CC BY
750
УДК 336.1
ОСНОВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ ЕДИНОЙ ГОСУДАРСТВЕННОЙ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ НА 2017 Г. И ПЕРИОД 2018 И 2019 ГГ.: МНЕНИЕ ЭКСПЕРТОВ*
Абрамова Марина Александровна, д-р экон. наук, профессор, профессор Департамента финансовых рынков
и банков, Финансовый университет, Москва, Россия
Дубова Светлана Евгеньевна, д-р экон. наук, профессор, профессор Департамента финансовых рынков и
банков, Финансовый университет, Москва, Россия
Звонова Елена Анатольевна, д-р экон. наук, профессор, руководитель Департамента мировой экономики
и мировых финансов, Финансовый университет, Москва, Россия
Красавина Лидия Николаевна, д-р экон. наук, профессор Департамента мировой экономики и мировых
финансов, Финансовый университет, Москва, Россия
Лаврушин Олег Иванович, д-р экон. наук, профессор, руководитель Департамента финансовых рынков
и банков, Финансовый университет, Москва, Россия
Масленников Владимир Владимирович, д-р экон. наук, профессор, проректор по научной работе, Финансовый университет, Москва, Россия [email protected]
Пищик Виктор Яковлевич, д-р экон. наук, профессор, профессор Департамента мировой экономики и мировых финансов, Москва, Россия
Предметом рассмотрения статьи является анализ основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики Российской Федерации на период 2017-2019 гг. Цель статьи - оценить наиболее важные аспекты современной денежно-кредитной политики России по достижению заявленных Банком России приоритетных целей его развития. Вносятся предложения по улучшению отдельных инструментов денежно-кредитного регулирования. Сделан выход о необходимости отражения в основных направлениях денежно-кредитной политики, определяющих в целом развитие монетарной сферы, проблем монетизации экономики, а также роли Банка России в повышении уровня монетизации российской экономики.
Область применения результатов проведенной оценки - Комитет по финансовым рынкам Государственной Думы Российской Федерации, Банк России, Правительство РФ.
Ключевые слова: денежно-кредитная политика; таргетирование инфляции; трансмиссионный механизм современной денежно-кредитной политики; регулирование банковского сектора; курсовая политика.
* По материалам «Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2017 г. и период 2018 и 2019 годов» [1].
Primary Areas of the Single StateMonetary Policy for 2017 and between 2018 and 2019: Expert Opinion
Abramova Marina A., ScD (Economics), full professor the Financial Markets and Banks Department, Financial
University, Moscow, Russia
Dubova Svetlana E., ScD (Economics), full professor, the Financial Markets and Banks Department, Financial University, Moscow, Russia
Zvonova Elena A., ScD (Economics), full professor, Head of the World Economy and International Finance Department, Financial University, Moscow, Russia
Krasavina Lidya N., ScD (Economics), full professor of the World Economy and International Finance Department, Financial University, Moscow, Russia
Lavrushin Oleg I., ScD (Economics), full professor, Head of the Financial Markets and Banks Department, Financial University, Moscow, Russia
Maslennikov Vladimir V., ScD (Economics), full professor, Vice-Rector for Research, Financial University, Moscow, Russia
Pishchik Viktor Ya., ScD (Economics), full professor of the World Economy and International Finance Department, Financial University, Moscow, Russia
The subject of the study is the analysis of the key directions the Russian single state monetary policy for the period of 2017-2019. The purpose of the study was to evaluate the most important aspects of the current Russian monetary policy aiming to achieve the development priorities declared by the Bank of Russia. Proposals were made on how to improve individual tools of the monetary regulation.
It is concluded that the problems of the economy monetization along with the role of the Bank of Russia in increasing the level of the Russian economy monetization need to be reflected in the guidelines of the monetary policy defining the overall development of the monetary sphere.
Application. The results of the evaluation are suggested for use by the RF State Duma Committee on Financial Markets, the Bank of Russia, the Russian Government.
Keywords: monetary policy; inflation targeting; transmission mechanism of the modern monetary policy; banking sector regulation; exchange rate policy.
Анализ основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2017 г. и период 2018 и 2019 гг. (далее — Основные направления ДКП на 2017— 2019 гг.) [1] позволяет констатировать, что Банк России стал больше внимания уделять координации денежно-кредитной политики с иными направлениями экономической политики, прежде всего, финансовой (бюджетно-налоговой) политикой, а также со структурной политикой
в части обоснования необходимости смены модели экономического развития России по сравнению с основными направлениями денежно-кредитной политики на 2016 г. и период 2017 и 2018 гг.1 О важном значении такой координации для достижения финансовой стабильности и обеспечения экономического роста на протяжении нескольких лет писали ученые Финансо-
1 Одобрены Советом директоров Банка России 10.11.2015.
вого университета при подготовке экспертных заключений на проекты основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики [2], а также обосновывали данное положение в недавно выпущенной монографии [3]. Обеспечение высокого уровня координации действий Банка России и Правительства РФ в реализации экономической политики должно обеспечить достижение поставленной цели как макроэкономической, так и в рамках денежно-кредитной политики [1, с. 11]. Как справедливо отмечено в документе, «координация денежно-кредитной и бюджетной политики важна и в вопросах формирования суверенных фондов» [1, с. 11]. Эта координация позволяет сгладить воздействие изменений конъюнктуры мировых товарных рынков на экономику, в том числе на реальный валютный курс и конкурентоспособность российских товаров и услуг.
Проведение «умеренно» жесткой денежно-кредитной политики сдерживает экономическую активность и в конечном счете препятствует возобновлению экономического роста
Как положительный фактор информационной открытости деятельности Банка России в области формирования и реализации денежно-кредитной политики можно отметить и достаточно ясно прописанный ее трансмиссионный механизм [1, с. 8-9], процентный и кредитный каналы, а также канал инфляционных ожиданий.
