CC BY
146
Проблемы развития и интеграции рынка ценных бумаг в странах ЕАЭС1
А.А. Баядан, А.М. Багдасарян
Баядан Ашот Акопович — д.э.н., профессор, заведующий кафедрой финансов и кредита экономического факультета Национального аграрного университета Армении; Республика Армения, Ереван, 0009, ул. Терьяна, 74; E-mail: [email protected]
Багдасарян Арег Меружанович — к.э.н., доцент кафедры финансов и кредита экономического факультета Национального аграрного университета Армении; Республика Армения, Ереван, 0009, ул. Терьяна, 74; E-mail: [email protected]
Статья посвящена изучению проблем развития и интеграции рынка ценных бумаг в государствах — членах Евразийского экономического союза (ЕАЭС). Рассматриваются настоящее состояние, возможности и проблемы развития рынка ценных бумаг, и в частности биржевого рынка. Развитие и интеграция рынка ценных бумаг — важные факторы, влияющие на потенциал развития экономики и устойчивого экономического роста в странах ЕАЭС.
Предметом анализа настоящего исследования являются проблемы развития и интеграции рынка ценных бумаг в странах ЕАЭС.
Авторы приходят к выводу, что рынок ценных бумаг в странах ЕАЭС обладает достаточными интеграционными возможностями. Потенциал существует во всех сегментах рынка ценных бумаг, однако более широкие возможности — на рынке долговых ценных бумаг. Углубление интеграционных процессов на рынке ценных бумаг ЕАЭС может оказать положительное воздействие на увеличение инвестиционных возможностей экономики этих стран, что, в свою очередь, может содействовать увеличению темпов роста валового внутреннего продукта, сокращению безработицы и улучшению социального положения населения. Однако создание единого или интегрированного биржевого рынка должно сопровождаться интеграционными процессами депозитарных и расчетно-клиринговых систем и синхронизацией нормативно-правовой базы, регулирующей рынок ценных бумаг. Особого внимания требует исследование проблем, связанных с фиксированием и передачей имущественных прав на ценные бумаги и защитой интересов инвесторов. Интеграционные процессы депозитарных и расчетно-клиринговых систем могут включать внедрение института номинального держателя для центральных депозитариев и установление корреспондентских отношений между центральными депозитариями ценных бумаг стран ЕАЭС. Для развития интеграционных процессов как на биржевом рынке, так и между депозитарными и расчетно-клиринговыми системами важнейшей предпосылкой является синхронизация, а в дальнейшем — унификация нормативно-правовой базы, регулирующей рынок ценных бумаг.
Ключевые слова: рынок ценных бумаг; биржевой рынок; инфраструктура рынка ценных бумаг
Для цитирования: Баядан А.А., Багдасарян А.М. Проблемы развития и интеграции рынка ценных бумаг в странах ЕАЭС // Вестник международных организаций. 2017. Т. 12. № 4. С. 00—00. DOI:
1 Статья поступила в редакцию в сентябре 2016 г.
Введение
Развитие рынка ценных бумаг является важным фактором, влияющим на потенциал развития экономики и устойчивого экономического роста в странах ЕАЭС. После распада Советского Союза и перехода к рыночной экономике на постсоветском пространстве образовались разрозненные финансовые рынки. Эта разрозненность особенно проявляется на рынке ценных бумаг. Проблемы разрозненности рынка ценных бумаг усугубляются также наличием значимых различий в регулировании рынка ценных бумаг, принципов построения депозитарных и расчетно-клиринговых систем, а также фиксирования и передачи прав собственности и других имущественных прав на ценные бумаги.
Целью настоящего исследования является разработка рекомендаций по развитию и интеграции фондовых рынков стран ЕАЭС. Исходя из целей исследования в статье изучены настоящее состояние и особенности развития рынка ценных бумаг, а также возможности и перспективы интеграции рынка ценных бумаг в странах ЕАЭС.
Анализ исследований и публикаций
Анализу проблем развития рынка ценных бумаг в странах ЕАЭС за последние двадцать пять лет посвящено достаточно большое количество исследований. В большинстве исследований проблемы развития рынков ценных бумаг рассматриваются на уровне отдельных стран ЕАЭС. В некоторых исследованиях основное внимание уделено изучению проблем развития отдельных сегментов или функций рынка ценных бумаг.
Подробному изучению подвергнуты инвестиционные функции рынка ценных бумаг. Исследованы особенности и проблемы финансирования инвестиций посредством инструментов рынка ценных бумаг [Салназарян, 2003; Карев, 2012; Семернина, 2012], тенденции развития индивидуального инвестирования и институциональных инвесторов на рынке ценных бумаг [Корнеев, 2007; Стаценко, 2012], проблемы эмиссии и размещения ценных бумаг [Глушецкий, 2012; Геворгян, 2013], организационно-методические вопросы обеспечения процесса секьюритизации и ее роль в финансировании инвестиционных проектов [Терещенко, 2011; Павельева, 2013], а также проблемы повышения эффективности корпоративного управления [Маргарян, 2013]. На особо глубоком уровне исследованы вопросы формирования и развития торговых, депозитарных и расчетных систем рынка ценных бумаг [Миркин, 1995; Захаров и др., 2002; Пучков, 2003], вопросы модернизации инфраструктуры рынка ценных бумаг [Шали-ско, 2013]. Рассмотрены проблемы формирования рынка ценных бумаг в постсоциалистических странах [Козлов, 2002], проблемы возникновения кризисов на рынке ценных бумаг [Станик, 2013]. Проблемы, связанные с развитием рынка ценных бумаг, рассматривались в основном в контексте ускорения роста экономики [Миркин, 2002; Дементьев, 2009; Бессарабова, 2013], а также с точки зрения развития отдельных сегментов рынка ценных бумаг [Киселев, 2010], региональных рынков [Миллер, 2013] или развития рынка в зарубежных странах [Кудинова, 2005; Вахрушин, 2009]. Проблемы, связанные с регулированием рынка ценных бумаг, рассматривались в основном в контексте регулирования всей финансовой системы [Царихин, 2008; Fabozzi et я1., 2009; Болонин, 2010; Ржевская, 2012], а также с точки зрения механизмов саморегулирования на финансовых рынках [Ильин, 2012] и регулирования услуг профессиональных субъектов рынка ценных бумаг [Вилкова, 2007; Горловская, 2010]. В последние годы проведены глубокие исследования в области развития интеграционных процессов на
рынке ценных бумаг [Рубцов, 2000; Федорова, 2011], в частности с точки зрения формирования Единого экономического пространства России, Белоруссии и Казахстана [Ильяс, 2012; Ниязбекова, 2014].
