CC BY
156
Вестник Института экономики Российской академии наук
6/2017
С.А. НИКИТИНА
младший научный сотрудник Института экономики РАН
РЕЖИМ ИНФЛЯЦИОННОГО ТАРГЕТИРОВАНИЯ: ОПЫТ ЮЖНОЙ КОРЕИ1
В статье рассматривается опыт применения режима инфляционного таргетирова-ния в Южной Корее за период с 1998 г. по настоящее время. Отмечается, что в этой сфере наработана достаточно гибкая схема, позволяющая выявлять несовершенства финансовой системы и при этом достигать целей финансовой и ценовой стабильности. Введенная Банком Кореи в 2008 г. базовая ставка и принятая схема трансмиссионного механизма дали возможность контролировать инфляцию в заданных границах и позволили удержать ее выше нулевой отметки. Этот опыт можно назвать в целом успешным. Однако период восстановления инфляции до уровня 2% после 2012 г. был самым долгим, что свидетельствует о необходимости дальнейшей корректировки взаимосвязей между экономическими показателями со стороны Банка Кореи.
Ключевые слова: денежно-кредитная политика в Южной Корее, инфляционное таргети-рование, мировой финансовый кризис, азиатский кризис, базовая ставка Банка Кореи, монетарное таргетирование, трансмиссионные механизмы.
1БЬ: Е52, Е58
С начала 2015 г. Банк России перешел к режиму инфляционного таргетирования. Поэтому опыт других стран в применении данного режима, особенно крупных стран с формирующимися рынками, к числу которых относится Республика Корея, представляет интерес для регулирования российской экономики.
На протяжении почти двадцати лет Республика Корея показывает завидное постоянство при выборе режима денежно-кредитной политики. Решение перейти к инфляционному таргетированию выпало на период Азиатского кризиса 1997-1998 гг., когда предыдущий режим -таргетирование денежной массы, - показал свою недееспособность.
Формирование системы денежно-кредитной политики Кореи началось с 1957 г., при непосредственном участии МВФ. Среди используемых целевых показателей были чистые внутренние активы Банка Кореи, резервные деньги и другие. В 1976 г. Корея установила в качестве целевого индикатора агрегат М1, который впоследствии был заме-
1 Статья подготовлена в рамках гранта РФФИ «Денежно-кредитная и бюджетно-налоговая политика России на современном этапе глобализации». №15-02-00391.
нен на агрегат М2. Смена целевого агрегата в 1979 г. произошла из-за значительного разрыва целевых и реальных показателей. В дальнейшем попытки изменить методику расчета также не привели к успеху, и в итоге эффективность монетарного таргетирования стала снижаться. В таблице 1 показано различие между целевыми и реальными показателями в отдельные годы при целевом показателе агрегата М2. Стоит отметить, что на протяжении всего периода реальные значения могли быть как выше, так и ниже целевых. Наибольший разрыв между показателями выпал на 1990 г.
Таблица 1
Рост М2 в Южной Корее - целевые и реальные значения, %
Год Цель Реальное значение Расчет
1979 25 24,6 Значение к концу года
1984 11-13 8,90 Среднее значение декабря
1990 15-19 21,20 Среднегодовое значение
1996 11,5-15,5 17,80 Среднее значение декабря
Источник: Bank of Korea. www.bok.or.kr.
В надежде сохранить существующий режим в период 1996-1997 гг. была предпринята попытка создать синтетический показатель, которой смог бы заменить агрегат М2 и объединяющий в себе кроме М2 депозитные сертификаты и трастовые счета домашних хозяйств. При этом сохранялся мониторинг как уже привычного агрегата М2, так и нового показателя. Однако ожидаемых результатов это не принесло, и Банк Кореи стал серьезно рассматривать переход к инфляционному таргетированию.
Сложный с точки зрения экономики период истории, выпавший на время Азиатского кризиса 1997-1998 гг., когда ВВП страны упал на 7%, а банковская система показала свою неустойчивость, в связи с чем Южной Корее пришлось обратиться за помощью к МВФ. Иногда в литературе период с 1997 по 2000 г. называют «переходным» или «периодом облегченного таргетирования инфляции» [1].
Официально решение о переходе на режим инфляционного тарге-тирования было принято 1 апреля 1998 г., когда вступил в силу пересмотренный Акт о «Банке Кореи». Согласно новому Акту, Банк Кореи должен использовать среднегодовую инфляцию в качестве целевого показателя. Целевое значение темпа инфляции, основанное на индексе потребительских цен, было установлено на уровне 9%±1. Причем на момент принятия нового режима темп инфляции находился на уровне 8% [2].
