CC BY
85
экономического состояния большинства регионов России, а также специфики сельскохозяйственной отрасли, для решения проблемы неплатежей, а также оптимизации деятельности АПК предлагается совершенствовать систему бизнес-планирования. В процессе антикризисного управления предприятием АПК бизнес-план должен приобретать форму плана финансового оздоровления, учитывать отраслевую и стратегическую важность предприятия для экономики региона.
Немаловажный фактор преодоления неплатежей предприятий АПК региона заключается и в реализации на них оздоровительных процедур через досудебную и судебную санации.
В условиях развертывания кризиса на предприятии АПК для его предотвращения и вывода из неплатежеспособного состояния важно своевременно приступить к разработке адаптационно-антикризисной программы развития, привлекая к этому уче-ных-аграрников Алтайского края. Программа должна быть направлена на обновление производственно-технологического и организационно-экономического механизмов хозяйствования.
Проведенные исследования свидетельствуют о том, что во многих сельскохозяйственных предприятиях Алтайского края не только нет юридического отдела, но и отсутствует юрист. Такое положение ве-
щей при рыночном подходе к управлению производством недопустимо. Руководители хозяйств края объясняют отсутствие юристов невозможностью из-за финансового положения предприятия их содержания. Но значительно большие потери понесет само предприятие АПК, если своевременно не будут исполнены договоры и выполнены обязательства перед ним. В связи с этим выход из ситуации, когда нет достаточных финансовых ресурсов у предприятий, видится в привлечении юриста по договору оказания услуг сразу нескольким близлежащим хозяйствам, например, одного района, и внесении пропорционально суммы оплаты каждым предприятием.
В заключение приведу высказывание академика A.A. Никонова: «Закономерно спросить себя: можем ли мы в ближайшем будущем, преодолев эти трудности в нашей... стране, создать эффективный агропромышленный комплекс? Проанализировав... опыт последних лет, нашу историю, мировой опыт, наконец, данные науки, уверенно отвечаешь: можем, если станем последовательно, комплексно, упорно решать все взаимосвязанные вопросы, а не искать «волшебную палочку». То есть наша генеральная задача - построение соци-ально-ориентированной экономики, способной обеспечить высокую эффективность общественного производства.
ПРАКТИЧЕСКОЕ ПРИМЕНЕНИЕ МЕТОДОВ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РИСКОВ.
ИХ ВЛИЯНИЕ НА ЭФФЕКТИВНОСТЬ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА
М.С. Надтока
и 'Г*)
4 При решении вопроса относительно целесообразности проекта инвестиций рекомендуется учитывать все элементы неопределенности путем оценки, с одной стороны, любых предсказуемых рисков, которые могут оказать значительное влияние на осуществление проекта, и с другой -возможных средств контроля. Надбавка, предусмотренная для таких рисков, может оказать решающее влияние на прибыльность проекта (в случае предложения про-
екта, балансирующего на грани рентабельности, - принять решение против его осуществления).
Для того, чтобы предложить методы снижения потерь от рисков, уменьшить связанные с ними неблагоприятные последствия, прежде всего, следует выявить факторы, способствующие возникновению рисков, и оценить их значимость, т.е. выполнить работу, называемую анализом риска. Его назначение - дать потенциаль-
ным партнерам, прежде всего инвесторам, необходимую информацию для принятия решения о целесообразности участия в инвестиционном проекте и выработки мер по защите от возможных финансовых потерь.
Одна из форм учета неопределенности -множественность вариантов осуществления проекта (например, «пессимистический», «оптимистический» и «нормальный» сценарии развития событий). Существует также целый ряд специальных методов, позволяющих достаточно объективно оценить состоятельность инвестиционного проекта с точки зрения неопределенности (общие подходы к оценке при этом остаются прежними: анализируется финансовая и экономическая стороны инвестиций). Все подобные методы можно объединить в три группы: вероятностный анализ; расчет критических точек; анализ чувствительности.