Вместе с тем у нас имеется ряд замечаний к тексту Основных направлений ДКП на 2017-2019 гг.
Денежно-кредитная политика и проблемы инфляции
Банк России справедливо признает, что назрела необходимость смены модели экономического развития России, но Основные направления ДКП на 2017-2019 гг. отражают последовательное продолжение ранее проводившейся им денежно-кредитной политики, которая бази-
ровалась на режиме таргетирования инфляции. Спорным представляется тезис о том, что стратегия таргетирования инфляции в наибольшей степени подходит для России на современном этапе, особенно в условиях неблагоприятной и изменчивой конъюнктуры мировых рынков, ограниченного доступа российской экономики к внешнему финансированию [1, с. 8]. У специалистов вызывает сомнение своевременность перехода Банка России к режиму таргетирова-ния инфляции по следующим причинам:
а) невозможность эффективно противодействовать инфляции преимущественно монетарными методами регулирования, учитывая, что ее базовые причины коренятся в структуре производства, включая сохранение монопольного ценообразования, прежде всего, естественными монополиями;
б) несоответствие условий экономической рецессии и слабой конкурентоспособности российской экономики возможностям эффективного использования режима таргетирования инфляции;
в) неустойчивость российской финансово-банковской системы и неизбежные сбои в трансмиссионном механизме процентной политики при сохранении существующего размера ключевой ставки на двузначном уровне.
По мнению Банка России, «проводимая в рамках стратегии таргетирования инфляции денежно-кредитная политика, наряду с другими мерами государственной политики, в исключительно сложных внешних условиях сыграла роль амортизатора, сгладив влияние внешних шоков на функционирование экономики и жизнь людей» [1, с. 3]. Вместе с тем из анализа реальных результатов перехода Банка России к реализации режима таргетирования инфляции следует иная оценка его влияния на социально-экономическую ситуацию в России и национальную экономику в целом. Переход Банка России к таргетированию инфляции и свободному плаванию рубля, вынудивший Банк России прибегнуть к резкому, кратному повышению ключевой ставки, не только оказал негативное влияние на реальный сектор экономики, но и стимулировал рост инфляции благодаря эффекту переноса от ослабления курса рубля и резко возросшей его волатильности.
В положениях Основных направлений ДКП на 2017-2019 гг. обращается внимание лишь на меры воздействия на инфляцию спроса. Между тем, инфляция издержек производства (точнее, воспроизводства) в условиях затратной модели российской экономики также требует регулирования, поскольку чрезмерные издержки формируются на всех стадиях воспроизводства. Не менее актуально регулирование воздействия на импортируемую инфляцию. Косвенные методы воздействия Банка России на этот вид инфляции неэффективны.
На наш взгляд, преувеличена особенность характера инфляционных ожиданий как «привычки» [1, с. 9] к инфляции бизнеса и домашних хозяйств, которые заблаговременно учитывают риск ее повышения в своих ценах. Но, по сути, это не привычка, а реакция на продолжительный характер инфляции в России. В этой связи целесообразно учитывать взаимосвязь инфляционных и девальвационных ожиданий.
Новизна в анализе инфляции проявилась в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. в рассмотрении социального неравенства как фактора инфляции в силу особенностей ценовой эластичности у семей (точнее, слоев населения) с наиболее низкими и высокими доходами. Но корректнее добавить, что инфляция усугубляет это неравенство. Децильный коэффициент 10:10 соотношения между более богатыми и бедными слоями населения является одним из критериев угрозы национальной безопасности России.
Учитывая декларируемый в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. целевой уровень инфляции в 4% в 2017 г. при сохраняющейся высокой доле в ней немонетарной составляющей, а также уже запланированное использование Правительством РФ средств суверенных фондов, Банк России вынужден сохранять политику жестких монетарных ограничений, что, в свою очередь, будет сдерживать потенциальные возможности положительного эффекта от проводимой денежно-кредитной политики на функционирование и перспективы российской экономики. При этом Банк России признает, что экономика может расти и на фоне относительно высокой инфляции. Но такая инфляция, как правило, нестабильна и таит в
себе угрозу дальнейшего ускорения и перехода к быстрому росту цен даже под влиянием временных факторов. В этих условиях возникают риски накопления диспропорций в финансовой сфере, реальном секторе, обострения социальной напряженности, при которых невозможно устойчивое экономическое развитие. Таким образом, Банк России изначально сознательно отказывается от самой возможности использования монетарных методов контрциклического стимулирования падающей российской экономики.
Тезис о том, что «при стабильно низкой инфляции предприятия и домашние хозяйства могут более уверенно строить производственные и семейные планы, принимать решения о расходах, сбережениях и инвестициях» [1, с. 6] на фоне падения реальных доходов населения, роста безработицы и неполной занятости, вклад в которые был внесен жесткой денежно-кредитной политикой Банка России в предыдущие периоды, является спорным. Согласно данным Банка России2 официальный уровень безработицы за IV квартал 2015 г. — II квартал 2016 г. вырос с 5,2 до 5,8%, доля работников с неполной занятостью возросла с 10,3 до 10,7%. Отношение численности занятых к безработным снизилось с 18,3 до 16,2, шесть кварталов из семи падала реальная заработная плата, все семь кварталов росла просроченная задолженность по зарплате, увеличивалась численность работников, находящихся в режиме неполной занятости.
