CC BY
1278
ФИНАНСЫ, БАНКИ, АУДИТ
В.Я. Пищик
УДК: 338
Мировой опыт таргетирования инфляции и возможности его использования в России
В статье на основе мирового опыта анализируются механизм и условия реализации режима инфляционного таргетирования c оценкой перспектив его использования в России.
Ключевые слова: ценовая стабильность, инфляционное таргетирование, финансовая стабильность, политика количественного смягчения.
В соответствии с Основными направлениями единой государственной денежно-кредитной политики на 2012 год и период 2013 и 2014 годов «в предстоящий трехлетний период Банк России завершит переход к таргетированию инфляции на основе установления целевого интервала изменения индекса потребительских цен (ИПЦ)» [2].
Курс Банка России на использование в перспективе полноценного режима таргетирования инфляции (режима ТИ) обусловлен положительным международным опытом и необходимостью поддержания макроэкономической стабильности, обеспечивающей переход к инновационному социально-экономическому развитию.
Логика раскрытия темы статьи предполагает рассмотреть содержание понятия таргетирования инфляции, механизм и условия реализации режима ТИ в соответствии с международной практикой, включая вопросы прогнозирования инфляции и оценки возможностей использования данного режима российскими денежными властями.
Под таргетированием инфляции понимается стратегия денежно-кредитной политики, проводимой независимым от правительства и подотчетным обществу центральным банком, направленная на защиту и обеспечение устойчивости национальной валюты, и характеризующаяся выбором низкой и стабильной инфляции в качестве основной цели.
Механизм ТИ включает следующие основные компоненты:
— определение ценовой стабильности как главной цели денежно-кредитной политики центрального банка;
© Пищик В.Я., 2012
— установление и официальное объявление оптимального количественного целевого ориентира инфляции на среднесрочную перспективу;
— проведение денежно-кредитной политики на основе прогнозирования инфляции с использованием различных моделей;
— обеспечение прозрачности и отчетности политики Центробанка в рамках режима ТИ.
Как отмечает Дж. Хаммонд, автор путеводителя по вопросам таргети-рования инфляции, отличительная особенность режима ТИ состоит в том, что устанавливаемый на основе прогноза количественный целевой ориентир по инфляции становится обязательством центрального банка поддерживать его в среднесрочной перспективе, используя для этого по своему выбору различные методы денежно-кредитной политики [4]. Центральный банк должен активно реагировать на шоковые воздействия, обеспечивая с помощью средств денежно-кредитной политики (ДКП) соответствие уровня инфляции установленному количественному ориентиру. По выражению председателя Банка Англии М. Кинга, денежно-кредитная политика центрального банка в рамках стратегии ТИ характеризуется как «ограниченная свобода действий» (constrained discretion) [9].
В качестве основных условий успешного функционирования режима ТИ эксперты выделяют макроэкономические условия (сбалансированность бюджетно-налоговой политики и параметров государственного долга, устойчивость платежного баланса и относительно умеренный темп инфляции), а также условия денежно-кредитной политики (наличие эффективного трансмиссионного механизма; доминирование цели по инфляции над другими целями, в частности — в отношении валютного курса).
Важное значение имеет также поддержание финансовой стабильности в стране, позволяющей центральному банку сосредоточиться на цели по инфляции, наличие соглашения между правительством и центральным банком об использовании режима ТИ, методика постановки цели по инфляции и контроль за ее выполнением на 1 января 2012 года режим инфляционного таргетирования, обеспечивающий низкие и устойчивые темпы инфляции, используется в 27 странах мира, в том числе в 9 развитых государствах — Великобритания, Канада, Швеция, Норвегия, Новая Зеландия, Исландия, Израиль, Южная Корея и Австралия, а также в 18 странах с формирующейся рыночной экономикой и развивающихся государствах (Чили, Бразилия, Мексика, Филиппины, Польша, Чехия, Венгрия, Словакия, Колумбия, Индонезия, Перу, Румыния, Сербия, Таиланд, Турция, Южная Африка, Гана, Гватемала).
Одним из основных предварительных условий введения режима ТИ является достижение в стране относительно низких и стабильных потребительских цен, поскольку крайне сложно прогнозировать инфляцию, определять и поддерживать ее количественный целевой ориентир в условиях высокой и волатильной инфляции. В этом случае центральный банк рискует потерять доверие населения и бизнеса к установленному ориентиру.
Прогнозирование в рамках реализации стратегии таргетирования инфляции
Центральные банки, практикующие режим ТИ, составляют с использованием моделей ежеквартальные прогнозы инфляции. Помимо роста потребительских цен, многие центральные банки прогнозируют показатели базовой инфляции, объема ВВП, уровня занятости и процентных ставок. При этом возникает проблема выбора вводимых в прогноз исходных данных, в частности, каким образом должен оцениваться вводимый в прогноз параметр изменяющейся во времени динамики инфляции — либо на основе модели, либо рыночной конъюнктуры, либо суждений. Другая проблема касается определения оптимального набора используемых при прогнозировании постоянных и рыночных процентных ставок. Кроме того, не прекращаются дебаты относительно периодичности обнародования прогнозов.
