CC BY
66
УДК: 338.121:656.2
ОБЕСПЕЧЕНИЕ ГОСУдАРСТВЕННЬ1Х ИНТЕРЕСОВ ПРИ ФОРМИРОВАНИИ МЕХАНИЗМА УПРАВЛЕНИЯ ИМУЩЕСТВЕННЫМИ КОМПЛЕКСАМИ КРУПНЫХ КОРПОРАЦИЙ
В. О. ФЕДОРОВИЧ,
доктор экономических наук,
директор Института магистратуры
E-mail: klania2002@mail. ru
Новосибирский государственный университет
экономики и управления
Предлагаются основы формирования организационно-экономического механизма управления имущественными комплексами крупных индустриальных корпораций с учетом экономических интересов государства. Баланс экономических интересов государства и других участников корпоративных отношений позволит стабилизировать темпы экономического роста национальной экономики и капитализацию индустриальных корпораций с участием государства.
Ключевые слова: индустриальные корпорации, экономические интересы государства, показатели материальной выгоды, экономическая добавленная стоимость, организационно-экономический механизм, баланс интересов.
Формирование рационального организационно-экономического механизма управления имущественным комплексом (собственностью), обеспечивающего баланс интересов государства и других участников корпоративных отношений, -задача первостепенной важности, далеко выходящая за рамки только экономических интересов основных групп акционеров (собственников). Недооценка значимости корпоративного управления в индустриальных корпорациях с участием государства подрывает инвестиционный процесс, снижает эффективность использования капитала, сдерживает экономический рост, препятствует
мобилизации накоплений, делает невозможным объективный анализ доходности различных видов активов (имущественного комплекса) корпораций и их капитализации. И, напротив, верно выбранная система корпоративного управления гарантирует защиту экономических интересов государства, финансовую транспарентность хозяйственной деятельности корпорации и ее подотчетность собственникам и кредиторам.
Современные быстрорастущие корпоративные образования значительно отличаются от традиционных акционерных обществ прежде всего по составу и структуре активов. Весь имущественный комплекс современных корпоративных образований в большей степени зависит от объема и качества нематериальных активов, ориентированных на человеческий фактор [6]. Это коммерческие бренды, собственные разработки (ноу-хау), стратегические соглашения, патенты. С сотрудниками и партнерами по бизнесу такие корпорации имеют весьма гибкие взаимовыгодные контракты со значительной степенью экономической свободы.
Высокоинтегрированные индустриальные корпорации привлекательны для широкого круга инвесторов, если они динамично развиваются, ориентированы на инновации и выплачивают высокие дивиденды. Интеграция различных направлений бизнеса с созданием адекватного механизма
корпоративного управления улучшает конкурентные позиции любой современной корпорации. Пути совершенствования законодательной базы в сфере корпоративного управления определяются экономическими интересами деловых кругов. Эти интересы лежат в области установления надежных партнерских взаимоотношений между основными поставщиками ресурсов и разделяются участниками (собственниками) и кредиторами. Основные проблемы заинтересованных участников корпоративных отношений решаются в ходе переговоров.
Разнообразие интересов акционеров или их основных групп по стимулам, отношению к риску, предпочтению инвестиционных стратегий и источников финансирования обусловливает вариативность методов и способов формирования управления имущественным комплексом крупных корпоративных образований. Так, организационно-экономический механизм управления в высокорисковых корпорациях, использующих венчурный капитал и опирающихся в своей хозяйственной деятельности на человеческий фактор, могут сильно отличаться от таковых в корпорациях, давно присутствующих на рынке.
Помимо специфики структуры капитала (собственности) корпорации, организационно-экономический механизм управления имущественным комплексом в значительной степени определяется законодательством, системой государственного регулирования и сложившейся деловой практикой. Эти условия задают институциональные границы корпоративного управления собственностью (капиталом) крупных интегрированных индустриальных корпораций.
Институциональной базой при управлении собственностью служат:
- правила и нормативы формирования статусного права (титула собственности) и его последующей защиты;
- добровольно принимаемые стандарты, национальные кодексы, регулирующие систему внутрикорпоративного управления имущественных комплексов;
- культура деловых отношений, выработанная на основе социальных норм, религиозных убеждений и национальной специфики конкретных государств (территорий).
В процессе формирования организационно-экономического и финансового механизмов, обеспечи-
вающих эффективное управление имущественным комплексом, важно решить проблемы институционального характера, возникающие в процессе разделения на законодательном уровне права собственности и права корпоративного контроля. Если аутсайдерская модель корпоративного контроля характеризуется распылением структуры собственности, то инсайдерская - предполагает концентрацию собственности (а значит, и стратегического управления) у одного или нескольких собственников. Государство может быть участником и той, и другой системы корпоративного контроля [2].
Баланс экономических интересов участников аутсайдерской модели достигается на основе взаимодействия разобщенных участников (собственников-акционеров) и главных менеджеров корпорации, обладающих реальными экономическими возможностями. Проблемы инсайдерской модели заключаются в дисбалансе экономических интересов контролирующего участника (или их группы) и миноритарных участников (собственников).
Остановимся на основных факторах, влияющих на формирование базовых моделей механизма управления собственностью для баланса экономических интересов государства и других участников корпоративных отношений. Это уровень концентрации собственности, мотивация, материальное и моральное стимулирование производственного менеджмента, институциональное обеспечение процесса слияний (поглощений) и разделения, модели формирования акционерного (уставного) капитала, перекрестное владение акциями и т. п. В конечном счете влияние указанных факторов сказывается и на эффективности хозяйственной деятельности корпорации, ее инновационной активности, взаимодействии со средним и малым бизнесом (предпринимательством) и на ее экономическом росте.
