CC BY
39
особенности и современные тенденции развития зарубежных рынков стандартных контрактов на фондовые активы
Д.С. МУРАХОВСКИЙ Всероссийская академия внешней торговли
Актуальность темы деривативов на фондовые активы определяется современным состоянием мирового финансового рынка и характером процессов его развития, одними из основных тенденций которого становятся существенный рост объемов в секторе производных инструментов и значительное повышение роли последнего в изменениях, затрагивающих как мировую финансовую систему в целом, так и мировой фондовый рынок в частности.
На сегодняшний день рынок деривативов является одним из наиболее активно развивающихся сегментов мирового финансового рынка. Объем операций с производными многократно превышает объем операций с базовыми активами. По оценке Банка международных расчетов, объемы торгов только финансовыми фьючерсами в мире в 2007 г. составили 1 586,88 трлн долл. США, биржевыми опционами — 702,1 трлн долл. США (за исключением контрактов на отдельные акции).
Соответственно возрастает значение сегмента производных и для мирового фондового рынка. Наличие развитой биржевой инфраструктуры торговли деривативами, предоставляющей широкому кругу инвесторов возможность повышать эффективность собственных операций и хеджировать риски неблагоприятного изменения конъюнктуры, становится одним из ключевых факторов привлекательности национальных фондовых рынков.
Создание высоколиквидного и устойчивого рынка стандартных контрактов на акции и индексы акций в России должно стать одним из приоритетов государственной политики в области содействия развитию финансового сектора экономики.
Такая ситуация обусловливает необходимость всестороннего изучения мирового опыта для выявления возможностей его применения в целях развития российского биржевого рынка фондовых производных. Для этого необходимо изучить
основные элементы развитых и развивающихся рынков фондовых деривативов, проанализировать их ключевые особенности и отличия, а также выявить основные тенденции развития рынков производных на акции и фондовые индексы за рубежом, основываясь на систематизированных статистических данных, представленных различными источниками.
Торговля фьючерсами и опционами на фондовые активы сегодня осуществляется в рамках нескольких развитых и развивающихся биржевых центров.
особенности развитых рынков фондовых деривативов. Развитые рынки в структуре мирового рынка биржевых производных на фондовые активы сохраняют лидирующее положение по ряду ключевых показателей вследствие ряда факторов, связанных с более длинной историей развития этих рынков, таких как накопление участниками сегмента производных серьезного опыта операций с последними, формирование в результате непрерывного развития полноценной комплексной биржевой инфраструктуры, а также выработка после многочисленных корректировок эффективной системы норм и правил, регулирующих хозяйственные отношения в данной области.
Определяющую роль на сегодняшний день играют развитые рынки Северной Америки и Западной Европы. По данным Ассоциации фьючерсной индустрии (Futures Industry Association — FIA) в 2007 г., восемь из десяти наиболее активно торгуемых контрактов на фондовые активы обращались на площадках, базирующихся в двух названных регионах (табл. 1) [2].
Здесь же расположены восемь из десяти биржевых площадок, лидировавших по объему торговли фондовыми производными по итогам 2006 г (табл. 2) [2].
Главной тенденцией, общей для развитых рынков, является движение к консолидации биржевой
Таблица l
Наиболее активно торговавшиеся стандартные контракты на фондовые активы в 2007 г.
№ контракт Площадка, на которой контракт объем торговли в 2007 г.
обращается (контрактов)
1 Kospi 200 Options KRX (Республика Корея) 2 642 6l5 246
2 E-mini S&P 500 Futures CME (США) 415 348 228
3 DJ Euro Stoxx 50 Futures Eurex (ЕС) 32l 034 149
4 DJ Euro Stoxx 50 Options Eurex (ЕС) 251 438 8l0
5 Powershares QQQ ETF Options Группа бирж (США) 185 80l 535
6 S&P 500 Options CBOE (США) 158 084 691
l iShares Russell 2000 ETF Options Группа бирж (США) 154 059 054
8 SPDR S&P 500 ETF Options Группа бирж (США) 141 614 l36
9 S&P CNX Nifty Futures NSE (Индия) 138 l94 235
10 E-mini Nasdaq 100 Futures CME (США) 95 309 053
Источник: [2]
Таблица 2
объем торговли производными на фондовые активы на
крупнейших биржевых площадках по итогам 2006 г.
