CC BY
54
распорядителем. В качестве критериев оценки использовались требования по наличию в указанном правовом акте:
процедур составления, ведения и утверждения бюджетных смет, применяемых как к центральному аппарату главного распорядителя и его территориальным органам, так и подведомственным бюджетным учреждениям;
процедур составления и представления расчетов (обоснований) к бюджетным сметам,порядка ведения бюджетных смет;
процедур составления и представления проектов бюджетных смет на этапе формирования бюджетных проектировок.
Интересной и полезной для использования, на мой взгляд, является Методика, разработанная группой специалистов Синягин А.К., Дубинина И.В и др., подготовлена с целью реализации основных принципов среднесрочного бюджетирования, ориентированного на результаты. Она является необходимым инструментом для формирования мероприятий по повышению эффективности бюджетных расходов.
Методика представляет типовую схему проведения аудита, которая может быть уточнена при внедрении в конкретных органах исполнительной власти (органах местного самоуправления), заинтересованных в улучшении результатов своей деятельности на федеральном, региональном (вне зависимости от того, является ли регионом дотационным или донорским) и муниципальном уровнях управления. Данная схема включает в себя ряд показателей, где каждому присваивается коэффициент значимости. В результате ранжирования выстраивается матрица коэффициентов взаимо-увязки бюджетных расходов и показателей результатов ( таб.2).[ 8 ] Сформированная таким образом система показателей и критериев оценки позволяет произвести все необходимые расчеты для получения заключения об эффективности деятельности органа исполнительной власти и разработки рекомендаций по повышению эффективности бюджетных расходов как основных результатов аудита эффективности.
Тема бюджетирования ориентированного на результат остается до сих пор недостаточно исследованной во всем мире. Существует много примеров и описаний того, как правительства различных стран стремились увязать бюджетный процесс и планирование результатов деятельности, целым рядом исследователей пре-
красно показаны болевые точки традиционной системы управления финансами. Но вместе с тем сохраняется сильный дефицит критического и сравнительного анализа, который показал бы достоинства и недостатки накопленного практического опыта. По-прежнему остаются значительные методологические трудности в измерении результатов деятельности правительства, министерств, ведомств, а также сложности в более тесной интеграции планирования результатов и бюджетного процесса.
Литература:
1. Федерального закон от 31.07.1998 №145-ФЗ Бюджетный кодекс РФ [электронный ресурс].Режим доступа : http:// www.consultant.ru
2. Приказ Минфина России от 13 апреля 2009 г. № 34н «Об организации проведения мониторинга качества финансового менеджмента, осуществляемого главными администраторами средств федерального бюджета»
3.Барри Карин и Девид А. Гуд «Оценка эффективности в общественном секторе потребления» проект CEPRA по «Отраслевой и региональной специфике реформирование бюджетных учреждений-2004
4. Бол Р., Воронцова О. Международный опыт в области определения нормативов расходов. - Центр фискальной политики.
5. «Принципы управления общественными финансами на суб-федеральном уровне: Сборник докладов» / Под ред. А.М. Лаврова. - М. 2005. - 176 с. / Общественные финансы, вып. 8.
6. Гаврильева Т.Н. «Нормативно-подушевой метод и проблема внедрения региональных стандартов Бюджетных услуг в Республике Саха (Якутия)»// «Экономический анализ: теория и практика», 2008, N 24
7. Фадейкина Н.В. Руководство по повышению эффективности взаимодействия органов местного самоуправления и территориальных органов налоговой службы в целях увеличения налоговых поступлений и развития среднего и малого предпринимательства» Новосибирск ,2011
8. Синягин А.К., Дубинина И.В. Новации и традиции в развитии методологии аудита эффективности\\»Бухгалтерский учет в бюджетных и некоммерческих организациях», 2010, N 14.
УПРАВЛЕНИЕ АКТИВАМИ ОБЩИХ ФОНДОВ БАНКОВСКОГО УПРАВЛЕНИЯ НА ОСНОВЕ ОПТИМАЛЬНОГО ИНВЕСТИЦИОННОГО ПОРТФЕЛЯ С УЧЕТОМ НЕКОТОРЫХ ДОПУЩЕНИЙ
Баймишев И.М., аспирант Московского университета им. С.Ю. Витте
В данной статье рассматривается процесс формирования и управления активами на основе формирования оптимального инвестиционного портфеля. Рассматривается ряд допущений применительно к активам общих фондов банковского управления, а именно: допущение о делимости, допущение о работе фонда на эффективном финансовом рынке и др.