В последние годы активно ведутся дискуссии между сторонниками и противниками прогнозирования процентных ставок. По мнению представителей ряда центральных банков, практикующих режим ТИ, существует немало аргументов в пользу опубликования центральным банком собственного прогноза процентных ставок, поскольку это повышает прозрачность (транспарентность) механизма инфляционного таргетирования и является своеобразным якорем инфляционных ожиданий. По мнению Дж. Х. Селло-на, эксперта Федерального резервного банка Канзас Сити, управление процентными ставками способствовало улучшению качества прогнозирования в США производственной деятельности частного сектора [13]. И. Розенберг, сотрудник Банка международных расчетов, в качестве положительного результата отмечает тот факт, что регулярная публикация Исполнительным советом Риксбанка (Центрального банка Швеции) прогнозов процентных ставок способствовала более тесному вовлечению Совета банка в процесс прогнозирования инфляции [10].
В настоящее время прогнозы процентных ставок публикуют центральные банки Израиля, Новой Зеландии, Норвегии, Чехии и Швеции [6].
Аргументы противников прогнозирования процентных ставок сводятся к тому, что большинство центральных банков предпочитают концентрировать усилия на оценке и прогнозе экономической ситуации в стране в целом, а не на тенденциях динамики процентных ставок. По мнению С. Гуд-харта, профессора Лондонской школы экономики, практическая трудность для членов Комитета по денежно-кредитной политике какого-либо центрального банка состоит в неопределенности критериев и возможностей достижения консенсуса по вопросу оптимальной динамики процентной ставки. Неясно, должны ли для этого члены Комитета голосовать ежемесячно, и если да, то по каким критериям могут затем быть агрегированы их мнения [5]. Кроме того, как считает Дж. А. Канн, эксперт Федерально-
го резервного банка Канзас Сити, в случае опубликования прогнозов процентных ставок денежные власти будут склонны действовать инерционно и едва ли станут их пересматривать, даже несмотря на изменение ситуации на внешних рынках [6].
Все же, как полагают эксперты, для большинства центральных банков основной довод против опубликования прогнозов процентных ставок связан не с техническими факторами, а с объективностью таких прогнозов и реакцией участников финансового рынка на их публикацию. Ключевая проблема состоит в том, насколько экономические агенты осознают условную природу прогноза процентных ставок, учитывая двойственную роль центрального банка в этом процессе, который одновременно и прогнозирует, и реализует политику процентных ставок. Существует также опасение, что прогнозирование процентных ставок может невольно стать самоцелью и увести в сторону от центральной задачи — реализации стратегии таргетирования инфляции.
Приведенная ниже таблица 1 дает представление о типах моделей и прогнозов инфляции, используемых рядом центральных банков, практикующих режим таргетирования инфляции.
Таблица 1
Модели и прогнозы, разрабатываемые центральными банками, практикующими режим таргетирования инфляции
Страны Виды моделей Виды публикуемых прогнозов Разработчик прогноза
Австралия DSGE* модели, малые эко-нометрические модели, простые уравнения Прогнозы ВВП, инфляции и базовой инфляции Центральный банк
Бразилия VARs** модели, малые и средние макроэкономические модели, DSGE Прогнозы инфляции и ВВП Комитет по денежно-кредитной политике
Великобритания DSGE и модели, основанные на теоретических подходах и статистических данных Прогнозы инфляции и ВВП Комитет по денежно-кредитной политике
Израиль Сочетание различных видов моделей Прогнозы инфляции, ключевой процентной ставки и ВВП Персонал
Канада Сочетание моделей DSGE и макроэкономических моделей Прогнозы по ВВП, инфляции и базовой инфляции Совет управляющих
Новая Зеландия Сочетание альтернативных моделей Прогнозы ВВП, инфляции и процентной ставки Комитет по денежно-кредитной политике
Окончание табл.
Страны Виды моделей Виды публикуемых прогнозов Разработчик прогноза
Мексика DSGE модель и ECM*** Прогнозы ВВП, инфляции и занятости
Польша Сочетание макроэкономических и структурных моделей; DSGE модель для внутреннего анализа Прогнозы инфляции, базовой инфляции, ВВП и компонентов ВВП Персонал
Таиланд Сочетание различных моделей, включая DSGE Прогноз базовой инфляции и ВВП Комитет по денежно-кредитной политике
Чехия DSGE, макроэкономическая модель Прогноз инфляции, процентной ставки, валютного курса и ВВП Центральный банк
ЮАР Сочетание базового макроэкономического прогноза и различных моделей Прогноз инфляции и ВВП Комитет по денежно-кредитной политике
* DSGE model — dynamic stochastic general equilibrium model, динамическая стохастическая модель общего равновесия.
