CC BY
281
Финансы инноваций
УДК 336:001.895(045)
ОСОБЕННОСТИ МЕХАниЗМА
финансирования инновационных процессов модернизации экономики
А. Г. БУРУТИН, кандидат политических наук, заместитель директора Институт проблем экономической безопасности и стратегического планирования Финансового университета при Правительстве Российской Федерации E-mail: alex. burutin @yandex. ru Т. Н. СЕДАШ, кандидат экономических наук, доцент кафедры инвестиционного менеджмента
E-mail: t_sedash@mail. ru Л. А. СЕТЧЕНКОВА, кандидат экономических наук, доцент кафедры инвестиционного менеджмента
Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации E-mail: sela117@mail. ru
Статья посвящена анализу зарубежного и российского опыта финансирования инновационной деятельности и особенностям механизма финансирования инновационных процессов модернизации экономики. Рассмотрены особенности финансирования инноваций на макроуровне (государственное финансирование и создание благоприятных условий для развития инновационного бизнеса) и на микроуровне (венчурное финансирование отдельного инновационного предприятия), а также раскрыта роль в процессе финансирования инновационной деятельности профессиональных венчурных инвесторов (бизнес-ангелов, венчурных компаний и фондов, фондов прямых инвестиций).
Ключевые слова: инновации, механизм финансирования, государственное финансирование, инновационный проект, венчурные инвестиции, венчурные инвесторы.
Важной задачей, поставленной в Концепции долгосрочного социально-экономического развития Российской Федерации на период до 2020 г., является переход российской экономики от экспортно-сырьевого к инновационному социально ориентированному типу развития. Для успешной модернизации экономики доля экономики знаний и высокотехнологичного сектора в валовом внутреннем продукте (ВВП) должна составлять не менее 17 %. Внутренние затраты на исследования и разработки должны подняться до 2,5—3 % ВВП в 2020 г. (2007 г. — 1,1 % ВВП) при кардинальном повышении результативности фундаментальных и прикладных исследований и разработок [4].
Для решения поставленной задачи необходимо разработать ряд вопросов, связанных с подходами
к модернизации российской экономики, совершенствованием инфраструктуры инновационного рынка, созданием и функционированием механизма финансирования инновационных процессов в экономике.
Особенности механизма финансирования инноваций необходимо рассматривать на двух уровнях:
— на макроуровне — это государственное финансирование и создание благоприятных условий для развития инновационного бизнеса;
— на микроуровне — это финансирование (как правило, венчурного) отдельного инновационного предприятия (проекта).
Государственное участие в инновационной и инвестиционной деятельности в виде непосредственной финансовой поддержки за счет бюджетных средств (прямое финансирование) широко используется в мировой практике. Так, в США, Франции и ряде других стран прямое финансирование государства достигает 50 % расходов на создание новой продукции и технологий. Причем прямое финансирование инновационных компаний может осуществляться посредством предоставления субсидий, займов на льготных условиях, грантов, а также на условиях закрепления в государственной собственности части акций акционерных обществ, создаваемых для реализации инновационного проекта. Кроме этого, в качестве государственной поддержки используется предоставление гарантий возмещения части вложенных инвестором средств. Например, в Германии предоставляются безвозмездные ссуды на покрытие 50 % затрат на внедрение новшеств, а в США ряд государственных органов имеет право предо-ставлять гранты для поддержки инновационных проектов (при условии, что размер такого гранта не будет превышать 75 % от стоимости проекта). В ряде государств правительством создаются специальные комитеты, финансирующие компании, работающие в инновационной сфере. Так, в Индии в 1996 г. был создан Совет по технологическому развитию, оказывающий финансовую поддержку компаниям на стадии расширения в виде льготных кредитов и участия в уставном капитале инновационных компаний.
При прямом финансировании инновационной деятельности в первую очередь государственную поддержку получают:
1) компании, занятые в приоритетных секторах экономики, развитие которых является жизненно
важным для общества (оборонная промышленность, транспорт, здравоохранение, образование, культура, экология);
2) компании, осуществляющие заказы для государственных нужд, а также академические организации и университеты, выполняющие научно-исследовательские проекты, которые хотя и имеют перспективный характер, но связаны с высокими рисками, вследствие чего они не представляют интереса для коммерческих инвесторов. Так, например, в Германии до 80 % исследовательской деятельности вузов осуществляется за счет государственных грантов, выделяемых пятью крупными научными обществами;
3) малые инновационные предприятия.