№ Биржевая площадка объем торговли в 2006 г. (контрактов)
1 KRX (Республика Корея) 2 461 120 301
2 Eurex (ЕС) l95 535 9l8
3 CBOE (США) 6l4 l14 018
4 ISE (США) 591 961 465
5 CME (США) 49l 935 643
6 Liffe (ЕС) 30l 482 616
l Bovespa (Бразилия) 28l 518 5l0
8 PHLX (США) 2l2 996 509
9 AMEX (США) 19l 051 655
10 NYSE Arca Options (США) 196 594 8l5
Источник: [2]
инфраструктуры, находящее отражение в слиянии площадок, гармонизации регулятивных норм и технических стандартов и создании межбиржевых организационных механизмов, облегчающих одновременное участие в торгах на нескольких площадках.
Так, в 2007 г. состоялось слияние двух лидеров фьючерсного сектора рынка США — Chicago Mercantile Exchange (CME) и Chicago Board of Trade (CBOT), первым шагом к взаимному сближению которых стало сотрудничество в области маржирования позиций и организации расчетов по сделкам. Еще в 2003 г. биржами была совместно создана общая система клиринга. Участники торгов на обеих биржах получили возможность высвободить средства объемом порядка 1,8 млрд долл., ранее требовавшиеся для обеспечения гарантий по обязательствам за счет расчета маржи по объединенным позициям на двух площадках. Единый гарантийный фонд стал формироваться совместно, что позволило на 200 млн долл. сократить отчисления клиринговых фирм [5].
В результате последовательной череды слияний биржевых площадок образовались и все три лидера
европейского рынка торговли фондовыми производными — Eurex, Euronext. liffe и OMX Group. За последние годы концентрация торговой активности здесь только увеличивалась, и продолжение этой тенденции с последующим укреплением позиций одной лидирующей площадки представляется вполне вероятным сценарием развития событий.
Общая для развитых рынков тенденция к консолидации биржевой инфраструктуры выражается не только в виде слияний площадок, функционирующих в рамках одних биржевых центров, но и создания глобальных межконтинентальных и межрегиональных групп, объединяющих биржи различных стран и способных в будущем стать основой для создания глобального торгового пространства.
Так, в конце 2007 г. произошло объединение групп NYSE и Euronext, в состав которых входят две из десяти крупнейших мировых бирж фондовых деривативов — Euronext. liffe и NYSE Arca Options. В настоящее время ведутся переговоры о присоединении к вновь созданной группе NYSE Euronext еще одной крупной североамериканской площадки — AMEX.
Характерной особенностью структуры развитых рынков в разрезе торгуемых инструментов является преобладание контрактов на акции в опционном сегменте рынка и контрактов на индексы во фьючерсном сегменте. Фьючерсы на отдельные акции представлены на развитых рынках крайне слабо. Основной тенденцией развития структуры развитых рынков является увеличение доли индексных контрактов, а также конструирование и построение рынка новых форм фондовых деривативов, таких как контракты на ETF и волатильность.
Несмотря на наличие общих для всех развитых рынков тенденций, между ними сохраняются и существенные различия.
Так, североамериканский рынок остается гораздо менее консолидированным. На нем одновременно действуют несколько крупных, сравнимых по показателям оборота инфраструктурных объектов (рис. 1).
Тенденция к изменению существующего положения в будущем связана с последовательной серией слияний и поглощений, характерных сегодня для развития биржевых рынков в целом, не обошедшей стороной рынок США.
При этом в структуре рынка США преобладает опционный сегмент и, соответственно, доля инструментов на отдельные акции. Несмотря на крайне широкий спектр базисов, доступных биржам для конструирования контрактов данной группы, объемы торговли по каждому отдельному инструменту также являются значительными. Так, только на Chicago Board Options Exchange (CBOE) в 2007 г. объем торговли по опционам на акции более чем 70 эмитентов превысил один миллион контрактов.
Биржевой рынок деривативов Европы характеризуется гораздо большей степенью консолидации и концентрации — почти 70 % контрактов обращаются на крупнейшей площадке, а на совокупную долю двух лидеров рынка приходится более его оборота.