** VARs models — vector autoregressions models, эконометрические модели векторных авторегрессий.
*** ECM model — error correction model, ECM, модель коррекции ошибок.
Самостоятельное значение для качества прогноза инфляции имеет вопрос о его авторстве. Очевидно, что чем выше уровень ответственности органов центрального банка, занимающихся прогнозированием инфляции, тем в большей степени ощущается их влияние на направления и результаты денежно-кредитной политики. В целом, органы центральных банков, ответственные за решения по вопросам инфляционного таргетирования, весьма активно вовлечены и в процесс прогнозирования. Так, в 14 странах, практикующих режим ТИ, ответственность за разработку прогноза возложена на Совет как высший орган управления Центрального банка или на Комитет по денежно-кредитной политике, а в 13 странах авторство прогноза принадлежит либо центральному банку в целом, либо его профильному подразделению.
Таким образом, прогнозирование инфляции и других макроэкономических показателей на основе разрабатываемых и используемых центральными банками различных комбинаций моделей представляет собой вполне надежный операционно-технический механизм реализации стратегии таргетирования инфляции, включая определение целей де-
нежно-кредитной политики и способов их достижения в рамках режима ТИ.
Приоритет ценовой стабильности в рамках стратегии таргетирования инфляции
Большинство определений понятия инфляционного таргетирования трактует ценовую стабильность как главную цель денежно-кредитной политики. Такая цель, как правило, закреплена в законе о центральном банке. Однако в большинстве случаев в качестве дополнительных целей денежно-кредитной политики законы о центральных банках предусматривают содействие экономическому росту и повышению благосостояния. Например, Резервный банк Австралии имеет двойной мандат на обеспечение ценовой стабильности и поддержание занятости населения. Кроме того, на волне мирового финансового кризиса, начавшегося в 2007 году, официальные мандаты ряда центральных банков, включая Банк Англии, были расширены за счет включения в число их задач поддержания финансовой стабильности.
Большинство центральных банков, практикующих инфляционное тар-гетирование, обладают институциональной независимостью, и их право устанавливать количественный целевой ориентир по инфляции рассматривается как важнейший компонент такой независимости. Вместе с тем правительства ряда стран наряду с банками также вовлечены в процесс установления целевых ориентиров по инфляции. По мнению экспертов, это позволяет координировать действия правительств и центральных банков, устранять или смягчать конфликт интересов между налоговой и денежно-кредитной политикой и тем самым обеспечивать более высокую степень надежности выполнения соответствующих обязательств по поддержанию ценовой устойчивости.
В настоящее время все 27 центральных банков, реализующих стратегию ТИ, обладают операционной независимостью. В 15 из 27 стран цель по инфляции устанавливается совместно правительством и центральным банком и в 9 странах — только центральным банком. В то же время в Великобритании, Норвегии и Южной Африке целевой ориентир по уровню потребительских цен определяется правительством. Среди развитых стран только правительство Швеции не участвует в этом процессе.
В ряде развивающихся стран, прежде всего государствах Латинской Америки, центральные банки юридически обладают более высокой степенью независимости, чем в развитых, и цель по инфляции определяется исключительно центральными банками. Однако фактически министры финансов, например, Колумбии и Гватемалы включены в состав управляющих советов своих центральных банков, тем самым оказывая влияние на функционирование режима ТИ.
На практике центральные банки, практикующие режим ТИ, устанавливают положительный целевой показатель инфляции. В этом случае снижается вероятность дефляции, создающей особые риски для экономики, особенно в условиях мирового финансового кризиса и спада производства, который имел место, в частности, в 2008—2009 годах. Как подтверждает практика, издержки дефляции для экономики выше, чем потери от инфляции.
Оптимальный уровень целевого ориентира. В теории до сих пор отсутствует точное общепринятое определение ценовой стабильности, и поэтому центральные банки считают оптимальным снижение инфляции до такого уровня, который не вызывает беспокойства у населения, бизнеса и правительства. Консенсусное мнение состоит в том, что на благосостоянии населения негативно отражается уровень инфляции выше 3—4% и в то же время при сокращении темпов роста цен до уровня менее 2% снижаются преимущества положительного значения целевого ориентира инфляции, возрастают риски дефляции.
По состоянию на 1 января 2012 года в 19 из 27 стран, практикующих режим ТИ, включая все развитые государства, количественный целевой ориентир инфляции находится в пределах от 1% до 3% (см. таблицу 2). Вместе с тем в таких быстроразвивающихся государствах—членах БРИКС, как Бразилия и ЮАР, целевые показатели инфляции установлены на достаточно высоком уровне соответственно 4,5% ±2 процентных пункта и в коридоре 3%—6%.
