CC BY
133
6. Смета доходов и расходов Режим доступа: https://textbook.news/byudietnoe-pravo 859/smeta-dohodov-rashodov-naznachenie-poryadok-68969.html.
7. Стратегия развития ФКиС Режим доступа: http://isfic.info /profsport/alfiz33.htm.
Сабинина Анна Львовна, д-р экон. наук, зав. кафедрой «Финансы и менеджмент», Sab-ininaAL@mail.ru, Россия, Тула Тульский государственный университет,
Кузнецова Анастасия Андреевна, магистрант, Kuznetsova@mail.ru, Россия, Тула, Тульский государственный университет
FINANCING OF BUDGETARY INSTITUTIONS PHYSICAL CULTURE AND SPORT
A.L. Sabinina, A.A. Kuznetsova
The main sources of financing of the organizations of physical culture and sport are considered: financing due to selection of budgetary appropriations of appropriate level and financing due to enterprise activity of sources. The analysis of activity and feature of scheduling and financing of institutions of physical culture and sport is carried out.
Key words: institutions of physical culture and sport, financing sources.
Sabinina Anna Lvovna, doctor of economic sciences, department chair "Finance and management",Sab-ininaAL@mail.ru, Russia, Tula, Tula State University,
Kuznetsova Anastasia Andreevna, undergraduate, Kuznetsova@mail. ru, Russia, Tula, Tula State University
УДК 336.671.1
ОСНОВНЫЕ ПОДХОДЫ К ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКЕ И ИХ ИСПОЛЬЗОВАНИЕ РОССИЙСКИМИ КОМПАНИЯМИ
Д. С. Пронин, Е. А. Никитина
Рассматриваются основные теории дивидендной политики и их практические аспекты применительно к публичным российским компаниям.
Ключевые слова: теория иррелевантности, теория предпочтительности дивидендов, теория арбитражного ценообразования, теория налоговой дифференциации, сигнальная теория дивидендов, дивидендная политика, публичные компании.
Экономической сущностью дивидендов является плата акционерам за использование акционерного капитала, т.е. дивиденды являются мерой стоимости собственного капитала [1, с. 291].
Одной из главных проблем финансового менеджмента является определение дивидендной политики компаний. Нет однозначного ответа на следующие вопросы. С какой периодичностью выплачивать дивиденды акционерам? Какова их величина? Какие методики стоит использовать при выплатах?
Ответы на эти вопросы начали появляться еще в 1961 году. В работе Ф. Модильяни и М. Миллера впервые была описана теория иррелевант-ности дивидендов.
Они утверждали, что совокупное богатство акционеров в большей степени зависит от правильности инвестиционной политики, а не от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на выплаченные дивиденды и реинвестированную прибыль. Они полагали, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного дохода акционеров. Поэтому оптимальная дивидендная политика заключается в том, что дивиденды начисляются после того, как изучены все возможности капитализации (реинвестирования) прибыли. При этом дивиденды выплачивают только в том случае, если профинансированы за счет чистой прибыли все приемлемые инвестиционные проекты. Если всю сумму чистой прибыли целесообразно направить на инвестиции, то дивиденды не выплачивают.
Итак, в рамках теории Модильяни - Миллера дивидендная политика проводится по остаточному принципу, то есть:
1) составляется оптимальный бюджет капиталовложений и рассчитывается требуемая величина инвестиций;
2) определяется схема финансирования инвестиционного портфеля при условии максимально возможного финансирования за счет реинвестирования прибыли и поддержания целевой структуры источников;
3) дивиденды выплачиваются в том случае, когда не вся прибыль использована в целях инвестирования [1, с. 294].
Почти сразу после публикации работы Ф. Модильяни и М. Миллера вышли в свет статьи Д. Линтнера в 1962 г. и М. Гордона в 1963 г., в которых подвергалась критике одна из ключевых предпосылок модели Модильяни и Миллера, касающаяся безразличия инвесторов к выбору между дивидендами и доходом от прироста капитала [3].