Наиболее очевидным способом учета фактора неопределенности является вероятностный анализ [probability analysis]. Его суть заключается в том, что для каждого параметра исходных данных строится кривая вероятности значений (обычно, по 3-5 точкам). Последующий анализ может идти по одному из двух направлений: либо путем определения и использования в расчетах средневзвешенных величин, либо путем построения «дерева вероятностей» и выполнения расчетов по каждому из возможных сочетаний варьируемых величин. Во втором случае появляется возможность построения так называемого «профиля риска» проекта, то есть графика вероятности значений какого-либо из результирующих показателей (чистого дохода, внутренней нормы прибыли и т.п.).
Несомненно, что проведение вероятностного анализа инвестиционного проекта требует выполнения весьма значительного объема вычислений, особенно во втором из двух рассмотренных способов.
Две других группы методов учета фактора неопределенности несколько проще в реализации. Их применение позволяет определить степень устойчивости проекта к вероятному негативному воздействию внешней среды или такого же характера изменению тех или иных параметров исходных данных. Если проект достаточно
устойчив, это серьезно повышает его привлекательность в глазах потенциальных инвесторов. И напротив, проект, имеющий высокие показатели эффективности может (и должен) быть отвергнут, если будет установлена его слишком сильная зависимость от благоприятного стечения обстоятельств. * ш*1'-
Методы расчета критических точек про- • екта обычно представлены расчетом так называемой «точки безубыточности» [break-even point (analysis), ВЕР = точка достижения равновесия], обычно применяемым по отношению к объемам производства или реализации продукции. Его смысл, как это вытекает из названия, заключается в определении минимально допустимого (критического) уровня производства (продаж), при котором проект остается безубыточным, то есть не приносит ни прибыли, ни убытка. Чем ниже будет этот уровень, тем более вероятно, что данный проект будет жизнеспособен в условиях непредсказуемого сокращения рынков сбыта и, следовательно, тем ниже будет риск инвестора.
Для использования данного метода должен быть выбран интервал планирования, на котором достигается полное освоение производственных мощностей. Затем методом итераций подбирается искомое значение объема производства (обычно в натуральном исчислении) или объема продаж (обычно в денежном исчислении). Проект признается устойчивым, если найденная величина не превышает 75-80% от нормального уровня.
Применяется также и аналитический способ расчета точки безубыточности. Для этого необходимо разделить текущие (производственные) затраты на условнопеременные (связанные с объемом производства) и условно-постоянные (фиксированные), а затем подставить эти значения в следующую формулу:
ВЕР = FC / (SR - VC), ***
где ВЕР - точка безубыточности;
FC - условно-постоянные расходы [fixed costs];
SR - выручка от реализации [sales revenues];
VC - условно-переменные расходы [variable costs].
По иному значение точки безубыточности трактуется как объем производства, при котором маржинальная прибыль равна условно-постоянным затратам.
Несмотря на простоту и высокую интерпретационную ценность метод расчета точки безубыточности имеет единственный и очень существенный недостаток, заключающийся в использовании только одного «среза» исходных данных для устойчивости проекта на всем протяжении срока жизни.
Часто риск учитывают интуитивно и не предпринимают реальных попыток его количественной оценки, связанной с проектом неопределенности, например, с помощью расчета разброса результатов, использования метода периода окупаемости или ставки дисконта с поправкой на риск и др., используемых и предлагаемых к использованию западными экономистами.
Считается, что период окупаемости может приблизительно учитывать меру риска в ситуациях, когда неопределенной является только продолжительность существования проекта. Уверенность в том, что данный проект принесет прибыль или, по крайней мере, не приведет к убыткам, тем выше, чем короче период окупаемости и продолжительнее время существования проекта после него. Однако коррективы, вносимые в период окупаемости для учета риска, содержат в себе и проблему, заключающуюся в том, что продолжительность этого периода устанавливается интуитивно, не имеет теоретического обоснования и может привести к отказу от эффективного инвестиционного проекта.
Чистый доход, используемый при расчете окупаемости, обычно является однозначной величиной и рассматривается до установленного срока, после которого он (доход) считается несуществующим или качественно неопределенным. Этот метод стимулирует использование высокодоходных краткосрочных проектов в ущерб более рентабельным, но долгосрочным, что и заставляет инвесторов искать более совершенные способы учета риска. Поиск обычно приводит к использованию ставки дисконта с поправкой на риск.
