CC BY
47Оценки рисков корпоративных облигаций с защитой от инфляции на основе финансового моделирования и применения метода Монте-Карло
Гуров Илья Николаевич,
к.э.н., доцент кафедры финансов и кредита, МГУ имени М.В. Ломоносова, ingurov@mail.ru
Бурдин Тихомир Тихомирович,
магистр экономики, кафедра финансов и кредита, МГУ имени М.В. Ломоносова, tikhomirburdin@yandex.ru
В настоящей статье проводится сравнительный анализ рисков корпоративных облигаций с защитой от инфляции (облигаций с индексированным номиналом и облигаций с привязкой купонной ставки к инфляции). Цель статьи - оценить риски таких финансовых инструментов для инвесторов и эмитентов. В процессе исследования применялись такие методы как анализ, синтез, финансовое моделирование, моделирование Монте-Карло. Авторами показано, что корпоративные облигации с индексированным номиналом не получили широкое распространение по причине чрезмерно высоких рисков платежеспособности для эмитента. В то же время в статье показано, что облигации с привязкой купонной ставки к инфляции дают практически такую же защиту от непредвиденной инфляции инвесторам, как и облигации с индексированным номиналом, но при этом они менее рискованные для эмитента, чем облигации с индексированным номиналом.
Ключевые слова: облигации с защитой от инфляции, облигации с индексированным номиналом, корпоративные облигации, инфляционный риск.
Введение
Корпоративные облигации являются одним из основных источников финансирования компаний из капиталоемких отраслей. Доступ компаний к долгосрочному долговому финансированию позволяет им реализовывать инвестиционные проекты, которые приводят к созданию новых рабочих мест, росту производительности труда и, в конечном итоге, к экономическому росту [16].
Одной из ключевых проблем отсутствия экономического роста в России является низкая доля инвестиций в ВВП [1]. Эта доля примерно соответствует развитым странам, но существенно ниже, чем в быстрорастущих развивающихся странах.
При этом важно отметить, что климатические и геополитические особенности России таковы, что при прочих равных условиях, нашей стране требуется больший объем инвестиций, направленных в основные фонды (например, транспортная инфраструктура, генерация электроэнергии, обеспечения отопления), экономику знаний и др.
Решение важнейшей задачи по увеличению доли инвестиций в ВВП должно осуществляться также на уровне государственной экономической политики. Если компании не имеют возможности привлекать финансовые ресурсы, то и осуществление инвестиционных проектов также затрудняется. В связи с этим важной задачей является разработка новых финансовых инструментов, которые были бы привлекательны для размещений сбережений, а также которые были бы доступными источниками финансирования для компаний [12].
В настоящей статье рассматривается целесообразность эмиссии корпоративных облигаций, доходность по которым зависит от инфляции. Авторами рассматриваются два типа инструментов:
1. корпоративные облигации с индексированным номиналом.
2. корпоративные облигации с купоном, зависящим от уровня инфляции.
В научной литературе имеется большое количество исследований в области привлечения финансирования посредством корпоративных облигаций [6; 9; 13; 14; 17]. Во многих статьях проводится анализ облигаций с защитой от инфляции: в работе [11] проводится анализ рынка таких облигаций в США, выделяются уникальные особенности данных облигаций отличные от казначейских
х
X
о
го А с.
X
го т
о
м о м м
см см о см
о ш т
X
<
т О X X
облигаций. Авторы доказывают, что такие ценные бумаги и их рынок в целом сильно отличны от обыкновенных облигаций и их рынков. Авторы статьи [7] решают задачу выбора оптимального портфеля, чтобы измерить преимущества облигаций с индексированными номиналом для инвесторов, заинтересованных в максимизации реального благосостояния. В работе показано, как использование безрискового актива дополняет портфель инвесторов, противопоставляя оптимальное распределение портфеля с этими активами и без них. В статье [15] авторы ставят цель вывести формулу, которая позволяет управляющим инвестиционным портфелем рассчитывать эффективную дюрацию облигаций с индексированными номиналом, что позволит оценить их процентный риск.