Кроме того, общая тенденция к сокращению реальных располагаемых денежных доходов населения продолжала оказывать сдерживающее влияние на внутренний спрос. Сохранение слабой потребительской активности во многом было также связано со сложившимся высоким уровнем нормы сбережений3, что способствовало не росту инвестиций, а падению доходов предприятий реального сектора экономики и снижению внутренних потенциальных источ-
2 Сайт Банка России. Доклад о денежно-кредитной политике Банка России. Сентябрь 2016 г. С. 12. URL: http://www.cbr.ru/ publ/ddcp/2016_03_ddcp.pdf.
3 Сайт Банка России. Доклад о денежно-кредитной политике Банка России. Сентябрь 2016 г. С. 13. URL: http://www.cbr. ru/publ/ddcp/2016_03_ddcp.pdf.
ников инвестиций на фоне крайне низкой инвестиционной активности кредитных организаций (за 2015 г. инвестиции в основной капитал за счет кредитов банков снизились с 10,6 до 8,1%, или с 1098,7 млрд до 849,8 млрд руб. в абсолютном выражении)4. Это признается и в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. [1, с. 12], в которых отмечается, что банковский кредит не является основным источником инвестиций для большинства организаций.
В Основных направлениях ДКП на 20172019 гг. подчеркиваются негативные последствия инфляции, необходимость ее замедления, но отсутствует понятие инфляции, которое целесообразно дать в глоссарии.
Денежно-кредитная политика и экономический рост
В Основных направлениях ДКП на 20172019 гг. признается [1, с. 7], что реализуемый Банком России режим таргетирования инфляции основан на управлении внутренним спросом: изменяя ключевую ставку, Банк России воздействует на краткосрочные ставки денежного рынка, а через них — на весь спектр процентных ставок в финансовом секторе экономики. Повышение процентных ставок при прочих равных условиях стимулирует сбережения, ослабляет кредитную активность, ограничивая, таким образом, спрос на товары и услуги и сдерживая инфляционное давление. Таким образом, проведение «умеренно» жесткой денежно-кредитной политики сдерживает экономическую активность и в конечном счете препятствует возобновлению экономического роста. В Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. признается [1, с. 16], что уровень ключевой ставки определялся с учетом цели последовательного снижения инфляции, но без чрезмерного охлаждения экономики. При этом под внутренней экономической стабильностью Банк России в первую очередь подразумевает стабильность цен и предсказуемость процентных ставок. Учитывая высокий текущий уровень процентных ставок, крайне медленное
4 Сайт Росстата. Инвестиции в основной капитал в Российской Федерации по источникам финансирования.иИЬ: http://www.gks.ru/wps/wcm/connect/rosstat_main/rosstat/ru/ statistics/enterprise/investment/nonfinancial/#.
снижение ключевой ставки, сопровождаемое повышением нормы обязательных резервов (трижды за 2016 г.), такая экономическая стабильность эквивалентна в лучшем случае экономической стагнации.
Роль Банка России в новой модели экономического роста
В ответ на критику проциклической политики Банка России в период экономического спада в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. отмечается, что «вектор развития России будет зависеть от готовности как органов государственного управления, так и всех членов общества перейти к инвестиционно-инновационной модели экономического роста, приложить усилия к формированию его внутреннего потенциала и созданию благоприятной среды для экономической деятельности» [1, с. 3]. Однако Банк России делает парадоксальный вывод о своей роли в новой модели экономического роста — сохранять умеренно жесткую денежно-кредитную политику, обеспечивающую положительный уровень реальных процентных ставок [1, с. 3, 12, 18], полагая, что с учетом характера решаемых им задач его политика по объективным причинам не может стать основной движущей силой, драйвером экономического роста [1, с. 3, 5-6]. Такой вывод основан на подходе, что компетенция Банка России ограничена обеспечением ценовой и финансовой стабильности [1, с. 5, 12], а другие государственные институты создают условия и стимулы к перераспределению финансовых потоков между отраслями, секторами и сегментами экономики (при условии соблюдения общего ограничения по ресурсам).
Более того, весьма противоречивым является положение о том, что денежно-кредитная политика не является ключевым инструментом развития экономики [1, с. 6]. Роль денежно-кредитной политики Банка России в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. сводится исключительно к формированию таких важных, но недостаточных условий экономического развития и социальной стабильности, как низкие темпы инфляции, предсказуемый уровень процентных ставок, защищающий сбережения от инфляционного обесценения и необходимый для планирования инвестиций.
К сожалению, Банк России дистанцируется от решения проблемы перераспределения материальных потоков между отдельными отраслями, секторами и сегментами экономики в рамках формирования согласованной системы государственного стратегического управления экономикой, считая указанную проблему не входящей в его компетенцию. Разумеется, деятельность центрального банка ориентирована, прежде всего, на регулирование денежного оборота, но он не может быть «самоотстраненным» от решения проблем материального производства. Движение материальных потоков в экономике, их структура имеет денежную оценку, причем не по форме, а по содержанию. Отраслевые пропорции производства, в том числе отраслей, производящих продукцию для массового потребления и формирующих товарный буфер, межрегиональный и межотраслевой перелив капиталов прямо связаны с регулированием денежного оборота. В этой связи представляется важной разработка в стране специального монетарного плана, позволяющего видеть и регулировать денежное наполнение процесса материального производства. Знание пропорций монетарного плана, отражающего движение и проблемы материального производства, позволило бы эмиссионному центру полнее и активнее ставить и решать задачи денежной сферы, предупреждать и устранять диспропорции.
В связи с отмеченной выше оценкой роли денежно-кредитной политики следует обратить внимание и на оценку, которую Банк России дает проводимой бюджетной политике: «в 2016 г. вклад бюджетной политики в динамику внутренней экономической активности, вероятнее всего, будет близок к нулю. В 2017-2019 гг. с учетом проведения фискальной консолидации он станет слабоотрицательным»5. Не является бесспорным также тезис о существующих рисках бюджетной политики Российской Федерации для достижения мер денежно-кредитной политики [1, с. 16], которая в настоящее время довольно последовательна. Так, за последние два года на-
5 Сайт Банка России. Доклад о денежно-кредитной политике Банка России. Сентябрь 2016 г. С. 11. URL: http://www.cbr.ru/ publ/ddcp/2016_03_ddcp.pdf.
