CC BY
31БАНК РОССИИ ВЗЯЛ ПАУЗУ В СМЯГЧЕНИИ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ
А. В. БОЖЕЧКОВА П. В. ТРУНИН
18 сентября 2020 г. на заседании Совета директоров Банк России сохранил ключевую ставку неизменной на уровне 4,25% годовых, приостановив таким образом смягчение денежно-кредитной политики, происходившее с начала эпидемии коронавируса. Это решение было обусловлено действием краткосрочных проинфляционных факторов, включая ослабление рубля, восстановление потребительского спроса, рост инфляционных ожиданий населения и предприятий. По прогнозу Банка России годовая инфляция составит 3,7—4,2% в 2020 г., 3,5—4,0% в 2021 г. и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем.
Ключевые слова: инфляция, денежно-кредитная политика, ключевая ставка, отток капитала, Банк России.
Напомним, что после четырех этапов смягчения монетарной политики в текущему году, начиная с 7 февраля, когда ключевая ставка была снижена с 6,25 до 6% годовых, в конце июля она достигла нынешнего уровня. Приостановка смягчения денежно-кредитной политики связана с изменением баланса инфляционных рисков в конце лета - начале осени 2020 г. Среди факторов, вследствие которых инфляция ускоряется, основными являются ослабление рубля, восстановление потребительского спроса, рост мировых цен на продовольственные товары и инфляционных ожиданий населения и бизнеса.
Инфляция в России продолжает ускоряться, приближаясь к целевому уровню. По итогам августа 2020 г. темп прироста потребительских цен оказался нулевым, тогда как в том же месяце предыдущего года была зафиксирована дефляция на уровне -2%. Сезонная дефляция в секторе продовольственных товаров стала фактором замедления темпа роста ИПЦ. Прирост цен на продовольственные товары в августе 2020 г. был отрицательным и составил -0,8% (-0,9% в августе 2019 г.). При этом прирост цен на непродовольственные товары ускорился в этом месяце до 0,4% по сравнению с 0,3% в июле (0,2% в августе 2019 г.), что связано как с восста-
новлением потребительского спроса после карантина, так и с ослаблением рубля. Темп прироста цен на услуги, составивший в июле 2020 г. 1% из-за индексации тарифов ЖКХ, в августе равнялся 0,4%, т.е. в два раза превысил аналогичный показатель прошлого года (0,2% в августе 2019 г.).
В результате по итогам августа 2020 г. инфляция в годовом выражении (за предыдущие 12 месяцев) достигла 3,6% (по сравнению с 3,4% в июле). (См. рис. 1.) Отметим, что в период с 1 по 14 сентября 2020 г. наблюдалась дефляция: цены снизились на 0,1% (-0,2% в сентябре 2019 г.), что было обусловлено преимущественно сезонным снижением цен на плодоовощную продукцию. Базовая инфляция (без учета административных и сезонных факторов) на протяжении июня-августа 2020 г. в годовом выражении стабильно увеличивалась с 2,9% в июне до 3,0 и 3,1% в июле и августе соответственно, что свидетельствует о существовании проинфляционных рисков.
По оценкам Банка России, инфляция до конца 2020 г. будет постепенно повышаться и по итогам года составит 3,7-4,2%. На наш взгляд, учитывая текущую инфляцию в 3,7% на середину сентября, инфляция по итогам 2020 г. действительно может несколько превысить целевой уровень в 4%.
Божечкова Александра Викторовна, заведующий лабораторией денежно-кредитной политики Института экономической политики имени Е.Т. Гайдара; старший научный сотрудник РАНХиГС при Президенте Российской Федерации, канд. экон. наук (Москва), е-таН; [email protected]; Трунин Павел Вячеславович, руководитель Научного направления «Макроэкономика и финансы» Института экономической политики имени Е.Т. Гайдара; директор Центра изучения проблем центральных банков РАНХиГС при Президенте Российской Федерации, д-р экон. наук (Москва), е-таУ: [email protected]
Одной из важнейших причин ускорения инфляции является ослабление рубля к доллару. Так, за июль-август 2020 г. курс рубля к доллару снизился на 6,7% - до 74,6 руб./ долл., а за первые две недели сентября еще на 0,7% - до 75,1 руб./долл. (См. рис. 2.) Наблюдаемое ослабление курса рубля в условиях роста цен на нефть (в июле-августе на 9,5% - до 45,6 долл./барр.) связано с усилением геополитических рисков, некоторым падением привлекательности российских ОФЗ для нерезидентов в условиях снижения ключевой ставки, а также с уменьшением интереса инвесторов к активам развивающихся стран в условиях глобальной неопределенности.
Отметим, что, по нашим оценкам, расчетный курс рубля к доллару1, исходя из уровня цен на нефть, дифференциала процентных ставок в РФ и за рубежом и уровня риска в мировой экономике, в августе составлял около 70 руб./долл. Это говорит о существенной недооценке рубля, которая связана с оттоком капитала из РФ, вызванным прежде всего геополитическими факторами.
