CC BY
70
ОСОБЕННОСТИ ВЗАИМОСВЯЗИ МЕЖДУ ИНВЕСТИЦИОННЫМИ ПРОЦЕССАМИ НА ФОНДОВОМ РЫНКЕ И В РЕАЛЬНОМ СЕКТОРЕ РОССИЙСКОЙ ЭКОНОМИКИ
Корольков В.Е., Профессор Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации.
Аннотация. Статья рассматривает взаимосвязи между инвестиционными процессами на Российском фондовом рынке и реальным сектором экономики.
Ключевые слова: фондовый рынок, реальный сектор экономики, финансовый кризис.
FEATURES OF THE RELATIONSHIP BETWEEN INVESTMENT PROCESSES ON THE STOCK MARKET AND REAL SECTOR RUSSIAN ECONOMY
Korolkov VE, Professor of Finance Academy under the Government of Russian Federation.
Annotation. This article is dedicated to the links between stock market and real sector of Russian economy. Keywords: stock market, real sector of economy, financial crisis.
В последние годы, которые предшествовали началу финансового кризиса, приток зарубежных капиталовложений в реальный сектор страны и на ее фондовый рынок характеризовался рядом особенностей. Так в 2005-2007 годы наметилась тенденция увеличения доли зарубежных инвесторов на российском фондовом рынке [1]. Причем данная тенденция связана с развитием финансовой инфраструктуры фондового рынка - объединение, и как следствие укрупнение брокерских компаний, расчетных депозитариев, клиринговых центров и фондовых бирж. В связи с тем, что российские частные и институциональные инвесторы пока еще малочисленны, основными иностранными инвесторами, на российском фондовом рынке, являются международные инвестиционные фонды. При формировании своих инвестиционных портфелей эти фонды ориентируются, как правило, на мнения признанных в мире рейтинговых агентств, которые не дают России наивысших рейтингов.
Поэтому крупнейшие зарубежные глобальные инвестиционные и пенсионные фонды, использующие накопления розничных инвесторов, пока не являются весомым источником портфельных инвестиций в Россию [1].
Иностранные инвестиционные фонды, которые действовали на российском фондовом рынке перед началом кризиса, являлись преимущественно хедж-
фондами. Хедж-фонд включает большое количество финансовых институтов, имеющих различные организационно-правовые формы, и поэтому отличается некоторой размытостью. Фактически хедж-фонд представляет собой пул денежных средств, принадлежащих частным лицам, которые имеют инвестиции
свыше 5 млн. долларов, или группе так называемых «квалифицированных покупателей» (вложения в ценные бумаги на сумму не менее 25 млн. долларов), и предназначенных для инвестирования в ценные бумаги и другие финансовые инструменты, с целью извлечения дохода. Вместе с этим, многие хедж-фонды зарегистрированы в оффшорных зонах, что позволяет им избегать уплаты налогов. Хедж - фонды отличает от других инвестиционных фондов то, что они зачастую осуществляют особенно рискованные операции с привлечением заемных средств с целью максимального использования «эффекта финансового рычага». При этом они очень активно производят операции с форвардными и фьючерсными контрактами.
Есть основания полагать, что хедж-фонды с помощью целенаправленных и скоординированных действий в очень большой степени содействовали развитию кризиса европейского валютного механизма в 1992 г. и азиатского финансового кризиса в 1997 г.[2].
Более того, заместитель Председателя Банка России К. Корищенко считает, что хедж - фонды, работающие на финансовых рынках, «выступают сегодня настоящими аккумуляторами проблем», а это требует ужесточения надзора за ними [3].
Таким образом, иностранный капитал производит инвестиции на российском рынке ценных бумаг преимущественно через различные фонды. При этом влияние данной структуры зарубежных инвесторов на российскую экономику неоднозначно. С одной стороны, требования этой категории инвесторов способствуют повышению оперативности и качеству обслуживания, а также развитию информационных технологий. В то же время, отрицательное влияние может оказать большое количество рисковых операций, проводимых иностранными фондами.
Таким образом, инвестиции в Россию представлены преимущественно венчурным капиталом. Общая структура иностранного инвестиционного капитала в экономику России в предкризисный период, приведена на рис. 1 [4].
Рисунок. 1 Структура иностранных инвестиций в российскую экономику.
Мир ов ой инв естиционньш
До 40% До 48% До 5%
▼ 1 Г ▼
Венчурньш Портфельные Прямые
капитал инвестиции инвестиции
Анализ структуры иностранных инвестиций в российскую экономику показывает, что по объему инвестиции разделились примерно поровну между финансовыми инвестициями на фондовом рынке и прямыми инвестициями в предприятия реального сектора экономики. Поэтому для эффективного развития экономики важна роль этих обоих направлений инвестиционного процесса.