Ключевые слова: общие фонды банковского управления, портфель ценных бумаг, инвестиционный портфель, управление активами общих фондов банковского управления.
MANAGEMENT OF ASSETS OF THE GENERAL FUNDS OF BANKING MANAGEMENT ON THE BASIS OF THE OPTIMAL INVESTMENT PORTFOLIO IS SUBJECT TO CERTAIN ASSUMPTIONS
Baymishev I., the post-graduate student, Vitte Moscow University
In this article considers the process of formation and asset management on the basis of the creation of an optimal investment portfolio. Discusses a number of assumptions with respect to the assets of the General funds of banking management, namely the assumption of separability, the assumption about the work of Fund on the effective financial market, etc.
Keywords: general funds of bank management, securities, investment portfolio, asset management general bank management funds.
Основной задачей общих фондов банковского управления (далее ОФБУ) является формирование инвестиционного портфеля и получение дохода долевых участников от совокупности активов при допустимом уровне риска. При этом задача установления контроля над эмитентом не ставится.
Процесс формирования и управления инвестиционным портфелем, управляющим ОФБУ, включает следующие этапы:
• выбор инвестиционной политики;
• анализ рынка ценных бумаг;
• формирование портфеля ценных бумаг;
• пересмотр портфеля ценных бумаг;
• оценка эффективности портфеля ценных бумаг.
В ходе первого этапа определяются цели инвестирования в зависимости от инвестиционной декларации, объем инвестируемых средств, соотношение риска и доходности портфеля.
В ходе данного этапа определяется тип инвестиционного портфеля и формируется список потенциальных видов финансовых активов для включения в основной портфель. В зависимости от источника доходов выделяют портфели роста и портфели дохода.
В ходе первого этапа определяется тип и способ управления портфелем. Различают активное и пассивное управление.
Активное управление предполагает частый пересмотр портфеля и поиск бумаг, неверно оцененных рынком. Данная стратегия связана с постоянным отслеживанием рынка финансовых активов. В ее основе лежит предположение, что рынок не всегда является эффективным, а инвесторы имеют различные ожидания относительно доходности и риска отдельных ценных бумаг. При использовании активной стратегии следует учитывать, что данный стиль управления весьма трудоемок и требует значительных трудовых и финансовых затрат, поскольку связан с активной информационной и аналитической деятельностью на финансовом рынке. Кроме того, частая покупка и продажа активов влечет дополнительные операционные расходы, что снижает доходность портфеля. Поэтому активное управление требует определенного опыта инвестирования и хорошего знания рынка ценных бумаг.
При активном управлении управляющий фонда производит отбор ценных бумаг для замены в портфеле, расчет доходности и риска нового портфеля с учетом выбранных ценных бумаг, изменение показателей эффективности портфеля и, в случае необходимости, его реструктуризацию.
Пассивное управление предполагает формирование и долгосрочное удержание диверсифицированного портфеля ценных бумаг с определенными на длительную перспективу показателями ожидаемого дохода и риска. Данная стратегия основана на предположении эффективности рынка.
Поскольку эффективный рынок всегда «правильно» оценивает активы, то необходимость частого пересмотра портфеля отсутствует, а пассивный портфель пересматривается только в том случае, если изменились установки инвестора, или на рынке сформировалось новое общее мнение относительно риска и доходности рыночного портфеля.
При пассивном управлении инвестор определяет минимальный уровень доходности, производит отбор ценных бумаг и формирует оптимальный портфель. В случае, если доходность портфеля падает ниже минимального уровня, инвестор производит его коррекцию.
В ходе второго этапа инвестор анализирует существующие ценные бумаги с целью выявления бумаг, способных дать прирост капитала.
На третьем этапе формируется инвестиционный портфель. Для этого определяются конкретные активы для вложения средств и их доли в портфеле. Для формирования оптимального портфеля акций наиболее часто используются модели Г. Марковица и У. Шарпа.
Сформированный портфель нуждается в периодическом пересмотре, что осуществляется на четвертом этапе. Необходимость данного этапа, в первую очередь, связана с динамическим характером процессов в экономике и на фондовом рынке, что приводит к изменению котировок акций. Кроме того могут измениться и цели инвестора. На данном этапе происходит периодическое повторение трех предыдущих этапов.
Пятый этап связан с оценкой эффективности вложений, что требует анализа полученной доходности и степени риска.