Организационно-экономический механизм управления имущественным комплексом направлен на решение проблем, возникающих между участниками (собственниками) и государством (причем государство тоже может быть одним из собственников), а также между участниками и производственным менеджментом. При разделении функций собственности и контроля основной мотивацией для поиска оптимальных механизмов управления и контроля, минимизирующих транзакционные издержки, традиционно считается конкуренция. Но даже рыночная конкуренция при доминировании
государственной формы собственности не решает проблемы конфликта экономических интересов в системе «участники (собственники) - производственный менеджмент», а также в системе «государство (собственник) - органы государственного регулирования хозяйственной деятельности» (государство - фискальный налоговый орган).
В экономической литературе [1, 2] проблемы корпоративного управления рассматриваются с двух позиций. Первая - это концепция акционеров (собственников) и узкого круга участников. Для акционеров наиболее приемлема полная подотчетность производственного менеджмента (высших менеджеров) собственникам, т. е. участникам корпорации. Для этого формируется организационно-экономический механизм, позволяющий максимально усилить права участников (собственников) в управлении следующими инструментами:
- через компенсационные выплаты и опционы экономическая мотивация менеджеров увязывается с экономической мотивацией собственников;
- для усиления институциональной защиты собственников и их прав вводится запрет (ограничение) на инсайдерские сделки, регулируется рынок слияний и разделений.
С позиций акционеров решающим оценочным критерием служит максимальная величина доходов собственников, определяемая максимальной консолидированной прибылью корпорации. При этом самым простым критерием считается рыночная цена имущественного комплекса корпорации, рассчитываемая как произведение цены акций (биржевая котировка) и их количества. Этот показатель позволяет комплексно оценивать эффективность менеджмента хозяйственной деятельности корпорации в целом.
Другая концепция учитывает экономические интересы более широкого круга лиц - участников (собственников), высших менеджеров, кредиторов, персонала и государственной власти (госучреждений). Не секрет, что экономические цели названных категорий лиц (субъектов) могут заметно различаться. Так, цели собственников и менеджеров при разделении функций контроля и собственности чаще всего не совпадают. В отличие от участников, желающих увеличивать стоимость (капитал) корпорации, для производственного менеджмента (среднее и высшее звено) главное - текущее материальное вознаграждение, для персонала - рост оплаты труда, что достигается увеличением объемов продаж (за-
хватом большей доли рынка), а также реализацией рисковых инвестиционных проектов.
Проблема баланса интересов участников (собственников) и производственного менеджмента может быть рассмотрена на основе концепции «несовершенных контрактов» (residual control rights) [2, с. 86-87], доказывающей невозможность идеального контракта, где предусмотрены все условия и обстоятельства - ведь менеджменту приходится порой принимать управленческие решения в непредвиденных обстоятельствах и ситуациях, не оговоренных в контрактах. В некоторых случаях такие «права остаточного контроля» участник оставляет за собой, что резко обостряет проблему асимметрии информации. Таким образом, различия в уровне профессиональной подготовке и информированности собственников и менеджеров нередко приводят к серьезным потерям [10, 15, 16].
Организационно-экономический механизм управления имущественным комплексом в рамках первой модели включает также взаимоотношения с институциональным окружением и обеспечивает возможности учета экономических интересов кредиторов, персонала и государственных учреждений (власти). Интегрируя экономические интересы указанных групп, данная модель позволяет адекватно оценивать деятельность высших менеджеров корпорации и обеспечивает для них реальные целевые ориентиры. Комплексным интегральным показателем при этом может служить величина экономической добавленной стоимости (economic value added, EVA) (табл. 1).
Предлагаемые различными исследователями [ 1, 2, 6, 12, 15] концептуальные основы формирования организационно-экономического механизма управления собственностью крупных индустриальных корпораций базируются на современной концепции управления стоимостью корпорации, имеющей в качестве основной цели обеспечение роста рыночной стоимости корпорации через рост курсовой стоимости акций. Система показателей, которые используются при этом как оценочные, постоянно совершенствуется. Современные информационные технологии позволяют получать их в режиме оперативного мониторинга. На основе обобщения результатов базовых теоретических и прикладных разработок зарубежных и отечественных авторов предлагается поэтапная схема формирования организационно-экономического механизма управления собственностью промышленных и транспортных
Таблица 1
Показатели результативности хозяйственной деятельности корпорации для различных групп заинтересованных лиц
Участники (собственники) Кредиторы Производственный менеджмент (высшие менеджеры)
Доходность собственного капитала Коэффициент абсолютной ликвидности Рентабельность продукции. Рентабельность продаж
Сумма прибыли в расчете на одну акцию Экономическая характеристика денежных потоков Маржинальный доход
Соотношение суммы дивидендов и величины активов Ликвидационная стоимость корпорации Показатели оборачиваемости активов
Соотношение капитализации и балансовой стоимости корпорации Сила финансового рычага (финансовый леверидж) Уровень операционного рычага (операционный леверидж)
Динамика уровня капитализации корпорации Доля (структура) долговых обязательств относительно капитализации Структура дебиторской и кредиторской задолженности, их соотношение
Рентабельность активов и общая сумма консолидированной прибыли Финансовая устойчивость корпорации Зарплатоотдача и зарплатоемкость продукции, эффективность использования персонала
Налоговая нагрузка на собственность Степень покрытия процентных выплат Эффективность инвестиционных проектов (сроки окупаемости)
Скорость приращения акционерного капитала Платежеспособность Эффективность производственно-хозяйственной и финансовой деятельности
корпораций с учетом структурной взаимосвязи ее элементов (рис. 1).
При проведении стоимостной оценки корпорации используется экономическая категория стоимость бизнеса. В самом общем виде это балансовая или номинальная стоимость, т. е. либо итог баланса, либо стоимость активов организации. Однако реальная стоимость организации отличается от номинальной за счет, к примеру, определенного несоответствия балансовой стоимости внеоборотных (включая нематериальные) активов их рыночной стоимости (допустим, из-за значительных сроков полезного использования). Обычно при выведении рыночной стоимости корпораций используют два подхода.
Первый подход предполагает, что рыночная стоимость соответствует равновесной цене, установленной заинтересованными сторонами при осуществлении сделки, связанной со сменой собственника корпорации (купли-продажи организации).