Предприятия, вкладывая средства в рискованное дело, учитывают риск путем увеличения стоимости капитала, т.е. принимают ставку дисконта с поправкой на риск. Таким образом, ставка дисконта как бы учитывает временное предпочтение и риск. Этот метод прост, но имеет некоторые недостатки. Введение поправок на риск путем суммирования обычной ставки дисконта и дополнительного постоянного коэффициента, отражающего более высокую степень неопределенности, связанную с получением чистого дохода, не приводит к получению по двум проектам, имеющим одинаковый риск, одинаковых значений.
Применение одной ставки дисконта к связанным с одинаковым риском входящим потокам денежных средств, но поступающим в различные периоды времени, не позволяет получить одну и ту же величину дохода. К тому же размер надбавки за риск устанавливается, как правило, интуитивно, без должного теоретического обоснования.
Включение рисковой надбавки в величину процентной ставки является распространенным, но не единственным средством учета риска. Другим способом решения этой задачи является анализ чувствительности или устойчивости инвестиционного проекта к изменениям внешних факторов и параметров самого проекта (объемов инвестиций, текущих издержек, прибыли и т.д.).
Для учета факторов неопределенности и риска при оценке инвестиционных проектов используется вся имеющаяся информация об условиях их реализации, в том числе и не выражающаяся в форме каких-либо законов распределения вероятностей. При этом используют следующие методы: анализ чувствительности, проверка устойчивости и определение предельных значений параметров проекта, точки безубыточности, корректировка параметров проекта и др.
Планирование инвестиционного проекта должно включать определение тех переменных, которые могут оказать существенное влияние на его рентабельность (прибыльность), Другие оценочные показатели и их составляющие с точки зрения риска. Для этой цели используется анализ
чувствительности, призванный дать оценку того, насколько изменится эффективность проекта при определенном изменении одного из его исходных параметров. Чем теснее эта связь, тем больше риск при реализации данного проекта. Незначительное отклонение анализируемых факторов от их первоначальных значений может оказать серьезное влияние на успех проекта.
Анализ чувствительности рекомендуется проводить для определения факторов, в наибольшей степени оказывающих влияние на результаты инвестиционных проектов, и для их сравнительного анализа. При решении задач, связанных с определением этих факторов, соблюдается следующая последовательность. Вначале определяются наиболее значимые факторы и их вероятные значения, при которых рассчитывается чистая текущая стоимость. Затем в определенных пределах изменяется один из факторов, при каждом его новом значении рассчитывается чистая текущая стоимость и предыдущий шаг повторяется для каждого фактора. Далее все расчеты сводятся в таблицу, сравниваются по степени чувствительности проекта к изменению каждого фактора и определяются те из них, которые в наибольшей степени влияют на успех проекта.
Для определения критических параметров, переменных в первую очередь, следует проанализировать структуру потоков реальных денег. Затем для переменных, которые доминируют в формировании притоков и оттоков денежных средств, задают различные значения качества, цены, прибыли и т.д. С помощью анализа чувствительности можно определить наиболее важные изменения начичной прибыли или рентабельности инвестиций (внутренней нормы окупаемости, прибыли) при различных значениях заданных переменных, необходимых для расчета, например, удельной цены и издержек производства, объема продаж, длительности инвестиционного периода, процентов за кредит, стоимости сырья, топлива, величины налогов и др.
Такой анализ должен применяться еще на этапе планирования проекта, когда при-
нимаются решения, касающиеся основных факторов. В результате расчетов определяются факторы, имеющие наибольшее влияние на чистую текущую стоимость проекта, что позволяет вовремя принять дополнительные меры, уменьшающие вероятность наступления нежелательных событий.
В случаях, когда факторы неопределенности и риска включаются в финансовую оценку проекта, особое внимание рекомендуется уделять расчету величины трех переменных: начальных инвестиций, поступлений от реализации и текущих издержек производства. Все они содержат множество отдельных статей расходов, включающих цену и количество (например, сырья, материалов, топлива и т.д.).
