CC BY
25DOI 10.47576/2712-7559_2022_5_6_547 УДК 336
Горбенко Александр Сергеевич,
аспирант первого курса Института экономики, управления и финансов, Российский новый университет (РосНОУ), г. Москва, Россия, e-mail: alexandr_work@inbox.ru
СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ АНАЛИТИКО-МЕТОДИЧЕСКОГО ИНСТРУМЕНТАРИЯ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА
В статье рассмотрены проблемы, связанные с состоянием аналитико-методического инструментария оценки стоимости бизнеса. Определены основные подходы к оцениванию бизнеса, выделены наиболее перспективные из них для использования в России, критически осмыслены возможности их использования. Сделан вывод относительно того, что все существующие подходы имеют недостатки, которые возможно нивелировать, используя синтетические модели оценки стоимости бизнеса.
Ключевые слова: оценка; стоимость; бизнес; методики; модель; достоверность.
UDC 336
Gorbenko Alexander Sergeevich,
first-year postgraduate student of the Institute of Economics, Management and Finance, Russian New University (RosNOU), Moscow, Russia, e-mail: alexandr _work@inbox.ru
THE CURRENT STATE OF ANALYTICAL AND METHODOLOGICAL TOOLS FOR ASSESSING THE VALUE OF A BUSINESS
The article deals with the problems associated with the state of analytical and methodological tools for assessing the value of a business. The main approaches to business valuation are identified, the most promising of them for use in Russia are identified, and the possibilities of their use are critically considered. It is concluded that all existing approaches have shortcomings that can be leveled using synthetic business valuation models.
Keywords: assessment; price; business; methods; model; authenticity.
Динамическое развитие рыночных процессов в России требует переориентации усилий менеджеров по обеспечению текущих результатов деятельности в плоскости достижения экономического роста, что является гарантом непрерывного устойчивого функционирования компании и зависит от реализации ее внутреннего потенциала. Комплексным критерием устойчивого развития предприятия является его стоимость, поскольку она отражает совокупную характеристику финансовых показателей деятельности и обеспечивает интересы различных участников рыночных отношений, так или иначе заинтересованных в развитии кон-
кретного бизнеса. В этой связи стоимостная оценка предприятия должна стать неотделимым инструментом управления собственностью, управления устойчивым экономическим ростом.
В непростых современных экономических условиях концентрация на поиске возможностей эффективного функционирования предприятия обусловливает необходимость изменения парадигмы процесса оценки стоимости предприятия - от оценочно-статистического до поисково-прогностического, направленного на формирование качественной системы информационного обеспечения принятия управленческих решений в сфере
выбора альтернатив и финансовых прогнозов развития предприятия.
К сожалению, большинству российских предприятий свойственны такие тенденции в воспроизводстве собственного капитала, как убыточность, дефицит собственных финансовых ресурсов, низкий уровень эффективности и оборотности оборотного капитала, высокая кредиторская задолженность. Это требует комплексного подхода к оценке стоимости предприятия, использование которого позволит учитывать влияние на величину стоимости наиболее весомых факторов, а также обеспечить объективность полученного результата.
В современной научной литературе достаточно подробно проведен анализ методических подходов к применению методов определения стоимости бизнеса, о чем свидетельствуют работы таких авторов, как Е. А. Верховцева [2], О. В. Егоров [4], М. А. Ки -линский [5], Ю.В. Козырь [6], А. В. Новиков [8], Н. Р. Размадзе [9], Е. А. Рауш [10] и др., исследующих наряду с традиционными методами (сравнительный, доходный, затратный) и применение других методик. Исследование особенностей применения вышеперечисленных подходов к оценке стоимости бизнеса отражено в научных работах таких авторов, как К. Мерсер, Т. У. Хармс, Т. Коупленд и др. [3]
Авторы приводят методические подходы, которые могут быть использованы для обеспечения процесса оценивания бизнеса, указывают на преимущества и недостатки каждой из них, анализируя их возможности и ограничения, а также способы комбинирования этих методик с целью получения оптимального результата.
