CC BY
121
16. Verba D. Vplyv stvorennja robochyh misc' na produktyvnist' praci v ekonomici Ukrai'ny u 2001-2003 rr. [Influence of creating working places on the labor productivity in Ukrainian economy in 2001-2003]. // Ukrai'na: aspekty praci. 2005. №8. P. 41-50.
17. Naukova ta investycijna dijal'nist' v Ukrai'ni u 2011 roci [Scientific and investment activities in Ukraine in 2011]. / Derzhavna sluzhba statystyky Ukrai'ny. Stat. zbirnyk. vidp. za vypusk I.V. Kalachova. K.: DP «Informacijno-vydavnychyj centr Derzhstatu Ukrai'ny, 2012. 305 p. http://www.ukrstat.gov.ua
18. Zakon Ukrai'ny «Pro stymuljuvannja investycijnoi' dijal'nosti u priorytetnyh galuzjah ekonomiky z metoju stvorennja novyh robochyh misc'» vid 6 veresnja 2012 roku №5205-VI. [Law of Ukraine "On Stimulation of Investment Activities in the Priority Branches of Economy with the Aim of Creating New Working Places" dated September 6, 2012, No 5205 - VI]. http://www.partyofregions.org.ua
ДАН! ПРО АВТОРА
Кулшов Геннадш Тимофшович, доктор економлчних наук, старший науковий с^вроб^ник Державна установа «1нститут економки I прогнозування НАНУ» вул. Панаса Мирного, 26/1103, м. Кию, 01011, Украна
ДАННЫЕ ОБ АВТОРЕ
Куликов Геннадий Тимофеевич, доктор экономических наук, старший научный сотрудник Государственное учреждение «Институт экономики и прогнозирования НАНУ» ул. Панаса Мирного, 26/1103, г. Киев, 01011, Украина
DATA ABOUT THE AUTHOR
Gennadiy Tymofiyovych Kulikov, Doctor of Economics, Higher Scientific Associate
State Institution "Institute of Economy and Forecasting of the National Academy of Sciences of Ukraine"
Panasa Myrnogo Str., 26/1103, Kyiv, 01011, Ukraine
УДК 338.4: 339.2
УПРАВЛ1ННЯ ВАРТ1СТЮ КОМПАНИ В УМОВАХ ЕКОНОМ1ЧНО1 НЕСТАБ1ЛЬНОСТ1
Мамонтова Н.А.
Узагальнено теоретике— методолог1чн1 пдходи до визначення вартост1 компани в нових умовах. Проанал1зовано стан I проблеми укранських компанй з точки зору доц1льност1 запровадження управлння вартстю. Метою роботи е викладення авторських узагальнень тееретике-метеделегiчних аспект1в щодо управлння вартстю компани.
Результативнсть управлння вартютю мае визначатися перш за все ступенем досягнення задекларованих щлей та виршення поставлених завдань перед системою управлння вартстю. Критери досягнення щлей i виконання завдань можуть бути екенемiчними та пезаекенемiчними, що вказуе на мiждисциплiнарний характер проблеми. Крм зростання абсолютних показниюв сл.д враховувати змну у структур.i капталу компани. В постндуст^альнй економц одним iз таких критерив е п^оритет зростання варто^i нтелектуального капталу. Важливо забезпечити оц1нювання з урахуванням нтереав р.знш груп аки^оне^в, менеджменту та персоналу. В подальшому мають бути запропоновам конкретн методики оц1нювання результативной управлння вартстю з урахуванням конкретних особливостей фунщонування компани.
В нових умовах запорукою ефективно^i корпоративного менеджменту е зростання показниюв варто^i компани. Вартсть компани - це и цна, визначена з урахуванням и^нно^ матерiальних i нематерiальних активiв, а також оч^вань щодо здатнестi приносити екенемiчнi ефекти (користь) у майбутньому. Одмею з найпоширенших концепий управлння, що зерiентевана на максимiзаиiю ринковоГ вартестi компанй, е так звана кониепц1я екенемiчнеí доданоí варто^i (EVA), що стала результатом еволю^йного розвитку парадигми визначення нтегрованих оиночних показниюв ефективнестi бiзнесу. При формуванн стратеги максимiзаиií вартестi компани слiд мати на увазi перш за все не будь-яке зростання, а обфунтоване, що базуеться на позитивнй динами певних ринкових та внутршмх вартсних чинниках.
Ключов'1 слова: вартсть, ои1нка варто^i, управлння вартстю компани, управлння вартстю в системi фнансового менеджменту.
УПРАВЛЕНИЕ СТОИМОСТЬЮ КОМПАНИИ В УСЛОВИЯХ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ НЕСТАБИЛЬНОСТИ
Мамонтова Н.А.
Обобщены теоретико-методологические подходы к определению стоимости компании в новых условиях. Проанализировано состояние и проблемы украинских компаний с точки зрения иелесообразности внедрения управления стоимостью. Целью работы является изложение авторских обобщений теоретико-методологических аспектов управления стоимостью компании.
Результативность управления стоимостью должна определяться прежде всего степенью достижения задекларированных иелей и решения поставленных задач перед системой управления стоимостью. Критерии достижения иелей и выполнения задач могут быть экономическими и внеэкономическими, что указывает на междисииплинарный характер проблемы. Помимо роста абсолютных показателей следует учитывать изменение в структуре капитала компании. В постиндустриальной экономике одним из критериев является приоритет роста стоимости интеллектуального капитала. Важно обеспечить оиенивания с учетом интересов различных групп акиионеров, менеджмента и персонала. В дальнейшем должны быть предложены конкретные методики оиенки результативности управления стоимостью с учетом конкретных особенностей функиионирования компании.
