CC BY
117
ФИНАНСОВЫЙ СЕКТОР ЭКОНОМИКИ
О.Е. ПИРОГОВА
Оксана Евгеньевна ПИРОГОВА — кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов, денежного обращения и кредита Санкт-Петербургского государственного торгово-экономического университета.
В 1997 г. окончила Санкт-Петербургский торгово-экономический институт, в 2000 г. защитила кандидатскую диссертацию.
Автор более 50 публикаций.
Сфера научных интересов — разработка механизмов повышения устойчивости торговых предприятий.
^ ^ ^
ПРОБЛЕМЫ УЧЕТА КРЕДИТОРСКОЙ ЗАДОЛЖЕННОСТИ В СТРУКТУРЕ КАПИТАЛА ТОРГОВОГО ПРЕДПРИЯТИЯ ПРИ ОЦЕНКЕ ТЕМПОВ РОСТА СТОИМОСТИ
Торговая отрасль является необходимым элементом системы народного хозяйства, который отвечает за связь между сферой производства и сферой потребления. Торговля занимает особое место в российской экономике, являясь своеобразным локомотивом развития экономики России в конце 1990-х — начале 2000-х гг. Торговля занимает ведущее место среди других отраслей по занятости, обеспечивает существенную часть валовой добавленной стоимости. В настоящее время в Российской Федерации продолжается реализация программы развития торговой отрасли на период до 2020 года. В этой программе намечены целевые ориентиры развития торговой отрасли. Достижение этих ориентиров невозможно без модернизации и внедрения современных методов хозяйствования и разработки новых методов управления, основанных на последних достижениях экономической науки.
Разработка новых подходов к управлению развитием торговых предприятий невозможна без глубокого анализа взаимоотношений, возникающих между предприятием торговли и заинтересованными сторонами (его стейкхолдерами) в процессе текущей деятельности и реализации планов стратегического управления. В настоящее время все более широкую известность получает стоимостная концепция управления (Value Based Management) [1; 6]. Концепция на основе стоимости (в более широком толковании — концепция ценностно-ориентированного управления) предполагает, что предприятие как открытая социально-экономическая система в своем развитии должно стремиться к максимизации своей стоимости [3; 4; 5]. В то же время внедрение стоимостной концепции в деятельность современных отечественных предприятий, в том числе торговых, встречает серьезные затруднения. Трудности внедрения стоимостной концепции в торговле связаны, прежде всего, со следующими аспектами [7; 4]:
— разработанные к настоящему времени методические подходы и экономические модели предназначены в основном для крупных торговых предприятий, вместе с тем для средних и мелких предприятий данная концепция остается малоприменимой;
— показатели для оценки стоимости предприятия или ее роста имеют различную форму и зачастую несопоставимы;
— большая часть показателей оценки роста стоимости являются коммерческим продуктом, содержат в методологии их применения ряд запатентованных и охраняемых ноу-хау, которые известны только производителю. Кроме того, внедрение таких продуктов требует существенных организационных и финансовых затрат, в том числе на адаптацию продукта под конкретное предприятие, а также на поддержание коммерческого продукта.
ГРНТИ 06.71.15 © О.Е. Пирогова, 2014
О.Е. Пирогова
43
Несмотря на указанные трудности, стоимостной подход на данном этапе развития экономической науки представляется наиболее прогрессивным подходом, который позволяет осуществлять планирование и оценку деятельности предприятия на основе интегрированного показателя — стоимости. Очевидно, что и устойчивое развитие торговых предприятий может быть обеспечено только на основе успешного внедрения основных идей стоимостного подхода.
Выработка единых взглядов и подходов на управление с целью обеспечения роста фундаментальной стоимости требует разработки моделей и методов, позволяющих комплексно увязывать такие параметры хозяйственной деятельности торговых предприятий, как структура затрат, структура и стоимость источников финансирования, уровень хозяйственного риска. Одним из важных аспектов стоимостного подхода является признание платности источников капитала, которые ранее относились к бесплатным (например, собственный капитал) или условно-бесплатным (например, кредиторская задолженность). Следует отметить, что вопрос об учете различных источников финансирования в структуре капитала при оценке стоимости в настоящее время является дискуссионным [2-4]. Основные споры связаны с проблемой учета кредиторской задолженности.
Источники финансирования деятельности торговых предприятий делятся на две основные группы: собственные средства предприятий и привлеченные средства. Практически все предприятия торговли в той или иной степени используют оба источника финансирования, тем не менее его объемы и структура обусловлены многими факторами, такими как размер предприятия, динамика роста, история развития и др. Спецификой розничной торговли, по сравнению с другими отраслями экономики, является активное использование коммерческого кредита для финансирования текущей операционной деятельности. Коммерческий кредит используется для финансирования запасов, а также других элементов оборотных активов. Многие успешно функционирующие розничные предприятия имеют отрицательные показатели собственного оборотного капитала, под которым понимается разница между текущими операционными активами и обязательствами без учета займов и кредитов [2].