Рыночная стоимость корпорации - величина относительная, подверженная влиянию многих факторов. Ее имущественные составляющие должны оцениваться комплексно как саморазвивающийся механизм, действия которого обусловлены состоянием активов и зависят от эффективности работы менеджеров корпорации. Достаточно часто при этом используется количественная оценка экономической ценности корпорации - гудвилл, определяемая разницей между реальной ценой и балансовой стоимостью активов корпорации.
Второй подход базируется на основных положениях, описанных выше, т. е. рыночная цена корпорации корректируется на величину будущего прироста ее активов за счет экономической оценки вероятностной величины притока денежных средств. На практике, как правило, это сумма дисконтированных денежных потоков за время полезного использования активных основных средств корпорации.
Экономическая добавленная стоимость (economic value added, EVA) представляет собой балансовую стоимость, увеличенную на текущую стоимость будущих EVA. Другими словами, это величина нормы прибыли за вычетом средневзвешенной стоимости капитала, умноженная на величину инвестированного капитала.
В рамках управления стоимостью имущественного комплекса корпораций показатель EVA используется при составлении капитального бюджета, при оценке эффективности хозяйственной деятельности как отдельных обособленных структурных подразделений, дочерних и зависимых обществ (юридических лиц), так и корпоративного образования (группы) в целом.
Основная экономическая идея использования EVA заключается в том, что акционерный капитал любого корпоративного образования должен приносить как минимум тот же доход, что и инвестиции с аналогичным уровнем риска на рынке государственных или корпоративных акций (облигаций).
- 15
Этап 1:
Обеспечение баланса
экономических интересов субъектов корпоративных отношений
Экономические интересы субъектов корпоративных отношений
Собственники
Кредиторы
Менеджеры
Экономическая добавленная стоимость (БУЛ) Добавленная стоимость акционерного капитала (МЛУ)
Этап 2:
Создание модели корпоративного управления
Структура собственности как количественная оценка экономических возможностей (полномочий) участников в управлении собственностью (частной, государственной, муниципальной)
Госсобственность 100%
Концентрированная структура собственности с выделением доминирующего собственника (наличие группы миноритариев)
Распределительная (дисперсная) структура собственности со значительным количеством «равных» мелких акционеров (одна акция - один голос)
Инсайдерская модель корпоративного управления
Аутсайдерская модель корпоративного управления
Концепция акционеров
Концепция участников
Консолидированный бюджет Российской Федерации, консолидированные бюджеты субъектов РФ
Налог на прибыль юридических лиц
Налоговые доходы
Налог на имущество юридических лиц
Доходы от использования имущества, находящегося в государственной или муниципальной собственности, или от деятельности государственных и муниципальных организаций
Неналоговые доходы
V.
Рис. 1. Этапы формирования организационно-экономического механизма управления имуществом
крупных корпораций с участием государства
Для характеристики государственных интересов при формировании налоговых и неналоговых платежей в бюджеты всех уровней остановимся подробнее на сценарных вариантах экономического поведения крупных корпоративных образований с доминированием или 100 %-ным участием в структуре акционер-
16 -
ного капитала государственной формы собственности. Экономические интересы государства связаны с определением сумм и временных периодов получения доходов. Речь идет о налоговых и неналоговых доходах государственного бюджета, плательщиками которых (субъектами налогообложения) согласно действую-
щему законодательству являются все юридические лица, зарегистрированные в Едином государственном регистре предприятий и организаций (ЕГРПО). Экономико-правовой аспект указанной проблемы так или иначе соприкасается с проблемами корпоративного управления крупными бизнес-структурами.
В этой связи необходимо ответить на следующие вопросы. Как определить экономические интересы государства при равноправии всех форм собственности? Как влиять на интеграционные и дезинтеграционные процессы в национальной экономике, чтобы экономическая выгода от хозяйственной деятельности субъектов и от использования имущества была максимальной? Какие показатели при этом необходимо использовать?
В соответствии с действующим законодательством доходами бюджета считаются денежные средства, поступающие в безвозвратном порядке и безвозмездно в распоряжение органов государственной власти РФ, субъекта РФ и органов местного самоуправления. В общем виде доходы бюджетов образуются за счет налоговых и неналоговых платежей и безвозмездных перечислений. Отдельно учитываются доходы целевых бюджетных фондов.
К налоговым доходам относятся предусмотренные налоговым законодательством РФ федеральные, региональные и местные налоги и сборы, а также пени и штрафы, к неналоговым - доходы от использования имущества, находящегося в государственной или муниципальной собственности (после уплаты налогов и сборов), от платных услуг, оказываемых бюджетными учреждениями, находящимися в ведении соответственно федеральных органов исполнительной власти, органов исполнительной власти субъектов РФ, органов местного самоуправления и т. д.
Согласно ст. 42 Бюджетного кодекса РФ (БК РФ), в доходы от использования имущества, находящегося в государственной или муниципальной собственности, включаются:
- средства, получаемые в виде арендной платы за сдачу во временное владение и пользование или во временное пользование имущества, находящегося в государственной или муниципальной собственности;
- средства, получаемые в виде процентов по остаткам бюджетных средств на счетах в кредитных организациях;
- средства, получаемые от передачи имущества, находящегося в государственной или муни-
ципальной собственности, в доверительное управление;
- средства от возврата государственных кредитов, бюджетных кредитов и бюджетных ссуд, в том числе средства от продажи имущества и другого обеспечения, переданного получателям бюджетных кредитов, бюджетных ссуд и государственных и муниципальных гарантий соответствующим органам исполнительной власти в качестве обеспечения обязательств по бюджетным кредитам, бюджетным ссудам и государственным и муниципальным гарантиям;
- плата за пользование бюджетными средствами, предоставленными другим бюджетам, иностранным государствам или юридическим лицам на возвратной и платной основе;
- доходы в виде прибыли, приходящейся на доли в уставных (складочных) капиталах хозяйственных обществ и товариществ, или дивидендов по акциям, принадлежащим РФ, субъектам РФ или муниципальным образованиям;
- другие предусмотренные законодательством РФ доходы от использования имущества, находящегося в государственной и муниципальной собственности.
