CC BY
35
К. ЗОРИН,
научный сотрудник Института экономики РАН ТАРГЕТИРОВАНИЕ ИНФЛЯЦИИ В РОССИИ
В 1990-е гг. в экономиках как развитых, так и развивающихся стран наблюдалось два значимых тренда. Первый заключался в стремлении центральных банков к четкому определению промежуточных целей денежно-кредитной политики, будь то таргетирование инфляции, денежной массы, обменного курса или комбинация указанных целей. Второй тренд состоял в резком увеличении числа стран, в основном переживающих этап перехода к рыночной экономике, денежно-кредитная политика которых основывалась, прежде всего, на таргети-ровании инфляции, или в которых данная цель, по крайней мере, провозглашалась наряду с другимиСогласно проведенному Банком Англии исследованию, посвященному деятельности 91 центрального банка разных по уровню экономического развития стран в 90-е гг. ХХ в., число стран, монетарная политика которых имела целью таргетирование обменного курса, в 90-е гг. увеличилось с 30 до 47. Но среди стран, стремящихся контролировать темпы инфляции, наблюдался куда более сильный рост: их количество возросло почти в 7 раз, с 8 до 54, причем 13 из них стали рассматривать таргетирование инфляции в качестве единственной цели монетарной политики. Для сравнения: на начало 1990-х гг. только Новая Зеландия объявляла таргетирование инфляции единственной целью своей денежно-кредитной политики2.
Установление целевых ориентиров по денежным агрегатам и уровню инфляции, а также неявная цель по реальному курсу рубля позволяют охарактеризовать реализуемую сегодня в России денежно-кредитную политику как политику без явной промежуточной цели. Целевые показатели по инфляции и росту ВВП являются, прежде всего, макроэкономическими ориентирами, заложенными в бюджете, но никак не плановым заданием конкретно Центральному банку, В то же время, таргети-рование денежной массы по большей части носит формальный характер в силу несоблюдения условия обязательности достижения плановых ориентиров, хотя расчетные темпы инфляции и соответствующие ориентировочные темпы прироста денежной базы заложены в "Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной поли-
1 Inflation Targeting In Transition Economies: The Case Of The Czech Republic. Edited by Warren Coats. - Czech National Bank Prague and Monetary and Exchange Affairs Department of the International Monetary Fund Washington DC, 2000. P.152
2 G. Stern. The Use of Explicit Targets for Monetary Policy: Practical Experiences of 91 Economies in the 1990s. Bank of England Quarterly Bulletin, Vol. 39, No. 1, August 1999.
тики"1. Соответственно, декларируемое Центральным банком намерение стремиться к достижению указанных показателей не может быть воспринято как безусловное обязательство, за выполнение или невыполнение которого Центральный банк несет ответственность.
Успешная реализация подобного режима денежно-кредитной политики, согласно теории, возможна при условии стабильных и развитых финансовых рынков, способных к самоорганизации. Кроме того, важным фактором при этом становится стабильность инфляционных ожиданий, находящихся на достаточно низком уровне, а также наличие высокой степени доверия со стороны общественности к субъектам государственной экономической политики2. Изученный автором опыт Чехии, Польши и Венгрии показывает, что при слабой выраженности данных факторов монетарные власти указанных стран не принимали решения придерживаться режима денежно-кредитной политики без явной промежуточной цели. Условия для реализации подобного режима, на взгляд автора, отсутствуют и в современной России.
Тем самым, назрела необходимость в выборе предпочтительного режима денежно-кредитной политики Банка России, реализация которого будет являться эффективной.
Необходимо отметить, что построение режима, направленного на достижение одновременно нескольких показателей, является нерациональным. Считается затруднительным одновременно таргетирование, например, валютного курса и денежных агрегатов3. Это утверждение справедливо и применительно к текущей ситуации в России. В сложившихся условиях Центробанку приходится предпринимать интервенции на валютном рынке, объем которых от него не зависит, и которые изменяют денежную базу, определяющую величину денежного агрегата. В этом случае велика вероятность вступления целей в конфликт между собой, а возможность проведения последовательной политики ставится под сомнение.
Режим таргетирования денежных агрегатов не подходит для использования в России, так как для этого режима монетарной политики важнейшим условием является стабильность денежной сферы, что пока в нашей стране не соблюдается. Высокая инфляция и зависимость на-
1 Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2006 г. - М.: Центральный Банк России, 2005. С.19.
2 Masson P., Savastano M. The Scope for Inflation Targeting in Developing Countries. -MF.WP/97/130, 1997.
3 Мишкин Ф. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков. - М.: Аспект Пресс, 1999. С. 505-506.
