Рынок криптовалют как элемент глобальной финансовой системы Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

Рынок криптовалют

как элемент глобальной финансовой системы

да

о

сч

№ OI

О Ш

m х

<

m о х

X

Исмаилов Курмет

аспирант кафедры политической экономии, МГУ имени М. В. Ломоносова, kurmet_ismailov@mail.ru

Активное развитие рынка криптовалют и технологии блокчейн обуславливает их скорую интеграцию в глобальную финансовую систему, поддерживаемую государственными регуляторами, финансовыми институтами и международными корпорациями. В данной статье анализируется текущая роль крип-товалют в глобальной финансовой системе, их основные свойства, перспективы и риски, связанные с их развитием. В основе исследования лежит комплексный подход к рассмотрению свойств денег, присущих криптовалютам. В результате проведенного исследования определены отличительные черты концепции криптовалют от традиционных фиатных денег, выявлены факторы волатильности криптовалют и проанализировано возможное воздействие на монетарную политику государств.

Ключевые слова: Инновации, блокчейн, криптовалюта, информационные технологии, цифровые технологии.

Развитие технологии блокчейн, и криптографии в целом, в последние годы способствовало возникновению важнейшего феномена информационной экономики - формированию рынка криптовалют. Цифровые валюты, такие как биткоин, являются одной из наиболее перспективных инноваций в области финансов. Значительный рост интереса к рынку криптовалют привел к тому, в начале 2018 года его капитализация превысила 800 миллиардов долларов США, увеличившись более чем в 45 раз за один год (для сравнения, общая капитализация российского фондового рынка составляла 623 миллиарда долларов США на конец 2017 года [1]). Подобные темпы роста не могли не привлечь к рынку внимание государственных регуляторов, финансовых институтов и международных корпораций: несмотря на нисходящий рыночный тренд, сохранявшийся на протяжении 2018 года, быстрыми темпами растет уровень внедрения технологии блокчейн в бизнес-процессы, совершенствуется нормативно-правовая база регулирования отрасли, а центральные банки некоторых стран уже разрабатывают и вводят в эксплуатацию свои цифровые валюты.

Технология блокчейн, на которой и основаны такие криптовалюты как Биткоин, является особым типом так называемой «технологии распределенного реестра» (distributed ledger technology, DLT). Она представляет собой особый метод записи и совместного использования информации -данные о состоянии сети и всех произведенных транзакциях хранятся, одновременно обновляются и контролируются сразу всеми участниками распределенной сети компьютерных серверов, которые называются узлами или нодами [2, с.15]. Благодаря использованию криптографии и специальных математических алгоритмов для формирования и проверки структуры данных, технология блокчейн формирует реестр, к которому постоянно добавляются блоки с информацией о новых транзакциях и состоянием сети на момент генерации блока, что позволяет отслеживать состояние конкретных счетов в реальном времени. Подобная структура хранения данных делает не-

возможным изменение или удаление информации о предыдущем состоянии сети - это свойство делает блокчейн-реестры устойчивыми к несанкционированным вмешательствам и обеспечивает гораздо больший уровень безопасности и надежности, чем у обычных централизованных реестров данных.

Современная информационная экономика в значительной степени опирается на электронные средства платежей. Криптовалюты, такие как Бит-коин, делают следующий шаг в развитии этих систем - используя преимущества технологии блок-чейн, они позволяют исключить необходимость наличия в системе третьей стороны, контролирующей процесс эквайринга. Вместо этого они полагаются на децентрализованную сеть экономически-мотивированных валидаторов (майнеров) для поддержки и обновления актуальных копий реестра у всех участников сети.

Криптовалюты представляют собой одноранговые электронные системы денежных средств, которые полностью исключают необходимость взаимодействия с доверенными посредниками, такими как банки второго уровня или платежные системы. Денежная масса и эмиссия криптовалют регулируется прозрачными алгоритмами, программно заданными в исходном коде, а безопасность транзакций достигается при помощи криптографических систем с двойным ключом, все валидные транзакции включаются в блоки, из которых формируется блокчейн.

Место и роль криптовалют в современной финансовой системе

Формирование и развитие рынка криптовалют, поддерживаемых развитием цифровых технологий в целом, может стать вызовом для монополии официальных фиатных валют, контролируемых центральными банками. В последние годы крип-товалюты все чаще используются в качестве средств обмена в повседневной жизни.