Поддержке малых инновационных фирм уделяется большое внимание в таких странах, как Великобритания, КНР, США, Франция, поскольку считается, что мелкий и средний наукоемкий бизнес является наиболее эффективным в создании новых продуктов и технологий в расчете на единицу затрат на исследования и разработки.
Спецификой прямого финансирования инноваций в России является возможность их инвестирования не только непосредственно за счет средств бюджета, но и за счет нецентрализованного государственного финансирования. Так, в 2011г. по поручению правительства 47 компаний с госучастием подготовили программы инновационного развития. По предварительным данным, к 2013 г. их расходы на НИОКР планируется увеличить до 450 млрд руб. А в целом общие затраты на реализацию программ составят 1,44 трлн руб. [7].
Наряду с прямым финансированием инновационной сферы в мировой практике важное значение уделяется косвенному финансированию, т. е. созданию благоприятных условий для использования рыночного механизма привлечения средств. К ним относятся:
1) предоставление фирме права на ускоренную амортизацию (вплоть до немедленного списания и включения в текущие расходы) для отдельных видов оборудования, используемых в инновационной деятельности;
2) льготное налогообложение для компаний, задействованных в инновационной сфере, в том числе это исключение из налогообложения затрат на НИОКР, льготное налогообложение университетов и НИИ (США, Великобритания, Индия, Китай, Япония);
3) предоставление инвестиционного налогового кредита (отсрочка уплаты налога на прибыль на сумму осуществленных инвестиций) для инвестиций в высокотехнологичное оборудование (наблюдается во многих странах);
4) создание фондов внедрения инноваций с учетом возможного коммерческого риска (Англия, Швейцария, Германия, Франция, Нидерланды);
5) создание сети фондов венчурного капитала, финансирующей инновационные проекты малых и средних компаний (во всех странах);
6) снижение государственных пошлин для индивидуальных изобретателей и представление им налоговых льгот (Австрия, Германия, США, Япония и др.), а также создание специальной инфраструктуры для их поддержки и экономического страхования (Япония);
7) отсрочка уплаты пошлин или освобождение от них (если изобретение касается экономии энергии (Австрия);
8) бесплатные услуги патентных поверенных по заявкам индивидуальных изобретателей, освобождение от уплаты пошлин (Нидерланды, Германия, Япония, Индия);
9) законодательное обеспечение защиты интеллектуальной собственности и авторских прав (во всех развитых странах);
10) государственные программы по снижению рисков и возмещению рисковых убытков (США, Япония);
11) создание сети научных парков, бизнес-инкубаторов и зон технологического развития (практически во всех странах);
12) развитие инфраструктуры, связанной с инновационным бизнесом, и выработка мер, призванных облегчить коммерческое использование результатов интеллектуальной деятельности (США, Швеция, Франция и ряд других стран).
В рамках Европейского союза с 2006 г. действует принятый Европейской комиссией документ «Инновационная стратегия — внедрение знаний в практику» (Putting knowledge into practice: A broad-based innovation strategy for the E, COM (2006) 502), в котором особое внимание уделяется следующим методам стимулирования инновационной деятельности:
1) создание и развитие кластеров (система взаимосвязанных предприятий, исследовательских институтов, расположенных в одном месте);
2) создание компаний совместно с бизнесом и научно-исследовательскими институтами;
3) введение налоговых льгот для инновационных предприятий.
Налоговые льготы для организаций, занимающихся исследованиями и разработками, широко используются во всех странах мира и являются ключевыми в косвенном финансировании инноваций. Например, в Великобритании компании, инвестирующие в научную деятельность более 10 тыс. фунтов стерлингов ежегодно, получают право на налоговые вычеты по налогу на прибыль. В Германии в соответствии с законом о стимулировании рискового капитала предусмотрены налоговые льготы для инициаторов создания фондов рискового капитала (например освобождение от налогов на 50 %). Во Франции предусмотрен налоговый вычет на исследования (30 % от расходов предприятия на НИОКР в пределах 100 млн евро плюс 5 % от расходов сверх этой суммы), кроме того, предоставляются налоговые льготы на расходы на получение патентов. В отношении ряда предприятий установлен особый налоговый режим. В Индии, где одним из основных элементов инновационной системы являются технологические парки и инкубаторы, для предприятий, входящих в технопарк, предусмотрены налоговые и таможенные льготы.