Однако, несмотря на разноплановость и глубину проведенных исследований, существует потребность в разработке направлений усовершенствования оценки стоимости с целью повышения достоверности финансовых прогнозов развития предприятия.
Данная проблематика требует того, чтобы критически осмыслить современное состояние теории и практики оценки стоимости бизнеса, что определяет цель данной статьи -проанализировать современное состояние аналитико-методического инструментария оценки стоимости бизнеса.
В современных условиях рыночных отношений центр экономической деятельно-
сти перемещается в основное звено национальной экономики - предприятия, которые, с одной стороны, являются субъектом, то есть участником рыночных отношений, а с другой - объектом рыночных отношений, имеющих стоимость, а также становящихся товаром, поскольку могут быть проданы, что приводит к необходимости оценки их стоимости. Принимая во внимание сказанное, можно дать характеристику предприятию как объекту, которому свойственны качества товара.
Во-первых, предприятие - это инвестиционный товар, вложение в которое осуществля -ется с целью получения дохода в будущем.
Во-вторых, предприятие представляет собой систему, сложность и структура которой определяют возможность купли-продажи как системы в целом, так и отдельных ее элементов.
В-третьих, стоимость предприятия динамично меняется, поскольку зависит от влияния внутренних и внешних факторов рыночной среды.
Особое значение оценка стоимости приоб-ретает при определении реального потенциала предприятия, то есть производственных, финансовых, рыночных, интеллектуальных, информационных возможностей, позволяющих обеспечить конкурентоспособность и перспективы его устойчивого экономического развития. Это позволяет сделать вывод о том, что процесс оценки предприятия является важнейшим направлением теории экономической науки и практики современного менеджмента.
Итак, стоимость является фундаментальной экономической категорией, постоянно находящейся в поле зрения теоретиков и выступающей предметом научных дискуссий. Большинство ученых считают ее основой, вокруг которой происходит капитализация национальной экономики. В то же время природа стоимости представителями разных экономических школ трактуется неоднозначно. Расходная концепция стоимости предполагает определение стоимости с учетом затрат на производство. Ее представителями являются А. Смит, Д. Рикардо, У. Петти, Р. Торренс и др. [3]
В отличие от сторонников расходной концепции, представители результирующей трактуют стоимость исходя из оценок потре-
бителями свойств товаров и связывают ее создание с ценностными характеристиками товара (Г Госсен, У. Джевонс, К. Менгер и др.) [3]. Дуалистическая концепция стоимости со -ставляет синтез двух предыдущих концепций (М. Туган Барановский, Б. Кларк, Ф. Найт) [3].
Что касается исследований сущности стоимости предприятия, то на сегодняшний день в экономической литературе отсутствуют комплексные подходы к определению этой категории, хотя использование расходной, результативной и дуалистической концепции стоимости так или иначе присутствует или, точнее говоря, лежит в основе определения стоимости компании.
Так Е. А. Верховцева отмечает, что стоимость предприятия характеризует денежные отношения между покупателями и продавцами и отражает отношение рынка к выгоде от владения им [2]. Цена выступает производной от стоимости, она так же, как и стоимость, указывает на денежные отношения, которые возникают между покупателями и продавцами. Поскольку последние обладают характерными финансовыми возможностями, мотивами или личными интересами, цена может не соответствовать взглядам большинства участников рынка на выгоды от владения, то есть не совпадать со стоимостью.
Е. А. Рауш определяет стоимость предприятия исходя из субъективного поведения
людей, прежде всего собственников предприятия, а также всех заинтересованных лиц [10].
В. В. Григорьев, М. А. Федотова под стоимостью предприятия понимают величину валюты баланса, сложившуюся на определенную дату [3].
О. В. Егоров трактует стоимость как выраженный в денежных единицах признанный эквивалент; вероятностную величину, определяемую расчетным путем на основе прогнозирования событий на конкретный момент времени через оценку критериев ценности и значимости [4].
А. В. Новиков считает, что стоимость предприятия формируется под влиянием спроса и предложения на акции предприятия. Таким образом, стоимость предприятия является рыночной ценой акции, умноженной на их ко -личество [8].