Однако исследование проблем развития и интеграции на рынке ценных бумаг не может быть ограничено изучением только одного или нескольких сегментов рынка ценных бумаг. Важное значение имеет также изучение проблем развития и интеграции расчетно-клиринговых и депозитарных систем в сопоставлении с проблемами развития и интеграции на биржевом рынке. В свете возможностей создания общего экономического пространства особо важное значение приобретает всестороннее изучение перспектив интеграции рынка ценных бумаг стран ЕАЭС.
Состояние развития и интеграционный потенциал рынка ценных бумаг в странах ЕАЭС
После распада СССР развитие и интеграция рынка ценных бумаг на постсоветском пространстве шли в основном на национальном уровне. Данный этап в большинстве стран ЕАЭС можно считать уже завершенным. Так, если в конце прошлого тысячелетия на территории Республики Армения действовали четыре фондовые биржи, то в настоящее время — только одна фондовая биржа — НАСДАК ОЭМЭКС Армения2. Интеграционные процессы шли также в сфере депозитарных и расчетно-клиринговых систем. В настоящее время в завершающем этапе находится внедрение единой депозитарной и расчетно-клиринговой системы, которая также является структурной единицей НАСДАК ОЭМЭКС [Ва§Иёа8агуаи, 2013, р. 167-177]. Схожие тенденции наблюдаются также на российском рынке. Так, в конце 2011 г. произошло слияние двух основных торговых систем российского рынка ценных бумаг - РТС и ММВБ3. В результате слияния образовалась Московская биржа - крупнейшая торговая система рынка ценных бумаг на постсоветском пространстве. Интеграционные процессы происходили также в сфере депозитарных и расчетно-клиринговых систем, действующих на территории Российской Федерации. В составе группы «Московская биржа» образовалась компания, предоставляющая все виды депозитарных и расчетных услуг на рынке ценных бумаг. Этой компании — Национальному расчетному депозитарию — в 2012 г. был присвоен статус центрального депозитария4. В соответствии с законодательством Российской Федерации статус центрального депозитария может быть присвоен только одному юридическому лицу. Таким образом, как в Республике Армения, так и в Российской Федерации начали образовываться интегрированные торговые, депозитарные и рас-четно-клиринговые системы рынка ценных бумаг [Ва§Иёа8агуаи, 2012, р. 10]. Схожие тенденции наблюдаются также и в других странах ЕАЭС.
Дальнейшие интеграционные процессы рынка ценных бумаг связаны с интеграцией национальных торговых, депозитарных и расчетно-клиринговых систем, действующих в разных странах. Такие интеграционные процессы могут включать создание и укрепление связей между национальными системами, синхронизацию нормативно-правовой базы, регулирующую рынок ценных бумаг, а также образование наднацио-
2 НАСДАК ОЭМЭКС Армения. Режим доступа: http://www.nasdaqomx.am (дата обращения: 03.10.2017).
3 Московская биржа (ММВБ-РТС). Режим доступа: http://www.moex.com (дата обращения: 03.10.2017).
4 Национальный расчетный депозитарий. Режим доступа: http://www.nsd.ru (дата обращения: 03.10.2017).
нальных систем. В сфере международной интеграции разные страны на постсоветском пространстве начали придерживаться разных приоритетов. Так, в странах Балтийского региона интеграционные процессы были направлены главным образом на синхронизацию национального законодательства с законодательством Европейского союза. В этих странах как операторы регулируемого рынка ценных бумаг, так и операторы расчетной системы (центральные депозитарии ценных бумаг) являются частью группы НАСДАК [Baghdasaryan, 2013, p. 189]. В странах Балтийского региона создана единая торговая система. Центральные депозитарии ценных бумаг Литвы, Латвии и Эстонии имеют линки между собой, при помощи которых фиксируют право собственности и другие имущественные права, а также выполняют функцию расчетной системы. Происходит также интеграция Балтийского рынка ценных бумаг НАСДАК с другими рынками НАСДАК, в частности со Скандинавским рынком, создаются корреспондентские отношения с депозитарными и расчетно-клиринговыми системами, действующими на территории Европейского союза, такими как Клирстрим или Евроклир. Международные интеграционные процессы углубляются также на территории стран ЕАЭС. Значительные интеграционные возможности существуют на рынке ценных бумаг России, Белоруссии и Казахстана.
Одним из направлений интеграционных процессов рынка ценных бумаг, происходящих на территории стран ЕАЭС, является объединение фондовых бирж, а также депозитарных и расчетно-клиринговых систем путем приобретения участия (акций) и (или) реорганизации. В таком направлении идут интеграционные процессы на биржевом рынке Московской биржи.
Другим направлением интеграционных процессов рынка ценных бумаг, происходящих на территории стран ЕАЭС, является создание единых или интегрированных торговых систем биржевого рынка, а также депозитарных и расчетно-клириновых систем путем развития сотрудничества между операторами этих систем. Такое направление интеграционных процессов наблюдается в отношениях Московской биржи, Белорусской валютно-фондовой биржи и Казахстанской фондовой биржи5, 6, 7.
Особенно важным может стать развитие интеграционных процессов между российским и армянским биржевыми рынками. Важность такой интеграции обусловлена двумя причинами: во-первых, основная фондовая биржа, действующая на территории России (Московская биржа), является инициатором интеграционных процессов с фондовыми биржами, действующими на территории Белоруссии и Казахстана (Белорусская валютно-фондовая биржа и Казахстанская фондовая биржа); во-вторых, единственная фондовая биржа, действующая на территории Республики Армения (НАСДАК ОЭМЭКС Армения), имеет интеграционные связи с одним из ведущих операторов биржевого рынка, депозитарных и расчетно-клиринговых систем в мире, а также в странах Балтийского региона — группой НАСДАК [Baghdasaryan, 2013, p. 189]. Таким образом, развитие интеграционных процессов может стать исходной точкой для развития интеграционных процессов между системами, действующими на территории Европейского союза и ЕАЭС. Однако создание единых и интегрированных систем биржевого рынка подразумевает также интегра-
5 Белорусская валютно-фондовая биржа. Режим доступа: http://www.bcse.by (дата обращения: 03.10.2017).
6 Казахстанская фондовая биржа. Режим доступа: http://www.kase.kz (дата обращения: 03.10.
2017).
7 Московская биржа (ММВБ-РТС). Режим доступа: http://www.moex.com (дата обращения: 03.10.2017).
цию депозитарных и расчетно-клиринговых систем, а также синхронизацию нормативно-правовой базы, регулирующей рынок ценных бумаг. В частности, особого внимания требует исследование проблем, связанных с фиксированием и передачей имущественных прав на ценные бумаги и защитой интересов инвесторов.
Для выяснения интеграционных возможностей рынка ценных бумаг важным является также изучение основных показателей биржевого рынка. Учитывая особенности развития рынка ценных бумаг на территории стран ЕАЭС, в качестве основных показателей биржевого рынка выбраны количество эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке, рыночная капитализация акций, допущенных к торгам на биржевом рынке, объемы торговли акциями и долговыми ценными бумагами, а также объемы торговли валютой и кредитными ресурсами на биржевом рынке.
