CC BY
75УДК 336.6 08.00.10
ISSN: 2542-0259
© Российское конкурентное право и экономика, 2020
Анализ российского рынка слияний и поглощений
Восканян Р. О.,
Российский экономический университет им. Г В. Плеханова, г. Москва
Аннотация
Предметом исследования выступает российский рынок слияния и поглощения в период с 2009 по 2019 г. Автором рассмотрена экономическая сущность слияний и поглощений, проанализировано количество сделок обоих видов на российском рынке. Изучено иностранное участие на российском рынке слияний и поглощений, выявлена тенденция к его линейному снижению с 2011 г. по настоящее время. Также определены три сектора российской экономки — лидера по количеству целевых компаний (банки, сельское хозяйство, транспорт и инфраструктура). Сформулирован вывод о негативном влиянии текущей экономической конъюнктуры на российский и мировой рынки сделок слияний и поглощений, предполагающий снижение количества и суммы сделок слияний и поглощений в ближайшие годы.
Ключевые слова: слияния, поглощения, диверсификация, конкуренция, корпоративный захват, публичные компании, синергия, обратный выкуп акций.
Analysis of the russian market of mergers and acquisitions
Roza O. Voskanian,
Russian University of Economics n.a. G. V. Plekhanov, Moscow
Annotation
The subject of the research is the Russian market of mergers and acquisitions in the period from 2009 to 2019. The author has examined the economic essence of mergers and acquisitions, analysed the number of transactions of both types on the Russian market. The article analyses foreign participation in the Russian market of mergers and acquisitions reveals a tendency to its linear decline from 2011 to the present. Also were identified three sectors of the Russian economy leaders in the number of target companies (banks, agriculture, transport and infrastructure). A conclusion has been formulated on the negative impact of the current economic situation on the Russian and global market for mergers and acquisitions, suggesting a decrease in the number and amount of mergers and acquisitions in the coming years.
Keywords: mergers, acquisitions, diversification, competition, corporate takeover, public companies, synergy, buyback.
В условиях эффективного рынка и наличия рациональных инвесторов концепция ценностно-ориентированного финансового менеджмента предполагает повышение благосостояния собственников. Сделки слияния и поглощения являются достаточно распространенным инструментом повышения благосостояния как продающих долю в целевой компании инвесторов, так и приобретающих данную долю инвесторов — совладельцев поглощающей компании. Для первых выход из бизнеса посредством сделки слияния и поглощения предоставляет возможность получить достаточное количество денежных средств (в случае осуществления сделки за наличные) или же приобрести равнозначное количество ценных бумаг объединенной компании (в случае осуществления сделки с обменом акций). Собственники поглощающей
Анализ российского рынка слияний и поглощений
компании повышают свое благосостояние за счет достижения эффекта синергии (операционной, финансовой), следовательно, увеличения денежного потока компании и повышения стоимости объединенной компании, долей в которой они владеют.
Рынок сделок слияний и поглощений отчасти является отражением состояния финансового рынка. При наличии на рынке у инвесторов свободных финансовых ресурсов не приходится сомневаться в принятии инвестиционных решений, направленных на рост и усиление конкурентного преимущества компании. Сделки слияния и поглощения позволяют увеличить занимаемую на рынке долю, упрочить положение среди конкурентов, реализовать стратегию диверсификации и выйти на новые рынки.
Очевидно, что в 2020 г. начался новый экономический (в том числе финансовый) кризис, обусловленный последствиями торговых войн, сложностями принятия бюджетов ряда государств Европейского союза, неспособностью ряда государств достигнуть консенсуса относительно предельных объемов добычи нефти (что ведет к турбулентному ценообразованию на данном рынке и негативному воздействию практически на все секторы экономики), а также критическая эпидемиологическая ситуация по всему миру, замедлившая темпы роста экономики до критических значений.
Это позволяет прийти к выводу, что в текущем году сделки слияния и поглощения вряд ли будут распространены, за исключением реализуемых транснациональными корпорациями по приобретению мелких игроков с высоким потенциалом.
