CC BY
290
Другим подходом может стать сопряжение техниковнедренческих зон с ведущими техническими вузами с ярко выраженным практическим уклоном, имеющими отраслевую специализацию: Московский инженернофизический институт (МИФИ) и Московский институт стали и сплавов (МИСиС). Концепция организации Национального ядерного университета на базе МИФИ и Национального технологического университета на базе МИСиС говорит об особом внимании государства к научным школам этих вузов. Такой подход позволит перейти к следующему этапу в эксперименте по созданию технико-внедренческих зон, оказывая влияние на отрасли, обозначенные в качестве приоритетных, в условиях инновационного развития страны.
В целом можно сделать вывод о том, что стремления органов государственной власти к адаптации фундаментальной и прикладной науки к инновационным процессам в экономике и ориентация на укрепление связей высших учебных заведений и бизнеса с целью создания оптимальных и взаимовыгодных форм сотрудничества очевидны. В данной ситуации большое значение имеет своеобразное «распределение ролей» в схемах такого взаимодействия и отведение особого места системе профессионального образования в общей со-
вокупности мероприятий по переходу экономики на инновационный тип развития.
1. Иванов В.В. Национальные инновационные системы: теория и практика формирования. М., 2004.
2. Плетнев К.И. Инновационные аспекты приоритетного национального проекта «Образование» // Государственная служба. 2007. № 2.
3. Плетнев К.И., Шленов Ю.В. Высшая школа России и инновационное развитие национальной экономики // Инновации. 2008. № 1.
4. Русяева Т.П., Шестопалов М.Ю. Задача оптимизации деятельности инновационного университета на основе интегральных рейтинговых критериев оценки его деятельности // Инновации. 2007. № 1.
5. Стенограмма парламентских слушаний Комитета Государственной Думы по науке и наукоемким технологиям на тему: «Законодательное обеспечение инновационного развития экономики. Наукоемкие технологии» // Инновации. 2008. № 6.
6. Титова В.А., Патуха O.A. Современные аспекты управления инновационной деятельностью высшего учебного заведения // Менеджмент в России и за рубежом. 2007. № 6.
7. Указ Президента Российской Федерации «О федеральных университетах» от 07.05.2008 № 716.
УДК 347.214.2
УЧЕТ РИСКОВ ПРИ ОЦЕНКЕ НЕДВИЖИМОСТИ (использование метола лисконтирования денежных потоков лля оценки торговой недвижимости)
Торговая недвижимость является одним из крупнейших секторов коммерческой недвижимости, имеющей высокий спрос на рынке. При оценке данного типа недвижимости требуется учитывать большое количество факторов.
Вероятностная структура среды, в которой находится торговое предприятие, и наличие труднопредсказуемых и внезапно проявляющихся факторов порождают особые риски. Многие аспекты допустимых рисков учитываются при использовании для оценки доходного подхода [9]. По мнению исследователей, именно данный подход является наиболее приемлемым для анализа ситуаций, требующих учета докритического систематического риска. Если прогнозируются постоянные или плавно с незначительным темпом изменяющиеся доходы в ситуации низкого уровня неопределенности, то используется метод прямой капитализации. Но этот метод очень ненадежен для учета специфических рисков [4].
Если динамика изменения доходов значительна и имеет нерегулярный характер, то используется метод дисконтированных денежных потоков (ДДП). Этот метод является в рамках доходного подхода основным методом оценки [3, с. 33]. Он базируется на учете тех доходов, которые объект недвижимости способен принести в будущем пользователю, включая выручку от продажи. В рамках данного метода оценки более точно учитывают возможные риски. Именно он является необходимым (но не всегда достаточным) при оценке объектов торговой недвижимости. Исследователи отмечают существование устойчивой зависимости между дисконтируемым денежным потоком и рыночной стоимостью предприятия [11, с. 71].