Количество эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке в странах ЕАЭС, представлено в табл. 1.
Таблица 1. Количество эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке в странах ЕАЭС, 2011—2015 гг.
Страна Количество эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке
2011 г. 2012 г. 2013 г. 2014 г. 2015 г.
Армения 11 11 11 11 10
Белоруссия 2335 2359 67 67 62
Казахстан 71 81 80 77 85
Киргизия 13 18 20 21 23
Россия 341 271 284 281 254
Источник: составлено авторами на основе биржевой статистики стран ЕАЭС8, 9, 10.
Из табл. 1 видно, что по количеству эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке, первое место среди стран ЕАЭС занимает Россия. В 2015 г. к торгам на биржевом рынке в России были допущены акции 254 эмитентов. На втором и третьем местах среди стран ЕАЭС по количеству эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке, находятся Казахстан и Белоруссия. Количество эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке, в этих странах значительно меньше, чем в России. В 2015 г. к торгам на биржевом рынке в Казахстане и Белоруссии были допущены акции соответственно 85 и 62 эмитентов. Меньше всего эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке, зарегистрировано в Киргизии и Армении — 23 и 10 соответственно.
8 Бюллетени биржевой статистики: 2006—2014. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
9 Справочники бирж и депозитариев — членов МАБ СНГ. 2006—2015. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
10 FEAS Books: 2009-2015, Federation of Euro-Asian Stock Exchanges. Режим доступа: http://www. feas.org (дата обращения: 03.10.2017).
Рыночная капитализация акций, допущенных к торгам на биржевом рынке в странах ЕАЭС, представлена в табл. 2.
Таблица 2. Биржевая капитализация рынка акций в странах ЕАЭС, 2011—2015 гг.
Страна Биржевая капитализация рынка акций, млрд долл. США
2011 г. 2012 г. 2013 г. 2014 г. 2015 г.
Армения 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2
Белоруссия 1,1 0,4 3,7 0,6 0,5
Казахстан 22,6 23,5 26,3 23,0 34,9
Кыргызстан 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2
Россия 771,2 827,3 776,3 409,2 393,2
Источник: составлено авторами на основе биржевой статистики стран ЕАЭС11, 12, 13.
Как видно из табл. 2, по биржевой капитализации рынка акций первое место среди стран ЕАЭС занимает Россия. В России биржевая капитализация рынка акций в 2015 г. составляла 393,2 млрд долл. США. Второе место по биржевой капитализации рынка акций занимает Казахстан. В остальных странах ЕАЭС показатель биржевой капитализации рынка акций существенно меньше, чем в России и Казахстане. Биржевая капитализация рынка акций в 2015 г. в Казахстане составляла 34,9 млрд долл., в Белоруссии — 0,5 млрд долл., в Армении и Киргизии — 0,2 млрд долл.
Существенная разница между количеством эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке, и биржевой капитализации рынка акций в странах ЕАЭС обусловлена особенностями регулирования рынка ценных бумаг и объемом экономики в странах ЕАЭС. Так, если по количеству эмитентов, акции которых допущены к торгам на биржевом рынке в странах ЕАЭС, Армения уступает России в 25 раз, то по объему биржевой капитализации — почти в 2000 раз.
Объемы торговли акциями на биржевом рынке в странах ЕАЭС представлены в табл. 3.
Из табл. 3 видно, что по объему торговли акциями на биржевом рынке первое место среди стран ЕАЭС занимает Россия. В России объем торговли акциями на биржевом рынке в 2015 г. составил около 139,2 млрд долл. США. Второе место по объему торговли акциями на биржевом рынке занимает Казахстан. В остальных странах ЕАЭС объемы торговли акциями на биржевом рынке существенно меньше, чем в России и Казахстане. Объем торговли акциями на биржевом рынке в 2015 г. в Казахстане составил почти 4 млрд долл., в Армении — 9,1 млн долл., в Белоруссии — 8,3 млн долл., в Киргизии — 17,5 млн долл.
11 Бюллетени биржевой статистики: 2006—2014. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
12 Справочники бирж и депозитариев — членов МАБ СНГ. 2006—2015. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
13 FEAS Books: 2009-2015, Federation of Euro-Asian Stock Exchanges. Режим доступа: http://www. feas.org (дата обращения: 03.10.2017).
Объемы торговли долговыми ценными бумагами на биржевом рынке в странах ЕАЭС представлены в табл. 4.
Таблица 3. Объем торговли акциями на биржевом рынке в странах ЕАЭС, 2011—2015 гг.
Страна Объем торговли акциями, млн долл. США
2011 г. 2012 г. 2013 г. 2014 г. 2015 г.
Армения 0,5 1,0 3,7 60,6 9,1
Белоруссия 50,4 90,0 57,3 46,6 8,3
Казахстан 1089,2 1377,6 783,6 961,1 3956,2
Киргизия 28,0 22,5 24,7 21,6 17,5
Россия 554067,3 372619,7 266894,9 263180,9 139167,2
Источник: составлено авторами на основе биржевой статистики стран ЕАЭС14, 15, 16.
Таблица 4. Объем торговли долговыми ценными бумагами на биржевом рынке в странах ЕАЭС, 2011—2015 гг.
Страна Объем торговли долговыми ценными бумагами, млн долл. США
2011 г. 2012 г. 2013 г. 2014 г. 2015 г.
Армения 15,7 11,4 44,3 82,7 29,8
Белоруссия 2280,5 4707.5 3928,4 5541,7 4520,1
Казахстан 9762,5 3712,9 4044,9 8421,8 4910,2
Киргизия 1,3 2,1 5,4 5,3 5,1
Россия 1627303,9 2246430,0 396993,3 225841,2 116564,7
Источник: составлено авторами на основе биржевой статистики стран ЕАЭС17, 18, 19.
Как видно из табл. 4, по объему торговли долговыми ценными бумагами на биржевом рынке первое место среди стран ЕАЭС занимает Россия. В России объем торговли долговыми ценными бумагами на биржевом рынке в 2015 г. составил около 116,6 млрд долл. США. Второе и третье места по объему торговли долговыми ценными бумагами на биржевом рынке занимают Казахстан и Белоруссия (4,9 и 4,5 млрд долл. соответ-
14 Бюллетени биржевой статистики: 2006-2014. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
15 Справочники бирж и депозитариев — членов МАБ СНГ. 2006-2015, Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
16 FEAS Books: 2009—2015, Federation of Euro-Asian Stock Exchanges. Режим доступа: http://www. feas.org (дата обращения: 03.10.2017).