блюдается снижение реального уровня зарплат в бюджетном секторе, а также используются разные уровни индексации социальных выплат, в первую очередь пенсий (страховых и социальных), усиливающие целевую направленность государственной социальной поддержки наиболее незащищенных категорий населения.
Кредитные и процентные каналы трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики
Результативность денежно-кредитной политики во многом зависит от регулирования кредитных потоков. К сожалению, в настоящее время и в этом вопросе сохраняется неясность того, как эмиссионный центр предполагает управлять кредитованием в условиях различных экономических циклов. По-прежнему остается вне поля регулирования кредит в части границ его использования, эффективности кредитования. Полагаем, что Банку России необходимо усилить исследование этих ключевых проблем и переходить к реальному управлению кредитом.
Представляется важной разработка в стране специального монетарного плана, позволяющего видеть и регулировать денежное наполнение процесса материального производства
Особое внимание в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. уделено процентному каналу трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. В них указывается [1, с. 15], что снижение рыночных процентных ставок в номинальном выражении не должно опережать замедление инфляции и инфляционных ожиданий, поддерживая сберегательную актив -ность и одновременно сдерживая склонность к заимствованию в экономике. Такой подход обосновывается Банком России не только стремлением обеспечить финансовую стабильность, но и заботой о сохранении финансовой устойчивости заемщиков реального сектора экономики.
В Основных направлениях ДКП на 20172019 гг. отмечается [1, с. 35], что благодаря осуществлению умеренно жесткой денежно-кредитной политики произойдет корректировка долговой нагрузки для ее приведения в соответствие с объективно изменившимися условиями формирования их доходов. Более того, в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. говорится [1, с. 12] о том, что Банк России наряду с замедлением инфляции сосредоточивает свои усилия на снижении долговой нагрузки низкорентабельных отраслей, стимулируя тем самым искусственное сохранение «кредитного голода» у предприятий реального сектора экономики, имеющих рентабельность существенно ниже действующих кредитных ставок. Банк России полагает [1, с. 13], что «применение любых методов льготного снижения процентной ставки по банковским кредитам ниже рыночного уровня (помимо бюджетных субсидий) для создания более мягких условий кредитования отдельных проектов и программ должно быть ограниченным», а «финансирование приоритетных для экономического развития проектов и программ может осуществляться, прежде всего, через привлечение капитала на принципах государственно-частного партнерства, а также использование иных рыночных, налоговых, бюджетных и регуляторных механизмов и мотиваций в целях перераспределения уже созданных денежных накоплений между предприятиями, отраслями и сегментами экономики без существенного увеличения банковского кредитования и долговой нагрузки». Это свидетельствует также о недооценке роли банковского кредита и возможностей государственного стимулирования развития экономики.
В Основных направлениях ДКП на 20172019 гг. отмечается, что в «в целом в банковском секторе в предстоящие три года будет наблюдаться избыток ликвидности» [1, с. 32]. В связи с этим видится своевременным обращение в этой связи к выпуску Банком России облигаций от своего имени (ОБР), однако представляется, что абсорбирование ликвидности через депозитные операции Банка России и возвращение в состав активного инструментария денежно-кредитной политики ОБР окажет необходимое, но не достаточное воздействие на состояние денежно-
кредитной сферы. Банку России нужно быть готовым к тому, что эффективность процентного канала денежно-кредитной трансмиссии снизится, а основной инструмент, используемый в рамках режима таргетирования инфляции — ключевая ставка, перестанет оказывать необходимое воздействие на экономику. На наш взгляд, следует принять меры, направленные на повышение эффективности широкого канала банковского кредитования.
Развитие специализированных механизмов рефинансирования
Как справедливо отмечается в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг., «важным вектором государственной экономической политики должно стать создание условий и стимулов для инвестиций, технологического перевооружения промышленности для направления имеющихся в экономике ресурсов в приоритетные отрасли и проекты, которые могут стать катализатором экономического роста» [1, с. 12]. В их числе программы, направленные на поддержку финансирования инвестиционных проектов, кредитование субъектов малого и среднего предпринимательства, ипотечное кредитование в рамках программы «Военная ипотека», а также поддержка лизинга, разработанных и осуществляемых в рамках государственных программ развития отдельных секторов экономики или реализуемых совместно с Правительством РФ. Документ, определяющий основные направления ДКП на 2017-2019 гг., в отличие от подобного документа, изданного в прошлом году, содержит обоснование применения в денежно-кредитной политике указанных альтернативных подходов [1, с. 12-14].