На протяжении всего периода таргетирования инфляции Банк Кореи менял целевое значение показателя, интервал отклонений, период использования каждого индикатора в зависимости от внешних и внутренних экономических условий, тем самым стремясь сделать денежно-кредитную политику более адаптивной к меняющимся условиям.
С момента введения инфляционного таргетирования целевое значение упало с 9% до 2% (сводная информация о целевых значениях инфляции за период с 1998 по 2018 гг. представлена в табл. 2). Причем с начала 2000-х г. среднее целевое значение стабильно находилось в районе 3%, а в посткризисные периоды увеличивался коридор колебаний.
Таблица 2
Основные показатели режима ДКП Кореи, 1998-2018 гг.
Период Целевой индикатор Целевое значение, % Период
1998 ИПЦ 9±1 Ежегодно
1999 3±1
2000 Индекс целевой инфляции 2,5±1 Сочетание
2001 3±1
2003 Среднесрочный период
2004-2006 2,5~3,5
2007 ИПЦ 3,0±0,5
2008
2010 3,0±1
2012
2013-2015 2,5-3,5
2016-2018 ИПЦ 2
Источник: составлено автором по данным: Operational Direction of Monetary and Credit Policies, Bank Of Korea, 1998-2018 гг. www.bok.or.kr.
На данный момент и до конца 2018 г. целевое значение темпа прироста ИПЦ установлено на уровне 2%. В случае изменений в экономической ситуации Банк Кореи оставляет за собой право внесения изменений ранее запланированного срока - конец 2018 г. - после консультации с Министерством стратегии и финансов.
До 2007 г. Банк Кореи использовал индекс базовой инфляции (исключая продукты питания и нефтепродукты), а в дальнейшем стал использовать индекс потребительских цен (ИПЦ). На рис. 1 представлены основные изменения и целевые значения инфляции с учетом коридоров значений за разные периоды.
Источник: составлено автором по данным Банка Кореи: www.bok.or.kr Рис. 1. Целевые значения и изменение инфляции в Ю. Корее, 2000-2018 гг., в % к предыдущему году
Банку Кореи удалось снизить целевое значение с 9±1 до 3±1% к началу 2000-х годов. До середины 2005 г. Банку удавалась сдерживать значение базовой инфляции внутри заявленных границ, но с середины года и до смены таргетируемого показателя в 2007 г. значение базовой инфляции находилось ниже установленного коридора в 2,5-3,5%. Основным объяснением выхода за пределы установленного коридора указывалось сильное влияние увеличения цен на нефть на внутреннюю экономику в целом, а в частности на внутренние цены. Стоит также отметить, что Банку Кореи удалось удержать значение инфляции в установленных границах и во время кризиса банковских карт в 2003 г.2
Для предотвращения дальнейшего спада в экономике, Банк Кореи трижды повышал значение ставки по кредитам со сроком овернайт -в октябре и декабре 2005 года и в феврале 2006 г. с 3,25% до 4% [3] (основные изменения ставки по кредитам со сроком овернайт, которая использовалась в качестве основного инструмента Банка Кореи до февраля 2008 г. представлены на рис. 2).
2 Кризис кредитных карт в Корее произошел в 2003 г. после стремительного роста их выдачи. За период 1999-2002 гг. количество выданных карт увеличилось с 39 млн до 105 млн при одновременном увеличении проводимых операций посредством банковских карт в шесть раз. Лопнувший в 2003 г. пузырь, выявил серьезные проблемы, связанные как с обеспеченностью выданных кредитов, так и внутри финансовой системы. (См.: T. Kang, G.Ma Credit card lending distress in Korea in 2003/ BIS Paper No. 46. 2009. Р. 95-106).
Источник: составлено автором по данным Банка Кореи: www.bok.or.kr. Monetary Policy Report. Сентябрь, 2007.
Рис. 2. Изменение ставки по кредитам со сроком овернайт в Ю. Корее, 2002-2007 гг.
Источник: составлено автором по данным Банка Кореи: www.bok.or.kr. Рис. 3. Изменение Базовой ставки Банка Кореи, 2008-2017 гг.