Более того, в структуре пассива современных торговых предприятий кредиторская задолженность в виде коммерческого кредита занимает существенное место. Ниже, в таблице, представлена информация о структуре капитала крупнейших отечественных торговых сетей.
Таблица
Структура капитала розничных торговых сетей РФ за 2013 г.
Показатель ОАО «Дикси групп», тыс. руб. ООО «Лента», тыс. руб. ООО «О’Кей», тыс. руб. ОАО «Магнит», тыс. долл. США X5, тыс. долл. США
Капитал и обязательства 80 046 751 88 028 432 63 042 973 8 193 922 9 224 267
Собственный капитал и приравненный к собственному 27 52 8268 - 21 399 385 3 854 726 2 377 251
Долгосрочные обязательства 29 490 792 41 910 454 15 142 063 1 402 534 2 603 277
Краткосрочные обязательства 23 027 691 41 442 185 26 501 525 2 936 662 4 243 739
В том числе кредиторская задолженность 21 468 165 33 788 597 23 714 502 1 471 796 2 476 380
В % от величины капитала 26,81 38,38 37,61 17,96 26, 84
Составлено автором на базе открытой консолидированной финансовой отчетности соответствующих торговых сетей
за 2013 г.
Из таблицы видно, что даже у крупных торговых сетей, которые по своему размеру могут сравниться с корпорациями среднего уровня и имеют доступ к достаточно дешевым кредитным ресурсам, доля кредиторской задолженности составляет в среднем 20-35 %. Для менее крупных торговых предприятий, таких как районные потребительские общества, крупные магазины и т. д., доля кредиторской задолженности может быть еще выше. Таким образом, кредиторская задолженность выступает важнейшим элементом капитала торговых предприятий — без использования коммерческого кредита торговым предприятиям было бы сложно обеспечить высокие показатели экономической деятельности и приемлемые темпы роста.
По мнению многих авторов [4; 5; 7], кредиторская задолженность не должна учитываться при рассмотрении средневзвешенной стоимости капитала предприятия. Однако при таком подходе складывается ситуация, когда существенная часть рабочего капитала торгового предприятия должна исклю-
44
ФИНАНСОВЫЙ СЕКТОР ЭКОНОМИКИ
чаться из анализа, а следовательно, не должна рассматриваться при определении драйверов стоимости. Можно было бы согласиться с авторами работ только в том, что зачастую данный вид капитала принимается как условно бесплатный и его можно не рассчитывать, вместе с тем, наличие кредиторской задолженности такого размера оказывает существенное влияние на распределение рисков между стейкхолдерами, претендующими на свободный денежный поток предприятия.
Таким образом, на современном этапе развития торговли в Российской Федерации коммерческий кредит, являясь одним из важнейших источников финансирования текущей деятельности торговых предприятий, может оказывать существенное влияние на формирование и распределение свободного денежного потока, а также перераспределение финансовых рисков между стейкхолдерами торгового предприятия.
Краткосрочная кредиторская задолженность — элемент структуры капитала предприятия. Анализ краткосрочной кредиторской задолженности должен выполняться в соответствии со структурой самой кредиторской задолженности. Согласно правилам бухгалтерского учета краткосрочные обязательства делятся на: краткосрочные займы и кредиты (со сроком погашения менее одного года), кредиторскую задолженность или краткосрочные кредиторские обязательства; задолженность перед участниками (учредителями по выплате доходов); доходы будущих периодов; резервы предстоящих расходов; прочие краткосрочные обязательства [2].
Как видно, кредиторская задолженность — один из элементов краткосрочной задолженности. С точки зрения стоимостной концепции для торговых предприятий значимыми представляются первый и второй элементы. Краткосрочные кредиты и займы в соответствии со стоимостным подходом учитываются в средневзвешенной стоимости капитала WACC [3; 5; 7]. Сама кредиторская задолженность (краткосрочные кредиторские обязательства) также неоднородна по структуре и включает в себя следующие основные элементы: задолженность поставщикам и подрядчикам — сумма задолженности перед поставщиками и подрядчиками за поступившие и не оплаченные материальные ценности (выполненные работы и оказанные услуги); задолженность перед персоналом организации — задолженность организации перед работниками по оплате труда; задолженность перед государственными внебюджетными фондами — сумма задолженности по страховым платежам, взносам на обязательное пенсионное страхование и др.; задолженность перед бюджетом — задолженность организации по всем видам платежей в бюджет; авансы полученные — суммы авансов, полученные организацией под предстоящую поставку товаров (выполнение работ, оказание услуг); задолженность перед прочими кредиторами — задолженность перед страховыми организациями по страхованию имущества и работников организации, задолженность перед подотчетными лицами; задолженность по начисленным и не перечисленным штрафам (пеням, неустойкам) [2].