Доходы бюджетного учреждения, полученные от предпринимательской и иной деятельности, приносящей доход, в полном объеме учитываются в смете доходов и расходов бюджетного учреждения и отражаются в доходах соответствующего бюджета как доходы от использования имущества, находящегося в государственной или муниципальной собственности, либо как доходы от оказания платных услуг.
Экономические интересы государства, интерпретированные как объемы и интенсивность (скорость) поступления финансовых ресурсов (денежных средств) в бюджеты соответствующих уровней, характеризуют государство как регулятора корпоративных отношений. В табл. 1 были представлены группы показателей, характеризующих государство-собственника как равноправного участника формирования уставного капитала - имущественного комплекса крупных корпоративных образований. Для характеристики экономических отношений государства как регулятора корпоративных отношений через функционирование системы налогообложения хозяйственной (предпринимательской) деятельности рассмотрим динамику семилетнего периода общих сумм доходов и налоговых поступлений в федеральный бюджет РФ (рис. 2) [4].
25 ОШ
20 ОШ
15 □□□
1П ООО
эаао
200 5
2006
200/
2000
200 &
2010
2011
Рис.
2. Динамика общей суммы доходов и налоговых поступлений консолидированного федерального бюджета Российской Федерации в 2005-2011 гг., млрд руб.: I - доходы консолидированного бюджета РФ; II - налоговые доходы
Целью анализа информационных массивов, графически представленных на рис. 2-5, является выявление тенденций и зависимостей между налоговыми и неналоговыми поступлениями в бюджет. Указанные суммы поступлений позволяют дать объемную (количественную) экономическую оценку реального использования имущественных комплексов крупных корпоративных образований в соответствующие периоды времени.
Оперативная экономическая оценка характеризует систему налогообложения производственно-хозяйственной и финансовой деятельности корпораций через взимание налога на добавленную стоимость и налога на прибыль.
Стратегическая экономическая оценка может
16 000
14 000
12 000
10 000
8 000
6 000
4 000
2 000
1
II — — —
2005
2006
2007
2008
2009
Рис. 3. Динамика налоговых (I) и неналоговых (II) поступлений доходной части федерального бюджета Российской Федерации в 2005-2011 гг., млрд руб.
быть получена на основе анализа системы взимания налога на имущество, арендной платы за использование имущества (имущественных комплексов) в хозяйственном обороте и сумм поступлений (отчетных и плановых) от реализации государственного и муниципального имущества, реструктуризации и акционирования имущественных комплексов государственных и муниципальных организаций.
Для достижения баланса экономических интересов участников корпоративных образований необходимо определить соотношение объемов указанных видов денежных поступлений. Эта величина позволяет оценить эффективность функционирования имущественных комплексов организаций-участников и их структурных подразделений (рис. 3).
Из анализа рис. 3 видно, что прослеживается явное масштабное суммовое несоответствие между налоговыми и неналоговыми доходами федерального бюджета РФ, которое свидетельствует о малом «экономическом весе» доходов государства от собственности (имущественных комплексов).
Для оценки качества экономической политики, проводимой Правительством РФ в части оперативного и стратегического использования имущественных комплексов со 100 %-ной или иной, вполне определенной долей государственной или муниципальной собственностью в капитале крупных корпораций, целесообразно проанализировать динамику неналоговых поступлений в бюджет РФ, включая суммовые поступления от использования в хозяйственном обороте имущественных
2010
2011
6 000
5 000
4 000
3 000
2 000
1 ООО —
комплексов организаций государственной и муниципальной форм собственности. Явные изменения подходов заметны начиная с 2008 г. (рис. 4), что подтверждается и определенным соответствием оперативной и стратегической оценок использования имущественных комплексов корпоративных образований в хозяйственном обороте (рис. 5).
Экономическое обоснование правомерности государственного регулирования приватизационных процессов как инструмента управления структурными изменениями и капитализацией корпоративных образований с долевым или 100 %-ным участием государства в собственности доказывается одинаковыми темпами роста соответствующих поступлений (см. рис. 4 и 5). Подробнее этот сюжет рассмотрен автором в статьях [9,10].
Модель согласования государственных экономических интересов и интересов указанных групп участников корпоративных отношений с формированием агрегированных объемных финансовых показателей приведена на рис. 6.
Рассмотрим формирование механизма государственного регулирования экономических интересов субъектов корпоративных отношений в России. В настоящее время особое значение для корпораций имеет выбор источников и форм финансирования (инвестирования) для обеспечения как стратегического развития, так и текущей производственно-хозяйственной деятельности. Остановимся подробнее на распределении экономических интересов участников-акционеров (держателей титулов собственности), кредиторов и функционирующих групп корпо-
раций (юридических лиц), т. е. дочерних, зависимых и аффилированных организаций, и государства как равноправного субъекта названных отношений, с одной стороны, и их регулятора - с другой.
Практика свидетельствует, что экономические интересы акционеров, интегрируемые в структуре собственности конкретных корпоративных образований, обусловливают довольно значительные различия в структуре источников их долгосрочного (стратегического) и краткосрочного (оперативно-
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
Рис. 4. Динамика сумм неналоговых поступлений (1) и доходов от использования имущества, находящегося в государственной и муниципальной собственности (11)
в 2005-2011 гг, млрд руб.
2 500
2 000
1 500
1 000 —
500 —
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
Рис. 5. Динамика налога на прибыль (1) и доходов от использования государственного имущества (11) в 2005-2011 гг, млрд руб.
Рис. 6. Баланс экономических интересов государства и других основных участников
корпоративных отношений
го) финансирования не только самих групп, но и отдельных дочерних и зависимых обществ внутри корпораций.