Теория «синицы в руках» была разработана в ответ на теорию ир-релевантности дивидендов Модильяни-Миллера, утверждавшую, что дивидендная политика компании не оказывает никакого влияния ни ее рыночную стоимость, ни на стоимость капитала, ни на поведение инвесторов. Авторы теории утверждали, что предположение об отсутствии влияния дивидендных выплат на стоимость капитала компании является ошибочным.
Теория «синицы в руках» основывается на следующих предположениях:
1) структура капитала компании представлена исключительно акционерным капиталом (заемный капитал не используется);
2) для компании недоступны внешние источники финансирования, то есть единственным источником для расширения является нераспределенная прибыль;
3) доходы являются постоянными, снижение маржинальной эффективности инвестиций не принимается во внимание;
4) стоимость капитала компании является постоянной.
Основным положением предложенной концепции Гордона-
Линтнера стало утверждение, что низкие дивидендные выплаты приводят к росту стоимости капитала компании. Они высказали предположение, что инвесторы предпочтут более определенный доход в виде дивидендных выплат, менее определенному доходу от прироста капитала, если они согласятся на снижение дивидендов в пользу увеличения нераспределенной прибыли. Обоснованием для такого утверждения является тот факт, что с увеличением продолжительности времени растут риски, поэтому неопределенность дохода от прироста капитала выше, чем дохода, получаемого от выплаты дивидендов.
Таким образом, теория «синицы в руках» утверждает, что на поведение инвесторов оказывает влияние их предпочтение к получению дивидендного дохода, а не дохода от прироста капитала. Авторы теории также отмечали, что чем выше соотношение дохода от прироста капитала к доходу от дивидендов, тем выше будет требуемая доходность. Другими словами, Гордон и Линтнер утверждали, что снижение дивидендной доходности на 1 % потребует роста доходности от прироста капитала более чем на 1 % (рис. 1).
-►
При веде н ная стон мость 31 дохода от ди в идеи дов П ер но д ы
^—Приведенная стоимость 31 дохода от прироста капитала
Рис. 1. Зависимость приведенной стоимости $1 дохода от дивидендов к стоимости дохода от прироста капитала
Инвесторы не склонны к риску и считают, что дивиденды являются менее рискованным источником получения дохода, чем более рискованный доход от прироста капитала. Следовательно, они дисконтируют будущие доходы от прироста капитала по более высокой ставке, чем дивидендные доходы. Это приводит к тому, что приведенная стоимость $1 дивидендного дохода, который будет получен в будущем, будет выше, чем приведенная стоимость $1 дохода от прироста капитала, полученного за этот же самый период [4].
Основанная на налоговых вычетах теория была предложена Р. Лит-ценбергером и К. Рамасвами вначале 1980-х гг.
Сторонники теории налоговой дифференциации, считают, что для акционеров важнее не дивидендная доходность, а доход от капитализации стоимости. Поскольку в США доход от капитализации облагается налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды, инвестиции в предприятие, накапливающее прибыль, но не выплачивающее дивиденды, должны быть более прибыльны.
Однако из-за разницы в ставках налогообложения этих доходов акционеры должны требовать больший дивидендный доход, чтобы компенсировать свои потери в связи с повышенным уровнем налогообложения. Следовательно, предприятию невыгодно выплачивать большие дивиденды, поскольку его рыночная стоимость максимизируется при низком уровне расходов на дивидендные выплаты.
В различных странах неодинаково подходят к проблемам установления ставок налогообложения этих видов доходов для отдельных категорий налогоплательщиков. В ФРГ и Японии накопленная прибыль облагается налогом по более высокой ставке, чем выплаченные дивиденды, во Франции - наоборот, в Великобритании, Австралии и Канаде ставки налога на дивидендный доход и реинвестированную прибыль одинаковы. Во многих странах ставки налогов дифференцированы для различных категорий налогоплательщиков, поэтому дивидендная политика акционерных обществ строится в зависимости от той или иной группы инвесторов [6].
П. Асквит и Д. Маллинз утверждают, что дивиденды являются сигналом улучшения перспективы относительно будущих денежных потоков, и цена акций под воздействием этих новостей возрастает [2].