В этой связи автором поставлена цель проанализировать российский рынок сделок слияния и поглощения за десятилетие с 2009 по 2019 г. Выбранный период позволяет исследовать, как менялся рынок сразу после «великой рецессии» до настоящего времени.
Действующее российское законодательство не содержит определений понятий сделок слияния и поглощения. Если понятие сделки слияния еще упоминается в Федеральном законе от 26.07.2006 № 135-Ф3 «О защите конкуренции» (ст. 27, 32—34)1 и научно-практических комментариях к нему [1], то понятие сделки поглощения отсутствует в терминологии российского законодательства. Следует заметить, что данная ситуация характерна не только для Российской Федерации, но и для других государств [2]. В научных кругах также не сформировалось единого взгляда на дифференциацию понятий «слияние» и «поглощение».
П. А. Гохан предлагает под слиянием понимать объединение двух корпораций с двумя дальнейшими сценариями. Первый сценарий предполагает, что продолжает осуществлять дальнейшую деятельность лишь одна
1 См.: Федеральный закон от 26.07.2006 № 135-Ф3 (ред. от 01.03.2020) «О защите конкуренции» // СЗ РФ. 2006. № 31 (1 ч.). Ст. 3434.
компания, а иная прекращает существовать. Второй сценарий предполагает, что целевая компания становится дочерней или частично дочерней для поглощающей компании. При сценарии, когда несколько компаний объединяются в единую новую компанию, автором предлагается использовать понятие «консолидация» [3].
По мнению И. М. Вакулы и О. А. Цымлянской, поглощение представляет собой подчинение одного предприятия другому без образования единой компании [4]. А. Дамодаран под поглощением предлагает понимать в том числе процесс обхода действующего руководства компании посредством прямого тендерного предложения инвесторам — совладельцам целевой компании о покупке акций по определенной цене в виде рекламы или почтовых извещений [5]. По мнению Р. Брейли и С. Майерса, за поглощением во многих случаях следует смена руководства целевой компании [6]. Тогда как слияние традиционно проводится с участием руководства всех объединяемых компаний, и инвесторы-совладельцы принимают решение о слиянии, принимая во внимание мнение руководства, которое после сделки продолжает осуществлять деятельность в рамках объединенной компании.
Авторы исследования генезиса рассматриваемых понятий считают целесообразным использовать единый термин «слияния и поглощения» как множественность сделок между хозяйствующими субъектами, в результате которых происходят смена собственника, объединение компаний для дальнейшего функционирования под эгидой компании — инициатора сделки либо переход контрольного пакета акций одной из сторон сделки к другой [7].
На наш взгляд, использование единой терминологии позволяет проводить качественный анализ изменений финансовой архитектуры рынка, а также формировать комплекс управленческих решений для способствования или, напротив, предотвращения подобных сделок со стороны целевой компании. Сделки слияния и поглощения являются результатом инвестиционных решений, «необходимыми условиями эффективности которых являются объективная оценка имеющейся информации, качественно проведенный анализ» [8].
Дифференция сделок слияния как очередного этапа развития объединяющихся компаний и сделок поглощения как одного из этапов реализации стратегии развития исключительно поглощающей компании позволяет выявлять тенденции на рынке слияний и поглощений, а также формировать практико-ориентированные выводы.
Настоящее исследование базируется на ретроспективной статистической информации о российском рынке слияний и поглощений в период с 2009 по 2019 г. Десятилетний период позволяет провести глубокий анализ, проанализировать влияние различных макроэкономических факторов на изменение архитектуры исследуемого рынка.
Мировой финансовый кризис 2008 г. оказался достаточно продолжительным и разрушительным, чтобы получить сопоставимое с Великой депрессией название Великая рецессия. Представленные в табл. 1 данные позволяют заключить, что общее количество сделок стремительно снижалось в рассматриваемый период, демонстрируя отрицательную тенденцию.