Модель оптимального портфеля, предложенная Г. Марковицем, основана на ряде допущений1. Применительно к ОФБУ, предполагается, что в начале холдингового периода управляющий фонда приобретает определенное количество акций, формирующих инвестиционный портфель, которые в конце периода продает, а сам портфель при этом ликвидируется. Таким образом, в течение холдингового периода состав портфеля не изменяется. На практике обычно вместо ликвидации портфеля производят его коррекцию.
В модели Г. Морковица полагается, что управляющий фонда может приобрести любую часть активов (допущение о делимости). Это позволяет рассматривать доли активов в инвестиционном портфеле как непрерывные величины и использовать существующий математический аппарат для оптимизации портфеля. Очевидно, что данное допущение справедливо, в случае если стоимость всего портфеля намного превосходит цену каждого актива, что всегда имеет место на практике.
Другим важным допущением является предположение о работе фонда на эффективном финансовом рынке. Поскольку управляющий фондом действует рационально и стремиться добиться максимальной доходности инвестиций при минимальном риске, то все свои решения он принимает на основе имеющейся информации о событиях на рынке ценных бумаг. Данная информация определяет действующие цены на акции. При этом то, насколько быстро и полно эта информация приводит к изменению цен, определяется эффективностью рынка. Достаточными условиями эффективного рынка ценных бумаг являются следующие:
• транзакционные издержки малы и не учитываются;
• любому инвестору доступна вся информация о рынке ценных бумаг;
• инвесторы не могут влиять на цены финансовых активов на рынке ценных бумаг;
• все инвесторы одинаково оценивают содержание информации событиях на рынке ценных бумаг.
Следствием эффективности рынка является изменение цен во времени на финансовые активы в соответствии с законом случайного блуждания, что обусловлено хаотичностью поступления на финансовый рынок информации. Это дает возможность применения теории вероятности к исследованию рынка ценных бумаг.
Поскольку цены на финансовые активы изменяются в случайно, то изменение доходности финансового актива за последовательные периоды времени не зависит одно от другого, а распределение доходности финансового актива за все периоды является одинаковым. В связи с этим считается, что распределение вероятностей ожидаемых величин доходностей ценных бумаг совпадает с распределением вероятностей уже наблюдавшихся в прошлом фактических величин. В этих условиях доходность актива за будущий холдинговый период Е(г) определяется как средняя арифметическая доходностей гг этого актива, вычисленных за N прошлых шагов расчета:
При формировании инвестиционного портфеля управляющий фонда стремится повысить доходность всего портфеля и снизить риски. Очевидно, что данные показатели являются конфликтными и не достижимыми одновременно. Определение доходности и риска портфеля производится с учетом доли каждого актива в портфеле.
Каждый актив в портфеле характеризуется весом, показывающим ее долю в общей стоимости портфеля и определяемым как:
і N
(1)
1 Markowitz H. Portfolio Selection // The Journal of Finance. - Vol. 7. - № 1 (Mar., 1952). -I P. 77-91.
где - стоимость актива і-го вида в портфеле; $ нач ~ начальная стоимость портфеля.
Для портфеля включающего п активов, сумма всех их весов равна единице:
П
1^-=і.
і=1
Ожидаемая доходность такого портфеля Е(Гпортф ) может быть найдена как средневзвешенное значение ожидаемых доходности Е (г) акций, входящих в портфель:
(З)
величин
Е(гпортф ) ЪЩ • Е(Т1: ).
I=1
Для расчета фактической доходности портфеля гпортф в выражение (4) подставляются наблюдавшиеся значения доходности г.: П
(4)
r
портф
S W
i=1
ri •
Необходимо отметить, что данное допущение справедливо для установившегося рынка. При наличии на рынке определенных тенденций (например, рост котировок нефтяных компаний из-за роста цен на нефть) использование данного допущения приводит к неверной оценке доходности и риска, поскольку не учитывает данные тенденции.
Очевидно, что поскольку доходности активов портфеля являются случайными величинами, то и доходность всего портфеля случайна. А о возможности реализации ожидаемой доходности следует говорить только с определенной долей вероятности. В теории Г. Марковица предполагается, что значения доходности акций портфеля распределены по нормальному (Гауссовскому) закону. Данный закон является двухпараметрическим. В связи с этим в данной теории принимается допущение, что управляющий фонда формирует портфель, оценивая лишь два показателя: Е(г), как критерий доходности и стандартное отклонение Г, как меру риска. Для выборки объемом N величина стандартного отклонения определяется исходя из выражения:
а = ы D
где D - дисперсия доходности актива, определяемая как
D =
1
N
sr
2
E(r)] .