циональной экономики от внешнеэкономической конъюнктуры увеличивают вероятность ошибки при прогнозировании спроса на деньги. Это может привести либо к инициированию инфляционных процессов, либо к чрезмерному сокращению денежной массы, что в обоих случаях оказывает негативное, дестабилизирующее влияние на экономику страны. Еще одним важным препятствием к использованию данного монетарного режима выступает сложность определения изменения скорости обращения денег, что, в свою очередь, затрудняет точный прогноз структуры денежной массы и денежного мультипликатора1.
Преимущества при применении инфляционного таргетирования и имеющийся положительный опыт использования этого режима в развитых странах и странах ЦВЕ (в частности, в Чехии, Польше и Венгрии) ставят вопрос о целесообразности применения таргетирования инфляции в России.
Здесь, по мнению автора, необходимо обратить внимание на несколько аспектов. Во-первых, требуется оценить независимость и открытость Центрального банка, а также транспарентность проводимой им монетарной политики. При этом важна не столько законодательно установленная независимость Центрального банка, сколько его фактическая возможность оперировать инструментами денежной политики для достижения поставленной цели2. С одной стороны, это означает отсутствие или минимальный масштаб заимствований правительства у Центрального банка или банковского сектора, широкую базу доходов бюджета и достаточную глубину финансовых рынков в экономике, способных разместить государственный и частный долги. Динамика государственного долга после августа 1998 г. и состояние платежного баланса РФ свидетельствует о выполнении этого условия (за исключением последней составляющей). С другой стороны, независимость Центрального банка подразумевает самостоятельное установление параметров инструментов денежной политики (это, как правило, регулирование процентных ставок). При этом важно, чтобы Центральный банк располагал эффективным (подчеркнем) инструментарием осуществления независимой политики.
Банк России достиг достаточно большой степени независимости в 1990-е гг., и эта независимость прописана в статье 75 главы 3 Конституции РФ: "защита и обеспечение устойчивости рубля — основная функ-
1 Левченко Д.В. Выбор целей денежно-кредитной политики в условиях развития рыночных отношений. Кандидатская диссертация. - М.: Российская экономическая академия им. Г.В.Плеханова, 2002.
2 Замулин О., Улюкаев А., Куликов М. Предпосылки и последствия внедрения таргети-рования инфляции в России. // Экономика. Политика. - №4. - 2006. С. 22.
ция Центрального банка Российской Федерации, которую он осуществляет независимо от других органов государственной власти". Кроме того, действующее законодательство РФ предоставляет Центральному банку широкую автономию на инструментальном уровне1.
Однако процедуры принятия бюджета и выработки единой государственной денежной политики закладывают основы для фактического подчинения Центрального банка бюджетному процессу. Об этом свидетельствует отсылка в разделе "Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2007 г.", посвященном установлению целей и задач деятельности Банка России, к разработанным Правительством РФ основным параметрам прогноза социально-экономического развития страны и проектам Федерального бюджета и перспективного финансового плана Российской Федерации на 2007-2009 гг.2 К тому же, в силу продолжающей оставаться невысокой конкурентоспособности отечественных товаров, мощное общественное давление на денежные власти с требованием противостоять реальному укреплению рубля при увеличивающемся профиците платежного баланса является очевидным. Принимая во внимание систему отношений во властных структурах России, переход к политике таргетирования инфляции требует консенсуса всех основных органов государственного управления по поводу того, что единственной долгосрочной целью денежной политики является декларируемое Центробанком поддержание низкой инфляции, а все остальные экономические цели уступают ей по важности.
Таким образом, в целях повышения независимости Банка России можно предложить несколько мер, требующих изменений на законодательном уровне:
• повышение функциональной автономии Банка России. Следует пересмотреть цели денежно-кредитной политики, в частности, назначить конечной целью деятельности ЦБ РФ (превалирующей над остальными экономическими целями) ценовую стабильность;
• повышение роли денежно-кредитной политики. Бюджетно-налоговая политика должна следовать за монетарной, а не наоборот. Необходимо чтобы Банк России задавал ключевые монетарные ориентиры по уровню инфляции, а также разрабатывал прогнозы динамики валютного курса и денежного предложения на предстоящий период времени, в соот-
1 Федеральный Закон от 10.07.2002 №86-ФЗ "О Центральном Банке Российской Федерации (Банке России)". гл. 7,8.
2 Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2007 г. - М.: Центральный Банк России, 2006. С.18.