Оптимальный период действия целевого показателя. Как видно из таблицы 2, в странах с целевым ориентиром до 3% период его действия является, как правило, среднесрочным (два года и более), а в Великобритании — даже постоянным. Преимуществом установления показателя цели инфляции на средний срок является привязка к нему инфляционных ожиданий экономических агентов, а также допущение краткосрочных отклонений от него в периоды шоковых воздействий на экономику. Временной горизонт действия целевого ориентира зависит также от продолжительности прохождения сигналов денежно-кредитной политики по каналам трансмиссионного механизма. Чем сложнее трансмиссионный механизм, тем продолжительней должен быть период действия целевого показателя, поскольку в краткосрочном интервале воздействие центрального банка на инфляцию будет неэффективным.
В ряде стран с развивающимися рынками, таких как Бразилия и Гватемала, в рамках антиинфляционных стратегий период действия целевого ориентира составляет до одного года. Это обусловлено, во-первых, более быстрым эффектом воздействия политики процентных ставок на высокую инфляцию в этих странах, чем на низкую в развитых государствах, и во-вторых, тем, что годовой интервал удобен для отчетности о результатах таргетирования инфляции.
Таблица 2
Количественные целевые ориентиры инфляции, устанавливаемые в странах, практикующих режим таргетирования инфляции
Страна Кто определяет целевой показатель инфляции Цель 2012 года Дата введения режима ТИ Период действия цели инфляции Темп инфляции в 2011 г.
Австралия правительство и Центробанк 2%—3% 06.1993 среднесрочный 3%
Бразилия правительство и Центробанк 4,5% ±2 п.п. 06.1999 один год 6,6%
Великобритания Центробанк 2% 10.1992 постоянный 4,5%
Израиль правительство и Центробанк 1%—3% 06.1997 до двух лет 3,5%
Канада правительство и Центробанк 2% от 1%—3% 02.1991 6-8 кварталов, Цель действует до конЦа 2016 г. 2,9%
Новая Зеландия правительство и Центробанк 1%—3% 12.1989 среднесрочный 2,9%
Мексика Центробанк 3% ±1 п.п. 01.2001 среднесрочный 3,4%
Польша Центробанк 2,5% ±1 п.п. 01.1998 среднесрочный 4,2%
Таиланд правительство и Центробанк 3% ±1,5 п.п. 05.2000 один год 3,8%
Чехия Центробанк 2% ±2 п.п. 12.1997 среднесрочный, 12-18 месяЦев 1,9%
ЮАР правительство 3%—6% 02.2000 постоянно 5%
Измерение целевого показателя инфляции. В качестве операционного целевого показателя инфляции все 27 стран, практикующих режим ТИ, используют индекс потребительских цен (ИПЦ). Это обусловлено следующими практическими соображениями. Во-первых, данные по ИПЦ доступны на ежемесячной основе, тогда как другие оценки уровня инфляции, например дефлятор ВВП, публикуются ежеквартально. Во-вторых, ИПЦ более привычен для восприятия общественностью, чем, например, показатель базовой инфляции [7]. В-третьих, показатель базовой инфляции менее репрезентативен, чем ИПЦ, поскольку из него исключены цены, например на продовольствие как наиболее волатильный компонент оценки
инфляции; в результате доверие населения к такому показателю в развивающихся странах низкое, учитывая, что удельный вес продовольствия составляет около 40% в корзине ИПЦ.
В качестве целевого показателя инфляции отдельные страны используют: 1) точечное значение показателя (Великобритания — 2%, Венгрия — 3%, Исландия — 2,5%, Норвегия — 2,5%, Швеция — 2%); 2) сочетание точечного значения показателя с границами отклонений от него в обе стороны (остальные 17 стран); 3) коридор плавающего значения показателя с нижней и верхней границей (Австралия — 2—3%, Израиль — 1—3%, Колумбия — 2—4%, Новая Зеландия — 1—3%, ЮАР — 3—6%).
По мнению экспертов Банка Англии, основное преимущество использования вариантов 1 и 2 в качестве целевого показателя инфляции состоит в передаче рынку центральным банком точного и ясного сигнала о намерении обеспечить выполнение поставленной цели. Такой сигнал означает также, что центральный банк будет бороться с дефляцией в случае усиления ее угрозы столь же жестко, как и с инфляцией. Кроме того, точечное значение целевого показателя выражает его природу как среднесрочного ориентира, поскольку невозможно обеспечить его поддержание на ежемесячной основе.
В свою очередь, использование целевого показателя с границами коридора (вариант 3) означает, что центральный банк не ставит задачу жестко контролировать инфляцию, давая возможность адаптироваться к временным шоковым воздействиям на уровень цен, а также содействовать оживлению экономического роста.