В российском налоговом законодательстве также закреплен ряд мер по стимулированию инноваций, основными из которых являются:
1) возможность ускоренной амортизации основных средств с помощью «амортизационной премии» — немедленное списание на расходы до 10 % (для 3—7 амортизационных групп — до 30 %) первоначальной стоимости основных средств и расходов капитального характера; возможность применения нелинейного метода начисления амортизации;
2) возможность возмещения НДС в заявительном порядке до завершения камеральной проверки для крупнейших налогоплательщиков либо при предоставлении банковской гарантии;
3) освобождение от НДС передачи исключительных прав и прав на основе лицензионного договора на изобретения, промышленные образцы, программы для ЭВМ, ноу-хау;
4) освобождение от НДС и таможенных пошлин на ввоз технологического оборудования, аналоги которого не производятся в России;
5) по научно-исследовательским и опытно-конструкторским разработкам:
— сокращен до 1 года срок принятия к вычету расходов на НИОКР;
— отменено ограничение по списанию НИОКР, которые не дали положительного результата;
— введен коэффициент 1,5 к затратам по 120 видам НИОКР;
6) льготы по ряду налогов для резидентов особых экономических зон;
7) возможность получения инвестиционного налогового кредита.
Стоит отметить, что наряду с государственным финансированием и поддержкой во многих странах значительную роль играют меры стимулирования инноваций на уровне местного самоуправления, которые заключаются в предоставлении дополнительных льгот участникам проектов, включая освобождение от местных налогов, выделение целевых дотаций и займов из местных бюджетов. Например, около 70 % японских технопарков, рассчитанных на вовлечение в инновационную деятельность компаний малого и среднего бизнеса, создавались при поддержке региональных органов власти.
Одной из современных мировых тенденций, связанных со стимулированием инновационной деятельности, является обеспечение мер по более эффективному взаимодействию между университетами и исследовательскими институтами, с одной стороны, и промышленными предприятиями — с другой. Например, в США и во Франции исследовательским институтам и образовательным учреждениям предоставляются большие возможности по коммерциализации полученных за счет бюджетного финансирования результатов интеллектуальной деятельности, однако предусматриваются специальные положения, гарантирующие государству возможность использовать полученные результаты в своих целях. В Швеции существует такая форма сотрудничества бизнеса, государства и университетов, как центры экспертизы, которые выступают связующим звеном в рамках сотрудничества нескольких исследовательских групп из университета и нескольких партнеров из сферы бизнеса. Основная задача центра экспертизы — способствовать проведению проблемно ориентированных междисциплинарных исследований, а также преобразованию новых знаний и компетенций в новые продукты, процессы и услуги. Кроме того, в Швеции действует специальная программа для поддержки передачи инновационных технологий компаниям малого бизнеса (TUFF). Она нацелена на
создание ряда мероприятий, которые бы облегчили доступ малых предприятий к инновационным технологиям. Основной акцент делается на создании специальных организаций — технологических брокеров. В рамках программы проводится обучение и сертификация брокеров, создание специальной информационной сети [2].
Важную роль в развитии инновационной политики западных стран, таких как США, Германия, Великобритания, Франция, играет создание информационной поддержки инновационной деятельности. Информация для потенциальных разработчиков и фирм-инноваторов размещается на официальных сайтах министерств, отвечающих за развитие инновационной сферы, и распространяется с помощью региональных и муниципальных информационных центров и служб.
Преимущество косвенных методов государственной поддержки инноваций заключается в том, что при значительно меньших затратах (по сравнению с прямым финансированием) ими может быть охвачен больший круг субъектов инновационной деятельности. Например, в США только за счет амортизационных и налоговых льгот компании покрывают от 10 до 20 % общей суммы затрат на НИОКР. На взгляд авторов, в России именно меры косвенного стимулирования инновационной деятельности могут дать наиболее ощутимые результаты.
На микроуровне финансирование инновационной деятельности осуществляется в рамках реализации одного или нескольких инновационных проектов. При этом в мировой практике активно используется венчурное финансирование, которое является действующим и активно развивающимся механизмом, позволяющим реализовывать передовые идеи, стимулировать бизнес к переходу на инновационный путь развития, повышать эффективность функционирования экономики в целом, способствуя взаимодействию всех звеньев цепочки «наука — производство — рынок».