Наиболее приемлемым инструментом для определения критических значений этих переменных и степени их влияния на принятие решения о реализации проекта и является анализ чувствительности. Его выполнение позволяет определить, насколько значительной должна быть ошибка, чтобы сделать результат проекта в целом непредсказуемым, сделать акцент на наиболее важных допущениях с тем, чтобы они (допущения) были тщательно разработаны, и их влияние на будущие результаты было оценено.
Рассмотрим пример анализа рисков путем поэтапного варьирования их значений.
ОАО «Усть-Каменогорский титаномагниевый комбинат» (Восточный Казахстан) столкнулся с проблемой обеспечения сырьем производства титановой губки. Дело в том, что с самого начала работы комбината титановый шлак, используемый для производства конечной продукции (титановой губки), поставлялся на предприятие из Украины и Канады. Это, с переходом на рыночные отношения в странах СНГ, стало невыгодным для УКТМК, так как финансовая поддержка со стороны государства была прекращена, в результате чего себестоимость титановой губки значительно выросла. В связи с этим в Восточно-Казахстанской области были разработаны месторождения ильменитовых концентратов, а на предприятии разработан инвестиционный проект по строительству и вводу
в эксплуатацию цеха по производству титановых шлаков уже из своего сырья. Для определения устойчивости этого проекта был проведен анализ его чувствительности к факторам риска различными методами.
На первоначальном этапе исследования данного проекта, технико-экономического состояния предприятия и макроэкономической среды было установлено, что наиболее опасными для реализуемого проекта являются технологические и финансовые риски. Так факторами, способными вызвать активное влияние технологических рисков, являются: повышение цен на иль-менитовый концентрат, повышение тарифов на электроэнергию и повышение цен на уголь. Фактором, влияющим на риски финансового характера, является снижение объемов сбыта титанового шлака.
Особое внимание было уделено исследованию политических рисков, причинами возникновения которых могут явиться изменение законодательства (закона об иностранных инвестициях), изменение в таможенной политике и торгово-политическом режиме, что, несомненно, скажется на источнике финансирования проекта (Европейский банк реконструкции и развития), а также на объемах сбыта титанового шлака, который поставляется в основном на экспорт.
Анализ проводился путем изменения значений каждого из указанных факторов на 10, 20 и 30% и выявления чувствительности проекта к этим факторам с позиций чистого дисконтированного дохода, внутренней нормы рентабельности, а также с позиции точки безубыточности и чистой прибыли.
В ходе количественного влияния данных причин возникновения вышеизложенных рисков было выявлено, что наиболее чувствителен проект с позиции чистого дисконтированного дохода и внутренней нормы рентабельности к изменениям цен на ильменитовый концентрат, физического
объема производства и тарифов на электроэнергию. Так, повышение цены на сырье на 10% влечет изменение чистого дисконтированного дохода до -5015,04 тыс. долл. США и внутренней нормы рентабельности до значения -1%. Сокращение объема продаж на 10% влечет снижение чистого приведенного дохода на 75% (до отрицательного значения) и внутренней нормы рентабельности на 62,5%. Это говорит об очень высокой чувствительности проекта к данным факторам риска.
При оценке чувствительности проекта, когда в качестве показателя выступает чистая прибыль,можно увидеть, что с этой позиции наиболее опасными факторами являются также изменение цен на сырье и падение объемов сбыта (рис. 1). Необходимо также отметить, что влияние такого фактора, как ставки процентов по кредитам после пятого года реализации проекта прекращает свое влияние на данный показатель, что связано с погашением кредитов в течение пяти лет с момента его реализации.
При оценке чувствительности проекта к факторам риска с позиции точки безубыточности было выявлено, что повышение цен на сырье увеличивает критический объем производства на 70%. Однако второй по рейтингу (табл. 1) фактор снижает значение критической точки на 60%. Остальные же факторы существенного влияния на точку безубыточности не оказывают. Из рисунка 2 видно, что ни при одном из факторов, оказывающих влияние на чувствительность проекта, критический объем производства не превысил запланированного в проекте. Это говорит о том, что с позиции точки безразличия существенного влияния факторов риска не наблюдается. Однако следует заметить, что повышение цен на сырье и с этой позиции наиболее опасно для эффективности данного проекта.