Несмотря на то что указанный подход является не вполне рыночным, представляется, что он используется весьма своевременно. Указанные меры можно поддержать при условии, что стратегический экономический объект рефинансирования определен корректно. Между тем, так же как и подобный документ, изданный в прошлом году, Основные направления ДКП на 2017-2019 гг. не содержат перечня конкретных перспективных для российской экономики секторов на ближайшие два-три года, которые являются (могут стать) источниками экономического
Таблица
Специализированные механизмы рефинансирования Банка России
Направления косвенной поддержки банковского кредитования Срок кредита Залог Процентная ставка, % Требования Банка России к кредитным организациям, млрд руб. Лимит на 01.09.2016
01.01. 2015 01.07. 2015 01.01. 2016 01.07. 2016
Несырьевой экспорт До 3 лет Права требования по кредитным договорам, обеспеченным договорами страхования АО «ЭКСАР» 9,0 10,41 39,66 50,98 75
Крупные инвестиционные проекты До 3 лет Права требования по банковским кредитам на реализацию инвестиционного проекта, обеспеченные государственными гарантиями РФ 9,0 3,68 53,44 91,02 150
Облигации, размещенные в целях финансирования инвестиционных проектов и включенные в Ломбардный список Банка России 9,0 2,85 2,85 2,85 0,86
Малый и средний бизнес До 3 лет Права требования по кредитным договорам АО «МСП Банк» 6,5 % 23,26 23,93 40,10 43,20 75
До 3 лет Поручительства АО «Федеральная корпорация по развитию малого и среднего предпринимательства», выданные в рамках программы стимулирования кредитования субъектов МСП 0,08 8,50
Лизинг До 3 лет Права требования по кредитам, предоставленным лизинговым компаниям 9,0 10
Военная ипотека До 3 лет Закладные, выданные в рамках программы «Военная ипотека» 10,00* — 10,0 21,01 29,31 30
Источник: составлено авторами по материалам докладов о денежно-кредитной политике. ЦБ РФ. 2016. № 1-3. * О процентных ставках по специализированным инструментам рефинансирования Банка России. Информация Банка России от 16.09.2016. www.cbr.ru (дата обращения: 14.10.2016).
роста (к таковым, на наш взгляд, могут быть териалов, ВПК, высокоточное машиностроение, отнесены аграрно-промышленный комплекс, информационные технологии, химическая про-автомобилестроение, производство стройма- мышленность и др.). Банк России отмечает [1,
с. 12], что такой подход усилит роль государства в выборе направлений кредитования и потребует подготовительных мер по перестройке государственных институтов как на уровне национальной экономики, так и на уровне отдельных отраслей. Видится, что сегодня российская экономика нуждается в использовании ряда элементов государственного централизованного планирования для более точного стимулирования отраслей и сфер экономики источников экономического роста и исключения направления дешевых кредитных ресурсов в иные отрасли и сферы с сильным лобби. Считаем необходимым усиление взаимодействия Банка России и Правительства РФ по определению указанных приоритетных отраслей и сфер.
Сегодня в условиях реализации в России программ импортозамещения, при отсутствии механизмов стимулирования экономики рыночными методами, специализированные инструменты рефинансирования могли бы стимулировать развитие приоритетных отраслей экономики. Для того чтобы указанные инструменты работали, уровень процентных ставок по ним должен существенно отличаться от уровня ключевой ставки.
При последнем снижении ключевой ставки 19.09.2016 г. до 10,0% годовых Банк России принял решение сохранить на неизменном уровне процентные ставки по специализированным инструментам рефинансирования, за исключением ставки по кредитам, обеспеченным закладными, выданными в рамках программы «Военная ипотека» до 10,0% годовых (таблица). Заметим, что последняя программа в этой связи уже потеряла свое стимулирующее воздействие, еще четыре программы кредитуются по ставке, отличающейся от ключевой на 1 п.п. и также близки к потере стимулирующего эффекта. Видится, что указанное решение не вполне отвечает экономической ситуации в стране. На фоне крайне медленного в течение 2016 г. снижения ключевой ставки и сентябрьского «сигнала рынку» об отсутствии намерений по ее снижению до 2017 г. Банку России целесообразно как минимум корректировать ставки по специализированным инструментам рефинансирования, а лучше более активно снижать их вне зависимости от изменения
ключевой ставки. Отсутствие действий регулятора в указанной сфере приведет к снижению воздействия специальных инструментов рефинансирования на экономическую активность в обозначенных секторах экономики.
Вызывает недоумение утверждение Банка России в Основных направлениях ДКП на 20172019 гг. [1, с. 12] о том, что направление имеющихся в экономике ресурсов в приоритетные сферы (т.е. использование специальных инструментов рефинансирования) потребует масштабного расширения денежной эмиссии, что является стимулированием промышленности за счет инфляционного налога, снижающего благополучие большинства домохозяйств, особенно социально незащищенных слоев населения. Во-первых, это противоречит утверждению самого Банка России о том, что значительная часть российского населения практически не имеет сбережений, а наиболее состоятельные семьи в современных реалиях склонны к формам накопления богатства, не способствующим экономическому развитию страны (в основном в виде вкладов в зарубежных банках, приобретения дорогой недвижимости за границей и импортных предметов роскоши) [1, с. 10]. Во-вторых, речь идет о незначительных объемах лимитов по указанным инструментам: «задолженность по ним в 2016 г. не превышала 0,5% от совокупной величины пассивов банковского сектора» [1, с. 17]. По состоянию на 1 января 2015 г. объем лимитов Банка России по специализированным инструментам рефинансирования составляет 230 млрд руб., на 1 ноября 2016 г. — 390 млрд руб. [1, с. 60], которые гарантированно идут в реальный сектор экономики и результатом действия которых становится увеличение выпуска продукции предприятиями реального сектора6.
Видится, что через масштабное использование специальных программ рефинансирования можно осуществить существенное стимулирование экономического роста без угрозы масштабного расширения эмиссии.
6 Для сравнения: объем одобренного Банком России Агентству по страхованию вкладов кредитного лимита за тот же период составил 600 млрд руб., 7 октября 2016 г. Советом директоров Банка
России было одобрено его увеличение еще на 200 млрд руб. Цель предоставления указанных кредитных ресурсов — поддержание ликвидности и осуществления выплат вкладчикам.