Таргетирование инфляции и проблема финансовой стабильности
в условиях кризиса
На протяжении более чем 20-летней истории функционирования режима ТИ происходила определенная эволюция экономической теории и представлений о целях денежно-кредитной политики. Если на начальном этапе введение режима ТИ во многих странах происходило в условиях финансово-экономической устойчивости, умеренной инфляции и ее низкой волатильности, то под влиянием мирового финансового кризиса, начавшегося в 2007 году, перед центральными банками встала проблема, каким образом совместить цели по обеспечению ценовой и финансовой стабильности. Как показало развитие кризиса, низкий и устойчивый уровень инфляции в ряде стран не гарантирует их финансовой стабильности. При незначительных изменениях в режимах инфляционного таргетирования акцент в политике центральных банков смещается в сторону мер по усилению финансовой устойчивости. В этой связи Банк Англии и ряд других центральных банков вводят в действие новые механизмы макропруденциального регулирования. При этом, как считают С. Борио и В. Уайт, сотрудники Банка международных расчетов, «центральным банкам нужно определить-
ся, каким образом следует учитывать цены на активы при проведении денежно-кредитной политики» [2]. По мнению С. Бина, представителя Банка Англии, если центральный банк стремится стабилизировать цены и производство на относительно длительную перспективу, то ему необходимо учитывать противоречивые последствия возникающих «пузырей» цен на активы. Решения центральных банков в сфере денежно-кредитной политики с учетом финансовых «пузырей», влияющих на макроэкономическую ситуацию, должны быть рассчитаны, считает С. Бин, на достаточно продолжительный период времени, то есть около двух лет и более [1].
В последние годы ряд центральных банков, включая Резервный банк Австралии и Национальный банк Польши, уделяют весьма пристальное внимание включению цен на активы в процесс установления ориентиров денежно-кредитной политики. В частности, в Основных направлениях монетарной политики Национального банка Польши на 2010 год содержится подробная информация о механизме учета цен на активы при определении уровня процентных ставок.
Возросшая волатильность динамики инфляции под влиянием начавшегося в 2007 году мирового финансового кризиса оживила дискуссии относительно выбора наиболее адекватной оценки целевого показателя инфляции. Наряду с рекомендациями об обязательном включении в него цен на активы, прежде всего цен на недвижимость, предлагается в приоритетном порядке учитывать в целевом ориентире внутренние факторы инфляции, с тем чтобы по возможности исключить влияние импортируемой инфляции, искажающее реальную ситуацию. Некоторые эксперты, опасаясь рисков дефляции, предлагают повысить уровень целевого ориентира и оценивать инфляцию как среднее значение за несколько лет, учитывая возможные резкие краткосрочные колебания цен в условиях кризиса.
Ряд ведущих центральных банков в 2009—2010 годах были вынуждены под влиянием кризиса довести уровень процентных ставок до нулевого или близкого к нему значения с целью оживить инвестиционный и потребительский спрос. Поскольку этот традиционный инструмент денежно-кредитной политики в условиях кризиса исчерпал свои возможности, центральные банки для дальнейшего стимулирования спроса и соблюдения целевого показателя инфляции стали использовать экстраординарные методы денежно-кредитной политики, такие, например, как «количественное денежное смягчение». Их суть состоит в приобретении центральными банками активов государственного и частного секторов за счет денежной эмиссии. Среди стран, практикующих режим ТИ, Банк Англии в период с января 2009 года по февраль 2010 года реализовал программу покупки ценных бумаг на сумму 200 млрд. фунтов стерлингов. В дальнейшем за период с октября 2011 года по июль 2012 года общий объем программы Банка Англии скупки облигации в целях стимулирования спроса был постепенно доведен до 375 млрд. фунтов стерлингов [1]. Банк
Канады в апреле 2009 года в своем отчете о денежно-кредитной политике сообщил, что в рамках механизма экстраординарных мер он обязуется поддерживать уровень процентных ставок на низшей границе коридора в период до второго квартала 2010 года. В зоне евро, США и Японии, практикующих различные варианты мягкого таргетирования инфляции, в 2009—2011 годы активно реализовывались программы расширения банковской ликвидности путем либо «политики расширенной кредитной поддержки» (ЕЦБ), либо двух раундов количественного смягчения (США), либо выкупа государственных облигаций (Банк Японии). В результате на 1 июня 2012 года на балансе ЕЦБ, ФРС США и Банка Японии накоплены активы на сумму соответственно 3,73 трлн. долларов, 2,84 трлн. долларов и 1,83 трлн. долларов
По мнению экспертов, основным преимуществом использования режима таргетирования инфляции в условиях кризиса является тесная увязка решений в денежно-кредитной сфере с поддержанием целевого показателя инфляции. С одной стороны, прогноз инфляции/дефляции предопределяет масштабы программ количественного смягчения центрального банка в условиях кризиса, а с другой стороны, необходимость соблюдения целевого показателя инфляции позволяет определить момент его своевременного выхода из этих программ.
В условиях кризиса усложняются взаимосвязи между монетарной политикой и макропруденциальным регулированием, и вполне понятно стремление центральных банков взаимно увязать эти два направления своей деятельности. Соответственно повышаются требования к надежности прогноза инфляции и к качеству моделей, с помощью которых такое прогнозирование осуществляется. В этой связи разработчики наиболее часто используемых центральными банками DSGE-моделей предлагают их новые варианты, учитывающие параметры финансового сектора и функции реакции денежных властей на угрозы финансовой стабильности.
