CC BY
166
УДК 340.111:340.131.6
Ю. В. Калинина
Правовое понятие и формы манипулирования рынком
В статье установлена эффективная классификация форм манипулирования рынком. Изучены теоретические и практические характеристики данных форм. Подтверждены три научных подхода к определению «манипулирование рынком»: основанный на последствиях, основанный на намерениях и смешанный. В качестве результата исследования предложено авторское определение термина «манипулирование рынком».
The effective classification of the market manipulation forms is stated. The theoretical and practical characteristics of these forms are examined. Three scientific approaches to "market manipulation" definition are confirmed: consequence-based, intention-based and combined. As the result of the research authorial definition of "market manipulation" is proposed.
Ключевые слова: манипулирование рынком, финансовые рынки, информационное манипулирование, фиктивные сделки, манипулирование ценами.
Key words: market manipulation, financial markets, information-based manipulation, artificial and misleading transactions, price-based manipulation.
Манипулирование рынком является финансовым правонарушением. Цель такого поведения - получение максимальной финансовой выгоды. Субъектами манипулирования рынком выступают, как правило, инсайдеры, брокеры, аналитики, иные профессиональные участники рынка ценных бумаг. Подобные неправомерные действия приводят к искажению рыночной информации, разрушению механизма справедливого ценообразования, исключению квалифицированного принятия решений инвесторами. Несмотря на достаточно длительную историю данного института, единого подхода к определению термина «манипулирование рынком» не существует. Такая сложность связана с широким спектром действий, которые подпадают под данную категорию.
В связи с наличием большого количества форм и методов воздействия на цены, спрос, предложение и объемы торгов, все формы манипулирования рынком необходимо классифицировать.
© Калинина Ю. В., 2016
В доктринальных источниках существует большое количество классификаций форм манипулирования рынком.
Д.В. Пряничников классифицирует манипулирование рынком на две категории: исключительно информационное манипулирование и все иные манипулятивные действия [9].
Е.А. Емельянова разделяет манипулирование рынком на «сугубо информационное манипулирование» и «манипулирование, наряду с информационным воздействием предусматривающее совершение операций с финансовым инструментом, иностранной валютой или товаром» [5].
Наиболее интересной представляется точка зрения Э. Авгуалеса [14]. Исследователь предлагает разделить манипулирование рынком на три отдельные категории: информационное манипулирование, фиктивные или вводящие в заблуждения сделки и манипулирование ценами. Автор воспринял классификацию, которой придерживается европейский законодатель в Директиве ЕС о рыночных злоупотреблениях [2], [13], [см. также 7]. С нашей точки зрения, данная классификация является наиболее эффективной.
В качестве примера информационного манипулирования можно привести предоставление брокером или инвестиционным консультантом совета или рекомендации, вводящей в заблуждение участника рынка, или распространение ложной положительной информации о ценной бумаге с целью повышения ее цены. В деле R против De Веге^ег манипулирование было основано на распространении ложной информации о смерти Наполеона, что значительно влияло на стоимость ценных бумаг британского правительства в начале XIX в. Английские аристократы распространили информацию через подставное лицо под видом французского офицера. После таких новостей недобросовестные участники рынка смогли продать свои акции по завышенной цене [20].
Второй формой манипулирования рынком являются фиктивные или вводящие в заблуждения сделки. Такое манипулирование было распространено в США в 1920-е гг. Брокеры на регулярной основе принимали участие в сделках, в которых в качестве продавца и покупателя выступал один оператор, либо покупатель и продавец находились в сговоре [14]. Европейский законодатель описывает данную форму манипулирования рынком как «...перемещение товаров с тем, чтобы создать ложное впечатление о спросе на данный товар.» [12]. В данном случае манипуляторы могут участвовать в целой серии сделок, о которых было объявлено публично, с тем, чтобы создать впечатление активности ценных бумаг.
Примером манипулирования, основанного на ценообразовании, может быть ситуация, при которой трейдер покупает и затем продает активы, не принимая каких-либо публичных действий, не имея целью изменения цены активов или распространения ложной информации. Целью такого манипулирования является повышение или понижение цены в будущем таким образом, чтобы недобросовестный участник рынка позднее смог разгрузить свою позицию по более высокой цене или увеличить свои активы по более низкой. Подобная форма манипулирования вызывает неоднозначное мнение о ее природе, экономическом анализе ее механизмов, а также о необходимости ее закрепления на законодательном уровне. Она состоит из реальных и законных сделок, и единственным спорным элементом является намерение трейдера. Сделки на основе простых покупок и продаж активов имеют очень низкую вероятность успеха при отсутствии каких-либо дополнительных действий [11]. Известное манипулирование, основанное на соглашении об обратном выкупе акций, было реализовано в деле US v. Mulheren [16]. Физическое лицо владело акциями в Gulf & Western Industries Inc., которые оно хотело продать обратно эмитенту по цене $45 за акцию. Глава G&W согласился выкупить акции, но только по рыночной цене, по которой в то время продавались акции компании на Нью-Йоркской фондовой бирже. На следующий день физическое лицо - потенциальный продавец вступил в сговор с третьим лицом, которое стало покупать акции G&W до тех пор, пока рыночная цена на них не возросла до $45 за акцию. И тогда по этой же цене был осуществлен обратный выкуп акций компанией.
