CC BY
271
Фондовый рынок
УДК 336.276.2
ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ РЫНКА ОБЛИГАЦИЙ ГЕРМАНИИ И РОССИИ
О. Ю. ЩЕРБИНА, кандидат технических наук, доцент кафедры финансов и кредита E-mail: shchou@mail. ru Сибирский институт управления — филиал Российской академии народного хозяйства
и государственной службы
В статье представлено сравнение тенденций развития рынка облигаций Гзрмании, который, по мнению многих, является наиболее стабильным финансовым сектором мировой экономики, и российского рынка облигаций за 2011—2013 гг., в рамках которого рассмотрен Новосибирский долговой рынок. В процессе проведенного исследования определены значения дюрации долговых обязательств, а также рассчитан коэффициент бета. На основании проведенных расчетов представлены выводы и рекомендации.
Ключевые слова: облигации, тенденции, долговой рынок Германии, долговой рынок России, долговой рынок Новосибирска.
Как известно, главным инструментом мобилизации средств правительствами, различными государственными органами и муниципалитетами считают облигации. Для российского рынка облигаций важно влияние глобальных рисков. По мнению специалистов по фондовому рынку, в частности Петра Кадыша1, российскими рынками в настоящее время управляет глобальный фактор. Мировое сообщество пристально следит за обост-
1 Кадыш П. Рынок облигаций восстановится в 2012 г Комментарий специалиста // Рынок ценных бумаг. 2011. № 11. С. 42.
рением ситуации в Европе, а именно, насколько ЕС сможет справиться с долговой проблемой и будет диктовать восприятие рисков как в мировом, так и в локальном масштабе.
Рынок облигаций в Германии. В этой стране как эталоне стабильности финансовых рынков среди ценных бумаг значительное место занимают облигации, которые составляют 60 % рынка. Если приводить статистику, то это около 50 % банковских облигаций, 37 % государственных облигаций, около 13 % — облигации иностранных эмитентов, а на долю корпоративных облигаций приходится 2 %. Банковские долговые обязательства подразделяются на ипотечные (3 %) и долговые обязательства специализированных кредитных институтов (14 %), на прочие банковские обязательства (28 %), на ипотечные листы государственных кредитных учреждений (45 %). Предприятия выпускают коммерческие ценные бумаги, которые представляют собой размещаемые кредитными институтами долговые обязательства сроком от 7 дней до 2 лет (чаще всего от 1 до 3 мес.), ценные бумаги с особыми правами, а такде долговые листы как среднесрочные и долгосрочные ценные бумаги со сроком погашения от 2 до 10 лет.
Рынок государственных ценных бумаг Германии — это крупнейший международный рынок пра-
вительственных обязательств после США, Японии и Великобритании. Отличительной особенностью этого рынка является то, что он по своему объему не превышает рынка остальных типов долговых фондовых инструментов, но значительно превышает рынок акций. Еще одной особенностью можно выделить наличие единого статуса и универсальных правил совершения операций с разными видами правительственных долговых институтов.
Главными участниками рынка ценных бумаг являются коммерческие банки, которые исполняют роль отсутствующих в Германии инвестиционных банков.
В октябре 2011 г. EBA (European Business Association) работала вместе с национальными надзорными органами в координации сбора данных и расчета капитала, необходимого для 71 банка. В целях укрепления базы капитала европейских банков от кризиса европейского суверенного долга 26.10.2011 главы европейских государств и правительств приняли рекапитализации банковских программ для государств — членов Европейского союза. Программы предназначены для восстановления доверия инвесторов к способности банков противостоять кризисам. Германия сделала то же самое, обследовав 12 банков в рамках общеевропейских тестов летом 2011 г.
Двенадцать немецких банков, которые в октябре 2012 г. успешно завершили общеевропейские операции рекапитализации, после вычета «суверенного буфера капитала» достигли минимального основного капитала 1-го уровня в соотношении 9 % по состоянию на 30.06.2012 (табл. 1). Среднее соотношение составляет 10,7 %, что означает, что все учреждения вместе взятые превышают минимальные требования EBA по капиталу на 15,5 млрд евро. Пяти банкам из этого списка нужны были дополнительные 12,9 млрд евро по состоянию на 30.09.2011. Суверенным буфером капитала является буфер потерь кредитного риска в отношении государств — членов Европейской экономической зоны. Все немецкие банки, участвующие в осуществлении рекапитализации, достигли этого уровня.