В новых условиях залогом эффективности корпоративного менеджмента является рост показателей стоимости компании. Стоимость компании - это ее иена, определенная с учетом иенности материальных и нематериальных активов, а также ожиданий относительно способности приносить экономические эффекты (пользу) в будущем. Одной из самых распространенных кониепиий управления, ориентированной на максимизаиию рыночной стоимости компаний, является так называемая кониепиия экономической добавленной стоимости (EVA), как результат эволюиионного развития парадигмы определения интегрированных оиеночных показателей эффективности бизнеса. При формировании стратегии максимизаиии стоимости компании следует иметь в виду прежде всего не любой рост, а обоснованный, что базируется на положительной динамике определенных рыночных и внутренних стоимостных факторах.
© Мамонтова Н.А., 2013
EkohomÍ4h^ вюник уыверситету | Випуск № 21/1
123
Ключевые слова: стоимость, оценка стоимости, управления стоимостью компании, управления стоимостью, в системе финансового менеджмента.
MANAGEMENT OF COMPANY VALUE IN THE CONDITIONS OF ECONOMIC INSTABILITY
Mamontova N.A.
Theoretical and methodological approaches to determining the value of company in new conditions are generalized. Condition and problems of the Ukrainian companies from the point of view of expediency of value management implementation are analyzed. Aim of the article is to describe author's generalizations of theoretical and methodological aspects of managing company value.
The following conclusions and generalizations are provided on the basis of research.
Result of value management shall be determined first of all by the degree of achieving the declared purposes and performing the tasks before the value management system. Criteria of achieving purposes and performing tasks may be economical and non-economical what proves interdisciplinary character of the problem. With the exception of increase of absolute indicators, changes in the structure of company capital shall be taken into account. In post-industrial economy one of such criteria is the priority of increasing value of intellectual capital. It is important to implement evaluation taking into account interests of different groups of shareholders, management and staff. Further definite methodologies of evaluating effectiveness of value management shall be proposed taking into account definite peculiarities of company functioning.
In the new conditions guarantee of effective corporate management is increase on value indicators of the company. Value of the company is its piece, determined on the basis of value of material and non-material assets, as well as expectations concerning the ability to bring economic effects in future. One of the most widely spread concepts oriented at the maximization of market value of company is the so called concept of economic added value (EVA), which resulted from the evolutional development of paradigm for determining integrated evaluative indicators of business effectiveness. The strategy for maximizing the company value shall be directed at the grounded increase based on positive dynamics of definite market and internal factors.
Key words: value, assessment of value, management of company value, management of value in the financial management system.
Актуальнють дослщження, постановка проблеми. Сучасн системи корпоративного менеджменту нацтеы не лише на отримання прибутку, а перш за все на зростання вартосп компанп, яке все часпше визнаеться джерелом добробуту. Тому теоретико-методолопчы питання щодо управлЫня вартютю компаыю становлять значний науковий i практичний Ытерес.
Анашз л^ератури, видшення невиршених проблем. В останн часи питання управлЫня вартосп компанп все часпше стають предметом розвщок в^чизняних науковщв (ЗахарЫ С., Краснокутська Н., Момот Т., Швиданенко Г.О., Шевчук Н.В.). Проте, на наш погляд, недостатньо вивченими залишаються багато аспек^в формування стратепй управлЫня вартютю компанм. Тому необхщна оргаызащя фунтовних дооглджень з широкого кола теоретичних та методолопчних проблем управлЫня вартютю компанп.
Мета статт - викласти авторсьга узагальнення теоретико-методолопчних аспек^в щодо управлЫня вартютю компанп.
Виклад основних резулыачв дослщження. В нових умовах, коли економки провщних кра'ш св^у вступають у постiндустрiальну стадю розвитку, основною метою дiяльностi компанп стае слйке пщвищення ÍÍ ринково''' вартосп. За динамкою вартосп компанп можна судити про ÍÍ успшнють та результативнють у глобально системi координат, а також про загальну результативнють корпоративного менеджменту.
Т.Теплова в цьому контекст пропонуе дотримуватися наступного пщходу: "Максимiзацiя вартосп компанп означае максимiзацiю добробуту вах власнигав капралу, що забезпечують сво'ми засобами динамiчне та слйке функцюнування компанп на ринку" [11, с.23]. Натомють дослщниця справедливо зазначае, що альтернативне трактування мети як максимуму вигод власнигав лише власного каттапу в рядi випадкiв також може бути прийнятою (йдеться про так звану акцюнерну модель управлiння варлстю).
З урахуванням думок рiзних дослщнигав [2; 5; 6; 8; 10; 13] можемо запропонувати таке визначення: "Вартють компанп - це ÍÍ цЫа, визначена з урахуванням цЫносп матерiальних i нематерiальних активiв, а також очкувань щодо здатностi приносити економiчнi ефекти (користь) у майбутньому".
Науковий iнтерес становить питання про методолопю визначення вартостi компанií iз застосуванням рiзних пiдходiв i методiв оцiнки.
Розроблена росiйськими науковцями [3, с.29-30] методологiя передбачае, що визначення вартосп компанп зазвичай проводиться в ктька етатв:
- визначення проблеми, постановка цтей i завдань оцЫювання,
- попередне вивчення об'екта оцЫки i звiтних документiв,
- укладення договору на проведення оцiнки,
- збiр i аналiз iнформацií, включаючи аналiз управлiнськоí i бухгаптерськоí звiтностi, кон'юнктури факторних ринкiв i рингав продукцií, оцiнка земельноí дiлянки,
- вибiр методiв дослiдження i проведення розрахунгав, за необхiдностi - узгодження результалв, що отриманi за допомогою рiзних пiдходiв,
- пiдготовка зв^у.