Однако в научной литературе не представлены исследования, посвященные анализу рисков и для инвесторов, и для эмитентов облигаций с защитой доходности от инфляции.
Потребность компаний в долгосрочном долговом финансировании
Долговое финансирование является важным для капиталоемких компаний. Средний уровень долговой нагрузки публичных компаний лежит в интервале от 0,27 до 0,31. В развитых странах этот уровень ниже, чем в развивающихся, однако, с другой стороны, в развитых странах выше доля долгосрочной задолженности в финансовом долге. Для финансового обеспечения развития национальной экономики важны, в числе прочих, два фактора [4]:
1. Должно быть доступно долгосрочное финансирование, соответствующее срокам окупаемости капиталоемких проектов. Капиталоемкие инвестиции, которые осуществляются действующими на конкурентных рынках компаниями, обычно имеют высокие сроки окупаемости. Иначе компании и инвесторы будут сталкиваться с риском ликвидности.
2. Должно быть доступно финансирование, номинированное в национальной валюте. Финансирование капиталоемких инвестиций в экспортно-ориентированных отраслях может осуществляться за счет облигаций, номинированных в иностранной валюте. Финансирование инвестиций в отраслях, которые производят продукт для национального рынка, имеют потребность в финансировании, номинированном в национальной валюте. Иначе компании и инвесторы будут сталкиваться с валютным риском.
Компании с рублевой выручкой должны с осторожностью использовать валютное финансирование, а в случае более консервативного подхода не использовать его, так как это накладывает на них чрезмерные валютные риски. Характерным примером является реализовавшийся валютный риск компании Брансвик Рейл. По данным финансовой
отчетности 2015 г. убыток компании в три раза превысил ее выручку, основная причина заключалась в том, что финансовый долг был номинирован в валюте, тогда как выручка (доходы от сдачи грузовых вагонов в лизинг) была номинирована в рублях.
Таким образом, долгосрочное финансирование, номинированное в рублях, является важным для капиталоемких компаний с рублевой выручкой.
Формирование долгосрочных рублевых финансовых ресурсов в условиях неопределенности относительно инфляции
Высокая неопределенность инфляционных ожиданий делает высокорискованными инвестиции даже в суверенные обязательства и корпоративные облигации с высоким кредитным рейтингом. Это происходит в силу того, что неопределенность инфляционных ожиданий трансформируется в неопределенность относительно покупательной способности доходов по таким инструментам. Рост неопределенности инфляционных ожиданий снижает привлекательность любых классов финансовых активов, а особенно сильное влияние оказывается на обыкновенные облигации и депозиты. В частности, даже ежегодное ожидаемое отклонение в 1-2 п.п. фактической инфляции от ожидаемой может нанести существенный негативный эффект реальным доходам по обыкновенным облигациям и депозитам [3]. Несмотря на то, что компании привлекают финансирование, как правило, через финансовые институты, последние сталкиваются с необходимостью привлечения финансовых ресурсов от домохозяйств и, таким образом, вынуждены принимать во внимание потребность домохозяйств в снижении неопределенности, связанной с покупательной способностью будущих доходов по финансовым вложениям.
Увеличение объемов долгосрочных рублевых сбережений домохозяйств в России, если не брать во внимание создание и развитие страховых, пенсионных, инвестиционных институтов долгосрочного финансирования, может достигаться как за счет снижения неопределенности инфляционных ожиданий, так и за счет создания финансовых инструментов, которые защищают их владельцев от риска инфляции.
Корпоративные облигации с индексируемым номиналом
В ряде стран на протяжении последних десятилетий активно эмитируются государственные облигации с индексируемым номиналом [10]. В России такие облигации впервые были эмитированы министерством финансов в 2015 г. Казначейские ценные бумаги с индексированным номиналом являются особым видом индексированных облигаций, ввод в обращение на рынок которых выпал на
январь 1997 года и происходит Казначейством США [7; 11]. Однако корпорации редко прибегают к финансированию посредством таких инструментов.