За прошедшие несколько десятков лет в венчурном финансировании возникли свои стандарты, правила и традиции, которые представляют собой совокупный механизм процесса венчурного финансирования с выделением главных стадий его осуществления. В венчурной индустрии за долгие годы практики деятельности в США и странах Западной Европы сложилось общепринятое разделение процесса постадийного финансирования инновацион-
ного проекта. Стадии развития инновационного финансирования и присущие им денежные потоки представлены на рис. 1.
Каждой стадии развития инновационного проекта характерен свой инвестор. Профессиональные венчурные инвесторы делятся на 3 основные группы: бизнес-ангелы, венчурные компании и фонды, фонды прямых инвестиций. Ввиду разной насыщенности работ и объемов необходимого капитала для финансирования каждой последующей стадии инновационного проекта институтам венчурного финансирования отводятся свои роли. Для инвестиционной цепочки характерно подключение все более крупных инвесторов на разных этапах финансирования проекта.
Субъектом инвестирования на самой ранней стадии разработки проекта являются непосредственно основатель идеи и его родственники и друзья — используется так называемый метод 3F (Family, Friend, Founder/Fools — самофинансирование, средства друзей и близких). Как представлено на рис. 1, посевная и стартовые стадии предполагают затраты без реального поступления новых средств, без получения прибыли, поэтому все расходы по доведению идеи в реальный проект не могут быть полностью покрыты за счет средств, полученных основателем компании у родных и друзей. Еще одним источником финансирования на самой ранней стадии могут стать государственные гранты, льготные беззалоговые кредиты, компенсации процентных ставок и т. п.
В финансировании данной стадии также могут участвовать некоммерческие посевные фонды инвестиций, которые представляют собой инвестиционные
Устойчивое развитие
Источник: ГЦ.
Рис. 1. Стадии развития инновационного проекта 1 — Cash Flow; 2 — Profit
фонды, осуществляющие инвестирование малых инновационных предприятий на начальной стадии их развития за счет покупки доли в компании или в рамках грантовых программ [6]. Они могут быть государственными, государственно-частными или полностью частными. Частные, в свою очередь, могут быть образованы бизнес-ангелами и крупными институциональными инвесторами — инвестиционными промышленными группами, корпорациями или банками. Известный пример посевного фонда — Mangrove Capital Partners, инвестор Skype.
В России функционирует ООО «Фонд посевных инвестиций Российской венчурной компании» (далее — Фонд), созданный 22.10.2009 при ОАО «Российская венчурная компания» (ее доля в фонде составляет 99 %) и Фонде содействия развитию малых форм предприятий в научно-технической сфере (доля фонда — 1 %). Фонд ориентирован на инвестирование в российские инновационные компании с высоким потенциалом роста на российском и зарубежных инновационно-технологических рынках. Срок работы Фонда не ограничен, он осуществляет соинвестирование средств совместно с частными инвесторами и предоставляет не более 75 %% от объема инвестиционной потребности инновационной компании в денежных средствах.
На практике реально способны поддержать развитие компании и обеспечить ее плавный переход от посевной стадии к start-up лишь более крупные инвесторы, располагающие большими объемами капитала. Такими венчурными капиталистами становятся бизнес-ангелы, которые и являются основными субъектами инвестирования средств в инновационные проекты на ранних этапах. «Бизнес-ангелом» принято называть частного инвестора, вкладывающего собственные средства в компании на ранних стадиях развития.
Бизнес-ангелы используют принципиально новый — венчурный механизм инвестирования, в соответствии с которым финансирование предоставляется на длительный срок (3—7 лет) без залогов и гарантий за долю (пакет акций) в компании. Снижение рисков таких вложений обеспечивается
за счет инвестирования одновременно в несколько компаний совместно несколькими бизнес-ангелами после тщательной проверки и отбора проектов (так называемая процедура due diligence) и участия в управлении бизнесом. Как правило, «ангельские» инвестиции осуществляются в форме вложений в уставный или добавочный капитал юридического лица, обладающего интеллектуальной собственностью.