З методологiчноí точки зору, перед проведенням оцЫювання вартостi компанií i здмсненням конкретних розрахункiв кожен дослщник завжди мае вiдповiсти на наступи запитання: а) який метод (або яга методи) оцЫки варто застосувати i чому? б) який часовий горизонт отримання грошових потогав мае бути врахований i чому? в) який саме вид вартосп компанп розраховувати i чому? г) чи достовiрна наявна Ыформащя, насгальки ймовiрнi отриманi прогнознi данi? д) чи достатньо Ыформацп для застосування обраного методу та виршення поставлених перед дослщником завдань?
В практицi фЫансового менеджменту застосовують рiзнi моделi оцЫювання вартостi компанií. В оста—i роки значного розповсюдження набули експрес-методики розрахунку (оцЫювання) вартосп компанп, що базуються на алгебра1чних перетвореннях певних основних показниюв, яга формують щонайменше 80% загапьноí динамiки вартостi [6]. Широко використовуються i традицмы доходнi пщходи [5].
Як показуе досвiд, одним iз основних завдань управлiння вартютю в украшсьш практицi е досягнення високих фЫансових результатiв. Тобто, висога фiнансовi результати слугують доказом ф^н^во! стiйкостi компанií, а вiдтак - i ÍÍ високос вартостi. Проте у 2008-2009 рр. значна частина компанм продемонстрували негативний фЫансовий результат, що, безумовно, негативно вплинуло на 1хню ринкову вартють.
Досить розповсюдженими помилками стратепчного управлЫня в украшських компанiях е множиннiсть стратегiчних орiентирiв, що беруться до уваги рiзними групами акцiонерiв (або навiть одним акцюнером в рiзнi промiжки часу) при оцЫюваны ефективностi та результативносп управлiння, а також "змiшування" рiзних систем управлiння та моделей бiзнесу (iснують випадки, коли в окремих компаыях протягом року кiлька разiв змiнюеться структура управлiння). Причому, як правило, юнуе нерозумiння комптенецií менеджменту, об'ек^в його впливу та можливосп вирiшення проблем наявними ресурсами.
Неврахування вказаних обставин призводить до того, що для аналiзу результативносл управлiння вартiстю часто-густо обираеться неправильна модель (тобто та модель, застосування якоТ в даному конкретному випадку недоцтьне). В результат показники оцiнки управлiння вартiстю е викривленими. Як вказуе Т.Теплова, юнують лише поодинок випадки використання моделi стейкхолдерськоТ вартостi (йдеться, передусiм, про оцЫку вигод фiнансових та нефЫансових власникiв капiталу та портфельна вартють бiзнес-одиниць), якi найбiльше використовують ефекти управлiнськоТ гнучкостi [11].
Дослiдники вiдмiчають, що розумiння сучасноТ фiнансовоТ моделi компанiТ базуеться на принципi економiчного прибутку, тобто оцiнки результатiв компанп з точки зору ТТ альтернативних витрат - упущеноТ вигоди або прибутюв, втрачених у альтернативних варiантах вкладення капiталу компанiТ через обмеженють ТТ ресурсiв. Коректна аналiтична модель компанп, яка дiе в ринковому середовищ^ повинна передбачати упущену вигоду як неявний компонент витрат, що "не пом^ний" у бухгалтерскому облку й тому потребуе аналiзу додаткових даних, що виходять далеко за межi компанп. Таким чином, створюеться абсолютно Ыша концепцiя оцiнки результалв дiяльностi компанiТ - на основi не бухгалтерського, а економiчного прибутку, який враховуеться шляхом порiвняння бухгалтерського прибутку з величиною упущених вигод.
Вщповщно до визнаних мiжнародних i нацiональних стандартiв, iснуе три найрозповсюдженших пiдходи оцiнки вартостi компанiТ або його каттапу - витратний, порiвняльний (ринковий) та доходний. "ВсерединГ кожного з названих пiдходiв можливе застосування рiзних розрахункових "пiдходiв", методiв, методик. Проте вироблено й обгрунтовано можливють застосування i вiдносно нових пiдходiв оцiнки (еклектичний, опцiонний фондовий пщходи, експертнi узагальнення тощо). Вказанi пщходи докладно описано у науково-методичнiй лiтературi [2, 8, 10, 13].
На пiдставi узагальнення вказаних джерел можемо визначити переваги i недолiки кожного з пiдходiв (табл. 1).
Таблиця 1. Переваги i недолiки pißHMX пiдходiв оцiнки BapTOCTi компанп
Пщхщ Переваги Недолки
Доходний Враховуе майбутнi очiкування, ринковi аспекти (через ставку дисконту), знос обладнання Скпaднiсть врахування мaйбутнiх тенденцiй, результати мають ймовipнiсний характер
Поpiвняльний Враховуе ринковi аспекти, вщображае реальн очiкування покупцiв, практику угод кутвльпродажу акцiй або майна Заснований на Ыформацп про минуле, вимагае коригування, скпaднiсть збору iнфоpмaцiï та ïï обробки
Витратний (майновий) Грунтуеться на оцЫц реально iснуючого майна як виробничого комплексу, наявнють повноТ iнформацiТ Скпaднiсть оцiнки немaтеpiaпьних aктивiв, не враховуе ринкове середовище та майбутн очiкувaння
Опцюнний Враховуе ринковi аспекти, вщображае поточний уявний стан про динамку вартосл компанп Результати мають ймовipнiсний характер, неможливо врахувати окpемi майбутн чинники
ОцЫювання доходностi фiнaнсових aктивiв Враховуе ринковi аспекти i очкування акцiонерiв Скпaднiсть практичних pозpaхункiв, вщсутнють стaтистичноï бази для оцiнки ризику
Бaпaнсовоï вартосл Зрозумiлiсть i простота розрахунку, наявнiсть iнформацiТ Неврахування ринкових тенденцм та додаткових економiчних ефектiв
Складено автором з узагальненням даних: [2, 8, 10, 13].