2 750 000 000-1
2 500 000 000-
2 250 000 000-
2 000 000 000-
1 750 000 000-
1 500 000 000-
1 250 000 000-
1 000 000 000-
750 000 000-
500 000 000-
250 000 000-
0-
/6-
а
2 А
,6... ,5
,3 ,2
У1
5
у'4'
V6-V5 -4-
'□СВОЕ- 1;
2000 ■ ISE - 2;
2001 □ СМЕ
2002 2003 - 3; □PHLX-
2004
■ амех
| BOX - 7; ПСВОТ-8.
рис. 1. Объемы торговли стандартными контрактами на фондовые активы на ведущих площадках США в 2000—2006 гг. (в контрактах) [3,6-8]
Объемы торгов на европейском рынке распределены более равномерно между отдельными секторами, с незначительным преобладанием фьючерсного сегмента и контрактов на фондовые индексы.
развивающиеся рынки фондовых деривативов.
Развивающиеся рынки стандартных контрактов на фондовые активы сформировались значительно позднее развитых, их история насчитывает от 8 до 20 лет. Такая ситуация обусловила более слабое развитие инфраструктурных элементов, несовершенство нормативной базы и сравнительную узость спектра торгуемых инструментов.
Рынки данной группы являются крайне неоднородными. При этом значительная их часть развивается темпами, многократно превосходящими соответствующие показатели развитых рынков как в силу низкой стартовой точки и наличия значительного нереализованного потенциала роста, так и повышенного внимания к развивающимся рынкам широкого круга финансовых институтов и частных инвесторов.
Наиболее значимые центры торговли фондовыми производными сформировались в Южной и Юго-Восточной Азии и Латинской Америке.
Характерной чертой практически всех развивающихся рынков, особенно ярко проявляющейся в Южной и Юго-Восточной
......................... Азии, является крайняя сте-
^^ 7 пень консолидации биржевой инфраструктуры. Практически во всех случаях торговля на национальном рынке производных осуществляется в рамках одной единственной биржи, следствием чего являются отсутствие конкуренции между площадками и отсутствие альтернативной инфраструктуры для совершения операции с инструментами национального фондового рынка.
В то время как интеграционные процессы, характерные для биржевого пространства развитых рынков, как правило, являются следствием стихийного движения рынка к построению более эффективной инфраструктуры и инициатором объединений являются сами биржевые площадки,
2005 - 5;
2006
□ NYSE Arca Options- 6;
3
3
2
3
2
1
1
консолидация биржевых центров на развивающихся рынках происходит при непосредственном участии государственных регуляторов в результате воплощения в жизнь сформулированных на национальном уровне стратегий развития финансовых рынков.
Примером воплощения подобной стратегии могут служить изменения на рынке Южной Кореи. Так, вплоть до 2003 г., контракты на индекс Kospi-200, торговля которыми составляет более 90 % биржевого оборота фондовых деривативов страны, торговались на Корейской фондовой бирже (англ. Korea Stock Exchange) — основной фондовой бирже страны. Все остальные деривативы, в том числе фьючерсы на индекс Kosdaq, торговались на площадке Kofex. Такая ситуация показалась неправильной регулятору корейского рынка, и им было принято решение перевести опционную торговлю с KSE на Kofex и консолидировать весь биржевой рынок в рамках последней площадки [1]. С помощью указанных мер была предпринята попытка достичь более равномерного перераспределения торговой активности по различным инструментам в силу более простого доступа к ним в рамках одного инфраструктурного объекта и решить задачу диверсификации рынка.
Структуры развивающихся рынков в аспекте круга торгуемых инструментов крайне широко варьируются от подавляющего превалирования индексных опционов на южнокорейском рынке до наличия развитого лидирующего сегмента контрактов на отдельные акции на площадке Индии. При этом общей проблемой остается слабая диверсификация рынка, выражающаяся как в преобладании одного сегмента на каждой из площадок, так и в концентрации торговой активности в крайне незначительном числе наиболее востребованных контрактов.
Важной особенностью структуры участия на развивающихся рынках является крайне высокая доля спекулятивных операций и слабо выраженное присутствие хеджеров.
Современные тенденции развития рынков стандартных контрактов на акции и фондовые индексы в мире. Облик мирового биржевого пространства, представляющего собой совокупность национальных площадок, на которых идут торги фьючерсами и опционами на фондовые активы, сегодня претерпевает серьезные изменения, при этом главной тенденцией развития торговли деривативами на фондовые активы в мире является смещение акцентов в пользу площадок развивающихся рынков.