Структура денежных потоков по облигациям с индексированным номиналом выглядит следующим образом:
(1) Ct = c*Nt
(2) Nt=N* IPt
где Ct - купон, уплачиваемый в момент времени t, С - фиксированная купонная ставка, Nt - индексированный номинал облигации на момент времени t, N - номинал облигации в момент выпуска, IPCt - индекс потребительских цен накопленным итогом с момента эмиссии облигаций по момент времени t.
Для эмиссии таких облигаций корпорациями имеется существенная проблема. В случае, если компания может увеличивать выручку и расходы пропорционально инфляции, то компания также сможет и погашать долг, подорожавший в номинальном, но не изменившийся в реальном выражении. Однако в ряде исследований показано, что не все компании могут увеличивать доходы пропорционально росту цен. В качестве причин исследуются снижение роста экономики при длительном сохранении высокой инфляции, издержки меню, низкая рыночную власть компаний, при которой они не могут увеличивать цены, либо контролировать рост закупочных цен. В ряде исследований вводится коэффициент Я, который показывает темп роста прибыли в ответ на рост цен. Поскольку нашей задачей является контроль темпа роста долговой нагрузки, мы модифицировали этот показатель, назвав его ЯЕВ1ТВА . В целях анализа влияния показателя EBITDA непредвиденной инфляции на показатели долговой нагрузки мы построили финансовые модели компании, эмитирующей облигации с индексируемым номиналом. Для примера продемонстрируем динамику показателей долговой нагрузки (расчеты представлены для изначального срока погашения облигации 10 лет и инфляционных ожиданий, равных 5%) в зависимости от фактической среднегодовой инфляции и
^EBITDA: Таблица 1
Динамика показателей долговой нагрузки компании-эмитента облигаций с индексируемым номиналом в зависимо-
Среднегодовая фактическая инфляция 30%
^ERITDA 1 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5
1. Net debt / EBITDA (начальное значение=2) 2 2,53 3,21 4,1 5,27 6,82
Net debt / FCFF (начальное значение=2,13) 2,2 2,69 3,28 3,99 4,82 5,78
Net debt / Revenue (начальное значение=1) 1 1,26 1,6 2,05 2,63 3,41
Среднегодовая фактическая инфляция 20%
^ERITDA 1 | 0,9 | 0,8 | 0,7 | 0,6 | 0,5
Net debt / EBITDA (началь- 2 2,37 2,81 3,34 3,99 4,77
ное значение=2)
Net debt / FCFF (начальное 2,5 2,61 3,03 3,52 4,08 4,71
значение=2,13)
Net debt / Revenue (началь- 1 1,18 1,40 1,67 1,99 2,39
ное значение=1)
Среднегодовая фактическая инфляция 10%
^EBITDA 1 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5
Net debt / EBITDA (началь- 2 2,19 2,4 2,64 2,9 3,18
ное значение=2)
Net debt / FCFF (начальное 2,3 2,51 2,73 2,97 3,23 3,51
значение=2,13)
Net debt / Revenue (началь- 1 1,1 1,2 1,32 1,45 1,59
ное значение=1)
Источник: Составлено авторами на основании проведенных расчетов.
Изначальное отношение чистого долга к EBITDA, равное 2, является приемлемым для крупных компаний из капиталоемких отраслей. Однако дальнейший рост такой долговой нагрузки не является приемлемым, так как создает кредитные риски, ведет к снижению дивидендных выплат в краткосрочной перспективе, и не является желательным ни с точки зрения кредиторов, ни с точки зрения акционеров заемщика.
Таким образом, если при росте цен компания не может увеличивать EBITDA, по-крайней мере, на 80-90%, то в результате увеличенный номинал приведет к чрезмерному росту долговой нагрузки.