В табл. 1 автором сделки на российском рынке разделены на три категории: слияния, поглощения и иное. Первые две категории рассмотрены выше, под иным же пред-
лагается понимать обратный выкуп акций, предложения об обмене ценных бумаг и рекапитализацию бизнеса.
Определенный рост трех типов сделок на рынке слияний и поглощений в 2010 г. обусловлен ростом трансграничных сделок. Финансовый кризис существенно ослабил российский рубль, что позволило иностранным компаниям осуществлять стратегию глобальной диверсификации, приобретая активы в России по выгодным для иностранцев ценам. Данная теория подтверждается статистическими данными (см. рисунок).
Таблица 1. Количество сделок разного типа на российском рынке слияний и поглощений, ед.2
Год Всего Слияний Поглощений Иное
2009 2958 538 2412 8
2010 3336 656 2668 13
2011 2849 717 2121 11
2012 2192 578 1609 6
2013 1762 438 1763 5
2014 1657 418 1236 3
2015 1575 402 1169 4
2016 1628 376 1247 5
2017 1257 264 992 2
2018 834 143 686 4
2019 682 116 565 1
2009
1
2010
201
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
■ Всего
■ При участии российских поглощающих компаний
■ При участии иностранных поглощающих компаний
Рисунок. Количество сделок на российском рынке слияний и поглощений, ед.3
2 Составлено автором на базе данных Thomson Reuters. https://www.thomsonreuters.com/en.html (Дата обращения: '
3 Составлено автором на базе данных Thomson Reuters. https://www.thomsonreuters.com/en.html (Дата обращения:
1.05.2020). 1.05.2020).
Анализ российского рынка слияний и поглощений
В 2010 г. достигнуто пиковое значение участия иностранных компаний в сделках слияния и поглощения на российском рынке. Исходя из данных рисунка, в дальнейшие годы иностранное участие в российском рынке слияний и поглощений линейно снижалось. Во многом это обусловлено сложившейся политической ситуацией, реализуемой западными партнерами политики санкций, и в ответ на это получившие широкое распространение политика импортозамещения и локализация бизнеса в России. Также снижение иностранного участия на российском рынке слияний и поглощений обусловлено проблемами макроэкономического характера в еврозоне, сложностями с формированием и распределением бюджетов внутри Европейского союза.
Возвращаясь к данным табл. 1, следует обратить внимание, что если сделки слияния и поглощения демонстрировали единую тенденцию к снижению, то иные сделки, напротив, демонстрируют стохастичную динамику. Анализ данных Thomson Reuters позволил выявить, что большинство иных сделок относится к типу обратного выкупа акций. Данная сделка зачастую направлена на повышение рыночной стоимости компании. В случае если руководство компании считает, что инвесторы недооценивают бизнес, принимается решение выкупить часть акций по рыночной стоимости плюс премия у действующих акционеров. Таким образом, количество акций в обращении сокращается, за счет чего должна расти цена на одну акцию. Именно по данной причине в 2018 г. компания Лукойл осуществила круп-
нейшую за год операцию по обратному выкупу акций. Иными причинами обратного выкупа акций выступают желание избежать риска размытия капитала и необходимость аккумулировать капитал у ограниченного числа собственников [9]. Отчасти это является профилактикой риска поглощения.
Анализ российского рынка слияний и поглощений также подразумевает выявление секторов экономики, компании которых чаще всего становятся целью. По мнению автора, значимым признавалось, если количество сделок слияния и поглощения в конкретном секторе экономики в течение года превышало сотню. Это позволило в табл. 2 аккумулировать данные по 12 секторам экономики, внутри которых было совершено наибольшее количество сделок в последнее десятилетие.