В течение года с августа 2007 г. по август 2008 г. ставка по кредитам со сроком овернайт сохранялась на уровне 5%, и в дальнейшем плавно заменена на новый показатель - базовую ставку Банка Кореи, значение которой было установлено также на уровне 5% (см. рис. 3).
Базовая ставка представляет собой ставку по 7-дневным сделкам РЕПО. Смену показателя объясняли ослаблением связи между значением ставки и реалиями экономики, в также снижением ее влияния на краткосрочные процентные ставки, а в дальнейшем и на долгосрочные, что привело к нарушению трансмиссионного механизма. Пред-
полагалось, что новая ставка сможет в большей мере отвечать вызовам со стороны финансовых потрясений (в том числе внутренних - таким, как кризис банковских карт и кризис компании Daewoo3).
Первое изменение новой ставки произошло как раз в августе 2008 г. Базовая ставка была увеличена на 0,25% и достигла максимального значение (вплоть до настоящего времени) в 5,25%, но уже в октябре Банк Кореи стал снижать значение показателя.
Как говорилось выше, в 2007 г. также был изменен целевой показатель инфляции, который стал учитывать продукты питания и нефтепродукты. Такая смена объясняется большей информативностью ИПЦ для потребителей, и, тем самым, большей возможностью для мониторинга инфляционных ожиданий. Еще одной из причин смены целевого показателя можно назвать все большее расхождение динамики базовой инфляции и ИПЦ (вопрос о смене целевого показателя стал возникать с 2005 г.). Так, указанное расхождение в 2003 г. составляло 0.5 процентных пунктов и увеличилось до 0,7 процентных пунктов в 2004 г. [4].
Все эти изменения - введение базовой ставки и использование индекса ИПЦ в качестве цели, - привели к формированию новой модели трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики (см. рис. 4).
По новой схеме базовая процентная ставка имеет непосредственное влияние на ставку по кредитам со сроком овернайт, а уже она влияет на основные показатели денежно-кредитной сферы с выходом на реальную экономику4.
Оформление трансмиссионного механизма было связано с полноценной операционной реформой денежно-кредитной политики. Помимо основных изменений были внесены поправки в систему обязательных резервов, депозитов и кредитования, а также в операции на открытом рынке. В целом, предложенная схема трансмиссионного механизма в 2008 году схожа со схемой, используемой в настоящее время (см. рис. 5).
В современной схеме базовая ставка уже влияет напрямую на основные показатели и ожидания потребителей и через ставку по кредитам со сроком овернайт на другие процентные ставки, тем самым оказывая воздействие на совокупный спрос и в дальнейшем на основные показатели экономики страны. Стоит отметить, что в новой схеме также учитывается взаимное влияние двух уровней, чего не было
3 Группа Daewoo - крупный корейский чеболь, столкнулась с серьезными финансовыми проблемами во время азиатского кризиса 1997-1998, осложненный также взаимодействием с правительством Республики Кореи и внутренними финансовыми нарушениями.
4 См.: Банк Кореи. Monetary Policy Report. Март, 2008.
Источник: составлено по данным Банка Кореи: www.bok.or.kr. Monetary Policy Report. Март, 2008.
Рис. 4. Схема трансмиссионного механизма после изменений в 2008 г.
Источник: составлено по данным Банка Кореи: www.bok.or.kr/broadcast. аС:юп?тепи№уШ=1908.
Рис. 5. Схема трансмиссионного механизма Банка Кореи, 2017 г.
в предыдущей схеме. Банк Кореи отмечает необходимость постоянного изучения и корректировки трансмиссионного механизма, в связи с быстрыми изменениями внутри экономики с учетом внешнего воздействия и изменений структуры экономики и поведения экономических агентов.
Несмотря на проведенную реформу, уже в третьем квартале 2008 г. наблюдалось увеличение темпа инфляции. Максимальное его значение достигло 6%5, что представляет пик начиная с 2000 г. Для предотвращения дальнейшего распространения кризиса Банк начал снижать базовую ставку. Однако в октябре 2008 г. Банк Кореи начал снижение процентной ставки - сначала с 5,5 до 5%, а затем продолжал снижение вплоть до февраля 2009 г., когда она опустилась до отметки в 2%, что являлось минимальным значением для данного инструмента с момента введения режима.
Основной причиной снижения стало влияние мирового финансового кризиса 2007-2009 гг. В этот период ВВП Кореи сократился на 5,1%, а частное потребление - на 4,6% [5]. Отмечается, что несмотря на сильное воздействие мирового финансового кризиса, Южной Кореи
5 Примечание: месячные данные.