Таким образом, основная причина, по которой компании не могут эмитировать облигации с индексированным номиналом - не сама по себе потенциально высокая инфляция, а неспособность компаний увеличивать денежные потоки пропорционально инфляции. Такие облигации могут эмитировать компании либо с изначально низкой долговой нагрузкой в умеренном объеме, либо которые могут увеличивать денежные потоки пропорционально инфляции. Однако такие облигации являются привлекательным инструментом для инвестиций домохозяйств, так как они обеспечивают полную защиту от непредвиденной инфляции.
Корпоративные облигации с купоном, зависящим от инфляции
Структура денежных потоков по облигациям с купоном, зависящим от инфляции, выглядит следующим образом:
(3) Ct = {C+ щ)* N
(4) Nt = N
где Ct - купон, уплачиваемый в момент времени t, nt - величина инфляции за период t, С - фиксированная купонная ставка, N - фиксированный номинал.
Как видно из формулы, номинал таких облигаций не индексируется. Однако каждая купонная выплата определяется не только номиналом и фиксированной купонной ставкой, но и величиной инфляции за период. Такие облигации эмитируются компаниями существенно более часто, чем
х
X
о
го А с.
X
го m
о
м о м м
облигации с индексируемым номиналом. Одна из основных причин этого заключается в том, что при эмиссии таких облигаций непредвиденная инфляция не приводит к увеличению долговой нагрузки.
Мы построили финансовые модели для случая, когда компания эмитирует облигации с купоном, зависящим от уровня инфляции. В зависимости от ЯЕВ1ТВА (при моделировании предполагалось, что долг взят на 10 лет, фактическая инфляции составляет 30% в год):
инфляции. Следует рассмотреть, что потеряет инвестор с точки зрения защиты от непредвиденной инфляции в случае, если он вкладывает деньги не в облигации с индексируемым номиналом, а в облигации с купоном, зависящим от инфляции.
Для количественной оценки мы сравнили потери покупательной способности инвестора в случае непредвиденной инфляции (рассчитано для 10-ти летних облигаций, Н1 - гиперинфляция, 2000% в год).
Таблица 2
Динамика показателей долговой нагрузки компании-эмитента облигаций с купонной ставкой, зависящей от инфляции, в зависимости от фактической среднегодовой инфля-
Таблица 3
Потери покупательной способности облигаций в зависимо-
СЧ СЧ О
сч
О Ш
m
X
<
m о х
X
Среднегодовая фактическая инфляция 30%
^EBITDA 1 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5
Net debt/EBITDA (начальное значение=2) 0,15 0,18 0,23 0,3 0,38 0,49
Net debt/FCFF (начальное значение=2,13) 0,18 0,22 0,28 0,36 0,46 0,59
Net debt/ Revenue (начальное значение=1) 0,07 0,09 0,12 0,15 0,19 0,25
Среднегодовая фактическая инфляция 20%
^EBITDA 1 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5
Net debt/EBITDA (начальное значение=2) 0,32 0,38 0,45 0,54 0,64 0,77
Net debt/FCFF (начальное значение=2,13) 0,39 0,46 0,55 0,64 0,76 0,9
Net debt/ Revenue (начальное значение=1) 0,16 0,19 0,23 0,27 0,32 0,39
Среднегодовая фактическая инфляция 10%
^EBITDA 1 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5
Net debt/EBITDA (начальное значение=2) 0,77 0,84 0,93 1,02 1,12 1,23
Net debt/FCFF (начальное значение=2,13) 0,92 1 1,1 1,2 1,31 1,42
Net debt/ Revenue (начальное значение=1) 0,39 0,42 0,46 0,51 0,56 0,61
Среднегодовая непредвиденная инфляция 5 п.п. 10 п.п. 25 п.п. HI
Приведенная стоимость потерь покупательной способности облигаций с индексируемым номиналом, в % от номинала 0% 0% 0% 0%
Приведенная стоимость потерь покупательной способности облигаций с купоном, зависящим от инфляции, в % от номинала 1,04% 1,72% 2,74% 3,9%
Приведенная стоимость потерь покупательной способности обыкновенных облигаций, в % от номинала 26,05% 43,22% 69,07% 99,93%
Источник: Составлено авторами на основании проведенных расчетов.