Государственное регулирование экономических интересов субъектов корпоративных отношений в условиях определенного экономического роста обеспечивается с помощью организационно-экономического механизма управления собственностью. По аналогии разделения функций управления и хозяйственной деятельности на уровне государственного аппарата управления на уровне корпорации также разделяются на функции акционеров (держателей титула собственности), функции публичного контроля (службы внешнего аудита) и функции текущего управления производственно-хозяйственной и финансовой деятельностью (производственный менеджмент). Как правило, на практике интересы всех этих субъектов обнаруживают значительные различия, особенно явные между участниками (акционерами-инвесторами) и менеджерами корпорации.
Представители высшего менеджмента корпорации, действуя в собственных интересах, стараются получать максимально высокую заработную плату и с использованием должностных полномочий могут изъять часть активов через аффилированные организации в своих личных целях. Менеджеры также могут доступными им средствами в соответствии с действующим законодательством противопоста-
вить себя собственникам (акционерам) в части полученного корпорацией остаточного дохода (нераспределенной консолидированной прибыли).
Институциональная база отношений собственности, возникающих при реформировании крупных индустриальных корпораций, как и современные корпоративные отношения, регулируемые государством, обусловливаются тремя базовыми законодательными актами. Это федеральные законы от 25.04.1996 N° 39-Ф3 «О рынке ценных бумаг», от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах», от 05.03.1999 № 46-ФЗ «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг». Федеральный закон об акционерных обществах позволил сформировать в России двухуровневую систему управления крупными корпоративными образованиями (ОАО), в общем виде состоящую из правления и совета директоров. Данный закон создает достаточно прочную юридическую базу для эффективного корпоративного управления собственностью сложных организационных структур.
Согласно этому закону миноритарное меньшинство в совете директоров может заблокировать сделки, противоречащие их экономическим интересам. Так, решения об изменении уставного капитала, о принятии поправок к уставу и о крупных (т. е. превышающих половину балансовой стоимости имущественного комплекса корпорации) сделках требуют трех четвертей голосов общего собрания акционеров.
Достаточной представляется и защита прав акционеров от возможного «разбавления» находящихся в обращении акций. Новая (дополнительная) эмиссия акций должна размещаться на вторичном рынке по рыночной стоимости. Принятие соответствующего решения о размещении должно быть одобрено двумя третями голосов общего собрания.
Жестко регламентирована и сама процедура голосования, особенно при численности акционеров свыше 1 000 чел. Согласно закону каждый акционер имеет право голоса, «вес» которого соответствует количеству акций, умноженному на число членов совета директоров, подлежащих избранию. Достаточное внимание уделяется и внешнему контролю за деятельностью производственного менеджмента-это гфежде всегообязательный внешний аудит, адля корпораций с численностью персонала свыше 500 чел. - внешний независимый регистратор ценных бумаг(акциикорпоративногообразо вания).
Федеральныйзаконозащитеправинвесторьь регламентирует правила поведения регистраторов ценных бумаг, кастодиальных институтов и трейдеров. Этимзначительно облегчается сама процедура свободной реализации (купля-продажа) ценных бумаг на вторичном рынке. Помимо этого действующее законодательство устанавливает довольно жесткие нормы в отношении объемафинансовой информации, подлежащей опубликованиювоткры-той печати. Это годовая бухгалтерская отчетность (1-я и 2-я формы), информация о значимых для кор-порациисобытиях(изменениеуставного капитала, состава совета директоров, главныхменеджеров, структуры акционерного капитала).
Основные векторы экономических интересов участников,регулируемыедействующимзаконо-дательством (законодательными и нормативными актами РФ), показаны на рис. 7.
Рис. 7. Основные направления взаимодействия экономических интересов государства и других субъектов корпоративных отношений, регулируемые действующим законодательством РФ: 1- участники(собственники,т. е.акционеры);
2 - производственныйменеджмент(средниеивысшие
менеджеры); 3- кредиторы; 4 -персонал(наемные работники); 5- органы государственногорегулирования
Прокомментируем указанные на рис. 7 направления и уровни взаимодействия экономических интересов групп субъектов.
1-2 - отношения между участниками и производственным менеджментом, обусловленные по большей части типом собственности (концентрированная или дисперсная), на базе которой сформиро-вануставныйкгтитал корпоративного образования. Здесь существуют потенциальные возможности слияния или поглощения юридического лица и связанные с этим риски потери рабочего места.
2-3 - отношения между производственным менеджментом и кредитными организациями, которые часто определяют не только отношения заимодателя и заимодавца, регулируемые финан-совойустойчивость ю организации и ликвидностью бизнеса. Отношения между высшими менеджерами и кредитным учреждением часто перерастают в отношения между участниками (собственниками) икредитором как возможным потенциальным институциональным владельцем корпоративного обрг^ования(связь 3-1 на рис. 7).
2-4 - отношения между высшими менеджерами и персоналом корпорации, регулируемые системой контрактов и условиями коллективного договора, ежегодно заключаемого между администрацией (высшие менеджеры) и наемным персоналом корпорации.
3-5 - отношения между государственными учреждениями (банковская сфера) и коммерческими банками или между Центральным банком РФ и коммерческими организациями в области регулирования кредитных отношений и налогообложения кредитных организаций, включая и валютное регулирование.
4-5 - отношения между работодателями и наемными работниками, регулируемые государством посредством гражданского и трудового законодательства.
5-1 - отношения между государственными учреждениями (органы власти) и участниками (собственники), регулируемые тремя названными выше законодательными актами.
5-3 - отношения между государственными учреждениями (органами власти) и производствен-нымменеджментом, регулируемые гражданским законодательством и Кодексом корпоративного управления.
Еслирассмотреть направления воздействия экономичес кихинтересов для каждого из пяти субъ-
ектов корпоративных отношений, представленных на рис. 7, учитывая входящие направления воздействия со знаком минус, а выходящие - со знаком плюс, то можно составить балансовое уравнение экономических интересов соучастников корпоративных отношений, которые должны учитываться в управлении и корректироваться с помощью организационно-экономического механизма управления собственностью.