17 Бюллетени биржевой статистики: 2006—2014. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
18 Справочники бирж и депозитариев — членов МАБ СНГ. 2006—2015. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
19 FEAS Books: 2009—2015, Federation of Euro-Asian Stock Exchanges. Режим доступа: http://www. feas.org (дата обращения: 03.10.2017).
ственно). Объемы торговли долговыми ценными бумагами на биржевом рынке значительно меньше в Армении (29,8 млн долл.). Наименьшие объемы торговли долговыми ценными бумагами на биржевом рынке — в Киргизии (5,1 млн долл.).
Несоразмерное развитие рынка ценных бумаг и особенно рынка акций в странах ЕАЭС обусловлено разными факторами объективного и субъективного характера. К объективным факторам можно отнести различия в размерах экономики и в объемах рынка в разных странах ЕАЭС. Эти различия, в свою очередь, порождают ряд других различий: в конкуренции на рынке, в ликвидности рынка, в деятельности ценообразования на рынке. Кроме того, существует ряд факторов субъективного характера, которые влияют на рынок ценных бумаг, и в первую очередь на рынок акций. К таким факторам можно отнести различия в культуре корпоративного и государственного управления, в степени защищенности прав и интересов инвесторов, в устойчивости политической ситуации в стране.
Одной из главных предпосылок для развития интеграционных процессов на рынке является «наличие» этого рынка. Рынок акций в некоторых странах ЕАЭС почти отсутствует: отсутствуют ликвидные инструменты рынка и механизмы ценообразования, не производятся котировки, отсутствует интерес к рынку со стороны потенциальных эмитентов и инвесторов, нет действенных механизмов защиты прав и интересов акционеров. Из данных, приведенных в табл. 1 и 2, видно, что рынок долговых ценных бумаг, в отличие от рынка акций, в определенной степени развит почти во всех странах ЕАЭС. Данное обстоятельство свидетельствует о том, что интеграционные возможности рынка долговых ценных бумаг в значительной степени выше интеграционных возможностей рынка акций. Кроме того, развитие интеграционных процессов на рынке долговых ценных бумаг в меньшей степени зависит от различий в культуре корпоративного управления. Следовательно, особое внимание нужно уделять развитию интеграционных процессов именно на этом рынке. Для выявления интеграционных возможностей отдельных сегментов рынка долговых ценных бумаг важное значение имеет изучение показателей объемов торговли корпоративными долговыми ценными бумагами и государственными ценными бумагами. Рынок государственных ценных бумаг является наиболее перспективным сегментом рынка с точки зрения развития интеграционных процессов. Это обусловлено тем, что государственные ценные бумаги являются одним из наиболее надежных финансовых инструментов в странах ЕАЭС. Немаловажное значение имеет также то, что в странах ЕАЭС схожие принципы государственного управления и обслуживания государственного долга.
Объемы торговли корпоративными долговыми ценными бумагами на биржевом рынке в странах ЕАЭС представлены в табл. 5.
Из табл. 5 видно, что по объему торговли корпоративными долговыми ценными бумагами на биржевом рынке первое место среди стран ЕАЭС занимает Россия. В России объем торговли корпоративными долговыми ценными бумагами на биржевом рынке в 2015 г. составил около 60,7 млрд долл. США. Второе и третье места по объему торговли корпоративными долговыми ценными бумагами на биржевом рынке занимают Казахстан и Белоруссия (3,5 и 2 млрд долл. соответственно). Объемы торговли корпоративными долговыми ценными бумагами на биржевом рынке существенно меньше в Киргизии (5,1 млн долл.). Наименьшие объемы торговли долговыми ценными бумагами на биржевом рынке — в Армении (4,4 млн долл.).
Объемы торговли государственными ценными бумагами на биржевом рынке в странах ЕАЭС представлены в табл. 6.
Таблица 5. Объем торговли корпоративными долговыми ценными бумагами на биржевом рынке в странах ЕАЭС, 2011—2015 гг.
Страна Объем торговли корпоративными долговыми ценными бумагами, млн долл. США
2011 2012 2013 2014 2015
Армения 1,8 1,0 7,1 11,2 4,4
Белоруссия 1150,8 1138,6 1930,4 2392,7 2020,1
Казахстан 2010,8 2165,3 2789,9 2708,8 3532,8
Киргизия 1,3 2,1 5,4 5,3 5,1
Россия 1225153,2 1848335,6 193921,9 112782,5 60742,7
Источник: составлено авторами на основе биржевой статистики стран ЕАЭС20, 21,
Таблица 6. Объем торговли государственными ценными бумагами на биржевом рынке в странах ЕАЭС, 2011—2015 гг.
Страна Объем торговли государственными ценными бумагами, млн долл. США
2011 г. 2012 г. 2013 г. 2014 г. 2015 г.
Армения 13,9 10,4 37,2 71,5 25,4
Белоруссия 1129,7 3516,0 1918,8 3141,2 2500,0
Казахстан 7751,7 1547,6 1255,0 5711,1 1265,4
Киргизия 0 0 0 0 0
Россия 402149,8 398094,7 188611,1 103233,8 54272,9
Источник: составлено авторами на основе биржевой статистики стран ЕАЭС23, 24, 25'
Как видно из табл. 6, по объему торговли государственными ценными бумагами на биржевом рынке первое место среди стран ЕАЭС занимает Россия. В России объем торговли государственными ценными бумагами на биржевом рынке в 2011 г. составил около 54,3 млрд долл. США. Второе и третье места по объему торговли государственными ценными бумагами на биржевом рынке занимают Белоруссия и Казахстан (2,5
20 Бюллетени биржевой статистики: 2006—2014. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
21 Справочники бирж и депозитариев — членов МАБ СНГ. 2006—2015. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
22 FEAS Books: 2009-2015, Federation of Euro-Asian Stock Exchanges. Режим доступа: http://www. feas.org (дата обращения: 03.10.2017).
23 Бюллетени биржевой статистики: 2006-2014, Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
24 Справочники бирж и депозитариев — членов МАБ СНГ. 2006-2015, Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
25 FEAS Books: 2009—2015, Federation of Euro-Asian Stock Exchanges. Режим доступа: http://www. feas.org (дата обращения: 03.10.2017).
и 1,3 млрд долл. соответственно). Объемы торговли корпоративными долговыми ценными бумагами на биржевом рынке существенно меньше в Армении (25,4 млн долл.). В Киргизии торговля государственными ценными бумагами на биржевом рынке не ведется.