Данная теория базируется на том, что дивиденды являются проводниками информации, сигналами о положении дел в компании, поэтому они оказывают влияние на стоимость акций и компании в целом. Компании, для которых прогноз роста рентабельности благоприятен, хотят сообщить об этом инвесторам. Вместо того чтобы просто сообщить это, компания повышает дивиденды, чтобы реально подкрепить это утверждение. Если дивиденды компании до этого стабильны на протяжении достаточно длительного периода, то инвесторы могут предположить, что руководство
компании сигнализирует об ожидаемом росте ее рентабельности, то есть о том, что дела компании обстоят лучше, чем это отражает стоимость ее акций. Таким образом, выплата высоких дивидендов свидетельствует о том, что компания находится на подъеме и ожидается существенный рост прибыли в будущем периоде. Соответственно, стоимость акции может реагировать на это изменение дивидендов [1, с. 303].
Современной особенностью направлений дивидендной политики, характерных для российских публичных компаний, является использование в качестве базы выплаты дивидендов свободного денежного потока (а не чистой прибыли, как раньше). Компания определяет свободный денежный поток как денежный поток от операционной деятельности минус капиталовложения, т.е. без учета притока или оттока капитала в результате сделок по приобретениям активов.
Так, к примеру АК «Алроса» основывает дивидендную политику на следующей методике расчета дивидендных выплат (рис. 2).
Основные параметры База Минимальный Периодичность для расчета уровень выплат
дивидендов выплат
Размер выплат Чистый долг/ Норма EBITDA выплат, % FCF
Свободный денежный поток (К?)*
50% от чистой прибыли поМСФО**
2 раза в год
менее 0,0 более 100% 0,0-1,0 70-100% 1,0-1,5 50-70%
Рис. 2. Методика расчетов дивидендных выплат АК «АЛРОСА»
Переход на расчет выплат на основе свободного денежного потока (вместо чистой прибыли) должен сделать процесс дивидендных выплат компании более прозрачным для акционеров, поскольку чистая прибыль "АЛРОСА" довольно волатильна в связи с влиянием неденежных курсовых разниц и отчислений на обесценение, а капвложения компании (влияющие на денежный поток) по факту хорошо предсказуемы и практически не растут. В то же время новая методика, бесспорно, предполагает увеличение выплат в абсолютном выражении и рост дивидендной доходности с 7-8 % до 10-12 % годовых (исходя из текущей стоимости акций). Это, безусловно, должно повысить привлекательность "АЛРОСА" как компании с высокими дивидендными выплатами.
В качестве первых промежуточных дивидендов наблюдательный совет "АЛРОСА" рекомендовал выплатить за первое полугодие 2018 г. 5,93 руб. на акцию ($0,09 по текущему обменному курсу), что соответству-
ет в общей сложности $685 млн., или 70 % свободного денежного потока (по оценке компании); дивидендная доходность (полугодовая) - 6,3 %. В целом улучшение дивидендной политики - еще один шаг в стратегии максимизации стоимости компании.
Другой крупной публичной компанией со зрелым устойчивым бизнесом и стабильной долей рынка является ПАО «МТС». Для поддержания инвестиционной привлекательности с хорошим уровнем возврата на капитал регулярные дивидендные выплаты являются ключевым фактором в стратегии компании. В 2019 г. заканчивается действие прежней дивидендной политики и будут приняты новые стандарты для выплат акционерам. И хотя конкретных высказываний менеджмента компании по поводу новых целевых показателей по дивидендам не было, но можно предположить, что менеджмент будет стараться, как минимум, сохранить дивиденды на прежнем уровне. Попробуем оценить, насколько компания будет располагать возможностями для этого.
Свободный денежный поток (free cash flow - FCF) компании по итогам 2017 г. вырос до 71,5 млрд руб. с 47 млрд. в 2016 г. В I квартале 2018 г. кумулятивный денежный поток показал снижение, но такой эффект в большей степени вызван эффектом высокой базы конца 2017 г. (рис. 3).