Далее рассмотрим анализ аукциона Schatz 2 Y, проведенного BD Finanzagentur GmbH 22.08.2012. В ходе аукциона были размещены 2-летние облигации Schatz на общую сумму 5 млрд евро. Инвестиционная доходность облигаций повысилась от отрицательных значений и составила 0 % годовых, против — 0,06 % месяцем ранее. Как отмечают
Таблица 1 Результаты исследования ЕВА двенадцати немецких банков
Основной капитал
Банк 1-го уровня, %
30.09.2011 30.06.2012
Bayerische Landesbank 10,0 10,3
Commerzbank AG 8,8 12,2
DekaBank Deutsche Girozentrale 9,6 11,7
Deutsche Bank AG 8,3 10,2
DZ Bank AG 9,2 11,6
HSH Nordbank AG 9,6 10,0
Hypo Real Estate HoldingAG 27,9 21,6
Landesbank Baden-Wwttemberg 9,1 9,9
Landesbank Berlin AG 13,8 12,7
Landesbank Hessen-Thwingen 6,3 9,8
Norddeutsche Landesbank 6,0 9,5
WGZ Bank AG 10,2 10,4
аналитики, нулевая доходность не является нормальным явлением и не может рассматриваться как сигнал об улучшении инвестиционного климата. Графики размещения 2-летних и 5-летних гособлигаций Германии представлены на рис. 1 и 2.
По результатам аукциона 10 Y BUND, проведенного BD Finanzagentur GmbH 08.08.2012, были размещены 10-летние облигации (10-Y BUND) на общую сумму 4 млрд евро. Купонная доходность BUND составила 1,75 % годовых. Спрос на облигации повысился, коэффициент спроса предложения (Bid to Cover Ratio) вырос до уровня 1,8. Общий объем операций на вторичном рынке по данному активу составил 600 млн евро. Инвестиционная средняя доходность облигации увеличилась на 0,11 % и составила 1,42 % годовых. Цена составила 103,03 % от номинала (рис. 3).
Можно наблюдать (см. рис. 3), что доходности незначительно выросли от исторических минимумов. Просматриваются и колеблющиеся настроения инвесторов: это видно по понижающейся доходности. Во II квартале 2012 г. экономическая активность росла медленными темпами, безработица оставалась повышенной, а темпы ее снижения недостаточно сильными, потребительские расходы росли тоже медленно.
Каждый инвестор знает, что вложения в финансовые инструменты подвержены риску. Количественная оценка финансовых рисков в краткосрочном периоде может быть проведена с использованием инструментов финансового анализа2.
2 Каменская Н. Ю. Система оперативного мониторинга уровня предпринимательских рисков // Сибирская финансовая школа. 2005. № 4. С. 67.
í V г,
** Аур V \
Va
V, W^vV'Vv,^ /ч
2009 2010 2011
Рис. 1. Гособлигации Германии 2-летние, %
^ ЧА ¡л чЛ
Y
1 V V д /V
\ J
200S
2009
2010
2011
2012
Рис. 2. Гособлигации Германии 5-летние, %
4,5
4,0
3,5
2,5
2,0
Ад/ L У Vi
M/ №
X г Wl J
V f]f <
vvw
200S
2009
2010
2011
2012
Рис. 3. Гособлигации Германии 10-летние, %
В Методических рекомендациях по оценке инвестиционных проектов, утвержденных Министерством финансов Российской Федерации от 21.06.1999, показатель дюрации применяется для защиты от процентного риска (как составной части инвестиционного риска) путем выбора финансовых проектов, наименее чувствительных к изменению процентной ставки. Используем этот показатель в анализе облигаций Германии (табл. 2).
Если в 2011 г. повышенный спрос на немецкие долговые бумаги был вызван верой в хорошее положение и перспективы Германии на фоне развития долгового кризиса в еврозоне (а в немецком экономическом оживлении в этот период немалую роль играла активизация строительного сектора), то в начале 2012 г. сложись предпосылки бюджет-но-долгового кризиса не только во Франции, но и в Германии, т. е. в наиболее стабильных и надежных
Таблица 2
Значения дюрации Маколея и модифицированной дюрации для государственных облигаций Германии
Облигация Дюрация Модифицирован-
со сроком погашения Маколея ная дюрация
2 года 1,803 1,756
5 лет 4,565 4,404
10 лет 8,412 8,057
государствах Евросоюза. Источником проблем ФРГ стал рост государственного долга (рис. 4) как результата проводимой государством политики.
По статистическим данным, несмотря на рост налоговых поступлений за первое полугодие 2011 г., госдолг Германии возрос до 2,07 трлн евро, что на 31,9 млрд больше, чем значилось на 31.04.2010. Но уже в 2010 г. правительство Германии, беспокоясь за бюджет, взяло курс на повышение существующих налогов и учреждение новых. ВВП Германии в 2011 г. возросло на 3 % по отношению к предыдущему году. Предполагалось, что по итогам 2012 г.