Количество площадок, базирующихся на развитых рынках, уменьшается за счет происходящего здесь процесса укрупнения и консолидации биржевой инфраструктуры. Количество площадок на развивающихся рынках, напротив, растет за счет появления значительного количества новых, довольно крупных по показателям объема торговли инфраструктурных единиц. Несмотря на сохраняющееся лидерство развитых рынков по количеству бирж с объемом торговли более одного миллиона контрактов, развивающиеся рынки значительно улучшили свои показатели — общее количество площадок почти удвоилось, а их доля увеличилась с 23,5 % в 2000 г. до 38 % в 2007 г. (табл. 3) [2,8].
Объем торгов на рынке стандартных контрактов на фондовые активы в мире непрерывно увеличивался в последние шесть лет, в результате чего вырос с 2000 по 2006 г. почти в четыре раза (рис. 2). Сравнимый рост продемонстрировали показатели объема торгов, выраженного в долларовом эквиваленте, и объема открытых позиций.
При этом объемы торгов на развивающихся рынках растут темпами, многократно превышающими соответствующие показатели развитых рынков. За рассматриваемый период объем торговли в контрактах на развивающихся рынках Юго-Восточной Азии увеличился почти в 12 раз, объем рынков Латинской Америки более чем в 10 раз, на появившемся рынке Южной Азии — более чем в 100 раз. Несмотря на то, что показатели торговой активности развитых рынков все еще превышают соответствующие показатели развивающихся, продолжение текущей тенденции к перераспределению объемов торговли в пользу новых территориальных центров уже в ближайшем будущем может привести к выходу группы развивающихся рынков на первую позицию в мире.
Таблица 3
Количество площадок с оборотом более 1 млн контрактов в мире в 2000 и 2007 гг.
Регион 2000 2007
Западная Европа 12 8
Северная Америка 8 9
Развитая Азия, Австралия, Новая Зеландия 6 6
Всего развитые рынки: 26 23
Развивающаяся Юго-Восточная Азия 3 3
Развивающаяся Южная Азия 0 1
Латинская Америка 2 4
Прочие развивающиеся рынки 3 6
Всего развивающиеся рынки: 8 14
Всего: 34 37
Источник: [2, 8]
7 500 ООО ООО 7000 000 000 -6500 000 000 -6000 000 000 -5 500 000 000 5000 000 000 -4 500 000 000 4 000 000 000 3500 000 000 -3 000 000 000 2500 000 000 -2000 000 000 -1 500 000 000 -1 000 000 000 500 000 000 -
о
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
□ Западная Европа - 1 Щ Северная
Америка - 2
| ¡Развивающиеся рынки Юго-Восточной Азии - 4
ЩЛатинская Америка - 5
Развитые рынки тихоокеанского региона - 3 I I Южная Азия - 6
Рис. 2. Объемы торговли инструментами на фондовые активы на ведущих площадках мировых центров торговли деривативами в 2000 — 2006 гг. (в контрактах) [2,8]
Появление новых самостоятельных центров биржевой торговли производными на фондовые активы в Восточной Европе, Азии и расширение состава национальных рынков в рамках центров Южной и Юго-Восточной Азии и Латинской Америки будет сопровождаться формированием новых биржевых площадок и многократным увеличением объемов торговли на существующих сегодня биржах развивающихся рынков.
Безусловно, причиной столь высоких показателей динамики развивающихся рынков фондовых производных является низкая точка отсчета. Тем не менее этот фактор не является ни единственным, ни наиболее важным.
Рост значения развивающихся рынков обусловлен целым рядом факторов. Ключевым из них является рост внимания к фондовым рынкам данной группы со стороны широкого круга участников как совершающих операции исключительно внутри соответствующих регионов, так и действующих глобально. Огромный, до сих пор реализованный лишь в малой части потенциал рынков развивающихся стран создает возможности для реализации высокодоходных инвестиционных стратегий, притягивает внимание большого количества инвесторов благодаря наличию разнообразных активов,
крайне привлекательных для вложений. Вместе с тем, особенностью развивающихся фондовых рынков является высокая волатильность, недостаточная прозрачность ценообразования, высокие операционные издержки и как результат всего перечисленного — высокий риск проводимых операций. В такой ситуации наиболее эффективным инструментом оптимизации операционных расходов в целях повышения эффективности спекулятивных стратегий, а равно инструментом хеджирования рисков вложений становится рынок фондовых деривативов.