Как видно из таблицы 3, при эмиссии облигаций с купоном, зависящим от инфляции, у компании при более высокой инфляции существенно улучшаются показатели долговой нагрузки. Это происходит в силу того, что даже при невысокой ЯЕВ1ТОАденежные потоки растут, а величина долга (номинал облигации) остается неизменным.
Только при негативных значениях ЯЕВ1ТОА (когда рост инфляции приводит к снижению прибыли в номинальном выражении) возможно ухудшение показателей долговой нагрузки. Таким образом, выпуск таких облигаций существенно более привлекателен для капиталоемких нефинансовых компаний.
Рассматривая облигации с индексируемым номиналом было отмечено, что они обеспечивают полную защиту для инвестора от непредвиденной
Источник: Составлено авторами на основании проведенных расчетов.
Таким образом, облигации с купоном, привязанным к инфляции, защищают от непредвиденной инфляции почти так же качественно, как и облигации с индексируемым номиналом. Даже в случае гиперинфляции потери покупательной способности будущих доходов по таким облигациям составят менее 4% от номинала, что можно считать очень качественной защитой с точки зрения инвесторов.
Чтобы рассмотреть целостную картину мы провели 100 000 симуляций с использованием метода Монте-Карло, изменяя такие входные параметры, как фактическая инфляция, инфляционные ожидания, реальная процентная ставка, премия за риск инфляции, срок погашения облигации. В таблице показаны полученные оценки вероятности того, что потери покупательной способности по каждому типу облигаций будут больше определенной доли от ее внутренней стоимости на момент приобретения.
Так, для облигаций с индексируемым номиналом такие потери равны нулю. Для облигаций с купоном, который зависит от инфляции, вероятность
потерь более 5% составляет около 5,2%. Вероятность потерь более 10% покупательной способности близка к 0, основной риск покупательной способности по таким облигациям происходит из-за обесценения номинала, а при высокой инфляции повышенные купоны почти во всех сценариях обеспечивают защиту более 90% покупательной способности номинала. В то же время инвесторы, вкладывающие средства в обыкновенные облигации, с высокой вероятностью столкнутся с потерями от непредвиденной инфляции. Например, потери покупательной способности составят более 20% от внутренней стоимости с 35% вероятностью, что формирует очень существенный риск для инвесторов.
Таблица 4
Моделирование вероятностного распределения потерь покупательной способности облигаций на основе метода
Потери покупательной способности вследствие непредвиденной инфляции, в % от внутренней стоимости в t=0 >5% >10% >20% >50%
Вероятность потерь для облигаций с индексированным номиналом 0% 0% 0% 0%
Вероятность потерь для облигаций с купоном, зависящим от инфляции 5,2% <0,01% <0,01% <0,01%
Вероятность потерь для обыкновенных облигаций 46% 43% 35% 16%
Источник: Составлено авторами на основании проведенных расчетов.
Таким образом, даже для широкого ряда возможных сценариев можно сделать вывод, что облигации с купоном, зависящим от инфляции, по защитным характеристикам от непредвиденной инфляции хоть и немного уступают облигациям с индексированным номиналом, однако существенно превосходят обыкновенные облигации. Таким образом, домохозяйства, а также финансовые институты (для которых домохозяйства являются источником пассивов), могут быть заинтересованы в инвестировании в облигации с купоном, зависящим от инфляции. При этом эмиссия таких облигаций существенно более целесообразна для нефинансовых компаний, чем облигаций с индексируемым номиналом.
