CC BY
703
ТРАНСМИССИОННЫМ МЕХАНИЗМ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ: КАНАЛ ПРИНЯТИЯ РИСКА
УДК 336.77
Хайям Осман оглы Мехдиев
аспирант кафедры «Денежно-кредитные отношения и монетарная политика» Финансового университета при Правительстве РФ
Тел: 8-916-564-11-44
Эл. почта: xawam.mehdivev@qmail.com
Автор статьи подробно анализирует канал принятия риска трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики, который связан с тем, как изменения процентных ставок центрального банка влияет на принятия риска банками. Определены возможные вызовы денежно-кредитной политике.
Ключевые слова: денежно-кредитная политика, канал принятия риска, оценка рисков, финансовая стабильность
Khayyam Mehdiyev
Post-qraduate student, the Department of Monetary Relations and Monetary policy Financial University under the Government of the Russian Federation Tel: 8-916-564-11-44 E-mail: xavvam.mehdivev@.gmail.com
MONETARY POLICY TRANSMISSION MECHANISM: RISK TAKING CHANNEL
The author analyzes in detail the risk-takinq channel of monetary policy transmission mechanism which is related to how changes in interest rates of the central bank influenced on the risk-takinq by banks. The potential challenges of monetary policy are identified.
Keywords: monetary policy, risk taking channel, risk assessment, financial stability.
1. Введение
До начала финансово-экономического кризиса многие центральные банки руководствовались в своей деятельности парадигмой, которая состояла из трех фундаментальных элементов. Первый элемент - это нацеленность центральных банков на ценовую стабильность, так как существующие учения подтверждали, что низкая инфляция наилучший вклад денежно-кредитной политики в развития экономики. На практике стабильность цен означает не столько нулевое, сколько небольшое положительное значение прироста индекса цен в течение длительного периода времени. Второй элемент - это принцип независимость центрального банка. Этот принцип предполагал, что центральный банк может выслушивать и учитывать другие суждения, но в тоже время он свободен от их влияния и волен принимать решения независимо, исходя из собственного понимания. Третий элемент - это принцип ответственности, когда центральный банк несет ответственность за выполнения только тех задач, которые входят в его обязанности. Т.е. центральные банки не должны были заниматься решением задач других ветвей экономической политики государства. Смысл этого принципа заключался в том, что когда обязательства четко не разделены, то непонятно кто несет ответственность за достижения поставленный целей. Также неуспех центрального банка в выполнении непрофильных задач мог бы вызвать сомнения в его компетентности по достижению своих собственных целей.
До кризиса, мало кто сомневался в вышеприведенных принципах. Но с началом кризиса все три принципа оказались под вопросом. Многие современные исследования показали, что денежно-кредитная политика через трансмиссионный механизм влияет не только на инфляцию и на спрос в краткосрочном периоде, но и на принятия риска финансовыми посредниками, в частности банками. Этот канал называется «канал принятия риска» трансмиссионного механизма или risk taking channel [1]. Существования канала принятия риска ставить под сомнения первый принцип, так как денежно-кредитная политика может оказать позитивное влияние на развитие экономики не только через ценовую стабильность, но и через регулирование принятия рисков банками. Принцип независимости центрального банка также оказался под вопросом. Например, в США Конгресс заявил, что желает поручить центральному банку задачу обеспечения финансовой стабильности, а также осуществлять строгий над центральным банком [2]. Третий принцип тоже оказался не бесспорным: если меры денежно-кредитной политики способны снизить возникновения системного риска в финансовом секторе, который впоследствии отражается и в макроэкономической стабильности, то в ее задачи должно быть включено также обеспечения финансовой стабильности.
В данной статье мы будем рассматривать канал принятия риска трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. В традиционных моделях трансмиссионного механизма этот канал отсутствует, но он играл важную роль во время кризиса 2007-2008 гг. В настоящее время наличие и механизм действия этого канала активно обсуждается в экономических кругах и уже накопилось немало эмпирических исследований, которые свидетельствуют о наличие данного канала. Прежде чем анализировать канал принятия риска, рассмотрим сначала, что такое трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики.
2. Трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики
Для понимания какой инструмент денежно-кредитной политики должен быть применен в той или иной ситуации, у центрального банка должна быть четкая картина как функционирует экономика, каким образом сигналы денежно-кредитной политики передаются в экономику. Ответы на эти вопросы можно получить, изучив структуры трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. Трансмиссионный механизм определяется как механизм, посредством которого применение инструментов денежно-кредитной политики влияет на экономику. Этот механизм впервые появился в кейнсианском анализе. Трансмиссионным, или передаточным, механизмом (transmission mechanism of monetary policy) Кейнс назвал систему переменных, через которые предложение денег влияет на экономическую активность [3]. Трансмиссионный механизм принято делить на каналы. Экономисты чаще всего выделяют следующие каналы. Канал процентной став-
ки (interest rate channel): идея канала процентной ставки заключается в том, что увеличение номинальной процентной ставки ведет к росту реальной ставки и издержек привлечения финансовых ресурсов. Удорожание ресурсов, в свою очередь, сказывается сокращением потребления и инвестиций. Канал кредитования принято делить на широкий и узкий каналы кредитования. Широкий канал кредитования также называют каналом финансового акселератора. А в узком канале кредитования основное место занимает банковское кредитование. Его суть заключается в том, что центральный банк, уменьшая объем резервов, находящихся в распоряжении коммерческих банков, вынуждает их сократить предложение кредитов. Фирмам и домохозяйствам, в значительной степени зависящим от банковских кредитов и не имеющим им альтернатив, ничего не остается, как урезать свои расходы. Канал валютного курса (exchange rate channel): идея заключается в том, что поднимая внутреннюю процентную ставку по отношению к иностранной, центральный банк провоцирует рост форвардного валютного курса. Укрепление местной валюты приводит к сокращению чистого экспорта и совокупного спроса. Канал благосостояния (wealth channel): идея данного механизма заключается в том, что изменение процентной ставки оказывает влияние на ценность долгосрочных финансовых активов, в которых размещаются сбережения (акции, облигации, недвижимость), ее рост ведет к снижению благосостояния и падению потребления. Как отмечается в работах Моисеева С.Р., кроме перечисленных каналов каждый центральный банк может разработать свои собственные каналы, которые учитывают особенности национальной экономики.
3. Канал принятия риска
Последние годы появились работы, которые используют принципиальное новое понимание трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. В этих работах банки играют более активную роль в экономике, чем это было принято считать ранее. Как показал опыт последнего финансово-экономического кризиса, именно этот сектор является двигателем экономических циклов, и может существенным образом повлиять на результативность денежно-кредитной политики. Именно банки понесли наибольшие убытки, которые привели к спаду реальной эко-
номики. Исследования многих европейский и американских экономистов выявили, что длительные периоды низких процентных ставок могут повлиять на финансовые дисбалансы в экономике посредством снижения непринятия рисков (risk aversion) банками.
После краха дотком (dotcom) компаний центральные банки во многих странах понизили ставки процента, чтобы избежать рецессии в экономике. Основная идея смягчения процентной политики заключалась в том, что низкие ставки увеличивают возможности банков по выдаче кредитов (так как у банков появляется больше ликвидных средств), содействуя этим оживлению экономики (через канал банковского кредитования). Т.е. в результате снижения ставок банки будут брать на себя больше рисков. Этот процесс не считался угрозой для финансовой стабильности по двум основным причинам. Во-первых, как уже было отмечено, что все больше и больше центральных банков по всему миру склонялись к идее, что лучший вклад денежно-кредитной политики в развития экономики это низкая инфляция. Следовательно, обеспечения финансовой стабильности не входила в задачи денежно-кредитной политики. Во вторых финансовые инновации в большей их части, считались факторами, которые увеличивают надежность финансовой системы через более эффективное распределение рисков. Именно по этим причинам меры денежно-кредитной политики, которые могут повлиять на финансовую стабильность, игнорировались. Конечно, было бы не совсем правильно утверждать, что одним из главных причин современного кризиса является денежно-кредитная политика центральных банков, но очевидно, что это политика сыграла далеко не последнюю роль в его возникновении.