Противоречия между экономическими интересами участников (собственников) и производственным менеджментом (высшими менеджерами) рассматриваются в концептуальной теории агентов или концепции передачи полномочий - agency theory [4]. При этом исследуются экономические интересы собственников и менеджеров, классифицируются группы их основных противоречий.
Несколько иные концептуальные подходы положены в основу теории заинтересованных лиц (stakeholder theory), предлагающей пути гармонизации экономических интересов всех субъектов, прямо или косвенно связанных с функционированием корпорации. Согласно данной концепции, цель хозяйственной деятельности любой корпорации заключается не в максимизации стоимости корпорации (росте капитализации), а в повышении ее имиджа за счет улучшения социального и экономического
положения персонала и снижения экологических рисков. Менеджеры при отсутствии асимметрии информации принимают управленческие решения, действуя с учетом всех заинтересованных сторон (собственников, кредиторов, персонала и т. п.).
Попытаемся реально оценить возможности производственного менеджмента для баланса экономических интересов субъектов корпоративных отношений. Для этого классифицируем по группам экономические разногласия, потенциально возможные в процессе реализации прав и обязанностей субъектов, согласно действующему законодательству РФ (табл. 2).
Обобщая данные табл. 2, можно выделить следующие основные противоречия в экономических интересах рассматриваемых групп субъектов.
1. Разногласия в экономических интересах между участниками (собственниками) и производственным менеджментом (высшими менеджерами) могут быть довольно существенными. Так, собственники заинтересованы в максимальной капитализации и дивидендных выплатах, а высшие менеджеры - в высоком материальном вознаграждении (оплата труда, бонусы, управленческий статус). Доминанты зависят от степени концентрации собственности.
2. Противоречие интересов доминирующих групп акционеров (мажоритарии) и остальных
Субъекты корпоративных отношений Характеристика экономических интересов Степень влияния на достижение цели Ответственность
Собственники (участники): мажоритарные (совет директоров), миноритарные акционеры (совет директоров) Стратегические, долгосрочные Тактические, оперативные, краткосрочные Высокая Низкая Ограниченная участием Ограниченная участием
Производственный менеджмент: исполнительный директор (главный менеджер), высшие менеджеры (правление, администрация), персонал, наемные работники (совет коллектива, профсоюз) Тактические и краткосрочные (амплитудные), индивидуальные Оперативные, краткосрочные, коллективные (групповые) Тактические групповые и оперативные индивидуальные Высокая (частично ограниченная) Средняя (ограниченная) Низкая, минимальная Высокая индивидуальная Средняя индивидуальная Низкая
Государство - участник (акционер) Стратегические, социально-экономической направленности Высокая, ограниченная структурой собственности Высокая, ограниченная участием
Государство - регулятивный и фискальный орган власти Стратегические, нацеленные на макроэкономические ориентиры Высокая Высокая
Заинтересованные лица (в том числе аффилированные) Тактические и среднесрочные Ограниченная или низкая Низкая, в зависимости от условий контроля
Таблица 2
Экономические интересы основных групп субъектов, учитываемые при формировании организационно-экономического механизма управления собственностью
акционеров (миноритарии) корпорации, как правило, проявляются в связи с динамикой курсовой стоимости акций: у мажоритариев долгосрочные интересы, у миноритариев - краткосрочные. Что касается инвестиций, то для одних определяющими являются стратегические инновации, для других - оперативные. Например, по информации Международной финансовой корпорации, доля нераспределенной (чистой) прибыли, направляемой национальными компаниями РФ на дивидендные выплаты, увеличилась до 21 %, при этом такие выплаты производились менее чем в 30 % региональных корпораций с объемом продаж менее 10 млн долл. и более чем в 50 % компаний с объемами продаж свыше 10 млн долл. [1, 9, 10, 12, 15, 16].
3. Разногласия между высшими менеджерами и персоналом (наемные работники), а также между собственниками и наемными работниками в основном разрешаются на контрактной основе при приеме (найме) на работу, в дальнейшем - с помощью профсоюзов, гражданского и трудового законодательства.
4. Различия в интересах собственников и других заинтересованных субъектов (аффилированные лица, государственные учреждения).
Практика показала, что рациональный организационно-экономический механизм управления имущественным комплексом способствует упорядочению корпоративных отношений на всех уровнях иерархии управления субъектами, что в конечном счете упорядочивает бизнес-процессы и способствует росту объема инвестиций в национальную экономику. При этом количественную экономическую оценку, комплексно и достаточно объективно учитывающую экономические интересы государства и других субъектов корпоративных отношений и отражающую эффективность механизма управления имущественным комплексом, обеспечивают два тождественных и широко используемых показателя - добавленная стоимость акционерного капитала (market added value, MAV) и экономическая добавленная стоимость (economic value added, EVA) [2, 4, 5, 10, 14, 16].
Проблема разрешения экономических противоречий субъектов корпоративных отношений активно исследуется в развитых капиталистических странах. Традиционно различают англо-американскую и германо-японскую модели корпоративного управления. В первой акцент делается на государственное регулирование рынков капитала для правовой защиты собственников (участников), а также
юридических лиц как равноправных участников хозяйственного оборота. При этом равно защищаются и права миноритарных групп акционеров (в случае дисперсной структуры собственности). Также существуют специальные схемы участия в совете директоров представителей наемных работников (персонал корпорации), через этот механизм учитываются экономические интересы персонала.
В германо-японской модели корпоративного управления (Германия, Япония, Австрия, Голландия, Бельгия, Франция, Италия и др.) присутствуют двухуровневые системы управления - правление и наблюдательный совет, куда входят независимые директоры - представители всех субъектов экономических отношений. Российская, самая молодая, модель корпоративного управления на практике закрепляет довольно значительные права, выражающие интересы всех субъектов корпоративных отношений исполнительных директоров (президент ОАО, председатель совета директоров, генеральный (исполнительный директор). В настоящее время необходимо обратить особое внимание на опыт ФРГ, где степень участия работника в собственности, управлении и производственных процессах определяет его мотивацию, заинтересованность в конечных результатах деятельности корпорации (что не только способствует балансу экономических интересов названных групп субъектов, но и отвечает принципам экономической и социальной справедливости) [9].
