CC BY
10ВАЛЮТНАЯ ПОЛИТИКА БАНКА РОССИИ В УСЛОВИЯХ ВНЕШНИХ ШОКОВ
EXCHANGE RATE POLICY OF THE CENTRAL BANK OF THE RUSSIAN FEDERATION IN TERMS OF EXTERNAL SHOCKS
Аннотация
В статье рассматривается влияние существенно усилившихся внешних шоков в конце 2013 - 2014 гг. на валютную сферу России. В качестве основных шоков при анализе выделяются отмена политики количественного смягчения в США, нестабильная политическая ситуация на Украине, финансовые санкции в отношении России, падение цен на энергоносители на мировом рынке во второй половине 2014 г. Делается вывод о непоследовательной политике Банка России в условиях растущего воздействия со стороны внешних шоков. Предлагаются меры по стабилизации ситуации в экономике и валютной сферы со стороны Центрального банка: отказ от перехода к режиму инфляционного таргетирования, возобновление активного регулирования валютного курса для стабилизации ожиданий экономических агентов, введение отдельных валютных ограничений на трансграничные операции с капиталом, проведение комплекса мер по дедолларизации российской экономики.
М.Ю. ГОЛОВНИН
заместитель директора по научной работе Института экономики РАН, д.э.н.
M.Yu. GOLOVNIN
deputy director for research of the Institute of Economics of the Russian Academy of Sciences, Dr. Sc. Econ.
Abstract
The rising role of external shocks for Russian economy in late 2013 - 2014 is analyzed in the paper. Among main shocks tapering of quantitative easing policy in USA, political disturbances in Ukraine, financial sanctions against Russia, falling prices on world energy markets in the second half of the year 2014 are pointed out. The conclusion is drawn that Bank of Russia's policy in terms of external shocks was inconsistent. We suggest central bank measures for stabilization of economy and foreign exchange market in Russia: refusal of switch to inflation targeting regime, renewal of exchange rate regulation for stabilization of economic actors' expectations, introduction of selected foreign exchange restrictions on cross-border capital flows, set of measures to overcome the dollarization of Russian economy.
Ключевые слова: валютная политика, валютный курс, внешние шоки, валютные ограничения на операции с капиталом.
Keywords: exchange rate, exchange rate policy, external shocks, foreign exchange restrictions on cross-border capital flows.
На протяжении последних более чем двух десятилетий процессы, происходящие в национальных экономиках, испытывают воздействие со стороны глобализации. Это воздействие происходит по различным направлениям, одним из наиболее важных среди них являются внешние шоки для национальных экономик, которые способны усилить кризисные тенденции внутри экономики, либо перенести на нее внешнее кризисное воздействие.
Российская экономика уже к 2013 г. столкнулась со значительным замедлением экономической динамики, что свидетельствовало об исчерпании сложившейся модели экономического роста и экономической политики. В это время она испытала ряд негативных внешних шоков, которые усилили тяжелое положение внутри национальной экономики. Начало серии этих шоков положил отток капитала, вызванный политикой постепенной отмены количественного смягчения в США, которая фактически стала проводиться с октября 2013 г. и завершилась через год. Уже в начале 2014 г. на российском валютном рынке начало ощущаться существенное давление.
В 2014 г. российская экономика испытала воздействие ряда шоков, по масштабу в 2000-е гг. сопоставимых лишь с шоками глобального экономического кризиса в 2008-2009 гг. Это политические события на Украине, присоединение Крыма и связанное с ними введение финансовых санкций крупнейших развитых стран в отношении России, а также падение цен на нефть с середины 2014 г. до начала 2015 г. (График 1).
График 1
Динамика цены на нефть марки Brent в 2013-2015 гг. (долл. за баррель)
ОООООт-ОООООт-ОО
Источник: U. S. Energy Information Administration (http://www.eia. gov/dnav/pet/hist/LeafHandler.ashx?n=PET&s=RBRTE&f=D).
Накопившееся к осени 2014 г. воздействие внешних шоков, наряду со стагнационными тенденциями внутри российской экономики, привело к давлению на валютном рынке, панике среди экономических агентов и резкому падению обменного курса рубля. По итогам 2014 г. средний курс рубля, как к доллару США, так и к евро, упал по сравнению с предыдущим годом на 16,2%\ Заметим, что это падение было немногим меньше, чем в кризис-
1 http://www.cbr.ru/statistics/print.aspx?file=credit_statistics/ex_rate_ind_14.htm &pid=svs&sid=analit.