Таким образом, в науке имеет место различие взглядов на стоимость предприятия, хотя сам анализ указанных выше определений позволяет говорить о том, что в основе стоимости лежат не только экономические, но и субъективные факторы оценивания. При этом выбор способа оценки стоимости компании определяется ее спецификой, хозяйственными интересами в конкретный момент времени, а также особенностями учета стоимости актива (табл. 1).
Формы стоимости Концептуальные основания учета
Историческая стоимость (фактическая стоимость приобретения) Активы отражаются по сумме уплаченных за них средств или их эквивалентов, или по справедливой стоимости, предложенной за них на момент их приобретение. Обязательства отображаются по сумме выручки, полученной в обмен на долговое обязательство
Текущая стоимость (восстановительная) Активы отражаются по сумме денежных средств или их эквивалентов, которая была бы уплачена в случае приобретения такого же эквивалентного актива в опре -деленный момент. Обязательства отражаются по недисконтированной сумме денежных средств или их эквивалентов, которая была необходима для погашения обязательств в определенный момент
Стоимость реализации (погашения) Активы отражаются по сумме денежных средств или их эквивалентов, которую можно было бы получить в определенный момент путем реализации актива в нормальных условиях. Обязательства отражаются по стоимости их погашения, то есть по недисконтированной сумме денежных средств или их эквивалентов, которая, как ожидается, будет уплачена для погашения обязательств во время обычной деятельности предприятия
Настоящая стоимость (текущая дисконтированная стоимость) Активы отображаются по учетной стоимости будущего чистого поступления денежных средств, которые, как предполагается, будут создаваться определенным активом при обычной деятельности предприятия. Обязательства отображаются по учетной стоимости будущего чистого выбытия денежных средств, которые, как предполагается, потребуются для погашения обязательств во время обычной деятельности предприятия
Справедливая стоимость Сумма денежных средств, достаточная для приобретения активов или выполнения обязательства при совершении соглашения между хорошо осведомленными, заинтересованными и независимыми сторонами.
Таблица 1 - Формы стоимости компании и концептуальные основы их учета (составлено по данным [3; 8]).
В целом проведенный анализ концептуальных подходов к видам стоимости позволяет говорить, что под стоимостью предприятия следует понимать фактическую стоимость имущества предприятия, скорректированную с учетом влияния факторов внешней среды (рыночной конъюнктуры, инвестиционной привлекательности, мотивов покупателей и продавцов и др.). По сути, стоимость предприятия (бизнеса) - это стоимость имущественного комплекса, способного приносить прибыль его владельцу, или стоимость корпоративных прав, закрепленных соответствующим образом и способных переходить в собственность посредством механизма фондового рынка.
Зарубежный и отечественный опыт оценочной деятельности показывает, что значительную роль в процессе оценки играет
диагностика экономического, финансового, хозяйственного состояния объекта оценки, а сама процедура диагностики экономического и финансового состояния предприятия (бизнеса) в значительной степени основывается на методах и подходах, применяемых в финансовом и управленческом анализе. При осуществлении оценки стоимости разных объектов диагностика их финансового состояния позволяет своевременно определить причины возможного возникновения кризисной ситуации, прогнозировать дальнейшее развитие финансовых проблем, при том что субъективные основания оценивания могут быть различными [7; 8].
В табл. 2 предлагается классификация целей оценки стоимости компании со стороны разных субъектов.
Таблица 2 - Классификация целей оценки стоимости предприятия
Субъекты оценки Цели оценки
Предприятие как юридическое лицо Обеспечение экономической безопасности Переоценка активов для целей бухучета Разработка планов развития предприятия Повышение эффективности управления предприятием
Собственник Составление балансов во время реструктуризации Определение величины арендной платы при предоставлении бизнеса в аренду Определение стоимости ценных бумаг предприятия при для совершения операций с ними Обоснование цены купли-продажи предприятия или его части Установление размера прибыли во время упорядоченной ликвидации предприятия
Кредитные учреждения Проверка финансовой дееспособности заемщика Определение суммы займа, которая дается под залог
Страховые компании Установление размера страхового взноса Установление суммы страховых выплат
Инвесторы Проверка целесообразности инвестиционных вкладов Определение допустимости цены покупки предприятия с целью включения его в инвестиционный проект Выход на IPO
Государственные органы Подготовка предприятия к приватизации Установление базы налогообложения
Следует обратить внимание, что цель проведения работ по оценке является основанием для выбора варианта методики оценивания, хотя при этом все существующие методики связаны так или иначе с несколькими фундаментальными подходами к оцениванию (рис. 1).
