CC BY
17
2017.02.036. ЭКЛАНД М., ЛАНДЬЕ А., ТИРОЛЬ Ж. УКРЕПИТЬ ФРАНЦУЗСКИЙ ВЕНЧУРНЫЙ КАПИТАЛ.
EKELAND M., LANDIER A., TIROLE J. Renforcer le capital-risque français. Notes du Conseil d'analyse écon. - P., 2016. - N 33. - 12 p. -Mode of access: http://www.cae-eco.fr/IMG/pdf/cae-note033v2.pdf.
Ключевые слова: Франция; венчурный капитал; венчурное финансирование; инновационные предприятия; бизнес-ангелы; государственная поддержка.
В докладе экспертов Совета по экономическому анализу (Conseil d'analyse économique) при премьер-министре Франции рассматриваются особенности французского венчурного капитала, роль государства и университетов в развитии инновационных предприятий, а также пути совершенствования механизмов финансирования и налогообложения инновационных предприятий.
Из-за неспособности банков обеспечивать в достаточной мере финансирование инноваций и стартапов, указывают авторы, появление французских «единорогов» (т.е. стартапов, стоимость которых оценивается более чем в 1 млрд долл.) (с. 3) зависит от динамики рынка венчурного капитала. В настоящее время последний демонстрирует высокие темпы роста. В 2015 г. было зарегистрировано 484 операции венчурного инвестирования общим объемом 1,81 млрд евро, что в два раза превышает показатели 2014 г. Франция занимает второе место в Европе (после Великобритании) по количеству венчурных операций (21%), но только третье (после Германии) - по объему инвестированных средств: французский рисковый капитал в среднем осуществляет небольшие инвестиции. По оценкам, в 2015 г. во Франции было всего три «единорога» стоимостью в 6,7 млрд долл., тогда как в Германии, Швеции и Великобритании - соответственно 4, 6 и 17 «единорогов» стоимостью соответственно в 18, 26,5 и 40,4 млрд долл. (с. 3).
Ключевую роль в развитии инновационных предприятий, особенно на начальном этапе их деятельности, играют бизнес-ангелы (БА), которые восполняют нехватку средств для венчурных инвестиций. Однако экономический вес БА во Франции относительно невелик: в 2013 г. их инвестиции составляли 1,7%о ВВП страны против 2%о в Германии, 4,4%о в Великобритании и 4,6%о в Швеции. В 2015 г. во Франции насчитывалось 10 тыс. БА, объеди-
ненных в 76 сетей. В том же году они реализовали 386 операций общим объемом 41,2 млн евро (с. 3-4). Средний размер инвестиций французских БА в два раза меньше, чем английских, и в 2,5 раза меньше, чем немецких. В США в 2010 г. насчитывалось 265,4 тыс. БА, которые профинансировали 61,9 тыс. новых предприятий (общий объем инвестиций составил 201,1 млрд долл.) (с. 4).
Внутренняя норма доходности (taux de rendement interne, TRI)1 венчурного капитала за 10 лет составляла на конец 2013 г. -0,2%, а средняя TRI 25% наиболее успешных венчурных фондов -11,8%. В том же году в Европе средняя TRI достигала 1,68%, а TRI наиболее результативных фондов - 15,5% (с. 4).
Таким образом, авторы приходят к выводу, что, несмотря на динамичное развитие, рынок венчурного капитала во Франции мобилизует меньше средств, чем рынки других европейских стран, и к тому же имеет менее интернациональный характер. Во Франции нет достаточного количества БА, а их способность к финансированию остается низкой. Результативность французских венчурных фондов также ниже среднеевропейской. Кроме того, в Европе процесс выведения новых (венчурных) компаний на фондовый рынок путем размещения их акций менее динамичен, чем в США.
Одной из особенностей французской инновационной системы является слабая вовлеченность университетов в процесс передачи промышленности технологий, разработанных при государственной поддержке. В США взаимодействие университетов с мелкими и средними предприятиями (МСП) и государством в сфере передачи интеллектуальной собственности регулируется Законом Бэя - Доула (Bayh Dole Act) (1980), который не только облегчил эти взаимоотношения, но и способствовал распространению предпринимательской культуры, в частности через участие студентов в анализе инвестиционных проектов, реализуемых университетами. В отличие от этого во Франции для передачи результатов исследований промышленности, а тем более для участия в создании стартапа научному работнику необходимо пройти через сложную систему оценок и согласований на разных уровнях. Таким образом,
1 Расчетный показатель доходности, используемый при оценке инвестиционных проектов; определяется как ставка дисконтирования, при которой чистая приведенная стоимость денежного потока от инвестиционного проекта равна нулю. - Прим. реф.
французские университеты в отличие от университетов США являются второстепенными участниками инновационного процесса.
Для Франции характерна высокая доля государства в венчурном финансировании. В 2012-2015 гг. она значительно превышала аналогичный показатель в Великобритании и странах Северной Европы. Основным институтом государственного венчурного финансирования является государственный инвестиционный банк «Bpifrance», активно участвующий как в прямом, так и в косвенном финансировании стартапов через партнерские фонды и Программы инвестиций в будущее (Programmes d'investissements d'avenir, PIA).
Сравнительная характеристика структуры венчурных вложений в частный акционерный капитал по типам инвесторов в Германии, Великобритании, странах Северной Европы и Франции представлена в таблице.
