CC BY
14
Иван Откин
Семеро смелых
По ком звонит биржевой колокол.
» иШЕБ СОМ РАНУ Е^АЬ ЦМГГЫ) (Л
Ш ИЙШТЕО СОМРАЫУ RUSAL ШПН)±Ш Ш
Ш1АШТА СОМГОЯГТЕ ±ВЮРЯЕУ ШЙЕ
н
22
бизнес-журнал сентябрь #9 2010
V
Российский рынок IPO с трудом, но приходит в себя после кризисного угара. В декабре прошлого года послекризисный сезон первичных размещений открыла компания «Институт Стволовых Клеток Человека» (ИСКЧ), выручившая за 20% своих акций $4,8 млн1. Следом потянулись другие компании самых разных калибров, но относящиеся преимущественно к двум разрядам: те, кому до зарезу нужны деньги, чтобы разрешить свои долговые проблемы, и те, кто рассчитывает с помощью привлеченных средств обскакать конкурентов, пока последние не в лучшей финансовой форме. В обоих случаях размещение представляется довольно рисковым предприятием — как для самих эмитентов, так и для покупателей акций. «По сути дела, IPO представляются инвесторам сильно венчурными проектами, — говорит аналитик Альфа-Банка Владимир Дорогов. — Совсем другая ситуация с SPO (вторичным размещением акций. — Прим. ред.) — в этом случае акции проверены рынком, они уже торгуются на бирже. К тому же по SPO эмитенты обычно размещают акции с дисконтом в 10-15% к рыночной цене, и это дает инвесторам определенную страховку на случай негативного движения на рынке».
По результатам семи состоявшихся российских IPO горьковатый осадок остался у многих. Акционеры компаний-эмитентов огорчались оттого, что акции неизменно размещаются по нижней границе ценового диапазона или вблизи нее (исключения — UC Rusal и «ПРОТЕК»), но даже при этом далеко не всегда удавалось полностью реализовать запланированные пакеты. Инвесторы тоже чаще всего не получали искомого: спустя некоторое время после размещения котировки ценных бумаг компаний снижались (тут исключения — ИСКЧ и вновь «ПРОТЕК»), а в отдельных случаях и вовсе рушились как подкошенные. Так, текущие котировки2 UC Rusal — ниже цены размещения на 29%, компании «Русское море» — на 49%. Словом, симптомы свидетель-
$2,9
млрд
составил общий объем российских IPO в первом полугодии 2010-го. Из них 77% пришлось на дебют РУСАЛа на Гонконгской фондовой бирже
ствуют о вялом «метаболизме» российских биржевых площадок.
Разумеется, кризис сократил список российских IPO-кандидатов. «Расходы на подготовку и проведение размещения для многих оказывались неоправданно высокими по сравнению с возможной оценкой компании, — поясняет руководитель проектов компании PBN Анна Ярмаркова. — Кроме того, не у каждой организации была инвестиционная история, которую можно было выгодно «продать» на рынке акционерного капитала». И тем не менее в конце прошлого года казалось, что бум российских IPO не за горами. Эксперты насчитывали полсотни компаний, которые завершали подготовку и в качестве наиболее вероятного срока IPO называли 2010 год.