Стоит рассмотреть два основных вопроса, характеризующих место и роль криптовалютного рынка в современной финансовой системе. Во-первых, какие характеристики традиционных денег присущи криптовалютам и может ли рынок криптовалют заменить денежную систему, контролируемую центральными банками? Во-вторых, как возникновение и развитие криптовалют может повлиять на сущность монетарной политики центральных банков - может ли она осуществляться алгоритмами и по-прежнему вписываться в систему сдержек и противовесов необходимых для любого регулирования?

Понимание способности криптовалют заменить текущие фиатные деньги требует изучения того, насколько криптовалюты могут выполнять основные функции денег: являться мерой стоимости, средством накопления и средством обмена.

Полезно классифицировать различные типы денег, чтобы понять, как криптовалюты отличаются от других форм денег. Можно выделить три основных критерия классификации: а) тип эмитента: государственные или частные деньги; б) форма, которую деньги принимают: физическая или цифровая; и в) порядок расчетов по сделкам: централизованный или децентрализованный [3, с.61]. На Рисунке 1 приведена классификация современных форм денег.

*CBDC - цифровые валюты, выпущенные центральными

банками (Central Bank Digital Currencies)

Рисунок 1. Классификация современных форм денег

Таким образом, криптовалюты представляют собой форму денег, которая ранее не была доступна в качестве конкретной комбинации денежных характеристик. В частности, криптовалюты:

• Частные деньги. В отличие от традиционных частных денег (например, банковских расписок), криптовалюты не являются обязательством и не могут быть погашены. В этом смысле криптовалюты частично воплощают в жизнь идеи Фридриха Фон Хайека о частных деньгах [4] - их эмиссия не контролируется государством, а конкуренция между различными криптовалютами уже сейчас находится на относительно высоком уровне. Алгоритмическая эмиссия криптовалют также делает их монетарную политику прозрачной и предсказуемой - данную характеристику можно воспринимать и как достоинство, и как недостаток одновременно, поскольку алгоритмически заданная эмиссия практически не оставляет возможности нивелирования экономических шоков.

• Цифровые деньги. Данная характеристика также не является новой на рынке денег, крипто-валюты по своей сути похожи на электронные деньги, выпущенные платежными системами, такими как PayPal или WebMoney. Однако отсутствие привязки к какой-либо из юрисдикций позволяет создавать действительно глобальную и легкодоступную валюту, которая могла бы способствовать глобализации и развитию междуна-

X X

о

го А с.

X

го m

о

ю

М О

to

да

о

см

№ О!

О Ш

т х

<

т о х

X

родной торговли и уже сейчас часто используется для международных расчетов.

• Децентрализованные расчеты. Как уже описывалось выше, технология блокчейн позволяет пользователям криптовалют проводить транзакции друг с другом напрямую, не задей-ствуя при этом посредников. Данное свойство обеспечивает анонимность транзакций, конфиденциальность экономических агентов, а также безопасность хранящихся данных. С другой стороны, отсутствие в сети надзорных органов может повлечь за собой операции, связанные с незаконной или теневой деятельностью.

Криптовалюты как альтернатива фиат-ным деньгам

Исторически сложилось так, что успешность той или иной валюты характеризуют две ключевых особенности: стабильность валюты и обширность сети ее пользователей, которые основаны на разных формах социального контракта и тесно переплетаются. Стабильность валюты, помимо влияния на использование в качестве средства накопления, значительно влияет на вероятность ее использования в качестве меры стоимости и средства обмена. В конечном счете, успех тех или иных денег можно соотнести с силой институциональных механизмов и правил, которые их поддерживают, и степени в которой они обеспечивают стабильную и прогнозируемую покупательную способность, а также пользовательскую сеть. Правила, лежащие в основе управления официальными валютами, являются составной частью более строгой системы правил и законов, регулирующих всю хозяйственную деятельность государства и прямо влияют на качество валюты. В настоящее время центральные банки строго следят за тем, чтобы выпускаемая ими валюта хорошо выполняла три главные функции денег. Государство сыграло важнейшую роль в процессе становления и развития фиатных денежных систем прибегая к нормативному регулированию процессов обмена в экономике.