Вщомий дослщник проблем BapTOCTi Киран Уолш писав: «зростання для KOMnaHiï схоже на лки для хвороТ людини: вони корисн до певноТ межi, однак при перевищенн цieï межi втрачають не лише коpиснi якостi, але й стають небезпечними, а Ыколи i нaвiть смертельними. Все це справедливо i щодо мaсштaбiв дiяльностi компaнiï та ïï вapтостi. Тому необхщно вчитися шукати оптимальний баланс мiж прибутками, активами та зростанням, осктьки пеpекiс в будь-яку сторону може викликати суттeвi ускладнення у д1яльносл...» [12, с.200]. Дослiдник робить висновок, що мистецтво фЫансового управлЫня i полягае у тому, аби вщнайти такий оптимальний баланс.
Одыею з нaйпошиpенiших концепцiй упpaвлiння, що зоpiентовaнa на мaксимiзaцiю pинковоï вартосл компaнiй, стала так звана концепщя економiчноï додaноï вapтостi (EVA), що стала результатом еволюцмного розвитку парадигми визначення iнтегpовaних оцiночних покaзникiв ефективносл бiзнесу [13, с. 52]. Концепщя EVA була розроблена поpiвняно недавно (на початку 90-х pp. ХХ ст.) фaхiвцями вже згадувано'1' консалтингово!' компaнiï Stern Sewart&Co. Результатний показник EVA е похщним вiд рентабельносл iнвестицiй (ROE) та pентaбепьностi робочого катталу (ROCE).
В основу концепцп покладено нaступнi принципи. По-перше, власник Ывестуе кaпiтaп для отримання доходу. По-друге, компаыя створена для продукування i отримання доходiв. По-трете, дiяльнiсть персоналу спрямована на збiпьшення pинковоï вapтостi компaнiï, в тому числ через вiдповiднi мотивaцiйнi мехaнiзми. Система оцЫювання якостi упpaвлiння на основi концепцiï EVA може застосовуватися в тому випадку, коли власники очкують настання корисного для них ефекту, пов'язаного iз отриманням доходу бтьшого, ыж становить дохiднiсть альтернативних вкладень. В такому випадку для визначення результатного показника необхщно виключити з розрахунку плату за користування не лише позиковим, а й власним капралом. Такий пщхщ вщображае ринкову вартють реально функцюнуючого кaпiтaпу [9].
Економiчнa додана вapтiсть EVA розраховуеться за формулою:
EVA = ЧП - К * WACC/100, (1)
де ЧП - чистий прибуток, який розраховуеться без врахування плати за користуванням позиковим капралом, але з урахуванням подaтковоï економп, тр.од.,
К - величина сукупного катталу (власного та позикового), гр.од.,
WACC - середньозважена вартють капралу, %.
Пpоведенi пpовiдними aнaлiтичними центрами дослщження показали, що показник EVA в багатьох випадках е корисншим та Ыформативншим за Ыших покaзникiв для загального оцЫювання ефективностi упpaвлiння, зоpiентовaного на зростання вapтостi компaнiï. EVA е Ыструментом, який дозволяе точнше визначити фактичну величину прибутку компанп, а також ухвалювати вiдповiднi управлЫсык piшення з позицiй власника. Ця концепщя дозволяе обгрунтовано визначити стратепчы напрями впливу на пiдвищення прибутковосл бiзнесу.
Автори моделi EVA обфунтували pекомендaцiю, що впровадження упpaвлiння, зоpiентовaного на мaксимiзaцiю вapтостi, доцiльно здмснювати поетапно, а саме:
- створення рамкового проекту вартюного упpaвлiння на основi моделi EVA,
- Ытегращя EVA у процеси планування, бюджетування та стимулювання,
- використання наявних та новостворених комункацмних кaнaпiв за програмою вapтiсного упpaвлiння EVA у трикутнику "акцюнери - менеджмент - персонал".
Важливою методологiчною проблемою е ощнювання pезультaтивностi упpaвлiння вapтiстю. На перший погляд може здатися, що
загальну результативнiсть управлЫня вартiстю на рiвнi компанií ощнити досить просто. За логiкою, для цього достатньо порiвняти вартiсть компани на початок та юнець досглджуваного перiоду, а також спiвставити отриманий показник з динамкою показниюв компанм-аналопв або середнiх на ринку. Позитивна динамка вартосп дослiджуваноí компанií' свщчитиме про високу результативнiсть вартiсного управлЫня. Проте на практицi така "лопчна схема" стикаеться з рядом ускладнень i суперечностей.
По-перше, ринкова вартють компанií в реальному життi не завжди адекватно корелюе з результатами дiяльностi компани та ефективнiстю и менеджменту. Адже на фондовому ринку юнуе поняття "перегрiву", який проявляеться у завищенн фондових котирувань. Вщповщно, висока вартiсть компанií у перюд "перегрiву ринку" не завжди свщчитиме про високу результативнють та ефективнють менеджменту.
По-друге, позитивна динамiка ринково' вартостi компанií, навiть у довгостроковому перюд^ не дае вiдповiдi на просте запитання: а чи вс резерви використано менеджментом компани для максимiзацií вартосп? Можливо, вартiсть могла б бути ще бiльшою? Якщо так - то результативнiсть менеджменту не можна визначити однозначно.
По-трете, оцЫка вартосп компанií майже завжди носить ймовiрнiсний i дещо суб'ективний характер, особливо коли йдеться про оцЫку вартосп компани iз значною часткою iнтелектуального капiталу у загальнм структурi капiталу. Не знято з порядку денного проблема "експертного суб'ективiзму": iснують непоодинокi випадки, коли вартють компани, визначена в угс^ кутвлкпродажу, суттево вiдрiзняеться вiд визначеноí на пiдставi висновкiв поважних експертiв. Нав^ь фондовий ринок не дае абсолютно точноí вiдповiдi на питання про поточну вартють компани (адже може просто не юнувати покупця, який зголоситься в розумн строки придбати вс акцií компанií).