Для торговых предприятий характерной является ситуация, когда задолженность поставщикам и подрядчикам составляет 80-95 % всей кредиторской задолженности. Такие объемы задолженности по расчетам с поставщиками вызваны широким использованием коммерческого кредита при осуществлении операционной деятельности. Коммерческий кредит в соответствии с Гражданским кодексом РФ представляет собой в рассматриваемом нами случае в виде отсрочки или рассрочки платежа. Применение коммерческого кредита обусловлено разницей в продолжительности производственного и финансового циклов покупателя и поставщика.
При анализе капитала торгового предприятия с точки зрения стоимостного подхода на первый план выходят такие аспекты элементов капитала, как стоимость (т. е. затраты на привлечение капитала), а также риск, который генерирует тот или иной вид капитала для самого предприятия и кредитора. Следует отметить, что стоимость отдельных элементов кредиторской задолженности различна. Так, задолженность перед персоналом, государственными внебюджетными фондами, задолженность по налогам фактически являются бесплатными источниками, так как это временные финансовые средства, которые образовались в результате деятельности предприятия, но не выплачены в силу ненаступления срока оплаты. Вместе с тем доля таких элементов в структуре кредиторской задолженности торгового предприятия невелика.
С задолженностью перед поставщиками и подрядчиками дело обстоит сложнее. Традиционно в финансовом анализе считалось, что данный вид кредиторской задолженности формирует условно -бесплатные привлеченные средства. В дальнейшем, с развитием и внедрением стоимостного подхода, стало понятно, что бесплатность данного элемента весьма условна. Многие авторы предлагают оце-
О.Е. Пирогова
45
нивать платность кредиторской задолженности в зависимости от величины потенциальной скидки, которую может получить покупатель, оплачивая поставленный товар раньше, чем предлагается в договоре поставки [там же]. Это значит, что поставщик в случае предоставления отсрочки платежа увеличивает стоимость поставляемого товара. Чем больше отсрочка, тем больше величина наценки или наоборот, при оплате товара в более короткие сроки покупатель получает скидку на товар. Как правило, данная скидка привязывается к величине банковского процента по краткосрочным кредитам.
В работе [там же] предлагается следующая формула для оценки стоимости кредиторской задолженности перед поставщиками:
к
Кр
d
100 - d Х
360 t - к
100%,
(1)
где d — скидка, которую можно получить, оплатив товар в течение к дней, %; t — отсрочка оплаты товара, предоставляемая поставщиком, дни; к — срок оплаты товара в случае предоставления скидки, дни.
Формула (1) состоит из двух элементов, которые отражают относительную скидку и срок ее предоставления, что позволяет привести стоимость данного источника средств к общепринятому значению. Исходя из изложенного, средневзвешенная стоимость капитала торгового предприятия ввиду высокой однородности кредиторской задолженности может определяться следующим образом:
WACC = kewe +(1 - п )(kdwd + ккр wKp), (2)
где ке • kd • ккр — стоимость собственного капитала, заемного (долгового) капитала и кредиторской
задолженности соответственно;
W , W , w — удельный вес в общей структуре капитала собственного капитала, заемного (долгового) капитала и кредиторской задолженности соответственно;
П — ставка налога на прибыль.
Однако учет кредиторской задолженности при оценке стоимости торгового предприятия не ограничивается расчетом средневзвешенной стоимости капитала. Дело в том, что возникающие скрытые платежи за использование коммерческого кредита влияют на другие экономические показатели, такие как прибыль от реализации, а также на операционный и сопряженный рычаги.
Важно отметить, что денежный поток в виде платы за коммерческий кредит, который получают поставщики, возникает на этапе погашения обязательств за поставленные товары перед поставщиками. Таким образом, плата за пользование данным видом капитала торгового предприятия имманентно (неявно) включена в эти платежи. Механизм возникновения скрытого денежного оттока как платы за пользование товарным кредитом продемонстрирован на рисунке. Кроме того, оплата стоимости коммерческого кредита происходит до выплаты основных процентов по долговым обязательствам торгового предприятия, а также до погашения затрат предприятия. Следовательно, коммерческий кредит, оказывая влияние на величину прибыли от реализации, также влияет на силу операционного и сопряженного рычагов.
Для оценки влияния коммерческого кредита примем ряд допущений, позволяющих оценить влияние коммерческого кредита:
1) при использовании коммерческого кредита в цену единицы продукции добавляется величина потенциальной скидки, которую может получить торговое предприятие от поставщика, т. е. возрастает товарооборот по покупным ценам;
2) при использовании коммерческого кредита торговое предприятие не увеличивает объемы продаж и величину розничного товарооборота в силу конкуренции на рынке. Увеличение розничной цены товара незамедлительно приведет к снижению объемов продаж.