В статье рассматривается применение метода дисконтирования денежных потоков для оценки торговой недвижимости и исследуется воп-
И.Н. Петров,
соискатель кафедры анализа хозяйственной деятельности и аудита, СГСЭУ
♦----------------------------------------------------
рос зависимости между дисконтируемым денежным потоком и рыночной стоимостью в сфере торговли. Особое внимание будет уделено проблемам учета рисков. В качестве объекта исследования избрана торговая недвижимость в Саратове.
Метод дисконтированных денежных потоков (ДДП) дает возможность оценить недвижимость в ситуации произвольно изменяющихся и неравномерно поступающих денежных потоков с учетом степени риска, связанного с использованием объекта. При использовании этого метода стоимость недвижимости определяется как сумма текущих стоимостей будущих доходов путем раздельного дисконтирования каждого из периодических потоков дохода и спрогнозированной будущей стоимости недвижимости, за которую она может быть продана в конце периода владения. При этих расчетах используется ставка дисконтирования - соответствующая ставка дохода на капитал, называемая нормой прибыли или нормой отдачи.
Этот метод основан на предположении о том, что стоимость, которую готов уплатить потенциальный владелец за недвижимость, определяется на основе прогноза денежных потоков, которые он может получить в будущем. Метод позволяет учитывать текущую стоимость денежных потоков, которые могут произвольно изменяться в зависимости от различных уровней риска. Текущая стоимость недвижимости в соответствии с методом дисконтирования денежных потоков определяется как сумма текущих стоимостей доходов за каждый период владения и реверсии. Сокращенно эту модель можно представить в следующем виде:
У = у^ + ^, (1)
£(1+/) (1+/) где РУ - цена перепродажи объекта в конце периода владения (реверсия); п - период владения; / - ставка дисконтирования, 1 - год прогнозного периода.
Оценка по данному методу предполагает вычисление безрисковой нормы и последующий учет премий за риски. Укрупненный алгоритм метода предполагает выделение реального валового дохода и ставки дисконтирования [1, с. 129]. Общий анализ данного сегмента рынка не дает возможности точного определения арендной платы, поэтому для снятия неопределенности и учета связанного с ней систематического риска для определения потенциального валового дохода (ПВД) необходимо обратиться к объектам-аналогам.
В процессе анализа предложений на рынке аренды аналогичных объектов были выбраны три объекта-аналога, характеристики которых сопоставимы с объектом оценки по месторасположению, наличию технических систем. Корректировки на качество и состояние внутренней отделки не требуется. Учитывая то обстоятельство, что корректировки по объектам-аналогам не требуется, определение рыночной арендной ставки 1м2 оцениваемого объекта недвижимости производится вычислением среднеарифметического значения:
Сз = [(Сз1 + Сз2 + Сз3)/3]. (2)
Таким образом, рыночная ставка аренды 1м2 оцениваемого объекта недвижимости составит:
Сз = [(616 + 833 + 600)/3] = 683 руб. (3)
Арендная ставка 1м2/мес. оцениваемых нежилых помещений, определенная сравнительным подходом,
составит 683 руб./м2/мес. Коэффициент вариации -14,6% - говорит о достаточной надежности результатов сравнения.
Арендуемая площадь составляет 56,2 м2 Таким образом, потенциальный валовой доход составляет:
ПВД = Лст х Б, (4)
где Лст - средняя ставка аренды объекта оценки, Б - площадь объекта оценки. ПВД = 683 руб. х 12 месяцев х х 56,2 м2 = 460 615 руб. Действительный валовой доход (ДВД) должен учитывать риски возможных потерь, те. возможные недозагрузки и неплатежи. Он определяется следующим образом:
ДВД = ПВД х Кз х Ксап, (5)
где ПВД - потенциальный валовой доход, руб.; Кз - коэффициент загрузки; Ксап - коэффициент сбора арендной платы. Данные коэффициенты выражают риски возможных потерь от простоя (недозагрузки) помещений и потерь от недосбора арендной платы и вычисляются на основании анализа данных за последние три года. На исследуемом объекте за последние три года К = 0,01, К = 0,005. По мнению экспертов, вероятность
з ’ ’ сап ’ г 1 г
неплатежей настолько мала, что данной величиной можно пренебречь.