Представленные данные позволяют заключить, что одним из самых крупных секторов по сделкам слияния и поглощения является банковский сектор. Результатом кампании по оздоровлению и «очистке» российского банковского сектора от недобросовестных участников с 2013 по 2019 г. стало сокращение количества кредитных организаций. Большое количество кредитных организаций остановили деятельность и были ликвидированы, ряд компаний предпочли объединение с иными игроками на рынке. Принимая во внимание сложившуюся макроэкономическую конъюнктуру и сохранение небольшого количества крупных кредитных организаций, можно прогнозировать, что по сравнению с началом 2010-х гг. в обозримом будущем в российском
Таблица 2. Количество сделок в секторах экономики — лидерах по целевым компаниям на российском рынке слияний и поглощений, ед.4
2009
2010
2011
2012
2013
2014 2015
2016
2017
2018
2019
Банки 233 252 161 158 116 114 147 139 76 48 39
Квалифицированные услуги 143 138 150 93 84 68 81 79 49 48 40
Металлургия 127 160 138 105 82 71 82 55 75 37 35
Нефтегазовая промышленность 225 133 105 115 98 69 77 59 50 22 21
Продукты питания и напитки 202 192 155 109 62 62 61 77 68 36 29
Производственное оборудование 85 106 85 76 46 42 36 41 41 31 31
Сельское хозяйство 71 87 111 118 136 123 123 104 70 31 37
Строительство 218 284 244 164 137 113 93 98 85 31 37
Транспорт и инфраструктура 122 206 232 145 126 88 96 101 82 44 36
Управление недвижимостью 113 152 114 113 97 91 80 72 40 18 21
Финансы 117 22 182 102 85 71 88 72 56 33 22
Энергетика 196 216 130 109 95 93 64 62 69 29 23
Составлено автором на базе данных Thomson Reuters. https://www.thomsonreuters.com/en.html (Дата обращения: 11.05.2020).
банковском секторе экономики можно будет наблюдать небольшое количество сделок слияний и поглощений.
Компании сельского хозяйства стали привлекательной целью в период активизации политики импортозамеще-ния. В сложный для экономики России период 2014— 2015 гг. именно в сельском хозяйстве заключалась большая часть сделок. В 2016 г. сельское хозяйство и вовсе было единственной отраслью экономики, в которой было заключено свыше сотни сделок. На наш взгляд, основная трансформация российского рынка сельского хозяйства уже завершена. Введенные западными партнерами России санкции позволили укрепить положение данного рынка. Ввиду эпидемиологической ситуации 2020 г. и закрытия границ большинства государств — ключевых экономических партнеров России представляется высоковероятным, что российская продовольственная безопасность будет обеспечиваться исключительно внутри границ государства. Следовательно, остановка мировых темпов роста экономики, отсутствие у компаний свободных финансовых ресурсов и национальная заинтересованность в сельском хозяйстве не должны стимулировать значимое количество трансграничных сделок слияния и поглощения на российском рынке сельского хозяйства.
Достаточно большое количество целевых компаний на российском рынке наблюдается в секторе «Транспорт и инфраструктура». Транспортная инфраструктура любого государства — это взаимосвязанная система инженерных сооружений, которые обеспечивают повседневную хозяйственную жизнь любого гражданина и экономическую активность государства в целом [10]. Проблемы финансирования данного сектора во многом обусловлены огромным объемом требуемого капитала [11], что нередко заставляет компании данного сектора объединяться. Несмотря на довольно активную политику оптимизации механизмов государственно-частного партнерства для поддержки данного сектора экономики [12], в 2016 г. большинство целевых компаний были связаны с воздушным транспортом России — это предприятия по производству транспорта, по перевозке пассажиров и грузов, по строительству и поддержанию необходимой инфраструктуры. К 2019 г. ситуация несколько изменилась, и большая часть целевых компаний связана с автомобильной и морской инфраструктурой. Опять же, ввиду частично закрытых границ государств в 2020 г. трансграничных сделок слияния и поглощения в большом количестве не предвидится. Если же говорить о российских сделках слияния и поглощения, то можно прогнозировать реализацию давно запланированных и завершение уже начатых сделок. Поскольку в последние годы наблюдается заметная отрицательная тенденция в рассматриваемом секторе экономики, то вероятно, что ближайшие годы компании сектора «Транспорт и инфраструктура» не будут распространенной целью для сделок слияния и поглощения.