В то же время, проанализировав все подходы, можно заметить, что для России пока насущными остаются два подхода: доходный и затратный. Доходный обычно применяют для прибыльных предприятий, характеризующихся стабильностью. Следует признать,
что доходный подход по сравнению с другими наиболее совершенен при оценке стоимости компании, поскольку при применении его методов отражаются доходность для потенциальных инвесторов, интересы акционеров и возможность компании к генерированию денежных потоков в будущем. Он позволяет оценить также доходность инвестиций в акции компании. Посредством методов доходного подхода можно определить внутреннюю стоимость компании, однако не цену ее купли-продажи. Как правило, методы доходного подхода используются при анали-
1 подход -доходный
Основан на оценке будущих доходов предприятия, то "есть оценка стоимости предприятия, основывающаяся на определении нынешней стоимости ожидаемых выгод
2 подход -
затратный (имущественный)
Основан на представлении о предприятии как целостном имущественном комплексе, стоимость которого определяется разницей между стоимостью активов предприятия и его обязательствами
3 подход -
сравнительный (рыночный)
Основан на том, что стоимость предприятия - это реальная цена продажи аналогичного предприятия, то есть расчет стоимости предприятия происходит на основе результатов его сопоставления с другими бизнес-
Рисунок 1 - Основные подходы к оценке стоимости предприятия
зе деятельности компании с целью дальнейшего инвестирования в нее потенциальными инвесторами и акционерами [3].
Затратный подход эффективен при оценке обществ с ограниченной ответственностью и частных акционерных обществ, объектов социальной, культурной, исторической направленности, инвестиционных проектов. Относительно применения сравнительного (рыночного) подхода необходимо заметить, что российский фондовый рынок характеризуется нестабильностью, отсутствует всеобщее доверие к рынку акций как к самому рискованному из фондовых рынков. Кроме того, в России сложно получить проверенную информацию о содержании сделок по продаже активов с учетом всех аспектов таких сделок, что делает использование данного похода проблематичным на современном этапе развития экономики.
Проведенный анализ основных подходов к оценке стоимости бизнеса позволил определить ряд проблем, присущих каждому из них, и обосновать возможные варианты преодоления выявленных проблем.
1. Проблемы использования затратного подхода. В практике оценки бизнеса в пределах затратного подхода наиболее широко используется метод чистых активов, иногда - метод ликвидационной стоимости. Основой для определения величины стоимости
бизнеса методом чистых активов являются данные бухгалтерской отчетности. В целях определения величины рыночной стоимости бизнеса активы предприятия должны быть переоценены. Кроме того, в составе активов должна учитываться стоимость нематериальных активов.
Для получения данных относительно определения рыночной стоимости активов предприятий больше всего проблем с такой позицией бухгалтерского баланса, как нематериальные активы. Часто эта позиция либо не заполняется предприятиями вообще, либо ее представленная информация вызывает сомнение. Однако отсутствие нематериальных активов на балансе предприятий вовсе не означает, что они не используются в практической деятельности. Например, наличие товарного знака само по себе образует проблему оценивания его стоимости.
Помимо проблем, обусловленных условиями использования нематериальных активов в пределах затратного подхода, существует проблема неучета разного уровня ликвидности активов предприятия, поскольку данный подход оперирует данными по активам предприятий без учета такого свойства актива, как ликвидность. В рамках метода чистых активов предполагается определение величины стоимости активов компании методом сложения их переоцененной стоимости. Это
означает, что при определении совокупной стоимости активов компании ликвидность всех активов считается равной. Следовательно, ликвидность недвижимости, принадлежащей предприятию, и средств на его счетах следует считать одинаковой. С таким выводом трудно согласиться, поскольку абсолютно понятно, что ликвидность финансовых активов, безусловно, выше, чем ликвидность основных фондов.