Таблица
Венчурные инвестиции в частный акционерный капитал по типам инвесторов в 2012-2015 гг. (%)
Типы инвесторов Германия Великобритания Страны Северной Европы Франция
Государственные институты 22,3 2,9 13,4 22,3
Семейные предприятия и частные лица 18,8 6,5 6,9 19,1
Страховые компании 8,4 9,6 4,3 16,6
Фонды фондов 15,5 18,6 22,1 14,7
Пенсионные фонды 21,5 36,3 27,4 11,0
Банки 6,1 2,2 5,6 7,2
Частные предприятия 3,6 1,8 1,5 5,0
Суверенные фонды 0,7 15,4 10,5 2,7
Рынки капиталов 0,2 1,6 1,5 0,8
Академические институты, пожертвования, общественные фонды 3,1 5,1 6,6 0,8
Итого 100 100 100 100
Государственное участие в финансировании инновационных предприятий призвано компенсировать недостаточность частного финансирования инноваций и некоторых рисковых сегментов бизнеса, особенно на начальном этапе деятельности предприятий.
Хотя опыт США свидетельствует о том, что государственное вмешательство может играть ключевую роль в развитии инновационных предприятий, в частности потому, что способствует привлечению частных инвестиций, оно содержит в себе определенные риски. Они связаны с отсутствием у государства компетенций, необходимых для выявления перспективных отраслей и предприятий; возможностью вытеснения некоторых частных агентов; влиянием групп давления; использованием государственного влияния на электорат; настороженным отношением иностранных инвесторов к государству, деятельность которого, как они считают, носит протекционистский характер. Авторы также подчеркивают чрезмерную сложность, объемность и противоречивость французского законодательства, касающегося финансирования инноваций.
Признавая важную роль государственных институтов, в частности «Bpifrance», в области венчурного финансирования, особенно в период финансового кризиса, авторы отмечают, что они не лишены некоторых слабостей и нуждаются в перенастройке с учетом взаимосвязи различных форм государственного вмешательства. В связи с этим авторы выделяют ряд проблем, касающихся промышленной политики, которые частично затрагивают как деятельность «Bpifrance», так и PIA. К ним, в частности, относятся: выявление причин «дисфункций» рынка; привлечение независимых экспертов для отбора проектов и получателей государственных средств; учет не только социального предложения, но и спроса; оценка итоговых результатов и распространение информации; привлечение частного сектора к венчурному финансированию.
На основе проведенного анализа авторы формулируют следующие рекомендации.
1. Следует уточнить принципы промышленной политики, которые служат основанием прямого участия «Bpifrance» и PIA в венчурном финансировании, согласовать их и внедрить лучший опыт в этой области.
Авторы высказывают сомнения относительно эффективности такой цели инновационных фондов, как обеспечение высокой выживаемости предприятий (у партнерских фондов «Bpifrance» она составляет 91% в течение 5 лет). В США более 25% стартапов ликвидируются, а доля тех, кто не в состоянии полностью возместить издержки, еще выше. Как полагают авторы, при определенных ус-
ловиях предпочтительнее финансировать не только прибыльные, но и неприбыльные проекты. Чем выше результаты, тем выше потери, которые можно считать допустимыми (с. 8).
Что касается инновационных фондов, то их цель состоит в создании во Франции сильного и динамичного сектора венчурного финансирования, а также в поддержке крупных профессиональных фондов, способных привлечь международных инвесторов. На практике это означает развитие соинвестирования с частным сектором и сопровождение новых инновационных фондов, например в новых секторах. В этих условиях «Bpifrance» должен укреплять политику консолидации сектора.
Проблема состоит также в том, что частные институциональные инвесторы привыкли полагаться на предварительные проверки и рекомендации «Bpifrance», и снижение его роли может помешать появлению автономной инновационной экосистемы. Кроме того, правила инвестирования, навязанные законодателем, могут затормозить интернационализацию фондов, в которые «Bpifrance» вкладывает средства. Для развития частного венчурного финансирования необходимо переориентировать цели деятельности фондов на привлечение во Францию международных команд и частных институциональных инвесторов.
2. Основой деятельности «Bpifrance» должна стать промышленная политика, направленная на создание автономного сектора рискового капитала. Для этого необходимо укрепить управление банком, чтобы защитить его от политического давления. В настоящее время в Административный совет «Bpifrance» входят 2-3 независимых члена из 15 (с. 9). Их количество необходимо значительно увеличить для ограничения возможных попыток использовать банк в политических целях. Кроме того, учитывая большой объем средств PIA, которыми управляет «Bpifrance», необходима координация их глобальной стратегии и стратегии банка для оптимизации государственного участия в финансировании инноваций.
3. «Bpifrance» должен иметь независимое управление и нести за него ответственность, а также использовать лучший мировой опыт в области венчурного финансирования. Кроме того, важно обеспечить координацию стратегий «Bpifrance» и Генерального комиссариата по инвестициям (Commissariat général à l'investissement, CGI) для оптимизации государственного участия.
4. Необходимо стимулировать включение научного сообщества в предпринимательскую деятельность за счет упрощения процедур коммерческого использования изобретений и инноваций с помощью таких механизмов, как стажировка студентов, соглашения с промышленными предприятиями об обучении в рамках ведения научных исследований (conventions industrielles de formation par la recherche, CIFRE), присутствие представителей университетов в государственных структурах («Bpifrance», CGI) и предпринимателей в органах управления университетов.
5. Налогообложение иностранных частных или институциональных инвесторов, участвующих во французских венчурных фондах, должно быть более определенным и понятным, а их доступ к этим фондам - более свободным.
6. Налогообложение предпринимателей должно стимулировать их инвестиции в стартапы и венчурные операции.
7. Для оптимального распределения бюджетных средств в ходе создания автономной предпринимательской системы необходимо оценивать эффективность налоговой политики и государственной промышленной политики, касающихся венчурного капитала.
Государственная поддержка стартапов, обоснованием которой является стремление создать во Франции критическую массу инвестиционных фондов международного уровня, нуждается в оптимизации. По мнению авторов, Франция может создать эталонную европейскую экосистему венчурного капитала.
И.Ю. Жилина