(5)
(б)
N -1 г=1
Взаимовлияние активов портфеля устанавливается с помощью ковариации и коэффициента корреляции. Для двух акций ( и у портфеля, имеющих доходности за прошедшие периоды г.г и г. соответственно, величина ковариации Г.. определяется как
1N
Qij = cov(ri; rj)=n-1 S r - E (ri)]' ]rjt- E (rj)].
(7)
Положительное значение ковариации доходностей двух ценных бумаг говорит о тенденции их изменения в одном направлении. При отрицательной ковариации рост доходности одной ценной бумаги приводит к снижению доходности второй. Если взаимовлияние акций отсутствует, то ковариация будет иметь нулевое значение.
Поскольку в портфель включены п бумаг, то для его описания формируется ковариационная матрица:
Q12 Q12 • •• Q1n " D1 Q12 • •• Q1n
S = Q21 Q2 • •• Q2n = Q21 D2 • •• Q2 n
Qn1 Qn 2 • 2 •• Q n _ Qn1 Q n 2 • •• Dn _
(8)
В ковариационной матрице по диагонали расположены величины дисперсии, а остальными элементами являются соответствующие значения ковариаций доходности акций портфеля. Данная матрица является симметричной и положительно определенной.
Поскольку значение ковариации двух случайных величин зависит не только от степени их взаимосвязи, но и от их абсолютных значений, то для оценки взаимозависимости часто используют коэффициент корреляции рц :
Рц =
Qij
(9)
Коэффициент корреляции характеризуется тем, что всегда находится в диапазоне от -1 до 1. Случаю о <ри < 1
■ч<'
соответствует
тенденция изменения доходностей ценных бумаг I и ] в одном направлении, а случаю 1 < рц < 0 - в разных. Соответствующая корреляционная матрица имеет вид:
R =
1 р12 ••• р1п
р21 1 ••• р2п
Рп1 рп2 ••• 1
С учетом взаимовлияния акций, формирующих портфель, его дисперсия может быть найдена исходя из выражения
(10)
n „ „ n n D =Q2 _Vti^-2
портф портф
:SW42 +S SW Wj Oj
i=1
i=1 j=1 j ^,
n n n
22
= SW, Of +S SW Wj Pij a, Oj.
(11)
i=1
i=1 j=1 j ^,
Различное сочетание долей активов в портфеле определяют на плоскости Е(гпортф ) " ^портф некоторую область, называемую область существования портфелей (рис. 1). Данная область определяет уровень доходности и риска по всем возможным портфелям для выбранных ценных бумаг и имеет характерное «зонтикообразное» очертание. Точка А на рис. 1 соответствует портфелю с минимальным риском (тіпітит-уагіапсероііМіо - МУР).
Рис. 1. Область существования портфелей и граница эффективных портфелей
Очевидно, что управляющий фонда будет пытаться обеспечить максимальную доходность при минимальном уровне риска. Поскольку данные показатели являются конфликтными, то они одновременно не достижимы. В этих условиях могут быть выделены нехудшие варианты по Парето, которые соответствуют верхней левой границе области существования портфелей. Данная граница носит название
граница эффективных портфелей. Соответствующие эффективные портфели обеспечивают минимальный риск при заданной величине
ожидаемой доходности и максимальную отдачу при заданном уровне риска.
Литература:
1. Markowitz H. M. Mean-Variance Analysis in Portfolio Choice and Capital Markets. BlackwellPublishers. 1987.
2. Зорич В. А. Математический анализ. Часть 1. — изд. 2-е, испр. и доп. — М.: ФАЗИС, 1997
3. Шарп У., Александер Г., Бейли Дж. Инвестиции. М.: ИНФРА-М, 1997.
4. О’Брайен Дж., Шривастова С. Финансовый анализ и торговля ценными
бумагами. М.: Дело, 1995.
5. Гитман Л. Дж., Джонк М. Д. Основы инвестирования. Пер. с англ. М.: Дело,1997.
6. Лебо Ч., Лукас Д. Компьютерный анализ фьючерсных рынков. М.; Альпина, 2000, 304 с.
7. Farrell J., Reinhart W. Portfolio management: Theory and Applications.
8. Цисарь И. Ф., Чистов В. П., Лукьянов А. И. Оптимизация финансовых портфелей банков, страховых компаний, пенсионных фондов. М.: Дело, 1998.
9. Ковалев М. М. Матроиды в дискретной оптимизации. Мн.: Изд-во университетское, 1987.