Но действительный валовый доход должен учитывать операционные издержки. Ввиду того что в современных условиях, по мнению экспертов, собственники обычно не формируют фонд замещения, а вся сумма денежных затрат в случае необходимости выплачивается единовременно, при этом стандартные для Саратова условия аренды предусматривают то, что затраты на эксплуатацию, в том числе затраты на оплату коммунальных услуг, услуг по охране и тп., несет арендатор, то эксплуатационные расходы можно не учитывать. Страхование недвижимости также является нетипичным среди собственников недвижимости Саратова. Учитывая это, чистый операционный доход составляет: ЧОД1 = ДВД - ЭР = ДВД = 460 615 руб. (6)
Необходимо также учесть налог на имущество (составляющий 2% от стоимости, уже определенной затратным подходом без НДС) и получить ЧОД2 после налогообложения. Налог на недвижимость составит 451 403 руб.
Согласно методу ДДП стоимость недвижимости предприятия основывается на будущих, а не на прошлых денежных потоках. Поэтому важной задачей является определение адекватной продолжительности прогнозного периода. С одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем больше число наблюдений и тем более обоснованной с математической точки зрения выглядит итоговая величина стоимости недвижимости. По сложившейся в странах с развитой рыночной экономикой практике прогнозный период для оценки предприятия может составить в зависимости от целей оценки и конкретной ситуации от 5 до 10 лет [2]. С другой стороны, чем длиннее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции, потоков денежных средств. Поэтому исследователями отмечается, что «прогнозирование потенциальных рисков, связанных с будущим потоком доходов и другими ожидаемыми выгодами от инвестиций, становится все более сложной задачей с удлинением прогнозного периода <...> диапазон неопределенности как в сторону увеличения, так и уменьшения дохода возрастает со временем в
геометрической прогрессии» [11, с. 137]. В странах с переходной экономикой в условиях нестабильности адекватные долгосрочные прогнозы затруднительны. По мнению экспертов, период, когда проект в условиях российской действительности способен приносить стабильный доход без существенных затрат, составляет 3 - 5 лет [7, с. 51]. Данное обстоятельство подтверждается тем, что в настоящее время в России заявленные сроки инвестирования фондов прямых инвестиций, в частности закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости, в большинстве своем составляют от 3 до 5 лет [8, с. 56]. Для удобства анализа мы определяем срок периода дисконтирования в 4 года.
Метод дисконтирования денежных потоков основан на превращении в текущую стоимость будущих произвольно изменяющихся доходов от владения недвижимостью с использованием ставок дисконтирования, отражающих состояние и ожидания рынка. Поэтому особое значение придается определению ставки дис-
контирования. Это процентная ставка, используемая в расчетах приведенной стоимости потока будущих платежей, отражает не только зависимость приведенной стоимости от времени платежа, но и риск, связанный с данным потоком, норму сложного процента, применяемую при пересчете стоимости денежных потоков на определенный момент времени. Выбор ставки дисконтирования основан на анализе доступных альтернативных вариантов инвестирования с сопоставимым уровнем риска оцениваемого проекта (альтернативная стоимость капитала). Для определения ставки дисконтирования применяется модель кумулятивного построения, сравнение альтернативных инвестиций, метод взвешенной стоимости капитала и метод капитальных активов.
Как представляется, для оценки торговой недвижимости в сегменте рынка, где подавляющая часть сделок финансируется собственным капиталом, наиболее адекватным методом определения ставки дисконтирования является модель кумулятивного по-
строения. Данная модель подразумевает оценку определенных факторов, порождающих риск недополучения запланированных доходов. Ставка дисконтирования в таком случае может быть просчитана как сумма безрисковой ставки и премий за риск:
Ке = ИГ + р х И т, (7)
где Rf - безрисковая ставка по рублевым депозитам, р - среднее значение по отрасли = 1,00, И т - надбавка за риск капитала = 7%.