Из данных, приведенных в табл. 5 и 6, видно, что рынок корпоративных ценных бумаг наиболее развит в России и наименее развит в Армении и Киргизии. В Армении основную часть инструментов рынка ценных бумаг, являющихся предметом торговли на биржевом рынке, составляют государственные ценные бумаги. Это обусловлено как низким уровнем развития корпоративного управления, так и структурой инвесторов на рынке ценных бумаг. Одной из основных групп инвесторов на рынке ценных бумаг являются банки, которым необходимы надежные, высоколиквидные инструменты с низким кредитным риском для совершения сделок репо с Центральным банком Республики Армения. Схожая ситуация наблюдается также и в других странах ЕАЭС. Однако в этих странах, наряду с развитием рынка государственных ценных бумаг, развивался рынок корпоративных ценных бумаг. Развитие интеграционных процессов на рынке ценных бумаг может помочь распространению положительного опыта между странами ЕАЭС.
Объемы торговли валютой на биржевом рынке в странах ЕАЭС представлены в табл. 7.
Таблица 7. Объем торговли валютой на биржевом рынке в странах ЕАЭС, 2011—2015 гг.
Страна Объем торговли валютой, млн долл. США
2011 г. 2012 г. 2013 г. 2014 г. 2015 г.
Армения 760,4 753,7 714,5 744,5 313,7
Белоруссия 17002,5 30047,8 31771,3 30044,3 30012,1
Казахстан 106179,9 96063,7 120583,0 188295,8 190034,1
Киргизия 0 0 0 0 0
Россия 2938156,7 3760597,0 4878451,6 5979928,8 5980024,1
Источник: составлено авторами на основе биржевой статистики стран ЕАЭС26, 27, 28.
Из табл. 7 видно, что по объему торговли валютой на биржевом рынке первое место среди стран ЕАЭС занимает Россия. В России объем торговли валютой на биржевом рынке в 2015 г. составил около 6 трлн долл. США. Второе место по объему торговли валютой на биржевом рынке занимает Казахстан. В остальных странах ЕАЭС объемы торговли валютой на биржевом рынке существенно меньше, чем в России и Казахстане. Объем торговли валютой на биржевом рынке в 2015 г. в Казахстане составил 190
26 Бюллетени биржевой статистики: 2006-2014. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
27 Справочники бирж и депозитариев — членов МАБ СНГ. 2006-2015. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
28 FEAS Books: 2009—2015, Federation of Euro-Asian Stock Exchanges. Режим доступа:http://www. feas.org (дата обращения: 03.10.2017).
млрд долл., в Белоруссии — 30 млрд долл., а в Армении — всего 313,7 млн долл. В Киргизии торговля валютой на биржевом рынке не ведется.
Объемы торговли кредитными ресурсами на биржевом рынке в странах ЕАЭС представлены в табл. 8.
Таблица 8. Объем торговли кредитными ресурсами на биржевом рынке в странах ЕАЭС, 2011-2015 гг.
Страна Объем торговли кредитными ресурсами, млн долл. США
2011 г. 2012 г. 2013 г. 2014 г. 2015 г.
Армения 7087,7 15084,3 16444,1 657,1 92,1
Белоруссия 0 0 0 0 0
Казахстан 0 0 0 0 0
Киргизия 0 0 0 0 0
Россия 339180,5 349846,6 478106,2 558646,1 559100,3
Источник: составлено авторами на основе биржевой статистики стран ЕАЭС29, 30, 31.
Как видно из табл. 8, торговля кредитными ресурсами на биржевом рынке в странах ЕАЭС велась только в России и Армении. Однако объемы торговли кредитными ресурсами в этих странах несопоставимы. В России объем торговли кредитными ресурсами на биржевом рынке в 2015 г. составил около 559 млрд долл. США, тогда как в Армении — всего 92 млн долл. Нужно заметить также, что в результате изменения условий торговли кредитными ресурсами на биржевом рынке в Армении торговля кредитными ресурсами фактически не велась с сентября 2015 г.
Из приведенных выше данных видно, что развитие биржевого рынка того или иного региона во многом зависит от размеров рынка и масштабов интеграции на рынке. Так, по всем основным показателям лидирует Россия, которая обладает крупнейшим и достаточно интегрированным биржевым рынком среди стран ЕАЭС. С точки зрения развития малых рынков, таких как рынок ценных бумаг Армении, большое значение имеет интеграция с другими внутренними рынками, например с валютным рынком и рынком кредитных ресурсов. Такая интеграция может дать синергетический эффект. В странах с малыми рынками создание интегрированных систем повышает эффективность их деятельности, что, в свою очередь, позволяет фондовым биржам вкладывать дополнительные средства в развитие торговых, депозитарных и расчетно-клиринговых систем. Создание интегрированных систем финансового рынка позволяет создавать новые финансовые продукты, повышает конкуренцию на рынке и создает новые инвестиционные возможности. В результате интеграция может привести к опережающему росту суммарного объема интегрированных рынков по сравнению с ростом суммарного объема отдельно взятых рынков. Однако интеграционные возможности внутренних
29 Бюллетени биржевой статистики: 2006—2014. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
30 Справочники бирж и депозитариев — членов МАБ СНГ. 2006—2015. Международная ассоциация бирж стран СНГ. Режим доступа: http://mab.micex.ru (дата обращения: 03.10.2017).
31 FEAS Books: 2009-2015, Federation of Euro-Asian Stock Exchanges. Режим доступа: http://www. feas.org (дата обращения: 03.10.2017).
рынков ограниченны. На нынешней стадии развития рынка важное значение приобретают также интеграционные процессы с внешними рынками. Интеграция биржевого рынка в странах ЕАЭС может происходить почти во всех сегментах рынка. Интеграционные возможности существуют как на первичном рынке, так и на вторичном, как на рынке государственных, так и корпоративных ценных бумаг.
Интеграционные процессы на первичном рынке могут включать как создание интегрированных площадок для осуществления первичного размещения ценных бумаг, доступ к которым могут иметь профессиональные участники рынка ценных бумаг других стран ЕАЭС, так и создание механизмов для переадресации заявок профессиональных участников рынка ценных бумаг одного государства посредством профессиональных участников рынка ценных бумаг другого государства на биржевой рынок своей страны. В первом случае потребуется намного больше изменений в национальных законодательствах и других нормативно-правовых актах, регулирующих рынок ценных бумаг. Во втором же случае возрастут трансакционные расходы, связанные с исполнением заявок. Внедрение интегрированных систем и механизмов переадресации заявок на первичном рынке государственных ценных бумаг даст возможность обеспечить стабильное финансирование бюджетного дефицита с параллельным снижением расходов по обслуживанию государственного долга. Несмотря на схожесть и взаимосвязанность экономик стран постсоветского пространства, экономики стран ЕАЭС имеют существенные различия, которые приводят к временным лагам (или даже сдвигам) в экономических циклах, необходимости бюджетных расходов и изменениях величины бюджетных доходов и бюджетного дефицита. Различия в основном связаны со структурой экономики отдельных стран, а также внешнеэкономическими связями. С точки зрения зависимости экономики страны от цен на энергоносители страны ЕАЭС можно разделить на две группы: страны, в которых доходы от энергоносителей составляют существенную долю ВВП, и страны в которых энергоносители не играют существенной роли в образовании государственного бюджета. К первой группе стран можно отнести Россию и Казахстан, ко второй группе — Армению, Белоруссию и Киргизию. С точки зрения внешнеэкономических связей страны ЕАЭС можно разделить на (1) более интегрированные (и зависящие от) с европейскими рынками (Армения, Белоруссия) и (2) более интегрированные (и зависящие от) с азиатскими рынками (Россия и Казахстан), что, в свою очередь, тоже влияет на подверженность разным рискам. Учитывая наличие таких экономических лагов (сдвигов), интеграция рынка государственных ценных бумаг стран ЕАЭС может способствовать увеличению диверсификации источников финансирования бюджетного дефицита, что, в свою очередь, может способствовать обеспечению стабильности финансирования бюджетного дефицита и снижению расходов по обслуживанию государственного долга.