2. Трудности использования доходного подхода. Одной из основных проблем, возникающих при использовании доходного подхода, является прогноз будущих доходов. Для расчета величины стоимости бизнеса в пределах доходного подхода важно получить достаточно точных и обоснованных дан -ных относительно будущих доходов предприятия. Как правило, основным источником такой информации являются бизнес-планы, разрабатываемые предприятиями. Часто этот документ в значительной степени носит рекламный характер. То есть на его основании не всегда можно сделать объективные выводы по поводу реальных будущих денежных потоков предприятия, которые являются основой для определения величины стоимости бизнеса. Не меньшей проблемой при использовании доходного подхода является обоснование величины стоимости капитала (ставки дисконта). Есть разные способы и мо -дели расчета ставки дисконта. Всем им присущи определенные недостатки.
Проанализируем главные недостатки модели оценки капитальных активов (САРМ). Согласно модели САРМ для расчета величины стоимости капитала нужно определить следующие показатели: рыночную премию за риск (MRP), величину систематического риска (в), безрисковую ставку (Rf). В данных обозначениях формула САРМ выглядит так [8]:
R = Rf + pMRP
Величина стоимости капитала, определяемая по вышеприведенной формуле, учитывает только систематический риск предприятия. В общем виде эта величина требует учета отражающих факторов и несистематический риск: наличие ключевой фигуры в компании, размеры компании, недостаточные товарная и территориальная диверсификации, недостаточная история развития
компании, особенности развития бизнеса (отраслевая и по видам деятельности). Оценка вклада таких рисков в стоимость капитала носит приблизительный характер, и часто выбор количественных значений этих величин осуществляется по усмотрению оценщика. Это, в свою очередь, приводит к проблеме неопределенности в выборе ставки дисконтирования, а соответственно, и в определении величины стоимости бизнеса.
Кроме того, следует обратить внимание на то, что общим недостатком двух предыдущих подходов является сложность в их применении, поскольку при анализе стоимости компании производится большое количество расчетов. Этот недостаток нивелируется при использовании современных синтетических моделей определения стоимости компании.
3. Пути решения проблем. Недостатки затратного подхода можно преодолеть с помощью синтетической модели Ольсона, которая позволяет определить стоимость компании на основе следующих показателей: балансовой стоимости предприятия за последние годы, ставки дисконтирования, величины уплаченных дивидендов, а также эмпирических параметров, значения которых устанавливаются по данным развития рыночной ситуации.
В рамках такой модели главные недостатки расходного подхода компенсируются методами доходного подхода, хотя и большинство проблем доходного подхода в определенной степени можно преодолеть на основании модели Ольсона [1]. Так, основной недостаток доходного подхода, касающийся оценивания нематериальных активов, ликвидности, активно нивелируется посредством использования в модели показателя стоимости чистых активов и дисконтированного потока «сверхдоходов» или избыточной прибыли (отклонений прибыли от «нормальной», то есть средней по отрасли величины).
Если в пределах доходного и затратного подходов расчетная величина стоимости компании существенно зависит от ставки дисконта, то в пределах модели Ольсона степень влияния этого показателя снижается, поскольку частично компенсируется учетом величины стоимости активов предприятия [11]. Это позволяет избежать проблем, связанных с оценкой величины стоимости компании с учетом ликвидности активов, сто-
имости отдельных активов, предполагаемых доходов и т. д.
Таким образом, проведенный анализ методических подходов к оценке стоимости бизнеса дал возможность сделать следующие выводы:
1. Большинство проблем традиционных подходов к оценке в определенной степени можно преодолеть с помощью синтетических моделей для оценки стоимости бизнеса.
2. Модель Ольсона можно использовать для согласования результатов, полученных в рамках традиционных подходов, при условии соблюдения основных условий: методика определения стоимости компании должна учитывать цели оценки и не включать в себя множества «свободных параметров», которые позволяют «искусственно» уменьшать или повышать стоимость в широком диапазоне значений.