он снова, как и в 2009 г., окажется отрицательным (падение составило тогда 5 %). В 2012 г. стране угрожали экономический спад и долговой кризис, возросли бюджетные проблемы, увеличилась, как отмечалось ранее, и безработица. Правительству пришлось расширить пакет мер жесткой экономии, что негативно сказалось на внутреннем рынке. После таких преобразований проблемы начались у государств, экспортирующих машины и оборудование и импортирующих прибыль больше других. Не только Франция, Бельгия и Голландия, но и Германия оказалась в начале 2012 г. на опасном рубеже. Организация экономического сотрудничества и развития понизила прогноз роста немецкого ВВП в 2012 г. с 0,6 до 0,4 %. По словам министра экономики и технологий Германии Филиппа Реслера, вместо 1,8 %-ного роста ВВП по итогам 2013 г. ожидается лишь 1 % (рис. 5).
Власти ФРГ стараются удержать и где-то даже уменьшить государственный долг за счет расширения жесткой экономии. Именно на 2010 г. прихо-
2007 200S 2009 2010 2011 2012
Рис. 4. Государственный долг Германии, трлн долл. США
2007 2009 2011 2013
Рис. 5. ВВП Германии, млрд долл. США
дится формирование современной модели немецкой экономики, но по более жесткому сценарию ее докризисного устройства. Устраняя увеличивающиеся проблемы, правительство ФРГ осуществляет дальнейшее ужесточение модели.
Как свидетельствует проведенный анализ, данные тенденции развития финансового рынка Германии, в том числе и рынка облигаций, по мнению многих аналитиков, помогут стране выправить ситуацию. По прогнозам в 2014 г., впервые за все послевоенные десятилетия, Германия может начать погашать свой госдолг. Об этом свидетельствуют расчеты Института мировой экономики (IfW) в немецком городе Киле. «К концу 2014 г. госдолг Германии, предположительно, составит 2 156 млрд евро, что будет на 15 млрд меньше, чем в конце 2013 г.», — рассказал Handelsblatt эксперт IfW Йенс Бойзен-Хогрефе. Согласно прогнозу IfW, уже в 2013 г. отношение немецкого госдолга к ВВП снизится почти на два пункта, до 79,8 %. В 2014 г. этот показатель опустится до 76,3 % от ВВП. Для сравнения: в докризисном 2008 г. он равнялся 66,8 %. Ну, а ниже установленной Маастрихтским договором верхней границы в 60 % этот показатель Германия имела в последний раз в 2001 г. По словам министра финансов ФРГ Вольфганга Шойбле, ускоренное сокращение Германией своей долговой нагрузки является сигналом для европейских партнеров о необходимости осуществлять аналогичные меры.
В 2012 г. Рейтинговое агентство Moody's снизило прогноз рейтинга Евросоюза до негативного со стабильного, при этом рейтинг ЕС остается пока на уровне ААА. Как отмечается в отчете агентства, изменение связано с негативным прогнозом для рейтинга стран, вносящих наибольший вклад в бюджет ЕС, также указывается, что «кредитоспособность этих стран, хотя и в разной степени, подвержена рискам из-за долгового кризиса в Европе». «После того как в 2012 г. Германия имела профицит бюджета в размере 4,2 млрд евро, в текущем году мы прогнозируем дефицит в 2,6 млрд евро», — указал аналитик IfW Бойзен-Хогрефе. Он считает, что в 2014 г. финансовая политика государства снова примет ограничительный характер, причем не в последнюю очередь из-за ползучего роста налогов. Это обещает обеспечить профицит в 9,4 млрд евро. С этим мнением согласен президент Bayerisches Finanzzentrum профессор Вольфганг Герке. «Сейчас Германия находится в благоприятном положении для снижения своей долговой нагрузки: экономика
развивается сравнительно успешно, а занимать дополнительные средства министерство финансов страны имеет возможность почти под нулевой процент. В связи с этим ставится задача, чтобы к 2015 г. ФРГ не нужно было бы вообще делать новых долгов, а последовательно погашать госбонды по мере истечения срока их действия», — отметил профессор в беседе с РБК daily. Впрочем, и он не преминул заметить, что предсказывать, какой будет финансово-политическая ситуация в 2015 г., «достаточно трудно».
Современное состояние российского рынка облигаций. Мировой экономический кризис вверг рынок российских облигаций в период глубокого спада на фоне того, что к 2008 г. он достиг своего расцвета. В этом сегменте финансового рынка наблюдалась тяжелая ситуация: на рынок первичных размещений могли выходить только эмитенты первого эшелона. Это следует из рассуждений руководителя управления долгового управления ИФК «Метрополь» Семена Одинцова. В июле 2011 г. ОАО «Федеральная сетевая компания Единой энергетической системы» (ОАО «ФСК ЕЭС») успешно разместило на ММВБ 10-летний выпуск локальных рублевых облигаций на сумму 10 млрд руб., за ней последовало ОАО «ВЭБ-лизинг». Для третьего эшелона и большинства эмитентов второго эшелона рынок первичных размещений был закрыт. На рынке евробондов все несколько активнее: несмотря на сильную волатильность валют, происходили размещения, и достаточно успешно. Полноценное восстановление рынка первичных размещений ожидалось в 2012 г. в конце I квартала или во II квартале3. Подобные прогнозы строились автором еще ранее в 2010 г. [3].