Практика манипулирования рынком очень разнообразна и обширна. Следует учитывать, что авторами исследуются случаи зафиксированного или доказанного манипулирования рынком, что только частично отражает реальную ситуацию на мировых финансовых рынках.
Анализ научных подходов к определению манипулирования рынком позволяет систематизировать их в следующие группы:
1. В основе первого подхода положены последствия манипулирования рынком. Он основывается на создании искусственных цен и/или впечатлениях, вводящих в заблуждение. Такой подход принимает во внимание в основном (или только) объективные элементы при установлении факта рыночных манипуляций. Примером может служить Директива ЕС о рыночных злоупотреблениях [13].
2. Второй подход основывается на намерении совершить обман. Он ориентирован в большей степени на субъективные элементы действия или последовательности действий, чем на реальные последствия этих действий.
69
Такой подход был принят в Законе Великобритании о финансовых услугах и рынках 2000 г. [15].
3. Третий подход можно назвать смешанным. Он требует наличия как последствий (искусственные цены и/или впечатления, вводящие в заблуждение), так и намерения правонарушителя с дальнейшим условием, что побуждение других лиц к торговле будет доказано. Такого подхода придерживается законодатель США в Законе США о ценных бумагах и биржах 1934 г. [18].
Данная система дает четкое представление о различных подходах к пониманию «манипулирования рынком», принятых во всем мире.
Однако определения, содержащиеся в законодательстве, часто бывают неточными. Данный факт связан с большим количеством действий, которые можно или следует отнести к манипулированию рынком. Такая ситуация привела к многолетней дискуссии и спорам по поводу определения вышеуказанного термина. В этой связи особое внимание необходимо обратить на судебную практику и научные работы в данной области.
Например, практикой Европейского суда выработаны основные элементы понятия «манипулирования рынком». Например, в решении по делу № С-445/09 IMC Securities суд ЕС определил, что для того, чтобы цена финансового инструмента считалась зафиксированной на искусственном уровне по смыслу законодательства ЕС, не предполагается, чтобы она удерживалась на таком уровне какой-то определенный период, достаточно лишь факта фиксации цены на таком уровне [17].
Юристы и экономисты в научных трудах дискутируют по поводу создания теоретических моделей, способных выявить случаи манипулирования рынком. Такая литература содержит большое количество споров относительно данного термина. К сожалению, авторы не пришли к его единому пониманию, поэтому каждый ученый исследует именно то, что он сам под ним подразумевает. Стоит согласиться с мнением А.Н. Данисевич в том, что «единственное, в чем сходятся точки зрения различных авторов, так это в том, что манипулирование на рынке - это нечестное намерение изменить цены активов» [4].
Интересной представляется позиция Д.А. Вавулина, который определяет манипулирование рынком как «умышленные действия его участников по установлению искусственных цен на обращающиеся инструменты или искусственную активность такой торговли с целью изменения цены или ликвидности инструмента для извлечения необоснованной выгоды или избежания убытков. Подобные манипуляции призваны побудить инвесторов продавать или приобретать ценные бумаги и иные биржевые товары по заведомо нерыночным
70
ценам. Проведение таких операций приводит к получению манипулятором или его партнерами незаконной прибыли или сокращению убытков» [3].
Г.А. Колесников считает, что манипулирование рынком - это «действия любого участника или группы участников, направленные на установление искусственного контроля за ценами, включающее покупку и продажу ценной бумаги с целью создания фальшивой или вводящей в заблуждение видимости активной торговли или с целью поднять или понизить цену, с тем чтобы побудить других участников рынка к покупке или продаже данной ценной бумаги, ведущее к целенаправленному изменению курсовой цены фондового инструмента по отношению к нормальной ее величине» [8].
По мнению Р. Дж. Тьюлза, Э. С. Брэдли, Т. М. Тьюлза, манипулирование рынком ценных бумаг - это «искусственное контролирование курсов ценных бумаг» [10].
Е.А. Емельянова считает, что манипулирование рынком - это «противоправные действия, последствиями которых выступают существенное отклонение цены, спроса, предложения или объема торгов финансовым инструментом, иностранной валютой и (или) товаром от уровня, который сформировался бы без совершения подобных действий, или поддержание цены, спроса предложения или объема торгов финансовым инструментом, иностранной валютой и (или) товаром на данном уровне» [6].
Авторы обращают внимание на необходимость различать умышленное манипулирование рынком и технические ошибки, в результате которых происходит такое манипулирование, повлекшее «изменение цены актива, объема торгов или иных показателей». В качестве примера О.С. Беломытцева и И.П. Супис приводят «случайную опечатку, вследствие которой годовая прибыль компании исчисляется тысячами рублей вместо миллионов» [1].
Мы предлагаем воспринимать систему манипулирования рынком, основанную на европейском подходе, куда входят информационное манипулирование, фиктивные или вводящие в заблуждения сделки и манипулирование ценами.