Рассмотрим несколько ситуационных моделей, типичных для практики современных корпоративных отношений и позволяющих говорить о возможности интеграции экономических интересов при управлении имущественным комплексом крупных корпоративных образований.
В распоряжении собственников имеется эффективный инструментарий, при помощи которого возможно корректировать управленческие решения менеджеров. Это механизмы внутреннего и внешнего контроля, использование в советах директоров независимых лиц, изменение структуры собственности - при слияниях (поглощениях) или разделении корпорации. В некоторых случаях возможна относительная гармонизация интересов собственников и управленцев через механизм денежной компенсации. Относительность обусловлена мерой ответственности, измеряемой конкретной суммой издержек, которую несут собственники и менеджеры в результате принятых ими управленческих решений.
Усложняет рассматриваемую ситуацию появление третьего субъекта - выразителя вполне определенных экономических интересов - кредитора (в случае долгосрочных заимствований кредитор считается инвестором) как держателя долговых обязательств корпорации. При возникновении конфликтной ситуации (несовпадение экономических интересов собственников и кредиторов) становится реальной угроза банкротства корпорации. Однако, если риск по долговым обязательствам корпорации невелик или отсутствует, кредиторов мало интересует как норма доходности, так и рыночная стоимость (капитализация) самой корпорации. Если такой риск все же присутствует, то у собственников всегда есть определенные преимущества перед кредиторами. Такие преимущества лежат в правовой сфере, поскольку требования по акциям по своей экономико-юридической сути являются остаточными требованиями, а в случае снижения стоимости долговых обязательств стоимость обязательств по акциям какое-то время остается неизменной.
Не исключается и такая ситуация, когда производственный менеджмент принимает управленческие решения, позволяющие (в рамках действующего законодательства) перевести активы корпорации в сферу собственных полномочий, укрепив свои экономические позиции. Если же менеджеры действуют в интересах собственников, то при возникновении риска дефолта они могут быть заинтересованы в трансферте кредитных ресурсов в сторону собственников корпорации, например, следующими путями:
• направить инвестиционные ресурсы (кредиты) в самые рисковые высокодоходные активы. При получении прибыли в выигрыше остаются собственники, в противном случае риск убытка принимают на себя кредиторы;
• сокращая капитализацию затрат, финансируемых за счет привлеченных финансовых ресурсов (дополнительная эмиссия акций). Обычно привлечение осуществляется до тех пор, пока полученная за счет этого прибыль (чистая приведенная стоимость) не окажется равной сумме привлеченных для этого финансовых средств (инвестиций). Если при этом в качестве дополнительных средств используются кредиты, то рост рыночной стоимости долговых обязательств становится своеобразным «капиталом» на эту часть инвестиций. При выплате долговых обязательств в этом случае имеет место сокращение инвестиций;
• проведя достаточно активную кредитную политику для частичной выплаты заимствованных собственниками корпорации денежных средств. Это способствует снижению рыночной стоимости долговых обязательств и сохранению (хотя часто и снижению) уровня капитализации корпорации. При этом сумма получаемых собственниками дивидендов в значительной степени компенсирует снижение стоимости их акций;
• скрыв от кредиторов информацию, касающуюся финансовой устойчивости корпорации. Затягивая процедуру реструктуризации или используя пробелы в законодательстве, менеджеры максимально усложняют процедуру банкротства и реорганизации корпорации. Экономический выигрыш (весьма относительный) за счет консервации возрастной структуры долговых обязательств и повышения риска получают собственники в ущерб кредиторам. Решение проблемы согласования интересов
собственников и менеджеров требует поиска подходов и методов количественного измерения качества управленческих решений. Собственники потенциально готовы и могут достойно оплачивать управленческие решения менеджеров при наличии показателей, позволяющих эффективно, с заданной степенью объективности, измерить и оценить их управленческий вклад. Такими показателями могут служить сумма прибыли в расчете на обыкновенную акцию, капитализация корпорации, положительная динамика доходности, уровень экономической добавленной стоимости или добавленной стоимости акционерного капитала [3, 5, 9, 13, 14, 16].
Правильно выбранные критерии оперативной стратегической экономической оценки позволят усилить профессиональную мотивацию корпоративного менеджмента для генерации финансовых поступлений, увеличивающих капитализацию корпорации, а не организационные псевдоперестройки и рисковые инвестиции с низкой отдачей. Для российской экономики в настоящее время характерно усиление позиций государства. Это проявляется в части регулирования экономических и финансовых отношений на макроуровне в увеличении доли государственной формы собственности в особо значимых секторах экономики. Государственное регулирование финансовых рынков, процессов реструктуризации крупных промышленных и транспортных корпораций сказывается на струк-
туре уставного капитала, балансе экономических интересов участников и на источниках стратегического и текущего финансирования хозяйственной деятельности. На практике это происходит через реализацию целевых государственных программ (кредитование конкретных секторов экономики), регулирование цен фондового рынка, через участие государства в крупных индустриальных корпоративных образованиях (холдингах), через политику кредитных ставок (участие государства в кредитных организациях, корректировку ставки рефинансирования Центрального банка РФ и т. д.).
Как было сказано выше, согласование экономических интересов участников (собственников) может оказывать прямое влияние и на структуру источников финансирования крупных корпоративных образований. В. Б. Кондратьев в [2] рассматривает три базовых подхода, объясняющих различия в структуре финансирования. В рамках первого подхода структура капитала корпорации как будто бы движется к вполне определенной оптимальной модели, возможной в условиях действующего в области банкротства законодательства и уровня налогообложения, гармонизирующих состав и структуру активов, уровень инвестиционного риска и величину прибыльности.