Многие эксперты сходятся во мнении, что существующие на данный момент криптовалюты выступают скорее в роли финансовых активов, нежели в роли валют. Их можно рассматривать как спекулятивные активы, которые, вероятно, будут приносить доход только в результате прироста капитала.

Первой и наиболее важной причиной для этого является неотъемлемая волатильность крипто-валют, которая является побочным эффектом функционирования алгоритмов их эмиссии. Так, в случае биткоина, максимальная величина эмиссии зафиксирована на пределе в 21 миллион ВТС, а сама эмиссия проходит по предсказуемому, почти спрогнозированному пути, зависящему от уровня общей мощности сети. Важно отметить, что ограниченное предложение не соответствует

текущему уровню спроса, что влечет за собой сильную волатильность. Неэластичная кривая предложения биткоина, прописанная в программном коде криптовалюты, приводит к волатильно-сти валюты, что в свою очередь не позволяет ей выступать хорошим средством накопления. Более того, этот факт также сдерживает темпы принятия криптовалюты и использование ее в качестве средства обмена и меры стоимости. Две вышеперечисленные проблемы усиливают друг друга, потому что высокая волатильность сегодняшних криптовалют также частично является результатом их ограниченного использования и того факта, что доля спекулянтов в общем числе пользователей довольно высока [5, с. 12].

Учитывая текущий уровень волатильности, даже те пользователи, которые принимают бит-коин в качестве средства платежа в своих бизне-сах, вынуждены часто обновлять цены в биткои-нах и обменивать их сразу после совершения транзакции, что может свидетельствовать о том, что на данном этапе развития биткоин может выполнять только функцию меры стоимости [6].

Вторая причина, по которой криптовалюты все еще не являются хорошим средством обмена, -это время, которое требуется на проведение транзакции и запись её данных в блокчейн, а также стоимость транзакции. Несмотря на отсутствие фиксированных затрат, связанных с созданием централизованной сети, объем вычислительной мощности, необходимой для проверки транзакций криптовалюты во избежание фальсификации бухгалтерского счета, является неэффективным и представляет собой значительную трату ресурсов. Несмотря на то, что комиссия конкретных пользователей при проведении транзакций значительно ниже комиссий в традиционных платежных системах, общая эффективность (прежде всего - энергоэффективность) сети оставляет желать лучшего - так, по данным ученных Кембриджского университета [7], только для поддержания работоспособности сети Биткоин требуется больше электроэнергии в год, чем потребляют такие страны как Австрия, Швейцария, Филиппины и др.

Глобальная природа основных криптовалют также может быть серьезной проблемой: ценовая стабильность означает, что корзина товаров и услуг, включенных в ИПЦ конкретной юрисдикции, имеет стабильную цену. Но существующие на данный момент криптовалюты являются глобальными и не привязаны к конкретной стране или региону. С точки зрения денежно-кредитной политики, глобальный характер функционирования криптовалют вряд ли будет оптимальным для регулирования, поскольку это приведет к неспособности корректировать обменные курсы в пределах локального региона. Таким образом, результатом будет крипто-денежно-кредитная политика

(т.е. регулирование алгоритмов эмиссии на программном уровне), которая будет постоянно слишком жесткой для одних регионов и слишком мягкой для других.

Другие основные риски, которые могут подорвать доверие к криптовалютам, могут возникать из-за концентрации мощностей сети (что может привести к фальсификации блокчейна и к проблемам с двойным расходованием), манипулирования стоимостью валюты посредством инсайдерской торговли и зависимости от нерегулируемых посредников, необходимых для использования криптовалют.

Несмотря на наличие явных ограничений существующих криптовалют, рынок и технология находятся в стадии зарождения и, вполне вероятно, что будут созданы более гибкие и удобные механизмы, алгоритмы консенсуса и технологии, которые позволят более широко использовать криптовалюты. Уже сейчас активно используется целый ряд так называемых «стейблкоинов» -криптовалют с фиксированным валютным курсом, который достигается за счет полного обеспечения (резервирования) базовым активом (фиатной валютой, корзиной валют, золотом, другой крипто-валютой и др.), либо алгоритмически. Например, создатели новой валюты под названием «Базис» нацелены на предоставление валюты, предложение которой может расширяться и сокращаться в зависимости от уровня спроса для поддержания стабильной стоимости относительно базовой официальной валюты (например, доллара США). Если Базису удастся обогнать доллар в объемах использования, то намерение его создателей состоит в том, чтобы привязать его предложение [8].