Год начался с триумфального и удивительного размещения на Гонконгской фондовой бирже РУСАЛа — компании с преобладающей долей российских активов, инкорпорированной на острове Джерси, основными владельцами которой, согласно проспекту, являются кипрская, багамская и бермудская фирмы, а бенефициарами — Олег Дерипаска, Михаил Прохоров, Виктор Вексельберг и Леонид Блаватник. Гонконгская биржа долго тянула с согласием на IPO РУСАЛа на своей площадке и лишь в конце
ЯЯ Российские IPO-навты
относятся к двум категориям: те, кому до зарезу нужны деньги, чтобы покрыть долги, и те, кто намерен обскакать конкурентов, пока те не в лучшей финансовой форме
года дала «добро». Однако проспект размещения РУСАЛа, в соответствии с требованиями биржи, нес на себе многочисленные предупредительные надписи: «Инвестиции в акции этой компании сопряжены со значительным риском», «Компания не прошла тест на прибыльность, однако допущена к листингу на основной площадке биржи благодаря своей большой капитализации и положительному cashflow» и т. п. Потенциальных инвесторов также предупреждали, что РУСАЛ недавно реструктурировал задолженность в $16,8 млрд, но уже в октябре компании предстоит погасить долг в размере $4,5 млрд перед Внешэкономбанком. Азиатские биржи полны ликвидности и в целом благосклонны к сырьевым компаниям, но купятся ли инвесторы на такое предложение — это было большим вопросом. Однако «удивительным» оказалось то, насколько решительно частную компанию с острова Джерси поддержало российское государство — словесными «интервенциями» чиновников высо-
1 Объем привлеченных ИСКЧ средств оказался самым маленьким за всю историю российских площадок. Предыдущий рекорд по «миниатюрности» привлечения принадлежалIPO агропромышленной компании «Пава» — $8 млн (2005 год).
2 Здесь и далее под текущими понимаются котировки на момент подготовки публикации — 16.08.2010
ПОЛИГОН БИРЖА
институт Стволовых Клеток Челот^ (и«4)
Биотех, медико-биологические и<хледования
Описание эмитента
Международная компания, специализирующаяся на пактах в ойластиметочных технологий, с офисами, ла6ора^ориями и хранилищами клеточного материала в Моснве, Санкт-П етербургщ на Украине и в Германии. Компас занимаен в ия Р^ формирующегося рынка персон*™™ х^етиа ГТых клеток человека. В 2009 году чистая шри^ компании год к году выросла в 3,6 раза, д° 23,3 млн ру6лей.
Площадка, дата ipo
МоСКва, ММВБ, сектор инновационных и распдах ко^анш (ИРК), 10.12.2010_____
объем 164,9 млн руб. — максимально ожидавшиися
размещения 142,4 млн руб. ($4,8 млн) — фактическии
особенности Компания разместила 20% акции по цене б ГраниЦЫ
Отрасль
Описание эмитента
Металлургия, добыча полезных ископаемых
Кирпания корпорированная на Джерси, занимает около 11% мыро ЛГЕ алюминия и 13% рынка глинозема. Основные пЫ'н сбыта — Европа, страны ЮВА и Северная Америка В «EST'' 2009 ГОДЭ чистыИ Убыток компании по МСФО снГ $868 млн, а выручка снизилась на 55% по сравнению с
-аналогична периодом предыдущего года сравнению с
Площадка, дата ipo
Гонконг HKEX / Париж, NYSE EuroneXt 27.01.2010
Объем размещения $2 592 млн $2 238 млн — максимальныи ожидавшиися — фактическии
Особенности размещения рКанзи^ееаиялвяок,бсыВД перепОДписана более чем в три раза. Компания Разместила весь планировавшиися пакет акции — 10,6% Одним из кРупнеиших покупателеи стал россиискии Внешэкономбанк^ 15%)
Котировки Цена размещения HKD Текущая котировка HKD 10,8($1,39) 7,7 ($0,99)
HKD — гонконгский доллар
«ПРОТЕК»
Фармацевтика и аптечная розница
описание Крупный фармацевтический вбртинально интбгрировaнныы
эмитента холдинг, который занимается производством, дистри6уцией и
ро3ничными продажами (аптечная сеть «Ригла») фармпрепаратов и товаров для красоты и здоровья. В 2009 пэду занимал почти 22% российского рынка лекарственных средств
Площадка, дата ipo
Москва, РТС, ММВБ 27.04.2010
Объем размещения
$514 млн — максимальный ожидавшиися $400 млн — фактическии
Ос0бенности Книга заявок была переподписана в 2,5 раза. Компания размести-размещения ла весь планировавшиися пакет акции — 24,3%.
