домашних хозяйств и корпораций и при необходимости посредством заимствований на внешних рынках» [8].

Риск оттока капитала из экономики. Отток капитала из страны является для Российской Федерации такой же важной и актуальной проблемой, как и проблема цен на нефть. К примеру, в 2008 г. объем оттока капитала составил 129,9 млрд долл., из которых на банковский сектор приходится значительная часть [9]. Безусловно, подобная статистика свидетельствует о необходимости системных реформ в банковском секторе.

Негативным моментом участия иностранного капитала является риск его ухода из страны. По мнению автора, Центральному банку РФ и Федеральной антимонопольной службе необходимо обратить внимание на акционерную структуру банков и выяснить схемы по выплате дивидендов и других видов платежей в адрес материнской организации, зарегистрированной, как правило, в офшорной зоне. Это позволит воспрепятствовать «уходу» капитала и снизить риски для всей экономики страны.

Масштабы влияния банков, контролируемых иностранным капиталом, отражает анализ их доли в активах и пассивах банковской системы в целом (табл. 2) [6].

Доля западных банков в прибыли российской банковской системы достаточно большая, однако доля их вложений невелика, что свидетельствует, по мнению автора, о выводе прибыли из российской банковской системы (см. табл. 2).

Таблица 2

Некоторые показатели деятельности кредитных организаций с иностранным участием в уставном капитале свыше 50 % по отношению к действующим кредитным организациям, %

Показатель 01.04.2009

Активы (общая сумма активов кредитных организаций, контролируемых нерезидентами) 18,6

Собственные средства (общая сумма собственных средств кредитных организаций, контролируемых нерезидентами) 17,6

Кредиты и прочие размещенные средства, предоставленные нефинансовым организациям 15,8

Кредиты, депозиты и прочие размещенные средства, предоставленные кредитным организациям 24,2

Вклады физических лиц 10,9

Средства, привлеченные от организаций 18,9

Прибыль текущего года 37,7

Источник. составлено автором на основании данных Центрального банка РФ [6].

Современный кризис имеет циклическую основу и характеризуется похожим на предыдущие кризисы спектром вызываемых рисков. Изучение литературы, описывающей глобальный мировой кризис 1980-х гг., позволило найти сходные моменты с наблюдаемым кризисом. Так, самым пагубным фактором мирового финансового кризиса для развивающихся экономик является международный спекулятивный капитал, который проникает в любую страну в поисках арбитражных возможностей. В периоды экономического подъема подобное перемещение капитала способствует экономическому росту. Но в условиях кризиса этот капитал стремительно выводится из развивающихся стран, вызывая падение национального валютного курса, снижая темпы роста экономики, вызывая безработицу [2, с. 68-69].

По мнению автора, сложность в регулировании оттока капитала заключается в том, что данный процесс чаще всего имеет законные основания, когда головная организация требует погашения кредитов от дочернего предприятия, выплаты дивидендов или прочих платежей, т. е. отток капитала фактически ничем не ограничен. Против оттока капитала в условиях конвертируемости российской валюты действует только один косвенный фактор -усиление привлекательности российского рубля и инструментов его регулирования. Применение прямых запретительных мер в отношении, например, дивидендной политики банков возможно, но эти меры только ухудшат инвестиционный климат, что может обернуться еще большим оттоком капитала, валютными рисками в банковской системе, рисками краткосрочной ликвидности.

Известно, что в современной глобальной экономике отток капитала имеет более многофакторное воздействие на экономику и, как следствие, на банковскую систему. Согласно исследованию П. Лунгани и П. Мауро отток капитала вызывает утрату производительного потенциала, налоговой базы, контроля над денежными агрегатами. Данные последствия имеют широкое негативное влияние на экономику. Среди главных причин оттока капитала из России называются: конфискационный характер налогообложения и ненадежное обеспечение прав собственности [5].

Автор разделяет точку зрения банковского регулятора о том, что необходимо разрабатывать оптимальную законодательную базу в области валютного регулирования и ряде других сфер, улучшать макроэкономическую обстановку, создавать условия привлекательности для возвращения

капитала в Россию. Принимаемые меры в области валютного регулирования должны основываться на опыте текущего кризиса, когда коммерческие банки вкладывали ресурсы в валютные операции для максимизации доходности. Очевидно, что капитал стремится к большей доходности, поэтому в условиях волатильности валютных курсов коммерческие банки будут направлять свои ресурсы в валютные активы, способствуя появлению рисков внутреннего оттока капитала. Как показала практика, нормативные документы Центрального банка РФ, например письмо Центрального банка РФ от 25.12.2008 № 01-15-3/7850, согласно которому коммерческим банкам необходимо поддерживать средний уровень иностранных активов на докризисном уровне, на практике не приносят ощутимых результатов [7].

В связи с этим, по мнению автора, целесообразно разработать дополнительные требования к механизму допуска банков к операциям с иностранной валютой, сделать более жесткой систему лицензирования коммерческих банков, согласно которой они получают право осуществлять валютные операции. Оптимистичным является тот факт, что специалисты Министерства финансов РФ и Центрального банка РФ осознают необходимость реформирования валютного законодательства и принятия решения относительно преимуществ и недостатков конвертируемости российского рубля, а также важность работы с внешней корпоративной задолженностью [4].