Однако, даже при наличии сложных алгоритмов эмиссии и возможности сокращения предложения, нет оснований полагать, что равновесие со стабильными ценами всегда будет преобладать над нестабильными равновесиями. Это означает, что эластичное предложение является необходимым, но недостаточным условием для обеспечения стабильности цен. Валюты, управляемые центральным банком, обладают рядом дополнительных свойств и инструментов, которые также способствуют обеспечению ценовой стабильности. Во-первых, они считаются законным платежным средством, иными словами, признаны базовыми правовыми системами как приемлемый способ урегулирования финансовых обязательств. Во-вторых, государственные органы принимают их как средство платежа и, в-третьих, они действуют в рамках ряда институциональных правил, которые дают ряд стимулов и средств для достижения ценовой стабильности. Кроме того, валюты, выпущенные центральными банками, извлекают выгоду из нескольких десятилетий накопленного опыта, протестированных

гипотез и широких сетей пользователей, что формирует своеобразные естественные монополии фиатных денег в качестве меры стоимости, средств обмена и средств накопления.

Риски и вызовы рынка криптовалют для монетарной политики

В настоящий момент криптовалюты существуют и действуют наряду с официальными валютами. Нынешние объемы их использования невелики и глобально не бросают вызов позиции официальных денег в качестве основной валюты. Но по мере того, как алгоритмы улучшают ограничение волатильности криптовалют, их популярность и степень использования могут увеличиваться. Это приведет к сосуществованию с другими официальными валютами.

В частности, негосударственные валюты могут быть использованы, если официальные валюты не смогут более обеспечивать стабильность цен, т.е. потеряют свою функцию средства обмена, когда центральный банк достоверно гарантирует реальную стоимость денежных средств - подобную ситуацию сейчас можно наблюдать в Венесуэле, Аргентине, Турции и др. Так, из-за нестабильной экономической ситуации, высоких темпов инфляции и международных санкций в этих странах значительно возросло использование криптовалют.

Центральные банки имеют преимущество, поскольку именно они выбирают конкретную стратегию денежно-кредитной политики государства, и потенциально могут препятствовать тому, чтобы криптовалюты оценивались как средство обмена (но их все равно можно было оценить по другим параметрам, например, как чисто спекулятивный актив).

С другой точки зрения, вместо того, чтобы представлять угрозу, сосуществование фиатных денег и криптовалют может иметь положительный эффект, а криптовалюты будут выступать в роли дисциплинирующего инструмента деятельности центральных банков. Это частичная имплемента-ция идей Хайека, который выступал за нарушение государственной монополии на деньги, как способ обеспечения стабильности официальной валюты [4].

Тем не менее, с более практической точки зрения, центральные банки могут столкнуться с некоторыми рисками из-за появления криптова-лют в качестве релевантных средств обмена со стабильной покупательной способностью.

Во-первых, степень замещения экономическими агентами наличных средств и банковских депозитов на криптовалюты будет определять эффективность денежно-кредитной политики. Массовая замена банковских депозитов, в частности, привела бы к уменьшению контроля над монетарными показателями из-за сокращения количества денег в экономике. В крайнем случае влива-

х

X

о

го А с.

X

го т

о

ю

М О

а>

о

es

№ Ol

О Ш

m х

<

m о х

X

ния новых денег и связанное с этим влияние на процентные ставки окажутся неэффективными.

Во-вторых, сокращающаяся роль денег центрального банка создает возможный финансовый риск в виде сокращения доходов. Ответом мог бы быть пересмотр налоговых ставок, что нанесло бы ущерб экономическому росту. Тем не менее, такие риски, по-видимому, преувеличены, учитывая, что доходы от сеньоража составляют незначительную долю в общих государственных доходах.

Последняя, но, вероятно, самая важная, угроза не исходит из потенциального использования криптовалют как денег, а из их привлекательности в качестве инвестиционных активов. Как и любые спекулятивные инвестиции - инвестиции, сделанные в ожидании возврата от прироста капитала, - криптовалюты будут подвержены формированию «пузырей». Крах криптовалютного пузыря может отразиться на более широкой финансовой конъюнктуре, если домохозяйства, корпорации и финансовые институты будут в значительной мере инвестировать в эти активы.