Стратегия таргетирования инфляции и режим валютного курса
В 1990-е годы среди сторонников инфляционного таргетирования превалировало мнение, что стабилизация инфляции при данном режиме может быть успешной лишь при условии использования денежными властями свободно плавающего курса национальной валюты. По мнению П. Макона и ряда экспертов МВФ, невмешательство центрального банка в динамику валютного курса является «своеобразной лакмусовой бумагой теста на доверие к режиму ТИ, с помощью которого действительно возможно добиться устойчиво низкой инфляции» [11]. Логика такого подхода обусловлена убежденностью его сторонников в том, что попытки одновременно регулировать инфляцию и валютный курс неизбежно вызовут противоречия между двумя этими целями денежно-кредитной политики. Эта логика подтверждается практикой развитых стран. Режим ТИ в сочетании
со свободно плавающим валютным курсом в течение многих лет успешно используется в Великобритании, Канаде, Швеции и ряде других развитых стран, практикующих инфляционное таргетирование. Со второй половины 2000-х годов наблюдается эволюция данного подхода. М. Стоун и ряд других специалистов считают, что для экономики государств с развивающимися рынками, практикующими режим ТИ, весьма деструктивны значительные и резкие отклонения валютного курса от его среднесрочно -го равновесного значения, и поэтому необходимо его регулировать путем проведения валютных интервенций. То есть для этой группы стран, по их мнению, оптимальным является придерживаться двух целей денежно-кредитной политики — обеспечивать низкий уровень инфляции и одновременно поддерживать относительно устойчивый валютный курс [12]. Возможности проведения стерилизующих валютных интервенций денежными властями развивающихся стран обусловлены их структурными особенностями, невысокой степенью интеграции в мировую экономику и небольшим объемом накопленных активов, номинированных в национальной валюте. Необходимость же регулирования курсов валют стран с развивающимися рынками связана с высокими издержками для национальных экономик как значительной курсовой волатильности, так и резких притоков/оттоков капитала на внутренних рынках. Как считают эксперты МВФ Дж. Д. Остри, А. Р. Гош и М. Шамон, странам с развивающимися рынками, практикующим режим таргетирования инфляции, «следует сочетать политику процентных ставок и интервенции на валютном рынке, с тем чтобы обеспечить ценовую устойчивость и реализовать цели курсовой политики» [9]. Более того, по их мнению, валютные интервенции, содействуя достижению низкого уровня инфляции, могут также успешно противостоять рискам нарушения макроэкономической устойчивости в целом. В частности, центральный банк в ответ на приток значительных объемов спекулятивного капитала может одновременно понизить уровень процентной ставки и осуществить валютные интервенции в целях предотвратить угрозу резкой ревальвации национальной валюты. Опыт девяти стран с формирующимся рынком (Колумбия, Чехия, Индонезия, Перу, Румыния, Сербия, Таиланд, Гана, Гватемала) подтверждает возможность применения тарге-тирования инфляции в сочетании с режимом управляемого плавающего валютного курса без заранее определенных пределов.
Под влиянием кризиса комбинированное использование двух инструментов монетарной политики становится характерным не только для стран с развивающимися рынками, но и развитых государств, практикующих режим ТИ. В частности, в соответствии с очередным соглашением между правительством и Резервным банком Новой Зеландии от 16 декабря 1999 года (шестым по счету с момента введения режима ТИ в 1989 году) был зафиксирован переход от жесткого к гибкому таргетированию инфляции, допускающему меры по регулированию валютного курса. В период
до 2008 года было заключено еще три аналогичных соглашения, подтвердивших гибкое таргетирование инфляции с регулируемым валютным курсом как наилучшую практику денежно-кредитного регулирования.
Как полагают Дж. Остри и ряд других экономистов, режим гибкого ТИ, сочетающий оба основных инструмента монетарной политики, гораздо быстрее приблизит международное сообщество к более тесному сбалансированному сотрудничеству, чем практика неограниченной свободы действий отдельных стран в валютной сфере [7].
В целом, как показывает опыт зарубежных стран, практика таргетиро-вания инфляции позволила многим центральным банкам значительно повысить эффективность своей деятельности и поддерживать ценовую устойчивость, используя такие преимущества режима ТИ, как высокий уровень доверия экономических агентов к проводимой денежно-кредитной политике, эффективный трансмиссионный механизм и отлаженная информационная связь с широкой общественностью.
Возможности и направления использования в России мирового опыта режима ТИ
Как известно, важным предварительным условием введения режима ТИ является достижение в стране относительно низких и стабильных потребительских цен с тем, чтобы обеспечить доверие населения и бизнеса к установленному ориентиру инфляции. В последние годы Банком России совместно с Правительством Российской Федерации проведена значительная работа по выполнению этого предварительного условия введения режима ТИ. В частности, за период с 2008 по 2011 год темпы инфляции в стране снизились с 13,3% до 6,1%.