Цена размещения $3,5(101,8 ! руб.)
Котировки Текущая котировка 113,32 руб.
«Русское море»
Цена размещения 9,5 руб.
Котировки Текущая котировка 9,77 руб.
Отрасль Продовольственныи рынок
Описание эмитента оклоТГДГГ^ дистрибьютор рыбы с рыночнои долеи "Г Дру е направления деятельности: производство е продажа готовои рыбнои продукции, аквакультурра " о и
Площадка, дата ipo Москва, РТС, ММВБ 12.04.2010
Объем размещения $173 млн максимальныи ожидавшиися $90 млн — фактическии
Особенности размещения Гга бы,ле вынуж,ена сн^^^^акцноои^ааон^кт- объем размещения. В итоге были размещены 18,9% акции вместо планировавшихся 27,3%. ии вместо
КОТИРОВКИ Цена размещения $6(175,9 руб.) Текущая котировка 90 11 б
Кузбасская топливная компания
Отрасль ТЭК, добыча полезных ископаемых
Описание эмитента Производитель энергетического угля с активами в Западнои Сибири. Объем добычи в 2009 году — 6,15 млн т (около 2% общероссиискои добычи).
Площадка, дата ipo Москва, РТС, ММВБ 30.04.2010
Объем размещения $390 млн — максимальныи ожидавшиися $164 млн — фактическии
Особенности размещения Компания была вынуждена сократить объем размещения до 25,95% акции вместо планировавшихся 38,5%.
Котировки
Цена размещения $6,5(190,3 руб.)
Текущая котировка 181,35 руб.
«Диод»
Отрасль
Биотехнологии, производство биодобавок
Описание эмитента
Вт°рои по о6ъемам выпуска производитель биологически ак™в-ных добавок (БАД) в России с рыночнои долеи в 6%. Компания также производит лечебную косметику, медицинские приборы, имеет собственную розничную сеть.
Москва, ММВБ, сектор инновационных и растущих компании (ИРК), 23.06.2010_
Объем размещения
Особенности размещения
Площадка, дата ipo
$24 млн — максимальный ожидавшиися $9,2 млн — фактическии
Компания была вынуждена сократить объем размещения до 10% акции вместо планировавшихся 25%, размещение произошло по цене вблизи нижнеи границы ценового диапазона.
Котировки
Цена размещения 32,5 руб Текущая котировка 31 14 руб
«русские навигационные технологии»
птрлсль Высокие технологии
Описание эмитента Компания специализируется на разрою и внедPбпHоИрИт0бЛcе-матических систем мониторинга и управления транспортом с использованием GPS/ГЛОНACC. ___
Площадка, дата ipo Москва, ММВБ, сектор инновационных и рас1ущих компаний (ИРК), 07.07.2010 ---
Объем размещения $13,3 млн — максимальный ожидавшийся $9,6 млн — фактический ---
Особенности размещения Компания разместила весь планировавшийся пакет в 22% гад™, разращен ре произошло по цене вблизи нижней границы ценового диапазона.
Г— 1 Цена размещения 85,23руб.
КОТИРОВКИ Текущая котировка 84,7 руб.
24
бизнес-журнал сентябрь #9 2010
V
$113 млн
таков средний размер российскогоIPO с начала года без учета размещения РУСАЛа. Это почти вдвое меньше среднего мирового
кого уровня, обещавших, что ВЭБ или Сбербанк непременно выступят покупателями. Что, собственно, и произошло: 3,15% акций РУСАЛа в Гонконге выкупил Внешэкономбанк, крупнейший кредитор компании. IPO прошло для РУСАЛа неплохо (было привлечено $2,24 млрд), чего не скажешь об инвесторах: в первый же день торгов котировки снизились почти на 10% от цены размещения, а потом устремились далее по наклонной с небольшими отскоками.