Анализ инвестиционных идей лучше всего начать с облигаций федерального займа (ОФЗ). Эксперты выявили, что за анализируемый период инвесторы осторожничали и сократили в портфелях объемы бумаг с большой дюрацией. При этом прогнозировали: если внешний фон будет восстанавливаться, цикл начнется заново — с бумаг с малой дюрацией и постепенным движением по кривой вверх. Учитывая тот факт, что рынок ОФЗ — самый ликвидный рынок облигаций в России, портфельные управляющие не сокращали позиции корпоративных облигаций в портфелях, спрэд
3 Одинцов С. Рынок облигаций восстановится в 2012 г. // Рынок ценных бумаг. 2011. № 11. С. 41.
ы 1"/
- li
# Vft J 5К .... АаД/1 \y-vjJ~
Alk
II н™
л д
1
Г\ и
Pi
Л
J-H
''l ,К—
л . ЛГП || U Л
у v \Л| /|| М L h
\(i ' ■л
200S
200Э
2010
2011
2012
Рис. 6. Ставки рынка ГКО — ОФЗ, %: а — долгосрочная; б — среднесрочная; в — краткосрочная
между доходностью госбондов и корпоративных бумаг сужался. Инвесторам правильнее всего было «идти» в ОФЗ, так как корпоративные облигации были переоценены4. По состоянию на 22.04.2013 были выпущены облигации: ОФЗ-25076-ПД с датой
4 КадышП. Рынок облигаций восстановится в 2012 г Комментарий специалиста // Рынок ценных бумаг. 2011. № 11. С. 42.
погашения 13.03.2014; ОФЗ-26208-ПД с датой погашения 27.02.2019; ОФЗ-26205-ПД — 14.04.2021; ОФЗ-26209-ПД — 20.07.2022; ОФЗ-26207-ПД — 03.02.2027 (рис. 6).
Как в случае с Германией, приведем показатель дюрации для указанных на рис. 6 облигаций, так как нормативными документами предусматривается возможность использования дюрации при уста-
Таблица 3
Дюрация валютных государственных облигаций Российской Федерации
Инструмент Дата погашения Доходность к погашению, % Дюрация, лет Срок до погашения, лет
Облигации МФ РФ — IV транш 14.05.2003 5,2 0,4 0,4
Облигации МФ РФ — V транш 14.05.2008 7,9 4,9 5,4
Облигации МФ РФ — VI транш 14.05.2006 6,7 3,2 3,4
Облигации МФ РФ — VII транш 14.05.2011 8,3 7,1 8,4
Облигации МФ РФ — VIII транш 14.11.2007 7,1 4,3 4,9
Еврооблигации РФ 2003 г 10.06.2003 4,1 0,4 0,4
Еврооблигации РФ 2005 г 24.07.2005 5,0 2,3 2,6
Еврооблигации РФ 2007 г 26.06.2007 6,2 3,9 4,5
Еврооблигации РФ 2010 г 31.03.2010 6,6 4,7 7,2
Еврооблигации РФ 2018 г 24.07.2018 8,5 8,5 15,6
Еврооблигации РФ 2028 г 24.06.2028 9,2 10,1 25,5
Еврооблигации РФ 2030 г 31.03.2030 8,8 9,5 27,3
новлении экономических нормативов для банков и небанковских кредитно-финансовых организаций. В России этот показатель применяется не только для оценки процентного риска портфелей ценных бумаг, но и для защиты от процентного риска различных инвестиционных проектов в целом. По данным торговых площадок, дюрация российских долговых ценных бумаг выпуска «Россия-2030-11т» (в обращении) по состоянию на 22.04.2013 составила 1 923 дня, а модифицированная дюрация — 5,1781 %.
Состояние рынка и его конъюнктура наглядно показывают роль фактора дюрации в оценке риска. Рассмотрим в качестве примера валютные государственные облигации Российской Федерации, у которых единственным отличием являются сроки погашения, что и позволяет выявить роль фактора срока в формировании рыночной оценки риска (табл. 3).
Из соотношения доходности к погашению и показателей срока по государственным валютным облигациям РФ прослеживается монотонная зависимость, причем более ярко выраженная для показателя дюрации. Moody's 01.04.2013 подтвердило рейтинг Ваа1 государственных облигаций России и стабильный прогноз. Материал предоставлен компанией InstaForex5.