В соответствии со сценарными условиями функционирования экономики Российской Федерации и основными параметрами прогноза социально-экономического развития Российской Федерации на 2012 год и плановый период 2013 и 2014 годов Правительство Российской Федерации и Банк России определили задачу снизить инфляцию в 2012 году до 5—6%, в 2013 году — до 4,5—5,5%, в 2014 году — до 4—5% (из расчета декабрь к декабрю предыдущего года).
В условиях современного финансово-экономического кризиса требуется повысить гибкость таргетирования инфляции с тем, чтобы повысить привлекательность стратегии таргетирования инфляции для стран, которые лишь рассматривают возможность использования официального ориентира по инфляции как основного инструмента денежно-кредитной политики.
В рамках перехода к таргетированию инфляции Банком России при проведении денежно-кредитной политики уже сейчас используются такие элементы режима ТИ, как доминирование задачи снижения уровня инфляции над другими целями денежно-кредитной политики (в первую очередь в отношении валютного курса), гласность процесса принятия реше-
ний в области денежно-кредитной политики, операционная независимость Банка России от Правительства Российской Федерации, ответственность и отчетность Банка России за выполнение запланированных параметров инфляции. Тем не менее для завершения перехода к полноценному режиму ТИ, который мог бы обеспечивать макроэкономическую устойчивость в стране, необходимо принять ряд ответственных решений, в том числе по установлению целевого показателя инфляции с обязательством Банка России по его поддержанию, который учитывал бы внутренние и внешние условия развития российской экономики.
Рассмотрение мирового опыта использования режима ТИ, в том числе странами с развивающимися рынками, а также государствами с сырьевой экспортной направленностью, позволяет обратить внимание на следующие аспекты его адаптации к практике денежно-кредитной политики Банка России.
1) В странах с режимом ТИ, как отмечалось выше, в качестве целевого показателя инфляции используются различные его значения: либо точечный показатель, либо показатель с границами отклонений от него в обе стороны, либо коридор плавающего значения показателя с нижней и верхней границей.
Учитывая высокую степень зависимости российской экономики от внешних шоковых воздействий, включая колебания цен на энергосырьевые товары, Банку России при переходе к режиму ТИ целесообразно использовать интервальное значение количественного целевого показателя инфляции, позволяя легче адаптироваться к шоковым воздействиям на цены. Такой подход подтверждается, в частности, опытом Австралии, Новой Зеландии и ЮАР, экономика которых также в значительной степени зависит от конъюнктуры цен на экспортируемые этими странами сырьевые товары.
2) Как показывает международная практика, если в группе развитых стран оптимальный уровень целевого показателя инфляции определен, как правило, на уровне 2% или около этого значения, то в странах с развивающимися рынками он существенно выше — например, 4,5% ±2 процентных пункта в Бразилии и 3%—6% в ЮАР. Это обусловлено прагматическими соображениями и возможностями денежных властей контролировать инфляцию.
В России как в стране с развивающимся рынком в силу структурных особенностей экономики, высокой зависимости от внешних факторов и соответственно ограниченных возможностей денежных властей контролировать инфляцию вполне обоснованно при переходе к режиму ТИ использовать интервальное значение количественного целевого показателя инфляции в пределах 3—5% в год.
3) Средний срок действия целевого ориентира в развитых странах с целевым ориентиром до 2—3% в год составляет, как правило, два года, что
обусловлено развитым и широко диверсифицированным финансовым рынком в этой группе стран и соответственно значительной продолжительностью прохождения сигналов денежно-кредитной политики по каналам трансмиссионного механизма. Напротив, в ряде стран с развивающимися рынками, таких как Бразилия и Гватемала, в рамках антиинфляционных стратегий период действия целевого ориентира составляет до одного года. Это обусловлено упрощенным трансмиссионным механизмом денежно-кредитной политики по сравнению с развитыми странами и соответственно более быстрым эффектом воздействия политики процентных ставок на инфляцию.
В России, относящейся к группе стран с развивающимся рынком, основным каналом передачи сигналов денежно-кредитной политики является банковский сектор, и поэтому его прохождение не занимает продолжительный период времени. В этой связи Банк России мог бы на начальном этапе установить период действия целевого показателя инфляции один год, учитывая также, что годовой интервал удобен для отчетности о результатах таргетирования инфляции.
4) Весьма актуальной задачей для центральных банков, практикующих режим ТИ, в условиях мирового финансового кризиса становится проблема совмещения целей по обеспечению ценовой устойчивости и финансовой стабильности. В условиях кризиса в странах, практикующих режим ТИ, наблюдается тесная увязка решений в денежно-кредитной сфере, включая реализацию программ поддержки банковского сектора, с обеспечением целевого показателя инфляции.