Безрисковый актив имеет, по определению, известную доходность. Характер финансирования позволяет в качестве показателя доходности безрисковых операций при построении общей ставки дисконтирования выбрать ставки по депозитным рублевым вкладам наиболее надежных российских банков. Анализ показывает, что можно такой величиной считать ставку 9% [14].
Коэффициент определяется методом суммирования факторов риска, влияющих на объекты торговой недвижимости (табл. 1).
Таким образом, поправку на риск принимаем равной 4,6%. Поправка на низкую ликвидность - 2%. Поправку на качество менеджмента принимаем 2%. Определяем значение процентной ставки (табл. 2).
Т а б л и ц а 2
Значение процентной ставки
Наименование компонентов ставки Величина ставки, %
Базовый коэффициент 9
Поправка на риск 4,6
Поправка на низкую ликвидность 2
Поправка на менеджмент 2
Ставка возврата капитала 5
Итого, процентная ставка 22,6
Таким образом, средневзвешенное значение ставки дисконтирования, определенное методом рыночного анализа для объекта оценки, составляет 22,6%. Составляющими этой нормы прибыли являются компоненты доходности, страхующие степень риска, присущего вложениям капитала, риска ликвидности и управ-
Т а б л и ц а 1
Коэффициент, определяемый методом суммирования факторов риска, влияющих на объекты торговой недвижимости
Наименование риска Категория риска
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Ухудшение экономической ситуации X
Увеличение числа конкурирующих участков X
Изменение федерального или местного законодательств X
Природные и антропогенные чрезвычайные ситуации X
Ускоренный износ зданий и сооружений X
Недополучение арендных платежей X
Неэффективный менеджмент X
Криминогенные факторы X
Финансовые проверки X
Неправильное оформление договоров аренды X
Количество наблюдений 0 2 1 1 3 2 0 1 0 0
Взвешенный итог 0 4 3 4 15 6 7 8 0 0
Сумма 46
Количество факторов 10
Средневзвешенное значение 4,6
ления. Но риск инвестиций в течение прогнозного периода не будет являться величиной постоянной. Следовательно, при определении величины ставки дисконтирования для будущих периодов необходимо скорректировать величину ставки, соответствующей дате оценки. Величина ставки дисконтирования коррелирует с динамикой цены денег (ставкой процентов по кредиту для предприятий), которая также является мерой риска [13].
За шестилетний период, начиная с 2002 г., ставка процентов по кредитам для предприятий снизилась с 17% до 11%. Это означает, что рынок отмечает снижение экономического риска, хотя во втором полугодии 2008 г. это снижение замедлилось. Данное обстоятельство косвенно подтверждается падением доходности инвестиций в коммерческую недвижимость. Исходя из вышесказанного можно допустить, что риск инвестиций в объекты недвижимости, следовательно, величина ставки дисконтирования за время проекта может распределяться следующим образом [10] (табл. 3).
Т а б л и ц а 3
Величина ставки дисконтирования за время проекта
2 год 3 год 4 год 5 год (постпрогнозный)
21% 20% 19% 18%
Так как ставка дисконтирования определялась как номинальная, то в номинальных параметрах определяется и чистый операционный доход, при этом учитывается, что:
- годовое значение инфляции за 2007 г. - 11,9% [6];
- годовое увеличение дохода вследствие роста спроса на нежилую недвижимость - 5% [5].
Согласно общей тенденции в прогнозный период предполагается ежегодное снижение уровня инфляции на один процентный пункт (-1% в год). В этом случае номинальные темпы изменения дохода (Тном) составят: 1 + Т = (1 + Т ф) х (1 + Т ), (8)
ном ' инф' ' спрос'’ ' >
где Тном - темп изменения дохода за год; Тинф - годовое значение инфляции; Тспрхх - рост спроса (годовой) (табл. 4).