Мировая промышленная конъюнктура по состоянию на август 2012 г. была достаточно слабой. Это подтверждается индексом PMI. В Еврозоне в это время, как указывалось ранее, спад замедлился, но значение индекса PMI осталось низким (45,1), что позволило констатировать продолжение промышленной рецессии в регионе6.
В России индекс PMI mfg, характеризующий ситуацию в секторе обрабатывающей промышленности, снизился в августе с 52 до 51. Данная динамика индекса позволила говорить о сохранении позитивных трендов в промышленности, хотя роста не наблюдалось. Главной особенностью августа 2012 г. стало достаточно серьезное сокращение внешнего спроса. Необнадеживающие результаты представили и компании, производящие потребительские товары, что указывало на ослабление потребительского спроса. Все это объяснялось ростом инфляции за счет повышения тарифов и цен на топливо. А в целом по России рост как в промышленности, так и в экономике во втором полугодии 2012 г. замедлился. Отмечается рост промышленности на уровне 3,6 %, ВВП — 4,0 %. Для анализа взаимосвязи среднерыночной тенденции изменения доходности ценных бумаг, характеризуемой индексом PMI на рынке, и изменений доходностей ценных бумаг оцениваемых государств воспользуемся коэффициентом бета.
Определим коэффициент бета на примере данных индексов PMI России и Германии и, соответственно, риски вложений в ценные бумаги этих стран. Исходные данные представлены в табл. 4 — 6.
Коэффициент в рассчитывается по формуле cov(i;, Yy )
ß=
с
5 URL: http6//www. instaforex. com.
6 Прогноз госдолга России. URL: http://forexaw. com/NEWs/ EconomyRF/Politics_industries/More_news_on_Russia/144462.
где cov(Yx,Yy) — ковариация между темпами роста индекса PMI (I) определенной страны и темпами роста индекса рынка
1 п _ _
(covY, Yy) = —Z (X - x) (y, - y)) ; n - 11=1
n — общее количество выборки; , = 1... n — порядковый номер;
y
Таблица 4
Исходные данные для расчета коэффициента бета для ценных бумаг России и Германии
Исследовательский период Индексы PMI manufacturing Global PMI mfg (у.)
Россия (х1) Германия (х?)
Март 2012 50,8 48,4 51,1
Апрель 2012 52,9 46,2 51,4
Май 2012 53,2 45,2 50,6
Июнь 2012 51,0 45,0 49,1
Июль 2012 52,0 43,0 48,4
Август 2012 51,0 44,7 48,18
Среднее значение 51,8 45,4 49,8
с — оценка дисперсии темпов роста индекса рынка (среднерыночной доходности)
(с2у =Е (у - у)2).
1=1
Таким образом, коэффициент бета для ценных бумаг России составил:
СОУ(Г X) Р =-^^ = 0,06 < 1;
а для ценных бумаг Германии коэффициент бета составил:
Р =
cov (Y ,Yy )
= 0,2 < 1.
с
По прогнозам, государственный долг РФ в абсолютном выражении по состоянию на
01.01.2014 должен составить 9 040,5 млрд руб., на
01.01.2015 — 10 779,7 млрд руб. и на 01.01.2016 — 11 730,7 млрд руб. При этом к концу 2015 г. доля внутреннего долга в совокупном объеме госдолга практически достигнет 80 % при соответствующем снижении доли внешнего долга. В действительном виде госдолг РФ представлен на рис. 8.
В связи с увеличением объема размещения государственных ценных бумаг, номинальная стоимость которых указана в валюте РФ, расходы на
Таблица 5
То есть по результатам анализа инвестиции возможны как по России, так и в Германии. Проследим ситуацию с государственным долгом и ВВП России по аналогии с Германией. Совокупный объем государственного долга РФ к концу 2013 г. должен достигнуть 13,7 % от ВВП против 11,8 % на конец 2012 г., а к концу 2014 г. госдолг составит 14,7 % ВВП, к концу 2015 г. — 14,4 % ВВП. Такая информация содержится в основных направлениях бюджетной политики на 2013—2015 гг., обнародованных Министерством финансов РФ (рис. 7).