Для Банка России в условиях перехода к таргетированию инфляции актуальность вопросов финансовой стабильности обусловлена тем, что банковская система является основным звеном передачи сигналов денежно-кредитной политики в реальный сектор российской экономики. От степени устойчивости и эффективности работы системы финансового посредничества зависит не только достижение цели денежно-кредитной политики по снижению инфляции, но и состояние общего макроэкономического равновесия. В этой связи особое внимание следует уделить обеспечению тесной взаимной увязки двух направлений деятельности Банка России — денежно-кредитной политики и макропруденциального регулирования. Важными задачами денежных властей становятся мониторинг на регулярной основе движения цен на рынках недвижимости и фондовых рынках, а также анализ тенденций динамики денежных агрегатов и кредитной активности в целях определения вероятности возникновения финансовых пузырей и принятия своевременных мер по их предотвращению.
5) В условиях мирового финансового кризиса наблюдается тенденция к расширению сферы использования гибкого таргетирования инфляции, предусматривающего сочетание режима ТИ с режимом управляемого плавающего валютного курса без заранее определенных пределов. Целесообраз-
ность такого подхода подтверждается положительным опытом денежных властей ряда стран с формирующимся рынком (Колумбия, Чехия, Индонезия, Перу и др.), а также Резервного банка Новой Зеландии, который с 1999 года по настоящее время практикует режим гибкого таргетирования инфляции, допускающего, наряду с обеспечением цели по инфляции, меры по регулированию валютного курса.
В России с учетом сохраняющейся высокой зависимости поступлений в бюджет от конъюнктуры мировых сырьевых рынков, влияющей на макроэкономическую устойчивость в стране, денежным властям вполне логично использовать режим гибкого таргетирования инфляции. Регулируемый валютный курс российского рубля позволит сглаживать его колебания к бивалютной корзине в составе доллара США и евро, компенсируя устойчивые дисбалансы спроса и предложения на внутреннем валютном рынке. Важным условием при этом является строгое соблюдение иерархии целей денежно-кредитной политики, то есть приоритет цели по снижению инфляции по сравнению с параметрами механизма курсовой политики. При этом не предполагается установление целевого значения курса российского рубля. Возможное повышение волатильности валютного курса рубля после перехода к таргетированию инфляции потребует от денежных властей активнее участвовать в развитии рынка производных финансовых инструментов в целях страхования рисков экономических агентов от возможного изменения валютного курса в будущем.
В целом, как подтверждает международный опыт, практика использования стратегии таргетирования инфляции доказала свою эффективность и жизнеспособность на протяжении последних двух десятилетий. Эта стратегия представляет собой значительный прогресс в реализации антиинфляционной денежно-кредитной политики. Как представляется, реализация перехода к режиму таргетирования инфляции в России с учетом мирового опыта, особенностей развития российской экономики и внешних условий окажет содействие экономическому росту в стране и обеспечению макроэкономической сбалансированности в целом.
Литература
1. ВПС. Банки и биржи сегодня//Экономика. — 17 июля 2012 года.
2. Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2012 год и период 2013 и 2014 годов. Одобрено Советом директоров Банка России 28 октября 2011. — М., 2011. С. 3.
3. Bean, С. Inflation targeting: the UK experience//Bank of England Quarterly Bulletin. — 2003, Winter. P. 479—494.
4. Borio, C, and White, W. Whither monetary and financial stability? The implication of evolving monetary policy. BIS Working Paper. — 2004. — № 147. P. 17.
5. Goodhart, C. Monetary transmission lags and the formulation of the policy decision on interest rates, Federal Reserve Bank of St. Louis Review. — July 2001. P. 165—182.
6. Hammond, G. State of the art of inflation targeting. Bank of England. Center for Central Banking Studies. Handbook N29. — February 2012 version. P. 12
7. Ibid., p. 22.
8. Kahn, G.A. Communicating a policy path: the next frontier in central bank transparency? — 2007//URL: www.kansascityfed.org
9. King, M. Monetary Policy: Practice Ahead of theory. L., 2005 //URL. www. bankofengland.co.uk/publications/speeches/2005/speech245.pdf
10. Masson, P., Savastano, M.A., Sharma, S. The Scope for Inflation Targeting in Developing Countries. IMF Working Paper № 97/130. Wash., 1997. P. 23.
11. Ostry, J. D, Ghosh, A. R, Chamon M. Two Targets, Two Instruments: Monetary and Exchange Rate Policies in Emerging Market Economies. IMF Staff Discussion Note. Wash., 2012. P. 21.
12. Rosenberg, I. The monetary policy decision making process. Basel, BIS, 2008//URL: www.bis.org/review/r080617d.pdf
13. Sellon, G.H. Monetary policy transparency and private sector forecasts: evidence from survey data. Federal Reserve Bank of Kansas. City Economic Review, 2008. P. 8.
14. Stone, M., Scott, R., Nordstrom, A, Shimizu, S., Kisinbay, T., Restrepo, J. The Role of the Exchange Rate in Inflation-Targeting Emerging Economies. IMF Occasional Paper № 267. Wash., 2009. P. 10.