Внедрение интегрированных систем и механизмов переадресации заявок на первичном рынке корпоративных ценных бумаг может увеличить инвестиционные возможности рынка, подвижность капитала, а также роль рынка ценных бумаг в финансировании инвестиционных проектов.
Интеграционные процессы на вторичном рынке также могут включать как создание интегрированных торговых площадок, доступ к которым могут иметь профессиональные участники рынка ценных бумаг других стран ЕАЭС, так и создание механизмов для переадресации заявок. Внедрение интегрированных систем и механизмов переадресации заявок на вторичном рынке ценных бумаг может способствовать увеличению ликвидности рынка ценных бумаг, повышению конкуренции и формированию рыночной стоимости ценных бумаг.
Заключение
Проведенные исследования показывают, что рынок ценных бумаг в странах ЕАЭС обладает достаточными интеграционными возможностями. Приведенные данные свидетельствуют о том, что потенциал существует во всех сегментах рынка ценных бумаг, однако более широкие возможности — на рынке долговых ценных бумаг. Это обусловлено тем, что данный сегмент рынка, в отличие от рынка акций, в определенной степени развит почти во всех странах ЕАЭС. Углубление интеграционных процессов на рынке ценных бумаг стран ЕАЭС может оказать положительное воздействие на увеличение инвестиционных возможностей экономики стран ЕАЭС, что, в свою очередь, может содействовать увеличению темпов роста валового внутреннего продукта, сокращению безработицы и улучшению социального положения населения. Однако создание единого или интегрированного биржевого рынка должно сопровождаться интеграционными процессами депозитарных и расчетно-клиринговых систем и синхронизацией нормативно-правовой базы, регулирующей рынок ценных бумаг. Особого внимания требует исследование проблем, связанных с фиксированием и передачей имущественных прав на ценные бумаги и защитой интересов инвесторов. Интеграционные процессы депозитарных и расчетно-клиринговых систем могут включать внедрение института номинального держателя для центральных депозитариев и установление корреспондентских отношений между центральными депозитариями ценных бумаг стран ЕАЭС. Установление корреспондентских отношений между центральными депозитариями позволит обеспечить фиксирование и передачу прав собственности и других имущественных прав на ценные бумаги, а также максимально защитить интересы инвесторов. Для развития интеграционных процессов как на биржевом рынке, так и между депозитарными и расчетно-клиринговыми системами важнейшей предпосылкой является синхронизация, а в дальнейшем — унификация нормативно-правовой базы, регулирующей рынок ценных бумаг. Основные проблемы связаны с тем, что после распада Советского Союза развитие нормативно-правовой базы на территории бывших союзных республик происходило в разных направлениях. В данном контексте важной является синхронизация нормативно-правовой базы, регулирующей российский и армянский рынок ценных бумаг, несмотря на различия в объемах этих рынков. Важность данного процесса обусловлена тем, что нормативно-правовая база, регулирующая рынок ценных бумаг Республики Армении, наиболее синхронизирована с законодательством стран Европейского союза, в частности с нормативно-правовой базой стран Балтийского региона. Создание синхронизированной нормативно-правовой базы, регулирующей рынок ценных бумаг, может положить начало формированию единого интегрированного евразийского рынка ценных бумаг.
Литература
Бессарабова В.Е. (2013) Развитие фондового рынка как фактора ускорения роста современной российской экономики: дисс. ... канд. экон. наук. Москва.
Болонин А.И. (2010) Методология разработки концепции регулирования финансово-кредитной системы: дисс. ... докт. экон. наук. Москва.
Вахрушин И.В. (2009) Рынок ценных бумаг КНР: состояние, развитие, перспективы: дисс. ... канд. экон. наук. Москва.
Вилкова Т. Б. (2007) Конфликты интересов при осуществлении брокерской деятельности на рынке ценных бумаг и методы их разрешения: дисс. ... канд. экон. наук. Москва.
Геворгян В.М. (2013) Основные пути проведения первичного публичного предложения акций в РА: дисс. ... канд. экон. наук. Ереван.
Глушецкий А.А. (2012) Концептуальные и прикладные аспекты размещения эмиссионных ценных бумаг (акций): автореф. дисс. ... докт. экон. наук. Москва.
Горловская И.Г. (2010) Формирование методологии и механизма регулирования услуг профессиональных субъектов рынка ценных бумаг: дисс. ... докт. экон. наук. Екатеринбург.
Дементьев В.Е. (2009) Длинные волны экономического развития и финансовые пузыри: Препринт WP/2009/252. М.: ЦЭМИ РАН.
Захаров А.В., Кириченко Д.А., Челмодеева Е.В. (2002) Валютные и универсальные биржи XXI века как антикризисный механизм финансового рынка. 2-е изд., перераб. и доп. Москва.
Ильин Е.В. (2012) Механизмы и пределы саморегулирования на финансовых рынках в развитых странах мира: дисс. ... канд. экон. наук. Москва.
Ильяс А.А. (2012) Развитие финансовых отношений на рынках капитала Казахстана в едином экономическом пространстве ЕврАзЭС: автореф. дисс. ... докт. экон. наук. Москва.
Карев И.В. (2012) Финансирование инвестиций с использованием инструментов фондового рынка: дисс. ... канд. экон. наук. Волгоград.
Киселев М.В. (2010) Российский рынок срочных финансовых инструментов: проблемы и перспективы развития: автореф. дисс. ... докт. экон. наук.
Козлов Н.Б. (2002) Формирование рынка ценных бумаг в постсоциалистических странах. Москва.
Корнеев В.С. (2007) Тенденции развития институциональных инвесторов на российском рынке ценных бумаг: дисс. ... канд. экон. наук. Москва.
Кудинова М.М. (2005) Российский и зарубежные рынки ценных бумаг: проблемы взаимодействия: дисс. ... канд. экон. наук. Москва.
Маргарян Л.А. (2013) Проблемы повышения эффективности корпоративного управления (по материалам банков РА): дис. ... канд. экон. наук. Ереван.