Выводы
Подводя итоги анализа, отметим, что рынок слияния и поглощения является отражением текущего состояния мировой экономики. Проведенное исследование позволяет заключить, что российский рынок сделок слияния и поглощения не смог восстановиться после «великой рецессии». Последнее десятилетие российская экономика подвергалась воздействию сильных негативных факторов, не позволяющих обеспечивать рост. В 2010 г. российский рынок заинтересовал иностранных инвесторов, однако дальнейшее снижение темпов роста мировой экономики, политика санкций и импорто-замещения свели практически на нет иностранное участие в российском рынке слияний и поглощений.
Выявленные в настоящей статье секторы экономики — лидеры по количеству целевых компаний (банки, сельское хозяйство, транспорт и инфраструктура) могут считаться лидерами преимущественно из-за кризиса в этих секторах. Очевидные проблемы банковского сектора экономики стали катализатором объединения участников рынка. Политика импортозамещения и последовавший рост спроса на национальные продукты питания стимулировали развитие рынка сельского хозяйства и укрупнение участников до вертикально интегрированных структур. Проблемы финансирования транспортного сектора и обеспечивающей его инфраструктуры являются системными, что вынуждает ряд компаний объединяться для консолидации капитала и достижения эффекта финансовой синергии.
Современная экономическая конъюнктура, характеризующаяся снижающимися до минимальных значений темпами роста мировой экономики, и начавшийся новый мировой экономический кризис позволяют заключить, что не только российский, но и мировой рынок слияний и поглощений в ближайшие годы ждет снижение как количества сделок, так и их стоимостного выражения. ■
Литература
1. Научно-практический комментарий к Федеральному закону «О защите конкуренции» / Отв. редактор И. Ю. Артемьев. 2-е изд., перераб. и доп. (глава 7). М.: Статут, 2016. 1024 с.
2. Краснопеева Е. В. Сравнительный анализ уголовного законодательства государств СНГ М.: Московский ун-т МВД России, 2006. 67 с.
3. Гохан П. А. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. М.: Альпина Паблишер, 2020. 742 с.
4. Вакула И. М., Цымлянская О. А. Особенности понимания сделок «слияние и поглощение» в современном российском праве // Юристъ-Правоведъ. 2017. № 4 (83). С. 142—146.
Анализ российского рынка слияний и поглощений
5. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. М.: Альпина Паблишер, 2020. 1316 с.
6. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2008. 1008 с.
7. Решетникова Т. В., Валиева Ф. И. Генезис понятия «слияния и поглощения» в миронаучном знании // Известия Уральского гос. горного уни-та. 2017. № 3 (47). С. 93—96.
8. Ващенко Т. В. Поведенческие финансы — новое научное направление или элемент классической финансовой теории? // Финансовый менеджмент. 2019. № 6. С. 103—109.
9. Лисицына Е. В., Ващенко Т. В., Забродина М. В. Финансовый менеджмент. М.: ИНФРА-М, 2018. 184 с.
10. Гордиенко М. С. Бюджетные расходы на транспортную инфраструктуру: невозвратные вложения или эффективные инвестиции // Экономические системы. 2016. № 3. С. 52—53.
11. Алабед Алкадер Н. М. Организация финансирования инфраструктурных проектов автодорог на основе государственно-частного партнерства // Вестник Волжского ун-та им. В. Н. Татищева. 2020. Т. 2. № 1. С. 262—269.
12. Алабед Алкадер Н. М. Проблемы и перспективы финансирования инфраструктурных проектов на основе государственно-частного партнерства // Финансовая жизнь. 2018. № 2. С. 4—6.
Сведения об авторе
Восканян Роза Оганесовна: кандидат экономических наук, доцент, доцент кафедры финансового менеджмента ФГБОУ ВО «Российский экономический университет имени Г В. Плеханова» Контактная информация:
Адрес: 143003, Московская обл., г. Одинцово, ул. Маршала Бирюзова, д. 30, корп. Б E-mail: rose.01@mail.ru