Нарештi, по-четверте, у постiндустрiальнiй економiцi основним фактором зростання вартосп компанií стае Ытелектуальний капiтал. Але iнтелектуальний капiтал мае суттеву вразливють порiвняно з Ышими видами капiталу: iнвестицií, вкладенi у зростання Ытелектуального капiталу, можуть зовам не вплинути на його поточну вартють. Вкладення в Ытелектуальну складову вартостi необхiднi, але вони не завжди призводять до зростання вартосп компани у короткостроковому перюдк Через вказан причини стае зрозумiлим, що показник вартосп компанií та його динамка не можуть бути абсолютним критерiем для оцiнки результативностi та ефективност управлiння вартiстю.
Вищенаведене дозволяе зробити висновок про актуальнють пошуюв методичних пiдходiв, що дозволяють оцЫити результативнiсть та ефективнiсть управлiння вартютю, i в той же час орiентуються не лише на вартюы, а й iншi показники (економiчнi або позаекономiчнi).
Аналiз публiкацiй засвщчуе, що сьогоднi единого пiдходу до оцЫювання результативностi управлiння компанiею не юнуе. Точаться дискуси навколо визначення понять "результативнють управлЫня" та "ефективнють управлЫня". Найбiльш вдалим, на наш погляд, е визначення, запропоноване Г.Швиданенко та Н.Шевчуком: «Ефективнють управлЫня визначаеться результативнютю функцiонування i використання кожного елемента системи управлЫня: рацiональнiстю структури, застосуванням науково обфунтованих сучасних методiв управлiння, швидкiстю i повнотою Ыформацмного обслуговування, квалiфiкацiею управлiнських кадрiв, 1хым умiнням творчо пiдходити до розв'язання конкретних проблем управлЫня. Критери ефективносп управлiння тiсно пов'язанi з юнцевими цiлями розвитку фiрми. Специфiка управлЫня полягае у тому, що формування цтей е функцiею самого управлЫня, а íх реалiзацiя здiйснюеться в межах як функцюнального менеджменту, так i керованого об'екта" [13]. Отже, для проведення комплексного оцЫювання результативност управлiння вартiстю необхiдно визначити показники такого оцЫювання, виходячи iз задекларованих цiлей розвитку компанií, а також з врахуванням додаткових критерив, пов'язаних з оцЫкою впливу менеджменту на формування тих чи Ыших показниюв.
Вибор цтього критерiю у вартюнм системi аналiзу мае корелювати з обраною стратепю розвитку компанií та створеними ключовими компетенцiями. Для постiндустрiальноí економiки така ключова компетенцiя може бути сформульована наступним чином: чим вища частка Ытелектуального капiталу у загальнм структурi капiталу пiдприемства, та чим вища ефективнiсть його використання - тим краще. Вiдповiдно, зростатиме i стейхолдерська вартiсть компанií [6].
Вивчення наявних теоретичних i практичних пiдходiв до оцiнювання ефективностi управлЫня вартiстю [11] дае змогу видтити такi напрями аналiзу рiзних сторЫ менеджменту: фiнансово-економiчнi показники ефективностi управлЫня; ефективнiсть залучення капiталу; ефективнiсть управлЫня як саморегульованоí системи; квалiфiкацiя менеджменту i персоналу; ефективнiсть iнформацiйно-монiторинговоí системи та Ы.
В теоретико-методичнiй лiтературi з питань теорií управлiння ефективнють управлЫня найчастiше пропонують визначати через систему абсолютних i динамiчних фЫансових показникiв [4; 6; 7]. В практик вiтчизняних компанiй оцiнювання ефективносп управлЫня вартiстю нерiдко зводиться до визначення звичайних показниюв традицмного фЫансового аналiзу. Нам видаеться, що такий пщхщ можна застосовувати лише щодо певних компанм, що формують нижчi технологiчнi укладi i функцiонують на висококонкурентних ринках. ^м того, як справедливо вказуе А.ПзатуллЫ, анi на теоретичному, ан на емпiричному рiвнi й досi не вирiшено проблему пошуку агрегованих iндикаторiв якостi корпоративного управлЫня та фiнансових показникiв компани [11; 12].
Узагалi пошуки нових методiв оцiнки ефективностi управлiння вартютю пояснюються розривами мiж ринковою, фондовою та бухгалтерскими вартостями майна (бухгалтерська вартють виражена в активi бухгалтерского балансу). Взагалi баланс е корисним джерелом Ыформаци, але ринкова та бухгалтерська вартють не ттьки не ствпадають, а й досить часто нав^ь не корелюють мiж собою (взагалi повна кореляцiя цих показниюв неможлива, оскiльки бухгалтерська вартiсть юторична за природою, а ринкова - перспективна, орiентована на майбутне). О.Мозенков та В.Калюжний засвiдчують: "Порiвняння ринковоí i балансовоí вартостей 3500 американських компанм показало: якщо на початок 1978 року ц показники мало вiдрiзнялися один вiд одного - балансова вартють дорiвнювала 95% ринковоí вартостi, то на початок 1998-го вони зовам не зб^алися -балансова вартiсть становила лише 28% вщ ринковоí вартостi. Це пояснюеться збтьшенням ролi нематерiальних активiв, таких як Ытелектуальний капiтал, репутацiя, незавершен науково-дослiднi розробки тощо..." [10]. А.ПзатуллЫ на пiдставi власних методологiчних розвщок прийшов до висновку, що в сучасних умовах значення усередненого коефщента кореляци мiж якiстю корпоративного управлЫня та показниками фiнансовоí ефективностi коливаються в межах вщ 2 до 7,7% (при довiрчому iнтервалi 95%) на розвинутих ринках i приблизно 13-14% на ринках, що розвиваються [2; 3; 5].