Наверное, заокеанские злоключения акций алюминиевого гиганта произвели угнетающее впечатление и на российские дела. Когда в апреле отечественный фондовый рынок достиг локальных максимумов, сразу три компании решились выйти на ММВБ и РТС. Из этих трех дебютов успешным можно назвать лишь IPO фармацевтической группы «ПРОТЕК», которая разместила свои бумаги выше нижней границы и привлекла $400 млн. «Русское море» и Кузбасская топливная компания (КТК) были оценены по минимальной планке и разместили не весь запланированный пакет. К тому же с момента размещения стоимость их акций снизилась — на 49% и 4,7% соответственно.
На этом традиционное весеннее «окошко» для IPO захлопнулось: с мая началась коррекция на мировых фондовых рынках, спровоцированная рисками кредитоспособности периферийных стран еврозоны, и российские компании прекратили биржевые поползновения. Так, в последний момент ОАО «УРАЛХИМ» и ГК «Русагро» отложили свои IPO, а СУЭК объявила об отмене до лучших времен.
На этом фоне упадка неожиданно порадовали две высокотехнологичные компании — «Диод» и «Русские навигационные технологии», которые не побоялись возможной низкой оценки
и обычного летнего затишья на бирже и ринулись в июне-июле размещаться на ММВБ, в секторе инновационных и растущих компаний (ИРК). Закреди-тованность у них была в норме — так почему бы не подождать, пока конъюнктура захорошеет?
— Высокотехнологичные компании развиваются сверхбыстрыми темпами, и каждый месяц и даже день для них важен и нужен, — говорит Ева Богова, аналитик ГК Вгосо. — Им, имеющим на руках новейшую технологию, зачастую некогда выжидать, чтобы получить максимальную оценку для своих акций. Поэтому мотив «внедрить новинку раньше всех» для них гораздо важнее, нежели «продаться дороже, но чуть позже».
Хайтек-компании, еще не вышедшие из венчурной поры, — это особый случай. Рынки у них быстрорастущие, сами они нередко демонстрируют двузначные (в процентах) темпы роста, однако их возможности получить долговое финансирование сильно ограничены. «Продажа части бизнеса позволяет им форсировать свое расширение на быстрорастущем рынке, — говорит аналитик независимого
аналитического агентства «Инвестка-фе» Георгий Воронков. — При этом речь идет о продаже пакета меньше блокирующего, чтобы миноритарии не могли влиять на стратегию развития компании». То, что три из семи после-кризисных IPO-навтов — небольшие высокотехнологичные компании, — показывает, что у инвесторов аппетит
ЩЩ Три из семи посткризисных
IPO провели небольшие хайтек-компании в секторе ИРК биржи ММВБ. Их опыт показал, что у инвесторов все-таки есть аппетит на высокотехнологичный полувенчур
на высокотехнологичный полувенчур все-таки есть.
В качестве одной из причин вялости российского 1РО-рынка инвесторы обычно называют «жадность» акционеров — их склонность завы-
V
шать границы ценового диапазона при планировании IPO. Впрочем, это весьма типичная жалоба покупателей на продавцов и в более спокойные экономические времена.
— Существует фундаментальное расхождение между тем, сколько инвесторы готовы заплатить за компанию, и тем, сколько она стоит в представлении владельцев, — полагает Андрей Зокин, главный директор по инвести-
ЩЩ Российский рынок IPO мало
ликвиден. При небольших объемах торгов акции «новичков» в большинстве случаев начинают демонстрировать отрицательную динамику сразу же после того, как заканчивается маркет-мейкинг
циям УК «Газпромбанк — Управление активами». — Российский рынок по основным фондовым индикаторам находится на уровне в среднем на 40-45% ниже докризисного, а это, с точки зрения инвесторов, предполагает более низкую оценку компании при проведении IPO. Владельцы же оценивают ее по докризисным мультипликаторам.