Инфляционный риск. В общеэкономическом плане последствия современного кризиса для Российской Федерации будут выражаться, в первую очередь, в росте цен и в инфляции. В данное время политика Центрального банка РФ направлена на ее таргетирование, что должно сдерживать рост процентных ставок по кредитам и мотивировать население к сбережению средств на банковских депозитах.

Риск нарастания объемов просроченной задолженности в банковской системе. Проблема возникновения риска нарастания «плохих» долгов в условиях экономического спада находит свое отражение в исследованиях западных ученых. Так, У. Китон провел исследование, целью которого стало определение влияния быстрого роста кредитования на формирование проблемных долгов. По мнению представителей Правительства РФ, эта проблема вполне актуальна для российской банковской системы. Принимая во внимание основные положения исследования У. Китона, проанализируем влияние быстрого роста кредитования в российской экономике [3]. В первую очередь необходимо определить

причины, вызывающие бурный рост кредитования. Если причиной роста объемов выдачи кредитов служит расширение спроса на кредит, то подобная ситуация не должна вызывать просрочки, потому что она обусловлена увеличением доходов населения, а также производства и производительности. В условиях же российского типа воспроизводства экономики наблюдается именно увеличение предложения кредита. Это увеличение обусловлено понижением требований банка к качеству кредитного профиля заемщиков, что, в свою очередь, связано с возрастающим риск-аппетитом банков в условиях благоприятной экономической конъюнктуры. У. Китон сделал вывод о том, что положительная связь между ростом кредитования и ростом кредитных потерь наблюдается всегда в случаях, когда рост кредитования вызван ростом предложения. Такая ситуация в реальности и сложилась в отечественной банковской системе. В этих условиях, по мнению автора, со стороны Центрального банка РФ целесообразно было бы напрямую регулировать определенные виды кредитования банков через установление предельного уровня соотношения с общим кредитным портфелем или правил начисления резервов, например, по некоторым видам экспресс-кредитования, которые не предполагают последовательного анализа заемщика. Данные виды кредитования повышают предложение кредитных продуктов, однако, как правило, несут в себе риск нарастания просроченной задолженности.

Процентные риски. В условиях спада экономики государственные органы должны избежать всплеска процентных рисков, остановки банковской системы как расчетного и кредитующего механизма. Для этого необходимо мультипликативно воздействовать на ставку ссудного процента через расширение денежного обращения, повышать государственный спрос, в том числе с привлечением банковского кредита, поддерживать курс государственных ценных бумаг на низком уровне [1].

Риск уменьшения банковского капитала. В условиях снижающегося уровня капитализации Центральному банку РФ необходимо отслеживать состояние дел в проблемных банках, при необходимости вводить в них временную администрацию. При этом государственные регулирующие органы должны использовать фискальные методы стимулирования увеличения капитализации банков, такие, как снижение налогового бремени по операциям, повышающим капитализацию.

Риск нарушения структуры активов и пассивов банков. Общие требования к правильной струк-

туре активов и пассивов закреплены на уровне обязательных нормативов ликвидности, однако со стороны Центрального банка РФ возможны изменения предельных значений данных нормативов, что может оказать воздействие и на структуру баланса коммерческого банка.

Риск обесценения залогов. Регулировать риск обесценения банковских залогов со стороны государства возможно через создание инвестиционного агентства, что позволило бы оперативно находить покупателя на обесценивающийся залог и обеспечивало корректную переоценку данных залогов.

Таким образом, спад экономики провоцирует реализацию риска сокращения денежных фондов, риска оттока капитала из экономики, инфляционных рисков, риска нарастания объемов просроченной задолженности в банковской системе, процентных рисков, риска уменьшения банковского капитала, риска нарушения структуры активов и пассивов банков и риска обесценения залогов. Для снижения банковских рисков в этот период Министерство финансов РФ и Центральный банк РФ должны использовать специфические методы и инструменты, противодействующие нарастанию просрочки, обесценению залогов и поддерживающие структуру активов и пассивов и, главное, доверие к коммерческим банкам.

Список литературы

1. Андреев С. А. Регулирование банковской деятельности как особый вид экономической деятельности. Спб.: Изд-во СПБГУЭФ. 2005. С. 5-7.

2. Иванова З. П., Трепелкова В. П. Влияние мирового кризиса экономики капитализма на развивающиеся страны. М.: МГИМО. 1984.

3. Китон У. Ведет ли быстрый рост кредитования к опасным скачкам проблемных долгов. URL: http://www.franklin-grant.ru.

4. Кудрин А. Плохие активы выкупать пока не плани -руем // Банковское обозрение. 2009. № 4/6 (121).

5. Лунгани П., Мауро П. Отток капитала из России / МВФ, 2000.

6. Обзор банковского сектора Российской Федерации: аналитические показатели / ЦБ РФ. Май 2009. Вып. № 79.

7. Об ограничении роста иностранных активов коммерческих банков: письмо ЦБ РФ от 25.12.2008 № 01-15-3/7850.

8. Скогорева А. Фондов много, на всех не хватит // Банковское обозрение. 2008. № 5 (107).

9. ЦБ подсчитал отток капитала // Рос. газ. Центральный вып. от 14.01.2009 № 4826.