Так, в сучаснм практик реального управлЫня бiзнесом для оцiнки результативностi менеджменту компани, яка обрала модель управлЫня вартютю, доцтьно брати до уваги не ттьки абсолюты та динамiчнi показники вартосп компани, а й Ышл чинники i показники. Зокрема, слщ враховувати структуру iнвестицiй та капралу [5; 6; 10].
Судячи з публкацм, найпопулярнiшим критерiем результативностi (успшност^ корпоративного управлiння е узагальнений показник економiчного прибутку ЕР.
Категорiю економiчного прибутку, або пiдприемницького доходу (залишкового прибутку) вперше викладено у "Принципах економiчноí науки" А.Маршалла: "Коли людина веде пщприемство, — писав вчений, — и рiчний прибуток утворить перевищення доходiв вiд пiдприемства над його витратами протягом року. Рiзниця мiж вартiстю його основних виробничих фондiв, сировини тощо на початку й наприюнц року розглядаеться як частина його виторгу або як частина його витрат залежно
вiд того, що вщбулося: збiльшення чи зменшення цiеï вapтостi. Залишок вiд прибутку пюля вирахування з нього процента на його каттал за поточним курсом (а також витрат зi страхування) зазвичай називають пщприемницьким, або управлЫським доходом. Вiдношення його piчного прибутку до його капралу позначаеться як норма прибутку" [9; 11; 13].
Дослщження 90-х pp. ХХ ст. свщчать про те, що пщхщ, освнований на розрахунку економiчного прибутку EP, забезпечуе отримання коpиснiшоï Ыформацп про так званну "цЫнють операцм", ыж звичайний облiковий iнстpументapiй визначення ефективносл дiяльностi пiдпpиемствa та його управлЫня (економiчний aнaлiз). На практик ЕР часто ототожнюють з вже вщомим нам показником EVA (вказан показники мають однаковий алгоритм розрахунку за виключенням кiлькох aспектiв, пов'язаних з особливостями обл^ в piзних кранах). Сутнiсть концепцiï, як вже зазначалося, полягае у тому, що узагальнюючий показник (EVA чи ЕР) вщбувае величину вiдношення додaноï вартосл до pинковоï вapтостi пiдпpиемствa. А значить - вЫ дае аналтичы можпивостi для оцiнки ефективностi дiяльностi пiдпpиемствa у певному пеpiодi (а знач^ь - i ефективностi управлЫня).
У зв'язку з цим Г.Швиданенко i Н.Шевчук зазначають, що розрахунок pинковоï вapтостi пiдпpиемствa на пiдстaвi концепцiï EVA у схематичному виглядi можна здiйснити за такою формулою: Ринкова варлсть компaнiï = балансова вapтiсть чистих aктивiв + EVA мaйбутнiх пеpiодiв, величина якоï приведена до тепершнього часу [13]. З тaкоï зaпежностi мiж ринковою вартютю пiдпpиемствa та значеннями EVA випливае, що компаыя мае планувати майбутн значення EVA, оpiентуючи влaсникiв щодо Ывестування коштiв. Позитивнi очiкувaння щодо EVA спроможне значно збтьшити розрахункову варлсть вае компaнiï (або цЫи ïï акцй). Вiдповiдно, виходить, що загальна ефективнiсть корпоративного упpaвлiння, визначена через варлсть компанп, в значнм мipi залежить вiд плaнiв (навпъ не piшень) влaсникiв щодо Ывестування, яке мае лише непрямий стосунок до корпоративного управлЫня.
Отже, концепцп EVA та ЕР в сучасних умовах не може дати достатнм методолопчний шструментарм для оцiнювaння ефективносл корпоративного упpaвлiння. Цi висновки пщтверджуються i за результатами дослiджень, що виконан з використанням економетричного шструментарю [10; 12; 13].
Кpiм концепцп оцЫювання упpaвлiння вapтiстю EVA юнують також Ыил концепцiï: pинковоï додано: вapтостi MVA, додaноï вapтостi капралу SVA, безстрокового зростаючого вiльного грошового потоку, модель фaктоpiв вapтостi, дохщносл кaпiтaлу та iнвестицiй на основi потоку грошових коштiв та ш. Цi концепцiï i моделi досить грунтовно описaнi в нaвчaпьнiй л^ературк
Нaтомiсть чiтких методик оцiнювaння ефективносл управлЫня вapтiстю, якi б були можливими до використання в piзних галузях та piзних кpaïнaх, й дос не iснуе [1; 2; 8]. На нашу думку, в умовах тpaнсфоpмaцiйноï економц яка характеризуемся неpозвинутiстю багатьох iнституцiй ринку, а також практичною вщсутнютю значних можливостей значного iнвестувaння у iнтелектуaльний капрал (через низку причин), основним кpитеpiем ефективностi може слугувати все-ж таки зростання вартосп компанп (бажано - випереджаюче зростання поpiвняно з компаыями-аналогами). Зpозумiло, таке твердження е справедливим лише в тому випадку, якщо компаыя мщне не лише ""ззовнГ (на фондовому ринку або в очах стейкхолдеpiв), а й "з середини" (вчасно виконуються зобов'язання, пiдтpимуеться допустима структура кaпiтaлу тощо).
На наш погляд, при оцЫюваны управлЫня вapтiстю слiд перш за все виходити з того, що в сучасних умовах компаыя, персонал якоï зоpiентовaний на зростання вapтостi, повинна мати певну фЫансову фiлософiю. Ця фiлософiя мае бути довгостроковою i в той же час зрозумтою стейхолдерам i персоналу, але при цьому вщповщати бiзнес-стpaтегiï щодо мaксимiзaцiï вapтостi компaнiï вiдповiдно до затверджених пapaметpiв.