За механизмом влияния изменения процентных ставок центрального банка на восприятия рисков финансовыми посредниками укрепилось называние канала принятия риска трансмиссионного механизма. Как отмечает в своих работах Гамбакорта и другие авторы [4] влияния снижения ставок может работать следующими способами. Во-первых, низкие процентные ставки влияют на оценку, доходы и денежные потоки, которые обычно используются в стандартных моделях по управлению рисками. Снижение ставки увеличивает цены и залоговую стоимость активов, так как будущие денежные потоки дис-
контируются по более низкому проценту, и этот процесс трансформируется в более позитивную оценку ожидаемых рисков. Как следствие банки увеличивают выдачу новых ссуд, при этом снижаются стимулы банков по детальному анализу кредитоспособности заемщиков . Во-вторых, снижение ставок делает краткосрочные средства более дешевыми, и это, вкупе с низкими доходами на государственные ценные бумаги, может повлиять на желание банков принять на себя больше рисков. Так как размер процентных ставок является отражением ожидаемой доходности, то снижение ставок означает более низкие доходы в будущем. Следовательно, низкие ставки стимулируют банков брать на себя больше рисков для получения большего дохода. Также, например, если банки ожидают снижение ставок центрального банка в ответ на кризисные явления в экономике, то снижается ожидания убытков у многих заемщиков банка. Следовательно, банки начинают выдавать больше кредитов и брать на себя больше рисков.
На сегодняшний день накопилось уже немало работ посвященных анализу канала принятия риска. Например, работа Хименеса использует данные из кредитного регистра Испании за 19842006 гг. для исследования факта влияния денежно-кредитной политики на банковские риски. Данное исследования выявило, что низкие ставки влияют на риски кредитного портфеля банков двумя способами. Во-первых, в краткосрочном периоде низкие ставки снижают вероятность дефолта уже выданной ссуды, т.е. позитивно отражаются в оценке рисков кредитного портфеля. Во-вторых, в среднесрочном периоде снижаются доходы банков, и в поисках высокой доходности банки начинают выдавать более рискованные ссуды, упрощают свои требования к заемщикам: они начинают выдавать кредиты заемщикам с плохой кредитной историей. Исследования показали, что наличие зависимости между низкими ставками и принятием риска существует также в экономике США [5]. Схематично действия данного канала можно отобразить следующим образом (Рис. 1).
Следует различать канал принятия риска и канал финансового акселератора трансмиссионного механизма. Концепция канала финансового акселератора была разработана Бернанке, Гертлером и Гилкристом. Финансовый
№6, 2011
68
акселератор работает через чистое богатство заемщика. Например, снижение ставок увеличивает чистое богатство компании (сумма стоимости ликвидных и залоговая стоимость неликвидных активов), так как увеличивается стоимость активов заемщика. Это приводит к тому, что улучшается кредитоспособность заемщика и при прочих равных условиях объем кредитов, получаемых заемщиком, может вырасти. А рост кредитов ведет к увеличению финансируемых фирмой инвестиций, следовательно, к увеличению выпуска. Т.е. механизм финансового акселератора работает со стороны заемщика, тогда как канал принятия риска сфокусирован на усилении механизма со стороны банков.
Хотя уже накопилось немало исследований, которые подтверждают наличие канала принятия рисков, не у всех экономистов одинаковое мнение о механизме работы данного канала. В некоторых исследованиях обосновывается, что в среднесрочном периоде низкие ставки могут быть ограничителем в принятии риска [6]. В таких работах выделяются два способа, с помощью которых снижение ставок может оказать влияния на принятия рисков банками. Во-первых, снижение ставок ведет к тому, что банки хотят держать меньше низко рискованных и низко доходных активов, а инвестировать в более высокодоходные, и, следовательно, в высоко рискованные активы. Банки, избавляясь от таких низко рискованных бумаг как государственные ценные бумаги и др., вкладывают высвобожденные средства в более рискованные проекты. Т.е. в краткосрочном периоде снижение ставок действительно ведет к увеличению рисков банков. Но в средне-
срочной перспективе, когда банки уже распродали свои низко доходные и высококачественные бумаги, то у них в распоряжении остаются меньше залогов для операций репо (а ведь именно через операции репо большинство банков привлекали средства еще до начало кризиса). Следовательно, отсутствие подходящих залогов ограничивает банки брать на себя еще больше рисков. Также с течением времени банки узнают больше о бизнес рисках своих заемщиков.
Несмотря на разногласия о механизме работы канал принятия риска, в настоящее время его наличие не подвергается сомнению. Этот канал трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики порождает немало вопросов, среди которых нам кажется, что наиболее важный - это выбор между предложением кредита в экономике и банковскими рисками, так как денежно-кредитная политика может повлиять на обе эти переменные. Решать это дилемму центральные банки могут введением специальных требований по финансированию рискованных проектов или так называемый risk-based capital requirement [7]. Это предполагает, что высоко рискованные проекты должны быть фондированы только за счет капитала, тогда как выдача ссуд стабильным клиентам не ограничивается никак. Но введение таких требований тоже порождает дискуссии, о том, как можно будет определить высоко рискованные проекты, так оценка кредитоспособности заемщиков проводиться самими банками.