Миллер А.А. (2013) Развитие регионального рынка ценных бумаг: дисс. ... канд. экон. наук. Омск.
Миркин Я.М. (1995) Ценные бумаги и фондовый рынок. М.: Перспектива. С. 66, 99-100, 413-440.
Миркин Я.М. (2002) Рынок ценных бумаг: Воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития. М.: Финансовая академия при правительстве РФ.
Ниязбекова Ш.У. (2014) Развитие фондового рынка в условиях формирования Единого экономического пространства: дисс. ... канд. экон. наук. Москва.
Павельева Е.А. (2013) Организационно-методическое обеспечение процесса секьюритизации активов на российском финансовом рынке: дисс. ... канд. экон. наук.
Пучков А.А. (2003) Депозитарная деятельность на рынке ценных бумаг России: дис. на соиск. уч. степ. канд. экон. наук. Москва.
Ржевская Т.Г. (2012) Развитие финансовой системы и механизмы ее регулирования в условиях рыночной трансформации: автореф. дисс. ... докт. экон. наук. Москва.
Рубцов Б.Б. (2000) Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития. М.: Финансовая академия при правительстве РФ.
Салназарян А.Б. (2003) Инвестиционные функции и эффективность рынка ценных бумаг (на примере РА): автореф. дисс. ... докт. экон. наук. Ереван.
Семернина Ю.В. (2012) Теория и методология облигационного финансирования хозяйствующих субъектов на российском рынке ценных бумаг: автореф. дисс. ... докт. экон. наук.
Станик Н.А. (2013) Кризисы на рынке ценных бумаг: характерные черты и методы ранней идентификации: дисс. ... канд. экон. наук. Москва.
Стаценко В.В. (2012) Развитие индивидуального инвестирования на российском фондовом рынке: автореф. дисс. ... канд. экон. наук. Ростов-на-Дону.
Терещенко Н.Н. (2011) Секьюритизация и ее роль в финансировании инвестиционных проектов: дисс. ... канд. экон. наук. Москва.
Федорова E.A. (2011) Финансовая интеграция фондовых рынков: теория, методология и инструментарий: автореф. дисс. ... экон. наук. Москва.
Царихин К.С. (2008) Фондовый рынок и мир. Режим доступа: http://www.mirkin.ru/_docs/rinokimir_ intro.pdf (дата обращения: 03.10.2017).
Шалиско В.А. (2013) Модернизация инфраструктуры фондового рынка России как условие формирования наднационального финансового центра: автореф. дисс. ... канд. экон. наук. СПб.
Baghdasaryan A.M. (2012) Peculiarities of Development of the Regulated Securities Market in the USA and the Russian Federation // Hayastan. Finances and Economics. No. 9 (147). P. 6—10.
Baghdasaryan A.M. (2013) The Ways of Development of the Securities Market in the Republic of Armenia, Monograph. Yerevan: Nairi.
Fabozzi F.J., Modigliani F.P., Jones F.J. (2009) Foundations of Financial Markets and Institutions (4th edition). Prentice Hall.
Problems of Development and Integration
of the Securities Market in the Countries of the EAEU
A Bayadyan, A. Baghdasaryan
Ashot Bayadyan — Doctor, Professor, Head of the Chair of Finance and Credit, Economic Department, National Agrarian University of Armenia; 74, Teryan St., Yerevan 0009, Republic of Armenia; E-mail: [email protected]
Areg Baghdasaryan — PhD, Associate Professor, Chair of Finance and Credit, Economic Department, National Agrarian University of Armenia; 74, Teryan St., Yerevan 0009, Republic of Armenia; E-mail: [email protected]
The article is devoted to studying problems associated with the development and integration of the securities market in the countries of the Eurasian Economic Union. The article examines the present state, possibilities and problems pertaining to the development of the securities market and, in particular, the regulated market. The development and integration of the securities market is an important factor affecting the potential for economic development and sustainable economic growth in the countries of the Eurasian Economic Union. The subject of this study is the development and integration problems affecting the securities market in the countries of the Eurasian Economic Union.
The securities market in the countries of the Eurasian Economic Union has sufficient integration opportunities. Potential exists in all segments of the securities market, but more opportunities exist in the debt securities market. The deepening of the integration processes in the securities market of the countries of the Eurasian Economic Union could have a positive impact on increasing the investment opportunities of the economies of these countries. This, in turn, can have a positive impact on the growth of the gross domestic product, reducing unemployment and improving the social status of the population. However, the creation of a single or integrated exchange market should be accompanied by the integration of depository processes as well as the settlement and clearing systems, and the synchronizing of the regulatory and legal framework governing the securities market. Particular attention is required to study the problems associated with fixing and transferring property rights to the securities and protecting the interests of investors. The integration processes of depository, settlement and clearing systems may include the introduction of a nominee holder for central depositories and the establishment of correspondent relations between the central depositories of the securities of the countries of the Eurasian Economic Union. For the development of integration processes both in the regulated market and between depository, settlement and clearing systems, the most important prerequisite is synchronization and, in the future, will be the unification of the regulatory and legal framework governing the securities market.
Key words: the securities market; regulated market; infrastructures of the securities market
For citation: Bayadyan A., Baghdasaryan A. (2017) Problems of Development and Integration of the Securities Market in the Countries of the EAEU. International Organisations Research Journal, vol. 12, no 4, pp. 00—00 (in Russian and English). DOI:
References
Baghdasaryan A.M. (2012) Peculiarities of Development of the Regulated Securities Market in the USA and the Russian Federation. Hayastan. Finances and Economics, no 9 (147), pp. 6—10.
Baghdasaryan A.M. (2013) The Ways of Development of the Securities Market in the Republic of Armenia. Yerevan: Nairi.
Bessarabova V.E. (2013) Razvitie fondovogo rynka kak faktora uskorenija rosta sovremennoj rossijskoj jekono-miki [Development of the Stock Market as a Factor for Accelerating the Growth of the Modern Russian Economy]. Ph.D. thesis. Moscow. (In Russian.)
Bolonin A.I. (2010) Metodologija razrabotki koncepcii regulirovanija finansovo-kreditnoj sistemy [Methodology for the Development of the Concept of Regulation of the Financial and Credit System]. Ph.D. thesis. Moscow. (In Russian.)
Dementiev V.E. (2009) Dlinnye volny jekonomicheskogo razvitija i finansovye puzyri [Long waves of economic development and financial bubbles]. Working paper no WP/2009/252. Moscow: CEMI RAS. (In Russian.)
Fabozzi F.J., Modigliani F.P., Jones F.J. (2009) Foundations of Financial Markets and Institutions (4th Edition). Prentice Hall.