ном 2009 г. (тогда соответствующие показатели для обменного курса рубля к доллару США и евро составили 21,7 и 17,5%2).
Возникает вопрос, связанный с тем, можно ли было предотвратить обвальное падение валютного курса рубля, особенно в самом конце 2014 г. (ноябре-декабре). Центральный банк в последние годы последовательно проводил политику, направленную на введение режима инфляционного таргетирования, который в соответствии с его программными документами должен был сочетаться с переходом к плавающему курсу рубля. В «Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики на 2014 год и период 2015-2016 годов» была четко определена дата реализации этих целей - к 2015 году [1, с. 3-4].
Во-первых, вызывает серьезные вопросы сам переход к режиму инфляционного таргетирования в России. Проблема состоит не в том, что в России не нужно бороться с инфляцией, а в том, чтобы делать достижение определенного темпа инфляции единственной целью денежно-кредитной политики. Мировая практика свидетельствует о том, что большинство стран, относящихся к группе развивающихся стран и стран с формирующимися рынками, в которую входит и Россия, использует режим таргетирова-ния валютного курса (83 страны по состоянию на апрель 2014 г., еще 18 стран регулируют курсы своих валют), а не инфляционного таргетирования (его применяют 34 страны, из них 11 - развитые страны) [2, с. 10-11].
Во-вторых, режим инфляционного таргетирования в странах с формирующимися рынками, как правило, сочетается с регулированием валютного курса. Стремление данной группы стран устанавливать цели по валютному курсу или, по крайней мере, регулировать его динамику характеризуется как «страх свободного плавания» [3, с. 18]. Он может быть вызван различными причинами: тесной связью динамики инфляции и валютного курса, ограниченными возможностями заимствований в национальной валюте, высоким уровнем долларизации экономики, низким уровнем доверия к денежным властям. Несложно заметить, что все эти причины действуют в экономике России.
2 http://www.cbr.ru/statistics/print.aspx?file=credit_statistics/ex_rate_ind_09.htm &pid=svs&sid=analit.
В-третьих, крайне неудачно выбран момент перехода к новому режиму. Если в 2013 г. сочетание внутренних экономических проблем и внешних шоков еще не носило угрожающего характера, то в 2014 г. оно уже явно приобрело критические масштабы.
Тем не менее Центральный банк начал реализовывать меры по переходу к свободному плаванию рубля уже с начала 2014 г. В январе 2014 г. он снизил объем целевых интервенций до нуля, тем самым отказавшись от реакции на изменение фундаментальных факторов на валютном рынке [4, с. 60]. Затем на протяжении всего 2014 года проявлялось противоречие между стремлением Центрального банка свести объем своих интервенций на валютном рынку к нулю и давлением со стороны внешних шоков в сторону обесценения рубля (График 2).
Наибольшее давление Банк России испытывал в периоды, когда произошло присоединение Крыма к России (март 2014 г.) и резкое падение цен на нефть на мировом рынке (октябрь-декабрь 2014 г.). Было очевидно, что шоки 2014 г. связаны с высоким уровнем неопределенности, нарушают нормальное планирование деятельности экономических агентов. Тем не менее Центральный банк не только не отказался от перехода к свободно плавающему курсу рубля в 2015 г., но фактически сделал это раньше срока.
Поддержка валютного курса в ситуации, когда Центральный банк стремился свести к минимуму валютные интервенции, осуществлялась также в форме повышения процентной ставки. В результате с марта по декабрь 2014 г. ключевая ставка Банка России была повышена с 5,5 до 17% .
В качестве основной причины повышения ставки называлась борьба с инфляцией. Однако рост темпов инфляции в 2014 г. был вызван не динамикой денежных агрегатов, а падением валютного курса рубля (График 3)
3 http://www.cbr.ru/DKP/print.aspx?file=standart_system/rates_table_14.htm &pid=dkp&sid=ITM_49976.
График 2
Источник: Банк России (http://www.cbr.ru/hd_base/default.aspx? prtid=valint&pid=idkp_br&sid=ITM_14007).