По отношению иностранных инвесторов к работе на российском рынке, в том числе фондовом, можно судить о состоянии инвестиционного климата в России. В отличие от отечественных инвесторов, ограниченных правилами валютного регулирования, иной пред-
Бизнес в законе
3'2010
принимательской культурой, языком и потому ориентированных на работу в России, иностранные инвесторы значительно свободнее в выборе мест приложения своим капиталам.
Основная масса иностранных фондов пришла на российский фондовый рынок в 1995-м - начале 1997 г. Новая волна их прихода на этот рынок началась с 2002 г. - после преодоления последствий дефолта 1998 г. и по мере повышения кредитных рейтингов России.
Так по данным официальной Российской статистики
о динамике портфельных инвестиций, поступивших от иностранных инвесторов в 1995-2007 гг. представлены в табл. 1 [5].
Таблица 1. Зарубежные портфельные инвестиции в экономику России 1995-2007 гг., млн. долл. США._
1995 2000 2005 2006 2007
-1 -411 -10 6 -
705 666 248 7039
Для анализа данных, приведенных в табл. 1, необходимо дополнительно учесть следующие факторы.
Во-первых, эти данные отражают показатели стоимости приобретения иностранными инвесторами акций и ценных долговых бумаг на первичном рынке в основном без учета операции на вторичном рынке ценных бумаг.
Во-вторых, не все вложения капитала нерезидентами в объекты предпринимательской деятельности на территории России являются в полном смысле слова «иностранными». Это связано с тем, что соответствующие данные включают вложения зарубежных филиалов российских компаний, находящихся преимущественно в оффшорных зонах, т. е. аффинированных структур российских корпораций или финансовых компаний. При этом информация о подобных сделках поступает не системно и, кроме того, не является полной и прозрачной [1].
Кроме того, данные государственной статистики о зарубежных портфельных инвестициях в российскую экономику несколько расходятся с данными Центрального банка Российской Федерации, которые содержатся в публикациях платежного баланса России. Так, за 1995-2006 гг. суммарная величина портфельных инвестиций, полученная с использованием данных платежного баланса, составляет 20,7 млрд. долларов, что более чем три раза превышает соответствующий показатель статистики, эквивалентный 6,5 млрд. долларов [2].
Эти расхождения можно объяснить тем, что данные платежного баланса учитывают постоянное превышение покупок нерезидентами ценных бумаг над продажами на вторичном рынке, а также реинвестирование доходов на их российские капиталовложения, а на него в показателях платежного баланса приходится весомая доля общей суммы зарубежных инвестиций в Россию. Кроме того, что касается портфельных инвестиций, то причину большого разрыва между данными Банка России и государственной статистики следует, по-видимому, искать в том, что первые включают инвестиции нерезидентов в российские еврооблигации, которые, как можно судить, не находят отражения во вторых.
Следует отметить, что в отличие от данных государственной статистики, демонстрирующих однозначно положительную динамику объема зарубежных портфельных инвестиций в 1995-2007 гг., цифры Банка России позволяют судить о максимальном увеличении
указанного показателя в 2005 г. с последующим уменьшением в 2006 г.
На начало 2007 г. стоимость вложений иностранных портфельных инвестиционных фондов в Россию составляла около 23 млрд. долларов [6], а по сведениям российской компании «Тройка Диалог» - порядка 35 млрд. долларов. Правда, к июню 2007 г. объем соответствующих зарубежных инвестиций уменьшился, по данным указанной компании, до уровня менее 30 млрд. долларов [1]. Это было связано, главным образом, с возникшими проблемами на мировых финансовых рынках, резким ростом волатильности этих рынков, что, естественно, ограничивало возможности нерезидентов осуществлять вложения в российские ценные бумаги.
Иностранные инвестиции в Россию резко сократились в первом квартале 2008 года, равно как и российские - за рубеж. Главная причина - финансовый кризис. Что же касается сокращения притока иностранных средств в Россию, то он совсем не значит, что инвесторы разочаровались в нашей экономике, считает начальник аналитического управления ИК «Совлинк» Михаил Армяков. Просто инвесторам «приходится «закрывать дыры», образовавшиеся на других рынках, средствами, полученными на успешных рынках», полагает эксперт [7].
Тем не менее, согласно данным EPFR (Emerging Portfolio Fund Research) в первом квартале 2008 года фонды, ориентированные на Россию, получили от инвесторов 1,178 млрд. долларов или 16,1% активов на начало года, притом, что по развивающимся рынкам в целом был отток в 3,59% [6].
По мнению многих экспертов, дальнейшая динамика иностранных портфельных инвестиций во многом зависит от состояния мировой экономики. В частности Михаил Армяков отмечает, что Россия не является изолированной системой, поэтому любые негативные тенденции будут отражаться и на нас [7].
В целом, проанализировав различные источники, можно сделать выводы о том, что, начиная с 1995г. объемы иностранных портфельных инвестиций в российскую экономику характеризовались преимущественно положительной динамикой, что объясняется стабилизацией политической обстановки в России, повышением ее кредитных рейтингов ведущими агентствами, а также более высокой доходностью инструментов фондового рынка. Тем не менее, с начала 2008 г. иностранные инвестиции в Россию, в том числе и портфельные инвесторы, сокращаются в связи с общемировым кризисом.