Таким образом, под манипулированием рынком следует понимать поведение лица, осуществляемое посредством одного или нескольких следующих действий: ложные заявления, искажение или сокрытие информации, фиктивные сделки и торговые схемы, которые осуществляются и структурированы таким образом, чтобы привлечь игроков рынка к участию в торговле финансовыми инструментами или к осуществлению их прав в отношении финансовых вложений таким образом, чтобы либо произошло изменение цены на эти вложения до неестественного уровня, либо чтобы лицо, осуществ-
71
ляющее данную деятельность, могло получить финансовые выгоды, которые были бы невозможны при условии отсутствия такого поведения. Подобное синтезированное определение дает четкое представление о природе манипулирования рынком; оно является исчерпывающим, поскольку включает все обязательные и факультативные элементы содержания данного термина.
Список литературы
1. Беломытцева О.С., Супис И.П. Организация противодействия использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком в российской федерации // Бизнес. Образование. Право // Вестн. Волгогр. Ин-та бизнеса. - 2016. - № 3 (36). - С. 240.
2. Бирюков М.М., Каргалова М.В., Касьянов Р.А. и др. Финансовое право Европейского союза / Европейское право. Право Европейского союза и правовое обеспечение защиты прав человека: учеб. для вузов. - 3-е изд. - М.: Норма. - 2013. -С. 668-689.
3. Вавулин Д.А. Комментарий к Федеральному закону «О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации» (постатейный) // Деловой двор. - 2015.
4. Данисевич А.Н. Международные и национальные подходы в области противодействия манипулированию рынком ценных бумаг // Проблемы укрепления законности и правопорядка: наука, практика, тенденции. - 2013. - №6. - С. 339.
5. Емельянова Е. А. Правовые последствия манипулирования информацией на рынках: автореф. дис. ... канд. юрид. наук. - СПб., 2013. - С. 7-8.
6. Емельянова Е.А. Манипулирование информацией на рынках // Инфотропик Медиа. - 2015.
7. Касьянов Р.А. Правовые основы Европейского союза в области борьбы с рыночными злоупотреблениями // Законы России: опыт, анализ, практика. - 2014. -№ 7. - С. 97-101.
8. Колесников Г. А. Современные способы манипулирования финансовыми рынками в России // Рынок ценных бумаг. - 2010. - № 2. - С. 22.
9. Пряничников Д. В. Выявление и устранение манипулятивных сделок на российском рынке ценных бумаг: автореф. дис. ... канд. экон. наук. - М., 2006. - С. 11.
10. Тьюлз Р. Дж., Брэдли Э. С., Тьюлз Т. М. Фондовый рынок. - М.: ИНФРА-М., 1999. - С. 366.
11. Allen F. and Gale D. Stock price manipulation // Review of Financial Studies. -1992. - № 5. - P. 506.
12. CESR guidance on the EC Market Abuse Directive. The Committee of European Securities Regulators, 2004, P. 13. - URL: http://www.esma.europa.eu/system/files/04_505b.pdf (дата обращения: 15.10.2016).
13. Directive 2003/6/EC of the European Parliament and of the Council of 28 January 2003 on insider dealing and market manipulation (market abuse). - URL: http://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/PDF/?uri=CELEX:32003L0006&from=EN (дата обращения: 15.10.2016).
14. Emilios E. Avgouleas. The Mechanics and Regulation of Market Abuse: A Legal and Economic Analysis // Oxford University Press. - 2005. - Р. 118-119.
15. Financial Services and Markets Act 2000, Sec. 397(2), 397(3). - URL: http://www.legislation.gov.ukukpga/2000/8/part/XXVII/crossheading/miscellaneous-offences (дата обращения: 15.10.2016).
16. Fischel D. and Ross D. Should the law prohibit manipulation in financial markets? // Harvard Law Review. - 1991. - №105. - P. 532-534.
17. Judgment of the Court 7 July 2011 in Case C445/09, IMC Securities BV v Stichting Autoriteit Financiële Markten. - URL: http://curia.europa.eu/juris/document/document.jsf?text=&docid=107264&pageIndex=0&d oclang=EN&mode=lst&dir=&occ=first&part=1&cid=431184 (дата обращения: 20.10.2016).
18. Securities Exchange Act of 1934. - URL: https://www.sec.gov/about/laws/sea34.pdf (дата обращения: 15.10.2016).
19. Tailis J. Putni^s": Market manipulation: a survey. Stockholm School of Economics in Riga // Journal of Economic Surveys. - 2012. - Vol. 26. - № 5. - P. 952-967.
20. William Brodie Gurney. The trial of Charles Random de Berenger, Sir Thomas Cochrane, commonly called Lord Cochrane, the Hon. Andrew Cochrane Johnstone, Richard Gathorne Butt, Ralph Sandom, Alexander M'Rae, John Peter Holloway and Henry Lyte for a conspiracy: in the court of King's Bench, Guildhall, on Wednesday the 8th and Thursday the 9th of June, 1814. - URL: https://books.google.ru/books?id=-UooAAAAMAAJ&dq=R+vs+De+Berenger&hl=ru&source=gbs_navlinks_s (дата обращения: 10.10.2016).