Еще одним проинфляционным фактором является восстановление потребительского спроса. Реальная заработная плата в июне и июле 2020 г. выросла по отношению к аналогичным периодам предыдущего года: на 1% в июне и на 0,6% в июле 2020 г. (1,6% в июне 2019 г. к июню 2018 г., 2,9% в июле 2019 г. к июлю 2018 г.). В июне и июле 2020 г. также наблюдалось замедление падения темпов роста розничного товарооборота, которые в годовом выражении составили -7,7 и -2,6% соответственно (-19,2% в мае 2020 г. к маю 2019 г.).
Ускорение инфляции в РФ обусловлено также динамикой мировых цен на продовольствие: индекс продовольственных цен вырос с 91,0% в мае 2020 г. до 96,1% в августе 2020 г. Это объясняется восстановлением мирового потребительского спроса, а также некоторым ослаблением доллара в результате стимулирующих монетарных мер ФРС США. За июнь-август 2020 г. мировые цены на молочные продукты выросли на 8,1%, зерно - на 1,2%, растительные масла - на 26,9%, сахар - на 19,6%2.
Рис. 1. Инфляция в 2000-2020 гг., в % к соответствующему месяцу предыдущего года
30 -
25 20 15 10
Источник: Росстат.
1 Оценки получены на основе модели номинального валютного курса, учитывающей в качестве факторов цены на нефть, дифференциал ставок процента в России и за рубежом, индекс волатильности на финансовых рынках Vix, а также дамми-переменную на валютные интервенции Минфина (подробнее см.: Божечкова А.В., Синельников-Мурылев С.Г., Трунин П.В. Факторы динамики обменного курса рубля в 2000-е и 2010-е годы // Вопросы экономики. 2020. № 8. С. 1—18).
2 Данные Продовольственной и сельскохозяйственной организации ООН.
О росте рисков ускорения инфляции свидетельствует динамика инфляционных ожиданий населения и предприятий. Так, итоги опроса населения, проводимого «ИнФОМ», показывают, что медианное значение инфляционных ожиданий на следующие 12 месяцев в августе 2020 г. составило 8,8%, тогда как в марте текущего года (последняя точка перед приостановкой опроса в режиме личного интервью) данный показатель равнялся 7,9%. Августовский баланс ответов предприятий в рамках опроса «ИнФОМ» после июльского снижения также вырос, что свидетельствует об увеличении ожидаемого темпа роста цен. При этом в качестве основного фактора повышения ценовых ожиданий предприятия называли рост закупочных цен, вызванный прежде всего ослаблением рубля.
Между тем некоторое ускорение инфляции в течение последних трех месяцев происходило во многих развивающихся странах.
В условиях пандемии центральные банки большинства стран неоднократно смягчали монетарную политику, пытаясь поддержать экономическую активность. При этом постепенное восстановление потребительского спроса стало оказывать повышательное давление на цены. (См. рис. 3.)
По нашему мнению, в условиях рисков ускорения инфляции и ее быстрого приближения к целевому уровню сентябрьская приостановка смягчения монетарной политики Банком России представляется оправданной. При этом возможность дальнейшего снижения ключевой ставки ЦБ РФ в ситуации усиления геополитической напряженности будет зависеть прежде всего от динамики инфляции в ближайшие месяцы, а также от изменения курса рубля. Однако в случае отсутствия новых внешних проинфляционных шоков некоторое пространство для снижения ключевой ставки в конце текущего - начале следующего года еще остается. ■
Рис. 2. Динамика биржевых курсов доллара и евро к рублю, объем торгов на валютном рынке, цена на нефть марки Brent
18 -;- 120
Объем торгов долларом с расчетами «завтра» ш Объем торгов евро с расчетами «завтра»
-Средневзвешенный курс доллара с расчетами «завтра»
-Средневзвешенный курс евро с расчетами «завтра»
.....Цена на нефть марки Brent
Источник: Банк России, агентство «Финам».
Рис. 3. Инфляция в некоторых развивающихся странах, в % к соответствующему месяцу предыдущего года
- Армения
Венгрия - Россия
Источник: МВФ.
Бразилия
---Мексика
---- Сербия
Колумбия Парагвай ■ Южная Африка
Эстония
■ Перу
■ Таиланд
Bank of Russia Has Taken a Break in Monetary Policy Easing
Alexandra V. Bozhechkova - Head of Monetary Policy Department of the Gaidar Institute; Senior Researcher of the Russian Presidential Academy of National Economy and Public Administration, Candidate of Economic Sciences (Moscow, Russia). E-mail: [email protected]
Pavel V. Trunin — Head of Center for Macroeconomics and Finance of the Gaidar Institute; Director of Center for Central Banks Studies of the Russian Presidential Academy of National Economy and Public Administration, Doctor of Economic Sciences (Moscow, Russia). E-mail: [email protected]
The Bank of Russia Board of Directors meeting on 18 September 2020 maintained the key rate unchanged at 4.25 per annum thus putting on hold monetary policy easing taking place from the outbreak of the coronavirus pandemic. This decision was due to the effect of short-term proinflationary risks including weakening of the ruble, rapid revival of consumer demand, growth in inflationary expectations of the population and businesses. According to the bank of Russia forecast annual inflation will hit 3.7-4.2% in 2020, 3.5-4.0% in 2020 and will stay close to 4% over the forecast horizon.
Key words: inflation, basic inflation, annual inflation, prices, consumer prices, monetary policy, key interest, Bank of Russia.