Денежно-кредитная и валютная политика
Для России, как и других стран с развивающимся рынком, особенно с сырьевой экспортной ориентацией, более значимым, чем внутренние денежно-кредитные механизмы, является внешний канал воздействия на экономику, включая ценовую конъюнктуру на внешних рынках и связанную с этим курсовую вола-тильность. При этом в Банке России признают, что значительные изменения валютного курса в ответ на динамику мировых товарных рынков связаны с сильной сырьевой ориентацией экономики и, безусловно, негативно влияют как на реальный сектор, так и на инфляцию [1, с. 8]. В этой связи представляется оптимальным в сложившихся условиях привязать условия макроэкономической устойчивости к «якорю» режима регулируемого валютного курса рубля. Однако, как считают в Банке России, стабилизация валютного курса, при которой уменьшится его влияние на инфляцию, на настроения и ожидания населения и бизнеса, возможна лишь в долговременной перспективе после преодоления сырьевой зависимости [1, с. 8-9].
Рекомендация МВФ о необходимом сочетании таргетирования инфляции с режимом свободно плавающего курса национальной валюты может считаться закономерностью для развитых стран. Однако, как показывает мировой опыт, закономерность такой их связи не очевидна для стран с развивающимся рынком, экономика которых не диверсифицирована и в значительной мере зависит от конъюнктуры одного или нескольких внешних рынков. Ряд стран, практикующих режим таргетирования инфляции, сохранили регулируемое плавание курса национальных валют. По данным МВФ, 21 страна с формирующимся рынком (Бразилия, Колумбия, Перу, Индонезия, Филиппины, Румыния, Сербия, Таиланд и др.) применяют стратегию таргетирования инфляции в сочетании с режимом управляемого плавающего валютного курса без заранее установленных пределов7.
7 Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions 2014. Washington, D.C.: International Monetary Fund, 2014, p. 7.
Неубедителен тезис, приведенный в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг., о том, что в текущей ситуации «плавающий валютный курс защищает экономическую систему от накопления дисбалансов, в том числе избыточного наращивания внешнего долга, и делает ее более устойчивой в долгосрочном плане к колебаниям внешнеэкономической конъюнктуры» [1, с. 8]. Напротив, при неблагоприятной конъюнктуре сырьевых рынков непредсказуемость динамики валютного курса усиливает внешние дисбалансы, негативно влияет на трансграничные перемещения товаров, услуг и капиталов участников внешнеэкономической деятельности. Как показывает мировая практика, эффективное использование режима плавающего курса характерно для стран, в которых основной статьей экспорта является продукция обрабатывающих отраслей производства. В настоящее время из 29 развитых стран, использующих режим свободно плавающего валютного курса, 19 входят в зону евро, а в остальных странах доля товаров промышленного производства в экспорте превышает 70%. В то же время в странах, в структуре экспорта которых преобладают энергосырьевые товары, преобладают различные модификации режима управляемого валютного курса. В частности, страны — экспортеры нефти из региона Ближнего Востока используют либо режимы привязки курса национальных валют к доллару США (Саудовская Аравия, ОАЭ, Кувейт, Бахрейн, Оман и др.), либо варианты режима управляемого валютного курса (Иран, Алжир и др.). Всего же, по состоянию на 2014 г., различные варианты привязки курса национальных валют к доллару США, евро или композитным денежным единицам практикует 81 страна8.
Современная российская экономика не готова к рискам свободного плавания курса рубля. Это подтверждает необходимость его регулирования в интересах национальной безопасности. Как отмечается в обновленной Стратегии национальной безопасности Российской Федерации, утвержденной Указом Президента Российской Федерации от
8 Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions 2014. Washington, D. C.: International Monetary Fund, 2014, pp. 6-7.
31.12.2015 № 683, в целях противодействия угрозам экономической безопасности страны необходимо проводить политику, предусматривающую укрепление финансовой системы, обеспечение ее суверенитета, устойчивости валютного курса рубля, оптимизацию валютного регулирования и контроля.
Через масштабное использование специальных программ рефинансирования можно осуществить существенное стимулирование экономического роста без угрозы масштабного расширения эмиссии
Обращаем внимание также на то, что проблемы валютной политики Банка России в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. ограничены рассмотрением курсовой политики в связи с переходом к плавающему курсу рубля без уточнения, о какой его разновидности идет речь. С учетом классификации разновидностей плавающего курса валюты важен анализ отличий свободного плавания курса от плавающего курса с точки зрения рыночных основ курсо-образования и возможности Банка России воздействовать на его колебания.
Однако в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. сделан односторонний акцент на характерное для развитых стран преимущество режима свободно плавающего курса валюты как фактора приспособления экономики и платежного баланса к внешней конъюнктуре; повышения устойчивости производства и занятости путем сокращения импорта, поддержки внутренних производителей, а также умеренной нестабильности валютного курса и даже его долговременной стабильности. Но, как отмечалось выше, на практике введение свободного плавания курса рубля привело лишь к относительной стабилизации его курса, причем на низком девальвационном уровне в 2016 г. — 62 руб. за 1 долл. США против 40 руб. за 1 долл. США до девальвации в ноябре 2014 г. Причем существует риск его снижения при снижении
мировой цены на нефть, а также ухудшении геополитической ситуации, применении санкций к России.
Характерно, что в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. содержится оговорка о проявлении преимуществ свободного плавания курса рубля только после преодоления сырьевой зависимости России. Возникает вопрос: зачем был введен свободно плавающий курс ценой сильнейшей девальвации рубля на 40 % в ноябре 2014 г. (которая не оправдала надежд на стимулирование экспорта нефти в условиях падения ее мировой цены до 25-30 долл. США/баррель)? Кроме того, проиграли национальные импортеры и валютные должники по внешнему и внутреннему долгу, том числе по ипотеке. В качестве преимущества свободного плавания курса рубля подчеркивается сохранение государственных валютных резервов, но этот аргумент опровергается заменой прямых валютных интервенций Банка России косвенными интервенциями (валютное кредитование, РЕПО, своп и т.д.).