Российский рынок ценных бумаг сформировался в 90-х годах. Однако до настоящего момента он воспринимается как обособленная часть экономики, слабо связанная с ее реальным сектором. Данное обстоятельство не позволяет использовать инструменты фондового рынка для обеспечения роста эффективности реального сектора экономики.
При этом наблюдается несоответствие моделей фондового рынка и реального сектора. Так, развитие рынка ценных бумаг соответствует англоамериканской модели, в то время как предприятия реального сектора функционируют в рамках японской модели [8]. Следует отметить, что в англоамериканской модели главным источником финансирования реального сектора является рынок ценных бумаг, обеспечивающий перераспределение капитала в пользу наиболее эффективных предприятий и отраслей.
В японской модели основными источниками финансирования являются банковское кредитование и участие в акционерном капитале. В рамках данной модели формируются крепкие долгосрочные связи различных финансовых и нефинансовых институтов, а также связи на основе взаимной торговли.
Несоответствие моделей развития реального и финансового секторов экономики свидетельствует о неадекватности институционального построения рынка ценных бумаг относительно реального сектора. В итоге фондовый рынок не достаточно востребован реальным сектором в качестве механизма привлечения ресурсов.
К тому же, с целью в сжатые сроки создать «развитый фондовый рынок» на рынок постоянно выводились новые финансовые инструменты, что способствовало повышению его спекулятивности.
В результате, с одной стороны, сложился узко конъюнктурный подход профессиональных участников рынка к оценке ситуации, который базируется на анализе показателей финансовой и политической конъюнктуры, таких как инфляционные ожидания, динамика кредитного рейтинга Российской Федерации, ситуация на международных финансовых рынках, поведение иностранных инвесторов и т.п. Как следствие, при принятии решений об инвестициях почти не учитываются экономические показатели, что мешает направлять финансовые потоки в отрасли, наиболее эффективно использующие капитальные вложения, и не высвечивается главная проблема российской экономики - ее невысокая эффективность.
В свою очередь, преобладание спекулятивных потоков на фондовом рынке ведет к появлению возможности использовать его в целях распределения продуктов труда независимо от трудового вклада, путем искусственного манипулирования внутренними финансовыми потоками, смешивания фиктивного и реального капитала. В конечном счете, это влечет за собой генерацию необеспеченных денег, нарушение торгового баланса и ускорение инфляции.
Как было отмечено ранее, доля прямых капиталовложений (т.е. средств, направляемых в реальный сектор) в общем объеме зарубежных инвестиций в российскую экономику имеет тенденцию к снижению. Так, в 1995 г. данный показатель составлял 67,7%, в 2006 - 24,8%, в 2007 - 23,0% [5].
Многие аналитики объясняют такую структуру тем, что реальный сектор России проигрывает в конкуренции за привлечение капитала другим потенциальным реципиентам по многим параметрам. Среди них -сложность и многочисленность процедур, требующихся для запуска бизнеса,
Высокий уровень бюрократии при принятии решений, высокие издержки при прохождении импортного оборудования через таможню, неудовлетворительная работа правоохранительных и судебных органов и т.д.
Таким образом, в настоящее время наблюдается некоторая обособленность российского фондового рынка от реального сектора страны. При этом отечественный рынок ценных бумаг является спекулятивным, привлекающим инвесторов высокой доходностью. В то время как, инвестирование в реальный сектор связано со сложностью открытия и ведения бизнеса, проблемами коррупции, бюрократизации и т. д. В связи с этим, в последние годы наблюдается снижение доли прямых
инвестиций в общем объеме капиталовложений в страну.
Список литературы:
1 Смыслов Д.В. Иностранный капитал на фондовом рынке России// Деньги и кредит. - 2008. - №1.
2. Камакин А. Турбулентность-3//Итоги. - 2007. -№40.
3. Сайт Центрального Банка РФ. [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.cbr.ru, свободный.
4. Кудрин А.: Глобальный финансовый кризис стал
причиной оттока из России порядка $10-15 млрд. [Электронный ресурс]. - Режим доступа:
http://www.volgainform.ru/allnews/1057920/, свободный.
5. Федеральная служба государственной статистики/ Официальный сайт. [Электронный ресурс]. - Режим доступа: www.gks.ru , свободный.
6. Сайт компании EPFR. [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.emergingportfolio.com, свободный.
7. Кризис оставил деньги дома 22.05.08 [Электронный ресурс]. - Режим доступа:
http://do.uz/financial/Krizis-ostavil-dengi-doma/, свободный.
8. В. В. Андреев. Вопросы перехода России на инновационный путь развития в условиях глобализации Ноябрь, 2007. [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.cemi.rssi.ru/mei/articles/andreev07-3.pdf, свободный.