На практике корпоративные облигации с купоном, зависящим от инфляции, более распространены, чем корпоративные облигации с индексируемым номиналом. Например, облигации с купоном, привязанным к значению инфляции эмитировали Север-Западная концессионная компания, Вимм-Билль-Данн, РЖД. Однако несмотря на бо-
лее высокую популярность таких облигаций относительно корпоративных облигаций с индексированным номиналом, их доля в общем выпуске корпоративных облигаций невысока.
Выводы и направления для будущих исследований
В настоящей статье впервые было показано, что облигации с купоном, зависящим от инфляции, почти также хорошо защищают от непредвиденной инфляции, как и облигации с индексированным номиналом. Однако, первый вид облигаций может привести к предельному уровню долговой нагрузки нефинансовых компаний, что связано с отсутствием постоянной возможности увеличения денежных потоков относительно инфляции.
Литература
1. Аганбегян А. Финансы, бюджет и банки в новой России. - Litres, 2019.
2. Гуров И.Н., Бобков Г.А. Премии за риск инфляции в структуре процентных ставок в России в 2003-2018 годах. Вестник института экономики РАН. №5 2018.
3. Гуров И.Н. Инфляционные ожидания как фактор инвестиционной привлекательности финансовых активов в России. Научные исследования экономического факультета. Электронный журнал. Том 6. Выпуск 1. 2014. с.79-90. - 1 п.л.
4. Гуров И.Н. Управление инфляционными ожиданиями как метод развития долгосрочного финансирования нефинансовых компаний в России. Кандидатская диссертация. На правах рукописи // 2015.
5. Ang A., Briere M., Signori O. Inflation and Individual Equities. National Bureau of Economic Research. Working Paper № 17798. 2012.
6. Burger J. D., Warnock F. E. Local currency bond markets //IMF Staff papers. - 2006. - Т. 53. -№. 1. - С. 133-146.
7. Cartea, Á., Saúl, J., & Toro, J. (2012). Optimal portfolio choice in real terms: Measuring the benefits of TIPS. Journal of Empirical Finance, 19(5), 721-740.
8. Downing C., Longstaff F., Rierson M. Inflation Tracking Portfolio. National Bureau of Economic Research. Working Paper № 18135. 2012.
9. Eichengreen B., Luengnaruemitchai P. Why doesn't Asia have bigger bond markets?. - National Bureau of Economic Research, 2004. - №. w10576.
10. Fleckenstein M., Longstaff F., Lustig H. Why Does the Treasury Issue TIPS? The TIPS-Treasury Bond Puzzle. UCLA Anderson School. 2010.
11. Fleming M. J., Krishnan N. The microstructure of the TIPS market //Economic Policy Review. - 2012.
12. G30 Working Group et al. Long-term Finance and Economic Growth //The Group of Thirty. - 2013.
13.Ge Y. et al. State ownership and the cost of debt: Evidence from corporate bond issuances in
x x О го А С.
X
го m
о
м о м м
China //Research in International Business and Finance. - 2020. - T. 52. - C. 101164.
14. Kowalewski O., Pisany P. What drove the growth of the corporate bond markets in Asia? //Research in International Business and Finance. -2019. - T. 48. - C. 365-380.
15. Laatsch F. E., Klein D. P. The nominal duration of TIPS bonds //Review of Financial Economics. -2005. - T. 14. - №. 1. - C. 47-60.
16.Olibe, K. O., Rezaee, Z., Flagg, J., & Ott, R. Corporate diversification, debt maturity structures and firm value: The role of geographic segment data //The Quarterly Review of Economics and Finance. - 2019. - T. 74. - C. 206-219.
17. Park C. Y. Developing local currency bond markets in Asia //Emerging Markets Finance and Trade. - 2017. - T. 53. - №. 12. - C. 2826-2844.
18. Roll R. Empirical TIPS. Financial Analysts Journal 60 (Jan-Feb). 31-53. 2004.
Risk assessments of inflation-protected corporate bonds based on
financial modeling and the application of the Monte Carlo method Gurov I.N., Burdin T.T.