Т а б л и ц а 4 Темпы изменения дохода за период
01.2002 г. 07.2002 г. 01.2003 г. 07.2003 г. 01.2004 г. 01.2007 г.
17% 16% 14,5% 12,5% 12% 12%
Соответственно итоговый (реконструированный) отчет о доходах будет выглядеть следующим образом (табл. 5).
Т а б л и ц а 5 Итоговый (реконструированный) отчет о доходах
Позиция реконструированного отчета Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год 5
Потенциальный валовый доход 460 615 529 339 597 015 660 716 717373
Опе рационные расходы, в том числе 9 212 10 586 11 940 13 214 14 347
Постоянные расходы 9 212 10 586 11 940 13 214 14 347
Чистый операционный доход 451 403 51 8 753 585075 647 503 703026
Для прогнозирования денежного потока от реверсии мы использовали терминальный коэффициент капитализации, величина которого в соответствии с ожидаемыми тенденциями изменения дохода и стоимости собственности может быть принята равной 18 %. Таким образом, величина реверсии оцениваемых площадей, определенная на базе чистого операционного дохода года, следующего за годом окончания проекта, может составить 3 905 700 руб.
Общая схема денежных потоков проекта с учетом возможных капитальных расходов на реконструкцию или модернизацию будет иметь следующий вид (табл. 6).
Т а б л и ц а 6
Схема денежных потоков проекта с учетом возможных капитальных расходов на реконструкцию или модернизацию
Год 1 Год 2 Год 3 Год 4
П отенци- альный валовый доход 460 615 529 339 597 015 660 716 717 373
Опе рационные расходы, в том числе 9 212 10 586 11 940 13 214 14 347
Чистый операции- онный доход 451 403 51 8 753 585 075 647 503
Реверсия 3 90 5 700
И того денежный поток 451 403 51 8 753 585 075 4 55 3 202
Настоящая стоимость 370 003 354 315 338 585 2 27 0 540
В итоге настоящая стоимость собственности, определенная с учетом дисконтированных денежных потоков, составляет 3 333 442,36 руб.
Из анализа представленных расчетов следует, что оценка, полученная при учете будущих доходов значительно отличается от оценки, которая ориентирована на прошлую (затраченную) стоимость - 1 257 000 руб., и близка к настоящей, которая складывается в результате анализа рыночной конъюнктуры - 2 274 000 руб.
Это подтверждает, что и в сфере торговли также существует устойчивая зависимость между стоимостью, определяемой методом дисконтируемых денежных потоков, и рыночной стоимостью предприятия. Метод ДДП чувствителен к допустимым систематическим рискам. Дисконтирование по норме доходности отражает присущие бизнесу риски - чем они выше, тем выше ставка дисконтирования и тем меньше итоговая стоимость. Метод позволяет учитывать наиболее существенные факторы и возможные систематические финансовые и технические риски при оценке имущественных комплексов торговых предприятий.
1. Асаул А.Н. Экономика недвижимости. М., 2008.
2. В соответствии с Европейскими Стандартами оценки стандартные расчеты обычно делаются на срок 5 - 10 лет.
3. Грязнова А.Г., Федотова М.А., Ленская С.А. и др. Оценка бизнеса. М., 1997.
4. Иванова E.H. Оценка стоимости недвижимости. М., 2008; Каминский A.B., Страхов Ю.И., Трейгер E.M. Анализ практики оценки недвижимости М., 2005; Татарова A.B. Оценка недвижимости и управление собственностью Таганрог, 2003.
5. По данным анализа рынка офисной недвижимости за предыдущие годы, проведенного риэлтерской компанией ООО «Пульсар».
6. По данным Министерства экономики и развития торговли.