Таким образом, криптовалюты на данный момент занимают лишь незначительную долю рынка платежных средств и пока не являются реальными претендентами на замещение официальных валют. Дизайн их протоколов все еще в значительной мере примитивен и произволен относительно того, что требуется для гибкого управления современными финансовыми системами. Однако, криптовалюты имеют и важные характеристики, которые делают их привлекательными на фоне официальных валют. Они глобальны по своей природе и легкодоступны для потенциальных пользователей. Кроме того, тот факт, что криптовалюты не выпускаются правительством, гарантирует защиту от политического влияния и угроз манипуляции. Уже сейчас, выступая в роли потенциального конкурента официальной валюте, криптовалюты могут иметь положительный эффект, действуя как дисциплинирующий фактор для центральных банков.

Литература

1. Российский фондовый рынок: 2017 год. События и факты. / Аналитический сборник Национальной Ассоциации участников фондового рынка. - М., 2018. - 96 с.

2. Cryptocurrencies and blockchain : legal context and implications for financial crime, money laundering and tax evasion [Электронный ресурс]. / Официальный сайт Европейского парламента. Режим доступа: https://www.europarl.europa.eu/cmsdata/150761/TA X3%20Study%20on%20cryptocurrencies%20and%2 0blockchain.pdf

3. Bech M. L., Garratt R. Central Bank Cryptocurrencies. / BIS Quarterly Review. September 2017.

4. Хайек Ф. Частные деньги. - М.: Институт национальной модели экономики, 1996. - 109 с.

5. Yermack D. Corporate Governance and Blockchains / NBER Working Paper No. 21802. -21(1), March 2017. PP. 7-31.

6. Koning J. P. The dollarization of bitcoin [Электронный ресурс]. / Moneyness Blog. Режим доступа: http://jpkoning.blogspot.com/2015/06/the-dollarization-of-bitcoin.html

7. Cambridge Bitcoin Electricity Consumption Index [Электронный ресурс]. / Режим доступа: https://www.cbeci.org/

8. Stevens A. Digital currencies: Threats and opportunities for monetary policy. / National Bank of Belgium Economic Review. June, 2017. PP. 1-14.

Cryptocurrency market as an element of the global financial

system Ismailov Kurmet

Lomonosov Moscow State University

The active development of the cryptocurrency market and blockchain technology determines their rapid integration into the global financial system, supported by state regulators, financial institutions and international corporations. This article examines the current role of cryptocurrencies in the global financial system, their main characteristics, prospects and risks associated with their development. The study is based on an integrated approach to considering the functions of money in cryptocurrencies. As a result of the study, the distinctive features of the concept of cryptocurrencies from fiat money were identified, the factors of cryptocurrencies' volatility were identified, and the possible impact on the monetary policies was analyzed.

Keywords: Innovation, blockchain, cryptocurrency, information

technologies, digital technologies. References

1. Russian stock market: 2017. Events and Facts. / Analytical compilation of the National Association of Stock Market Participants. - Moscow, 2018. - 96 p.

2. Cryptocurrencies and blockchain : legal context and implications for financial crime, money laundering and tax evasion [Electronic resource]. / European Parliament website. Access mode: https://www.europarl.europa.eu/cmsdata/150761/TAX3%20St udy%20on%20cryptocurrencies%20and%20blockchain.pdf

3. Bech M. L., Garratt R. Central Bank Cryptocurrencies. / BIS Quarterly Review. September 2017.

4. Hayek F. Private money. - Moscow: Institute of the National Model of Economics, 1996. - 109 p.

5. Yermack D. Corporate Governance and Blockchains / NBER Working Paper No. 21802. - 21(1), March 2017. PP. 7-31.

6. Koning J. P. The dollarization of bitcoin [Electronic resource]. / Moneyness Blog. Access mode: http://jpkoning.blogspot.com/2015/06/the-dollarization-of-bitcoin.html

7. Cambridge Bitcoin Electricity Consumption Index [Electronic resource]. / Access mode: https://www.cbeci.org/

8. Stevens A. Digital currencies: Threats and opportunities for monetary policy. / National Bank of Belgium Economic Review. June, 2017. PP. 1-14.