Процеси та системи фЫансового менеджменту мають стимулювати усiх пращвнигав, в тому числi i нижчоï ланки, до вчинкiв та ршень, що призводять до зростання вартосп компанп. Таке зростання може бути досягнуто за рахунок ухвалення як фЫансових, так i нефЫансових ршень, але будь-якi piшення в щеал повиннi мати чiтку оцiнку на основi внутpiшньофipмового еквiвaлентa. В результат створюеться система упpaвлiння, при яш дiяльнiсть кожного елемента компaнiï (вщ окремого спiвpобiтникa до оpгaнiзaцiï в цтому) чiтко оpiентовaнa на мaксимiзaцiю вapтостi компaнiï (тобто, багатства власнигав чи aкцiонеpiв) на основi чиннигав вapтостi через тpaдицiйнi функцiï менеджменту - планування, мотивацю контроль [2; 3; 8].
В практик управлЫня вapтiстю та оцiнювaння ïï ефективносл варто пам'ятати, що на Ывестицмы ршення компaнiï впливають piзнi групи з piзними iнтеpесaми. Вiдповiдно, кожна "група впливу" (власники, менеджмент, персонал i партнери, сусптьство, кредитори тощо) оцЫюватиме ефективнiсть дiяльностi компaнiï та ïï упpaвлiння, виходячи з досягнення власних Ытереав. Стисле узагальнення груп впливу та 1хых iнтеpесiв наведено у табл. 2.
Наявнють piзних груп впливу в pезультaтi призводить до того, що Ывестицмы ресурси компанп вкладаються без врахування (або нав^ь iгноpувaння) проголошених стpaтегiчних оpiентиpiв. Росiйськi нaуковцi оприлюднили результати aнaлiзу iнвестицiйних piшень нафтодобувних компaнiй. Так, з 22 компанм, якi увмшли до виборки, лише у 15 з них понад 70% iнвестицiйних витрат вщповщали paнiше обраним стpaтегiям. Лише у 6 компаыях впроваджено систему Ывестицмного аудиту (монiтоpинг ухвалених Ывестицмних piшень та пiсляiнвестицiйного aнaлiз). 25% не мають нав^ь структурного пщроздту, що комплексно вiдслiдковуе iнвестицiйну дiяльнiсть. 50% компaнiй значно збiльшують обсяги вкладених iнвестицiй у четвертому кварталу що говорить про сезоннiсть iнвестицiйноï aктивностi [12; 13].
Таблиця 2. "Групи впливу" на швестицшы ршення компанГГ та ïxhï iнтеpеси
Зацтавлеы групи 1нтереси Пpивaбливiпроекти
Власники кaпiтaлу Довгострокове функцюнування, зростання вapтостi, змiцнення конкурентоздатносл Проекти з максимальним зростанням aкцiонеpноï вapтостi
Менеджмент Збереження pозмipу винагороди, самовдосконалення Проекти з найбтьшими поточними фiнaнсовими результатами
Персонал Довгострокове функцюнування з розширенням виробництва (як умова збереження робочих мюць) Реaлiзaцiя со^альних пpоектiв, мiнiмiзaцiя ризикових пpоектiв
Сусптьство Виконання еколопчних норм, своечасне виконання податкового законодавства Еколопчы проекти, пpибутковi проекти з максимальним податковим навантаженням
Кредитори Своечасне погашення заборгованосл (основна сума та вщсотки) та збереження Ытересу до нових позик Високопpибутковi довгостpоковi та коpоткостpоковi проекти з мiнiмaпьним ризиком
Складено автором з урахуванням [3; 4; 8; 11].
Висновки. Отже, результати проведеного дос^дження дають змогу зробити узагальнюючий висновок, що результативнють управлЫня вартютю мае визначатися перш за все ступенем досягнення задекларованих цтей та виршення поставлених завдань перед системою управлЫня вapтiстю. Кpитеpiï досягнення цтей i виконання завдань можуть бути економiчними та позaекономiчними, що вказуе на мiждисциплiнapний характер проблеми. ^м зростання абсолютних покaзникiв слщ враховувати змiну у стpуктуpi капралу компaнiï. В постiндустpiaльнiй економiцi одним iз таких кpитеpiïв е прюритет зростання вapтостi iнтелектуaльного кaпiтaпу. Важливо забезпечити оцiнювaння з урахуванням Ытереав piзних груп
акцiонерiв, менеджменту та персоналу. В подальшому мають бути запропонован KOHKpeTHi методики оцiнювання результативност управлiння вартiстю з урахуванням конкретних особливостей функцюнування компанiï.
В нових умовах запорукою ефективностi корпоративного менеджменту е зростання показникiв вартостi компани. Вартють компани - це ïï цЫа, визначена з урахуванням цЫност матерiапьних i нематерiапьних активiв, а також очкувань щодо здатностi приносити економiчнi ефекти (користь) у майбутньому. Однiею з найпоширенiших концепцiй управлЫня, що зорiентована на максимiзацiю ринковоТ вартостi компанiй, е так звана концепщя економiчноï доданоï вартостi (EVA), що стала результатом евопюцiйного розвитку парадигми визначення Ытегрованих оцiночних показниюв ефективносп бiзнесу. При формуваннi стратеги максимiзацiï вартостi компани спiд мати на увазi перш за все не будь-яке зростання, а обфунтоване, що базуеться на позитивна динамщ певних ринкових та внутрiшнiх вартюних чинниках.
Перспективи подальших розвщок. У подальшому мають бути проведенi фунтовы доспiдження щодо визначення впливу управлЫських рiшень на вартiсть компанiï.
Список використаних джерел
1. Динамика корпоративного развития / В.Ж. Дубровский, О.А. Романова, А.И. Татаркин, И.Н. Ткаченко. - М. : Наука, 2004. - 502 с.
2. Десмонд Г.М. Руководство по оценке бизнеса. /Десмонд Г.М., Келли Р.Э. - М.: РОО, 1996 - 310 с.