Moscow State University named after M.V. Lomonosov
JEL classification: G20, G24, G28, H25, H30, H60, H72, H81, K22, K34
This article provides a comparative analysis of the risks of corporate bonds with inflation protection (bonds with an indexed par value and bonds with a coupon rate linked to inflation). The purpose of the article is to assess the risks of such financial instruments for investors and issuers. In the process of research, such methods as analysis, synthesis, financial modeling, Monte Carlo modeling were used. The authors show that corporate bonds with an indexed par value are not widely used due to excessively high solvency risks for the issuer. At the same time, the article shows that bonds with a coupon rate linked to inflation provide almost the same protection against unexpected inflation for investors as bonds with an indexed par, but at the same time they are less risky for the issuer than bonds with an indexed par. Keywords: bonds with inflation protection, bonds with indexed face value, corporate bonds, inflation risk.
References
1. Aganbegyan A. Finance, budget and banks in the new Russia. - Literes,
2019.
2. Gurov I.N., Bobkov G.A. Inflation risk premiums in the structure of interest
rates in Russia in 2003-2018. Bulletin of the Institute of Economics of the Russian Academy of Sciences. No. 5 2018.
3. Gurov I.N. Inflation expectations as a factor of investment attractiveness of
financial assets in Russia. Scientific research of the Faculty of Economics. Electronic journal. Volume 6. Issue 1. 2014. pp.79-90. - 1 p.l.
4. Gurov I.N. Managing inflation expectations as a method for developing
long-term financing of non-financial companies in Russia. PhD thesis. As a manuscript // 2015.
5. Ang A., Briere M., Signori O. Inflation and Individual Equities. National
Bureau of Economic Research. Working Paper No. 17798. 2012.
6. Burger J. D., Warnock F. E. Local currency bond markets //IMF Staff
papers. - 2006. - T. 53. - No. 1. - S. 133-146.
7. Cartea, Á., Saúl, J., & Toro, J. (2012). Optimal portfolio choice in real terms:
Measuring the benefits of TIPS. Journal of Empirical Finance, 19(5), 721740.
8. Downing C., Longstaff F., Rierson M. Inflation Tracking Portfolio. National
Bureau of Economic Research. Working Paper No. 18135. 2012.
9. Eichengreen B., Luengnaruemitchai P. Why doesn't Asia have bigger bond
markets?. - National Bureau of Economic Research, 2004. - no. w10576.
10. Fleckenstein M., Longstaff F., Lustig H. Why Does the Treasury Issue TIPS? The TIPS Treasury Bond Puzzle. UCLA Anderson School. 2010.
11. Fleming M. J., Krishnan N. The microstructure of the TIPS market // Economic Policy Review. - 2012.
12. G30 Working Group et al. Long-term Finance and Economic Growth //The
Group of Thirty. - 2013.
13. Ge Y. et al. State ownership and the cost of debt: Evidence from corporate
bond issuances in China //Research in International Business and Finance. - 2020. - T. 52. - S. 101164.
14. Kowalewski O., Pisany P. What drove the growth of the corporate bond markets in Asia? //Research in International Business and Finance. -2019. - T. 48. - S. 365-380.
15. Laatsch F. E., Klein D. P. The nominal duration of TIPS bonds // Review of Financial Economics. - 2005. - T. 14. - No. 1. - S. 47-60.
16. Olibe, K. O., Rezaee, Z., Flagg, J., & Ott, R. Corporate diversification, debt maturity structures and firm value: The role of geographic segment data // The Quarterly Review of Economics and Finance. - 2019. - T. 74. - S. 206-219.
17. Park C. Y. Developing local currency bond markets in Asia // Emerging Markets Finance and Trade. - 2017. - T. 53. - No. 12. - S. 2826-2844.
18. Roll R. Empirical TIPS. Financial Analysts Journal 60 (Jan-Feb). 31-53. 2004.
CN CN O
es
O m m x
<
m o x
X