Оценка дисперсии темпов роста индекса рынка
Исследовательский период Оценка темпов роста индекса рынка
Март 2012 г. (51,1 — 49,8) 2 = 1,69
Апрель 2012 г. (51,4 — 49,8) 2 = 2,56
Май 2012 г. (50,6 — 49,8) 2 = 0,64
Июнь 2012 г. (49,1 — 49,8) 2 = 0,49
Июль 2012 г. (48,4 — 49,8) 2 = 1,96
Август 2012 г. (48,2 — 49,8) 2 = 2,62
Оценка дисперсии y =£ (У - у)2 = 9,96 i=1
У
Таблица 6
Оценка ковариации между темпами роста индекса PMI России и Германии и темпами роста индекса рынка
Исследовательский период Оценка темпов роста индекса PMI России и индекса рынка Оценка темпов роста индекса PMI Германии и индекса рынка
Март 2012 г. (50,8 — 51,8) (51,1 — 49,8) = — 1,3 (48,4 — 45,4) (51,1 — 49,8) = 3,9
Апрель 2012 г (52,9 — 51,8) (51,4 — 49,8) = 1,6 (46,2 — 45,4) (51,4 — 49,8) = 1,28
Май 2012 г (53,2 — 51,8) (50,6 — 49,8) = 0,8 (45,2 — 45,4) (50,6 — 49,8) = — 0,16
Июнь 2012 г. (51,0 — 51,8) (49,1 — 49,8) = — 0,7 (45,0 — 45,4) (49,1 — 49,8) = 0,28
Июль 2012 г (52,0 — 51,8) (48,4 — 49,8) = — 0,28 (43,0 — 45,4) (48,4 — 49,8) = 3,36
Август 2012 г. (51,0 — 51,8) (48,2 — 49,8) = 1,296 (44,7 — 45,4) (48,2 — 49,8) = 1,134
Ковариация между темпами роста индекса PMI России, Германии и индекса рынка cov1(Ix, Iy) = 0,6312 cov2(IX Iy) = 1,9588
Рис. 7. ВВП России, млрд долл. США
Рис. 8. Государственный долг России, трлн долл. США
обслуживание государственного внутреннего долга должны увеличиться в 2013 г. на 16,7 % по сравнению с 2012 г. и составят 360,1 млрд руб., в 2014 г. — на 23,2 % по сравнению с 2013 г. — до 443,7 млрд руб., в 2015 г. — на 18,4 % — до 525,5 млрд руб.
Новосибирский рынок облигаций. На фоне представленных цифр и графиков гособлигаций рассмотрим долговой рынок региональных и местных органов власти (РМОВ). Аналитики прогнозируют, что объем этого рынка облигаций в 2012—2013 гг. будет умеренно расти по сравнению с 2011 г. Порядка 40 % прямого долга РМОВ, а это около 400 млрд руб., приходится на облигации. Рынок облигаций РМОВ отличается высокой концентрацией на нескольких крупных эмитентах. Облигации Москвы и Московской области составляют 71 % от общего объема выпусков. Альтернативой выступают другие игроки — менее крупные регионы и муниципалитеты, для которых сложной задачей остается занять значительные доли рынка облигаций, где преобладают банковские кредиты для покрытия дефицита бюджетов.
Город Новосибирск является активным участником рынка публичных заимствований и зарегистрировал в Минфине России четыре выпуска муниципальных облигаций. Первый и второй выпуски своевременно и полностью погашены. Обращение четвертого выпуска облигаций города началось 25.12.2006, когда было размещено 300 тыс. ценных бумаг. Облигации были допущены к торгам на ЗАО ФБ ММВБ и включены в перечень внесписочных бумаг. Дальнейшее доразмещение выпуска осуществлялось в два этапа: в январе 2007 г. — 500 тыс. бумаг, в декабре того же года — еще 240 тыс. 7
В рамках представленного исследования целесообразно рассмотреть государственный долг Новосибирской области. В течение 2011 г. регионом было привлечено 5,65 млрд руб., в том числе
7 Прогноз госдолга России. URL: http://forexaw. com/NEWs/ EconomyRF/Politics_mdustries/More_news_on_Russia/144462; Деловой квартал. Новосибирск. Ежедневный обзор: долговые и денежные рынки. URL: http://www. dkvartal. ru/firms/98671016/ news/ 236639491#ixzz2RC8HxF9b.
Таблица 7
Показатели муниципальных облигаций банка «Зенит» по состоянию на 30.08.2011
кредитов кредитных организаций — 2,15 млрд, и бюджетных кредитов — 3,5 млрд. Погашено или списано на этот же период долга на сумму 3,89 млрд руб., в том числе 3,59 млрд — по кредитам кредитных организаций, и 0,3 млрд — по бюджетным кредитам. По состоянию на 01.01.2012 общий объем государственного долга Новосибирской области составлял 6,8 млрд руб. Из них 0,35 млрд приходилось на кредиты, полученные от кредитных организаций, 5,92 млрд — на бюджетные кредиты, и 0,53 млрд — на государственные гарантии Новосибирской области. При этом долга по государственным ценным бумагам Новосибирская область не имеет. По данным Минфина России от 07.09.2012, ставка 1 купона по облигациям Новосибирска выпуска 34005 установлена по результатам сбора заявок на уровне 8,44 % годовых. Погашение номинальной стоимости облигаций осуществляется амортизационными частями. Рейтинговое агентство Standard & Poor's присвоило рейтинг ВВ по международной шкале и рейтинг ruAA по национальной шкале 5-летним амортизируемым приоритетным необеспеченным облигациям объемом 2 млрд руб., планируемым к размещению Новосибирском.