Цель вложений бизнес-ангелов — это рост стоимости проинвестированных ими компаний за счет разработки и продвижения на рынок высокотехнологичных продуктов. Успех инвестирования бизнес-ангелов во многом достигается за счет формирования благоприятных деловых и дружеских отношений между инвесторами, изобретателями и менеджерами компании, их совместной работы единой командой.
Основной доход бизнес-ангел получает на «выходе» через продажу своей доли (пакета акций) за стоимость, значительно превышающую первоначальные вложения. Продажа может быть осуществлена на фондовом рынке, стратегическому инвестору, самим основателям компании. Несмотря на высокие риски, инвестирование бизнес-ангелов является одним из самых высокодоходных видов бизнеса (доход в среднем может достигать до 70 % годовых).
Бизнес-ангелы могут совершать инвестиции от своего имени или через свои компании, что может быть связано с вопросами налогообложеня или с другими причинам. Интересы бизнес-ангелов охватывают различные виды деятельности. Обычно они обладают опытом и связями в той области, в которой осуществляют инвестирование, поэтому в добавление к деньгам они приносят в компании свое знание бизнеса и сеть своих контактов, которые могут послужить на пользу предпринимателя.
Основная активность бизнес-ангелов сконцентрирована на начальных стадиях жизни проекта — разработка продукта или технологии и их запуск на рынок. Венчурные фонды, не готовые
Примеры сверхприбылей
инвестировать в молодые технологичные компании на ранних стадиях из-за высокого уровня просчитываемых рисков и огромных временных и человеческих затрат, при прочих равных условиях предпочтут компанию, где есть бизнес-ангел.
Выделим ряд особенностей, которые присущи данной стадии инвестирования бизнес-ангелов:
1) очень высокие риски, по сравнению с которыми даже венчурное финансирование является более консервативным;
2) отсутствие четкого (детального) бизнес-плана и выстроенной бизнес-модели у инновационного предприятия;
3) объем инвестиций, запрашиваемых компанией, относительно невелик — до 1 млн долл. США; инвесторы, в роли которых выступают бизнес-ангелы, осуществляют инвестиции в проекты за счет собственных средств, а не привлеченных.
Доходность вложений бизнес-ангела в результате успешной реализации инновационного проекта и своевременного «выхода» может составить более 100 % прироста (табл. 1).
В мировой практике вложения бизнес-ангелов ограничиваются в диапазоне от 100 тыс. долл. до 1 млн долл. в обмен на небольшую долю в компании (5—10 %). Подобный объем не дает возможности влиять на технологические решения предпринимателя, но позволяет следить за развитием компании и инвестировать в проект на более выгодных условиях. Таким образом, цель бизнес-ангела — это рост капитализации проин-вестированной компании и фиксация прибыли через «выход». Немаловажную положительную роль играет субъективный фактор в деятельности бизнес-ангелов, когда инвестирование может стать результатом личных целей инвестора и взаимоотношений с изобретателем.
Практика США и Европы показала, что роль бизнес-ангелов в экономике очень значима, поскольку именно они, наряду с 3F, выступают основными донорами стартового капитала и дают инвестици-
Таблица 1
*вестиций бизнес-ангелов
компания сфера деятельности Бизнес-ангел Объем инвестиций стоимость доли на «выходе» рост, разы
Apple Computer Персональные компьютеры Не разглашается 91 тыс. долл. 154 млн долл. 1 692
Body Shop Косметика МакГлинн 4 тыс. фунтов 42 млн фунтов 10 500
MI Laboraties Лечение почек К. Лич 50 тыс. фунтов 71 млн фунтов 1 420
Источник: Официальные сайты компаний.
онным проектам «путевку в жизнь». Именно так, например, крупнейшая интернет-компания Google на ранней стадии своего развития получила инвестиции на сумму 100 тыс. долл. от Andy Bechtolsheim, одного из основателей Sun Microsystems, и в целом аккумулировала почти 1 млн долл. от семьи, друзей и знакомых [8].
В российской практике венчурного финансирования бизнес-ангелы возникли в начале 2000-х г., хотя отдельные сделки происходили и в 1990-х гг. Типичный бизнес-ангел выступает как соинвестор с несколькими подобными бизнес-ангелами и технологическими экспертами. С постепенным развитием венчурного бизнеса к 2007 г. бизнес-ангелы консолидировались в различные объединения, что позволило диверсифицировать риски и увеличить в среднем сумму сделки. В настоящее время успешно функционируют несколько национальных сетей бизнес-ангелов (например сеть «Частный капитал»). В РФ инвестиции бизнес-ангелов называют «неформальным венчурным капиталом».