3. Есипов В.Е. Оценка бизнеса: полное практическое руководство. / Есипов В.Е., Маховикова Г.А., Мирзажанов С.К. -М. : Эксмо, 2008. - 352 с.
4. Захарн С. В. Особливост1 забезпечення iнвестицйноï конкурентоспроможност1 пдприемств / С. В. Захарн // Всник 1нституту економки та прогнозування. - 2007. - С. 82-83.
5. Коллер Т. Определение рыночной стоимости компании и использование стоимости в управлении / Т.Коллер // Финансист. - 1997. — № 8. - С. 91-97.
6. Коупленд Т. Стоимость компаний: оценка и управление / Коупленд Т., Колер Т., Муррин Дж.; пер с англ. М. : Олимп-Бизнес, 1999 - 610 с.
7. Краснокутська Н.С. Потенц/ал пiдприемства. / Краснокутська Н.С. - К.:ЦУЛ, 2005. - 352 с.
8. Момот Т. Оценка стоимости бизнеса. / Момот Т. - Харьков: Фактор, 2007. - 224 с.
9. Момот Т.В. Адаптац/я критичноï концепи/ï економ/чноУ доданоï вартостi (EVA) до економки Украни / Т.В.Момот, Т.В.Горд/енко //Коммунальное хозяйство городов. - 2008. — № 83. - С. 251-255.
10. Скотт М. Факторы стоимости: Руководство для менеджеров по выявлению рычагов создания стоимости / Скотт М.; пер. с англ. - М. : Олимп-Бизнес, 2000 - 383с.
11. Теплова Т. В. Инвестиционные рычаги максимизации стоимости компании. Практика российских предприятий./ Теплова Т.В. - М. : Вершина, 2007. - 272 с.
12. Уолш К. Ключевые показатели менеджмента. Как анализировать, сравнивать, контролировать данные, определяющие стоимость компании / Уолш К.; пер. с англ. - М. : Дело, 2000 - 516 с.
13. Швиданенко Г.О. Управлння кап/талом пдприемства. /Швиданенко Г.О., Шевчук Н.В.- К. : КНЕУ, 2007. - 440 с.
References
1. Dinamika korporativnogo razvitiya [Dynamics of corporate development]. V.Zh. Dubrovskii, O.A. Romanova, A.I. Tatarkin, I.N. Tkachenko. M. : Nauka, 2004. 502 p.
2. Desmond G.M., Kelli R.E.. Rukovodstvo po ocenke biznesa. [Manual on business evaluation]. M. : ROO, 1996. 310 p.
3. Esipov V.E., Mahovikova G.A., Mirzazhanov S.K. Ocenka biznesa: polnoe prakticheskoe rukovodstvo. [Evaluation of business: complete practical guidance]. M. : Eksmo, 2008. 352 p.
4. Zakharin S.V. Osoblyvosti zabezpechennia investytsiinoi konkurentospromozhnosti pidpryiemstv [Peculiarities of providing investment competitiveness of companies]. // Visnyk Instytutu ekonomiky ta prohnozuvannia. 2007. P. 82-83.
5. Koller T. Opredelenie rynochnoj stoimosti kompanii i ispol'zovanie stoimosti v upravlenii [Determining market value of the company and usage of value in management]. // Finansist. 1997. №8. P. 91-97.
6. Kouplend T., Koler T., Murrin Dzh. Stoimost' kompanij: ocenka i upravlenie, [Value of companies: assessment and management]. per s angl. M. : Olimp-Biznes, 1999. 610 p.
7. Krasnokuts'ka N.S. Potentsial pidpryiemstva. [Potential of enterprise]. K.:TsUL, 2005. 352 p.
8. Momot T. Ocenka stoimosti biznesa. [Assessment of business value]. Har'kov: Faktor, 2007. 224 p.
9. Momot T.V., Hordiienko T.V. Adaptatsiia krytychnoi kontseptsii ekonomichnoi dodanoi vartosti (EVA) do ekonomiky Ukrainy [Adaption of critical concept of economic added value (EVA) to the Ukrainian economy]. // Kommunal'noe khoziaistvo horodov. 2008. №83. P. 251-255.
10. Skott M. Faktory stoymosty: Rukovodstvo dlia menedzherov po vyiavlenyiu rychahov sozdanyia stoymosty, [Value factors: guidance for the managers to determine the levers of creating value]. per.s anhl. M. : Olymp-Byznes, 2000. 383 p.
11. Teplova T.V. Ynvestytsyonnye rychahy maksymyzatsyy stoymosty kompanyy. Praktyka rossyiskykh predpryiatyi. [Investment levers of maximizing company value. Practice of Russian enterprises]. M. : Vershyna, 2007. 272 p.
12. Uolsh K. Kljuchevye pokazateli menedzhmenta. Kak analizirovat', sravnivat', kontmlimvat' dannye, opredeljajushhie stoimost' kompanii, [Key management indicators. How to analyze, compare and control data determining value of the company]. per. s angl. M. : Delo, 2000. 516 p.
13.Shvydanenko H.O., Shevchuk N. V. Upravlinnia kapitalom pidpryiemstva. [Managing capital of enterprise]. K. : KNEU, 2007. 440 p.
ДАН1 ПРО АВТОРА
Мамонтова Наталiя Анатолмвна, доктор економiчних наук, доцент кафедри фЫанав Нацюнальний ун/верситет «Острозька академ/я» вул. Семнарська 2, м. Острог, 35800, Украна
ДАННЫЕ ОБ АВТОРЕ
Мамонтова Наталья Анатольевна, доктор экономических наук, доцент кафедры финансов Национальный университет «Острожская академия» ул. Семинарская 2, г. Острог, 35800, Украина
DATA ABOUT THE AUTHOR
Nataliya Anatoliyivna Mamontova, Doctor of Economics, Associate Professor of Board of Finance National University "Ostrog Academy" Seminarska Str.,2, Ostrog, 35800, Ukraine