График 3
2
О
О
О
0. >
СП К
СП о
о ш
с^
о 1- >
го
ш
Ч ^
I
> —)
X т го
1- ч
.0 о о
I н |_
Я ш I ш ш т н о о о |_ ш
ч о >
н
о .0
о о^ ч
с^ Ш ш
с^ с
с |_
ю
2 о
К 1
-& I о
сч
_ Сй
.0
С
ш
1-
(ОЧМОоОЮ^-^О
Источник: рассчитано на основе данных Банка России (http://www.cbr.ru/statistics/infl/Infl_01022015.pdf, http://www.cbr.ru/statistics/? PrtId=mb&pid=dkfs&sid=dbvo, http://www.cbr.ru/statistics/? PrtId=ms&pid=dkfs&sid=dm).
Помимо влияния динамики валютного курса на инфляцию, в России сохраняется такое явление, как долларизация. В частности, оно проявляется в том, что при возникновении кризисных явлений начинают расти чистые покупки населением наличной иностранной валюты [5, с. 24-25]. Не стал исключением и 2014 год, в который чистые покупки населением наличной иностранной валюты превысили 40 млрд долл. и были на 70% больше, чем в 2013 г.4
К началу кризисных тенденций был накоплен значительный объем внешней задолженности. Так, государственный и корпоративный внешний долг России с начала 2013 г. до середины 2014 г. вырос на 15% и достиг 732,8 млрд долл.5 Кроме того, внутри страны значительная часть активов банковской системы (кредиты, депозиты и прочие размещенные средства) была выражена в иностранной валюте - около 23% на начало октября 2014 г.6 Если финансовые санкции привели к тому, что российские экономические агенты к началу 2015 г. сократили объем своей внешней задолженности (до 597 млрд долл.), то в результате резкого обесценения рубля доля выраженных в иностранной валюте размещенных средств банковской системы выросла на 1 февраля 2015 г. до 34%.
Центральный банк и Правительство Российской Федерации во время кризисной ситуации на валютном рынке в ноябре-декабре 2014 г. (равно как и во время воздействия глобального экономического и финансового кризиса на Россию в 20082009 гг. [6, с. 15]) отказались от использования валютных ограничений на движение капитала как инструмента борьбы с кризисными явлениями. В результате до сих пор Центральный банк оказывается в ситуации дилеммы, когда высокая процентная ставка по его операциям является препятствием для оживления экономики, а пойти на ее существенное снижение он не может из опасений возобновления давления на валютный курс.
4 Рассчитано на основе данных Банка России (http://www.cbr.ru/statistics/print. aspx?file=bank_system/for_exch_14.htm&pid=fшr&sid=inr_1).
5 http://www.cbr.ru/statistics/?Prtid=svs&ch=itm_47538#CheckedItem.
6 Рассчитано на основе [7, с. 125-126].
Несмотря на то что динамика валютного курса рубля несколько стабилизировалась с конца 2014 г., и обменный курс к доллару США и евро несколько укрепился по сравнению с концом января 2015 г., говорить о прекращении проблем на валютном рынке преждевременно. Финансовые санкции в отношении России продолжают действовать (по всей видимости, как минимум до конца 2015 г.), цена на нефть колеблется в пределах 50-60 долл. за баррель (см. График 1), что не является приемлемым для России уровнем цен, политическая ситуация на Украине далека от стабилизации.
Исходя из этого в нынешней ситуации, на наш взгляд, следует выделить ряд важных практических рекомендаций для Центрального банка России:
1. Необходимо прекратить преждевременный переход на режим инфляционного таргетирования. Очевидно, что в заявленной форме этот переход не будет осуществлен. Целевой темп инфляции на 2017 г. заявлен на уровне 4%. Принимая во внимание, что в феврале 2015 г. годовой темп инфляции находился на уровне около 17%, подобная дезинфляция вряд ли возможна, либо будет сопряжена с существенными рисками с точки зрения экономического роста. Если же Центральный банк не достигнет поставленной цели (или изменит ее до 2017 г.), то это приведет к снижению доверия со стороны экономических агентов.
2. Требуется возвращение к активному регулированию валютного курса, принимая во внимание его важную роль в экономике (как фактора, влияющего на ценовую динамику и обеспечение финансовой стабильности). Как нам представляется, Центральный банк должен обеспечивать предсказуемую динамику валютного курса при отсутствии резких изменений, но и не вводя формальных границ для его колебаний.