Риски покупателей увеличились — стало быть, инвестор рассчитывает на «премию» в цене акции, но не получает ее.
— На рынке осталось мало инвесторов, готовых участвовать в IPO по предлагаемым ценам, поэтому спрос на низком уровне, — объясняет Алексей Курасов, директор управления корпоративных финансов ИК «ФИ-НАМ». — А так как инвесторов мало, то и ликвидность на рынке низкая, и даже на небольших объемах в несколько тысяч рублей котировки могут упасть на несколько процентов у миллиардной компании. Средний дневной оборот на ММВБ по акциям компании «ПРОТЕК» составил за месяц всего 3,6 млн рублей при нескольких десятках сделок, по «Русскому морю» — 600 тысяч при нескольких сделках в день, по КТК — пару тысяч рублей при одной сделке в несколько дней.
Российские институциональные инвесторы на рынке IPO сейчас малоактивны, равно как и нерезиденты, до кризиса игравшие первую скрипку при размещении российских компаний (на них приходилось от половины до трех четвертей сделок). Западные фонды и сейчас могли бы заинтересоваться российским эмитентом из сырьевого сектора — но при условии, что он не закредитован под завязку. А где ж таких взять? От-
По нижней границе
Ценовые параметры посткризисных российских IPO
160 150 140 130 120 110 100
90
80
ИСКЧ РУСАЛ
■
«Русское море»
i
«ПРОТЕК» КТК «Диод» РНТ
| Первоначальный диапазон Скорректированный диапазон § Цена размещения
Примечание: за 100% принята нижняя граница первоначального ценового диапазона при размещении.
Источники: отдел исследований Альфа-Банка, «Бизнес-журнал»
сюда вполне логичная особенность российских посткризисных IPO: они сильно измельчали. Без учета гонконгского дебюта РУСАЛа средний размер размещения составляет $113 млн на компанию. Это почти вдвое меньше среднемирового показателя, отмечают аналитики Альфа-Банка. Остается только вспоминать о былом великолепии: так, в 2006 году средний размер российского IPO достигал почти миллиарда долларов.
Куда утекла ликвидность? «Средства, закачанные Банком России в банковскую систему в кризисный период, создали предпосылки для перетока большей части средств на публичный долговой рынок, — считают в Альфа-Банке. — Эти средства должны быть гарантированно возвращены, поэтому интерес инвесторов к облигациям в данном случае оказывается вполне оправданным, особенно на фоне отрицательной доходности вложений в акции IPO-проектов. В результате объемы размещения резко возросли, начиная со второго квартала 2009 года, а во второй половине 2010-го объем размещения облигаций может приблизиться к $33 млрд».
Так что IPO-рынок очевидно проигрывает в конкуренции с рынком облигаций. Понимают это и компании. «У компаний больше шансов привлечь финансирование на рынке публичного долга, — говорит Юлия Гапон, замначальника аналитического отдела ФЦ «Инфина». — Облигации являются менее дорогим по сравнению с выпуском акций инструментом с точки зрения накладных расходов, к тому же и более быстрым. На подготовку и выпуск облигаций эмитент тратит 3-4 месяца, на подготовку компании к частному размещению — 6-8 месяцев, к IPO — иногда годы».
Даже консервативные прогнозы аналитиков в конце прошлого года в целом сводились к тому, что «новички» в 2010-м привлекут с российского рынка акционерного капитала $10-16 млрд. То есть IPO-рынок по объему почти вернется на уровень 2006 года. Сейчас уже с уверенностью можно сказать, что прогнозы не сбудутся: совокупный объем всех проведенных в первом полугодии первичных размещений составил лишь $2,9 млрд, и обстановка такова, что рассчитывать на улучшение динамики во второй половине года не приходится. ■
26
бизнес-журнал сентябрь #9 2010