При переходе из посевной стадии в стадию финансирования в Start-up, которую называют «долинои смерти» (death valley, см. рис. 1), около 70—80 % проектов терпят неудачу. Причиной этих неудач является так называемый «финансовый разрыв» (equity gap) — ситуация, при которой малым инновационным предприятиям с «подрывными» технологиями и колоссальным потенциалом не хватает финансовых ресурсов от источников (банков, фондового рынка и т. д.) на ранних этапах своего развития.
В финансирование данной стадии, наряду с бизнес-ангелами, вступают венчурные фонды, хотя большинство венчурных фондов все-таки фокусирует свою деятельность на компаниях с уже разработанным продуктом.
Не менее важными элементами поддержания производственно-технической инфраструктуры инновационного проекта на ранней стадии его разработки являются бизнес-инкубаторы и центры капитализации. В российской нормативной базе понятие «бизнес-инкубатор» представлено в следующем виде: «организация, созданная для поддержки предпринимателей на ранней стадии их деятельности за счет предоставления в аренду помещений и оказания консультационных, бухгалтерских и юридических услуг» [5].
Ключевым моментом в их функционировании является ограничение по времени присутствия ком-
пании, как правило не более 3-х лет, и обязательная ротация резидентов. Выбор компании производится на конкурсной основе решением экспертного совета инкубатора. Бизнес-инкубатор способствует продвижению проекта по стадиям жизненного цикла в стадию «раннего роста», где он может стать привлекательным для венчурных фондов. На этом этапе у развивающихся компаний могут возникнуть потребности в производственных и лабораторных помещениях, в таком случае проект нередко перемещается в технопарк благодаря дополнительным инвестициям, получаемым от венчурных фондов.
Венчурный фонд (фонд венчурного капитала) — это инвестиционный фонд с ограниченным периодом существования, который в среднем составляет 10 лет. Основным поставщиком венчурного капитала в американские и европейские венчурные фонды выступают институциональные инвесторы: пенсионные фонды, страховые компании, крупные корпорации, инвестиционные фонды, университетские эндаумент-фонды. Через венчурные фонды в финансировании могут участвовать частные инвесторы, выступая через своих посредников («фонд фондов» (fund of funds, FOF).
Фонд фондов действует по тем же правилам, что и другие венчурные фонды, но его управляющая компания инвестирует средства не в инновационные проекты, а в другие фонды, в которых является партнером с ограниченной ответственностью. Инвестируя через фонд фондов, частные и институциональные инвесторы могут воспользоваться преимуществом диверсификации и существенно снизить риски.
Большинство венчурных фондов организованы, если рассматривать международную, в частности, американскую практику, в соответствии с договором об ограниченном партнерстве (коммандитное товарищество, Limited Partnership), участники которого в случае убытков теряют лишь свои вклады [3, с. 47].
«Главным» партнером выступает корпорация, учрежденная и управляемая венчурным капиталистом. Внешние инвесторы являются «ограниченными» партнерами, которые не отвечают по обязательствам партнерства и не оказывают прямого влияния на деятельность фонда. В конце инвестиционного цикла «главный» партнер получает carried interest — вознаграждение за успех в размере 20—25 % от прибыли фонда, после того как инвесторам выплачиваются их первоначальные вложения
ИНВЕСТОРЫ -ОГРАНИЧЕННЫЕ ПАРТНЕРЫ (около 99 % капитала, 75-80 % прибыли)
Инвестиции
ö виде со m m itm ents
Прибыль
t
С
Средства, вкладываемые в компании
С
плюс вознаграждение с нормой дохода hurdle rate. Кроме того, менеджмент фонда получает комиссию (management fee) в размере 2—4 % от суммы активов под управлением ежегодно.
Организация венчурного фонда представлена на рис. 2. Средствами, аккумулированными в венчурном фонде, управляет управляющая компания, которая выступает в роли посредника между инвесторами и компаниями-реципиентами. Также одной из обязанностей управляющей компании является fUndraising, т. е. привлечение новых средств в фонд.