ветствии с которыми Правительство должно разрабатывать бюджетно-налоговую политику при активном участии представителей ЦБ;
• наделение ЦБ РФ "правом последнего слова" в споре с Правительством. Во избежание конфликта интересов между кабинетом министров и Банком России должны быть внесены в нормативно-правовые акты положения о порядке разрешения спорных вопросов в сфере денежно-кредитного регулирования;
• укрепление кадровой автономии Банка России. Назначение председателя ЦБ РФ должно производиться советом директоров Банка России из состава своих членов. Возможные причины снятия главы ЦБР с должности следует четко обозначить в Законе о Банке России.
Решение организационных и правовых вопросов обязано быть подкреплено наличием в арсенале ЦБ эффективных монетарных инструментов. Как показывает диаграмма 1, в современной России наиболее эффективным инструментом абсорбирования излишней ликвидности, поступающей на рынок из-за скупки ЦБ РФ валютной выручки в целях поддержания курса рубля, является инструмент бюджетно-налоговой политики, а именно Стабилизационный фонд. Тем не менее, развитие используемых Банком России абсорбирующих инструментов характеризуется положительными тенденциями:
• количество кредитных организаций, заключивших с Банком России соглашения по депозитным операциям, увеличилось почти вдвое: со 157 в начале 2004 г. до 302 к концу 2007 г. Объем депозитов кредитных организаций, привлеченных Банком России, возрос с 7,1 трлн. руб. в 2004 г. до 9,7 трлн. руб. в 2006 г. и до 44,4 трлн. руб. за период с января по ноябрь 2007 г.1;
• по итогам анкетирования региональных кредитных организаций по вопросу использования инструментов денежно-кредитной политики, проведенного Банком России в июле 2006 г. среди 598 кредитных организаций (48,9% от общего количества действовавших на территории Российской Федерации в тот момент), от 43% до 49% опрошенных организаций сочли степень востребованности депозитных операций Банка России высокой2;
• доля операций с облигациями Банка России в общем объеме абсорбированной Центробанком ликвидности при ее почти двукратном увеличении возросла с 10% в марте 2004 г. до 45% в марте 2007 г. (диаграмма 1);
1 Депозитные операции Банка России как инструмент денежно-кредитной политики Банка России. Аналитические материалы ЦБ РФ. Интернет-сайт www.cbr.ru.
2 Депозитные операции Банка России как инструмент денежно-кредитной политики Банка России. Аналитические материалы ЦБ РФ. Интернет-сайт www.cbr.ru.
• объем обязательных резервов кредитных организаций, депонированных на счетах в Банке России, колебался незначительно на протяжении 20042007 гг. относительно среднего значения на уровне 220-240 млрд. руб.1;
• количество кредитных организаций, использующих право на усреднение обязательных резервов, возросло с 503 в октябре 2004 г. до 761 в ноябре 2007 г. 83% опрошенных в ходе упомянутого анкетирования организаций используют или предполагают в дальнейшем использовать право на усреднение обязательных резервов2.
Эффективность абсорбирующих инструментов в России,
млрд. руб.3
4 000"
3 500
3 ООО
2 soo
2 ООО
1 ?00
1 ООО f00
2004 г. 200? г. 200(5 г. 2007 г.
■ СгяФнПШ ¡ЩНОИНЫН ф ОНИ РФ
□ ООяттсльные ]>ггг|>БЫ кредитных оргатнпщш в Бпнкг Росши
■ ДГГ1Ф111ШМ0 (ЧЯЯ крГ/ШЛГМХ 0|>П)1ПП;1ШП( fí Б Я»» roí (ПК JSí Облигации Банки России
Рис.1
Согласно данным упомянутого анкетирования, инструменты предоставления ликвидности Банка России также пользуются растущим спросом, преимущественно со стороны крупных кредитных организаций (с уставным капиталом свыше 300 млн. руб.). При этом особенно высок реальный спрос на внутридневные кредиты и кредиты овернайт Банка России (около 30% респондентов ответили строго утвердительно на вопрос о перспективности данных инструментов) и потенциальный спрос - на ломбардные кредиты Банка России (свыше трети опрошенных организаций отметили возможность использования этого инструмента), альтернативные кредитные инст-
1 Нормативы обязательных резервов кредитных организаций как инструмент денежно-кредитной политики Банка России. Аналитические материалы ЦБ РФ. Интернет-сайт www.cbr.ru.
2 Нормативы обязательных резервов кредитных организаций как инструмент денежно-кредитной политики Банка России. Аналитические материалы ЦБ РФ. Интернет-сайт www.cbr.ru.
3 Квартальный обзор инфляции за I квартал 2007 г. - М.: ЦБРФ, 2007. С.23
рументы (кредитование под залог векселей, прав требования по кредитным договорам и поручительства пользуется спросом у 55% кредитных организаций) и операции прямого РЕПО1.