удалось исправить ситуацию к 2010 г., кода прирост ВВП поднялся до 6,5%. Использовались также монетарные и фискальные стимулы для поддержки реального сектора экономики.
За этот период Банку Кореи удалось снизить инфляцию и удерживать ее в установленных рамках в течение последующих двух лет (исходя из среднегодового значения). В какой-то момент ее значение стало ниже целевого коридора 3±0,5%: составив в июле 2009 г. - 1,5%6, а в дальнейшем превысило значение коридора 3±1% (в августе 2011 г. -4,6%). За период с начала 2011 г. и до начала 2012 г. среднегодовое значение инфляции находилось на границе коридора 3±1% и составляло 4,02%7. Изменения инфляции сопровождалось соответствующими изменениями значений базовой ставки. До июля 2010 г. она удерживалась на уровне 2%, в дальнейшем же была увеличена до отметки в 3,25% в июне 2011 г. и оставалась неизменной вплоть до июля 2012 г.
К этому моменту уже обсуждался вопрос о возможности Южной Кореи попасть в инфляционную ловушку. После 2012 г. и вплоть до 2016 г. тенденции в значении инфляции и базовой ставкой стали однонаправленными и вышли на траекторию снижения. Такая ситуация, с учетом спада в мировой экономики в целом, и экономик ее основных игроков в частности, а также ситуации с перебалансировкой в Китае, чья экономическая и торговая политика имеет сильное влияние на экономику Южной Кореи, вполне логична.
Новое изменение в проведение денежно-кредитной политики было введено в 2012 г. и касалось устанавливаемых промежутков целевого значения инфляции. С этого года Банк Кореи публикует целевое значение на период в три года. Первый такой промежуток был установлен на 2013-2015 гг. с коридором значений в 2,5-3,5%. Но начиная с 2013 г. значение инфляции находилось сильно ниже установленного коридора. Такая ситуация сохранялась вплоть до 2017 г., когда основной целью было не допустить падение инфляции до нуля или в отрицательную область. Значение темпа инфляции достигло отметки в 2% в январе 2017 г., что составляло целевое значение на 2016-2018 гг. До июня 2017 г. месячное значение инфляции колебалось в промежутке 2,2 до 1,87%. В августе значение достигло пика в 2,6%, но в октябре был отмечен спад до 1,87%8.
С июня 2016 г. по настоящий момент базовая ставка сохраняется на уровне 1,25%. При этом с середины 2016 г. опасная тенденция сниже-
6 Данные Банка Кореи за месяц. шшш.Ьок.ог.кг/Ьгоа^а51:.ас1:юп?тепиЫау1Ы=1612.
7 Данные Всемирного Банка. databank.worldbank.org/data/reports.aspx?source=world-development-indicators.
8 Данные по инфляции за месяц. www.inflation.eu/inflation-rates/south-korea/historic-inflation/cpi-inflation-south-korea-2017.aspx.
ния инфляции до нулевой отметки была остановлена. В 2016 г. среднегодовое значение темпа инфляции составило 0,97%, а за январь-октябрь 2017 г. - 2,06%.
В целом, Банк Кореи успешно достигал с поставленных целей денежно-кредитной политики: ценовой и финансовой стабильности. При этом прирост ВВП не опускался ниже нулевой отметки, и большую часть времени значение инфляции находилось в установленных границах (см. рис. 6). Спады в экономической динамике частично были связаны с внутренним состоянием экономики (например, пузырь на рынке кредитования), а также сильно зависят от внешнего влияния (мировой финансовый кризис 2007-2009 гг., европейский долговой кризис 2010 г., состояние экономики Китая и др.).
Источник: составлено автором по данным Всемирного Банка.
Рис. 6. Прирост ВВП Кореи в % к предыдущему году и среднегодовое
значение ИПЦ, 1999-2016 гг., %
Если попытаться ответить на вопрос об эффективности инфляционного таргетирования в Южной Корее и ряде других стран, то в целом ответ будет положительным (см. табл. 3). Большинство показателей, характеризующих состояние инфляции, после введения инфляционного таргетирования были улучшены. Падение значений среднего показателя прироста ВВП, а также максимальных значений в трех из четырех стран (исключение - Филиппины) в целом объясняется общемировыми тенденциями. Всем странам удалось снизить колебания и улучшить минимальные показатели прироста ВВП после введения инфляционного таргетирования.