Процедура сбора средств необходима для того, чтобы инвесторы согласились предоставлять средства, в том числе в формате Commitments, т. е. по мере необходимости в них в пределах заранее оговоренного объема. В качестве аргумента реализуемости заявленной доходности рекомендуется предоставлять им финансово-расчетную модель деятельности создаваемого фонда. В ней отражаются основные финансовые потоки от инвестора в фонд и наоборот, а также процесс диверсификации рисков.
Налоговый аспект является ключевым в вопросе выбора организационно-правовой формы фонда венчурного капитала в связи со следующими проблемами:
- при инвестировании через венчурный фонд налогами могут облагаться как доходы от продаж управляющими компаниями своих инвестиций, так и доходы от продаж самими инвесторами долей в венчурном фонде;
- распределение между инвесторами выручки от продаж отдельных компаний в течение срока существования фонда с налоговой точки зрения может рассматриваться как выплата дивидендов, т. е. может возникнуть процедура налогообложения дивидендов;
- наличие серьезных налоговых ограничений на деятельность в стране инвесторов-нерезидентов.
Выбор формы Limited Partnership для организа-
ГЕНЕРАЛЬНЫИ
ПАРТНЕР (около 1 % капитала, 20-25 % прибыли)
Management fee (на нужды управления, 2-4 % от суммы активов ежегодно)
Carried Interest (награда за успех, 20-25 % прибыли)
ВЕНЧУРНЫЙ ФОНД
It
Средства
от продажи компании
на "выходе"
КОМПАНИИ [10-Z0)
]
Источник: [3, с. 49].
Рис. 2. Организация функционирования венчурного фонда в форме Limited Partnership
ции фонда венчурных инвестиций обусловлен возможностью резервирования капитала — инвесторы не вносят всю сумму вклада сразу, а предоставляют фонду Commitments. Резервирование освобождает управляющую компанию от необходимости обеспечивать доходность еще не вложенных средств. Кроме того, организационная гибкость позволяет прописать все условия управления фондом на уровне договоров. Особо значимо отсутствие двойного налогообложения: налоги выплачиваются лишь партнерам при получении ими дохода, а партнерство на уровне юридического лица налогом не облагается; налоговые льготы в стране осуществления инвестиций для инвестора-нерезидента.
В российском законодательстве «венчурные» (особо рисковые) фонды были отнесены в категорию «закрытых паевых инвестиционных фондов» (ЗПИФ), основная регламентация деятельности которых содержится в Федеральном законе от 29.11.2011 № 156-ФЗ «Об инвестиционных фондах» и в ряде других документов ФСФР России. Деятельность по договору простого товарищества (ДПТ) регламентируется Гражданским кодексом Российской Федерации (ст. 1041—1054 гл. 55 ч. II). С 01.01.2012 вступила в силу новая форма организации венчурной деятельности на основе договора инвестиционного товарищества (ДИТ).
Таким образом, на настоящий момент имеются
три формы возможной организации венчурного фонда в России: ЗПИФ, ДПТ и ДИТ. Другие возможные формы — АО, ООО, Коммандитное товарищество — предполагают двойное налогообложение и являются менее привлекательными для венчурных инвесторов.
Стоит отметить, что венчурные инвестиции в Европе рассматриваются как составная часть прямых инвестиций (дополняя это фондами LBO (leverage buy out, т. е. фонды, предоставляющие заемные средства на выкуп компаний). Иногда понятия «прямые инвестиции» и «венчурный капитал» употребляются как синонимы. В России происходит подобное смешивание понятий, а в США они четко разделены и представляют отдельные сегменты инвестиционного рынка.
Как правило, средства фонда прямых инвестиций формируются из паевых взносов пенсионных или страховых компаний. Эти игроки финансового рынка используют свое участие в фонде для повышения своих доходов. Вложение своих средств они производят крайне осторожно, на основании анализа политической и макроэкономической ситуации в стране, а также истории работы самого фонда.
Фонд прямых инвестиций вкладывает свои средства сразу в несколько инвестиционных проектов (в каждый примерно на 6—8 лет). Вкладывая в предприятие крупные финансовые средства, фонд прямых инвестиций контролирует ход реализации инвестиционного проекта для достижения его
плановой прибыльности, обеспечивая свое представительство в управляющих органах компании. При необходимости фонд может выступить инициатором кадровых изменений на предприятии, усовершенствования его управления или технологического вооружения.