Результаты анкетирования подтверждаются статистическими данными: наиболее востребованным кредитными организациями инструментом рефинансирования Банка России являются внутридневные кредиты. Объем операций по данному инструменту составляет около 87% от общего объема рефинансирования. В случае исключения его из расчета, основная нагрузка по рефинансированию сроком на один день приходится на операции прямого РЕПО - 67% от оставшегося объема рефинансирования. Однодневное РЕПО с различной степенью регулярности используется примерно половиной респондентов2. Количество кредитных организаций, заключивших с Банком России генеральный кредитный договор, возросло со 108 в январе 2004 г. до 322 в декабре 2007 г. Объем операций кредитования Банка России при этом возрос с 3,1 трлн. руб. по итогам 2004 г. до 12,4 трлн. руб. за период с января по ноябрь 2007 г .3
Тенденции развития абсорбирующих инструментов и инструментов предоставления ликвидности в России позволяют сделать вывод о том, что Центробанк оперирует потенциально эффективным инструментарием, сочетающимся с повышением общего уровня финансовой культуры субъектов денежно-кредитной сферы, а при реализации монетарной политики на первый план выходят операции ЦБР на открытом рынке (с собственными облигациями) и краткосрочные операции кредитования и привлечения средств банков в депозиты, что соответствует выявленному автором в странах ЦВЕ тренду по увеличению интенсивности использования краткосрочных инструментов косвенного регулирования денежного обращения.
Второй аспект перехода к инфляционному таргетированию - открытость и транспарентность денежно-кредитной политики. Невыполнение из года в год прогнозов ЦБР по устанавливаемым целевым ориентирам свидетельствует о слабой проработанности данного условия и способствует снижению доверия монетарным властям со стороны рынка4. Для выправления сложившейся ситуации можно предложить несколько нововведений для ЦБ РФ (табл. 1), переняв положительный
1 Рефинансирование (кредитование) кредитных организаций как инструмент денежно-кредитной политики Банка России. Аналитические материалы ЦБ РФ. Интернет-сайт www.cbr.ru.
2 О результатах опроса коммерческих банков по вопросам рефинансирования. Аналитические материалы ЦБ РФ. Интернет-сайт www.cbr.ru.
3 Рефинансирование (кредитование) кредитных организаций как инструмент денежно-кредитной политики Банка России. Аналитические материалы ЦБ РФ. Интернет-сайт www.cbr.ru.
4 Моисеев С.Р. Инфляционное таргетирование. - М.: Маркет ДС, 2004. С. 7.
опыт развитых государств. Так, Риксбанк в Швеции предоставляет отчет Комитету по финансам Парламента Швеции о проведении денежной политики дважды в год. В Канаде используется аналогичный механизм. Банк Англии в случае, если инфляция отклоняется от целевого показателя более чем на 1 пп., должен публиковать открытое письмо Министерству финансов, в котором он должен объяснить, почему цель не была достигнута и какие меры будут предприняты. В Норвегии летом 2003 г. Министерство финансов попросило Банк Норвегии предоставить более подробный отчет о фактическом изменении уровня цен: инфляция тогда была более чем на 1 пп. ниже целевого показателя1.
Таблица 1
Меры повышения открытости и транспарентности деятельности Центрального Банка России
Фактическое положение дел Предложение
Годовой отчет Банка России Ежеквартальный отчет о денежно-кредитной политике2
Нерегулярные выступления председателя ЦБ РФ перед СМИ Ежемесячные конференции председателя Центрального Банка для СМИ
Годовая отчетность перед парламентом Полугодовая отчетность перед парламентом
Использование прогнозов Правительства при определении инфляционной цели на грядущий год Независимое определение целевых ориентиров по инфляции на 3 года вперед
Отсутствует Определение параметров отклонения от целевых ориентиров
Отсутствует Ответственность руководства ЦБР за превышение отклонений от целевых ориентиров (публичные разъяснения, отставки с должностей)
Отсутствует Публикация отчетов о результатах исследований, проводимых специалистами ЦБ РФ
Предложенные законодательные и организационные преобразования не носят радикального характера, связанного с кардинальной перестройкой сложившихся институтов и их взаимоотношений, однако их
1 Замулин О., Улюкаев А., Куликов - М. Предпосылки и последствия внедрения тарге-тирования инфляции в России. // Экономика. Политика. - №4. - 2006. С. 21.