3. Как было показано выше, усиление вызовов для валютной и денежно-кредитной политики требует расширения ее инструментария за счет использования отдельных валютных ограничений. В период нестабильности на валютном рынке целесообразно вернуться к обязательной репатриации и частичной продаже экспортной валютной выручки. Кроме того, представляется целесообразным более активное использование регулирования открытой валютной позиции, установление более высоких нормативов ре-
зервных требований по пассивам в иностранной валюте внутри страны и привлекаемым из-за рубежа, введение нормативов резервирования для инвестиций за рубежом, введение налога на трансграничные финансовые операции (налог Тобина) и др. на постоянной основе. В текущих условиях введение валютных ограничений позволит снизить процентную ставку Центрального банка без угрозы попадания значительной дополнительной ликвидности на валютный рынок [8].
4. Необходим комплекс мер, нацеленных на дедолларизацию российской экономики, который в перспективе позволит снизить зависимость российской экономики от колебаний валютного курса и внутреннее давление на валютном рынке в кризисных ситуациях. Предлагаемые меры могут включать как применение отдельных валютных ограничений (в частности, налог на конвертацию иностранной валюты), так и законодательные ограничения на расчеты в иностранной валюте внутри национальной экономики (за исключением внешнеэкономических сделок).
Таким образом, в современных условиях усиления воздействия внешних шоков на российскую экономику требуется пересмотреть подходы к проведению денежно-кредитной и валютной политики и ввести специальные меры, направленные на стабилизацию валютной сферы.
Библиографический список
1. Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2014 год и период 2015-2016 годов. М.: Центральный банк Российской Федерации, 2013. Одобрено Советом директоров Банка России 8.11.2013 (http://www.cbr.ru/publ/ ondkp/on_2014%282015-2016%29.pdf).
2. Annual Report 2014. Washington DC: International Monetary Fund. 2014. Appendix II. (http://www.imf.org/external/pubs/ft/ar/ 2014/eng/pdf/a2.pdf).
3. Mohanty M.S., Scatigna M. Has Globalisation Reduced Monetary Policy Independence? // Bank for International Settlements Papers. 2005. № 3.
4. Киюцевская, А. Плавающий курс российского рубля: миф или реальность? // Вопросы экономики. - 2014. - № 2.
5. Головнин М.Ю., Любский М.С., Богатова И.Э. Каналы влияния внешних факторов на монетарную сферу России. М.: Институт экономики РАН, 2012.
6. Некипелов А.Д., Головнин М.Ю. Стратегия и тактика денежно-кредитной политики в условиях мирового экономического кризиса // Вопросы экономики. - 2010. - № 1.
7. Статистический бюллетень Банка России. 2015. № 3. М.: Центральный банк Российской Федерации, 2015.
8. Некипелов А.Д. Нужно за один-два месяца нормализовать ситуацию в финансовой сфере // Российская Федерация сегодня. -2015. - № 3 (http://www.russia-today.ru/article.php?i=1296).
Bibliographical list
1. Guidelines for Monetary Policy for the year 2014 and period of 2015-2016 (2013). Moscow: Central Bank of Russian Federation. Approved by of Bank of Russia's Board of Directors 8.11.2013.
(http://www.cbr.ru/publ/ondkp/on_2014%282015-2016%29.pdf).
2. Annual Report (2014). Washington DC: International Monetary Fund. Appendix II. (http://www.imf.org/external/pubs/ft/ar/2014/ eng/pdf/a2.pdf).
3. Mohanty M.S., Scatigna M. (2005) Has Globalisation Reduced Monetary Policy Independence? // Bank for International Settlements Papers. № 3.
4. Kiyucevskaya, A. (2014) Floating Exchange Rate of the Russian Ruble: Myth or Reality. Voprosy Ekonomiki. № 2.
5. Golovnin M., Lyubskiy M., Bogatova I. Channels of External Factors Influence on Russian Monetary Sphere. Moscow: Institute of Economics, RAS, 2012.
6. Nekipelov A., Golovnin M. (2010) Strategy and Tactics of Monetary Policy during the World Economic Crisis. Voprosy Eko-nomiki. № 1.
7. Statistical Bulletin of Bank of Russia (2015). Moscow: Central Bank of Russian Federation. No. 3.
8. Nekipelov, A. (2015) It is necessary to normalize the situation in the financial sector for one to two months. Rossiyskaya Federaciya Segodnya. No. 3 (http://www.russia-today.ru/article.php? i=1296).