Основные различия фондов прямых инвестиций от венчурных фондов представлены в табл. 2.
В качестве примеров фондов венчурных инвестиций и фондов прямых инвестиций можем перечислить следующие: Draper Fisher Jurvetson, «Русские Технологии», Alfa Private Equity Fund, Baring Vostok Capital Partners, Delta Private Equity Partners, Troika Capital Partners, Russia Resources Fund, Alfa Capital Partners, Mint Capital и др. (таким образом, игроками на рынке венчурных инвестиций выступают как зарубежные фонды, так и фонды, созданные российскими компаниями). Также на российском рынке уже есть позитивные примеры сотрудничества фондов прямых инвестиций с компаниями различных видов экономической деятельности: Yandex, «СладКо», «Пятерочка», «СТС-Медиа», «Верофарм».
Таким образом, для перехода на инновационный путь развития российской экономике необходимо более активно использовать зарубежный опыт финансирования инновационной сферы, а также выстраивать четкую и эффективную систему государственной поддержки инноваций, создавать благоприятные условия для деятельности венчурных инвесторов и фондов, стимулировать участие
Таблица 2
Характеристика фондов прямых и венчурных инвестиций
критерий Фонды прямых инвестиций Венчурные фонды
Стадия развития компании Стабильный быстрый рост Зарождение и ранняя стадия развития
Вид экономической деятельности Потребительские товары и услуги, оптовая торговля, некоторые сектора перерабатывающей промышленности Быстрорастущие, как правило, высокотехнологические виды экономической деятельности
Приобретаемая доля Крупный пакет (обыкновенные и привилегированные акции), иногда блок-пакет Блок-пакет, как правило, привилегированных акций
Бизнес-план Увеличение стоимости компании за счет инвестирования в рекламу, маркетинг, бренд и поглощения других компаний Увеличение стоимости копании за счет инвестирования в продвижение инновационного проекта и обеспечения его конкурентоспособности
Требования к росту капитализации Увеличение стоимости компании на 35—40 % в год в течение 3—6 лет Увеличение стоимости компании в несколько раз в течение 3—10 лет
Размер фонда (по данным РВК) 5—10 млн долл. 1—5 млн долл.
Требуемая доходность 20—25 % 30—35 %
Стратегия «выхода» Продажа крупного пакета стратегическому инвестору, IPO, открытая продажа пакета акций, МВО IPO на высокотехнологических площадках, MBO, продажа стратегическому инвестору
в исследованиях и разработках (наряду с крупными корпорациями и предприятиями) малого и среднего бизнеса.
Список литературы
1. Бадулин Н. А. Опыт бизнес-ангелов мира — ключ к успеху start-up проектов в России: тезисы круглого стола на тему «Венчурный сектор российской промышленности: предложение и спрос» / Комитет Совета Федерации по промышленной политике. 11.11.2010. URL: http://www. council. gov. ru.
2. Калятин В. О., Наумов В. Б., Никифорова Т. С. Опыт Европы, США и Индии в сфере государственной поддержки инноваций // Российский юридический журнал. 2011. № 1 (76).
3. Каширин А. И., Семенов А. С. Инновационный бизнес: венчурное и бизнес-ангельское инвестирование. М.: ДЕЛО. 2010.
4. Концепция долгосрочного социально-экономического развития Российской Федерации на период до 2020 г.: распоряжение Правительства Российской Федерации от 17.11. 2008 № 1662-р.
5. Об условиях и порядке предоставления средств федерального бюджета, предусмотренных на государственную поддержку малого предпринимательства, включая крестьянские (фермерские) хозяйства: постановление Правительства Российской Федерации от 22.04.2005. № 249.
6. Петровский О. Основные элементы экосистемы венчурного бизнеса: от друзей и домашних до РВК и РОСНАНО // РБК-Daily. Экосистема. 03.03.2011. С. 18.
7. Размножение Сколково // Рос. газ. 15.09.2011. № 205 (5581).
8. URL: http://www. google. com/intl/en/about/ company/history. html.
SAM посчитает SAM сэкономит SAM защитит
Ш
Управлять программными активами —
выгодно и просто.
Закажите консультацию прямо сейчас:
Телефон: +7 (495) 232-00-23. Электронная почта: [email protected] Сайт: www.sam-audit.ru
soul ine