4. Заключение
Период экономического развития, который характеризовался с низкими
ставками, финансовыми инновациями и бумом в ценах активов, обусловили появления канала принятия рисков трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. Центральные банки должны иметь в виду следующие моменты при проведении денежно-кредитной политики. Первое, наличие такого канала уже подтверждено немалыми эмпирическими исследованиями. Второе, центральные банки должны более детально анализировать ситуацию в банковском секторе в периоды, которые характеризуются низкими ставками, в частности, если низкие ставки еще и сопровождается быстрыми темпами роста кредитования и увеличением цены активов. Так как в среднесрочной перспективе это может привести к тому, что повышенные риски могут материализоваться и оказать негативное влияние на экономический рост, как это было во время недавнего финансово-экономического кризиса. В-третьих, наличие канала принятия риска может повысить интерес денежных властей к модели исламского банкинга, который в настоящее время набирает большую популярность.
Финансово-экономический кризис показал, что центральные банки не могут оставаться в рамках той точки зрения на денежно-кредитную политику, которая предполагает ограничиваться только проблемами ценовой стабильности и регулирования обменного курса национальной валюты. Операции центральных банков, которые были осуществлены во время кризиса (вливания в экономику большого объема ликвидности, чтобы ослабить падания и перейти на рост, принятия на балансы проблемных активов, открытие кредитных
Центральиыйбанк
Ком ме рческ н й б я нк
Реальный сектор
Низкие процентные ставки в течении длительного периода
О
Активы Пассивы
Увеличение вложений в высоко рискованные активы из-за: 1.желания получить высокий доход 2, не дооценки р и сков Увел мнение краткосрочных обязательств
О
Снижение ВВП е случае материализации риска (на к э то было so время недавнего кризиса)
Рис. 1. Канал принятия риска трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики
Источник: Составлено автором на основе изученной литературы
линий не только банкам, но и небанковским организациями, чтобы избежать системного риска в не только финансовом секторе, но и в экономике в целом), существенно расширили перечень их задач в будущем. Такое регулирование, осуществляемое центральными банками - на практике будет означать непосредственное их воздействие на экономический рост и на макроэкономическую стабильность.
Литература
1. Регулирование капитала, принятие риска и монетарная политика: недостающее звено в трансмиссионном механизме /К.Борио, Х. Джу /Декабрь 2008/ 39 стр.
2. Монетарная политика и принятие риска / И. Ангелени, Э. Фаиа, М. Ло Дука / Июнь 2011/ 49 стр.
3. Денежно - кредитная политика:
теория и практика: под редакцией Моисеева С. Р./ М. 2008./ 651 стр.
4. Влияет ли монетарная политика на принятия рисков банками / Е.Алтун-бас, Л.Гамбакорта, Д.Маркез-Ибанез / Апрель 2011/46 стр.
5. Канал принятия риска монетарной политики в США: данные микро уровня / Делис, Мантос Д, Хасан, Иф-техар и Майлонидис, Николаос / Октбрь 2011/42 стр.
6. Финансовое посредничество, принятие риска и монетарная политика / С.Кокиуба, М.Шукаев, Александр Веберфелдт / Февраль 2011/3 3 стр.
7. Избыточное принятие рисков банками и монетарная политика / И. Агур, М. Демертзис/ Апрель 2011/29 стр.
References
1. Capital regulation, risk-taking and monetary policy: a missing link in the
transmission mechanism/C.Borio, H.Zhu/ December 2008/ 39 pages
2. Monetary policy and risk taking/ I. Angeloni, E. Faia, M. Lo Duca / June 2011/ 49 pages
3. Monetary policy: theory and practice / Moiseev S.R./2008/651 pages
4. Does monetary policy affect bank risk-taking / Y.Altunbas, L.Gambacorta, D.Marques-Ibanez/ April 2011/46 pages
5. The risk taking channel of monetary policy in USA: Evidence from micro level data / Delis, Manthos D, Hasan , If-tekhar and Mylonidis, Nikolaos / October 2011/42 pages
6. Financial intermediation, risk taking and monetary policy / S.Cociuba, M. Shukayev,Alexander Ueberfeldt/ February 2011/33 pages
7. Excessive bank risk taking and monetary policy / I.Agur, M.Demertzis / April 2011/29 pages
№6, 2011
70