Многие новосибирские компании осуществляют освоение инструментов публичного заимствования (от векселей и облигаций до открытия торгов по акциям на российских биржевых площадках). В настоящее время в двух биржевых системах: ММВБ и РТС представлены облигации Новосибирской области и Новосибирска.
Некоторые исследователи [2] говорят о том, что «средним уровнем социально-экономического развития и развитой банковской сферой отличается 21 регион (26,9 %), в том числе Новосибирская
область... При распределении территорий по качественным показателям Новосибирская область оказалась на 3-м месте из 12. Это позволяет сделать вывод о наличии реальной возможности для ее перехода в группу с более высоким уровнем развития кредитного рынка по качественным показателям». Для сравнения в представленном исследовании приведем также показатель дюра-ции, как в случае с облигациями Германии и гособлигациями России, а также представим в табличной форме такие индикаторы, как значения индекса муниципальных облигаций банка «Зенит» и доходность этих облигаций по состоянию на 30.08.2011 (табл. 7).
Расчет разности модифицированной дюрации активов и пассивов баланса банка позволяет получить оценку процентного риска для банка в целом, а использование дюрации возможно также для отслеживания риска ликвидности.
Все средства, полученные от размещения выпусков облигаций муниципального займа, были направлены на реструктуризацию муниципального долга Новосибирска (табл. 8).
С момента первого облигационного выпуска с развитием российского финансового рынка, макроэкономической стабилизацией и улучшением финансово-экономического состояния эмитента условия заимствования для Новосибирска на российском рублевом рынке постоянно улучшались, что дало предпосылки для развития бизнеса в регионе на базе инноваций. Количество зарегистрированных ФСФР России в 2011 г. выпусков ценных бумаг эмитентов СФО увеличилось по сравнению с 2010 г. на 73 %, с 2009 г. — в 2 раза. Объем зарегистрированных ФСФР России ценных бумаг эмитентов региона (как финансового инструмента) в 2011 г. составил 19 302,948 млн. руб., из них облигаций — 5 млн руб., уменьшившись по сравнению с 2010 г. почти в 2 раза8. Одним из выводов такой статистики можно предположить, что «по результатам проведенного в 2011 г. исследования, более трети из 168 опрошенных представителей МСП—предпринимателей Новосибирской области назвали главным ресурсом для развития инновационной деятельности финансы» [1].
8 Деловой квартал. Новосибирск. Ежедневный обзор: долговые и денежные рынки. URL: http://www. dkvartal. га/ firms/98671016/ news/236639491#ixzz2RC8HxF9b.
Показатель Значение Изменение (+/—)
Доходность, % в год 7,400 —0,023
Индекс цен 113,863 +0,014
Дюрация, дней 931,475 —1,386
Таблица 8
Внутренний муниципальный долг Новосибирска, тыс. руб.
Формы и виды муниципального долга 2011 г. 2012 г. 2013 г.
Кредиты коммерческих банков 5 795 000,0 4 215 000,0 5 990 000,0
Муниципальные облигации 0,0 2 000 000,0 2 000 000,0
Бюджетные кредиты 1 677 658,6 2 177 658,6 2 177 658,6
27.01.2012 филиал ОАО «Банк ВТБ» в Новосибирске завершил размещение выпуска рублевых облигаций серии БО-07 общей номинальной стоимостью 10 млрд руб. Данный выпуск является первой российской рыночной сделкой 2012 г. по первичному размещению облигаций на российском долговом рынке.
Книга заявок (букбилдинг), открытая 20.01.2012 с диапазоном по ставке купона в размере 8—8,25 % годовых, в ходе своего формирования приняла более 90 заявок на общую сумму порядка 18 млрд руб. В связи с высоким спросом на облигации диапазон купона был понижен до 7,9—8 % годовых. По результатам букбилдинга 25.01.2012 Банк ВТБ принял решение об определении ставки первого купона в размере 7,95 % годовых. Срок обращения выпуска составляет 3 года, оферта — 1 год.
Таким образом, руководством Новосибирска проводятся мероприятия по сокращению расходов на обслуживание муниципального долга и в части облигационных займов.
В заключение проведенного исследования подведем итоги, сделав соответствующие выводы, и сформулируем рекомендации по тенденциям развития долгового рынка оцениваемых стран.