3. Наряду с классическими схемами оценки стоимости бизнеса в рамках традиционных подходов можно эффективно использовать и синтетические модели, что дает возможность составить представление о стоимости компании, определив некую среднюю величину стоимости, полученную в результате использования различных подходов. Иными словами, ни один из приведенных выше подходов и методов не исключает возможности использования иных методик и моделей, которые дополняют друг друга, а их синтез, позволяет получить более адекватные данные, касающиеся стоимости компании.
Список литературы
1. Берзон Н. И. Оценка стоимости компаний развивающихся рынков Европы на основе модели Ольсона // Вестник Московского университета. Серия 6. Экономика. 2019. № 5. С. 92-114.
2. Верховцева Е. А. Оценка стоимости компании: эмпирические и теоретические аспекты // Вестник евразийской науки. 2016. Т. 8, № 1. С. 33-42.
3. Григорьев В. В., Федотова М. А. Оценка предприятия: теория и практика. Москва : ИНФРА-М, 2014. 320 с.
4. Егоров О. В. Оценка стоимости бизнеса: выбор технологий : дис. ... канд. эконом. наук. М., 2004. 185 с.
5. Килинский М. А. Финансовые и нефинансовые
детерминанты в оценке стоимости бизнеса: дис. ... канд. эконом. наук. М., 2021. 157 с.
6. Козырь Ю. В. Развитие методологии оценки стоимости бизнеса и компаний : дис. ... д-ра эконом. наук. М., 2011. 371 с.
7. Международные стандарты оценки / Г И. Мике-рин, М. И. Недужий, Н. В. Павлов, Н. Н. Яшина. 2-е изд., доп. М. : Новости, 2015. Кн. 1. 264 с.
8. Новиков А. В. Формирование системы оценки стоимости бизнеса на предприятии : дис. ... канд. экон. наук. СПб. : СПГИЭУ, 2014. 206 с.
9. Размадзе Н.Р. Стоимость компании как целевой показатель ее деятельности // Вестник Санкт-Петербургского университета. Экономика. 2008. № 2. С. 106-115.
10. Рауш Е. А. Сущность рыночной стоимости компании и ее максимизации // Фундаментальные исследования. 2014. № 1 С.82-83.
11. Фролова Н. В., Харитонова Т. Б. Оценка стоимости компании с использованием модели Эдвардса-Белла-Ольсона // ВГАСУ. 2006. Вып. 14. С. 55-62.
References
1. Berzon N. I. Valuation of companies in emerging markets in Europe based on the Olson model. Bulletin of the Moscow University. Series 6. Economics. 2019. No. 5. pp. 92-114.
2. Verkhovtseva E. A. Valuation of the company: empirical and theoretical aspects. Bulletin of Eurasian Science. 2016. Vol. 8, No. 1. pp. 33-42.
3. Grigoriev V. V., Fedotova M. A. Enterprise evaluation: theory and practice. Moscow : INFRA-M, 2014. 320 p.
4. Egorov O. V. Business valuation: choice of technologies : dis. ... candidate of Economics. M., 2004. 185 p.
5. Kilinsky M. A. Financial and non-financial determinants in the assessment of business value: dis. ... Candidate of Economics. M., 2021. 157 p.
6. Kozyr Yu. V. Development of the methodology for assessing the value of business and companies: dis. ... Dr. economy. M., 2011. 371 p.
7. International standards of assessment / G. I. Mikerin, M. I. Neduzhiy, N. V. Pavlov, N. N. Yashina. 2nd ed., add. M. : Novosti, 2015. Book 1. 264 p.
8. Novikov A.V. Formation of a business value assessment system at the enterprise : dis. ... Candidate of Economic Sciences. SPb. : SPGIEU, 2014. 206 p.
9. Razmadze N.R. The value of the company as a target indicator of its activities. Bulletin of St. Petersburg University. Economy. 2008. No. 2. pp. 106-115.
10. Raush E. A. The essence of the company's market value and its maximization. Fundamental Research. 2014. No. 1 pp.82-83.
11. Frolova N. V., Kharitonova T. B. Valuation of the company using the Edwards-Bell-Olson model. VGASU. 2006. Issue. 14. pp. 55-62.