Fedorova E.A. (2011) Finansovaja integracija fondovyh rynkov: teorija, metodologija i instrumentarij [Financial Integration of Stock Markets: Theory, Methodology and Tools]. Ph.D. thesis. Moscow. (In Russian.)
Gevorgjan V.M. (2013) Osnovnye puti provedenija pervichnogo publichnogo predlozhenija akcij v RA [The Main Ways of Conducting the Initial Public Offering of the Shares in the RA]. Ph.D. thesis. Yerevan. (In Russian.)
Glusheckij A.A. (2012) Konceptual'nye i prikladnye aspekty razmeshhenija jemissionnyh cennyh bumag (akcij) [Conceptual and Applied Aspects of the Placement of Equity Securities (shares)]. Ph.D. thesis. Moscow. (In Russian.)
Gorlovskaja I.G. (2010) Formirovanie metodologii i mehanizma regulirovanija uslug professional'nyh sub#ektov rynka cennyh bumag [Formation of Methodology and Mechanism of Regulation of Services of Professional Securities Market Entities]. Ph.D. thesis. Yerevan. (In Russian.)
Ilyas A.A. (2012) Razvitie finansovyh otnoshenij na rynkah kapitala Kazahstana v edinom jekonomicheskom prostranstve EvrAzJeS [Development of Financial Relations in the Capital Markets of Kazakhstan in the Single Economic Space of EurAsEC]. Ph.D. thesis. Moscow. (In Russian.)
Ilyin E.V. (2012) Mehanizmy i predely samoregulirovanija na finansovyh rynkah v razvityh stranah mira [Mechanisms and limits of self-regulation in financial markets in developed countries]. Ph.D. thesis. Moscow. (In Russian.)
Karev I.V. (2012) Finansirovanie investicij s ispol'zovaniem instrumentov fondovogo rynka /Financing of Investments Using Stock Market Instruments]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Kiselev M.V. (2010) Rossijskij rynok srochnyh finansovyh instrumentov: problemy i perspektivy razvitija [The Russian Market of Derivative Instruments: Problems and Development Prospects]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Korneev V.S. (2007) Tendencii razvitija institucional'nyh investorov na rossijskom rynke cennyh bumag [Trends in the Development of Institutional Investors in the Russian Securities Market]. Ph.D. thesis. ((In Russian.)
Kozlov N.B. (2002) Formirovanie rynka cennyh bumag vpostsocialisticheskih stranah [Formation of the Securities Market in Post-socialist Countries]. Moscow. (In Russian.)
Kudinova M.M. (2005) Rossijskij i zarubezhnye rynki cennyh bumag: problemy vzaimodejstvija [Russian and Foreign Securities Markets: Problems of Interaction]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Margarjan L.A. (2013) Problemy povyshenija jeffektivnosti korporativnogo upravlenija (po materialam bankov RA) [Problems of Increasing the Effectiveness of Corporate Governance (based on the materials of banks of the Republic of Armenia]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Miller A.A. (2013) Razvitie regional'nogo rynka cennyh bumag [Development of the Regional Securities Market]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Mirkin Ya.M. (1995) Cennye bumagi ifondovyj rynok [Securities and the Stock Market]. Moscow: Perspektiva. P. 66, 99-100, 413. (In Russian.)
Mirkin Ya.M. (2002) Rynok cennyh bumag: Vozdejstvie fundamental'nyh faktorov, prognoz ipolitika razvitija [The Securities Market: The Impact of Fundamental Factors, Forecast and Development Policy]. Moscow: Financial Academy under the Government of the Russian Federation. (In Russian.)
Nijazbekova Sh.U. (2014) Razvitie fondovogo rynka v uslovijah formirovanija Edinogo jekonomicheskogo prostranstva [Development of the Stock Market in the Conditions of Formation of the Common Economic Space]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Pavelyeva E.A. (2013) Organizacionno-metodicheskoe obespechenie processa sek'juritizacii aktivov na rossijskom finansovom rynke [Organizational and Methodical Support of Asset Securitization in the Russian Financial Market]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Puchkov A.A. (2003) Depozitarnaja dejatel'nost' na rynke cennyh bumag Rossii [Depository activity on the Russian securities market]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Rubcov B.B. (2000) Mirovye fondovye rynki: sovremennoe sostojanie i zakonomernosti razvitija [World Stock Markets: The Current State and Patterns of Development]. Moscow: Financial Academy under the Government of the Russian Federation.
Rzhevskaja T.G. (2012) Razvitie finansovoj sistemy i mehanizmy ejo regulirovanija v uslovijah rynochnoj transformacii [Development of the Financial System and Mechanisms for its Regulation under Conditions of Market Transformation]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Salnazarjan A.B. (2003) Investicionnye funkcii i jeffektivnost' rynka cennyh bumag [Investment Functions and the Efficiency of the Securities Market (on the example of the RA)]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Semernina Ju.V. (2012) Teorija i metodologija obligacionnogo finansirovanija hozjajstvu-jushhih sub#ektov na rossijskom rynke cennyh bumag [Theory and methodology of bond financing of economic entities in the Russian securities market]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Shalisko V.A. (2013) Modernizacija infrastruktury fondovogo rynka Rossii kak uslovie formirovanija nadnacional'nogo finansovogo centra [Modernization of the Infrastructure of the Russian Stock Market as a Condition for the Formation of a Supranational Financial Center]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Stanik N.A. (2013) Krizisy na rynke cennyh bumag: harakternye cherty i metody rannej identifikacii [Crises in the Securities Market: Characteristic Features and Methods of Early Identification]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Stacenko V.V. (2012) Razvitie individual'nogo investirovanija na rossijskom fondovom rynke [Development of individual investment in the Russian stock market]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Tereshhenko N.N. (2011) Sek'juritizacija i ee rol' v finansirovanii investicionnyh proektov [Securitization and its Role in the Financing of Investment Projects]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Tsarikhin K.S. (2008) Fondovyj rynok i mir [The Stock Market and the World]. Available at: http://www.mir-kin.ru/_docs/rinokimir_intro.pdf (accessed 03 October 2017). (In Russian.)
Vahrushin I.V. (2009) Rynok cennyh bumag KNR: sostojanie, razvitie, perspektivy [The Securities Market of China: State, Development, Prospects]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
Vilkova T.B. (2007) Konflikty interesov pri osushhestvlenii brokerskoj dejatel'nosti na rynke cennyh bumag i metody ih razreshenija [Conflicts of Interest in the Implementation of Brokerage Activities in the Securities Market and Methods for their Resolution]. Ph.D. thesis. (in Russian).
Zaharov A.V., Kirichenko D.A., Chelmodeeva E.V. (2002) Valjutnye i universal'nye birzhi XXI veka kak an-tikrizisnyj mehanizm finansovogo rynka [Currency and Univeral Exchanges of the 21st Century as an Anticrisis Mechanism of the Financial Market]. Ph.D. thesis. (In Russian.)