Дополнительное ускорение развивающимся рынкам придает возможность быстрого внедрения и использования инновационного инструментария торговли и клиринга, годами оттачивавшегося на развитых рынках. Так, в отличие от бирж Соединенных Штатов Америки, столкнувшихся с необходимостью глубокой трансформации торговых систем для переноса торговой активности в сектор электронной торговли, большая часть площадок развивающихся стран с самого начала использовала электронный метод, что позволило снять технологические ограничения роста объемов торгов.
Рост значения развивающихся рынков оказывается определяющим и для изменения общемировых структурных показателей. Увеличивается доля контрактов на фондовые индексы в совокупном объеме торгов, прежде всего за счет бурного роста рынка такого рода инструментов на рынке Южной Кореи. Высокими темпами увеличиваются объемы торгов инструментами, до сих пор слабее всего представленными на рынках фондовых деривати-вов в мире, — фьючерсами на отдельные акции.
Несмотря на сохранение в структуре участия на рынке фондовых производных высокой по сравнению с другими сегментами рынка деривативов доли частных инвесторов, можно говорить о возрастании роли институциональных участников торгов благодаря политике привлечения их к развитию и стабилизации рынка, проводимой большинством площадок.
Наконец, последней важной тенденцией развития мирового пространства торговли деривати-вами на фондовые активы, напрямую связанной с процессами консолидации мировой биржевой инфраструктуры, является движение в сторону гармонизации нормативной базы, регулирующей деятельность участников рынка, что находит отражение как в формировании отраслевых стандартов непосредственными участниками и организаторами торгов - биржевым сообществом, так и во взаимодействии государственных регуляторов для выработки единых подходов модерирования рынка.
Примерами такого сотрудничества между регуляторами являются меморандумы о взаимопонимании между Комиссией по торговле товарными фьючерсами (Commodity Futures Trading Commission — CFTC) США и британским Управлением по финансовому регулированию (Financial Services Authority — FSA), и между Комиссией по ценным бумагам и биржам (англ. Securities and Exchange Commission — SEC) и «College of Regulators», совместно модерирующими процессы на рынках в рамках группы Euronext. Эти соглашения представляют собой документы, выходящие за рамки стандартного на сегодняшний день подхода к кооперации регуляторов. Оба они не только предусматривают необходимость обмена необходимой
для выполнения надзорных функций информации на регулярной основе, но и намечают пути к тому, что в будущем может стать стандартом в области глобального, мультинационального регулирования рынков [4].
литература
1. Acworth W. A. New Day for Kofex/ The Magazine of the Futures Industry, 2004, May/June. 2.
2. Burghardt G. 11,859,266,610 Volume Growth Accelerates / The Magazine of the Futures Industry, 2007, March/April, - P. 16 - 29.4
3. CBOE 2005 - 2006 Market Statistics, - Chicago Board Options Exchange, 2006 - 2007. P. 9 - 10.
4. Corcoran A. Regulating Global Markets: The Evolving Federalist Model / The Magazine of the Futures Industry, 2007, May/June. 11.
5. Durkin B, Gogol E. The CBOT-CME Common Clearing Link / The Magazine of the Futures Industry, 2003, May/June. 13.
6. Eurex Monthly Statistics - December 2000-December 2007, - Eurex, 2001-2008. P. 14 - 21.
7. Philadelphia Stock Exchange Annual Reports 2000-2006. - Philadelphia Stock Exchange, 2001 -2007. P. 23 - 29.
8. WFoE Annual Statistics 2000 - 2006. - World Federation Of Exchanges, 2001 - 2007. P. 30 - 36.
Не успели оформить
подписку на 2009 год?
Оформить подписку на журналы Издательского дома «Финансы и Кредит» можно с любого номера в редакции или в одном из агентств альтернативной подписки.
Полный список агентств альтернативной подписки можно посмотреть на сайте : www.financepress.ru.
Тел./факс: (495) 621-69-49, (495) 621-91-90
Http://www.fin-izdat.ru E-mail: [email protected]