2 В 2007 г. ЦБ РФ приступил к публикации ежеквартальных обзоров инфляции, первый из которых вышел в свет во втором квартале 2007 г. В этих кратких обзорах приводится анализ основных макроэкономических параметров экономики России, обосновывается применение инструментария монетарной политики и оценивается его эффективность.
проведение представляется важным аспектом при переходе к режиму инфляционного таргетирования.
Проанализировав исходные требования для перехода к инфляционному таргетированию, перейдем к технике режима, включающей объявление цели и определение целевого ориентира.
В настоящее время инфляция в России остается на достаточно высоком уровне, поэтому таргетирование этого показателя на первом этапе должно заключаться в его снижении до того значения, которое будет сочтено оптимальным для современной рыночной экономики (на примере стран, успешно осуществивших переход к рыночной экономике в конце ХХ в., таковым может считаться прирост цен на уровне 2-4% в год). Эта мера вполне соответствует современному пониманию ценовой стабильности, достижение которой может означать возможность перехода к фазе поддержания ее на достигнутом уровне в течение длительного периода. Следует отметить необходимость выдерживания взятого курса на достижение планового задания, означающую, что намеченный на следующий период уровень не должен подлежать корректировке в зависимости от успешности достижения целей в предыдущем периоде1.
Существенное воздействие на уровень инфляции в России оказывают факторы, находящиеся вне контроля Банка России. К ним относятся рост цен и тарифов на платные услуги населению, в первую очередь на услуги жилищно-коммунального хозяйства, а также повышение цен и тарифов на товары и услуги естественных монополий. Начиная с 2000 г., темпы прироста цен на платные услуги населению в 1,5-2 раза превышают общие темпы прироста цен на все товары и услуги2. В этой связи, не отрицая необходимости реформирования указанных сфер, для оценки инфляции целесообразно использовать скорректированный индекс цен, заявление об установлении целевого ориентира по которому должно осуществляться совместно Центральным банком и Правительством РФ, но по инициативе первого.
Обобщенные потенциальные характеристики российского инфляционного таргетирования сформулированы в табл. 2.
Таблица 2
Потенциальные характеристики инфляционного таргетирования ЦБ РФ
Характеристика
Описание
1 Maliszewski W.S. Central Bank Independence in Transition Economics // Economics of Transition. - №3. - 2000. Р.749-789.
2 Темпы прироста потребительских цен и тарифов на товары и платные услуги населению России в 1991-2006 гг. Данные Росстата, 2007. Интернет-сайт www.gks.ru.
Характеристика Описание
Объявление инфляционной це- Совместно ЦБ РФ и Правительство РФ
Целевой ориентир инфляции Диапазон в виде наклонного коридора
Долгосрочный ориентир инфляции 2-4% в год
Горизонт таргетирования Три года
Инструмент оценки инфляции Скорректированный индекс цен
Ключевые инструменты денежно-кредитной политики Регулирование процентных ставок по кредитным и депозитным операциям ЦБ РФ, операции на открытом рынке с собственными ценными бумагами
Транспарентность и открытость Отчет об инфляции, отчетность перед парламентом, публикация прогноза инфляции, обнародование спецификации макроэкономических моделей
Введение инфляционного таргетирования в России на настоящем этапе сопряжено с определенными трудностями. В 2005 г. указанного режима придерживались монетарные власти 22 стран мира, 80% которых поддерживают независимое плавание национальной валюты, что возможно благодаря функциональной автономии органов монетарного регулирования, располагающих эффективным инструментарием регулирования денежно-кредитной сферы, развитому финансовому сектору и относительно малой зависимости от внешнеэкономической конъюнктуры. Эти факторы затрудняют сегодня введение режима инфляционного таргетирования в России. Внешняя торговля оказывает значительное влияние на внутренние цены. Кроме того, необходимость привлечения зарубежных инвестиций и займов, а также стремление поддержать конкурентоспособность отечественных товаров заставляет власти пристально следить за курсом рубля. На внутреннем рынке цены на товары и услуги, прежде всего, естественных монополий, не обладают гибкостью. Наконец, финансовый рынок находится в стадии развития, и процентная ставка пока уступает курсу рубля в качестве ключевого макроэкономического показателя. Таким образом, нельзя констатировать полную готовность российской экономики к введению инфляционного таргетирования.
Однако наличие препятствий вовсе не означает, что следует полностью отказаться от этой идеи. Предпосылки для постепенного перехода к таргетированию инфляции в России есть. К реализации предложенных законодательных и организационных преобразований, способствую-
щих принятию этого режима монетарной политики в России с представленными потенциальными характеристиками, возможно и целесообразно приступать уже сейчас, в условиях постепенного отказа от политики управляемого валютного курса и повышения роли процентных инструментов.