Некоторые другие вопросы валютной политики кратко отражены при сценарном прогнозировании. При пессимистическом сценарии II макроэкономического развития в случае падения мировой цены на нефть до 25 долл. США/баррель прогнозируется вероятность валютной интервенции Банка России. Но следовало бы пояснить особенности прямой валютной интервенции при свободном плавании курса по предписаниям МВФ — не более трех дней в полугодие для стабилизации валютного рынка страны. Прогнозируется также увеличение косвенной валютной интервенции путем роста валютного рефинансирования Банком России кредитных учреждений на погашение внешнего долга компаний и банков.
Напомним, что история МВФ свидетельствует о несоблюдении некоторыми странами-членами его рекомендаций ради защиты национальных интересов. Кроме того, МВФ сам нарушил свои правила, например, предоставив в 2016 г. кредит Украине, которая находится в состоянии дефолта, поскольку не оплатила долг по российскому кредиту. В случае сценария III (при повышении цены нефти до 55 долл. США) прогнозируется покупка
валюты Банком России для восстановления международных резервов до прежнего уровня 500 млрд долл. США при условии, если это не будет противоречить обеспечению ценовой и финансовой стабильности. Эта оговорка непринципиальна при умеренной покупке инвалюты, а также продолжении политики реализации избыточного объема правительственных ценных бумаг США, стран Европейского союза, имеющихся в международных резервах России. Сомнительно завышена оценка их современного уровня как комфортного исходя из критерия МВФ о достаточности международных резервов для оплаты импорта России в течение трех-четырех месяцев. Отметим, что этот критерий давно подвергается критике, так как обеспечение годового импорта — более представительный показатель, чем квартальный. В ходе происходящей реформы МВФ признал сложность критерия достаточности национальных международных резервов и предоставил странам возможность определять этот показатель.
В Основных направлениях ДКП на 20172019 гг. отмечается [1, с. 8-9], что «применяемый с конца 2014 г. режим плавающего валютного курса позволяет не только сохранить валютные резервы, но и формирует стимулы к правильной реакции всех участников экономических отношений на изменение внешних условий, обеспечивая оптимальную подстройку к ним экономики», признавая, что «значительные изменения валютного курса в ответ на динамику мировых товарных рынков связаны с сильной сырьевой ориентацией экономики и, безусловно, негативно влияют как на реальный сектор, так и на инфляцию». При этом долговременная стабилизация валютного курса, снижение его реакции на изменения внешних условий, при которых он будет подвержен лишь небольшим колебаниям, а также уменьшение влияния валютного курса на инфляцию, настроения и ожидания населения и бизнеса, состояние экономики в целом станут по-настоящему возможны только после преодоления ее сырьевой зависимости. Учитывая усиливающуюся сырьевую зависимость экономики России, вызываемую в том числе негативным воздействием проводимой денежно-кредитной
политики на функционирование и развитие несырьевого сектора, сохранение данной курсовой политики Банка России обрекает страну на жизнь в условиях постоянной трансляции внешних шоков на национальную экономику и дестабилизацию социально-экономической ситуации.
Сценарии макроэкономического развития и денежно-кредитная политика
В Основных направлениях ДКП на 2017 — 2019 гг. рассмотрены три прогнозных сценария макроэкономического развития и соответствующие им варианты корректировки денежно-кредитной политики [1, с. 34-45]. Базовый и оптимистичный сценарии предусматривают проведение умеренно-жесткой, а негативный сценарий — относительно более жесткой денежно-кредитной политики. Таким образом, независимо от изменения условий ее проведения, денежно-кредитная политика в среднесрочной перспективе будет жесткой, что означает ее контрцикличность на стадии подъема и процикличность в период спада. Оценка таких подходов к денежно-кредитной политике и ее влияния на экономику страны предельно ясна и не требует комментариев. Прогноз сценариев макроэкономического развития денежно-кредитной политики ориентирован на их зависимость только от одного внешнеэкономического фактора — мировой цены на нефть. При этом не учитываются внутренние факторы.
Трудная задача выполнения оптимистической целевой установки снижения инфляции до 4% в 2017 г. решена в данном разделе Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. парадоксально. Анализ сценариев создает впечатление, что у Банка России будет меньше проблем с регулированием инфляции при сценарии I (мировая цена на нефть — 40 долл. США/баррель), чем при сценарии III (повышение этой цены до 55 долл. США), так как возникнут проблемы денежно-кредитной политики по снижению инфляционных факторов, связанных с ростом доходов и потребительского спроса. Такой подход не учитывает допустимость небольшой инфляции в интересах экономического роста и повышения жизненного уровня народа.
Банковское регулирование и надзор
Как справедливо отмечается в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг., четкость передачи сигнала от ключевой ставки к финансовой сфере во многом зависит от роли финансового сектора в движении денежных ресурсов в экономике, от доверия населения и бизнеса к финансовым посредникам [1, с. 9]. В этой связи следует в целом согласиться с проводимой Банком России политикой в сфере регулирования и надзора всех сегментов финансовой системы по укреплению финансовых институтов. Между тем, неясно, как на реализации его планов в области денежно-кредитной политики скажется и насколько полезным для стабильности банковской системы в сегодняшних непростых условиях будет внедрение рекомендаций Базель-Ш в отношении как системно значимых, так и других кредитных организаций. Неясно, насколько серьезными являются его намерения по введению принципов пропорционального регулирования банковского сектора, поскольку указанные планы не отражены ни в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг., ни в более ранних программных документах Банка России («Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2016 год и период 2017-2018 годов», «Основные направления развития финансового рынка Российской Федерации на период 2016-2018 годов»). Видится, что указанные аспекты имеют непосредственное отношение к укреплению и развитию институтов кредитной системы и функционированию каналов денежно-кредитной трансмиссии, а потому должны быть отражены в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг.