Второй подход характеризует влияние конфликта экономических интересов инсайдеров и аутсайдеров на оптимальность структуры источников корпоративных финансов. В этом случае преобладают, как считается, агентские издержки, связанные с осуществлением управленческих полномочий менеджеров корпорации.
В рамках третьего подхода акцент делается на проблемы, связанные с несовершенством российского финансового рынка. Определенная асимметричность информации и наличие транзакционных издержек ограничивают возможности производственного менеджмента управлять инвестиционным процессом. Конфликт экономических интересов собственников, кредиторов и менеджмента может оказывать прямое влияние на эффективность функционирования корпорации и стратегию ее развития, затрудняя формирование рациональной структуры источников финансирования. Так, анализ долгового финансирования, с одной стороны, обеспечивает контроль за действиями производственного менеджмента, но, с другой стороны, приводит к увеличению агентских издержек. Это объясняется тем, что рост кредитных рисков способствует уве-
личению доли вознаграждения кредиторов и других держателей долговых обязательств, получаемой ими при распределении чистой консолидированной прибыли от всех доходных вложений корпорации. Такая перспектива перераспределения доходов в реальности способствует отказу собственников от стратегически выгодных капитальных вложений.
В первом приближении финансовую структуру крупных корпоративных образований, в капитале которых присутствует (или превалирует) государственная собственность, можно представить следующими базовыми показателями:
- показатели финансовой устойчивости (соотношение собственных и заемных средств);
- удельный вес долговых обязательств в общей сумме финансирования капитальных вложений;
- удельный вес краткосрочных обязательств в общей сумме обязательств корпорации;
- уровень покрытия долговых обязательств денежной наличностью, т. е. отношение текущей денежной наличности брутто, до вычета налогов и амортизации, к средним за период процентным ставкам по долговым обязательствам (кредитам).
Достижению баланса интересов всех участников крупных корпоративных образований (в том числе государства) и стимулом к построению рациональной структуры имущественного комплекса, обеспечивающим мобилизацию и оптимальный перелив финансовых ресурсов, должны служить:
- узаконение равноправия всех форм собственности, разработка методов регистрации соответствующих прав и последующая их защита;
- четкое распределение прав и обязанностей сторон, согласованность решений и принимаемых положений на основе законодательных и нормативных актов;
- последовательное реформирование корпоративного сектора через систему федеральных законов, прописывающих порядок создания, присоединения (слияния) и разделения крупных корпоративных образований, а также законов о функционировании фондового рынка (рынка ценных бумаг), о банкротстве организаций и т. д.;
- транспарентность управления имущественным комплексом (сопровождение распределения финансовых ресурсов надежной и прозрачной отчетностью о производственно-хозяйственной деятельности корпорации и о ее финансовом состоянии);
- регулярный контроль за внутрикорпоративным распределением управленческих полномочий, анализ процедур принятия решений, соблюдение правил статистической и финансовой отчетности.
Список литературы
1. Бочарова И. Ю. Внутрифирменные интересы в условиях формирования национальной модели корпоративного управления // Экономическая наука современной России. 2005. № 3. С. 116-123.
2. Кондратьев В. Б. Корпоративное управление и инвестиционный процесс. М.: Наука, 2003.
3. Кунгуров Ю. А., Федорович В. О. Финансовый менеджмент в условиях реформирования крупных производственных комплексов. Новосибирск: САФБД, 2009.
4. Российский статистический ежегодник. 2012. М.: Росстат, 2012.
5. Федорович В. О. Крупные корпоративные образования: концентрация факторов производства и экономический рост // Сибирская финансовая школа. 2005. № 1. С. 87-96.
6. Федорович В. О. Состав и структура организационно-экономического механизма управления собственностью крупных промышленных корпоративных образований // Сибирская финансовая школа. 2006. № 2. С. 45-54.
7. Федорович В. О., Конципко Н. В. Исследование механизма формирования и распределения стратегических финансовых накоплений корпорации // Вестник Томского государственного университета. Экономика. 2012. № 1. С. 135-144.
8. Федорович В. О., Конципко Н. В. Финансовый механизм формирования стратегических финансо-
вых накоплений в крупных индустриальных корпорациях // Вестник НГУЭУ 2012. № 3. С. 83-93.
9. Федорович В. О., Кунгуров Ю. А., Федорович Т. В. Капитализация крупнейших корпораций: экономическая оценка структурных преобразований в национальной экономике России // Финансы и кредит. 2008. № 18. С. 32-38.
10. Федорович В. О., Федорович Т. В. Государственная собственность: управление структурными изменениями и капитализация крупных корпоративных образований // ЭКО. 2006. № 7. С. 28-41.
11. Федорович В. О., Федорович Т. В. Информационные модели управленческого анализа в крупных корпорациях (группах) // Сибирская финансовая школа. 2005. № 3. С. 18-27.
12. Федорович В. О., Федорович Т. В. Структурные преобразования в производственном комплексе России // Сибирская финансовая школа. 2005. № 3. С. 73-78.
13. Федорович Т. В., Кунгуров Ю. А., Федорович В. О. Реструктуризация госсектора: формирование ядерного энергопромышленного холдинга // ЭКО. 2008. № 7. С. 16-29.
14. Федорович Т. В., Федорович В. О. Выделение финансовой и инвестиционной составляющих эффекта синергии и их роль в повышении системной эффективности бизнеса // Экономический анализ: теория и практика. 2008. № 21. С. 24-33.
15. Щербакова О. Н. Применение современных технологий оценки стоимости бизнеса действующей компании // Финансовый менеджмент. 2003. № 1. С. 105-121.
16. Ross S. The Economic Theory of Agency: The Principal's Problem // American Economic Review. 1973. Vol. 63, May.
\ Публикация годовой и квартальной отчетности
В кратчайшие сроки опубликуем отчетность Вашей организации в наших журналах. Стоимость одной публикации — 8 000 руб. за две журнальные страницы формата А4.
Тел./факс (495) 721-8575, e-mail:post@fin-izdat.ru