Во-первых: Германия среди других стран ЕС показала неплохие результаты жесткой финансовой политики. Именно таких сдерживающих корректировок, проводимых правительством Германии, не хватает для сокращения госдолга в странах ЕС. На фоне исследования европейских банков и 12 банков Германии главы государств и правительств приняли рекапитализации банковских программ, чтобы уберечь свои капиталы от европейского кризиса. По расчетным данным немецких банков, суверенный долг после вычета «суверенного буфера капитала» достиг значения 1-го уровня в соотношении 9 %, что проиллюстрировало наиболее перспективную ситуацию в Германии в сравнении со странами Евросоюза. В подтверждение проведенного анализа был определен показатель дюрации, применяемый для защиты от процентного риска. В 2012 г. Германия имела профицит бюджета в размере 4,2 млрд евро, в 2013 г. прогнозировался дефицит в 2,6 млрд евро. В 2014 г. финансовая политика государства предполагает снова применить меры ограничительного характера, причем не в последнюю очередь из-за ползучего роста налогов.
Во-вторых: объем бюджетных ассигнований на обслуживание государственного внешнего долга Российской Федерации в 2013 г. должен составить 84,8 млрд руб., в 2014 г. — 97,1 млрд руб., в 2015 г. — 102,5 млрд руб. 9 Если принять прогноз Минфина России, то при этом более 90 % указанных расходов составят процентные платежи по государственным ценным бумагам. Совокупный объем государственного долга РФ к концу 2013 г. должен был достигнуть 13,7 % от ВВП против 11,8 % на конец 2012 г., к концу 2014 г. госдолг должен составить 14,7 % ВВП, к концу 2015 г. — 14,4 % ВВП. А из отношения доходности к погашению и показателей срока по государственным валютным облигациям РФ прослеживается монотонная зависимость, причем более ярко выраженная для показателя дюрации.
В-третьих: так как одним из основных направлений политики, проводимой руководством Новосибирска, является оптимизация структуры и стоимости муниципального долга, то эмиссия муниципальных облигационных займов позволяет городу рефинансировать дорогие банковские кредиты, что и привлечет долгосрочные и дешевые денежные средства, позволяющие развивать малый и средний бизнес на базе инноваций.
В целом по результатам проведенного анализа и расчета коэффициента бета инвестиции возможны как по России, так и Германии, но, так как доход по ценным бумагам выше по Германии, то и риск вложений не значительно, но выше также по Германии.
Список литературы
1. Гурунян Т. В. Инвестиционно-инновационный лифт для малого и среднего предпринимательства: финансовый аспект // Сибирская финансовая школа. 2012. № 6. С. 74.
2. Тарасова Г. М., Гоманова Т. К. Оценка уровня развития регионального кредитного рынка // Сибирская финансовая школа. 2009. № 5. С. 136, 137.
3. Щербина О. Ю. Финансовый рынок: концепция перспектив развития // Экономические науки. 2010. № 62. С. 357, 358.
9 Деловой квартал. Новосибирск. Ежедневный обзор: долговые и денежные рынки. URL: http://www. dkvartal. ru/firms/98671016/ news/236639491#ixzz2RC8HxF9b.
Stock market
TENDENCIES OF DEVELOPMENT OF THE BOND MARKET OF GERMANY AND RUSSIA
Oksana Iu. SHCHERBINA
Abstract
The article presents a comparison of trends in the development of the bond market in Germany, which is the most stable financial sector of the world economy, and the Russian bond market in 2011, 2013 within which the Novosibirsk debt market is considered. The author, during the study, considers the values of bond duration, and calculates the beta. The paper offers conclusions and recommendations on the basis of the calculations.
Keywords: bonds, tendencies, debt market of Germany, debt market of Russia, debt market of Novosibirsk
References
1. Gurunian T. V. Investitsionno-innovatsionnyi lift dlia malogo i srednego predprinimatel'stva: finansovyi aspekt [The investment and innovative elevator for
small and average business: financial aspect]. Sibirskaia fmansovaia shkola — Siberian financial school, 2012, no. 6, pp. 74.
2. Tarasova G. M., Gomanova T. K. Otsenka urovnia razvitiia regional'nogo kreditnogo rynka [Assessment of development level of the regional credit market]. Sibirskaia finansovaia shkola — Siberian financial school, 2009, no. 5, pp. 136, 137.
3. Shcherbina O. Iu. Finansovyi rynok: kontseptsiia perspektiv razvitiia [Financial market: concept of prospects of development]. Ekonomicheskie nauki — Economic sciences, 2010, no. 62, pp. 357, 358.
Oksana Iu. SHCHERBINA
Siberian Institute of Management — Branch of Russian Academy of National Economy and Public Service, Novosibirsk, Russian Federation [email protected]