7. Секрет фирмы. 2004. № 12.
8. Секрет фирмы. № 14.
9. Смоляк С.А. Дисконтирование денежных потоков в задачах оценки эффективности инвестиционных проектов и стоимости имущества. М., 2006; Галасюк B., Сорока М.,
Галасюк В. Понятие экономического риска в контексте концепции ССР // Вестник бухгалтера и аудитора Украины. 2002. № 15 - 16.
10. Ставка дисконтирования включает в себя инфляционную составляющую и является номинальной, а не реальной ставкой.
11. Тарасевич Е.И. Оценка недвижимости. СПб., 1997.
12. Фридман Д., Ордуэй Н. Анализ и оценка приносящей доход недвижимости. М., 1995.
13. Эксперт. 2004. № 36 (436); Эксперт. 2006. № 1 -2(496).
14. иР1_: www.financeportal.ru/articles/762.html, ЬіМр:/Лтт«. Sbrf.ru; ЬіМр:/Лтт«. vtb.ru; Ьійр:/Лт№«. Alfa-bank.ru; Ьійр:/Лт№«. mmbank.ru; ЬіМр:/Лтт«. gazprombank.ru
УДК 339.372.843
ОСОБЕННОСТИ ФОРМИРОВАНИЯ СФЕР ДЕЯТЕЛЬНОСТИ СЕЛЬСКОХОЗЯЙСТВЕННЫХ ПОТРЕБИТЕЛЬСКИХ СНАБЖЕНЧЕСКО-СБЫТОВЫХ КООПЕРАТИВОВ
Сегодня в России крестьянские (фермерские) и личные подсобные хозяйства (К(Ф)Х и ЛПХ) как и другие малые формы хозяйствования, испытывают в процессе своей деятельности ряд характерных проблем:
- недостаточное снабжение качественным семенным материалом, элитным скотом, кормами, удобрениями и ядохимикатами;
- дефицит агрономических, ветеринарных и зоотехнических услуг, консультаций по бухучету, аудиту, эффективной организации производства;
- недостаток сельскохозяйственной техники, оборудования;
- поломки машин и оборудования и необходимость их ремонта;
- проблемы сбыта произведенной продукции (дефицит информации о рыночной конъюнктуре, о потенциальных партнерах, невозможность влиять на цены из-за малых партий продаваемой продукции и т.д.);
- недостаток мощностей, предпродажной подготовки, доработки, переработки и фасовки продукции, площадей для хранения.
Самостоятельно решить вышеуказанные проблемы могут лишь крупные К(Ф)Х и часть малых сельскохозяйственных предприятий. За последние годы между производителями и переработчиками появилось множество посредников, что еще сильнее исказило межотраслевой паритет цен на продукцию сельского хозяйства и готовые продовольственные товары. Для хозяйств, расположенных вдали от городов и промышленных центров, трудности, возникающие при сбыте произведенной продукции, являются злободневным вопросом. В первую очередь это касается наиболее дефицитных продуктов: молока и мяса.
Снабженческо-сбытовые, агросервисные и перерабатывающие предприятия, создаваемые для этих целей представителями крупного агробизнеса, предлагают услуги сельхозпроизводителям на невыгодных условиях, монополизируя рынок. Как показывает мировой и отечественный опыт, наиболее приемлемым способом решения проблем обслуживания ЛПХ и малых сельскохозяйственных предприятий является создание сельхозпроизводителями сельскохозяйственных потребительских кооперативов. Преимущественное положение кооперативов по сравнению с другими формами хозяйствования заключается в том, что применяемый в них организационно-экономический механизм повышает социальную активность членов этих предприятий, тем самым создаются предпосылки для мотивации труда и повышения эффективности АПК [1].
Деятельность сельскохозяйственных потребительских кооперативов направлена на улучшение экономического и социального благосостояния
Н.В. Подгорный,
аспирант кафедры экономики природопользования и АПК, СГСЭУ