Рис. 3. Динамика свободного денежного потока ПАО «МТС» за последние 3 года
Рост величины свободного денежного потока (БСБ) компании в 2019-2020 гг. сделает возможным сохранение высокого уровня дивидендных выплат. Как было отмечено выше, в последнее время сложилась тен-
денция среди российских компаний привязывать размер выплат к величине свободного денежного потока. Не исключено, что МТС также возьмет на вооружение эту практику.
Резюмируя изложенное можно сказать, что в настоящее время единой дивидендной политики компаний не существует. Множество крупных компаний на Западе предпочитают регулярно выплачивать дивиденды. В России в последние годы также появился тренд на стабильные выплаты среди эмитентов первого эшелона ценных бумаг. На разных этапах становления и развития, при различных ситуациях на рынке компании стремятся либо форсировать накопление, либо наращивать дивидендный доход акционеров.
Список литературы
1. Брусов П.Н., Филатова Т.В., Орехова Н.П. Современные корпоративные финансы и инвестиции: монография. М.: КНОРУС, 2014. 520 с.
2. Asquith Р., Mullins D. Jr. Signaling with dividends, stock repurchases, and equity issues // Financial Management. 1986. Vol. 15. P. 27-44.
3. Gordon M. J. Optimal investment and financing policy// The Journal of Finance. 1963. Vol. 18. № 2. P. 264 272; Lintner J. Dividends, earnings, leverage, stock prices and the supply of capital to corporations // The Review of Economics and Statistics. 1962. Vol. 44. № 3. P. 243-269.
4. Режим доступа: http://allfi.biz/financialmanagement/DividendPolicy/ teorija-sinicy-v-rukah.php (дата обращения: 07.11.2018).
5. Режим доступа: http://www.financemasters.ru/fmass-590-3.html (дата обращения: 07.11.2018).
6. Режим доступа: https://mybiblioteka.su/4-69830.html (дата обращения: 07.11.2018).
Пронин Денис Сергеевич, магистрант финансового менеджмента и рынка капиталов, dspronin@,gmail.com, Россия, Тула, Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации (Тульский филиал),
Никитина Елена Александровна, канд. экон. наук, доц., EANikitina@fa.ru Россия, Тула, Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации (Тульский филиал)
MAIN APPROACHES TO DIVIDEND POLICY AND THEIR USE BY THE RUSSIAN COMPANIES
D.S. Pronin, E.A. Nikitina
In article the main theories of dividend policy and their practical aspects in relation to the public Russian companies are considered.
Key words: theory of an irrelevantnost, theory of preference of dividends, theory of arbitration pricing, theory of tax differentiation, alarm theory of dividends, dividend policy, public companies.
Pronin Denis Sergeyevich, undergraduate of financial management and market of the capitals, dspronin@,gmail.com, Russia, Tula, the Financial university at the Government of the Russian Federation (The Tula branch),
Nikitina Elena Aleksandrovna, candidate of economic sciences,associate, EANikiti-na@fa.ru, Russia, Tula, Financial University under the Government of the Russian Federation (Tula branch)
УДК: 658.8; 338.45
ЭЛЕМЕНТЫ СБЫТОВОЙ ПОЛИТИКИ ПРЕДПРИЯТИЯ
ПРОМЫШЛЕННОСТИ
Н.И. Коровкина, А.А. Золкина
Рассмотрены основные элементы сбытовой политики промышленного предприятия, предложена коммерческая система, отражающая коммерческие связи между продавцом и покупателем. Товары в данной системе проходят через различных посредников в виде оптовых фирм, консалтинговых и логистических компаний.
Ключевые слова: сбыт, система, сбытовая политика, элементы.
Сбыт - это процесс доведения товара от производителя до конечного потребителя на рынке. Соответственно сущность сбытовой политики предприятия заключается в успешной и своевременной организации работы сбытовой службы.
В настоящее время основными задачами сбытовой политики являются:
1) своевременное и качественное обеспечение доставки товаров от производителя к потребителю. Обеспечение может осуществляться напрямую или через официальных дилеров, но должно полностью удовлетворять потребности потребителей в обеспечении товаром;
2) комплексная организации сети сбыта и обеспечение качественной работы маркетинговых служб. Сбытовые системы предприятия должны функционировать во взаимосвязи с производственными и плановыми отделами;