Чистая прибыль тыс. долл.
3500.00
3000.00
2500.00
2000.00
1500.00
1000.00 -500,00
0,00 -500,00 -1000,00 -1500,00
Базовый
уровень
Щ Фактор 11 --¡и т,' ■ Фактор 2!
□ Фактор 3 |
□ Фактор 4 і
ъЪКЩеОН'
факторов риска
Рис. 1» Сравнительный анализ воздействия факторов риска на чистую прибыль
' с
о
ж
у
о
Л
\©
>->
со
ю
2
гг
о
Н
45000
40000
35000
30000
25000
20000
15000
10000
5000
0
Фактор 1! Фактор 21 Фактор З І Фактор 4 і
Базовый
уровень
10%
20%
30% Факторы риска
Рис. 2. Сравнительный анализ воздействия факторов риска на безубыточность проекта
Таблица
Рейтинг факторов риска (в баллах)
Название фактора Рейтинг
Повышение цен на ильменитовый концентрат 1
Снижение объема производства 2
Повышение тарифов на электроэнергию 3
Повышение цен на уголь 4
Подводя итог проведенному анализу чувствительности инвестиционного проекта к факторам риска, можно сделать вывод, что наиболее опасными факторами являются повышение цен на концентрат иль-менитовый и снижение объемов сбыта, а риск 'повышения цен на уголь является умеренным (табл. ).
Помимо анализа рисков путем поэтапного варьирования их значений в проекте был проведен анализ рисков по методу Монте-Карло с применением компьютерной программы Project Expert-6.
Метод Монте-Карло основан на имитационном моделировании построения математической модели проекта с неопределенными значениями параметров, что позволяет, зная вероятностные распределения параметров проекта, а также связь между изменениями параметров, получить распределение доходности проекта.
На практике применение метода имитации Монте-Карло требует специальных компьютерных пакетов (например, программный пакет Risk-Master), что является одним из ограничений его использования.
Задача аналитика, занимающегося исследованием рисков на основе этой модели, состоит в том, чтобы хотя бы приблизительно определить для исследуемого фактора вид вероятностного распределения.
Далее определяется существование взаимозависимых переменных, так как не-рассмотрение данного вопроса приведет к заведомо неправильным результатам: без учета коррелированности, например, двух переменных, компьютер, посчитав их полностью независимыми, рассчитает нереальные проектные сценарии.
Проведение расчетных итераций является полностью компьютеризированной частью анализа рисков проекта. Для хорошей репрезентативной выборки обычно бывает достаточно 200-500 итераций. В процессе каждой итерации происходит случайный выбор значений ключевых пе-
ременных из специфицированного интервала в соответствии с вероятностными распределениями и условиями корреляции. Затем рассчитываются и сохраняются результативные показатели.
Завершающая стадия проектных рисков — интерпретация результатов, собранных в процессе вышеизложенных расчетов. При этом результаты анализа рисков представляют в виде профиля рисков, который ipa-фически показывает вероятность каждого возможного случая.
В случае с ОАО «УКТМК» анализ влияния факторов риска на эффективность проекта был проведен с использованием компьютерной программы Project Expert-6. Анализ показал, что наиболее опасным фактором является также повышение цен на сырье. Было выявлено, что наиболее опасным фактором с позиции NPV является повышение цены на концентрат ильме-нитовый. Вторым по значимости является фактор «снижение объемов сбыта». Остальные два фактора - повышение цен на уголь и повышение тарифов на электроэнергию - имеют умеренный уровень риска.
Исходя из вышесказанного можно сделать вывод, что анализ факторов риска играет очень важную роль в инвестиционном проектировании. Для любого инвестора чрезвычайно важным является оценка риска, так как в этом случае он попадает в незнакомую ему среду деятельности. Система оценки рисков нацелена на оказание потенциальному инвестору помощи в достижении целей, поставленных в проекте. При этом к оценке рисков может применяться несколько подходов, связанных с сущностью инвестиционных проектов. Можно использовать любой из них, ибо принято считать, что игнорирование возможных рисков представляет опасность, гораздо большую по сравнению с выбором не лучшего для данного проекта способа их расчета.