Иные общие замечания
Полагаем, что в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг., определяющих в целом развитие монетарной сферы, должны найти свое отражение и проблема монетизации экономики, а также роль Банка России в повышении уровня монетизации российской экономики. Проведенные исследования данной проблемы показывают, что рост уровня монетизации экономики не имеет инфляционных последствий
(при условии действия целого ряда иных факторов экономического роста).
Если рассматривать текст Основных направлений ДКП на 2017-2019 гг. в целом, то бросается в глаза, что его половина посвящена оценке развития экономики России и денежно-кредитной политики в 2016 г. При всей значимости анализа экономической ситуации этого года, а также макроэкономического подхода к определению основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики следовало больше внимания уделить всему прогнозируемому периоду — три года, а это требовало анализа как минимум трех предшествующих лет развития для более обстоятельного обоснования уровня и качества прогнозирования. Кроме того, оценка развития экономики и денежно-кредитной политики достаточно подробно представлена сегодня в публикуемых Банком России ежеквартальных докладах о денежно-кредитной политике. Поэтому следовало сократить описательную часть материала.
В Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. отсутствуют важные, на наш взгляд, приложения: «Мероприятия Банка России по совершенствованию национальной платежной системы», «Мероприятия по совершенствованию банковской системы и банковского надзора», «Мероприятия по совершенствованию финансовых рынков», присутствовавшие в данном документе до 2013 г. и выступавшие как его неотъемлемая часть. Вместе с тем устойчивость банковского сектора, развитие финансового рынка и надежная платежная система являются одними из факторов эффективности денежно-кредитной политики.
Вместо этих приложений уже четвертый год в Основных направлениях ДКП приводится только глоссарий. Следует заметить, что для специалистов он не представляет интереса, хотя, наверное, способствует реализации политики информационной открытости Банка России и финансовому просвещению населения.
Недостаточно, по нашему мнению, уделено внимания и такому вопросу, как работа национальной платежной системы. Так, упоминание о платежной системе Банка России в Основных направлениях ДКП на 2017-2019 гг. встречается только на стр. 11, где подчеркивается, что дей-
ствие трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики во многом определяется современной технологией финансовых посредников и сложившейся практикой осуществления платежей и расчетов в экономике.
Отсутствие раздела по совершенствованию финансового рынка выглядит тем более непонятным, что Банк России в функции мегарегу-лятора непосредственно регулирует и рынки акций, долговых бумаг и производных финансовых инструментов, уровень развития которых существенно отстает от уровня развития банковского сектора.
В Основных направлениях ДКП на 20172019 гг. не раскрыты в полной мере направления развития банковского сектора, мероприятия по поддержке доверия к денежно-кредитным институтам, что представляется весьма важным на фоне интенсивного отзыва лицензий на банковскую деятельность в 2014-2016 гг. Целесообразно информировать общественность о тенденциях и перспективах развития банковского сектора и банковского надзора. Полагаем, что обеспечение финансовой стабильности посредством повышения доверия к банковскому сектору затрагивает в том числе и доверие к мегарегулятору.
Литература
1. Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2017 г. и период 2018 и 2019 гг., одобренные Советом директоров Банка России 11.11.2016. URL: hhtp:// http://www.cbr.ru/publ/ondkp/on_2017 (2018-2019).pdf.
2. Абрамова М.А., Дубова С. Е., Звонова Е.А., Красавина А. Н., Лаврушин О. И., Масленников В.В. Ключевые аспекты современной денежно-кредитной политики России: мнение экспертов // Экономика. Налоги. Право. 2016. № 1. С. 6-15.
3. Денежно-кредитная политика России: новые вызовы и перспективы: монография / под ред. М.А. Эскиндарова, М.А. Абрамова, Л. И. Гончаренко, В.В. Масленников и др. М.: Кнорус, 2016.
4. Абрамова М.А., Ковалева Н.А., Лаврушин О.И., Рубцов Б.Б., Цыганов А. А. Основные направления развития финансового рынка Российской Федерации в среднесрочной перспективе: мнение экспертов // Экономика. Налоги. Право. 2016. № 4. С. 6-11.
References
1. Guidelines for the Single State Monetary Policy in 2017 and 2018 and 2019 [Osnovnye napravlenija edinoj gosudarstvennoj denezhno-kreditnoj politiki na 2017 g. i period 2018 i 2019 gg.] approved by the Board of Directors of the Bank of Russia 10.11.2016. URL: http://www.cbr.ru/publ/ondkp/on_2017 (2018-2019).pdf.
2. Abramova M.A., Dubova S. E., Zvonova E. A., Krasavina A. N., Lavrushin O.I., Maslennikov, V.V. Key aspects of the Modern Russian Monetary Policy of Russia: Expert Opinion [Kljuchevye aspekty sovremennoj denezhno-kreditnoj politiki Rossii: mnenie jekspertov]. Ekonomika. Nalogi. Pravo — Economics. Taxes. Law, 2016, No. 1, pp. 6-15.
3. Monetary Policy in Russia: New Challenges and Prospects: мonograph [Denezhno-kreditnaja politika Rossii: novye vyzovy i perspektivy: мonografija]. Ed M. A. Eskindarov. Moscow, KnoRus, 2016.
4. Abramova M.A., Kovaleva N. A. Lavrushin O.I., Rubtsov B. B., Tsyganov A.A. The Main Directions of Development of the Financial Market of the Russian Federation in the Medium Term: Expert Opinion [Osnovnye napravlenija razvitija finansovogo rynka Rossijskoj Federacii v srednesrochnoj perspektive: mnenie jekspertov]. Ekonomika. Nalogi. Pravo — Economics. Taxes. Law, 2016, No. 4, pp. 6-11.