46
ФИНАНСОВЫЙ СЕКТОР ЭКОНОМИКИ
Рис. Схема формирования свободного денежного потока торгового предприятия
На основе подхода, использованного в работах [3;5], для торгового предприятия кредита прибыль от продаж можно записать в следующем виде:
EBIT = (т -У - ИО - T -У ) = T (у - У )-ИО , (3)
у рц тн пост рц пер J РЦ \ тн пер J пост ’ v /
где T — товарооборот по розничным ценам;
Т — товарооборот по покупным ценам;
ИО — условно-постоянные издержки обращения;
У л — уровень переменных издержек в расчете на один рубль товарооборота по розничным ценам;
Утн — уровень торговой наценки в расчете на один рубль товарооборота по розничным ценам.
Если предприятие использует коммерческий кредит, то в цену каждой единицы продукции по покупным ценам должна включаться скидка, от которой отказывается торговое предприятие. Тогда формула (3) перепишется следующим образом:
EBIT = (t - (У + У )-ИО - T -У ) = T (у - У - У )-ИО (4)
\ рц \ тн ск! пост рц пер) рц \ тн ск пер) пост ’ v *
где У ск — уровень скидки в расчете на один рубль товарооборота по розничным ценам.
О.Е. Пирогова
47
Таким образом, при использовании коммерческого кредита происходит снижение величины прибыли от продаж:
EBIT' = EBIT — ТрЦ -Уск. (5)
Следовательно, и сила воздействия операционного рычага может быть записана следующим образом:
EBIT' + FC EBIT — Трц ■ Уск + FC
-. (6)
J :р =
EBIT'
EBIT — Tn • Ус
Путем несложных преобразований можно показать, что использование коммерческого кредита приводит к увеличению силы воздействия операционного рычага (при этом мы не должны забывать, что прибыль от реализации уменьшается). Данный вывод можно получить путем оценки величины
Jор — J' , которая оказывается больше 0 (здесь Jор — исходное значение силы воздействия операционного рычага). Для силы воздействия сопряженного рычага будем иметь следующее выражение:
EBIT' + FC EBIT — Tm • Уск + FC
j ' =
ср EBIT' — I
EBIT — I — Tn-Уск
Сопоставим значение силы воздействия операционного рычага путем сравнения с исходным значением:
J
ср
J сР =
EBIT + FC EBIT' + FC
EBIT
EBIT + FC
I EBIT' — I
EBIT — Tn - Уск + FC EBIT — I — Tn - Уск
(8)
EBIT — I
Путем несложных преобразований легко убедиться, что числитель выражения (7) будет равен:
—(FC +1)х(7 -Уск). (9)
Таким образом, при использовании коммерческого кредита сила воздействия сопряженного рычага также увеличивается.
Анализ использования коммерческого кредита в деятельности торговых предприятий показал, что использование коммерческого кредита приводит к снижению величины прибыли от реализации, при этом темпы роста прибыли от реализации (сила воздействия операционного рычага) увеличиваются, темпы роста чистой прибыли (темпы роста доли собственников в свободном денежном потоке) также увеличиваются. Следовательно, при выборе способов финансирования текущей деятельности торговому предприятию необходимо сопоставлять величину утраченного дохода с такими положительными особенностями коммерческого кредита, как снижение вероятности возникновения разрывов в операционном денежном потоке предприятия и снижение вероятности потери платежеспособности.
ЛИТЕРАТУРА
1. Засенко В.Е., Пирогова О.Е. Особенности формирования механизма управления устойчивым развитием торгового предприятия на основе стоимостного подхода // Известия СПбГЭУ. 2013. № 3 (81). С. 65-70.
2. Ковалев В.В. Управление финансовой структурой фирмы. М.: Проспект, 2014. 256 с.
3. Коупленд Т., Колер Т., Мурин Дж. Стоимость компании: оценка и управление. М., 1999. 232 с.
4. КудинаМ.В. Теория стоимости компании. М.: ИД «ФОРУМ»: ИНФРА-М, 2010. 368 с.
5. Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ. М.: Дело, 1999. 272 с.
6. Пирогова О.Е. Управление развитием предприятия на основе конвергенции концепций стоимостного управления и устойчивого экономического развития // Известия Юго-Западного государственного университета. Сер.: Экономика. Социология. Менеджмент. 2013. № 3. С. 95-101.
7. Теплова Т.В. Финансовый менеджмент: управление капиталом и инвестициями. М.: ГУ — ВШЭ, 2000. 504 с.