За последние двадцать лет Банком Кореи наработана достаточно гибкая схема, позволяющая выявлять несовершенства финансовой
Таблица 3
Анализ показателей среднегодовой инфляции стран и прирост ВВП, использующих инфляционное таргетирование*
Страна Показатель До введения ИТ** После введения ИТ
Инфляция, о/ % Прирост ВВП, % Инфляция, % Прирост ВВП, %
Ю. Корея 1990-2000 2001-2016
Ср. знач. 5,42 7,29 2,64 3,89
SD*** 2,54 4,37 1,16 1,64
MIN 0,81 -5,47 0,7 0,71
МАХ 9,3 11,31 4,67 7,43
Индонезия 1990-2004 2005-2016
Ср. знач. 12,36 4,40 6,86 5,59
SD 13,28 5,04 2,83 0,56
MIN 3,72 -13,13 3,52 4,63
МАХ 58,39 8,22 13,11 6,35
Таиланд 1990-1999 2000-2016
Ср. знач. 4,96 5,20 2,23 4,06
SD 2,05 5,56 1,82 2,32
MIN 0,28 -7,63 -0,9 -0,69
МАХ 8,00 11,17 5,47 7,51
Филиппины 1990-2001 2002-2016
Ср. знач. 8,47 2,90 4,03 5,43
SD 4,11 2,10 1,87 1,68
MIN 3,98 -0,58 1,43 1,15
МАХ 19,26 5,85 8,26 7,63
* деление по режимам денежно-кредитной политики в странах дано по классификации МВФ. В Ю.Корее в период до ИТ включен переходный период, когда действовала программа МВФ; ** ИТ - инфляционное таргетирование; *** ББ - стандартное отклонение.
Источник: составлено автором по данным Всемирного банка.
системы и при этом достигать поставленные цели. Введенная в 2008 г. базовая ставка Банка Кореи и принятая схема трансмиссионного механизма дали возможность контролировать инфляцию в заданных границах и не позволяли ей опускаться ниже нулевой отметки. Однако период восстановления инфляции до уровня 2% после 2012 г. был самым долгим, что может говорить о необходимости корректировки взаимосвязей между экономическими показателями.
ЛИТЕРАТУРА
1. Mark R. Stone and Ashok J. Bhundia A New Taxonomy of Monetary Regimes IMF Working Paper WP/04/191 2004. www.imf.org/en/ Publications/WP/Issues/2016/12/31/A-New-Taxonomy-of-Monetary-Regimes-17690.
2. Hammond G. State of the art of inflation targeting // CCBS Handbook. No. 29. Bank of England. 2012, February. www.bankofengland.co.uk/ education/Documents/ccbs/handbooks/pdf/ccbshb29.pdf.
3. Monetary Policy Report. 2006, March. The Bank of Korea. bok.or.kr/ broadcast.action?menuNaviId=627.
4. Lee S. Monetary Policy of Korea (Second Esition) // The Bank of Korea. 2008, August. bok.or.kr/broadcast.action?menuNaviId=742.
5. Коргун И.А. Внешнеэкономический фактор в развитии Республики Корея (1950-2011г.). СПб.: Изд-во С.-Петерб. Ун-та, 2011.
S.A. NIKITINA
junior research fellow of the Institute of Economics of Russian Academy of Sciences, graduate student of Moscow School of Economics of Moscow State University named after M.V. Lomonosov, Moscow, Russia s.veta.nikitina@yandex.ru
THE REGIME OF INFLATION TARGETING: EXPERIENCE OF SOUTH KOREA The paper considers the experience of applying the inflation targeting regime in South Korea for the period from 1998 till present time. A sufficiently flexible scheme has been developed that allows to identify imperfections in the financial system and at the same time to achieve the goals of financial and price stability. Introduced by the Bank of Korea in 2008, the base rate and the adopted scheme of the transmission mechanism, made it possible to control inflation within the given boundaries and allowed it to be kept above zero. This experience can be called successful, but the period of inflation recovery to 2% after 2012 was the longest, which indicates the need to further adjust the interrelations between economic indicators from the Bank of Korea.
Keywords: monetary policy in South Korea, inflation targeting, the global financial crisis, the Asian crisis, the base rate of the Bank of Korea, monetary targeting, transmission mechanisms. JEL: E52, E58.
